利率平價理論的分析與應(yīng)用

1、利率平價理論的分析與應(yīng)用摘要 通過對利率平價理論內(nèi)容的分析，以及其在開放金融市場中的作用，了解利率平價 理論的應(yīng)用。關(guān)鍵詞利率平價套利時間套匯弓1言 自20世紀20年代利率平價被首次提出后，利率平價受到西方經(jīng)濟學(xué)家的重視。它 與購買力平價所不同的是考察資本流動（而不是商品流動）與匯率決定之間的關(guān)系，它從一 個側(cè)面闡述了匯率變動的原因一一資本在國際間的流動。利率平價同樣并非是一個完善的匯 率決定理論，由于利率平價理論的一些假設(shè)條件在現(xiàn)實中難以成立，加上影響未來匯率變動 的因素的復(fù)雜性，使利率平價理論在短期匯率的價格猜測在實踐上有所偏移，因此，利率平 價理的實際效力具有不確定性。一、利率平價理論內(nèi)

2、容及其分析利率平價理論（Theory of Interest Rate Parity ）是英國經(jīng)濟學(xué)家凱恩斯（John Keynes） 于1923年首先提出的，解釋了了利率水平的差異直接影響短期資本在國際間的流動，從而 引起匯率的變化。利率平價理論認為：遠期差價（即期匯率與遠期匯率的差額）是由兩國利率差異決定的。 高利率國貨幣在遠期市場上必定貼水（遠期匯率低于即期匯率），低利率國貨幣在遠期市場上 必為升水（遠期匯率高于即期匯率）。在兩國利率存在差異的情況下，資金將從低利率國流向 高利率國牟取利潤。但套利者在比較金融資產(chǎn)的收益率時，不僅考慮兩種資產(chǎn)利率所提供的 收益率，還要考慮兩種資產(chǎn)由于匯率變

3、動所產(chǎn)生的收益變動。套利者往往將套利與掉期業(yè)務(wù) 結(jié)合進行，以避免匯率風(fēng)險，保證無虧蝕之虞。大量掉期外匯交易的結(jié)果，是低利率貨幣的 即期匯率下浮，遠期匯率上?。欢呃守泿诺募雌趨R率上浮，遠期匯率下浮。由此低利率 國貨幣就會出現(xiàn)遠期升水，高利率國貨幣則有遠期貼水。隨著拋補套利的不斷進行，遠期差 價會不斷擴大，直至兩種資產(chǎn)所提供的收益率完全相等，這時拋補套利活動就會停止。這樣 遠期差價正好等于兩國利差，即利率平價成立。利率評價說的基本觀點：遠期差價是由兩國 利率差異決定的，并且高利率國貨幣在期匯市場上必定貼水，低利率國貨幣在期匯市場上必 定升水。利率平價理論可分為無拋補利率平價（Uncovered

4、 Interest Rate Parity, UIRP）和拋補的 利率平價（Covered Interest Rate Parity, CIRP）兩種。1、無拋補利率平價：在資本具有充分國際流動性的條件下，投資者的套利行為使得國際金 融市場上以不同貨幣計價的相似資產(chǎn)的收益率趨于一致，也就是說，套利資本的跨國流動保 證了 “一價定律”適用于國際金融市場。無拋補利率平價的含義:本國利率高于（低于）外國利率的差額等于本國貨幣的預(yù)期貶值（升 值）幅度。2、拋補的利率平價：拋補利率平價，與無拋補利率平價相比，拋補的利率平價并未對投資 者的風(fēng)險偏好做出假定，即套利者在套利的時候，可以在期匯市場上簽訂與套利

5、方向相反的 遠期外匯合同（掉期交易），確定在到期日交割時所使用的匯率水平。通過簽訂遠期外匯合同，按照合同中預(yù)先規(guī)定的期遠期匯率進行交易，以達到套期保值的目 的。由于套利者利用遠期外匯市場固定了未來交易時的匯率，避免了匯率風(fēng)險的影響，整個 套利過程可以順利實現(xiàn)。3、利率平價理論的公式表示假定A國利率水平為 七,B國利率水平為Ib , E為即期匯率(以A幣表示的B幣價 格)，Ef為遠期匯率。1單位A國貨幣在A國內(nèi)投資所獲收益為(1 + Ia )；在B國投資時， 首先在即期市場換取B幣數(shù)量1/E，到期收回(1 + I )，再按原先約定的遠期匯率換回sE b1A幣數(shù)額e即：整理得:1 + 7 牛(1

6、+ Ib)sE1 +1旦=aE1 +1(1)(1 +1 Ef。若在兩國進行投資的收益相等，拋補套利行為就停止下來。從式中可見，如果Ia遠期外匯出現(xiàn)貼水。s Ib，則 Efb E，即遠期外匯出現(xiàn)升水。反之若Ia Ib，則Ef Ef - Esa b Es套利活動的結(jié)果會導(dǎo)致I -I = Ef - Es，即達到均衡狀態(tài)(利率平價)。a b Es下面舉例說明。若已知紐約市場年息為5%，法蘭克福市場的年息是8%，按6個月投 資計算兩國的利率差是1.5%；再已知兩國的貨幣匯率為即期匯率：1美元=2.4馬克，6個月 遠期匯率：1美元=2.424馬克，遠期差價率P為1%，利率差大于遠期匯率差。如果不考慮 有關(guān)

7、交易手續(xù)費，此時投資者具有套利機會。假定某投資者持有100萬美元，可以在6個月內(nèi)進行投資，他將資金直接投放于紐約市場， 利息收益為100萬X(1+5%X 2)-100萬=2.5萬美元。然而如果他將美元換成馬克，投資于法蘭克福市場一一在即期外匯市場上賣出美元現(xiàn)匯，買進馬克現(xiàn)匯；然后為避免匯率風(fēng)險同 時做掉期業(yè)務(wù)，即在遠期外匯市場上賣出一筆相當于投資本利和的馬克期匯，買進美元期匯。 計算其利息收入：(2.4馬克X100萬)X(1+8%X 1 )=249.6萬馬克；249.6萬馬克92.424馬2克=102.97萬美元，最后再減去本金：102.97萬美元-100萬美元=2.97萬美元，其結(jié)果在法 蘭

8、克福市場投資比在紐約投資多收益4700美元(=2.97萬-2.5萬)。不管投資者是用自己的閑 置資金還是借款投資，不管是美國的投資者，還是德國或其它國家投資者，均可以這樣進行 套利。上圖1利息平價與套利上述分析可知，套利條件是德國利率與美國利率差大于遠期差價率。用圖1說明，OC表示兩國利差， OD表示即、遠期匯率差，OA上任何一點的利率差等于即、遠期匯率差。Q點存在套利條 件。套利資金在國際間流動的結(jié)果使外匯市場的供求發(fā)生變化，即期市場上美元供給馬克需 求增加，使美元對馬克的即期匯率下跌；遠期市場上美元需求與馬克供給增加，使美元對馬 克的遠期匯率上升。當匯率變化使即、遠期匯率差增大最終等于利率

9、差時（OD擴大，使Q 點落在直線OA上），例如即期匯率為1美元=2.380馬克，遠期匯率為1美元=2.415馬克， 此時的即、遠期匯率差約1.5%，大致相等于兩國6個月的利率差，套利條件消失，套利活 動停止，匯率達到均衡，即處于利息平價狀態(tài)。圖2利息平價與時間套匯II由式可知，當I I Ef - Es時，會 a b E s導(dǎo)致另一方向的套利活動，這就叫時間套匯， 套匯結(jié)果也會導(dǎo)假設(shè)德國和美國的利率分別 是8%和5%，按6個月計算有1.5%的利率差。 可是美元對馬克的即期匯率是1美元=2.35馬 克，遠期匯率是1美元=2.42馬克，即、遠期 匯率差為3%，此時盡管美國的利率較低，但 由于在遠期外

10、匯市場上美元價格相對較高，持 有馬克資金的投資者就可以趁此機會投資于 美元資產(chǎn)獲利。若投資者把235萬馬克直接投 放于法蘭克福市場，6個月投資收益為9.4萬馬克（=235萬X8%X 1 ）。然而如果他將馬克換2成美元再投資于紐約市場，其收益增加，（235萬馬克92.35馬克）X（1+5%X 1 ）=102.5萬2美元，102.5萬X2.42馬克=248.05萬馬克，再減去235萬馬克本金后凈收益13.05萬馬克， 比前者收益9.4萬馬克增多了。這種為了套取遠期外匯市場上更高的匯價而不惜接受較低的 利率水平的投機活動叫時間套匯，又叫遠期套匯（如圖2所示）。S點存在遠期套匯的條件， 即利率差（OC

11、）小于即、遠期匯率差（OD）。套匯資金在國際間流動的結(jié)果使得匯率隨之變化， 當匯率變化使即、遠期匯率差縮小最后大致等于兩國利率差時，（OD縮小，S點移動到A點）， 套匯條件消失，匯率變動也停止。此時又達到了利息平價的均衡狀態(tài)。致外匯市場的匯率達到均衡態(tài)，即/ - I = Ef - Es。a b Es三、利率平價理論的缺陷利率平價的實現(xiàn)依據(jù)是國際金融市場上的“一價定律但現(xiàn)實中，不僅完善的外匯市場 沒有普遍存在，而且許多國家實際對外匯實行管制并對資本流動進行限制。“一價定律”的先決條件是：（1）有效的且處于完全自由競爭狀態(tài)的外匯市場。即需要一個 有組織的即期和遠期外匯市場，市場的信息能夠非常有效地流通，從而消除可能出現(xiàn)的機會