科技行業(yè)主題研究：從達(dá)沃斯看行業(yè)大趨勢(shì)量子計(jì)算、數(shù)字稅、科技向善、數(shù)字貨幣

1、量子計(jì)算能顛覆現(xiàn)有互聯(lián)網(wǎng)嗎？2019 年 10 月，Google 宣布使用 53 位 Sycamore 量子計(jì)算機(jī)實(shí)現(xiàn)“量子優(yōu)越性”（quantum supremacy），量子計(jì)算機(jī)距離商業(yè)化應(yīng)用更進(jìn)一步，量子計(jì)算也更多受到關(guān)注。在本屆達(dá)沃斯論壇開(kāi)設(shè)的 Quantum potential 專題上，嘉賓 University of Texas at Austin 計(jì)算機(jī)教授 Aaronson 和 PsiQ 創(chuàng)始人 OBrien 共同探討了量子計(jì)算相關(guān)話題。量子計(jì)算機(jī)不同于經(jīng)典計(jì)算機(jī)，是一種基于量子力學(xué)原理構(gòu)建的全新架構(gòu)計(jì)算機(jī)。量子態(tài)疊加原理使得量子計(jì)算機(jī)每個(gè)量子比特（qubit）能夠同時(shí)表示二進(jìn)

2、制中的 0 和 1，從而相較經(jīng)典計(jì)算機(jī)算力發(fā)生爆發(fā)式增長(zhǎng)，形成“量子優(yōu)越性”。在解決實(shí)際問(wèn)題的過(guò)程中， CPU 采用“串行”計(jì)算，即將一個(gè)問(wèn)題的若干部分按照順序依次進(jìn)行運(yùn)算；GPU 采用“并行”計(jì)算，即將一個(gè)問(wèn)題拆成若干個(gè)小問(wèn)題后，同時(shí)對(duì)每個(gè)小問(wèn)題的一部分進(jìn)行運(yùn)算； QPU 則利用量子疊加性快速遍歷問(wèn)題的各種可能性并找到正確答案。形象地說(shuō)，CPU 算力隨比特?cái)?shù) n 的增長(zhǎng)呈線性 n 增長(zhǎng)，GPU 算力隨比特?cái)?shù) n 的增長(zhǎng)呈平方次 nn 增長(zhǎng)，QPU算力隨比特?cái)?shù) n 的增長(zhǎng)呈冪指數(shù) 2n 增長(zhǎng)。計(jì)算機(jī)0110010101001 CPU GPU QPU DramCacheDramALUALUALU

3、ALUControl采用電子、光子等體系同時(shí)表示1、0狀態(tài)10量子計(jì)算機(jī)采用高、低電平分別表示1、0狀態(tài)01經(jīng)典計(jì)算機(jī)利用量子態(tài)疊加原理實(shí)現(xiàn)更高效并行計(jì)算采用并行方式將大問(wèn)題拆成小問(wèn)題計(jì)算采用串行方式對(duì)問(wèn)題依次進(jìn)行計(jì)算圖表 1: CPU、GPU、QPU 概念及原理對(duì)比資料來(lái)源：中金公司研究部根據(jù)公開(kāi)資料整理圖表 2: CPU、GPU、QPU 計(jì)算效率對(duì)比針對(duì) CPU 算法時(shí)間復(fù)雜度為 O(N2)的問(wèn)題CPUGPUQPUO(N2)O(N)O(1)運(yùn)行時(shí)間 T問(wèn)題規(guī)模N資料來(lái)源：中金公司研究部根據(jù)公開(kāi)資料整理注：1）本圖僅作概念性說(shuō)明“量子優(yōu)越性”，解決問(wèn)題的時(shí)間復(fù)雜度與具體算法相關(guān)；2）假設(shè)針對(duì)

4、某一特定問(wèn)題， CPU、GPU、QPU 都能夠解決，基于 CPU 開(kāi)發(fā)的經(jīng)典算法時(shí)間復(fù)雜度為 O(N2)，經(jīng)過(guò) GPU 并行計(jì)算優(yōu)化后經(jīng)典算法時(shí)間復(fù)雜度降為 O(N)，基于 QPU 開(kāi)發(fā)的量子算法利用量子疊加態(tài)原理時(shí)間復(fù)雜度為 O(1)；3）GPU 實(shí)際運(yùn)行過(guò)程中由 CPU向 GPU 傳輸數(shù)據(jù)等操作需要消耗一定時(shí)間，QPU 實(shí)際運(yùn)行過(guò)程中為獲得運(yùn)行結(jié)果的概率分布所做的多次觀測(cè)也需要消耗一定時(shí)間，因此在問(wèn)題規(guī)模較小時(shí) CPU 在實(shí)際運(yùn)行過(guò)程中依然效率最高，但是隨著問(wèn)題規(guī)模的增大，最終運(yùn)行時(shí)間呈 CPUGPUQPU目前，用于分解質(zhì)因數(shù)的 Shor 量子算法、用于無(wú)序數(shù)據(jù)庫(kù)搜索的 Grover 量子

5、算法均已在理論上被證明算法復(fù)雜度優(yōu)于經(jīng)典算法。同時(shí)，科學(xué)家正在研究機(jī)器學(xué)習(xí)算法所對(duì)應(yīng)的量子計(jì)算解決方案。隨著量子比特?cái)?shù)量的增加、量子計(jì)算機(jī)相干時(shí)長(zhǎng)的提升、量子算法數(shù)量的豐富，量子計(jì)算將逐步成熟，并有望在以下三個(gè)場(chǎng)景最先落地：1）模擬量子現(xiàn)象本身，1980 年代物理學(xué)家理查德費(fèi)恩曼就曾提出使用量子來(lái)模擬量子本身的設(shè)想，這將為蛋白質(zhì)結(jié)構(gòu)模擬、藥物研發(fā)、新型材料研究、新型半導(dǎo)體開(kāi)發(fā)等提供有力工具；2）破解加密密碼，RSA等現(xiàn)有主流加密算法基于大數(shù)質(zhì)因數(shù)分解等復(fù)雜數(shù)學(xué)難題，1994 年開(kāi)發(fā)的 Shor 量子算法已經(jīng)在理論上被證明具有加速破解此類密碼的能力，這也可能對(duì)現(xiàn)有互聯(lián)網(wǎng)底層架構(gòu)產(chǎn)生挑戰(zhàn)；3）AI

6、、大數(shù)據(jù)等領(lǐng)域，量子計(jì)算機(jī)能夠被用于解決最優(yōu)路徑等機(jī)器學(xué)習(xí)問(wèn)題。圖表 3: 量子計(jì)算機(jī)資料來(lái)源：Rigetti量子計(jì)算蘊(yùn)含巨大商業(yè)價(jià)值，科技巨頭已紛紛關(guān)注該賽道。目前，美國(guó)公司在量子計(jì)算領(lǐng)域布局遙遙領(lǐng)先，中國(guó)公司也有一定布局。根據(jù) incoPat 的統(tǒng)計(jì)，截至 2019 年 9 月 30日，全球量子計(jì)算 top20 企業(yè)中美國(guó)企業(yè)發(fā)明專利數(shù)占比接近 50%，遠(yuǎn)超第二名日本 15%。中國(guó)企業(yè)本源量子在該榜單中上榜并位列第 12 名。圖表 4: 全球量子計(jì)算技術(shù)發(fā)明專利 top20排名公司名稱國(guó)家發(fā)明專利數(shù)排名公司名稱國(guó)家發(fā)明專利數(shù)1D-Wave加拿大325111QBit加拿大412IBM美國(guó)23

7、512本源量子中國(guó)363Microsoft美國(guó)21213NTT日本354Intel美國(guó)19914Wave Computing美國(guó)335Google美國(guó)17715Isis Innovation英國(guó)296Northrop Grumman美國(guó)11416NEC日本277Toshiba日本7517Samsung韓國(guó)258HP美國(guó)5318Qualcomm美國(guó)249NSI澳大利亞5319Element Six英國(guó)2410Rigetti美國(guó)4220Synopsys美國(guó)23資料來(lái)源：incoPat，中金公司研究部注：統(tǒng)計(jì)截至 2019 年 9 月 30 日中短期內(nèi)，量子計(jì)算機(jī)小型化仍較為困難，通過(guò)量子云服務(wù)提供

8、算力是量子計(jì)算最有可能的產(chǎn)業(yè)鏈形態(tài)：圖表 5: 量子計(jì)算產(chǎn)業(yè)鏈科研機(jī)構(gòu)零部件廠商量子計(jì)算機(jī)量子云服務(wù)政府機(jī)構(gòu)谷歌（GOOG.O）IBM（IBM.N）Intel（INTC.O） IonQ（未上市） Regetti（未上市） 本源量子（未上市）量旋科技（未上市）亞馬遜（AMZN.O）谷歌（GOOG.O） IBM（ IBM.N ）微軟（MSFT.O）阿里巴巴（BABA.N）公司企業(yè)資料來(lái)源：中金公司研究部根據(jù)公開(kāi)資料整理量子計(jì)算機(jī)廠商：美國(guó)谷歌、IBM 等科技巨頭以及 IonQ 等初創(chuàng)公司均已推出幾十位量子比特的量子計(jì)算機(jī)。2018 年 3 月，谷歌推出 72 位量子比特超導(dǎo)量子計(jì)算芯片 Brist

9、lecone。2019 年 9 月，IBM 推出 53 位量子比特超導(dǎo)量子計(jì)算機(jī) Q Network。2018年 12 月，IonQ 推出 79 位離子阱超導(dǎo)量子計(jì)算機(jī)。中國(guó)本源量子、量旋科技等初創(chuàng)公司量子計(jì)算機(jī)也已處于起步階段。本源量子已經(jīng)推出量子測(cè)控一體機(jī)、Semi-2Q 2位量子比特半導(dǎo)體量子芯片、Spcd-6Q 6 位量子比特超導(dǎo)量子芯片等產(chǎn)品。量旋科技已經(jīng)推出主要用于演示的 2 量子比特 NMR 量子計(jì)算機(jī)。圖表 6: 谷歌 Bristlecone 量子計(jì)算芯片圖表 7: IBM Q Network 量子計(jì)算機(jī)資料來(lái)源：谷歌資料來(lái)源：IBM量子云服務(wù)廠商：IBM、微軟、亞馬遜、谷歌、

10、阿里巴巴等全球云計(jì)算巨頭紛紛布局量子云服務(wù)。2017 年，IBM Q Experience 正式上線運(yùn)行，IBM 成為全球第一個(gè)推出量子云服務(wù)的公司。隨后，阿里巴巴、谷歌、微軟、亞馬遜相繼于 2017-2019 年在自己原有的云服務(wù)平臺(tái)上加入量子云服務(wù)功能。圖表 8: 亞馬遜 AWS Braket 量子云服務(wù)圖表 9: 微軟 Azure Quantum 量子云服務(wù) 資料來(lái)源：亞馬遜資料來(lái)源：微軟量子計(jì)算上下游：部分政府、相關(guān)企業(yè)已經(jīng)推出相關(guān)計(jì)劃，旨在抓住量子計(jì)算機(jī)會(huì)。美國(guó)已于 2018 年 12 月通過(guò)國(guó)家量子計(jì)劃法案（National Quantum Initiative Act），旨在推動(dòng)

11、美國(guó)量子計(jì)算相關(guān)生態(tài)協(xié)調(diào)發(fā)展，AT&T、波音、花旗等公司均已加入量子經(jīng)濟(jì)發(fā)展聯(lián)盟（QEDC）。大眾汽車已經(jīng)和谷歌達(dá)成量子計(jì)算方面合作，基于量子計(jì)算平臺(tái)開(kāi)發(fā)新的模擬和算法模型進(jìn)一步優(yōu)未來(lái)交通流量。臺(tái)積電也已和學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)開(kāi)展量子計(jì)算相關(guān)合作，并著手適用于量子計(jì)算機(jī)的新型材料研發(fā)。今年“數(shù)字稅”能正式落地嗎？2019 年 7 月 11 日法國(guó)通過(guò)數(shù)字服務(wù)稅法案，擬對(duì)全球范圍內(nèi)年收入在 7.5 億歐元以上且其中至少有 2500 萬(wàn)歐元來(lái)自于法國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)公司征收數(shù)字服務(wù)稅，稅基為特定銷售收入，稅率為 3%，追溯自 2019 年 1 月 1 日起執(zhí)行?；诖烁唛T檻，法國(guó)數(shù)字服務(wù)稅的主要征稅對(duì)象只會(huì)覆蓋約 3

12、0 家大型互聯(lián)網(wǎng)公司，其中多數(shù)是谷歌、Facebook、亞馬遜、蘋果等美國(guó)公司。法國(guó)政府預(yù)計(jì)此新稅種將會(huì)在 2019 年新增 4-5 億歐元的稅收收入。法案通過(guò)前一日，美國(guó)貿(mào)易代表辦公室對(duì)法國(guó)數(shù)字稅發(fā)起了 301 調(diào)查，并于當(dāng)?shù)貢r(shí)間 2019年 12 月 2 日提出或?qū)?duì)價(jià)值約 24 億美元的法國(guó)進(jìn)口商品征收最高 100%的關(guān)稅。圖表 10：跨國(guó)科技巨頭的避稅手段產(chǎn)生收入 轉(zhuǎn)移定價(jià)一般企業(yè)實(shí)際稅率是科技巨頭的2.5倍SPV運(yùn)用會(huì)計(jì)工具將收入錄入在低稅率國(guó)家資料來(lái)源：大西洋理事會(huì)，中金公司研究部 數(shù)字平臺(tái)在法國(guó)收入 適用稅率基于用戶數(shù)據(jù)提供靶向廣告服務(wù)預(yù)計(jì)稅收收入用戶跨境交易與服務(wù)為用戶和廣告主

13、提供服務(wù)圖表 11：法國(guó)數(shù)字稅法案示意圖資料來(lái)源：大西洋理事會(huì)，中金公司研究部此次達(dá)沃斯論壇期間，我們看到圍繞數(shù)字稅話題的主要進(jìn)展如下：法美圍繞數(shù)字稅的爭(zhēng)端在達(dá)沃斯論壇期間有所緩解。法國(guó)財(cái)政部長(zhǎng) Bruno Le Maire與美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng) Steven Mnuchin 于達(dá)沃斯論壇的間隙進(jìn)行會(huì)談，最終美國(guó)決定其貿(mào)易代表將暫停對(duì) 24 億美元法國(guó)產(chǎn)品的關(guān)稅計(jì)劃；法國(guó)同意暫停征收數(shù)字稅。法國(guó)財(cái)政部長(zhǎng) Bruno Le Maire 在論壇上表示，很多互聯(lián)網(wǎng)巨頭因在境外沒(méi)有實(shí)體或是借助稅收籌劃手段而免于向用戶所在國(guó)家征稅。對(duì)此法國(guó)態(tài)度明確，將在 2020年開(kāi)始征稅數(shù)字服務(wù)稅，并希望能讓公眾認(rèn)識(shí)到數(shù)字稅

14、是國(guó)際稅收體系中的漏洞。法國(guó)此次暫緩數(shù)字稅征收的決定，主要是為了留足時(shí)間達(dá)成國(guó)際性的解決方案。OECD 秘書長(zhǎng) Angel Gurria 在論壇中強(qiáng)調(diào)了綜合、透明的國(guó)際化準(zhǔn)則的重要性，否則會(huì)出現(xiàn)更多的單邊主義行為，導(dǎo)致稅收體系進(jìn)一步混亂。因此 OECD 將聯(lián)合 137 個(gè)國(guó)家，致力于在 2020 年 7 月之前建立可廣泛適用的數(shù)字稅收框架。數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代下，數(shù)字稅的國(guó)際解決方案尋求并不是一個(gè)新鮮的話題，應(yīng)對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)稅收挑戰(zhàn)已成為 OECD/G20 稅基侵蝕（BEPS）和利潤(rùn)轉(zhuǎn)移行動(dòng)計(jì)劃的首要任務(wù)。OECD 在 2019年 5 月發(fā)布了形成應(yīng)對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)稅收挑戰(zhàn)共識(shí)性解決方案的工作計(jì)劃，并在其中納入

15、了英國(guó)對(duì)征稅權(quán)劃分規(guī)則提出的“用戶參與”提案，認(rèn)為數(shù)字化企業(yè)通過(guò)用戶參與及貢獻(xiàn)的數(shù)據(jù)及內(nèi)容創(chuàng)造了價(jià)值，但該部分價(jià)值在現(xiàn)有的國(guó)際稅收體系下，并沒(méi)有向用戶所在國(guó)進(jìn)行分配，應(yīng)修改有關(guān)規(guī)則，使得用戶所在國(guó)對(duì)“用戶參與”創(chuàng)造的價(jià)值征稅。單邊政策只是過(guò)渡性措施，國(guó)際方案的形成道阻且長(zhǎng)。當(dāng)下國(guó)際社會(huì)對(duì)數(shù)字稅單邊政策的主流觀點(diǎn)是將其作為一種過(guò)渡性措施，待國(guó)際社會(huì)就有關(guān)稅收政策形成綜合的治理體系后，數(shù)字稅將不再適用。我們看到數(shù)字稅在正當(dāng)性、合理性方面有待形成共識(shí)，而各國(guó)在理解和實(shí)施層面的差異還有待彌合，國(guó)際化的數(shù)字稅體系形成道阻且長(zhǎng)?？萍枷蛏瞥蔀橹匾黝}，關(guān)注 AI 技術(shù)邊界此次達(dá)沃斯論壇，我們看到國(guó)際社會(huì)對(duì)

16、AI 的關(guān)注點(diǎn)從技術(shù)本身、延展到對(duì)其治理方法的討論。其中盡快通過(guò)國(guó)際性的政策來(lái)規(guī)范 AI 技術(shù)的使用、保護(hù)用戶隱私、重建數(shù)據(jù)流通中的信任關(guān)系等話題受到關(guān)注。以人臉識(shí)別為代表的 AI 技術(shù)邊界受政府關(guān)注：過(guò)去一年，隨著以 Deepfake 為代表的視頻合成技術(shù)的出現(xiàn)（參見(jiàn)：從 ZAO 和 Deepfake 走紅看 AI 倫理問(wèn)題），AI 技術(shù)發(fā)展上的倫理問(wèn)題引起社會(huì)廣泛關(guān)注。以人臉識(shí)別技術(shù)為例，F(xiàn)acebook 曾被要求對(duì)平臺(tái)的人臉識(shí)別功能進(jìn)行過(guò)多次調(diào)整：2012 年 9 月，F(xiàn)acebook 面對(duì)歐盟官員的壓力，承諾在歐洲市場(chǎng)不使用人臉識(shí)別功能；2018 年 Facebook 在歐盟重新推出面

17、部識(shí)別功能；2019 年 9 月 Facebook 更新了平臺(tái)人臉識(shí)別功能的默認(rèn)設(shè)置，用戶可以自主選擇開(kāi)啟或關(guān)閉。2020 年 1 月有媒體指出，歐盟考慮在人工智能白皮書中提出未來(lái) 3-5 年禁止在公共場(chǎng)所使用人臉識(shí)別技術(shù)；盡管這一條款最終并未出現(xiàn)在 2 月發(fā)布的正式版白皮書中，但我們認(rèn)為這足以反映歐盟對(duì) AI 技術(shù)監(jiān)管的重視。圖表 12：Facebook 人臉識(shí)別功能改為默認(rèn)關(guān)閉資料來(lái)源：騰訊科技，中金公司研究部AI 管制的國(guó)際性政策仍缺位：我們看到中美等國(guó)家以及頭部科技企業(yè)相繼提出 AI技術(shù)發(fā)展的規(guī)范性指南。2019 年 5 月，北京智源人工智能委員會(huì)聯(lián)合國(guó)內(nèi)高校、科研院所和產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟共同發(fā)

18、布了人工智能北京共識(shí)，并成立人工智能倫理與安全研究中心。2019 年 8 月，微軟成立 AI 倫理道德委員會(huì)，提出公平、可靠安全、隱私保障、包容、透明和責(zé)任六大倫理準(zhǔn)則。2020 年 1 月，白宮發(fā)布人工智能應(yīng)用規(guī)范指南，提出 AI 監(jiān)管的十項(xiàng)原則。2020 年 2 月，歐盟正式出臺(tái)了人工智能白皮書和歐洲數(shù)據(jù)戰(zhàn)略，提出人工智能戰(zhàn)略是歐盟數(shù)字戰(zhàn)略的核心支柱，歐盟需要建立一個(gè)可信賴的人工智能框架。谷歌、微軟等科技公司高層在達(dá)沃斯論壇上，均呼吁建立用于規(guī)范 AI 技術(shù)的國(guó)際準(zhǔn)則。谷歌 CEO Sundar Pichai 提出歐盟的 GDPR 是一個(gè)很好的國(guó)際政策模板。但目前仍未有針對(duì) AI 技術(shù)的國(guó)

19、際性規(guī)范條例出臺(tái)。圖表 13：世界各國(guó)數(shù)據(jù)隱私保護(hù)資料來(lái)源：自由之家，Davos 官網(wǎng)，中金公司研究部用戶隱私的保護(hù)與經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償：主流科技企業(yè)的用戶隱私是國(guó)際社會(huì)長(zhǎng)期關(guān)注的話題。微軟 CEO Satya Nedella 在會(huì)上提出應(yīng)當(dāng)將“數(shù)據(jù)隱私”的話題升級(jí)到“數(shù)字身份認(rèn)同（Digital dignity）”，讓數(shù)據(jù)主體充分管控個(gè)人數(shù)據(jù)剩余價(jià)值的使用。論壇提出，在政府監(jiān)管之下，結(jié)合區(qū)塊鏈等高級(jí)加密技術(shù)保護(hù)的數(shù)據(jù)流通，可以實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)主體決定他們想要共享、與誰(shuí)共享以及在何種情況下共享哪些類型的個(gè)人數(shù)據(jù)，并從中獲得收益。例如患者將有權(quán)在更嚴(yán)格的隱私保護(hù)和經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償條約之下，同意將其治療信息提供給盈利性的制

20、藥公司使用。圖表 14：Google 提供的用戶數(shù)據(jù)管理功能資料來(lái)源：Google，中金公司研究部技術(shù)與治理的政策均衡：論壇第四次工業(yè)革命日本中心負(fù)責(zé)人 Chizuru Suga 認(rèn)為，當(dāng)前各國(guó)內(nèi)部的數(shù)據(jù)治理機(jī)制均沒(méi)能達(dá)到平衡。美國(guó)的管制相對(duì)寬松，數(shù)字經(jīng)濟(jì)由少數(shù)大型高科技企業(yè)主導(dǎo)。歐洲則與美國(guó)徑庭，建立了嚴(yán)格的數(shù)據(jù)保護(hù)法規(guī) GDPR，針對(duì)科技巨頭的反托拉斯執(zhí)法有力，但在一定程度上犧牲了開(kāi)放性和創(chuàng)新性。我們認(rèn)為，良好的數(shù)據(jù)治理政策是數(shù)據(jù)流通中信任關(guān)系構(gòu)建的重要因素，應(yīng)當(dāng)積極謀求企業(yè)、個(gè)人和社會(huì)之間的利益均衡。數(shù)字貨幣討論陷入膠著狀態(tài)自 2019/6/18 Facebook 發(fā)布 Libra 白皮

21、書后，數(shù)字貨幣在全球范圍內(nèi)獲得了高度關(guān)注。這屆論壇上，我們看到，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)和 Facebook、Circle 等科技公司都認(rèn)同數(shù)字貨幣在提高金融系統(tǒng)效率上的重要性，但是關(guān)于數(shù)字貨幣的發(fā)行權(quán)和監(jiān)管方法的問(wèn)題，仍各執(zhí)一詞，討論處于膠著狀態(tài)且短期沒(méi)有看到突破的跡象。我們看到，一方面，由中國(guó)、瑞典、巴哈馬等各國(guó)央行主導(dǎo)的 CBDC 正在積極推進(jìn)中；另一方面，Libra 采用的與一籃子法定貨幣掛鉤的超主權(quán)貨幣設(shè)計(jì)方案，在全球范圍內(nèi)面臨監(jiān)管壓力，或?qū)⑥D(zhuǎn)為美元穩(wěn)定幣方案。各國(guó) CBDC 積極推進(jìn)據(jù) BIS 調(diào)查結(jié)果顯示，全球 80%的央行有發(fā)行央行數(shù)字貨幣（CBDC）的計(jì)劃，20%認(rèn)為中期（3 年）內(nèi)將有

22、進(jìn)展，并且不同國(guó)家發(fā)行目的有所區(qū)別，新興國(guó)家重視 CBDC 帶來(lái)的金融包容性，發(fā)達(dá)國(guó)家則著眼平衡各利益主體之間的平衡。瑞典是全世界無(wú)現(xiàn)金化程度最高的國(guó)家之一，其現(xiàn)金（M0）占 M1 的比例低至 1.7%。自 2017 年起，瑞典央行就積極推進(jìn)央行數(shù)字貨幣的研發(fā)工作。2020 年 2 月 21 日，瑞典央行（the Riksbank）宣布開(kāi)始電子克朗（e-krona）測(cè)試。根據(jù)瑞典央行披露的試驗(yàn)方案，我們看到：目的：測(cè)試并增強(qiáng)對(duì) e-krona 的了解，并未最終決定是否發(fā)行且技術(shù)方案并未確定，試點(diǎn)計(jì)劃將持續(xù)到 2021 年 2 月；技術(shù)：基于 R3 Corda 的分布式賬本技術(shù)，由埃森哲（Acc

23、enture）負(fù)責(zé)開(kāi)發(fā)和實(shí)施；功能：在“隔離測(cè)試環(huán)境”中，用戶可以通過(guò)電子錢包 APP 對(duì)數(shù)字貨幣進(jìn)行存款、取款、支付等操作；架構(gòu)：E-krona 采用雙層架構(gòu)體系：1）第一層，瑞典央行將 e-krona 發(fā)行給 e-krona網(wǎng)絡(luò)中的節(jié)點(diǎn)，如銀行等機(jī)構(gòu)；2）第二層，e-krona 網(wǎng)絡(luò)節(jié)點(diǎn)的成員再將 e-krona 分發(fā)到終端用戶。此外，中國(guó)、法國(guó)、烏克蘭、巴哈馬等國(guó)家也都在積極推進(jìn)央行數(shù)字貨幣研發(fā)和測(cè)試工作。其中，巴哈馬已于 2019 年 12 月開(kāi)始 CBDC 測(cè)試，并計(jì)劃 2020 年下半年正式推出；2020 年 1 月 10 日，中國(guó)央行官方公眾號(hào)表示，已經(jīng)基本完成法定數(shù)字貨幣頂層設(shè)

24、計(jì)、標(biāo)準(zhǔn)制定、功能研發(fā)、聯(lián)調(diào)測(cè)試等工作。85.2%73.8%49.9%42.2%43.5% 43.8%10.9%12.3% 12.7%13.3%4.6%4.7%1.7%圖表 15: 各國(guó) M0/M1 比較90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，彭博資訊，中金公司研究部；注：數(shù)據(jù)截至 2019 年 9 月圖表 16: 瑞典央行數(shù)字貨幣 e-krona 試驗(yàn)方案采用雙層架構(gòu)資料來(lái)源：The Riksbank，Accenture，中金公司研究部Libra 或?qū)⑥D(zhuǎn)為美元穩(wěn)定幣方案在本次達(dá)沃斯論壇中，Libra 項(xiàng)目負(fù)責(zé)人 David Marcus 與新加坡金管局等

25、金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的嘉賓，就數(shù)字貨幣發(fā)行權(quán)歸屬問(wèn)題存在分歧。正如我們?cè)趨^(qū)塊鏈與數(shù)字貨幣中所指出的，F(xiàn)acebook 超過(guò) 27 億的龐大用戶基礎(chǔ)與區(qū)塊鏈技術(shù)相結(jié)合，使 Libra 有可能挑戰(zhàn)現(xiàn)有全球金融體系，Libra 采用的與一籃子法定貨幣掛鉤的超主權(quán)貨幣設(shè)計(jì)方案，在全球范圍內(nèi)面臨監(jiān)管壓力。我們認(rèn)為，Libra 或?qū)⑥D(zhuǎn)為美元穩(wěn)定幣方案。Facebook、Circle 等科技企業(yè)認(rèn)為，私人企業(yè)發(fā)行數(shù)字貨幣更有效率。在數(shù)字貨幣路徑選擇問(wèn)題上，Marcus 指出：1）零售型數(shù)字貨幣將面臨極其復(fù)雜和多元的終端需求，擁有消費(fèi)者洞察的私人公司比央行更加適合扮演零售型數(shù)字貨幣推動(dòng)者的角色。 2）若數(shù)字貨幣由各國(guó)

26、央行主導(dǎo)，則全球貨幣體系依然是分隔孤立的狀態(tài)、不具備連接性，與現(xiàn)有金融系統(tǒng)區(qū)別不大，而跨國(guó)公司發(fā)行的數(shù)字貨幣具備全球性、可互操作的網(wǎng)絡(luò)。金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)和傳統(tǒng)銀行業(yè)強(qiáng)調(diào)金融穩(wěn)定性，對(duì)私人企業(yè)發(fā)行數(shù)字貨幣持保留態(tài)度。新加坡金管局主席 Tharman Shanmugaratnam 指出，1）同商業(yè)銀行一樣，私人企業(yè)也容易發(fā)生擠兌；2）非本土的數(shù)字貨幣會(huì)造成類似于小國(guó)經(jīng)濟(jì)美元化的結(jié)果。但嘉賓們也同時(shí)指出，私人部門可以在金融基礎(chǔ)設(shè)施上的附加層引領(lǐng)創(chuàng)新，例如利用 AI提升用戶的使用體驗(yàn)，以及基于智能合約的天氣保險(xiǎn)、債券自動(dòng)交割等。圖表 17: 數(shù)字貨幣的主要類型批發(fā)零售央行DC/EP （M0替代）各國(guó)CBD

27、C各國(guó)央行結(jié)算系統(tǒng)SWIFT token中央銀行最終用戶發(fā)行機(jī)構(gòu)USDT、USDC、LibraJPM Coin私人機(jī)構(gòu)資料來(lái)源：鄒傳偉區(qū)塊鏈與金融基礎(chǔ)設(shè)施兼論 Facebook Libra（2019），BIS，中金公司研究部?jī)?yōu)勢(shì)穩(wěn)定幣兼具比特幣（匿名、結(jié)算簡(jiǎn)單）和法幣現(xiàn)金的優(yōu)勢(shì)（價(jià)格穩(wěn)定）FB的技術(shù)和規(guī)模優(yōu)勢(shì)數(shù)據(jù)分析能力網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)（27億用戶）02業(yè)務(wù)延展和創(chuàng)新能力01機(jī)會(huì)提升跨境支付效率降低支付成本，促進(jìn)移動(dòng)支付發(fā)展（美國(guó)版微信錢包）儲(chǔ)值手段（對(duì)匯率不穩(wěn)定國(guó)家）虛擬資產(chǎn)交易的結(jié)算工具普惠金融：服務(wù)17億沒(méi)有銀行賬號(hào)用戶 劣勢(shì)穩(wěn)定幣缺乏大規(guī)模商用經(jīng)驗(yàn)和完整的監(jiān)管框架合規(guī)（AML/KYC規(guī)則不明確

28、）缺乏健全的完整支付系統(tǒng)（速度）運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（交易技術(shù)問(wèn)題）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)（一二級(jí)市場(chǎng)公平性）數(shù)據(jù)保護(hù)消費(fèi)者和投資人稅收問(wèn)題03挑戰(zhàn)04國(guó)家貨幣主權(quán)沖擊各國(guó)貨幣政策削弱各國(guó)財(cái)政能力阻礙人民幣國(guó)際化威脅商用銀行穩(wěn)定性金融市場(chǎng)公平競(jìng)爭(zhēng)金融市場(chǎng)穩(wěn)定性Libra全球貨幣政策如何傳導(dǎo)圖表 18: Libra 為代表的私人數(shù)字貨幣可能挑戰(zhàn)現(xiàn)有金融體系資料來(lái)源：BIS，Libra，中金公司研究部圖表 19: 主要貨幣形式的比較法幣現(xiàn)金銀行存款比特幣USDT穩(wěn)定幣Libra央行數(shù)字貨幣價(jià)格穩(wěn)定性穩(wěn)定穩(wěn)定波動(dòng)大較穩(wěn)定穩(wěn)定穩(wěn)定結(jié)算流程中等復(fù)雜簡(jiǎn)單簡(jiǎn)單簡(jiǎn)單簡(jiǎn)單交易速度中等快慢中等中等快接受范圍國(guó)內(nèi)國(guó)內(nèi)小（幣圈）?。◣湃Γ┤?/p>

29、國(guó)內(nèi)信用背書國(guó)家商業(yè)銀行無(wú)資產(chǎn)資產(chǎn)國(guó)家匿名性匿名實(shí)名匿名匿名有條件匿名有條件匿名資料來(lái)源：IMF，Libra，比特幣白皮書，中金公司研究部財(cái)報(bào)貨幣股票代碼公司名稱交易貨幣股價(jià)市值（百萬(wàn)市盈率市凈率凈資產(chǎn)收益率（%）圖表 20：可比公司估值表美元）2020E2021E2020E2021E2020E2021ECNY002415.SZ?？低?CNY38.3550,96225.819.96.85.628.631.0CNY002236.SZ大華股份*CNY22.009,41017.415.33.52.922.120.7CNY002373.SZ千方科技*CNY29.466,24637.932.04.54

30、.012.413.1CNY000977.SZ浪潮信息*CNY47.908,78251.641.05.75.111.613.1CNY002396.SZ星網(wǎng)銳捷*CNY45.003,73234.125.15.34.516.819.4資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊、彭博資訊、公司公告、中金公司研究部注：標(biāo)*公司為中金覆蓋，采用中金預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)采用財(cái)年加權(quán)平均；其余使用市場(chǎng)一致預(yù)期收盤價(jià)信息更新于北京時(shí)間 2020 年 2 月 25 日法律聲明一般聲明本報(bào)告由中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司（已具備中國(guó)證監(jiān)會(huì)批復(fù)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）制作。本報(bào)告中的信息均來(lái)源于我們認(rèn)為可靠的已公開(kāi)資料，但中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司

31、及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)（以下統(tǒng)稱“中金公司”）對(duì)這些信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報(bào)告中的信息、意見(jiàn)等均僅供投資者參考之用，不構(gòu)成對(duì)買賣任何證券或其他金融工具的出價(jià)或征價(jià)或提供任何投資決策建議的服務(wù)。該等信息、意見(jiàn)并未考慮到獲取本報(bào)告人員的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求，在任何時(shí)候均不構(gòu)成對(duì)任何人的個(gè)人推薦或投資操作性建議。投資者應(yīng)當(dāng)對(duì)本報(bào)告中的信息和意見(jiàn)進(jìn)行獨(dú)立評(píng)估，自主審慎做出決策并自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。投資者在依據(jù)本報(bào)告涉及的內(nèi)容進(jìn)行任何決策前，應(yīng)同時(shí)考量各自的投資目的、財(cái)務(wù)狀況和特定需求，并就相關(guān)決策咨詢專業(yè)顧問(wèn)的意見(jiàn)對(duì)依據(jù)或者使用本報(bào)告所造成的一切后果，中金公司及/或其關(guān)聯(lián)人員均不承擔(dān)任何責(zé)

32、任。本報(bào)告所載的意見(jiàn)、評(píng)估及預(yù)測(cè)僅為本報(bào)告出具日的觀點(diǎn)和判斷，相關(guān)證券或金融工具的價(jià)格、價(jià)值及收益亦可能會(huì)波動(dòng)。該等意見(jiàn)、評(píng)估及預(yù)測(cè)無(wú)需通知即可隨時(shí)更改。在不同時(shí)期，中金公司可能會(huì)發(fā)出與本報(bào)告所載意見(jiàn)、評(píng)估及預(yù)測(cè)不一致的研究報(bào)告。本報(bào)告署名分析師可能會(huì)不時(shí)與中金公司的客戶、銷售交易人員、其他業(yè)務(wù)人員或在本報(bào)告中針對(duì)可能對(duì)本報(bào)告所涉及的標(biāo)的證券或其他金融工具的市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生短期影響的催化劑或事件進(jìn)行交易策略的討論。這種短期影響的分析可能與分析師已發(fā)布的關(guān)于相關(guān)證券或其他金融工具的目標(biāo)價(jià)、評(píng)級(jí)、估值、預(yù)測(cè)等觀點(diǎn)相反或不一致，相關(guān)的交易策略不同于且也不影響分析師關(guān)于其所研究標(biāo)的證券或其他金融工具的基本

33、面評(píng)級(jí)或評(píng)分。中金公司的銷售人員、交易人員以及其他專業(yè)人士可能會(huì)依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報(bào)告意見(jiàn)及建議不一致的市場(chǎng)評(píng)論和/或交易觀點(diǎn)。中金公司沒(méi)有將此意見(jiàn)及建議向報(bào)告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。中金公司的資產(chǎn)管理部門、自營(yíng)部門以及其他投資業(yè)務(wù)部門可能獨(dú)立做出與本報(bào)告中的意見(jiàn)不一致的投資決策。除非另行說(shuō)明，本報(bào)告中所引用的關(guān)于業(yè)績(jī)的數(shù)據(jù)代表過(guò)往表現(xiàn)。過(guò)往的業(yè)績(jī)表現(xiàn)亦不應(yīng)作為日后回報(bào)的預(yù)示。我們不承諾也不保證，任何所預(yù)示的回報(bào)會(huì)得以實(shí)現(xiàn)。分析中所做的預(yù)測(cè)可能是基于相應(yīng)的假設(shè)。任何假設(shè)的變化可能會(huì)顯著地影響所預(yù)測(cè)的回報(bào)。本報(bào)告提供給某接收人是基于該接收人被認(rèn)為有能力獨(dú)

34、立評(píng)估投資風(fēng)險(xiǎn)并就投資決策能行使獨(dú)立判斷。投資的獨(dú)立判斷是指，投資決策是投資者自身基于對(duì)潛在投資的目標(biāo)、需求、機(jī)會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)因素及其他投資考慮而獨(dú)立做出的。本報(bào)告由受香港證券和期貨委員會(huì)監(jiān)管的中國(guó)國(guó)際金融香港證券有限公司（“中金香港”）于香港提供。香港的投資者若有任何關(guān)于中金公司研究報(bào)告的問(wèn)題請(qǐng)直接聯(lián)系中金香港的銷售交易代表。本報(bào)告作者所持香港證監(jiān)會(huì)牌照的牌照編號(hào)已披露在報(bào)告首頁(yè)的作者姓名旁。本報(bào)告由受新加坡金融管理局監(jiān)管的中國(guó)國(guó)際金融（新加坡）有限公司 (“中金新加坡”) 于新加坡向符合新加坡證券期貨法定義下的認(rèn)可投資者及/或機(jī)構(gòu)投資者提供。提供本報(bào)告于此類投資者, 有關(guān)財(cái)務(wù)顧問(wèn)將無(wú)需根據(jù)新加坡之財(cái)務(wù)顧問(wèn)法第 36 條就任何利益及/