新能源汽車行業(yè)專題報(bào)告：寧德時(shí)代配套特斯拉“無(wú)鈷電池”猜想

1、投資策略。特斯拉與寧德時(shí)代對(duì)無(wú)鈷電池的談判，實(shí)際底層是特斯拉對(duì)動(dòng)力電池以及電動(dòng)車降本的需求，希望進(jìn)一步推動(dòng)電動(dòng)車普及，加速汽車產(chǎn)業(yè)乃至能源行業(yè)的變革。建議關(guān)注兩條主線：1）特斯拉效應(yīng)帶動(dòng)低成本的磷酸鐵鋰邊際需求有望提升，利好磷酸鐵鋰電池及材料相關(guān)企業(yè)，如寧德時(shí)代、比亞迪(A+H)、鵬輝能源、國(guó)軒高科、億緯鋰能、德方納米（LFP 材料的龍頭）。2）電動(dòng)車有望加速普及，中國(guó)鋰電行業(yè)各環(huán)節(jié)龍頭具備全球競(jìng)爭(zhēng)力，有望受益全球電動(dòng)車放量，尤其是特斯拉供應(yīng)鏈的相關(guān)投資機(jī)會(huì)更加明確：寧德時(shí)代（電池），恩捷股份（隔膜）、璞泰來(lái)（負(fù)極）、新宙邦（電解液），天賜材料（電解液），三花智控（熱管理）、銀輪股份（熱管理）

2、，建議關(guān)注科達(dá)利（殼體）等；零部件方面，推薦六個(gè)標(biāo)的組合：（拓普集團(tuán)、寧波華翔、均勝電子、銀輪股份、華域汽車、愛(ài)柯迪）。重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)收盤價(jià)EPS（元）PE簡(jiǎn)稱（元）20182019E2020E20182019E2020E評(píng)級(jí)寧德時(shí)代153.201.532.042.671007558買入比亞迪（A）61.911.020.610.716110187買入比亞迪（H）48.101.020.610.71477967買入鵬輝能源31.850.940.751.60344320買入國(guó)軒高科25.960.510.640.75514135買入億緯鋰能78.840.591.812.3013444

3、34買入德方納米196.472.573.935.84765034三花智控21.510.470.510.59464236買入璞泰來(lái)99.811.371.762.37735742買入恩捷股份62.130.641.061.41975944星源材質(zhì)39.230.961.101.42413628新宙邦37.610.841.001.18453832買入先導(dǎo)智能47.700.841.161.43574133買入當(dāng)升科技31.900.720.981.36443323買入杉杉股份14.550.990.280.39155237買入科達(dá)利57.510.391.071.491475439資料來(lái)源：Wind， 預(yù)測(cè)注：

4、股價(jià)為 2020 年 2 月 18 日收盤價(jià) 比亞迪（H）收盤價(jià)為港股；德方納米、恩捷股份、星源材質(zhì)、科達(dá)利是 wind 一致預(yù)期目錄 HYPERLINK l _TOC_250008 路透社報(bào)道特斯拉與寧德電池談判進(jìn)展 1 HYPERLINK l _TOC_250007 為什么容量密度較小的 LFP 電池可用在乘用車？ 2為什么特斯拉有望采用寧德時(shí)代磷酸鐵鋰 CTP 電池？核心還是降本 3 HYPERLINK l _TOC_250006 帶電量：當(dāng)前 Model 3 的底盤設(shè)計(jì)，可以完美容納磷酸鐵鋰 CTP 電池裝配標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版. 3 HYPERLINK l _TOC_250005 續(xù)航：樂(lè)

5、觀情景下，搭載寧德時(shí)代磷酸鐵鋰 CTP 電池的 Model 3 可以完全保持 450km 續(xù)航?？紤]到熱管理等切換，預(yù)計(jì)實(shí)際也可在 400km 以上 6 HYPERLINK l _TOC_250004 成本：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航增強(qiáng)版的 53kWh 電池，特斯拉成本預(yù)計(jì)下降約 5000 元 7未來(lái)趨勢(shì)怎么看？LFP 未來(lái)兩年有“回潮”，但長(zhǎng)期仍看 NCM/NCA 高鎳三元 9 HYPERLINK l _TOC_250003 附錄：寧德時(shí)代 CTP 電池包組裝、散熱方式 10 HYPERLINK l _TOC_250002 組裝方面 10 HYPERLINK l _TOC_250001 散熱方面 11 HY

6、PERLINK l _TOC_250000 比亞迪“刀片電池”專利中的重要技術(shù)參數(shù)（寧德時(shí)代 CTP 電池可參考） 11風(fēng)險(xiǎn)因素 12投資建議 12插圖目錄圖 1：路透社報(bào)道特斯拉將配套寧德時(shí)代“無(wú)鈷電池” 1圖 2：松下供應(yīng)特斯拉 Model 3 電芯價(jià)格估計(jì)（元/Wh） 1圖 3：2018-2019 年國(guó)內(nèi) LFP 與三元電池 PACK 價(jià)格走勢(shì)（元/Wh） 1圖 4：寧德時(shí)代 CTP 技術(shù) 2圖 5：傳統(tǒng)磷酸鐵鋰電池與刀片電池長(zhǎng)度（mm）對(duì)比 3圖 6：比亞迪 LFP 刀片電池（左）與普通 LFP 電池（右）比較 3圖 7：特斯拉 Model 3 底盤上電池包總體積為 188L，可分為

7、4 條小電池包 6圖 8：特斯拉采購(gòu)電池包單位成本估算（從圓柱三元，切換到磷酸鐵鋰 CTP） 7圖 9：特斯拉采購(gòu)電池包總成本估算（從圓柱三元，切換到磷酸鐵鋰 CTP） 8圖 10：寧德時(shí)代三元電池（2019、2025E）、磷酸鐵鋰電池包成本比較 9圖 11：寧德時(shí)代三元電池、磷酸鐵鋰電芯 cell 能量密度比較 9圖 12：寧德時(shí)代 CTP 電池電芯結(jié)構(gòu)圖 10圖 13： 寧德時(shí)代 CTP 電池 BMS 與電芯連接方式示意圖 10圖 14：寧德時(shí)代 CTP 電池包結(jié)構(gòu)圖 10圖 15：寧德時(shí)代 CTP 電池模組連接方式示意圖 10圖 16：特斯拉電動(dòng)汽車電池冷卻結(jié)構(gòu)圖 11圖 17：寧德時(shí)代

8、 CTP 電池電芯裝配及散熱結(jié)構(gòu)示意圖 11表格目錄表 1：常見(jiàn)鋰電池正極材料比較 2表 2：寧德時(shí)代 CTP 技術(shù)性能和成本指標(biāo)提升情況 3表 3：特斯拉 Model 3 主要在售車型版本性能參數(shù)、價(jià)格對(duì)比 3表 4：特斯拉 Model 3 主要在售車型版本性能參數(shù)、價(jià)格對(duì)比 5表 5：國(guó)產(chǎn)特斯拉 Model 3、比亞迪“漢”車型工信部公示信息 7表 6：我們對(duì) Model 3 從圓柱三元電池切換至磷酸鐵鋰 CTP 電池，對(duì)續(xù)航、成本的影響分析 8表 7：比亞迪動(dòng)力電池包及電動(dòng)車實(shí)用新型專利技術(shù) 11表 8：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí) 12 路透社報(bào)道特斯拉與寧德電池談判進(jìn)展路透社報(bào)道

9、：特斯拉將配套寧德時(shí)代產(chǎn)不含鈷電池。路透社 2020 年 2 月 18 日?qǐng)?bào)道，寧德時(shí)代與特斯拉就中國(guó)工廠生產(chǎn)的 Model 3 電池配套談判已經(jīng)“進(jìn)入后期”（in advanced stages of talks），同時(shí)兩者正討論采用“不含鈷的”（contain no cobalt）電池解決方案。圖 1：路透社報(bào)道特斯拉將配套寧德時(shí)代“無(wú)鈷電池”資料來(lái)源：路透社我們的判斷：考慮特斯拉降本訴求以及寧德時(shí)代在 CTP 電池上的技術(shù)領(lǐng)先性，我們預(yù)計(jì)寧德時(shí)代將為特斯拉配套磷酸鐵鋰 CTP 電池。圖 2：松下供應(yīng)特斯拉 Model 3 電芯價(jià)格估計(jì)（元/Wh）圖 3：2018-2019 年國(guó)內(nèi) LFP

10、 與三元電池 PACK 價(jià)格走勢(shì)（元/Wh）0.80.70.60.5配套特斯拉1.51.41.351.31.3 1.41.21.25LFP電池NCM電池1.251.21.151.10.40.30.20.101.11.00.90.80.70.61.21.151.0511.010.920.940.85預(yù)計(jì)100$/kWh約合0.70元/Wh松下電池價(jià)格18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4資料來(lái)源：InsideEV， 估計(jì)資料來(lái)源：GGII， 為什么容量密度較小的 LFP 電池可用在乘用車？電芯層面：高密度磷酸鐵鋰正極材料、大電芯技術(shù)預(yù)計(jì)提升電芯能量密度。磷

11、酸鐵鋰電池材料實(shí)際比容量為 140-150mAh/g，明顯低于三元正極材料的 150-190mAh/g，但是通過(guò)高振實(shí)密度磷酸鐵鋰正極材料（俗稱“超級(jí)磷酸鐵鋰”）、大電芯技術(shù)（單電芯容量超過(guò) 150Ah），可以在電芯層面獲得能量密度極大提升。表 1：常見(jiàn)鋰電池正極材料比較正極材料類型錳酸鋰多元復(fù)合材料三元材料磷酸鐵鋰改進(jìn) 磷酸鐵鋰NCM333NCM532NCM622NCM811材料理論比容量(mAh/g)145180-260280280280280170170材料實(shí)際比容量(mAh/g)100120140-150145150160160170180190140150150+電壓 (V)3.83

12、.73.653.2電芯能量密度（Wh/kg）100-120150-180140-160160-200200-230240-280140-160160-175電芯循環(huán)壽命低5001000 次良2000 次高3000 次高5000 次成本低低較高。高鎳路徑可略為降低低安全性能較好好比起鈷酸鋰較好很好其他優(yōu)缺點(diǎn)耐高溫性差技術(shù)難度略高大功率放電差，高溫性能較差，低溫性能好高溫性好，低溫性差資料來(lái)源：GGII，寧德時(shí)代官網(wǎng)， PACK 層面：CTP 與“刀片電池”技術(shù)極大提升電池整體的利用效率。寧德時(shí)代于2019 年發(fā)布 CTP（Cell to Pack）無(wú)模組方案，根據(jù)公司介紹，CTP 電池包相比傳統(tǒng)

13、電池包質(zhì)量能量密度提升 10%-15%，空間利用率提升 15%-20%，同時(shí)零部件數(shù)量將下降約 40%。比亞迪的“刀片”電池專利技術(shù)，可以使得普通電池包體積比能量密度從 251Wh/L提升至 332Wh/L，提升比例達(dá) 30%以上，同時(shí)我們預(yù)計(jì)綜合成本有望降低約 30%。圖 4：寧德時(shí)代 CTP 技術(shù)資料來(lái)源：寧德時(shí)代官網(wǎng)表 2：寧德時(shí)代 CTP 技術(shù)性能和成本指標(biāo)提升情況指標(biāo)提升性能指標(biāo)電芯容量50Ah 提升至 200Ah空間利用率提高 1520%能量密度電池包整體可達(dá) 200Wh/kg 以上成本指標(biāo)零部件數(shù)量減少 40%生產(chǎn)效率提高 50%資料來(lái)源：CATL 寧德時(shí)代新能源， 圖 5：傳統(tǒng)

14、磷酸鐵鋰電池與刀片電池長(zhǎng)度（mm）對(duì)比圖 6：比亞迪 LFP 刀片電池（左）與普通 LFP 電池（右）比較250020001280 1280905 905435208對(duì)比1 實(shí)例1 實(shí)例2 實(shí)例3 實(shí)例4 實(shí)例5 實(shí)例6 實(shí)例7普通刀片300025002000150010005000資料來(lái)源：國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局， 注：刀片電池的尺寸為寬度厚度=118mm13.5mm資料來(lái)源：國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局 為什么特斯拉有望采用寧德時(shí)代磷酸鐵鋰 CTP 電池？核心還是降本帶電量：當(dāng)前 Model 3 的底盤設(shè)計(jì)，可以完美容納磷酸鐵鋰 CTP 電池裝配標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版當(dāng)前在售的特斯拉 Model 3 車型主要有標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航

15、、長(zhǎng)續(xù)航兩個(gè)版本動(dòng)力電池，帶電量分別為 53（55）kWh、77（80）kWh。注：（1）根據(jù)不同來(lái)源的數(shù)據(jù)，帶電量有所不同，但這并不影響我們的結(jié)論（2）GGII 數(shù)據(jù) Model 3 帶電量為 52.9kWh表 3：特斯拉 Model 3 主要在售車型版本性能參數(shù)、價(jià)格對(duì)比Model 3后驅(qū)標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航增強(qiáng)后驅(qū)長(zhǎng)續(xù)航雙電機(jī)長(zhǎng)續(xù)航雙電機(jī)長(zhǎng)續(xù)航運(yùn)動(dòng)軸距2875mm B 級(jí)(接近 C 級(jí))整備質(zhì)量1.6-1.7 噸Model 3后驅(qū)標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航增強(qiáng)后驅(qū)長(zhǎng)續(xù)航雙電機(jī)長(zhǎng)續(xù)航雙電機(jī)長(zhǎng)續(xù)航運(yùn)動(dòng)座位5 座風(fēng)阻系數(shù)0.23電池容量53（55）KWh77（80）KWh中國(guó)工信部續(xù)航460km660km590km595k

16、m動(dòng)力(前+后)211KW147+188KW147+211KW驅(qū)動(dòng)后驅(qū)四驅(qū)百公里加速5.6S5.3S4.6S3.4S最高時(shí)速225km/h233km/h261km/h最大充電功率150KW自動(dòng)駕駛Autopilot到手價(jià)格(萬(wàn)元)30/35暫無(wú)5057資料來(lái)源：特斯拉官網(wǎng)，汽車之家， 特斯拉 Model 3 現(xiàn)由松下配套其美國(guó)工廠的電芯 cell，整個(gè)電池包體積為 188L：在裝填滿 4416 個(gè)（96 串46 并）圓柱電池的情況下，可以帶電約 77kWh；在裝填滿 3264 個(gè)（96 串34 并）圓柱電池的情況下，可以帶電約 53kWh。假設(shè)改用寧德時(shí)代磷酸鐵鋰 CTP 電池，并撐滿整個(gè) 1

17、88L 電池包體積（假定特斯拉對(duì)Model 3 底盤不做大幅度調(diào)整），正好把原來(lái)用于長(zhǎng)續(xù)航版 77kWh 的電池包，改成用于標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版約 53kWh 的電池包：假設(shè)：我們參照比亞迪“刀片電池”相關(guān)參數(shù)，假設(shè)寧德時(shí)代配套特斯拉 Model 3 的 LFP CTP 電池單體體積能量密度為 460Wh/L 假設(shè)受益于 CTP 技術(shù)的使用，體積成組效率為 60-70% 相應(yīng)可以得到對(duì)應(yīng)電池包體積能量密度為 280-320Wh/L。現(xiàn)有底盤上電池包體積 188L：Model 3 底盤上電池包可分為 4 條小電池包，其中中間 2 條比較長(zhǎng)的長(zhǎng)寬高是 185429290mm，左右外側(cè)兩條 2 條稍短的長(zhǎng)

18、寬高是 171529290mm。假設(shè)用 280-320Wh/L 體積能量密度的寧德時(shí)代磷酸鐵鋰 CTP 電池填滿現(xiàn)有 Model 3 的 188L 電池包，則對(duì)應(yīng)帶電量為 53-60kWh，恰好可以裝配好一輛“標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版”Model 3 所需的帶電量。表 4：特斯拉 Model 3 主要在售車型版本性能參數(shù)、價(jià)格對(duì)比新能源汽車行業(yè) LFP 電池2020.2.20長(zhǎng)續(xù)航電池標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版電池標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版電池(預(yù)計(jì))松下 Gigafactory（NCA）LG 化學(xué)南京（NCM811）松下 Gigafactory（NCA）LG 化學(xué)南京（NCM 811）寧德時(shí)代(預(yù)計(jì) LFP CTP)封裝類型

19、圓柱方形電芯單體電芯 cell 電壓3.65V3.65V3.2V電芯 cell 單體電流4.8Ah4.6Ah4.8Ah4.6Ah85-170Ah電芯 cell 單體帶電量17.5Wh16.8Wh17.5Wh16.8Wh275-550Wh單體體積0.024245L0.60-1.20L單體質(zhì)量70g1.6-3.1kg電芯 cell 體積能量密度722Wh/L693Wh/L722Wh/L693Wh/L460Wh/L電芯 cell 質(zhì)量能量密度250Wh/kg240Wh/kg250Wh/kg240Wh/kg170Wh/kgPACK后電池包電芯 cell 個(gè)數(shù)4416 個(gè)（96 串46 并）3264 個(gè)

20、（96 串34 并）預(yù)計(jì) 100-200 個(gè)電池包 PACK 體積能量密度414Wh/L397Wh/L280-320Wh/L電池包 PACK 質(zhì)量能量密度162Wh/kg156Wh/kg153Wh/kg145Wh/kg145Wh/kg體積成組效率57%60-70%質(zhì)量成組效率65%60%85%體積188L（2 條 185429290mm、2 條171529290mm）188L（電池不放滿）188L（假設(shè)不作底盤大修改）質(zhì)量478kg350kg365-415kg帶電量約 77kWh(80kWh)約 74kWh約 53kWh(55kWh)約 51kWh53-60kWh成本價(jià)格電芯 cell 成本假

21、設(shè) 0.55 元/Wh假設(shè) 0.50 元/Wh毛利率15-20%15-20%特斯拉電芯 cell 采購(gòu)價(jià)0.66 元/Wh（90-100$/kWh）假設(shè) 0.60 元/Wh（85$/kWh）特斯拉電池 PACK 環(huán)節(jié)自制假設(shè) 0.15 元/Wh假設(shè) 0.10 元/Wh特斯拉電池 PACK 成本0.80 元/Wh0.70 元/Wh特斯拉電池成本6.2 萬(wàn)元6.0 萬(wàn)元4.2 萬(wàn)元4.1 萬(wàn)元3.7 萬(wàn)元按同等電量計(jì)算資料來(lái)源：特斯拉官網(wǎng)，國(guó)家專利局，寧德時(shí)代官網(wǎng)，GGII，EV database，工信部， 估算注：（1）松下、LG 化學(xué)電池性能參數(shù)為 基于工細(xì)部網(wǎng)站披露數(shù)據(jù)估算，可能與實(shí)際值存在

22、一定差異（2）電池企業(yè)毛利率為假設(shè)值，可能與實(shí)際存在一定差異寧德時(shí)代磷酸鐵鋰 CTP 電池參數(shù)基于對(duì)比類似技術(shù)路線的比亞迪“刀片電池”專利，并做了相應(yīng)調(diào)整分析得出，并給定估算范圍圖 7：特斯拉 Model 3 底盤上電池包總體積為 188L，可分為 4 條小電池包Model 3 電池包體積：中間 2 條長(zhǎng)的：185429290mm外側(cè) 2 條短的：171529290mm計(jì)算得到共 188L資料來(lái)源：EVTV， 計(jì)算續(xù)航：樂(lè)觀情景下，搭載寧德時(shí)代磷酸鐵鋰 CTP 電池的 Model 3 可以完全保持 450km 續(xù)航?？紤]到熱管理等切換，預(yù)計(jì)實(shí)際也可在 400km 以上最樂(lè)觀的情況下，磷酸鐵鋰

23、CTP 電池 Model 3 可以保持與當(dāng)前松下、LG 化學(xué)配套電芯的 450km 續(xù)航水平。假設(shè)技術(shù)路線切換，原先使用 NCA/NCM811 圓柱電芯的 53kWh 的電池包，在改為磷酸鐵鋰 CTP 后，重量將由 350kg 提高到 365-415kg（增加 15-65kg）。而這一部分增重對(duì)續(xù)航的影響預(yù)計(jì)10km，可以忽略。同時(shí)，由于磷酸鐵鋰 LFP 電池有望實(shí)現(xiàn)在 188L 空間內(nèi)填充高達(dá) 60kWh 電池（超過(guò)目前 53kWh），因此也有望對(duì)沖這一影響。進(jìn)一步，如果特斯拉繼續(xù)主動(dòng)通過(guò)削減續(xù)航降本，也有可能推出 405/360km 續(xù)航的更低配車型。此外，如果考慮熱管理技術(shù)切換等負(fù)面因素

24、，實(shí)際續(xù)航水平略有降低，但預(yù)計(jì)影響有 限。因?yàn)閺?NCA/NCM811 圓柱電池切換到磷酸鐵鋰 CTP 方形電池，原先特斯拉領(lǐng)先的熱 管理等技術(shù)水平可能將略有下降，進(jìn)而可能略影響電池性能發(fā)揮（表現(xiàn)在百公里電耗增加）。參考同樣搭載類似技術(shù)路線磷酸鐵鋰 CTP 電池的比亞迪“漢”，百公里電耗為14.1kWh，高于 Model 3 的 12.5kWh。原因一方面是“漢”的質(zhì)量 2020kg 比 Model 3 的1600-1700kg 更大，行駛阻力要大一些；另一方面可能是特斯拉優(yōu)勢(shì)的圓柱電池 BMS 技術(shù)可能相比磷酸鐵鋰 LFP 電池?zé)峁芾韺?duì)電池性能的發(fā)揮更優(yōu)一些。即便在最悲觀情境下，如果 Mod

25、el 3 搭載磷酸鐵鋰 CTP 電池導(dǎo)致百公里電耗增至 14.1kWh，那么對(duì)于續(xù)航至少 53kWh 帶電量14.1kWh 百公里電耗=380km。因此我們預(yù)計(jì)屆時(shí)實(shí)際續(xù)航極大概率仍在 400km 以上。表 5：國(guó)產(chǎn)特斯拉 Model 3、比亞迪“漢”車型工信部公示信息2019 年 10 月公布，工信部 325 批：2020 年 2 月公布，工信部 329 批：比亞迪汽車工業(yè)有限公司比亞迪牌 BYD7009BEV1 純電動(dòng)轎車特斯拉（上海）有限公司 特斯拉牌特斯拉（上海）有限公司TSL7000BEVAR0 純電動(dòng)轎車特斯拉牌TSL7000BEVBR0車輛基本信息ID：NC486921ID：NC

26、486907ID：NC496627外廊尺寸長(zhǎng)(mm)：4694469446944980外廊尺寸寬(mm)：1850185018501910外廊尺寸高(mm)：1443144314431495總質(zhì)量（kg）2017201721842395整備質(zhì)量（kg）1614161417452020最高車速(km/h):22522522518530 分鐘最高車速（km/h）180180140續(xù)航里程（km，工況法）445455605電池系統(tǒng)能量密度(Wh/kg):145153140工況條件下百公里耗電量(Y) (kWh/100km):12.412.514.1儲(chǔ)能裝置種類三元鋰電子電池三元鋰電子電池磷酸鐵鋰蓄電

27、池驅(qū)動(dòng)電機(jī)類型永磁同步電機(jī)永磁同步電機(jī)永磁同步電機(jī)驅(qū)動(dòng)電機(jī)峰值功率/轉(zhuǎn)速/轉(zhuǎn)矩（kW/r/min/N.m）:202/5000/404202/5000/404163/15500/330我們預(yù)計(jì)松下配套 NCA 電池LG 化學(xué)配套NCM811 電池后驅(qū)長(zhǎng)續(xù)航版 Model 3比亞迪“漢”資料來(lái)源：工信部， 成本：標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航增強(qiáng)版的 53kWh 電池，特斯拉成本預(yù)計(jì)下降約 5000 元電芯 cell 環(huán)節(jié)，特斯拉采購(gòu)價(jià)有望從 0.66 元/Wh 降至 0.60 元/Wh。特斯拉采購(gòu)松下、LG 化學(xué)電池價(jià)格預(yù)計(jì)在 90-100$/kWh（對(duì)應(yīng) 0.63-0.70 元/Wh），我們假設(shè)松下、LG 化學(xué)供特

28、斯拉電芯 cell 毛利率為 15-20%，略低于向其它客戶銷售的利潤(rùn)率水平。圖 8：特斯拉采購(gòu)電池包單位成本估算（從圓柱三元，切換到磷酸鐵鋰 CTP）1.00.90.80.70.60.50.4元/Wh共 0.80 元/Wh0.150.11(毛利率15-20 ) 成本降 10-15%共 0.70 元/Wh0.100.10(毛利率15-20 )PACK環(huán)節(jié)成本電池廠毛利0.30.20.10.00.55圓柱三元電池(松下、LG化學(xué))0.50磷酸鐵鋰CTP電池(寧德時(shí)代)電芯cell成本資料來(lái)源：特斯拉財(cái)報(bào)，LG 化學(xué)財(cái)報(bào)，寧德時(shí)代財(cái)報(bào)， 測(cè)算 注：電池企業(yè)成本、毛利率、PACK 環(huán)節(jié)成本均為估計(jì)值

29、，可能與實(shí)際存在差異PACK 環(huán)節(jié)，假設(shè)成本從0.15 元/Wh降至0.10 元/Wh。當(dāng)前特斯拉圓柱三元電池PACK為自制，后續(xù)切換采購(gòu)寧德時(shí)代磷酸鐵鋰 CTP 的 PACK 生產(chǎn)方（特斯拉自身或采購(gòu)寧德時(shí)代）暫時(shí)不明。但由于（1）圓柱電池 PACK 環(huán)節(jié)本身比方形電池復(fù)雜，（2）大電芯單體帶來(lái) CTP 方形電池比傳統(tǒng)方形電池連接件等減少，因而成本進(jìn)一步下降。特斯拉“標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版”電池包成本預(yù)計(jì)下降 0.5 萬(wàn)元?；趯?duì)電池采購(gòu)價(jià)格的假設(shè)，對(duì)“標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版”55kWh 帶電量的電池包，由于單位價(jià)格從 0.80 元/Wh 降至 0.70元/Wh（降低 0.10 元/Wh），預(yù)計(jì)可帶來(lái)電池包

30、成本下降約 5000 元。圖 9：特斯拉采購(gòu)電池包總成本估算（從圓柱三元，切換到磷酸鐵鋰CTP）萬(wàn)元/個(gè)電池包76.2萬(wàn)元77kWh6543210 成本降 0.5 萬(wàn)元萬(wàn)元53kWh3.7萬(wàn)元53kWh長(zhǎng)續(xù)航電池(松下、LG化學(xué)圓柱三元)標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版電池(松下、LG化學(xué)圓柱三元)標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版電池(寧德時(shí)代LFP CTP)資料來(lái)源：特斯拉財(cái)報(bào)，LG 化學(xué)財(cái)報(bào)，寧德時(shí)代財(cái)報(bào)， 測(cè)算注：電池成本均為估計(jì)值，可能與實(shí)際存在差異如果特斯拉進(jìn)一步通過(guò)削減磷酸鐵鋰 CTP 電池包電量（削減續(xù)航）來(lái)降本，那么在上面降本 0.5 萬(wàn)元的基礎(chǔ)上，成本還有進(jìn)一步大幅下降空間。每進(jìn)一步削減 10%的續(xù)航（續(xù)航縮短

31、 45km），可以額外帶來(lái) 0.4-0.5 萬(wàn)元成本下降。相應(yīng)的在 450km（保持續(xù)航不變）/405km（縮短 10%續(xù)航）/360km（縮短 20%續(xù)航）的情況下，特斯拉全電池包可分別降本 0.5/0.9/1.3 萬(wàn)元。表 6：我們對(duì) Model 3 從圓柱三元電池切換至磷酸鐵鋰 CTP 電池，對(duì)續(xù)航、成本的影響分析當(dāng)前 Model 3標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航升級(jí)版情景一存在空間：縮短續(xù)航，降低電量，以進(jìn)一步降本情景二情景三Model 3 續(xù)航450km450km405km(續(xù)航-10%)360km(續(xù)航-20%)百公里電耗 12.5kWh/100km，由于帶電量變動(dòng)小，因此預(yù)計(jì)電耗變化不大帶電量53kW

32、h53kWh48kWh(帶電量-10%)43kWh(帶電量-20%)電池包路線NCA/NCM811磷酸鐵鋰 CTP供應(yīng)商松下/LG 化學(xué)寧德時(shí)代電池包單位成本0.80 元/Wh0.70 元/Wh電池包成本4.2 萬(wàn)元3.7 萬(wàn)元(降本 0.5 萬(wàn)元)3.3 萬(wàn)元(降本 0.9 萬(wàn)元)2.9 萬(wàn)元(降本 1.3 萬(wàn)元)資料來(lái)源：工信部， 估算 未來(lái)趨勢(shì)怎么看？LFP 未來(lái)兩年有“回潮”，但長(zhǎng)期仍看NCM/NCA 高鎳三元短期看，LFP 電池及材料邊際增長(zhǎng)，未來(lái)也會(huì)在低成本電池存在一定的需求。短期成本比較看，磷酸鐵鋰 CTP 相對(duì)三元電池有優(yōu)勢(shì)，但長(zhǎng)期伴隨三元電池下降，三元電池成本有望在 2025

33、 年以后接近甚至低于磷酸鐵鋰 CTP 電池包成本。元/Wh整體約0.80估計(jì)0.53-0.580.55-0.60圖 10：寧德時(shí)代三元電池（2019、2025E）、磷酸鐵鋰電池包成本比較 1.00.90.80.70.60.50.40.30.20.10.02019年寧德時(shí)代三元電池PACK平均成本磷酸鐵鋰CTP PACK成本2025年展望三元電池成本資料來(lái)源：寧德時(shí)代官方微信公眾號(hào)，國(guó)家專利局， 估算注：上述能量密度值為估計(jì)值，可能與實(shí)際值存在差異中長(zhǎng)期看，高能量密度（300Wh/kg 以上）的高鎳（包括無(wú)鈷三元材料）體系，依舊是趨勢(shì)。在 CTP 成電池包形式的 LFP 性能已經(jīng)相對(duì)接近利用的極

34、限，而三元可以通過(guò)高鎳化長(zhǎng)期繼續(xù)降本。因此長(zhǎng)期看，長(zhǎng)續(xù)航、高能量密度仍然是發(fā)展方向：NCM90505、NCA的能量密度遠(yuǎn)超 LFP。圖 11：寧德時(shí)代三元電池、磷酸鐵鋰電芯 cell 能量密度比較寧德時(shí)代三元電池電芯cell理想質(zhì)量能量密度(預(yù)計(jì)提升路徑)Wh/kg400350300250215200150100500240 磷酸鐵鋰CTP電芯cell能量密度(預(yù)計(jì))300310-320330-340265280170340-3503602017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E資料來(lái)源：寧德時(shí)代官方微信公眾號(hào)， 估算注：上述能量密度值為估計(jì)值，可能與

35、實(shí)際值存在差異 附錄：寧德時(shí)代 CTP 電池包組裝、散熱方式組裝方面寧德時(shí)代 CTP 電池采用大容量電芯以減少殼體占比，電芯殼體中填入導(dǎo)熱膠提高電芯散熱性能；側(cè)壁和殼體裝有壓力/溫度傳感器，檢測(cè)電芯外形/溫度變化，避免電芯發(fā)生形變/熱失控等事故。電芯和 BMS 之間可以通過(guò)（1）用導(dǎo)電螺栓栓接兩者導(dǎo)電彈片；（2）彈性抵接；（3）公母對(duì)接導(dǎo)電連接器三種方式連接。圖 12：寧德時(shí)代 CTP 電池電芯結(jié)構(gòu)圖圖 13： 寧德時(shí)代 CTP 電池 BMS 與電芯連接方式示意圖資料來(lái)源：汽車人參考，公司專利申請(qǐng)書， 資料來(lái)源：汽車人參考，公司專利申請(qǐng)書， 利用固定結(jié)構(gòu)將電芯和 BMS 固定在電池包殼體中，將

36、導(dǎo)熱膠填充入 BMS 殼體內(nèi)以及電芯之間縫隙，起到散熱和減震作用。利用套筒將單獨(dú)的電池模組進(jìn)行連接，從而組成 CTP 電池包，隨后通過(guò)安裝梁將電池包固定在整車內(nèi)。整體上看電芯組裝十分緊密。圖 14：寧德時(shí)代 CTP 電池包結(jié)構(gòu)圖圖 15：寧德時(shí)代 CTP 電池模組連接方式示意圖資料來(lái)源：汽車人參考，公司專利申請(qǐng)書， 資料來(lái)源：鋰電派，公司專利申請(qǐng)書， 散熱方面目前特斯拉電池散熱主要通過(guò)冷卻管實(shí)現(xiàn)。電池模組中冷卻管圍繞單體電芯，實(shí)現(xiàn)至少一側(cè)的接觸，冷卻管中通有 50%水、50%乙二醇混合成的冷卻液，冷卻液不斷循環(huán)實(shí)現(xiàn)電池散熱。而寧德時(shí)代 CTP 則通過(guò)散熱板、殼外風(fēng)機(jī)散熱，同樣可以達(dá)到較好的電池

37、散熱效果。圖 16：特斯拉電動(dòng)汽車電池冷卻結(jié)構(gòu)圖圖 17：寧德時(shí)代 CTP 電池電芯裝配及散熱結(jié)構(gòu)示意圖資料來(lái)源：CleanTechnica，特斯拉專利申請(qǐng)書， 資料來(lái)源：汽車人參考，公司專利申請(qǐng)書， 比亞迪“刀片電池”專利中的重要技術(shù)參數(shù)（寧德時(shí)代 CTP 電池可參考）比亞迪刀片電池將平均體積能量密度 450Wh/L 的磷酸鐵鋰電池單體，在“大單體”的高轉(zhuǎn)換效率 57-74%之下，轉(zhuǎn)換為約 250-330Wh/L 的磷酸鐵鋰 CTP 電池包。并且單體越大，轉(zhuǎn)換效率越高，所得到的 CTP 電池包體積能量密度越高。表 7：比亞迪動(dòng)力電池包及電動(dòng)車實(shí)用新型專利技術(shù)對(duì)比例 1實(shí)施例 1實(shí)施例 2實(shí)施

38、例 3對(duì)比例 2實(shí)施例 4實(shí)施例 5對(duì)比例 3實(shí)施例 6實(shí)施例 7單體尺寸：長(zhǎng)寬高(mm)208*118*13.5435*118*13.5905*118*13.5905*118*13.5208*118*13.51280*118*13.51280*118*13.5208*118*13.52000*118*13.52500*118*13.5數(shù)量352176889250090937529494單體容量(Ah)47.59520220247.528628647.5448561單體電量(Wh)152304646.4646.4152915.2915.215214341795單體體枳(L)0.3310.693

39、1.4421.4420.3312.0392.0390.33134單體 VED(Wh/L)459439448448459449449459450451車身在單體延伸方向的尺寸1880188018801880195019501950470047005200電池包電量(Wh)53504535045688359469760008236885114114304134758168749電池包總體稅(L)213213213213310310310414414508電池包能量密度 (Wh/L)251252268280245266275276326332單體電池體積之和占電池包的體積(%)55%57%60%62

40、%53%59%61%60%72%74%單體長(zhǎng)度/車身單體延伸方向的尺寸44%46%48%48%43%66%66%35%43%48%資料來(lái)源：國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局， 風(fēng)險(xiǎn)因素動(dòng)力電池技術(shù)路線變化；中國(guó)國(guó)產(chǎn)特斯拉 Model 3 銷量低于預(yù)期；特斯拉重大安全事故風(fēng)險(xiǎn)。 投資建議特斯拉與寧德時(shí)代對(duì)無(wú)鈷電池的談判，實(shí)際底層是特斯拉對(duì)動(dòng)力電池以及電動(dòng)車降本的需求，希望進(jìn)一步推動(dòng)電動(dòng)車普及，加速汽車產(chǎn)業(yè)乃至能源行業(yè)的變革。建議關(guān)注兩條主線：1）特斯拉效應(yīng)帶動(dòng)低成本的磷酸鐵鋰邊際需求有望提升，利好磷酸鐵鋰電池及材料相關(guān)企業(yè)，如寧德時(shí)代、比亞迪(A+H)、鵬輝能源、國(guó)軒高科、億緯鋰能、德方納米（LFP材料的龍頭）。

41、2）電動(dòng)車有望加速普及，中國(guó)鋰電行業(yè)各環(huán)節(jié)龍頭具備全球競(jìng)爭(zhēng)力，有望受益全球電動(dòng)車放量，尤其是特斯拉供應(yīng)鏈的相關(guān)投資機(jī)會(huì)更加明確：寧德時(shí)代（電池），恩捷股份（隔膜）、璞泰來(lái)（負(fù)極）、新宙邦（電解液），天賜材料（電解液），三花智控（熱管理）、銀輪股份（熱管理），建議關(guān)注科達(dá)利（殼體）等。表 8：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)收盤價(jià)EPS（元）PE簡(jiǎn)稱（元）20182019E2020E20182019E2020E評(píng)級(jí)寧德時(shí)代153.201.532.042.671007558買入比亞迪（A）61.911.020.610.716110187買入比亞迪（H）48.101.020.610.71477967買入鵬輝能源31.850.940.751.60344320買入國(guó)軒高科25.960.510.640.75514135買入億緯鋰能78.840.591.812.301344434買入德方納米196.472.573.935.84765034三花智控21.510.470.510.59464236買入璞泰來(lái)99.811.371.762.37735742買入恩捷股份62.130.641.061.41975944星源材質(zhì)39.230.961.101.42413628新宙邦37.610.841.001.18453832買入先導(dǎo)智能47.700.841.161.43574133