白酒行業(yè)深度復(fù)盤系列（一）：98~03年從廣告競爭時(shí)代走向渠道競爭時(shí)代

1、正文目錄 HYPERLINK l _TOC_250025 一、受內(nèi)外因素共同影響，98 年白酒行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期 5 HYPERLINK l _TOC_250024 二、90 年代后期進(jìn)入渠道為王階段，稅改推動(dòng)結(jié)構(gòu)升級 7 HYPERLINK l _TOC_250023 三、老名酒逆流而上，五糧液為最大贏家 8 HYPERLINK l _TOC_250022 高端酒：五糧液實(shí)現(xiàn)對汾酒的追趕，貴州茅臺(tái)開始市場化改革 10 HYPERLINK l _TOC_250021 五糧液：渠道為王階段，大商制助力公司實(shí)現(xiàn)對汾酒的趕超 10 HYPERLINK l _TOC_250020 貴州茅臺(tái)：經(jīng)歷多次危機(jī)，

2、市場化改革帶領(lǐng)公司脫離困境 13 HYPERLINK l _TOC_250019 瀘州老窖：2001 年公司扭轉(zhuǎn)戰(zhàn)略失誤，國窖 1573 逆勢推出 15次高端酒：汾酒錯(cuò)失高端酒發(fā)展良機(jī)，“水井坊”躋身高端酒行列 17 HYPERLINK l _TOC_250018 山西汾酒：在產(chǎn)能為王階段，汾酒憑借產(chǎn)能優(yōu)勢成為汾老大 17 HYPERLINK l _TOC_250017 水井坊： 2000 年憑借高端酒“水井坊”實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型，業(yè)績排名居前 18 HYPERLINK l _TOC_250016 區(qū)域酒：口子窖的“盤中盤”模式震動(dòng)行業(yè)，洋河走出困境 19 HYPERLINK l _TOC_250015

3、 口子窖：首創(chuàng)盤中盤模式，有效的打法震動(dòng)白酒行業(yè) 19古井貢酒：多元化發(fā)展疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理使得其業(yè)績虧損嚴(yán)重 19 HYPERLINK l _TOC_250014 洋河股份：學(xué)習(xí)五糧液買斷模式，推出藍(lán)色經(jīng)典系列實(shí)現(xiàn)振興 20 HYPERLINK l _TOC_250013 四、總結(jié)與啟示 22 HYPERLINK l _TOC_250012 總結(jié)：白酒行業(yè)從廣告競爭時(shí)代走向渠道競爭時(shí)代 22 HYPERLINK l _TOC_250011 白酒行業(yè)逐步走入渠道競爭時(shí)代 22 HYPERLINK l _TOC_250010 各家酒企競爭策略不同導(dǎo)致分化加大渠道建設(shè) 23 HYPERLINK l

4、 _TOC_250009 各家酒企競爭策略不同導(dǎo)致分化加大品牌塑造 24 HYPERLINK l _TOC_250008 啟示：白酒行業(yè)周期波動(dòng)較強(qiáng)，價(jià)格為品牌力最終體現(xiàn) 26 HYPERLINK l _TOC_250007 量：周期波動(dòng)性較強(qiáng) 26 HYPERLINK l _TOC_250006 價(jià)：白酒擁有較強(qiáng)定價(jià)能力，白酒價(jià)格為品牌力的最終體現(xiàn) 28 HYPERLINK l _TOC_250005 目前白酒處于弱周期時(shí)代，行業(yè)格局穩(wěn)固 28 HYPERLINK l _TOC_250004 附錄：復(fù)盤 2003 年非典疫情對白酒行業(yè)的影響 31 HYPERLINK l _TOC_25000

5、3 非典爆發(fā)初期對市場沖擊較大 31 HYPERLINK l _TOC_250002 疫情對白酒的影響主要集中在 03 年二季度 33 HYPERLINK l _TOC_250001 高端及低端酒企穩(wěn)定性較區(qū)域酒強(qiáng) 34 HYPERLINK l _TOC_250000 五、風(fēng)險(xiǎn)提示 37圖表目錄圖 1：白酒產(chǎn)量增速放緩 5圖 2：白酒板塊 2000-2003 年收入增速明顯放緩 5圖 3：茅臺(tái)及五糧液零售價(jià)在金融危機(jī)時(shí)見底 6圖 4：2001 年稅改政策出臺(tái)倒逼白酒行業(yè)進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，從而推動(dòng)毛利率提升 6圖 5：1998-2003 年貴州茅臺(tái)、水井坊、山西汾酒收入漲幅居前 7圖 6：199

6、8-2003 年山西汾酒、貴州茅臺(tái)、五糧液凈利潤漲幅居前 7圖 7：1999-2004 年五糧液產(chǎn)能持續(xù)提升 10圖 8：五糧液采取大商制 11圖 9：2000 年五糧液關(guān)聯(lián)交易明細(xì) 12圖 10：2001-2005 年五糧液收入及利潤增速放緩 12圖 11：2004 年中低價(jià)位酒銷量下降顯著 12圖 12：上市之初貴州茅臺(tái)銷售渠道結(jié)構(gòu) 14圖 13：2000 年茅臺(tái)酒占比為 95% ，系列酒占比僅為 5% 15圖 14：2002 年五糧液主品牌銷量不足 1 萬噸，系列酒占比較大 15圖 15：瀘州老窖 2003 年起收入增速開始回升 16圖 16：瀘州老窖 2002 年起凈利潤見底 16圖

7、17：瀘州老窖 2001 年推出國窖 1573 后漲跌幅趨勢與大盤一致 16圖 18：瀘州老窖 2001 年推出國窖 1573 后估值并未明顯上漲 16圖 19：山西汾酒 1998 年收入下降顯著，公司于 2000 年后走出低迷期 18圖 20：2001-2007 年公司省外市場收入占比提升明顯 18圖 21：水井坊收入一度超過茅臺(tái)、瀘州老窖 18圖 22：1998-2004 年水井坊收入及利潤情況 18圖 23：“酒店盤中盤”結(jié)構(gòu)示意圖 19圖 24：古井貢酒白酒主業(yè)收入占比下降 20圖 25：1998-2004 年古井貢酒收入及利潤情況 20圖 26：海之藍(lán)在面世之初保持較高增速 21圖

8、27：海之藍(lán)在行業(yè)調(diào)整期也保持正增長 21圖 28：洋河產(chǎn)品品種不斷增加 21圖 29：1996-2002 年洋河銷售費(fèi)用率持續(xù)提升 21圖 30：改制前股東結(jié)構(gòu) 22圖 31：奢侈型需求中，一般感性烙印比例更大 25圖 32：白酒產(chǎn)量周期波動(dòng)較強(qiáng) 26圖 33：98-03/13-16 年間 GDP 增速出現(xiàn)放緩態(tài)勢 27圖 34：98-03/13-16 年間企業(yè)利潤增速出現(xiàn)放緩態(tài)勢 27圖 35：高端酒主要品牌銷量一覽 29圖 36：高端、次高端及區(qū)域酒企收入占規(guī)模以上酒收入比均不斷提升 29圖 37：上證綜指、滬深 300 及食品飲料指數(shù)走勢一覽 32圖 38：03Q2 白酒產(chǎn)量短暫下降，

9、整體呈上升態(tài)勢 34圖 39：疫情爆發(fā)時(shí)恰逢白酒淡季，白酒需求略微下降 34圖 40：03Q2 白酒行業(yè)收入增速下降明顯 34圖 41：03Q2 白酒行業(yè)凈利潤增速下降明顯 34圖 42：疫情后期白酒股價(jià)跑贏大盤 36圖 43：主要企業(yè)疫情期間收盤價(jià)情況一覽 36表格 1.一系列事件及政策打擊消費(fèi)者信心、迫使企業(yè)放棄走量策略 6表格 2.名酒相繼推出高端產(chǎn)品，多為目前次高端產(chǎn)品前身 7表格 3.名酒相繼推出高端產(chǎn)品，多為目前次高端產(chǎn)品前身 8表格 4.98-03 年上市酒企業(yè)績一覽 9表格 5.五糧液通過市場化的價(jià)格、產(chǎn)品及渠道策略實(shí)現(xiàn)了對汾酒的趕超 10表格 6.歷屆評酒會(huì)上榜白酒品牌 11

10、表格 7.98 年袁仁國擔(dān)任總經(jīng)理后，公司對營銷及渠道進(jìn)行市場化改革 13表格 8.貴州茅臺(tái)于 1996 年提出“九五”期間規(guī)劃 14表格 9.2001 年公司確定聚焦主業(yè)戰(zhàn)略，并逐步剝離非主業(yè)業(yè)務(wù) 16表格 10.洋河海之藍(lán)發(fā)展背景分析 21表格 11.80 年代-00 年代初期社會(huì)背景及市場情況總結(jié) 23表格 12.各家酒企渠道競爭策略不同為業(yè)績分化加大的原因之一 24表格 13.白酒行業(yè)階段性供需關(guān)系情況及價(jià)格表現(xiàn)一覽 27表格 14.相關(guān)公司估值一覽 30表格 15.非典疫情大事件時(shí)間軸 31表格 16.食品飲料行業(yè)中，乳品及肉制品表現(xiàn)較好，酒類居后 33表格 17.2003Q1-20

11、04Q2 白酒上市公司營業(yè)收入增速情況一覽 35表格 18.2003Q1-2004Q2 白酒上市公司凈利潤增速情況一覽 35一、受內(nèi)外因素共同影響，98 年白酒行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期在固定資產(chǎn)投資高增、白酒行業(yè)進(jìn)行市場化改革的背景下，白酒行業(yè)在 90 年代初呈現(xiàn)出一片繁榮景象，孔府、秦池等小酒企發(fā)展迅速，白酒行業(yè)產(chǎn)量從 90年的 470 萬噸大幅擴(kuò)張至 97 年的 709 萬噸，但此后受經(jīng)濟(jì)及政策因素影響，白酒行業(yè)進(jìn)入去產(chǎn)能階段，產(chǎn)量自 97 年達(dá)到階段性高點(diǎn)后于 04 年見底。白酒行業(yè)于 1998 年進(jìn)入調(diào)整期的內(nèi)部原因?yàn)楣?yīng)量增長幅度超過實(shí)際需求；外界影響因素為金融危機(jī)、假酒事件爆發(fā)、稅改政策出臺(tái)

12、等事件發(fā)生，具體來看：供給方面：1988 年前，我國白酒價(jià)格受政府行政干預(yù)，因而主要酒廠均將重點(diǎn)放在白酒產(chǎn)能及品質(zhì)的提升上，1988 年放開名酒價(jià)格管制后，名酒的供不應(yīng)求導(dǎo)致酒企爭相擴(kuò)大產(chǎn)能、進(jìn)行提價(jià)，供給遠(yuǎn)超需求，供需不平衡為白酒行業(yè)的調(diào)整埋下伏筆；需求方面：1996 年我國經(jīng)濟(jì)已換擋至低于 10%的增速，而 1997 年爆發(fā)的金融危機(jī)影響了政府、企業(yè)、個(gè)人消費(fèi)者的收入及消費(fèi)意愿，同時(shí)企業(yè)資本支出縮窄，行業(yè)供需格局進(jìn)一步惡化；外界因素：1997 年的稅改及秦池散酒事件、1998 年的山西假酒案及白酒廣告費(fèi)不得稅前列支政策的出臺(tái)、1999 年新型白酒工藝風(fēng)波、2001 年稅改、 2002 年取

13、消所得稅優(yōu)惠政策等接連不斷的負(fù)面事件將白酒行業(yè)逐步推進(jìn)調(diào)整期。圖 1： 白酒產(chǎn)量增速放緩圖 2： 白酒板塊 2000-2003 年收入增速明顯放緩資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，川財(cái)證券研究所，注：白酒產(chǎn)量下降存在統(tǒng)計(jì)口徑調(diào)整因素資料來源：公司公告，川財(cái)證券研究所，注: 收入變化較產(chǎn)量變化更能反映真實(shí)情況,1999 年收入增速較大原因?yàn)檎际杖氡容^大的水井坊及五糧液收入增速較高表格 1. 一系列事件及政策打擊消費(fèi)者信心、迫使企業(yè)放棄走量策略 事件 1997年媒體報(bào)道秦池大量收購散酒，導(dǎo)致剛崛起的新興品牌因資金鏈問題而沒落1997年爆發(fā)的金融危機(jī)影響了政府、企業(yè)、個(gè)人消費(fèi)者的收入及消費(fèi)意愿，同時(shí)企業(yè)資本支出

14、縮窄，行業(yè)供需格局進(jìn)一步惡化；朔州假酒案爆發(fā)，牽連全國中低檔酒；國稅總局頒發(fā)關(guān)于以白酒酒基勾兌配置一律按白酒納稅的通知；白酒廣告費(fèi)不得稅前列支政策的出臺(tái)1998年2001年稅改政策頒布，迫使以量取勝的企業(yè)開始走產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級路線1999年白酒專家沈怡芳發(fā)表新型白酒史21世紀(jì)白酒發(fā)展方向講話，媒體趁機(jī)發(fā)布中國白酒協(xié)會(huì)負(fù)責(zé)人揭“老底”七成白酒系食用酒精勾兌疑問，加重市場對白酒的質(zhì)疑2002年取消白酒上市公司所得稅優(yōu)惠；實(shí)行酒類產(chǎn)銷許可證制度資料來源：wind，川財(cái)證券研究所調(diào)整期間，白酒行業(yè)整體增速明顯放緩。曾風(fēng)靡一時(shí)的秦池酒廠倒塌，古井貢酒、汾酒等酒企收入增速放緩，老名酒則憑借著優(yōu)異的品質(zhì)及較高的

15、品牌力實(shí)現(xiàn)了較快增長，其中茅臺(tái)、五糧液業(yè)績增幅居前：五糧液依靠買斷經(jīng)營模式聚攏優(yōu)秀資源；貴州茅臺(tái)則在季克亮的帶領(lǐng)下，通過加大營銷改革、注重品質(zhì)提升、注重技改，獲得較快增長；全興酒業(yè)依靠 2000 年推出水井坊高端產(chǎn)品而實(shí)現(xiàn)成功轉(zhuǎn)型。圖 3： 茅臺(tái)及五糧液零售價(jià)在金融危機(jī)時(shí)見底圖 4： 2001 年稅改政策出臺(tái)倒逼白酒行業(yè)進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，從而推動(dòng)毛利率提升資料來源：wind，川財(cái)證券研究所資料來源：wind，川財(cái)證券研究所圖 5： 1998-2003 年貴州茅臺(tái)、水井坊、山西汾酒收入漲幅居前圖 6： 1998-2003 年山西汾酒、貴州茅臺(tái)、五糧液凈利潤漲幅居前資料來源：wind，川財(cái)證券研究

16、所資料來源：wind，川財(cái)證券研究所二、90 年代后期進(jìn)入渠道為王階段，稅改推動(dòng)結(jié)構(gòu)升級進(jìn)入調(diào)整期后，白酒行業(yè)在以下方面有著較大轉(zhuǎn)變：進(jìn)入渠道為王階段：進(jìn)入調(diào)整期前，白酒行業(yè)以走量為主，主流銷售模式從粗放的大流通轉(zhuǎn)為品牌買斷模式，品牌買斷雖能迅速提升市占率，但同時(shí)也會(huì)出現(xiàn)損害主品牌的問題，因此在進(jìn)入調(diào)整期后，酒企更注重渠道精細(xì)化及渠道價(jià)值挖掘，盤中盤等新型渠道模式相繼出現(xiàn)，白酒行業(yè)逐步進(jìn)入渠道為王階段，酒企的渠道模式及轉(zhuǎn)型策略在一定程度上決定了企業(yè)業(yè)績發(fā)展走向。沱牌曲酒2000年（300元）、五糧液（300-400元）品味舍得洋河2003年藍(lán)色經(jīng)典郎酒2004年紅花郎產(chǎn)品結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)升級：90 年

17、代除貴州茅臺(tái)、五糧液、劍南春等酒企價(jià)格實(shí)現(xiàn)提升外，主流酒企仍堅(jiān)持走量為主策略，古井貢、沱牌等酒企均通過實(shí)施該策略實(shí)現(xiàn)產(chǎn)銷量大幅增長；2001 年從量稅出臺(tái)倒逼企業(yè)通過升級產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以提升盈利能力，同時(shí)經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)也打開了中高端酒的市場空間，瀘州老窖、郎酒、洋河在此階段相繼推出了國窖 1573、紅花郎及藍(lán)色經(jīng)典等產(chǎn)品。表格 2. 名酒相繼推出高端產(chǎn)品，多為目前次高端產(chǎn)品前身酒企年份推出的高端產(chǎn)品山西汾酒1998年青花汾酒系列瀘州老窖2000年國窖1573，上市當(dāng)年當(dāng)時(shí)的基酒產(chǎn)能3000噸。全興2000年全興大曲正式推出“水井坊，零售定價(jià)600元，高于茅臺(tái)資料來源：wind，川財(cái)證券研究所部分酒企進(jìn)

18、行國企改革：在白酒行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期、稅改等政策相繼出臺(tái)的背景下，2000 年起洋河、郎酒等企業(yè)開始進(jìn)行國企體制改革，助力公司釋放活力。表格 3. 名酒相繼推出高端產(chǎn)品，多為目前次高端產(chǎn)品前身年份酒企改制方式MBO國有控股、管理層持股全興洋河20022001郎酒寶光藥業(yè)全資收購2003劍南春MBO2009古井貢酒引入戰(zhàn)略投資者2010西鳳酒引入戰(zhàn)略投資者資料來源：wind，川財(cái)證券研究所經(jīng)過調(diào)整后，白酒行業(yè)的渠道實(shí)現(xiàn)了進(jìn)一步精細(xì)化、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)升級、部分國企實(shí)現(xiàn)改革后，酒企庫存基本處于出清狀態(tài)，同時(shí)隨著經(jīng)濟(jì)度逐步回升，白酒行業(yè)逐步走出調(diào)整期，高端消費(fèi)需求回暖使得高端酒最先受益。三、老名酒逆流而上，

19、五糧液為最大贏家1990-2003 年間，積極抓住產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級、渠道優(yōu)化調(diào)整、進(jìn)行國企改革的酒企相繼嶄露頭角，白酒行業(yè)格局實(shí)現(xiàn)重塑，其中五糧液、茅臺(tái)核心產(chǎn)品已具有較高知名度，五糧液成為行業(yè)龍頭，貴州茅臺(tái)則開啟市場化改革，同時(shí)瀘州老窖及水井坊高端新品面世，劍南春、郎酒、洋河在 2003 年前后也相繼實(shí)現(xiàn)改制，推出了核心產(chǎn)品，具體來看：高端酒方面:五糧液通過市場化的價(jià)格、產(chǎn)品及渠道策略實(shí)現(xiàn)了對汾酒的趕超；貴州茅臺(tái)通過市場化改革、加強(qiáng)文化建設(shè)以提升品牌力、走出困局；90 年代瀘州老窖因選擇走民酒路線而措施高端酒發(fā)展機(jī)遇，但公司于2000 年后轉(zhuǎn)變觀念，通過推出高端酒國窖 1573、聚焦主業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)績回

20、升。次高端酒方面：汾酒因?yàn)樵趦r(jià)格及品牌戰(zhàn)略上出現(xiàn)失誤而措施高端酒發(fā)展機(jī)會(huì)，業(yè)績逐步落后，后期通過工商聯(lián)合開發(fā)銷售模式、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級走出低谷，但也為未來產(chǎn)品混亂埋下了伏筆；2000 年推出高端酒“水井坊”成為白酒板塊的后起之秀，收入一度超過茅臺(tái)，同時(shí)公司通過聚焦主業(yè)度過了白酒稅改革、青霉素價(jià)格下滑造成的業(yè)績危機(jī)。區(qū)域酒方面：1997 年口子窖憑借首創(chuàng)的盤中盤模式成功開啟擴(kuò)張之路，但 2002 年開始省外酒企的廣泛模仿阻礙了公司擴(kuò)張進(jìn)程，省外戰(zhàn)線開始收縮；90 年代后期古井貢業(yè)務(wù)多元化擴(kuò)張、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理使得古井貢遠(yuǎn)離高端化定位，業(yè)績下降；90 年代后期洋河通過學(xué)習(xí)五糧液買斷模式進(jìn)行擴(kuò)張，但由于低

21、端產(chǎn)品占比較高，利潤下降明顯，2000 年公司通過推出走差異化路線的藍(lán)色經(jīng)典、學(xué)習(xí)“盤中盤”模式、開始公司改制等措施幫助公司走出困境。表格 4. 98-03 年上市酒企業(yè)績一覽區(qū)間漲跌營業(yè)收入（億元）歸屬母公司股東的凈利潤（億元）收入利潤幅（）199819992000200120022003199819992000200120022003CAGRCAGR1水井坊33.43.211.812.811.410.59.20.42.31.81.70.2-1.824/2山西汾酒11.82.53.03.74.35.26.30.00.00.10.30.20.420593貴州茅臺(tái)-11.46.38.911.11

22、6.218.324.01.52.22.53.33.85.931324五糧液-12.228.133.139.547.457.163.35.56.57.78.16.17.01855伊力特-34.84.04.23.53.53.73.80.80.70.70.80.80.8/16金種子酒-35.65.56.96.45.14.13.70.61.00.80.40.2-1.5/7順鑫農(nóng)業(yè)-44.47.36.46.87.710.413.20.90.80.80.70.70.813/8老白干酒-49.62.62.22.32.62.60.10.20.20.20.21189瀘州老窖-58.18.310.19.410.0

23、10.411.81.71.31.70.90.30.47/10舍得酒業(yè)-72.88.28.59.48.68.57.51.31.01.10.30.10.1/11古井貢酒-73.28.78.99.28.15.35.61.41.51.50.70.5-0.4/12酒鬼酒-78.64.85.03.75.23.83.52.01.50.91.0-1.4-0.9/資料來源：wind，川財(cái)證券研究所，注: 區(qū)間漲跌幅=(2003.12.31 收盤價(jià)-1998.1.1 前收盤價(jià))1998.1.1 前收盤價(jià)*100 ；如果區(qū)間內(nèi)包含上市首日，則計(jì)算時(shí)剔除上市首日漲跌幅高端酒：五糧液實(shí)現(xiàn)對汾酒的追趕，貴州茅臺(tái)開始市場化

24、改革五糧液：渠道為王階段，大商制助力公司實(shí)現(xiàn)對汾酒的趕超在時(shí)任廠長帶領(lǐng)下，公司收入從 1995 年的 9.2 億元提升至 2003 年的 63.3億元，五糧液通過市場化的價(jià)格、產(chǎn)品及渠道策略實(shí)現(xiàn)了對汾酒的趕超。表格 5. 五糧液通過市場化的價(jià)格、產(chǎn)品及渠道策略實(shí)現(xiàn)了對汾酒的趕超 具體情況公司實(shí)現(xiàn)從1995年的9.15億元至2003年的63.3億元的快速擴(kuò)張離不開以下舉措：從90年代中期開始采取品牌買斷模式，品牌買斷模式指公司利用過剩產(chǎn)能及品牌力為五糧醇、金六福、瀏陽河等其他品牌進(jìn)行加工生產(chǎn)，這一模式雖然幫助公司實(shí)現(xiàn)短期迅速擴(kuò)張，但在2010年后弊端初步顯現(xiàn)；在商政務(wù)需求擴(kuò)大，白酒行業(yè)進(jìn)入高速發(fā)

25、展期，酒企相繼擴(kuò)產(chǎn)的背景下，跑馬圈地為酒企主要任務(wù)，五糧液率渠道方面先打破了糖酒公司統(tǒng)購包銷模式，挑選實(shí)力較強(qiáng)的經(jīng)銷商全權(quán)代理負(fù)責(zé)區(qū)域內(nèi)的產(chǎn)品銷售及市場拓展，從而進(jìn)行低成本的快速擴(kuò)張，首創(chuàng)的總代模式使得公司在收入及市場份額上實(shí)現(xiàn)對汾酒的趕超；五糧液采取了和茅臺(tái)同樣打法的渠道模式：“經(jīng)銷商+專賣店”，截止2001年，公司經(jīng)銷商隊(duì)伍已發(fā)展至700多家，其中五糧液專賣店超260家，銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國31個(gè)省市、500多個(gè)地市，2003年公司五糧液系列酒專銷公司由 2002 年的 86 家發(fā)展壯大了到了90家，五糧液專賣店增設(shè)100多家達(dá)到470家，雖然五糧液這一渠道模式與貴州茅臺(tái)類似，但其在這一階段的

26、擴(kuò)張更依賴省級煙酒公司等一系列大商1）自1988年名酒開放定價(jià)權(quán)后，五糧液堅(jiān)持提價(jià)策略，產(chǎn)品價(jià)格相繼超越瀘州老窖、汾酒、貴州茅臺(tái)，定價(jià)權(quán)逐步轉(zhuǎn)移至五糧液手中。但與此同時(shí)，過多開發(fā)品牌開始逐步透支品牌力；產(chǎn)品方面 2）2001年公司在繼續(xù)大力扶植開發(fā)新品牌的同時(shí)對銷售情況較差的十個(gè)品牌進(jìn)行了清理； 3）2002年公司開始調(diào)整系列酒品牌開發(fā)思路，重點(diǎn)拓展中高價(jià)位產(chǎn)品；4）2003年公司對“五糧液”酒進(jìn)行產(chǎn)品包裝更新以進(jìn)一步提升品牌價(jià)值產(chǎn)能方面由于該階段存在供給跟不上需求的問題，五糧液在1992-1994年間通過投資8億元進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)迅速增長；在2002年以自有資金15.04億元，分期分批投資

27、新建或技術(shù)改造十工程項(xiàng)目，包括年產(chǎn)5萬噸制酒技改工程項(xiàng)目、年產(chǎn) 3 萬噸五糧液系列酒技改項(xiàng)目及勾兌包裝中心技術(shù)改造等工程。在中國最有價(jià)值品牌評估中位居第一。但遺憾點(diǎn)在于至今五糧液尚未講好文化故事，與貴州茅臺(tái)仍有一定差距。品牌方面 五糧液在名酒評選上多次獲獎(jiǎng)，同時(shí)擁有明代窖池，悠久的歷史賦予五糧液一定的品牌力，“五糧液”品牌多次資料來源：wind，川財(cái)證券研究所圖 7： 1999-2004 年五糧液產(chǎn)能持續(xù)提升資料來源：wind，川財(cái)證券研究所圖 8： 五糧液采取大商制資料來源：公司公告，川財(cái)證券研究所表格 6. 歷屆評酒會(huì)上榜白酒品牌屆次時(shí)間上榜白酒品牌第二屆1963年茅臺(tái)酒、五糧液、古井貢酒

28、、瀘州老窖特曲、全興大曲、西鳳酒、汾酒、董酒第三屆1979年茅臺(tái)酒、汾酒、五糧液、劍南春、古井貢酒、洋河大曲、董酒、瀘州老窖特曲第四屆1983年茅臺(tái)酒、汾酒、五糧液、洋河大曲、劍南春、古井貢酒、董酒、西鳳酒、瀘州老窖特曲、全興大曲、雙溝大曲、特制黃鶴樓曲、郎酒茅臺(tái)酒、汾酒、五糧液、洋河大曲、劍南春、古井貢酒、董酒、西鳳酒、瀘州老第五屆1989年窖特曲、全興大曲、雙溝大曲、特制黃鶴樓曲、郎酒、武陵酒、寶豐酒、宋河糧液、沱牌曲酒資料來源：中國酒志網(wǎng)，川財(cái)證券研究所在五糧液實(shí)現(xiàn)迅速發(fā)展的同時(shí)，仍存在較多問題：較大的關(guān)聯(lián)交易問題。五糧液于 1998 年由宜賓五糧液酒廠部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)改制而成，受限額上市原

29、因影響，酒廠生產(chǎn)經(jīng)營體系并未實(shí)現(xiàn)完整上市，因此公司與五糧液集團(tuán)下屬公司（主要生產(chǎn)塑料瓶蓋、瓶子、商標(biāo)等輔物料）在生產(chǎn)、銷售等環(huán)節(jié)均存在較大關(guān)聯(lián)交易問題。公司于 2001年已開始著手解決這一問題，2001 年“宜賓五糧液股份有限公司資產(chǎn)置換議案”的通過標(biāo)志著五糧液上市公司大部分基酒將不再依賴外部公司。圖 9： 2000 年五糧液關(guān)聯(lián)交易明細(xì)資料來源：公司公告，川財(cái)證券研究所OEM 模式下貼牌酒表現(xiàn)不佳拖累公司業(yè)績，高價(jià)位酒提價(jià)影響銷量。五糧液前期通過 OEM 模式實(shí)現(xiàn)迅速發(fā)展，但在消費(fèi)稅從量加征政策面前，大量低價(jià)位貼牌酒生存壓力劇增使得公司收入及利潤增速放緩、營業(yè)稅金及銷售費(fèi)用增長，02 年公司

30、開始聚焦核心產(chǎn)品，對銷售情況不良的子品牌進(jìn)行清理，并提出“1+9+9”品牌戰(zhàn)略（1 個(gè)世界性品牌，9 個(gè)全國性品牌，8 個(gè)區(qū)域性品牌）。此外，公司于 2003 年對新包裝高端酒大幅提價(jià) 100 元，提價(jià)幅度過大、渠道未及時(shí)調(diào)整使得價(jià)格出現(xiàn)倒掛，高端酒銷量受到較大影響。圖 10： 2001-2005 年五糧液收入及利潤增速放緩圖 11： 2004 年中低價(jià)位酒銷量下降顯著資料來源：wind，川財(cái)證券研究所資料來源：wind，川財(cái)證券研究所五糧液對未來白酒行業(yè)發(fā)展趨勢誤判造成多元化發(fā)展進(jìn)一步深化。由于五糧液管理層認(rèn)為未來白酒市場規(guī)模將不再增長，為突破成長瓶頸，公司進(jìn)行橫向多元化發(fā)展以實(shí)現(xiàn)增長，因此

31、該階段五糧液集團(tuán)形成酒類業(yè)務(wù)為主，印刷、物流運(yùn)輸、藥業(yè)、生物工程、電子等業(yè)務(wù)為輔格局。貴州茅臺(tái)：經(jīng)歷多次危機(jī)，市場化改革帶領(lǐng)公司脫離困境歷經(jīng)多次危機(jī)后，茅臺(tái)集團(tuán)已樹立一定市場意識，1998 年起對營銷及渠道進(jìn)行市場化改革。貴州茅臺(tái)在 80 年代實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營體制上的變革，經(jīng)營自主權(quán)的取得極大的調(diào)動(dòng)了員工積極性，同時(shí)產(chǎn)品質(zhì)量、產(chǎn)量均取得重大突破，1987 年提價(jià)后茅臺(tái)酒動(dòng)銷優(yōu)秀，但在 20 世紀(jì) 80 年代末，經(jīng)濟(jì)發(fā)展過熱使得國家實(shí)行緊縮政策，商品市場出現(xiàn)萎縮，1988 年國務(wù)院物價(jià)部門調(diào)高了茅臺(tái)酒等 13種名酒價(jià)格，1989 年茅臺(tái)被列入社會(huì)集團(tuán)控購商品之一、政府發(fā)文國宴上不準(zhǔn)上國家級名酒（僅有茅

32、臺(tái)）等新廉政政策極大的打擊了茅臺(tái)在高端領(lǐng)域的銷售，由于茅臺(tái)已從長期包銷轉(zhuǎn)為企業(yè)自銷，需求的下降使得茅臺(tái)酒廠面臨嚴(yán)重危機(jī)，商品庫房一度爆滿（僅在 1989、2013 年出現(xiàn)過該情況）。此后，茅臺(tái)于 1996 年提出了“九五”期間發(fā)展規(guī)劃，但在金融危機(jī)爆發(fā)、國家實(shí)行宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控、上市后失去政府撥款的背景下，1996-1997 年茅臺(tái)再次面臨危機(jī)，此時(shí)茅臺(tái)集團(tuán)已樹立一定的市場意識，除了繼續(xù)宣傳茅臺(tái)的文化底蘊(yùn)及獨(dú)特品質(zhì)外，1998 年袁仁國擔(dān)任總經(jīng)理后，公司對營銷及渠道等方面進(jìn)行市場化改革。表格 7. 98 年袁仁國擔(dān)任總經(jīng)理后，公司對營銷及渠道進(jìn)行市場化改革具體情況培養(yǎng)意見領(lǐng)袖、加強(qiáng)文化營銷、進(jìn)行稀

33、缺性教育茅臺(tái)支持黨政軍交流互訪、加強(qiáng)團(tuán)購渠道、加強(qiáng)國酒宣傳以覆蓋高端消費(fèi)群體，培養(yǎng)意見領(lǐng)袖，此外，公司通過植入紅色基因、將產(chǎn)區(qū)特殊性及工藝特殊性、時(shí)間價(jià)值進(jìn)行宣傳來提升茅臺(tái)品牌價(jià)值；茅臺(tái)摒棄“皇帝的女兒不愁嫁”的心理，積極招攬有能力、有學(xué)識的營銷人員，并篩選出 18 名營銷人員，組建加強(qiáng)營銷渠道及隊(duì)伍建設(shè)了第一支營銷團(tuán)隊(duì)，奔赴全國 8 個(gè)片區(qū)銷售一線，開啟茅臺(tái)營銷的序幕?！吧鷱S商經(jīng)銷商零售商消費(fèi)者”這一傳統(tǒng)分銷渠道在各地紛紛建立，營銷隊(duì)伍逐步擴(kuò)大；截止2000年，公司在全國擁有總經(jīng)銷32家、特約經(jīng)銷73家、簽訂定購銷合同123家，專賣店（柜）173家，2001年采用經(jīng)銷商+專賣店并行思路 公司

34、招股說明書中顯示，“公司銷售是由公司控股的銷售公司和經(jīng)銷商共同進(jìn)行，目前銷售公司在北京、上海和拓展渠道廣州、廈門等地設(shè)有銷售辦事處，擁有銷售人員 130 余人，經(jīng)銷商、代理商 300 多家。產(chǎn)品出口主要是通過下屬子公司貴州茅臺(tái)酒廠進(jìn)出口公司和貴州省糧油進(jìn)出口公司進(jìn)行”。公司根據(jù)市場需求推出不同層次產(chǎn)品，比如推出了不同年份的茅臺(tái)陳年酒，同時(shí)公司合理安排生產(chǎn)及包裝以滿足市場需求；圍繞市場采取相應(yīng)手段加大打假力度為維護(hù)品牌，公司成立“打假辦”以打擊假酒，僅1997年便查貨假冒茅臺(tái)酒2200件。此外，公司也在不斷擴(kuò)張產(chǎn)能：1978年前茅臺(tái)酒廠的產(chǎn)量始終在千噸內(nèi)，1992年產(chǎn)量為2089噸，2003年茅

35、臺(tái)產(chǎn)量首次突破10000萬噸，實(shí)現(xiàn)了毛澤東主席及周恩來總理的夙愿。資料來源：茅臺(tái)是怎樣釀成的，公司公告，川財(cái)證券研究所茅臺(tái)于1996年提出了“九五”期間發(fā)展規(guī)劃圖 12： 上市之初貴州茅臺(tái)銷售渠道結(jié)構(gòu)資料來源：公司公告，川財(cái)證券研究所表格 8. 貴州茅臺(tái)于 1996 年提出“九五”期間規(guī)劃新增2000噸茅臺(tái)酒產(chǎn)能，形成6000噸生產(chǎn)規(guī)模以實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)；提高茅臺(tái)酒在國內(nèi)外市場的覆蓋率、占有率，大幅增強(qiáng)茅臺(tái)酒在中高檔消費(fèi)領(lǐng)域的競爭力；到2000年，產(chǎn)值達(dá)到25-30億元，年銷售額達(dá)15-20億元；建成國內(nèi)白酒行業(yè)規(guī)模最大、影響最大的集團(tuán)型龍頭企業(yè)。到“九五”期末實(shí)現(xiàn)茅臺(tái)酒銷售比“九五”期初翻番，達(dá)

36、4000噸；資料來源：公司公告，川財(cái)證券研究所國家放開名酒價(jià)格管控時(shí)，貴州茅臺(tái)價(jià)位在 100 元左右，而五糧液在數(shù)十元，在五糧液時(shí)任領(lǐng)導(dǎo)帶領(lǐng)下，五糧液通過提價(jià)于 1994 年成為價(jià)格最高的名酒，而此時(shí)貴州茅臺(tái)仍在進(jìn)行市場化改革。貴州茅臺(tái)之所以能在 2008 年取得白酒行業(yè)定價(jià)權(quán)，很大程度上歸功于其在此階段采取了正確的戰(zhàn)略：品牌方面：貴州茅臺(tái)十分注重培養(yǎng)意見領(lǐng)袖、加強(qiáng)文化營銷、進(jìn)行稀缺性教育，因此在 2000 年后茅臺(tái)品牌力逐步超過五糧液；產(chǎn)品方面：茅臺(tái)主打飛天茅臺(tái)高端大單品戰(zhàn)略，同時(shí)利用年份酒等非標(biāo)酒進(jìn)一步提升品牌價(jià)值，產(chǎn)品定位明確；渠道方面：在 1998 年袁仁國擔(dān)任總經(jīng)理，開啟市場化改革之

37、前，茅臺(tái)通過糖酒公司銷售的量占比達(dá) 70%，同時(shí)對銷售投入較少，但之后的市場化改革使得其營銷能力及渠道力迅速增強(qiáng)，逐步具備與其他酒企抗衡的能力。圖 13： 2000 年茅臺(tái)酒占比為 95% ，系列酒占比僅為 5%圖 14： 2002 年五糧液主品牌銷量不足 1 萬噸，系列酒占比較大資料來源：wind，川財(cái)證券研究所資料來源：wind，川財(cái)證券研究所瀘州老窖：2001 年公司扭轉(zhuǎn)戰(zhàn)略失誤，國窖 1573 逆勢推出90 年代因價(jià)格策略失誤、品牌及產(chǎn)業(yè)多元使得其逐步退出高端酒陣營。在1997年前行業(yè)景氣度高時(shí)，公司的產(chǎn)能優(yōu)勢及技術(shù)優(yōu)勢使得公司仍保持較好增長，同時(shí)此時(shí)公司產(chǎn)品售價(jià)高于五糧液等酒企。在

38、90 年代初名酒計(jì)劃價(jià)格放開后，五糧液、茅臺(tái)等酒企接連上調(diào)價(jià)格，但瀘州老窖價(jià)格仍保持親民價(jià)格，從而使得瀘州老窖品牌逐步走向低價(jià)格、低價(jià)值，與五糧液價(jià)格差距逐步拉大，1995- 1997 年公司利稅排名位居前三，而 1998 年滑落至第六，在此期間公司經(jīng)歷了品牌多元化、產(chǎn)業(yè)多元化態(tài)勢，疊加低價(jià)戰(zhàn)略，在 90 年代中后期經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展、商務(wù)消費(fèi)活躍的背景下，瀘州老窖錯(cuò)失高端酒發(fā)展機(jī)會(huì)，徹底退出高端酒陣營。2000 年為重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)，公司轉(zhuǎn)變名酒路線，逆勢推出高檔酒國窖 1573 及百年老窖。國窖 1573 于 2001 年 3 月 18 日正式面世，2001-2003 年公司全力支持國窖 1573 發(fā)

39、展，加大地推及品牌營銷力度，同時(shí)公司開始重振主業(yè)，逐步剝離多元化業(yè)務(wù)，2003 年國窖 1573 收入同比增長超 50%，公司業(yè)績實(shí)現(xiàn)回升，2004 年國窖 1573 系列酒銷售量 477 噸，銷售額占白酒收入 22%，國窖 1573 的推出為公司實(shí)現(xiàn)十年騰飛打下基礎(chǔ)。從股價(jià)角度來看，公司 2001-2003年股價(jià)漲跌幅趨勢（-49.8%）與大盤同步（-9.1%），國窖 1573 推出后估值仍未明顯上升，公司期間收益率不明顯。圖 15： 瀘州老窖 2003 年起收入增速開始回升圖 16： 瀘州老窖 2002 年起凈利潤見底資料來源：wind，川財(cái)證券研究所資料來源：wind，川財(cái)證券研究所表格

40、 9. 2001 年公司確定聚焦主業(yè)戰(zhàn)略，并逐步剝離非主業(yè)業(yè)務(wù) 剝離業(yè)務(wù)剝離方式2002年酒店業(yè)務(wù)收回對瀘州老窖汽車運(yùn)輸有限公司的投資2003年房地產(chǎn)業(yè)務(wù)將持有的瀘州老窖園林工程有限公司10股權(quán)轉(zhuǎn)讓給瀘州老窖集團(tuán)2003年金融業(yè)務(wù)將持有的國泰君安有限公司股權(quán)部分轉(zhuǎn)讓2003年酒店業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)讓三亞華坤大酒店部分股權(quán)資料來源：wind，川財(cái)證券研究所圖 17： 瀘州老窖 2001 年推出國窖 1573 后漲跌幅趨勢與大盤一致圖 18： 瀘州老窖 2001 年推出國窖 1573 后估值并未明顯上漲資料來源：wind，川財(cái)證券研究所資料來源：wind，川財(cái)證券研究所次高端酒：汾酒錯(cuò)失高端酒發(fā)展良機(jī)，“水井

41、坊”躋身高端酒行列山西汾酒：在產(chǎn)能為王階段，汾酒憑借產(chǎn)能優(yōu)勢成為汾老大改革開放后，白酒行業(yè)走入市場經(jīng)濟(jì)使得白酒需求迅速提升，供不應(yīng)求成為主要市場問題，在這一背景下，時(shí)任黨委書記帶領(lǐng)企業(yè)進(jìn)行了一系列改革，推使汾酒成為了“汾老大”：汾酒在產(chǎn)能擴(kuò)張上具有優(yōu)勢。受益于清香型酒具有生產(chǎn)周期短、成本低、出酒率高等特點(diǎn)，汾酒在產(chǎn)能擴(kuò)展上具有先天優(yōu)勢，在汾酒決定大力挖潛改造后的第二年產(chǎn)量便提升了約 3200 噸，1985 年產(chǎn)能達(dá) 11500 多噸，為市場第一，1986 年汾酒銷量在市場中遙遙領(lǐng)先；公司重視品質(zhì)，并制定了相應(yīng)獎(jiǎng)懲制度。汾酒依靠擴(kuò)產(chǎn)+高品質(zhì)成就了汾老大地位，同時(shí)公司成為了首家白酒上市公司公司。但

42、由于公司在 90 年代在價(jià)格及品牌戰(zhàn)略上出現(xiàn)失誤，從而錯(cuò)失高端酒發(fā)展機(jī)會(huì)，1994 年收入被五糧液趕超，1995 年零售價(jià)再次被五糧液超越后，收入規(guī)模陸續(xù)被古井貢酒、茅臺(tái)、瀘州老窖、金種子、沱牌、水井等企業(yè)超越，收入從 1993 年的約 6 億元下降至 1998 年的 2.5 億元，1998 年朔州假酒案疊加白酒消費(fèi)稅改革阻礙了全國化擴(kuò)張步伐，雖然汾酒與假酒案無聯(lián)系，但仍受重創(chuàng)，省外市場下降幅度達(dá) 70%，從此淪為二線品牌。汾酒于 2000 年后走出低迷期主要原因?yàn)椋寒a(chǎn)品及銷售模式方面， 2001 年開始山西經(jīng)濟(jì)加快增長，公司持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)（2001 年推出青花汾，2004 年推出高端酒國藏

43、汾酒），并依靠工商聯(lián)合開發(fā)銷售模式逐步走出低谷，逐步實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長；渠道方面，公司在 2001 年把鞏固本省市場、拓展省外重點(diǎn)市場作為基本策略，通過對現(xiàn)有成熟品牌實(shí)行總代理、加強(qiáng)自營網(wǎng)絡(luò)建設(shè)、成立 30 多家汾酒專賣店等措施完善渠道，2002 年公司合資成立了汾酒銷售有限責(zé)任公司，并實(shí)施大營銷策略。但和五糧液后期情況相似，汾酒在 2006 年聯(lián)合開發(fā)模式弊端逐步顯現(xiàn)，產(chǎn)品過度開發(fā)導(dǎo)致公司出現(xiàn)銷售體系、價(jià)格體系、品牌弱化等問題。圖 19： 山西汾酒 1998 年收入下降顯著，公司于2000 年后走出低迷期圖 20： 2001-2007 年公司省外市場收入占比提升明顯資料來源：wind，川財(cái)證券研

44、究所資料來源：wind，川財(cái)證券研究所水井坊： 2000 年憑借高端酒“水井坊”實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型，業(yè)績排名居前水井坊前身為經(jīng)公私合營、社會(huì)主義改造組成的“國營成都酒廠”，主營名酒全興大曲，1998 年公司酒業(yè)收入達(dá) 13 億元，凈利潤為 1.8 億元，僅次于五糧液、貴州茅臺(tái)。1999 年全興集團(tuán)將全興酒業(yè)注入四川制藥，并上市更名為全興股份，同時(shí)在生產(chǎn)車間改造過程中，“水井坊”地下古代釀酒遺跡的發(fā)現(xiàn)被評為當(dāng)年十大考古發(fā)現(xiàn)之一，2000 年全興股份成立子公司水井坊，楊肇基任公司董事后開始“水井坊”的開發(fā)，售價(jià) 600 多元“水井坊”的推出填補(bǔ)了公司高端酒價(jià)位帶（此時(shí)茅臺(tái)價(jià)格在 300 元左右），“水井坊”

45、成為白酒板塊的后起之秀，收入一度超過茅臺(tái)、瀘州老窖，躋身高端酒行列，此后水井坊高中低端酒共同發(fā)力。2002 年，成都市政府決定推進(jìn)全興集團(tuán)從國企向民營轉(zhuǎn)變，母公司管理團(tuán)隊(duì)籌資組建盈盛投資受讓公司國有股份，2003 年受白酒稅改革、青霉素價(jià)格下滑等因素影響，全年業(yè)績虧損 1.8 億元，公司為恢復(fù)業(yè)績，于2004 年剝離醫(yī)藥業(yè)務(wù)，專營白酒業(yè)務(wù)。圖 21： 水井坊收入一度超過茅臺(tái)、瀘州老窖圖 22： 1998-2004 年水井坊收入及利潤情況資料來源：wind，川財(cái)證券研究所資料來源：wind，川財(cái)證券研究所區(qū)域酒：口子窖的“盤中盤”模式震動(dòng)行業(yè)，洋河走出困境口子窖：首創(chuàng)盤中盤模式，有效的打法震動(dòng)白

46、酒行業(yè)1997 年，口子窖通過創(chuàng)造了以小盤（酒店為核心）帶動(dòng)大盤（大眾群體）的 “盤中盤”模式迅速搶占合肥等省內(nèi)核心地區(qū)市場；1998 年公司推出口子窖 5 年后便經(jīng)久不衰，暢銷 20 年；1999 年公司進(jìn)軍南京；2000 年口子窖利用 “盤中盤”策略在安徽合肥獲得成功后正式開啟省外擴(kuò)張之路，重點(diǎn)城市為西安、鄭州、南京；2002 年開始，口子窖的“盤中盤”模式被省外酒企廣泛模仿，導(dǎo)致公司省外擴(kuò)張進(jìn)程受阻。圖 23： “酒店盤中盤”結(jié)構(gòu)示意圖資料來源：和君咨詢，川財(cái)證券研究古井貢酒：多元化發(fā)展疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理使得其業(yè)績虧損嚴(yán)重 1987-1998 年：迎來平穩(wěn)發(fā)展的階段。在 1989 年酒類

47、價(jià)格放開的背景下，古井貢酒迎來平穩(wěn)發(fā)展的階段，雖然后來中央出臺(tái)政策限制高端酒消費(fèi)，但古井貢采取“降度降價(jià)”措施來平穩(wěn)度過，并將古井貢酒推向百姓家，市場份額迅速提升；1999-2004 年：多因素導(dǎo)致業(yè)績增速逐步下滑，01-03 年業(yè)績增速為負(fù)。公司業(yè)績出現(xiàn)下滑原因?yàn)椋?）90 年代古井貢開始多元化發(fā)展，同時(shí)在上市后加快擴(kuò)張步伐，先后投資酒店、塑膠、礦泉水、啤酒、葡萄酒等領(lǐng)域，截至 2000年，集團(tuán)旗下公司已覆蓋 20 個(gè)行業(yè)，多元化發(fā)展政策使得白酒品牌弱化；2）由于利潤低的中低檔白酒品類較多，而 946 等高檔酒銷售效果不及預(yù)期，不合理的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)使得古井貢酒遠(yuǎn)離高端化定位；3）古井貢酒廣告投放

48、渠道較為單一。其中 03 年公司還遭遇非典疫情、未收到政府補(bǔ)助、陷入稅務(wù)風(fēng)波（其與子公司（古井銷售）合并納稅的做法違反了稅收法規(guī)的有關(guān)規(guī)定，被要求補(bǔ)繳 2002 年和 2003 年的企業(yè)所得稅 4225 萬元、6394.7 萬元，導(dǎo)致 2003 年凈利潤在本來就大幅下滑的基礎(chǔ)上進(jìn)一步調(diào)減 6300 多萬元）等事件，使公司業(yè)績再度承壓，04 年公司試圖 MBO 改制，但最終失敗導(dǎo)致當(dāng)年管理費(fèi)用激增，此外公司還大額計(jì)提了國債投資減值準(zhǔn)備、補(bǔ)提了 2004 年應(yīng)繳所得稅，造成2004 年繼續(xù)巨虧2.63 億元。之后公司因2003-2004 連續(xù)虧損而被“ST”。2005 年在政府補(bǔ)貼的助力下，公司扭

49、虧摘帽。圖 24： 古井貢酒白酒主業(yè)收入占比下降圖 25： 1998-2004 年古井貢酒收入及利潤情況資料來源：wind，川財(cái)證券研究所資料來源：wind，川財(cái)證券研究所洋河股份：學(xué)習(xí)五糧液買斷模式，推出藍(lán)色經(jīng)典系列實(shí)現(xiàn)振興80-90 年代中期，洋河曾表現(xiàn)較為優(yōu)異，但受外界因素影響（經(jīng)濟(jì)、稅改、川酒及徽酒加速全國擴(kuò)張步伐等）在 90 年代末至 2002 年公司收入增速放緩明顯，為應(yīng)對市場變化，公司采取一系列措施：1）產(chǎn)品方面：公司于 1996 年起學(xué)習(xí)了五糧液的買斷開發(fā)模式，產(chǎn)品從1996 年的 71 個(gè)提升至 2002 年的 364 個(gè)，其中中低端產(chǎn)品占比較大、營銷費(fèi)用較高導(dǎo)致公司收入增速

50、及盈利能力下降。2003 年白酒市場還是以香濃的茅臺(tái)及五糧液等川酒為主，公司抓住中國加入世貿(mào)組織后經(jīng)濟(jì)將騰飛這一契機(jī)，推出了口感更好的綿柔香型酒以滿足未來龐大的商政務(wù)需求，公司于 2003 年 9 月推出了藍(lán)色經(jīng)典系列（118 元的海之藍(lán)，200-300 元的天之藍(lán)、400 元以上的夢之藍(lán)），受益于差異化定位，切入口子窖 5 年（108 元）與五糧春（158 元）間的空白價(jià)位帶，從而大獲成功。表格 10. 洋河海之藍(lán)發(fā)展背景分析宏觀背景 1）2003年白酒行業(yè)正處于黃金十年的開端，行業(yè)景氣度的高漲提升了產(chǎn)品增速 2）全國性消費(fèi)升級開啟，主流價(jià)格帶向100-300元靠近，海之藍(lán)卡位主流價(jià)格帶3）

51、江蘇省經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速。2003-2012年江蘇省GDP CAGR達(dá)17.73，經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展帶動(dòng)白酒量價(jià)齊升。海之藍(lán)企業(yè)因素渠道：省內(nèi)方面，省內(nèi)市場為公司主要戰(zhàn)略市場，2008年公司產(chǎn)品省內(nèi)市占率達(dá)13.53；省外方面，2003年河南、山東等地區(qū)地方酒企尚未開啟全國化進(jìn)程，為洋河布局省外創(chuàng)造條件，公司在在全國各大省會(huì)城市及中心城市設(shè)立300多個(gè)營銷服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)以初步實(shí)現(xiàn)全國化。體制：2002年及2006年公司進(jìn)行改制，同時(shí)股權(quán)激勵(lì)提升了管理團(tuán)隊(duì)工作積極性營銷：洋河對營銷模式進(jìn)行了創(chuàng)新，開創(chuàng)“1+1”模式，與經(jīng)銷商共同開拓市場，并簡化經(jīng)銷商盈利模式，之后公司采取“盤中盤”模式，此后升級為“4*3”模式

52、，將重心逐步從酒店終端轉(zhuǎn)移至消費(fèi)者，同時(shí)進(jìn)行深度分銷。資料來源：wind，川財(cái)證券研究所圖 26： 海之藍(lán)在面世之初保持較高增速圖 27： 海之藍(lán)在行業(yè)調(diào)整期也保持正增長資料來源：wind，川財(cái)證券研究所資料來源：wind，川財(cái)證券研究所圖 28： 洋河產(chǎn)品品種不斷增加圖 29： 1996-2002 年洋河銷售費(fèi)用率持續(xù)提升資料來源：wind，川財(cái)證券研究所資料來源：wind，川財(cái)證券研究所渠道方面，2002-2003 年洋河通過運(yùn)用“酒店盤中盤”模式逐步走出困境，但由于酒店終端費(fèi)用不斷提升，消費(fèi)者自帶酒水現(xiàn)象嚴(yán)重，洋河將 “酒店盤中盤”模式替換為“消費(fèi)者盤中盤”，即以團(tuán)購為營銷重點(diǎn)；體制方面

53、：2002 年洋河股份開始第一輪改制，2002 年 12 月公司經(jīng)江蘇省人民政府批準(zhǔn)，由國有獨(dú)資公司洋河集團(tuán)為主要發(fā)起人，聯(lián)合其他 6 家法人及14 位自然人共同設(shè)立江蘇洋河酒廠股份有限公司，公司在成立之初就在國有控股基礎(chǔ)上讓公司高管及骨干參股使得公司架構(gòu)較為穩(wěn)定。圖 30： 改制前股東結(jié)構(gòu)資料來源：wind，川財(cái)證券研究所四、總結(jié)與啟示總結(jié)：白酒行業(yè)從廣告競爭時(shí)代走向渠道競爭時(shí)代白酒行業(yè)逐步走入渠道競爭時(shí)代白酒行業(yè)從廣告競爭時(shí)代走向渠道競爭時(shí)代。在 20 世紀(jì) 80 年代前的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代，糧食采購受國家分配限制使得供給不足，信息傳播方式及渠道較為單一，品牌數(shù)量較少使得品牌容易樹立，自 198

54、9 年最后一屆名酒評選以來，白酒行業(yè)市場化進(jìn)程加速，依靠數(shù)量取勝已無法適應(yīng)市場發(fā)展；90 年代隨著消費(fèi)逐步多元化、品類開始豐富，行業(yè)進(jìn)入廣告時(shí)代，孔府家、秦池依靠廣告風(fēng)靡大江南北；90 年代后期，國際品牌介入本土市場使得市場競爭加劇，市場化的加速使得消費(fèi)者選擇變多，白酒行業(yè)從廣告競爭時(shí)代過渡至品牌、渠道競爭時(shí)代，老名酒依靠深厚的文化底蘊(yùn)、優(yōu)異的產(chǎn)品品質(zhì)及適應(yīng)市場變化的渠道模式逐步崛起，這一趨勢延續(xù)至今。表格 11. 80 年代-00 年代初期社會(huì)背景及市場情況總結(jié)80年代及之前88-95年90年代90年代末2000年初時(shí)代計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代批發(fā)時(shí)代大流通時(shí)代商超時(shí)代渠道細(xì)分時(shí)代行業(yè)背景計(jì)劃經(jīng)濟(jì)下的市

55、場體制，商品短缺、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，消費(fèi)形式簡單，品類較為單經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，消費(fèi)多元化；品類開經(jīng)濟(jì)下滑，品類多 隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，渠元化，信息傳播媒 道進(jìn)入細(xì)分時(shí)代，信息傳播方式單一、渠道單一一；信息傳播渠道單一；渠道簡單始豐富，但仍較為單薄介開始多元化品類多元化，傳播方式多元化市場情況國營供銷合作社為主渠道品牌概念淡，批發(fā)市場引領(lǐng)消費(fèi)傳播渠道主要為電視渠道，廣告引領(lǐng)消費(fèi)國際品牌介入本土市場，加劇市場競爭；本土品牌開始開發(fā)新品類在市場競爭加劇、傳播方式多元的背景下，多元化打造品牌為大勢所趨競爭核心要素產(chǎn)品競爭時(shí)代廣告競爭時(shí)代品牌競爭時(shí)代渠道競爭時(shí)代時(shí)代黔酒、晉酒時(shí)代魯酒時(shí)代川酒時(shí)代徽酒時(shí)代等劍南春等五糧液

56、、金六福、 口子窖、迎駕貢酒秦池、孔府家等汾酒、習(xí)酒、茅臺(tái)、董酒等代表品牌市場運(yùn)作方式計(jì)劃調(diào)撥、批條銷售、國營專賣、以通過廣告拉動(dòng)銷售，處于大流通分銷時(shí)代通過品牌拉力帶動(dòng) 渠道競爭加劇，“產(chǎn)品銷售，買斷開 盤中盤”等模式出產(chǎn)定銷發(fā)模式風(fēng)靡一時(shí)現(xiàn)，直控終端 隨著市場化深化、競爭加劇，白酒行業(yè)從賣方市場逐步轉(zhuǎn)向買方市場，經(jīng)銷商作用不斷放大資料來源：wind，川財(cái)證券研究所各家酒企競爭策略不同導(dǎo)致分化加大渠道建設(shè)在 90 年代中后期開始，渠道競爭時(shí)代的序幕緩緩打開，各家酒企競爭戰(zhàn)略差異為酒企逐步分化原因之一。五糧液在 90 年代通過提價(jià)疊加產(chǎn)品買斷模式成為行業(yè)老大，貴州茅臺(tái)及五糧液均發(fā)力“經(jīng)銷商+專

57、賣店”模式；90 年代末時(shí)商超渠道崛起，商超渠道帶動(dòng)了金六福、瀏陽河等酒企實(shí)現(xiàn)崛起；2000 年初隨著傳播渠道、產(chǎn)品品類多元化，市場競爭加劇，廣告時(shí)代結(jié)束，徽酒依靠“盤中盤”等先進(jìn)的渠道競爭模式引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展；而均采取多元化發(fā)展策略的瀘州老窖及水井坊在這一時(shí)期業(yè)績表現(xiàn)欠佳?？偨Y(jié)來看，各家酒企對渠道改革重視程度的高低為該時(shí)期業(yè)績出現(xiàn)分化的重要原因之一。表格 12. 各家酒企渠道競爭策略不同為業(yè)績分化加大的原因之一2000-2003年收入CAGR渠道改革內(nèi)容企業(yè)五糧液首創(chuàng)總代模式，挑選實(shí)力較強(qiáng)的經(jīng)銷商全權(quán)代理區(qū)域內(nèi)的產(chǎn)品銷售及市場拓展；采取“經(jīng)銷商+專賣店”模式，2003年五糧液系列酒專銷公司已發(fā)展

58、至9家，專賣店增設(shè)至470家。17.0貴州茅臺(tái) 采取“經(jīng)銷商+專賣店”并行思路，公司銷售由公司控股的下銷售公司及經(jīng)銷商共同進(jìn)行。29.2山西汾酒公司在2001年把鞏固本省市場、拓展省外重點(diǎn)市場作為基本策略，通過對現(xiàn)有成熟品牌實(shí)行總代理、加強(qiáng)自營網(wǎng)絡(luò)建設(shè)、成立30多家汾酒專賣店等措施完善渠道，2002年公司合資成立了汾酒銷售有限責(zé)任公司，并實(shí)施大營銷策略。18.9/口子窖通過創(chuàng)造了以小盤（酒店為核心）帶動(dòng)大盤（大眾群體）的“盤中盤”模式迅速搶占合肥等省內(nèi)核心地區(qū)市場。2000年口子窖利用“盤中盤”策略在安徽合肥獲得成功后正式開啟省外擴(kuò)張之路，重點(diǎn)城市為西安、鄭州、南京?？谧咏?洋河股份 2002

59、-2003年洋河通過運(yùn)用“酒店盤中盤”模式逐步走出困境，但由于酒店終端費(fèi)用不斷提升，消費(fèi)者自帶酒水現(xiàn)象嚴(yán)重，洋河將“酒店盤中盤”模式替換為“消費(fèi)者盤中盤”。瀘州老窖 在渠道方面未推出重大改革措施7.6水井坊在渠道方面未推出重大改革措施-10.5資料來源：wind，川財(cái)證券研究所各家酒企競爭策略不同導(dǎo)致分化加大品牌塑造廣告教皇大衛(wèi)奧格威認(rèn)為，品牌是一種錯(cuò)綜復(fù)雜的象征，它是品牌的屬性、名稱、包裝、價(jià)格、歷史、聲譽(yù)、廣告風(fēng)格的無形組合；定位營銷大師艾里斯&杰克特勞特認(rèn)為，品牌就是代表某個(gè)品類的名字，當(dāng)消費(fèi)者有相應(yīng)需求時(shí)，立即想到該這個(gè)名字，才算真正建立了品牌。我們認(rèn)為品牌即烙印，企業(yè)確定目標(biāo)群體后選

60、擇打理性烙印牌（比如：洋河的“綿柔不上頭”、王老吉的“不上火”）或感性烙印牌（比如：貴州茅臺(tái)的“國酒”身份），理性烙印品牌可替代性較感性烙印品牌強(qiáng)，消費(fèi)者對感性烙印品牌粘性往往更強(qiáng)，也更愿意支付更高溢價(jià)。圖 31： 奢侈型需求中，一般感性烙印比例更大資料來源：wind，川財(cái)證券研究所各階段酒企品牌塑造方式差異較大，90 年代出現(xiàn)了兩個(gè)較為經(jīng)典的品牌塑造案例秦池酒廠與酒鬼酒：廣告酒秦池酒廠：廣告投放大舉成功成就秦池公司通過營銷實(shí)現(xiàn)規(guī)模迅速膨脹，但產(chǎn)能跟不上、品質(zhì)不穩(wěn)定導(dǎo)致其轟然坍塌，品質(zhì)及產(chǎn)能為酒企實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)。公司位于山東省臨胞縣的秦池酒廠通過在 1995 年底以 6666 萬元的價(jià)格奪