貨幣政策會(huì)再度推動(dòng)利率調(diào)整嗎

1、內(nèi)容目錄一、4 季度社融與貨幣政策展望 4 HYPERLINK l _TOC_250013 二、實(shí)體經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性跟蹤 6 HYPERLINK l _TOC_250012 2.1、實(shí)體經(jīng)濟(jì)高頻數(shù)據(jù)跟蹤 6 HYPERLINK l _TOC_250011 2.1、流動(dòng)性跟蹤 8 HYPERLINK l _TOC_250010 三、上周重點(diǎn)信用事件 10 HYPERLINK l _TOC_250009 四、信用債市場回顧 11 HYPERLINK l _TOC_250008 、一級(jí)市場：上周信用債和城投債發(fā)行量和償還量均回升，凈融資額變化不一 11 HYPERLINK l _TOC_250007 、

2、二級(jí)市場 12 HYPERLINK l _TOC_250006 、成交異常上周高估值成交個(gè)券顯著多于低估值成交 12 HYPERLINK l _TOC_250005 、信用利差產(chǎn)業(yè)債和城投債信用利差走勢一致，但各等級(jí)債券利差走勢分化 13 HYPERLINK l _TOC_250004 五、轉(zhuǎn)債及衍生品周度觀察 15 HYPERLINK l _TOC_250003 、轉(zhuǎn)債二級(jí)市場概況 15 HYPERLINK l _TOC_250002 、轉(zhuǎn)債條款觸發(fā)與發(fā)行進(jìn)度 17 HYPERLINK l _TOC_250001 、利率衍生品跟蹤 18 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提

3、示 19圖表目錄圖表 1：企業(yè)中長期貸款和政府債券融資保持高增 4圖表 2：社融增速回升而貸款增速保持平穩(wěn) 4圖表 3：DR007 圍繞政策利率平穩(wěn)波動(dòng) 5圖表 4：上半年中國宏觀杠桿率快速上行 5圖表 5：2020 年三季度央行金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會(huì)整理 5圖表 6：社融余額增速預(yù)測 6圖表 7：高爐開工率 7圖表 8：重點(diǎn)電廠耗煤 7圖表 9：30 大中城市房地產(chǎn)銷售面積 7圖表 10：汽車零售銷售 7圖表 11：商務(wù)部食用農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù) 7圖表 12：豬肉價(jià)格 7圖表 13：商務(wù)部生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù) 8圖表 14：螺紋鋼現(xiàn)貨和期貨價(jià)格 8圖表 15：央行公開市場凈投放與短端利率 8圖表 1

4、6：央行公開市場操作情況（單位：億元） 8圖表 17：DR007 和R007 走勢 9圖表 18：Shibor 和Libor 9圖表 19：各期限國債利率 9圖表 20：國債期限利差 9圖表 21：企業(yè)債利率走勢 9圖表 22：同業(yè)存單和理財(cái)利率走勢 9圖表 23：國債收益率曲線周度變化 10圖表 24：國開債收益率曲線周度變化 10圖表 25：債券凈融資情況 10圖表 26：同業(yè)存單凈融資情況 10圖表 27：上周重點(diǎn)信用事件明細(xì)梳理 11圖表 28：信用債發(fā)行 2620.67 億元，較上期增加 2336.07 億元 12圖表 29：城投債發(fā)行 237.40 億元，較上期增加 171.40

5、億元 12圖表 30：上周高估值與低估值成交前 10 個(gè)券 13圖表 31：不同等級(jí)產(chǎn)業(yè)債信用利差較上期走勢分化 14圖表 32：不同等級(jí)城投債信用利差均較上期走闊 14圖表 33：產(chǎn)業(yè)債信用利差普遍擴(kuò)大，高速公路和輕工制造最為顯著 15圖表 34：城投債信用利差普遍擴(kuò)大，青海和廣西最為顯著 15圖表 35：中證轉(zhuǎn)債與中證 A 股走勢 16圖表 36：中證轉(zhuǎn)債走勢與成交量 16圖表 37：股票與轉(zhuǎn)債分行業(yè)漲跌幅 16圖表 38：期間轉(zhuǎn)債與正股漲跌幅（剔除新券） 16圖表 39：全市場加權(quán)平均純債溢價(jià)率 17圖表 40：全市場加權(quán)平均債底 17圖表 41：全市場加權(quán)平均轉(zhuǎn)股溢價(jià)率 17圖表 42

6、：全市場加權(quán)平均平價(jià) 17圖表 43：條款新觸發(fā)情況 17圖表 44：累計(jì)待發(fā)行轉(zhuǎn)債數(shù)量與規(guī)模 18圖表 45：新增待發(fā)行轉(zhuǎn)債數(shù)量與規(guī)模 18圖表 46：國債期貨助力合約收盤價(jià) 18圖表 47：國債期貨主力合約持倉量 18圖表 48：國債期貨周度數(shù)據(jù) 19圖表 49：FR007 利率互換走勢 19圖表 50：SHIBOR 3M 利率互換走勢 19圖表 51：FR007 利率互換(5 年)與 5 年期國開債到期收益率 19圖表 52：FR007 利率互換(1 年)與回購定盤利率(FR007) 19一、貨幣政策會(huì)再度推動(dòng)利率上升嗎財(cái)政繼續(xù)發(fā)力，非政府部門實(shí)體融資需求偏強(qiáng)，共同驅(qū)動(dòng) 9 月信貸社融超

7、預(yù)期。9 月新增人民幣貸款 1.9 萬億，較去年同期多增 2100 億元，超市場預(yù)期。在房企加大推盤力度的情況下，居民中長期貸款依然保持韌性，9 月居民中長期貸款新增 6362 億元，同比多增了 1419 億元。而企業(yè)中長期貸款同比大幅多增 5043 億元至 1.07 萬億，是 9 月信貸社融大幅回升的主要原因。企業(yè)中長期貸款大幅攀升，可能主要投向了基建和制造業(yè)。在 6-8 月基建投資震蕩走弱的情況下，9 月基建投資將邊際回升。而政策鼓勵(lì)銀行加大對制造業(yè)企業(yè)中長期貸款支持力度，這也支撐了企業(yè)中長期貸款。9 月票據(jù)融資減少了 2632 億元，同比減少了 4422 億元，這也說明實(shí)體融資需求較強(qiáng)，

8、銀行壓票據(jù)為信貸騰挪額度。對于社融來說，9 新增社融為 3.48 萬億，同比多增 9630 億元。社融增速則較前值回升 0.2 個(gè)百分點(diǎn) 13.5%。9 月社融的回升主要依靠的是政府債券，9 月政府債券融資為 1.01 萬億，同比多增 6339 億元。圖表 1：企業(yè)中長期貸款和政府債券融資保持高增圖表 2：社融增速回升而貸款增速保持平穩(wěn)億元，同比多增，3M MA%企業(yè)中長期貸款政府債券融資規(guī)模（右軸）同比，%社融貸款40003000200010000-1000-2000-30002017/01 2017/10 2018/07 2019/04 2020/01資料來源：Wind，國盛證券研究所16

9、00014000120001000080006000400020000-2000171615141312111092017-012017-102018-072019-042020-01資料來源：Wind，國盛證券研究所央行貨幣政策保持中性，難以加碼寬松，但也不會(huì)因?yàn)楹暧^杠桿率階段性上升而收緊貨幣政策。央行在三季度金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會(huì)上表示“貨幣政策堅(jiān)持穩(wěn)健取向不變，更加靈活適度，更加精準(zhǔn)導(dǎo)向”、“下一階段人民銀行將根據(jù)形勢變化綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，保持流動(dòng)性合理充裕，支持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模合理增長”、“不搞大水漫灌”。而央行對經(jīng)濟(jì)的看法是“國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢良好”?？梢娧胄性诮?jīng)濟(jì)穩(wěn)步

10、恢復(fù)的情況下，央行貨幣政策將保持中性，加碼寬松難度較大。此前，市場擔(dān)心因?yàn)楹暧^桿杠率上行過快，可能帶來央行收緊貨幣政策，本次央行表示“應(yīng)該允許宏觀杠桿率有階段性的上升，擴(kuò)大對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信用支持”，宏觀杠桿率的階段性提升拉動(dòng)了經(jīng)濟(jì)回升，可以幫助未來維持宏觀桿杠率的穩(wěn)定。因而雖然因?yàn)橐咔闆_擊，宏觀杠桿率初選階段性上升，但這不會(huì)倒閉央行去杠桿而收緊貨幣。央行貨幣政策保持中性，維持流動(dòng)性合理充裕。圖表 3：DR007 圍繞政策利率平穩(wěn)波動(dòng)圖表 4：上半年中國宏觀杠桿率快速上行%DR007逆回購利率:7天3.232.82.62.42.221.81.61.41.22017-02-032018-02-032

11、019-02-032020-02-03%居民部門非金融企業(yè)部門政府部門1801601401201008060402002012-032013-112015-072017-032018-11 資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所央行表示不應(yīng)該過度關(guān)注超儲(chǔ)率，衡量流動(dòng)性水平合理充裕更應(yīng)看市場利率是否圍繞政策率平穩(wěn)波動(dòng)。雖然近期超儲(chǔ)率保持低位，但是央行表示“今年以來銀行超儲(chǔ)率處于合理區(qū)間”。央行認(rèn)為超儲(chǔ)率下行受到央行降低超額準(zhǔn)備金利率以及銀行支付清華能力提升的影響，也有季節(jié)性因素的擾動(dòng)。不能認(rèn)為超儲(chǔ)率下行推斷流動(dòng)性緊張，“衡量流動(dòng)性水平更多的還是應(yīng)當(dāng)看像銀行間市場存款

12、類金融機(jī)構(gòu)回購利率等市場基準(zhǔn)利率指標(biāo)”。 DR007 保持在政策利率附近平穩(wěn)波動(dòng)，這意味著目前的流動(dòng)性是合理充裕的。由于銀行對中期負(fù)債的需求較強(qiáng)，上周央行投放了 5000 億 1 年期MLF，超量續(xù)作到期的 2000 億元 MLF，央行對金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性情況需求感知較強(qiáng)，也體現(xiàn)出其維持流動(dòng)性合理充裕的目標(biāo)。我國將成為今年主要經(jīng)濟(jì)體中唯一正增長的國家。近幾個(gè)月來隨著疫情得到有效控制，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢良好。經(jīng)濟(jì)圖表 5：2020 年三季度央行金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會(huì)整理領(lǐng)域主要觀點(diǎn)貨幣政策下一階段人民銀行將根據(jù)形勢變化綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，保持流動(dòng)性合理充裕，支持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模合理增長。

13、既保持流動(dòng)性合理充裕，促進(jìn)貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模合理增長，也不搞大水漫灌。當(dāng)前面臨的是特殊情況，宏觀杠桿率的回升是宏觀政策支持疫情防控和國民經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的宏觀桿杠率一個(gè)體現(xiàn)，應(yīng)該允許宏觀杠桿率有階段性的上升，擴(kuò)大對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信用支持。銀行超儲(chǔ)率處于合理區(qū)間。由于支付清算服務(wù)進(jìn)步、人民銀行降低超額準(zhǔn)備金利率、金融機(jī)構(gòu)管理能力提高等因素，銀行體系所需要的超額準(zhǔn)備金水平總體是趨于下降的，而超儲(chǔ)率且超額儲(chǔ)備金率本身就有季節(jié)性波動(dòng)，因此衡量流動(dòng)性水平更多的還是應(yīng)當(dāng)看像銀行間市場存款類金融機(jī)構(gòu)回購利率等市場基準(zhǔn)利率指標(biāo)，對超額準(zhǔn)備金水平、超額準(zhǔn)備金率等數(shù)量指標(biāo)不宜過多關(guān)注。利率市場利率圍繞央行政策利率運(yùn)行，

14、利率水平與當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)基本面總體是匹配的。資料來源：Wind，國盛證券研究所市場對未來社融的走勢依然較為關(guān)注，我們判斷隨著政府債券融資的回落，10 月社融增速將見頂。9 月信貸社融超預(yù)期后，市場對未來社融走勢依然很關(guān)注。我們的測算顯示，假設(shè) 10 月政府債券凈融資回落至 8000 億元左右，11-12 月政府債券凈融資回落至4000 億元左右，則社融增速將在 10 月見頂，之后小幅回落，全年增速為 13.6%左右。圖表 6：社融余額增速預(yù)測社會(huì)融新增人貸款：貸款：貸款：新增外新增委新增信新增未企業(yè)債非金融政府債存款類貸款核社融存 同比資規(guī)模民幣貸票據(jù)與居民中企業(yè)中幣貸款托貸款托貸款貼現(xiàn)銀券融資企

15、業(yè)境券金融機(jī)銷量款短貸長期長期行承兌匯票內(nèi)股票融資構(gòu)資產(chǎn)支持證券億元億元億元億元億元億元億元億元億元億元億元億元億元億元萬億元 %2020-01505133492410146749116600513-26432140339456097613478166256.310.72020-028737720226793714157252-356-540-396138944491824-549263257.210.72020-03518383039015971473896431145-588-21281899311986344-1611117262.311.52020-043104216239612843

16、895547910-5792357792523153357-202460265.212.02020-053186615502517846625305457-273-337836287935311362-88413268.412.52020-063468119029534763497348204-484-852219036865387450-152044271.812.82020-071692810221-193260675968-524-152-1367-1130235812155459-742748273.312.92020-083582314201121555717252397-415-3

17、1614413633128213788308647276.713.32020-0934800191922036636210680-302-317-1159150214221140101032841692280.113.52020M10F150605962-134135873716-10-500-1000-105315001808500623416281.613.82020M11F1909511804340941894206-249-500-100057015005244400693639283.513.72020M12F19938923493243243978-205-500-10009511

18、50043244008653018285.513.62021M1414683492410146749116600513-26-1000140339456090478166289.613.02021M26453720226793714157252-356-1000-396138944490-549263290.312.92021M33904021584164715238106431145-588-1000281869311986330-1611117294.212.22021M42150610733662848896547910-579-100057762523153350-202460296.

19、311.72021M52953213855567851626305457-273-1000836287935311337-88413299.311.52021M63422518737584768498348204-484-1000219036865387434-152044302.711.42021M71714810086-143265676968-524-152-1000-1130235812155447-742748304.411.42021M83595315045171560718252397-415-100014413633128213758308647308.011.32021M93

20、5358196122536686211680-302-317-1000150214221140100812841692311.511.22021M10165497470-84140874716-10-500-1000-105315001808482623416313.211.22021M112291415633390946895206-249-500-100057015005244390693639315.511.32021M122346412770143248244978-205-500-1000951150043243908653018317.811.3資料來源：Wind，國盛證券研究所信

21、用周期見頂后，利率頂也將滯后出現(xiàn)，債市的機(jī)會(huì)在逐步蓄積。社融增速穩(wěn)定的領(lǐng)先經(jīng)濟(jì) 6 個(gè)月左右。因?yàn)樯缛谠鏊僖婍敽螅?jīng)濟(jì)回升的動(dòng)能也將滯后下行，經(jīng)濟(jì)基本面對長端利率的壓制將逐步減弱。從資金面來看，10 月政府債券凈融資規(guī)模預(yù)計(jì)在 8000 億元左右，較 9 月回落 1300 億左右，而 11-12 月政府債券凈融資將會(huì)明顯下行至 4000 億元左右。政府債券發(fā)行減少對流動(dòng)性的需求也將減弱。而 10 月后，銀行結(jié)構(gòu)性存款壓降任務(wù)也將進(jìn)一步緩和，銀行負(fù)債端的資金壓力有望緩和，同業(yè)存單融資價(jià)格可能會(huì)邊際回落。銀行間資金面將更為寬松，超儲(chǔ)率將逐步回升，銀行債券配臵力量也將加強(qiáng)。而且目前國債和國開債的絕對

22、水平與貸款相比也具有相對性價(jià)比，并且在年末能改善銀行的流動(dòng)性指標(biāo)，在銀行資金面寬松后，這也將促進(jìn)銀行將加大對債市的配臵力度。二、實(shí)體經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性跟蹤2.1、實(shí)體經(jīng)濟(jì)高頻數(shù)據(jù)跟蹤需求平穩(wěn)，30 大中城市房地產(chǎn)銷售面積平穩(wěn)增長。生產(chǎn)走弱，重點(diǎn)電廠耗煤同比跌幅擴(kuò)大。圖表 7：高爐開工率圖表 8：重點(diǎn)電廠耗煤高爐開工率，%73716967656361595755202020192018萬噸2020 201955050045040035030025001-0303-0305-0307-0309-0311-032020-01-01 2020-04-01 2020-07-01 2020-10-01資料來源：

23、Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表 9：30 大中城市房地產(chǎn)銷售面積圖表 10：汽車零售銷售萬平米2019 202014012010080604020001-0103-0105-0107-0109-0111-01萬輛 20202019201818161412108642001-0403-0405-0407-0409-0411-04資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表 11：商務(wù)部食用農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)圖表 12：豬肉價(jià)格商務(wù)部食用農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)（周度環(huán)比變化率，%）過去5年波動(dòng)范圍202020196543210-1-2-3-401-0

24、303-0305-0307-0309-0311-03元/千克20202019 20185651464136312621161101-0303-0305-0307-0309-0311-03資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表 13：商務(wù)部生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù)圖表 14：螺紋鋼現(xiàn)貨和期貨價(jià)格商務(wù)部生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù)（周度環(huán)比變化率，%）元/噸全國螺紋鋼價(jià)格：HRB400 20mm過去5年波動(dòng)范圍202020194500034500240001350003000-12500-22000-31500-41000螺紋鋼期貨價(jià)格01-0303-0305-0307-0309-0

25、311-0314-01-0116-01-0118-01-0120-01-01資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所2.1、流動(dòng)性跟蹤央行加大中期流動(dòng)性投放，短端和長端利率上行。同業(yè)存單利率繼續(xù)上行，但融資量回落。圖表 15：央行公開市場凈投放與短端利率圖表 16：央行公開市場操作情況（單位：億元）億元，4W MAR007（右軸）6000500040003000200010000-1000-2000-3000公開市場操作資金凈投放同比多增%3.32.82.31.81.30.82019-032019-082020-012020-06資料來源：Wind，國盛證券研究所資

26、料來源：Wind，國盛證券研究所圖表 17：DR007 和R007 走勢圖表 18：Shibor 和Libor周平均，%R007DR007 5.554.543.532.521.512016-01-102018-01-102020-01-10%二者利差3個(gè)月SHIBOR3個(gè)月LIBOR 6543210016-01-012018-01-012020-01-01 資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表 19：各期限國債利率圖表 20：國債期限利差1年期國債5年期國債% 10年期國債%4.33.853.342.832.31.821.310.8010年期與1年期國債利差

27、（右軸）1年期國債利率10年期國債利率均值bps250200150100500-502015-01-042017-01-042019-01-04201820192020 資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表 21：企業(yè)債利率走勢圖表 22：同業(yè)存單和理財(cái)利率走勢AAA企業(yè)債到期收益率，%3個(gè)月AAA級(jí)同業(yè)存單收益率%3個(gè)月理財(cái)產(chǎn)品平均收益率5.04.54.03.53.02.52.01.51.01Y5Y10Y6.55.54.53.52.51.50.52019-08-032020-02-032020-08-032015-01 2016-01 2017-01 20

28、18-01 2019-01 2020-01 資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表 23：國債收益率曲線周度變化圖表 24：國開債收益率曲線周度變化%本周變化（bps，右軸）2020/10/164.5304.0253.53.0202.5152.0101.551.00.500.0-50年3個(gè)月1年4年7年10年 30年%本周變化（bps，右軸）2020/10/16 5.04.54.03.53.02.52.01.51.00年3個(gè)月1年4年7年10年30年2520151050-5-10 資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表 25：

29、債券凈融資情況圖表 26：同業(yè)存單凈融資情況億元120001000080006000400020000-2000-4000國債地方政府債信用債政金債億元同業(yè)存單凈融資額40003000200010000-1000-2000-3000-4000億元，4W MA同比多增（右軸）3000200010000-1000-2000-30002020/2/162020/5/162020/8/162019/1/272019/7/272020/1/272020/7/27 資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所三、上周重點(diǎn)信用事件違約方面，上周（2020.10.12-2020.10.

30、18）共 3 只債券實(shí)質(zhì)違約，涉及發(fā)行主體 3 家，均非首次違約。評級(jí)變動(dòng)方面，3 家主體評級(jí)下調(diào)，1 家主體評級(jí)上調(diào)。圖表 27：上周重點(diǎn)信用事件明細(xì)梳理時(shí)間公司事件類型原因簡析2020/10/12泰禾集團(tuán)股份有限公司無法按期完成“H7 泰禾02”本息兌付違約受地產(chǎn)整體環(huán)境下行、疫情等疊加因素的影響，公司現(xiàn)有項(xiàng)目的去化率短期內(nèi)有所下降，銷售預(yù)期存在波動(dòng)，同時(shí)由于公司自身債務(wù)規(guī)模龐大、融資成本高企、債務(wù)集中到付等問題使得公司短期流動(dòng)性出現(xiàn)困難，公司將無法按期完成公司債券“H7 泰禾 02”本息的兌付。2020/10/13中信國安集團(tuán)有限公司“15 中信國安 MTN003”未能按期足額償付本息違

31、約因流動(dòng)資金緊張，截至 2020 年 10 月 13 日日終，發(fā)行人未能按照約定等措足額付息資金，“15 中信國安 MTN003”未能按期足額償付本息，已構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約。2020/10/15北大方正集團(tuán)有19 方正 MTN002不能違約公司已于 2020 年 2 月 19 日被北京一中院依法裁定進(jìn)入重整限公司按期足額付息程序，目前重整工作正在進(jìn)行中，依據(jù)重整相關(guān)法律規(guī)定，公司不得個(gè)別清償，19 方正 MTN002不能按期足額付息。2020/10/15華晨汽車集團(tuán)控股有限公司東方金誠下調(diào)公司主體評級(jí)至 AA-評級(jí)下調(diào)東方金誠下調(diào)公司主體評級(jí)至 AA-，此前評級(jí)為 AA+。2020/10/15博天

32、環(huán)境集團(tuán)股份有限公司上海新世紀(jì)下調(diào)公司主體評級(jí)至 BB-評級(jí)下調(diào)上海新世紀(jì)下調(diào)公司主體評級(jí)至 BB-，此前評級(jí)為 BBB。2020/10/15保利協(xié)鑫(蘇州)新能源有限公司中誠信國際下調(diào)公司及 “15 協(xié)鑫債”信用等級(jí)至 A+評級(jí)下調(diào)中誠信國際決定將公司的主體信用等級(jí)由 AA 下調(diào)至 A+，將 “15 協(xié)鑫債”的債項(xiàng)信用等級(jí)由 AA 下調(diào)至 A+，并將公司及“15 協(xié)鑫債”繼續(xù)列入可能降級(jí)的觀察名單。2020/10/13榮盛石化股份有限公司上海新世紀(jì)上調(diào)公司主體評級(jí)至 AAA評級(jí)上調(diào)上海新世紀(jì)上調(diào)公司主體評級(jí)至 AAA，此前評級(jí)為 AA+。資料來源：Wind，企業(yè)預(yù)警通，國盛證券研究所四、信用

33、債市場回顧、一級(jí)市場：上周信用債和城投債發(fā)行量和償還量均回升，凈融資額變化不一上周信用債發(fā)行 2620.67 億元，償還 2809.85 億元，凈融資-189.18 億元，發(fā)行量（84.30%）和償還量（100.00%）均位于近三年歷史高位，凈融資額（17.90%）位于歷史低位；城 投債發(fā)行 237.40 億元，償還 737.40 億元，凈融資-500.00 億元，發(fā)行量（9.20%）和凈 融資額（0.00%）均位于歷史低位，償還量（96.10%）位于歷史高位。圖表 28：信用債發(fā)行 2620.67 億元，較上期增加 2336.07 億元圖表 29：城投債發(fā)行 237.40 億元，較上期增加

34、171.40 億元億元總發(fā)行量總償還量凈融資量60004500300015000-1500-30002020-102020-092020-082020-072020-062020-052020-042020-032020-022020-012019-122019-112019-102019-092019-08-4500億元總發(fā)行量總償還量凈融資量2000150010005000-500-10002020-102020-092020-082020-072020-062020-052020-042020-032020-022020-012019-122019-112019-102019-09201

35、9-08-1500資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所、二級(jí)市場、成交異常上周高估值成交個(gè)券顯著多于低估值成交除去 2 個(gè)月以內(nèi)到期、估值偏離小于 100BP 的債券，在信用債窄幅口徑（企業(yè)債+公司債+中票+短融+PPN）下，上周高估值成交債券數(shù)量為 520 只，且建筑裝飾和綜合行業(yè)高估值成交個(gè)券最多，分別有 160 只和 108 只；低估值成交債券數(shù)量為 310 只，且房地產(chǎn)和有色金屬行業(yè)低估值成交個(gè)券最多，分別有 66 只和 52 只。圖表 30：上周高估值與低估值成交前 10 個(gè)券成交日期債券簡稱發(fā)行人主體評級(jí)中債估值（%）成交價(jià)偏離（bps）所屬行業(yè)高估

36、值成交TOP102020-10-1216 蘇寧 01蘇寧電器集團(tuán)有限公司AAA7.485451.84商業(yè)貿(mào)易2020-10-1316 蘇寧 01蘇寧電器集團(tuán)有限公司AAA7.515367.18商業(yè)貿(mào)易2020-10-1516 寧遠(yuǎn)高寧夏遠(yuǎn)高實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司AA8.134986.17采掘2020-10-1416 寧遠(yuǎn)高寧夏遠(yuǎn)高實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司AA8.144932.54采掘2020-10-1316 寧遠(yuǎn)高寧夏遠(yuǎn)高實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司AA7.654894.90采掘2020-10-1518 福晟 02福建福晟集團(tuán)有限公司AA33.134736.06建筑裝飾2020-10-1211 泛海 02中國泛?？毓杉?/p>

37、團(tuán)有限公司AA+17.394407.25綜合2020-10-1318 華汽債 01華晨汽車集團(tuán)控股有限公司AA22.824064.23汽車2020-10-1311 泛海 02中國泛?？毓杉瘓F(tuán)有限公司AA+17.404032.26綜合2020-10-1620 冀中能源 SCP010冀中能源集團(tuán)有限責(zé)任公司AAA6.633996.54采掘低估值成交TOP102020-10-1617 凱撒 03凱撒同盛發(fā)展股份有限公司BBB757.28-74316.41休閑服務(wù)2020-10-1217 凱撒 03凱撒同盛發(fā)展股份有限公司BBB682.96-66887.49休閑服務(wù)2020-10-1318 海航 Y2

38、海南航空控股股份有限公司AAA97.55-8679.61交通運(yùn)輸2020-10-1418 渤金 01渤海租賃股份有限公司AAA139.35-6484.63非銀金融2020-10-1211 海航 02海南航空控股股份有限公司AAA103.68-6047.10交通運(yùn)輸2020-10-1311 海航 02海南航空控股股份有限公司AAA104.18-5418.14交通運(yùn)輸2020-10-1518 渤金 01渤海租賃股份有限公司AAA139.89-4577.00非銀金融2020-10-1618 渤金 01渤海租賃股份有限公司AAA140.46-3853.32非銀金融2020-10-1619 恒大 01恒

39、大地產(chǎn)集團(tuán)有限公司AAA36.20-2466.92房地產(chǎn)2020-10-1417 萬集 01萬達(dá)集團(tuán)股份有限公司AA+30.13-2261.82化工資料來源：Wind，國盛證券研究所、信用利差產(chǎn)業(yè)債和城投債信用利差走勢一致，但各等級(jí)債券利差走勢分化總體來看，產(chǎn)業(yè)債和城投債信用利差走勢一致，但各等級(jí)債券信用利差走勢分化。產(chǎn)業(yè)債方面，AAA 級(jí)產(chǎn)業(yè)債信用利差較上期擴(kuò)大 1.01bps，至 68.57BP，AA+和 AA 級(jí)產(chǎn)業(yè)債信用利差較上期分別收窄 3.23bps 和 3.32bps，至 208.28BP 和 270.26BP，且 AAA 級(jí)產(chǎn)業(yè)債信用利差位于近三年歷史低位。城投債方面，AAA、

40、AA+和 AA 級(jí)城投債信用利差較上期分別擴(kuò)大 0.95bps、1.48bps 和 1.57bps，至 70.85BP、94.01BP 和 211.04BP，且信用利差均位于歷史低位。圖表 31：不同等級(jí)產(chǎn)業(yè)債信用利差較上期走勢分化圖表 32：不同等級(jí)城投債信用利差均較上期走闊400350300250200150100500BPAAA級(jí)AA+級(jí)AA級(jí)350300250200150100500BPAAA級(jí)AA+級(jí)AA級(jí)2017-10 2018-04 2018-10 2019-04 2019-10 2020-04 2020-102017-10 2018-04 2018-10 2019-04 201

41、9-10 2020-04 2020-10資料來源：Wind，國盛證券研究所資料來源：Wind，國盛證券研究所分行業(yè)來看，除化工、計(jì)算機(jī)、煤炭開采、鐵路運(yùn)輸和機(jī)場行業(yè)外，其余行業(yè)產(chǎn)業(yè)債信用利差均不同程度擴(kuò)大。上周利差升幅最大的前五個(gè)行業(yè)分別為高速公路、輕工制造、電子、傳媒和港口，信用利差依次擴(kuò)大 10.68bps、10.12bps、9.84bps、7.63bps 和 4.65bps，化工和計(jì)算機(jī)行業(yè)信用利差顯著收窄 11.23bps 和 4.24bps；輕工制造行業(yè)信用利差位于近三年歷史高位，化工、非銀金融、房地產(chǎn)、煤炭開采和建筑材料等行業(yè)信用利差位于歷史低位。分地區(qū)來看，多數(shù)地區(qū)城投債信用利差

42、不同程度擴(kuò)大。上周利差升幅最大的前五個(gè)地區(qū)分別為青海、廣西、河北、天津和四川，信用利差依次擴(kuò)大 8.57bps、5.06bps、4.50bps、3.62bps 和 3.50bps，新疆信用利差顯著收窄 7.27bps；青海信用利差位于近三年歷史高位，吉林、遼寧、重慶、江蘇和浙江等地區(qū)信用利差位于歷史低位。圖表 33：產(chǎn)業(yè)債信用利差普遍擴(kuò)大，高速公路和輕工制造最為顯著圖表 34：城投債信用利差普遍擴(kuò)大，青海和廣西最為顯著信用利差（ BP）行業(yè)變動(dòng)分位數(shù)（近3年） 信用利差(BP)變動(dòng)分位數(shù)（近3年） 2020-10-15 2020-10-09bps%區(qū)域高速公路83.6973.01 10.68

43、74.90輕工制造498.79488.6710.12 89.202020-10-15 2020-10-09bps%電子114.95105.11 9.84傳媒91.3283.69 7.63港口87.0682.41 4.65紡織服裝184.47182.10 2.37有色金屬72.8670.52 2.34非銀金融59.2757.23 2.0410.300.90青海365.54356.978.57 92.50廣西170.23165.175.0620.80河北129.66125.164.505.80天津102.6098.983.625.70四川79.3075.803.503.80甘肅77.9275.31

44、2.6111.2029.205.807.201.90農(nóng)林牧漁270.29268.451.84 54.00電氣設(shè)備203.74202.121.62 21.70商業(yè)貿(mào)易156.10154.54 1.56 10.80專用設(shè)備68.2466.821.42 22.30醫(yī)藥生物198.38197.011.37 31.00交通運(yùn)輸60.9459.581.36 4.00綜合73.0371.701.33 5.10鋼鐵97.0395.761.27 29.90建筑材料61.1559.96 1.19 3.10電力60.8459.661.18 4.40航空運(yùn)輸43.3742.231.14 4.60建筑裝飾88.0986

45、.971.12 4.30山東129.01128.120.895.90北京58.5957.930.66通信141.12140.091.03 11.80休閑服務(wù)73.6772.671.00 3.60汽車61.5760.73 0.84 6.60采掘91.0190.460.55 3.80公用事業(yè)60.8660.400.46 13.10食品飲料69.1668.720.44 3.50機(jī)械設(shè)備71.4871.260.22 7.80浙江75.4275.77 -0.350.40陜西138.63139.40-0.778.80水泥制造59.8759.72 0.15 13.70國防軍工43.4943.38 0.11

46、4.20湖南151.75152.59 -0.843.40湖北89.3390.33-1.00房地產(chǎn)91.1791.090.08 2.30航運(yùn)70.2670.250.01 17.00吉林云南112.15202.73113.25204.46-1.10-1.730.600.1019.80機(jī)場39.8240.39-0.57 5.90鐵路運(yùn)輸32.4133.24-0.83 4.80煤炭開采100.02102.23-2.21 2.70計(jì)算機(jī)177.42181.66-4.24 34.20化工107.29118.52-11.23 0.00資料來源：Wind，國盛證券研究所遼寧125.15123.61 1.54資

47、料來源：Wind，國盛證券研究所2.30江西108.04105.90 2.146.50福建70.7968.87 1.92河南73.3671.65 1.711.70山西137.92136.501.424.60安徽85.6784.271.401.00黑龍江246.13244.761.37 36.70廣東70.2569.091.165.00上海46.7945.731.064.60貴州317.81316.880.93 51.002.90江蘇87.1686.530.630.20重慶121.25120.680.570.20內(nèi)蒙古136.04135.86 0.184.20寧夏68.4168.250.162.900.10新疆109.80117.07-7.271.90五、轉(zhuǎn)債及衍生品周度觀察節(jié)后股市回暖，轉(zhuǎn)債跟隨。近期全球市場風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯回升，隨著外部風(fēng)險(xiǎn)的逐步消化和內(nèi)部政策利好持續(xù)升溫，節(jié)后股票市場回暖。上周上證綜指、中證 A 股分別上漲 1.96、1.99%，上證轉(zhuǎn)債、中