煤焦礦企業(yè)套保經(jīng)典策略及交易風(fēng)險(xiǎn)控制

1、一、暫且對(duì)需求不悲觀，關(guān)注結(jié)構(gòu)變化 二、基于產(chǎn)能，探尋各品種的供需彈性三、基于供需研判，給企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)控制建議一、暫且對(duì)需求不悲觀，關(guān)注結(jié)構(gòu)變化首先，地產(chǎn)“三道紅線”將會(huì)帶來(lái)“少拿地、高開工、快推盤、快施工”的不擴(kuò)張且高周轉(zhuǎn)模式。1. 000. 800. 600. 400. 200. 00-0.20-0.40-0.60-0.8018/0219/0220/02拿地增速可能繼續(xù)下滑本年購(gòu)置土地面積:當(dāng)月值:同比 %0. 500. 400. 300. 200. 100. 00-0.10-0.20-0.30-0.40-0.5018/0219/0220/02新開工與施工仍將保持高增速房屋新開工面積:當(dāng)月值

2、:同比 %50%49%48%47%46%45%44%43%42%41%40%2016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-11對(duì)銷售回款依賴度越來(lái)越高(不含應(yīng)付)房款2020-102021-0820%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%15/0316/0317/0318/0319/0320/0321/03竣工增速可能將持續(xù)抬升新開工領(lǐng)先36期(MA12）竣工(MA12

3、)3一、暫且對(duì)需求不悲觀，關(guān)注結(jié)構(gòu)變化其次，基于“拿地-新開工-施工”的周期性，我們認(rèn)為21年一季度新開工環(huán)比走弱，但同比依舊偏強(qiáng)。2020年7月,2020年9月2021年1月5000600070008000900010000110001200013000140001500060008000100001200014000160001800020000220002400014/1216/1218/1220/122021年1月新開工面積或?qū)⒂瓉?lái)環(huán)比走弱新開工面積百城土地成交建筑面積（領(lǐng)先6個(gè)月，右軸）2020年10月-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%-30%

4、-20%-10%0%10%20%30%40%14/1215/1216/1217/1218/1219/1220/12但2021年一季度的新開工仍將維持高增速新開工面積增速（MA6）百城土地成交建筑面積增速（MA6，領(lǐng)先6個(gè)月，右軸）4對(duì)于這一高增速的推斷，相信很多人的第一反應(yīng)是低基數(shù)問(wèn)題，但從“拿地領(lǐng)先開工半年”這一歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，2021年一季度的地 產(chǎn)新開工源自2020年8-10月銷售的土地建筑面積，而這一期間的賣地面積高增速并未面臨低基數(shù)問(wèn)題。因此，我們認(rèn)為，新開工高 增速的可能，并不簡(jiǎn)單是低基數(shù)的原因。換句話說(shuō)，就是不能過(guò)分低估當(dāng)前地產(chǎn)端需求韌性的持續(xù)性。 市場(chǎng)上流傳較廣的拿地負(fù)增 長(zhǎng)，更

5、多是針對(duì)“購(gòu)置土地面積”，而非“土地規(guī)劃建筑面積”。后者是指從房屋外墻線算起的各層平面面積的總和，是地塊內(nèi)規(guī) 劃允許總建筑面積，與新開工與黑色金屬的需求關(guān)聯(lián)度更高。一、暫且對(duì)需求不悲觀，關(guān)注結(jié)構(gòu)變化 二、基于產(chǎn)能，探尋各品種的供需彈性三、基于供需研判，給企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)控制建議二、探尋各品種的供需彈性成材端：疫情導(dǎo)致產(chǎn)能置換后移，保守估計(jì)21年貢獻(xiàn)鐵水增速2%、粗鋼3.5%以上。21年從產(chǎn)能角度看將是置換大年，按照新產(chǎn)能超越舊產(chǎn)能約5%利用率保守測(cè)算，預(yù)計(jì)產(chǎn)能增量釋放出來(lái)的生鐵和粗鋼產(chǎn)量分別在2000萬(wàn)及3500萬(wàn)以上，貢獻(xiàn)生鐵增速約2%，粗鋼約3.5%。高爐凈新增區(qū)域集中在河北和華南周邊。電爐凈新

6、增區(qū)域集中于廣東地區(qū)。6單位：萬(wàn)噸(12月9 更新）生鐵粗鋼電爐純電爐項(xiàng)目預(yù)計(jì)投產(chǎn)項(xiàng)目數(shù)56662119預(yù)計(jì)投產(chǎn)產(chǎn)能100491172737623597預(yù)計(jì)淘汰產(chǎn)能966792362497測(cè)算實(shí)際淘汰產(chǎn)能762675581560凈產(chǎn)能變化242341692202預(yù)計(jì)20年四季度至21年一季度投產(chǎn)307438371562預(yù)計(jì)二季度投產(chǎn)26723352預(yù)計(jì)三季度投產(chǎn)6023601147預(yù)計(jì)四季度投產(chǎn)或 在建進(jìn)度未知347545241053對(duì)全年生鐵貢獻(xiàn)增量2021年產(chǎn)量釋放預(yù)測(cè) （按新高爐產(chǎn)量達(dá)到核定產(chǎn)能5%）對(duì)全年生鐵貢獻(xiàn)增量（按新高爐產(chǎn)量達(dá)到 核定產(chǎn)能10%）電爐對(duì)含量貢獻(xiàn)（按 新電爐產(chǎn)量達(dá)到

7、核定 產(chǎn)能10%）電爐對(duì)含量貢獻(xiàn)（按 新電爐產(chǎn)量達(dá)到核定 產(chǎn)能20%）2021一季度12701420117012402021二季度4104704004702021三季度3103402021四季度2030合計(jì)2010226015701710二、探尋各品種的供需彈性成材端：疫情導(dǎo)致產(chǎn)能置換后移，保守估計(jì)21年鐵水增速2%、粗鋼3.5%21年新增大型高爐項(xiàng)目主要集中于河北、江 蘇、華南地區(qū)，熱軋產(chǎn)能投放仍然較多，上華南周7省份項(xiàng)目新增軋線新增產(chǎn)能 型號(hào)計(jì)劃投產(chǎn)時(shí)間預(yù)計(jì)（部分按高爐、 電爐投產(chǎn)時(shí)間點(diǎn)計(jì)算）廣西盛隆冶 金1780mm4502019年11月內(nèi)蒙 古赤峰遠(yuǎn) 聯(lián)1580mm2502020年4月

8、高爐已投產(chǎn)，軋線未 知江蘇揚(yáng)州恒 潤(rùn)1780mm3602020年4月河北縱橫豐 南1450mm1402020年6月廣西柳鋼1780mm4502020年6月河北河鋼樂(lè) 亭2050mm4102020年9月重慶重慶攀 華1580mm4502020年10月福建福建鼎 盛ESP2302020年12月山東日鋼ESP2202020年12月河北太行鋼 鐵ESP2802021年3月河北冀南鋼 鐵1580mm2702021年3月江蘇中新鋼 鐵1780mm2702021年6月廣東南方東 海1780mm4002021年6月電爐投產(chǎn)（軋線不確 定）廣東寶鋼湛 江1780mm4502021年7月福建大東海 實(shí)業(yè)1850m

9、m2802021年12月河北邯鋼1780mm4002022/6/1（實(shí)際搬遷時(shí)間未知）省項(xiàng)目名稱投產(chǎn)高爐情況生鐵產(chǎn)能（萬(wàn)噸）粗鋼產(chǎn)能（萬(wàn)噸）擬投產(chǎn)時(shí)間廣東湛江鋼鐵50504023602021年7月廣西柳州鋼鐵股份有限公司2# 38003564202020年12月江蘇中新鋼鐵2050*2348.52702021年6月山東山東鋼鐵集團(tuán)有限公司萊蕪分公司1# 38003043852021年6月河北河北太行鋼鐵1520*22682802020年12月河北河北唐銀鋼鐵有限公司1500*22662302021年6月浙江寧波鋼鐵2號(hào)25002662021年10月重慶重慶鋼鐵2號(hào)高爐 2500m2552020

10、年12月河北2# 29222441152020年11月3# 29222443152020年12月河北樂(lè)亭鋼鐵一期（河鋼集團(tuán) 產(chǎn)業(yè)升級(jí)及宣鋼搬遷）樂(lè)亭鋼鐵一期（河鋼集團(tuán)河北產(chǎn)業(yè)升級(jí)及宣鋼搬遷）秦皇島宏興鋼鐵1200*22263452021年6月云南武鋼昆明鋼鐵2500*12132802021年5月河北唐山不銹鋼有限責(zé)任公司2400*12051352021年6月江蘇沙鋼集團(tuán)23502002021年8月河北河北華西特種鋼有限公司2300195.71802021年4月江蘇徐鋼集團(tuán)2120*1180.22020年12月河北唐山瑞豐鋼鐵2100178.52402020年12月河北天柱鋼鐵搬遷一期17801

11、52101.672021年10月山東山東鋼鐵集團(tuán)永鋒臨港有1750*11501502021年6月限公司福建福建三寶鋼鐵1700*11462020年11月廣西廣西柳州鋼鐵集團(tuán)有限公 司（柳鋼中金不銹鋼）16801462021年6月山西山西高義鋼鐵1680144.52021年6月寧夏寧夏鋼鐵（集團(tuán)）有限責(zé)任公12月河南河南閩源鋼12月河南舞鋼中加鋼11月福建福建三寶鋼鐵1350*11222021年6月江蘇江蘇永鋼集團(tuán)1320120.2852021年6月山東1# 1350*11201152020年12月1號(hào) 1250*11

12、181402020年12月福建石橫特鋼集團(tuán)有限公司一 期羅源閩光鋼鐵、三安鋼鐵安徽一期（羅源）富鑫鋼鐵12801182021年6月河北冀南鋼鐵集團(tuán)1# 12601161352020年12月河北冀南鋼鐵集團(tuán)2# 12601161352020年12月福建羅源閩光鋼鐵、三安鋼鐵2號(hào) 1280*111502021年3月河北一期（羅源）承德建龍?zhí)厥怃?200113115半年華東和北方投產(chǎn)量較大，下半年2021年3月江蘇聯(lián)鑫鋼鐵12001132021年6月邊新增較多。云南云南玉溪仙福鋼鐵1350*11121492020年12月二、探尋各品種的供需彈性成材端：海外高爐復(fù)產(chǎn)保守預(yù)計(jì)將帶來(lái)1500萬(wàn)噸以上鐵水同

13、比增量按照已知計(jì)劃復(fù)產(chǎn)及已經(jīng)復(fù)產(chǎn)的部分高爐進(jìn)度，全球復(fù)產(chǎn)保守 估計(jì)將帶來(lái)2000萬(wàn)噸以上鐵礦需求同比增量，市場(chǎng)目前樂(lè)觀 預(yù)計(jì)鐵礦需求增量達(dá)到4000萬(wàn)噸以上。我們按照10月世界鋼 協(xié)除中國(guó)外的日均鐵水產(chǎn)量代表21年產(chǎn)量水平，推算明年鐵 礦需求同比增量將在2500萬(wàn)噸左右，且由于統(tǒng)計(jì)的部分高爐 于10-11月復(fù)產(chǎn)可能未反映在10月數(shù)據(jù)中，因此實(shí)際量可能更 高。海外復(fù)產(chǎn)帶來(lái)2000萬(wàn)噸增量我們認(rèn)為較為保守且具有確 定性。8月復(fù)產(chǎn)，預(yù)計(jì)（Kurashiki)國(guó)）改大修新復(fù)產(chǎn)（Fukuyama第4高爐50006月底關(guān)停10月正常4.10JFE（日本）0.70倉(cāng)敷第3高爐50554月底關(guān)停4.10浦項(xiàng)鋼

14、鐵（韓 Gwangyang3號(hào)高爐550018年底開始技 7月大修完畢重4.602.30巴西Tubarao2號(hào)高爐2019年7月停7月26復(fù)產(chǎn)1.200.803號(hào)高爐3月開始停產(chǎn)10月中復(fù)產(chǎn)2.802.00安賽樂(lè)米塔爾2號(hào)高爐12月復(fù)法國(guó)Dunkerque2&3號(hào)高爐3月關(guān)停產(chǎn)4.001.00西班牙Gijn harbourA高爐關(guān)停439522020年9月復(fù)2.700.90合計(jì)37.6112.5（鐵礦20）鋼廠地區(qū)所屬分部設(shè)備高爐容積停產(chǎn)時(shí)間復(fù)產(chǎn)時(shí)間萬(wàn)噸）減產(chǎn)產(chǎn)能（百 復(fù)產(chǎn)對(duì)明年鐵水增量貢獻(xiàn)（百萬(wàn)噸）新日鐵（日本鹿島（Kashimaworks）1號(hào)高爐53704月中暫時(shí)關(guān)閉預(yù)計(jì)1月底重啟3.5

15、82.39）公津（Kimitsu Kimitsu area2號(hào)高爐45005月中旬關(guān)閉11月復(fù)產(chǎn)3.601.80歌山（Wakayama）Wakayama Kainan area1號(hào)高爐37004月底關(guān)閉4.32）八幡（Yawata Kokura area2號(hào)高爐21507月初關(guān)閉1.18室蘭（Muroran）2號(hào)高爐29027月初計(jì)劃關(guān)閉 11月底復(fù)產(chǎn)1.430.60NIPPON STEEL NISSHINKure1號(hào)高爐26502號(hào)高爐20802021財(cái)年上半 年關(guān)停20年2月暫時(shí)關(guān) 閉，2021財(cái)年 上半年關(guān)停福山產(chǎn)產(chǎn)15208比變化9.35.1(0.2)0.41.02.2(0.1)4.2

16、（2440）量21E（按20年10360.0月水平245.716.512.720.320.214.0114.3計(jì)算）20E350.7240.616.712.319.217.914.1110.119E353.7228.920.513.023.520.313.9124.8（萬(wàn)噸）日均鐵水產(chǎn)量全球中國(guó)日本韓國(guó)歐盟28 國(guó)總計(jì)印度俄羅斯年化鐵 全球除 水、鐵 中 國(guó) 礦 需 求增量21年同二、探尋各品種的供需彈性1，過(guò)去的供給彈性，來(lái)自于電爐、廢鋼、投產(chǎn)、高爐系數(shù)、進(jìn)口等等環(huán)節(jié)，而這也就使得過(guò)去成材端，尤其是螺紋端的定價(jià)，更多是邊際供應(yīng)定 價(jià)模式。 2，近期在“內(nèi)需不悲觀，外需向好也許才剛開始”且“原

17、料供給偏剛性”的預(yù)期下，鋼材持續(xù)上漲，盤面定價(jià)超越電爐峰電成本、進(jìn)口坯利潤(rùn)等， 那么，是否可能原有鋼材定價(jià)框架開始改變，盤面定價(jià)從參考邊際供應(yīng)（電爐、進(jìn)口）轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)流程成本定價(jià)，或者說(shuō)是終端需求定價(jià)框架。推測(cè)1，原料供應(yīng)和終端需求的增速差是成材價(jià)格上限的關(guān)鍵。推測(cè)2，反映鋼材供需的好壞指標(biāo)，可能從絕對(duì)價(jià)格轉(zhuǎn)變?yōu)殇搹S利潤(rùn)，即可能出現(xiàn)價(jià)持續(xù)推升，而利潤(rùn)持續(xù)被壓縮在低水平的供需偏差格局。推測(cè)3，2021年很難跌破2020年現(xiàn)貨價(jià)格低點(diǎn)的3300。根據(jù)測(cè)算，一季度除非出現(xiàn)鋼廠高爐減產(chǎn)7-8%的負(fù)反饋，否則原料端將呈現(xiàn)持續(xù)緊張局 面，進(jìn)而從成本端推動(dòng)成材現(xiàn)貨價(jià)格上移。若按照鐵礦150美元落地成本（105

18、0左右）和焦炭均價(jià)上行至2600元推算，螺紋、熱卷現(xiàn)金流成本 可能上升至4300上方。悲觀情況下，按照鐵礦100美元和焦炭2000元計(jì)算現(xiàn)金流成本則在3400-3500上方。在極端情況下，不排除200美金疊加 3000的焦炭成本推動(dòng)鋼材價(jià)格再次到達(dá)5000上方的可能。3503002502001501005002002-04 2004-08 2006-12 2009-04 2011-08 2013-12 2016-04 2018-08-10-505102016-022016-112017-082018-052019-022019-112020-08成材端：鋼材定價(jià)框架可能發(fā)生轉(zhuǎn)變，原料供應(yīng)和終端

19、需求增速差是核心17年來(lái)的廢鋼、高爐系數(shù)、電爐等帶來(lái)了供給彈性鋼坯&普方坯當(dāng)月進(jìn)口數(shù)量產(chǎn)量:粗鋼:累計(jì)同比 %產(chǎn)量:生鐵:累計(jì)同比 %鋼坯當(dāng)月進(jìn)口數(shù)量 萬(wàn)噸普板坯當(dāng)月進(jìn)口數(shù)量 萬(wàn)噸9二、基于產(chǎn)能，探尋各品種的供需彈性鐵礦端：中性預(yù)估下，供需存在缺口概率較大中性預(yù)測(cè)21年全球鐵礦增量將在5000-5500萬(wàn)噸左右， 增量主要視乎Vale復(fù)產(chǎn)進(jìn)度以及澳巴主流大礦產(chǎn)量， Vale復(fù)產(chǎn)將在二季度逐步開始。供應(yīng)增量在全球產(chǎn)量角度看約在2-2.5%。需求增量上，若外圍鋼廠復(fù)產(chǎn)（保守估計(jì)約2000- 2500萬(wàn)噸），疊加中國(guó)高爐置換產(chǎn)能釋放3000萬(wàn)噸 以上，加上產(chǎn)能利用率維持當(dāng)前水平貢獻(xiàn)1700萬(wàn)噸 以上

20、增量。則鐵礦全年將呈現(xiàn)缺口概率較大。國(guó)別/礦山（單位：百萬(wàn)噸）201820192020E（12月）2021E20年增減21年增減21年中性預(yù)測(cè)淡水河谷（VALE384.6274.5337.7168.65335.813.434.83826.983.5549.745.33414.481466.12.21214.817246.51956.94302272326182.8554523.138.438.529.283.448.749.533.310.091565.901223.9172651935.79305290330180605122333929.586.347.349.93314.51360.50

21、124632721974315-3352852903351751806053.55522-24363829.588.348-4950.9-52.93314.5161863.5-64.501230-355102802015.82062.83184-2.856-1.1-5.40.50.32.9-1.50.404.41-2-4.40022-147361030(-5,0)5(-5,0)02.54023-102121300353400（-16，-11）27813.56220250500323-10212004400-113584552）必和必拓（BHP）力拓（RIORINTO）(Pilbara 100權(quán)

22、益）FMG羅伊山（Royhill）澳洲其他（含五家礦山）Minas rio（巴西）CSN烏克蘭（Ferrexpo及Metinvest）瑞典（LKAB及其他）俄羅斯（五家礦山，其中Metalloinvest取外銷量）美國(guó)（clffs及其他）加拿大Arclormittal（除加拿大產(chǎn)量）智利（Cap）魯（首鋼秘魯）南非（Kumba、Assmang及其他）塞拉利昂毛里塔尼亞印度出口+高爐產(chǎn)量變化伊朗出口+粗鋼產(chǎn)量變化中國(guó)（Mysteel精粉口徑）合計(jì)秘10二、基于產(chǎn)能，探尋各品種的供需彈性11焦炭端：去產(chǎn)能政策實(shí)際有剛性，影響僅延續(xù)至21年上半年，供給可能階段性收縮2-6%政策線詳細(xì)內(nèi)容代表地區(qū)三年

23、藍(lán)天保 衛(wèi)戰(zhàn)2018年出臺(tái)，韓正副總理?yè)?dān)任“京津冀及周邊地區(qū)大氣污染防 治領(lǐng)導(dǎo)小組”組長(zhǎng)；嚴(yán)防“地條鋼”死灰復(fù)燃。2020年河北省鋼鐵產(chǎn)能控制在2億噸以 內(nèi)；重點(diǎn)區(qū)域加大獨(dú)立焦化企業(yè)淘汰 力度，京津冀及周邊地區(qū)實(shí)施 “以鋼定焦”，力爭(zhēng)2020年煉焦 產(chǎn)能與鋼鐵產(chǎn)能比達(dá)到0.4左右。山西、河北2016年的“十三五規(guī)劃”；煤炭消費(fèi)壓 第四十三章，推進(jìn)資源節(jié)約集約 江蘇、山東、河南減量利用“能源消費(fèi)總量控制在50山西、河北 億噸標(biāo)準(zhǔn)煤以內(nèi)”、“煤炭消費(fèi)減量替代”。去產(chǎn)能實(shí)際是兩條政策線，其中“煤炭消費(fèi)壓減量”具有強(qiáng) 約束力。我們對(duì)后續(xù)的政策落地有信心。若12月底，河南、河北兩地按文件要求淘汰，則將會(huì)

24、在 短期內(nèi)帶來(lái)6%左右的一次性產(chǎn)量收縮沖擊，并在一季度內(nèi) 維持凈減2%以上、二季度凈減1%左右、三季度轉(zhuǎn)正的供給 影響；若12月底的淘汰分散到明年一季度（類似19年底山東產(chǎn)能淘汰進(jìn)度），則在一季度面臨2%左右凈減、二季度1%左 右的凈減、三季度轉(zhuǎn)正、全年2%左右凈增的影響； 3）若12月底的淘汰并未執(zhí)行，則焦化產(chǎn)能將自2020年12月 開始持續(xù)改善，且進(jìn)入2021年后就持續(xù)面臨產(chǎn)能的凈投放， 幅度在4%-9%左右。時(shí)間冀豫按文件淘汰冀豫淘汰分散在2021年一 季度冀豫不淘汰20-01-1297-1297-129720-02-1297-1297-129720-03-1092-1092-10922

25、0-04-1060-1060-106020-05-832-832-83220-06-577-577-57720-07-302-302-30220-08-127-127-12720-0916216216220-10-177-177-17720-11-209-209-20920-12-11-11-1121-01-2869.6-677.241921-02-1196.6-100.4209221-03-976.6-976.6231221-04-296.6-296.6299221-05-226.6-226.6306221-06-226.6-226.6306221-07455.4455.4374421-08

26、455.4455.4374421-09530.4530.4381921-10725.4725.4401421-11725.4725.4401421-121005.41005.44294二、基于產(chǎn)能，探尋各品種的供需彈性0. 000. 100. 200. 300. 400. 500. 600. 700. 800. 00%5. 00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%201420162018進(jìn)口占全體焦煤比例進(jìn)口占主焦&肥煤比例焦煤進(jìn)口量（右軸） 億噸10090807060504030201002004 2005 2006 2007 2008 20

27、09 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019焦煤端：澳煤進(jìn)口限制帶來(lái)15%左右的減量，缺口能通過(guò)內(nèi)礦和蒙煤補(bǔ)充嗎？焦煤進(jìn)口量持續(xù)增加，占比中心上移澳煤占進(jìn)口的40-50澳大利亞蒙古加拿大俄羅斯美國(guó)2. 402. 302. 202. 102. 001. 901. 801. 701. 601. 505. 805. 605. 405. 205. 004. 804. 604. 404. 204. 0020102012201420162018焦煤產(chǎn)量超出供改前水平焦精煤產(chǎn)量 億噸主焦&肥精煤產(chǎn)量（右軸） 億噸0%10%20%30%40%50%6

28、0%70%山西貴州內(nèi)蒙古河北河南安徽新疆云南山東山西、貴州、內(nèi)蒙是國(guó)內(nèi)主焦&肥煤主產(chǎn)區(qū)20162017201820192020年1-9月12二、基于產(chǎn)能，探尋各品種的供需彈性焦煤端：蒙煤面臨運(yùn)輸瓶頸，內(nèi)礦增產(chǎn)暗藏危機(jī)；澳煤限制不松，焦煤供給將十分剛性且脆弱蒙煤以汽運(yùn)為主的運(yùn)輸方式，面臨著運(yùn)力瓶頸大風(fēng)影響司機(jī)接受核酸檢測(cè)核酸檢測(cè)結(jié)束口岸網(wǎng)絡(luò)問(wèn)題核酸檢測(cè) 蒙方要求繳納停車費(fèi)，司機(jī)鬧事運(yùn)費(fèi)上漲沙塵暴司機(jī)測(cè)溫020,00040,00060,00080,000100, 000120, 00001/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/

29、01 11/01 12/01即便是維持最近幾年的常態(tài)通關(guān)數(shù)量，各口岸也總是時(shí)不時(shí) 出現(xiàn)檢修、電腦系統(tǒng)故障、天氣影響等等問(wèn)題201720182019202014%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%10987654321022017-02017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-10山西煤礦連續(xù)兩年超產(chǎn)，是過(guò)去的主要補(bǔ)充

30、，但安全壓力也將 會(huì)越來(lái)越大山西原煤累計(jì)產(chǎn)量（億噸）19年生產(chǎn)產(chǎn)能山西原煤累計(jì)產(chǎn)量增速（右軸）013102030405060705月6月7月9月11月12月4月8月8月2019年7月2020年2019-2020年貴州省焦煤產(chǎn)能淘汰進(jìn)度（萬(wàn)噸）作為第二大產(chǎn)地的貴州，現(xiàn)在還在去產(chǎn)能，雖然后續(xù)有新增 計(jì)劃，但預(yù)計(jì)投產(chǎn)也得后年去了二、基于產(chǎn)能，探尋各品種的供需彈性焦煤端：除傳統(tǒng)需求外，還需要關(guān)注焦?fàn)t大型化以及環(huán)保加嚴(yán)后的需求結(jié)構(gòu)性變化0. 480. 50. 520. 540. 560. 580. 60. 620. 640. 661. 001. 051. 101. 151. 201. 251. 301.

31、 351. 401. 452010201120122013201420152016201720182019環(huán)保與爐體巨大化帶來(lái)了焦煤需求的結(jié)構(gòu)性變化全焦煤消耗比例主焦&肥煤消耗比例（右軸）141，環(huán)保預(yù)計(jì)將寫進(jìn)十四五規(guī)劃中，這使得低硫資源的需求將會(huì)持續(xù)加大。但我國(guó)煤炭“少低硫”，只能靠進(jìn)口補(bǔ)充。2，由于近幾年鋼焦產(chǎn)業(yè)的升級(jí)改造，高爐與焦?fàn)t爐體越來(lái)越大，這就使得焦炭強(qiáng)度要求提高，進(jìn)而使得入爐煤的強(qiáng)度要求也越來(lái)越 高，這一狀態(tài)已經(jīng)在發(fā)酵，并且還將隨著后續(xù)的產(chǎn)能置換而不斷擴(kuò)大。二、基于產(chǎn)能，探尋各品種的供需彈性錳硅端：錳元素供需偏緊帶來(lái)成本抬升，自身還有投產(chǎn)難改寬松格局，關(guān)注螺紋新標(biāo)執(zhí)行1）全球錳元

32、素大概率偏緊，價(jià)格底部抬升，錳硅成本也更加堅(jiān)實(shí)全球供需：一、21年錳元素供給預(yù)期+8%：樣本礦山擴(kuò)產(chǎn)8%（除HMM及VALE為復(fù)產(chǎn)外）對(duì)總量貢獻(xiàn)3%增量，另有低品復(fù)產(chǎn)貢獻(xiàn)5.3%回升空間。 二、21年錳元素需求預(yù)期+13%：需求具備8.8%恢復(fù)空間，疊加國(guó)內(nèi)硅錳擴(kuò)產(chǎn)帶來(lái)4.4%增量。13.6-7%-20%-10%0%10%20%30%05101520252012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20201-8月全球錳礦產(chǎn)量及增幅錳礦產(chǎn)量增幅3.53.34.12.22.33.32.83.22.51.45.77.17.56.36.17.99.910.16.66

33、.677.77.57.76.37.88.28.55.65.605101520252012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2019 20201-8月 1-8月全球錳礦分品味產(chǎn)量低品位Mn30%中品味30%Mn40%4%-10%-54%-5%22%24%-10%-1%2631256632k2021Ek2%3%116%13720%28210%0%1,04212% ($ )S32- FY21:350 (+1%)S32- FY21:200 (+6.5%)Azul fi450 fifi10) fi fi,2022#fi700 (+21%) GEMCOHMMValeT

34、shipiComilogOMMBlack RockfiSouth32South32ValeJupiterErametOMHAssmang2015227112103-2016224118100-150-201724014091-183301222018263131779519137128201924813466120210261339382019 YTDQ3180104479315221-5972020 YTDQ319389268718923-607k7%-14%-45%-6%24%9%2%2020E258121311142553212093113816%20#fi HMM!fi- 10%,$

35、4%15二、基于產(chǎn)能，探尋各品種的供需彈性錳硅端：錳元素供需偏緊帶來(lái)成本抬升，自身還有投產(chǎn)難改寬松格局，關(guān)注螺紋新標(biāo)執(zhí)行2）進(jìn)口負(fù)增長(zhǎng)而港口還壘庫(kù)的原因在于加納礦未流入港口，明年加納恢復(fù)后，常年賺錢的港口貿(mào)易商也將頗感吃力為何錳礦進(jìn)口負(fù)增長(zhǎng)，但港口卻在壘庫(kù)，并且預(yù)計(jì)年底還將繼續(xù)壘庫(kù)？供給端：20年1-9月進(jìn)口量同比-9%，而市場(chǎng)交易的錳元素供給實(shí)際為6%，其中高品對(duì)中低品替代+5%，港庫(kù)表外的加納礦-10%左右 需求端：20年1-9月-4%，減量源自其他錳合金-13%。結(jié)論1：供給增速高于需求10個(gè)點(diǎn)體現(xiàn)在港口庫(kù)存較年初壘庫(kù)43%至680萬(wàn)噸，同比+46%，從主流礦發(fā)運(yùn)環(huán)增來(lái)看年底難言去庫(kù)。C

36、MFo fi1-9 )ofi ) $oofiflfl ofi$fi fi 45%44%27%44%36%30%70%99.5%64.5%20192,4473861783972319533012,0501651158671,147 20202,225394208923609152552,1321441008631,106k-9%2%17%-77%56%-4%-15%4%-13%-13%-1%-4%20198941747810710234390787136135658928 2020858177922515832976833118117655890k-4%2%17%-77%56%-4%-15%6%

37、-13%-13%-1%-4%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%0501001502002503001 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月同比主流礦合計(jì)發(fā)運(yùn)201820192020-10%10%30%50%70%75065055045035025015050week1week8week15 week22 week29 week36 week43 week50錳礦庫(kù)存：同樣本港口合計(jì)（周）2016年同比2017年曹妃甸港2018年2014年2019年2015年2020年0102030706050402.402.202.

38、001.801.601.401.201.000.800.600.402016年1月2017年4月2018年7月2019年10月庫(kù)消比進(jìn)口/消耗月度均價(jià)（右）10864207060504030201002014-08-082016-08-082018-08-082020-08-08南非半碳酸現(xiàn)貨與期礦價(jià)格南非37%半碳酸塊現(xiàn)貨價(jià)格：天津港南非37%半碳酸塊外盤期礦價(jià)格：South32（右）結(jié)論2：國(guó)內(nèi)錳礦定價(jià)除礦山外盤外還包括貿(mào)易商進(jìn)口利潤(rùn)，明年若加納礦進(jìn)口放量至19年水平貢獻(xiàn)10%增量將對(duì)進(jìn)口利潤(rùn)形成壓制。16二、基于產(chǎn)能，探尋各品種的供需彈性錳硅端：錳元素供需偏緊帶來(lái)成本抬升，自身還有投產(chǎn)難

39、改寬松格局，關(guān)注螺紋新標(biāo)執(zhí)行3）硅錳還有投產(chǎn)，過(guò)剩格局將加劇，上方是否有空間關(guān)鍵看螺紋新標(biāo)執(zhí)行產(chǎn)業(yè)政策：結(jié)構(gòu)升級(jí)提高準(zhǔn)入門檻從而提供長(zhǎng)期產(chǎn)能剛性背景，而合金行業(yè)產(chǎn)能轉(zhuǎn)移提供內(nèi)部彈性變動(dòng)，鼓勵(lì)特鋼利好需求產(chǎn)能投放：明年至少8%增量，投產(chǎn)集中于下半年，行業(yè)邊際產(chǎn)能出清過(guò)程中集中度提升將表現(xiàn)為百萬(wàn)量級(jí)巨頭涌現(xiàn)及礦山資源貫通硅錳利潤(rùn)：產(chǎn)業(yè)過(guò)剩背景中為邊際利潤(rùn)定價(jià)，邊際順位為廣西-貴州-寧夏-內(nèi)蒙。年內(nèi)供給變化節(jié)奏體現(xiàn)出高度利潤(rùn)敏感性，擴(kuò)利僅為短期供 需錯(cuò)配驅(qū)動(dòng)，考慮低位開工率現(xiàn)有產(chǎn)能供給能力約120萬(wàn)噸，10月產(chǎn)量高點(diǎn)上方仍有24%的供給彈性。螺紋新標(biāo)：今年上半年錳系價(jià)格沖高穿水螺紋重現(xiàn)市場(chǎng)，三季度起

40、有監(jiān)管從嚴(yán)跡象 ，新國(guó)標(biāo)推行方向符合十四五規(guī)劃但貫徹仍需時(shí)日，估 算實(shí)際添加量?jī)H占理論的30%，貫徹執(zhí)行將帶來(lái)46%的錳元素需求增量。50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%14001200100080060040020002014-01-012015-10-012017-07-012019-04-01硅錳產(chǎn)量及變動(dòng)月累計(jì):全國(guó):鋼聯(lián)月累計(jì)同比:全國(guó):鋼聯(lián)月累計(jì):全國(guó):鐵合金月累計(jì)同比:全國(guó):鐵合金-4-3-2-1012345580063006800730078002019/6/ 12019/10/12020/2/ 12020/6/ 12020/10/1供需差與價(jià)格收盤價(jià)供需差（右）1. 401. 201. 000. 800. 600. 400. 200. 002014201520162017201820192020千利潤(rùn)均值平均值項(xiàng):內(nèi)蒙利潤(rùn)平均值項(xiàng):西利潤(rùn)平均值項(xiàng):寧夏利潤(rùn) 平均值項(xiàng):貴州利潤(rùn)15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%1101009080706050401月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月同比2017年產(chǎn)量季