農(nóng)業(yè)行業(yè)及公司研究框架與方法

1、概要農(nóng)業(yè)行業(yè)的特點(diǎn)行業(yè)分析框架公司分析框架財(cái)務(wù)預(yù)測與估值2請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明產(chǎn)業(yè)鏈長，細(xì)分子行業(yè)眾多，且子行業(yè)表現(xiàn)不一致；市值小，當(dāng)前農(nóng)業(yè)行業(yè)的總市值為15252億元，占全市場的1.88%，流通 市值7591億元，占全市場2.40%（注：市值日期為8月20日）；銷售季節(jié)與會(huì)計(jì)年度不一致；盈利波動(dòng)大；越來越受到機(jī)構(gòu)投資者的關(guān)注；是最有發(fā)展?jié)摿Φ男袠I(yè)之一，未來的行業(yè)市值將不斷增長。1. 農(nóng)業(yè)行業(yè)的特點(diǎn)3請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1. 農(nóng)業(yè)行業(yè)的特點(diǎn)4請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：海通證券研究所農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈及其不同關(guān)注點(diǎn)：子行業(yè)眾多：飼料：水產(chǎn)料、畜禽

2、料養(yǎng)殖：畜養(yǎng)殖、禽養(yǎng)殖、水產(chǎn)養(yǎng)殖種子：玉米種子、水稻種子、辣椒種子果蔬飲料：番茄醬、蘋果、葡萄干一般農(nóng)產(chǎn)品加工：棉花、白糖、糧油加工捕撈：遠(yuǎn)洋捕撈1. 農(nóng)業(yè)行業(yè)的特點(diǎn)5請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明表：農(nóng)業(yè)上市公司盈利波動(dòng)大（%）資料來源：Wind，海通證券研究所1. 農(nóng)業(yè)行業(yè)的特點(diǎn)：盈利具有明顯的周期性6請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2014201520162017201820192020Q1收入增速3.83.410.311.813.117.018.7營業(yè)利潤增速58.934.6110.4-7.0-19.2118.5294.0凈利潤增速48.139.2110.7-19.9-2

3、5.7147.4377.3毛利率13.014.919.017.416.119.922.0銷售費(fèi)用率3.94.14.04.14.13.73.1管理費(fèi)用率4.75.25.55.54.74.84.8財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.21.20.81.11.21.11.7期間費(fèi)用率9.910.510.310.69.99.69.7營業(yè)利潤率3.34.48.36.94.99.212.2凈利潤率3.14.28.15.83.88.110.6表：各個(gè)子板塊在不同年份的超額收益狀況（%）資料來源：Wind，海通證券研究所；注：計(jì)算超額收益的基準(zhǔn)指數(shù)為上證指數(shù)1. 農(nóng)業(yè)行業(yè)的特點(diǎn)：總有子行業(yè)能賺錢7請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲

4、明20122013201420152016201720182019海通農(nóng)業(yè)-8.4613.20-41.2631.413.76-15.044.8037.61畜禽養(yǎng)殖-6.752.19-30.2840.826.56-13.9320.5855.96禽養(yǎng)殖-28.07-11.46-27.5077.5912.02-37.4410.3763.16畜養(yǎng)殖10.799.55-31.5430.615.60-9.1125.9058.03飼料-1.6519.89-54.5321.444.1512.075.8865.96疫苗-8.2645.30-47.6456.650.62-9.71-8.2220.05種子-16.1

5、618.99-35.2917.356.77-17.95-20.330.39林木及加工9.9224.36-35.5047.2710.75-23.50-15.75-33.89果蔬飲料-8.27-14.0211.8696.22-13.90-50.94-9.94-1.35農(nóng)產(chǎn)品加工及流通-20.747.59-17.8835.564.26-37.40-13.73-17.07水產(chǎn)養(yǎng)殖-21.54-7.25-50.0147.37-5.67-29.66-25.09-34.20海洋捕撈23.48-7.37-26.3418.728.14-30.21-17.39-19.31種植4.4224.72-50.52-4.0

6、20.19-34.92-11.11-12.53政策：一、四季度是政策出臺(tái)的密集期。農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格：國際、國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格最需要關(guān)注和跟蹤。1. 農(nóng)業(yè)行業(yè)的特點(diǎn)：一些獨(dú)特的研究要素8請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：Wind，海通證券研究所圖：2019年農(nóng)林牧漁業(yè)產(chǎn)值（億元）2. 寫在行業(yè)分析前：對各個(gè)子行業(yè)的全局把握9請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明整體容量大的行業(yè)才容易出大市值的企業(yè)：6606757763306412572700006000050000400003000020000100000農(nóng)業(yè)林業(yè)牧業(yè)漁業(yè)2. 行業(yè)分析框架10請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：

7、海通證券研究所典型周期性子行業(yè)分析：供給端更值得關(guān)注生豬價(jià)格豬肉消費(fèi)生豬供給人口自然增長人民生活水平提高城市化進(jìn)程加快肉類消費(fèi)增長關(guān)注食品安全出欄量（養(yǎng)殖效率）疫病自然災(zāi)害- 進(jìn)口肉替代品環(huán)保、土地監(jiān)管穩(wěn)定波動(dòng)股價(jià)走勢與價(jià)格走勢（豬價(jià)、雞價(jià)、糖價(jià)）關(guān)聯(lián)度高；波動(dòng)大；周期反復(fù)；投資的時(shí)點(diǎn)把握，有明顯提前趨勢。預(yù)期很重要！2. 行業(yè)分析框架：周期性個(gè)股的運(yùn)行特點(diǎn)11請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2. 行業(yè)分析框架：周期性個(gè)股的運(yùn)行特點(diǎn)12010203040Jan-1510002000300040000Jan-15Jan-17資料來源：Wind，海通證券研究所Jan-19Jan-17Jan-

8、19牧原股份總市值（億元）0369Jan-15投資的時(shí)點(diǎn)把握，有明顯的提前趨勢50生豬價(jià)格（元/公斤）12雞苗價(jià)格（元/羽）140120100806040200Jan-15Jan-17Jan-19請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明Jan-17Jan-19民和股份總市值（億元）資料來源：Wind，海通證券研究所2. 行業(yè)分析框架：生豬養(yǎng)殖行業(yè)13請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明農(nóng)牧企業(yè)高速擴(kuò)張養(yǎng)豬業(yè)務(wù)。以新希望、大北農(nóng)為代表的飼料公司加大養(yǎng)豬業(yè) 務(wù)投資力度，大型養(yǎng)殖公司實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能爆發(fā)式增長。行業(yè)養(yǎng)殖效率提升加速。龍頭企業(yè)的空間巨大。國內(nèi)最大的養(yǎng)豬企業(yè)溫氏股份，2019年市占率僅有3.4%

9、。表：主要上市農(nóng)牧企業(yè)生豬銷量公司2020H1（萬頭）2020H1同比增速預(yù)計(jì)2020年銷量（萬頭）預(yù)計(jì)2020年同比增速牧原股份678.117%190085%溫氏股份486.6-59%1500-19%正邦科技272.5-12%90056%新希望212.358%800125%天邦股份112.0-26%30023%大北農(nóng)64.7-33%23041%傲農(nóng)生物47.440%150127%天康生物42.54%15079%唐人神28.0-45%12043%金新農(nóng)17.5-24%5538%圖：白羽雞的繁育過程圖：2008-2019年祖代白羽雞總更新量（萬套）資料來源：中國畜牧業(yè)協(xié)會(huì)，海通證券研究所2. 行

10、業(yè)分析框架：禽養(yǎng)殖行業(yè)14請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明供給：緊盯引種量。理論上，我國每年需80-100萬套的祖代白羽雞。需求：受疫情和經(jīng)濟(jì)的影響大。白羽雞的家庭消費(fèi)占比小。養(yǎng)殖周期短，行情變化快。祖 代 雞父 母 代商 品 代24周引種27周60周27周51周87周54周54周60周出欄產(chǎn)蛋期36周淘汰淘汰育雛育成產(chǎn)蛋期36周育雛育成育雛育成種蛋孵化種蛋孵化1601401201008060402002. 行業(yè)分析框架：平穩(wěn)增長的子行業(yè)15請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明不同行業(yè)的關(guān)注點(diǎn)不一樣：飼料：規(guī)模種子/疫苗：研發(fā)表：不同品類飼料進(jìn)入門檻與核心競爭要素表：主要飼料上市公司核

11、心競爭力比較資料來源：海通證券研究所2. 行業(yè)分析框架：飼料行業(yè)16請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明飼料企業(yè)步入全方位競爭能力比拼階段。當(dāng)前飼料行業(yè)的競爭要素，已經(jīng)從 早期的跑馬圈地、快速上量，中期的特色經(jīng)營、單點(diǎn)突破，逐步轉(zhuǎn)變到今天 的綜合實(shí)力比拼。無論在生產(chǎn)、銷售等經(jīng)營環(huán)節(jié)，還是技術(shù)、采購、服務(wù)等 專業(yè)能力上，以及管理、戰(zhàn)略層面，都要求飼料企業(yè)不能出現(xiàn)短板。分類行業(yè)進(jìn)入門檻核心競爭要素禽料雞料、鴨料低成本控制前端豬料高配方、技術(shù)服務(wù)、制造工藝后端低成本控制普通顆粒中配方、成本控制水產(chǎn)料膨化料中高配方、制造工藝蝦料、特水料高配方、技術(shù)服務(wù)、制 造工藝2. 行業(yè)分析框架：疫苗行業(yè)17請務(wù)

12、必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明生豬存欄恢復(fù)疊加養(yǎng)殖盈利較好，豬苗銷售有望持續(xù)回暖。我們判斷動(dòng) 物疫苗企業(yè)景氣向上趨勢明顯，2020Q1已基本確立業(yè)績復(fù)蘇拐點(diǎn)，行 業(yè)庫存消化階段基本結(jié)束，下半年有望維持向好局面，全年業(yè)績將實(shí)現(xiàn) 較大幅度的恢復(fù)性增長。資料來源：Wind，海通證券研究所2. 行業(yè)分析框架：種子行業(yè)18請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明行業(yè)緩慢復(fù)蘇，關(guān)注轉(zhuǎn)基因商業(yè)化進(jìn)程。水稻方面，最低收購價(jià)近年來首次上 調(diào)，行業(yè)景氣度企穩(wěn)；玉米方面，庫存消化接近尾聲，價(jià)格穩(wěn)中趨漲。此外， 新冠疫情影響下國際糧食貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)增大，國內(nèi)糧食安全問題受到高度重視；國 內(nèi)轉(zhuǎn)基因商業(yè)化箭在弦上，值得重點(diǎn)關(guān)

13、注。圖：三大主糧庫存水平（萬噸）300002500020000150001000050000稻谷玉米小麥規(guī)?；F(xiàn)代化趨勢明確。上游的企業(yè)依靠效率取勝。PSY 24 VS 16產(chǎn)業(yè)鏈一體化：更多的企業(yè)向下游延伸，尋求向消費(fèi)端轉(zhuǎn)型。2. 行業(yè)分析框架：未來行業(yè)發(fā)展展望19請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明農(nóng)業(yè)行業(yè)的特性決定了人的重要性：需求剛性行業(yè)較少產(chǎn)生變革性技術(shù)行業(yè)門檻依然較低，需要朝著正確的方向不斷地努力3. 寫在公司分析前：實(shí)際控制人行不行？20請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明公司競爭力包括：公司戰(zhàn)略、成本、技術(shù)、效率、渠道等。從公司所處的不同子行業(yè)確定公司成長的關(guān)鍵因素。比如

14、種子行業(yè)重點(diǎn) 關(guān)注研發(fā)能力，養(yǎng)殖企業(yè)最需要關(guān)注養(yǎng)殖效率。管理團(tuán)隊(duì)。財(cái)務(wù)分析：成本結(jié)構(gòu)、盈利能力。3. 公司分析框架21請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明收入預(yù)測：大部分的公司是基于價(jià)格和量的假設(shè)。對于量的預(yù)測是基于行業(yè)（行業(yè)競爭格局、市場容量）和公司（競爭對 手狀況等）的理解。對于價(jià)格的預(yù)測是基于產(chǎn)品未來供需的判斷。對于成本的預(yù)測是基于對行業(yè)的理解和產(chǎn)品的熟悉。費(fèi)用的預(yù)測更關(guān)注公司歷史數(shù)據(jù)和調(diào)研獲得的公司變化信息。將預(yù)測結(jié)果與競爭對手做對比，對于異常值進(jìn)行分拆和解釋，最后修改 參數(shù)。非常重要！4. 財(cái)務(wù)預(yù)測與估值22請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明4. 財(cái)務(wù)預(yù)測與估值：普遍采用的估值方法23請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明P/E法國內(nèi)估值采用的主要方法簡單易