環(huán)保行業(yè)國際環(huán)保巨頭系列報告之十三：英國水務(wù)全面實現(xiàn)私有化的利與弊

1、投資聚焦研究背景目前，市場對發(fā)達國家環(huán)保產(chǎn)業(yè)及上市公司的研究較少。我們通過國際環(huán)保巨頭系列報告，搭建海外環(huán)保產(chǎn)業(yè)的研究框架，以彌補市場的研究空白。英國作為全球第一個實現(xiàn)水務(wù)行業(yè) 100%私有化的國家，其行業(yè)的發(fā)展和變遷對于我國水務(wù)行業(yè)未來的發(fā)展具有一定的借鑒意義。本篇報告我們通過閱讀大量文獻并分析英國宏觀經(jīng)濟、水務(wù)行業(yè)政策制定、水務(wù)行業(yè)組織架構(gòu)變遷等內(nèi)容，全景展示英國水務(wù)行業(yè)以及上市公司泰晤士水務(wù)的發(fā)展歷程。我們的創(chuàng)新之處全面復盤了英國水務(wù)行業(yè)發(fā)展歷程，并對英國政府在行業(yè)發(fā)展各階段的政策出臺和組織架構(gòu)變化進行了深入分析；深入剖析了獨特的英國水務(wù)體制，并詳細解讀了英國水務(wù)行業(yè)從公有化一步步走向

2、100%私有化的歷程；復盤英國水務(wù)龍頭泰晤士水務(wù)的發(fā)展情況，并簡述其在英國水務(wù)行業(yè)私有化過程中的發(fā)展和變化。目錄TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250016 1、 二十世紀中期地方政府控制英國水務(wù)行業(yè) 4 HYPERLINK l _TOC_250015 、 行業(yè)集中度低致供水效率低下、污水處理問題頻出 4 HYPERLINK l _TOC_250014 、 水資源法出臺優(yōu)化管理架構(gòu)，但污染問題仍存 5 HYPERLINK l _TOC_250013 2、 二十世紀 70 年代水務(wù)行業(yè)脫離地方政府控制 7 HYPERLINK l _TOC_250012 、 19

3、73 年水法頒布，水務(wù)局應運而生 7 HYPERLINK l _TOC_250011 、 資金籌措脫離地方政府，商業(yè)化模式提升效率 9 HYPERLINK l _TOC_250010 、 標準趨嚴、投資不足等問題仍存 10 HYPERLINK l _TOC_250009 3、 二十世紀 90 年代水務(wù)行業(yè)實現(xiàn)私有化 12 HYPERLINK l _TOC_250008 、 從政治到水務(wù)，1989 年英國實現(xiàn)水務(wù)私有化 12 HYPERLINK l _TOC_250007 、 私有化后，投資增加、水質(zhì)提升、運營成本控制 14 HYPERLINK l _TOC_250006 、 政府的支持和監(jiān)管的

4、健全是私有化成功的原因 16 HYPERLINK l _TOC_250005 、 水價上升和利潤至上使得“再公有化”重回討論 18 HYPERLINK l _TOC_250004 4、 英國水務(wù)市場龍頭泰晤士水務(wù) 21 HYPERLINK l _TOC_250003 、 英國最大的水務(wù)公司 21 HYPERLINK l _TOC_250002 、 營業(yè)收入穩(wěn)中有升，資本開支維持高位 23 HYPERLINK l _TOC_250001 、 私有化浪潮中的泰晤士水務(wù) 25 HYPERLINK l _TOC_250000 5、 風險分析 261、二十世紀中期地方政府控制英國水務(wù)行業(yè)、行業(yè)集中度低致

5、供水效率低下、污水處理問題頻出供水方面：供水組織架構(gòu)繁雜，供水效率低下。19 世紀的工業(yè)革命帶動工業(yè)迅速發(fā)展，隨之而來的經(jīng)濟增長推動了人口的增長和城鎮(zhèn)化水平的提升，這也進一步帶來了用水需求的快速增長。英國（注：下文中的英國表述除另有說明 外，均表示英格蘭和威爾士地區(qū)，蘇格蘭和北愛爾蘭區(qū)域不在本文討論范圍內(nèi)）作為全球率先開啟工業(yè)革命的國家，其基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的情況也處于歐洲領(lǐng)先地位： 20 世紀中葉，英國已經(jīng)能向大部分人口供應自來水；到 1944 年，英格蘭 70%的農(nóng)村家庭和近 100%的城市家庭擁有自來水，實現(xiàn)了較高的覆蓋率。但與此同時，英國整體的供水體系較為繁雜，當時英國參與供水的組織分為三類

6、：地方當局、聯(lián)合（水）委員會、法定自來水公司，各自的組織架構(gòu)和分工情況差異化較大，且并沒有專門的管理協(xié)調(diào)機構(gòu)，這使得不同組織間的合作和協(xié)調(diào)困難。表 1：20 世紀中期英國供水組織構(gòu)成及情況供水組織詳情地方當局包括縣行政區(qū)議會，行政區(qū)議會，城市區(qū)議會和農(nóng)村區(qū)議會。地方當局負責籌措所需經(jīng)費，并決定是否應將開支用于供水服務(wù)還是劃撥給地方當局用于其他所需。聯(lián)合（水）委員會由許多地方政府機構(gòu)合并而成，以改善跨地方政府的供水安排法定自來水公司由當?shù)厣倘私M成，通常包括一個董事會。它們受到中央政府的限制，包括向股東支付股息的比例、可借入的金額以及允許留存的利潤數(shù)額。資料來源：THE DEVELOPMENT O

7、F THE WATER INDUSTRY IN ENGLAND ANDWALES（Ofwat）此外，盡管當時私人公司（法定自來水公司）也是水務(wù)市場的參與者，但市場份額僅不到五分之一，水務(wù)行業(yè)的實際控制權(quán)仍掌握在地方政府手中（1945 年，英國共有 1000 多個地方政府機構(gòu)）；而供水業(yè)務(wù)需要經(jīng)常性地跨地域進行，大宗供應安排的條款需要得到中央政府的批準，如此大量的機構(gòu)參與到供水業(yè)務(wù)中導致英國的供水效率低下。污水處理方面：管理機構(gòu)眾多，本地化處理致使污水問題頻出。用水需求的快速增長在滿足公共衛(wèi)生的政策要求下帶動了污水處理行業(yè)的迅速發(fā)展。但是污水處理行業(yè)存在的問題和供水類似，即在污水處理由地方當局區(qū)

8、域負責而非流域區(qū)域負責的前提下，眾多地方機構(gòu)（1400 余家）的參與使得污水處理行業(yè)存在眾多問題。地方當局都需要進行跨流域的污水收集、污水處理和污染控制，但由于沒有跨流域的共同管理機構(gòu)，每個管理機構(gòu)都按照各自的河流污染控制標準進行管理；從倫敦 770 萬人口到最小的約兩萬左右人口的地區(qū)，各個地方政府的規(guī)模和能力范圍差別顯著。各地方政府都為各自的目的而工作，沒有一個負責協(xié)調(diào)整個流域水資源使用和開發(fā)的機構(gòu)，污水處理高度本地化，在流域內(nèi)有效開展工作存在諸多問題。圖 1：二十世紀初英國人口分布情況資料來源：Census 1901、水資源法出臺優(yōu)化管理架構(gòu)，但污染問題仍存在上述水資源協(xié)調(diào)問題待解的情況下

9、，疊加 1959 和 60 年分別發(fā)生的嚴重干旱和洪水事件，使得英國政府進一步深刻的認識到現(xiàn)有水資源保護的架構(gòu)需要進行變革，1963 年的水資源法應運而生。水資源法在管理架構(gòu)上的變化主要有以下兩點：一是河道局的設(shè)立。政府總共建立了 29 個河流管理機構(gòu)（即河道局），這29 個河道局在英國負責執(zhí)行與水資源、河流污染、土地排水、漁業(yè)和水上娛樂等活動相關(guān)的法律，這也是英國流域管理的開始。流域管理的基本原理來自于河流是一個有機系統(tǒng)的概念，其特點是物理聯(lián)系和相互依存，并轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟聯(lián)系；由同一機構(gòu)管理污水處理和取水地點及作業(yè)，可以盡量減少費用并最大化效率。根據(jù) 1963 年的水資源法規(guī)定，每個河道局都由地

10、方和國家政府的代表組成，每個機構(gòu)都有責任保護、控制并開發(fā)與流域有關(guān)地區(qū)的水資源；同時法案要求所有地下水和地表水的提取都必須得到河道局的許可。二是水資源委員會的成立。水資源委員會是一個國家機構(gòu)，其目的是就全國范圍內(nèi)的水資源養(yǎng)護問題向政府和河流當局提供咨詢意見。委員會促進了跨區(qū)域水務(wù)工作的長期規(guī)劃和合作，以滿足各個權(quán)力機構(gòu)地區(qū)的需要，例如，在河流流量本來較低的時期，通過促進調(diào)節(jié)水庫來增加河流流量。但是需要注意的是，根據(jù) 1963 年的水資源法，該委員會沒有規(guī)定的行政權(quán)。因此，水資源委員會在水質(zhì)控制方面并無相應的作用，亦沒有污染控制權(quán)，這也意味著委員會對于污水處理廠下游的河段污染難以規(guī)劃治理。我們認

11、為，1963 年的水資源法成功之處在于，在流域管理方面它正逐步形成系統(tǒng)化、集成化的管控思路，其中一些最重要的水資源管理職能已經(jīng)規(guī)定由同一機構(gòu)執(zhí)行，這也標志著執(zhí)政當局開始對流域進行綜合管理，而流域機構(gòu)的建立為水資源管理與地方政府的逐步分離提供了準備。此外，河流管理機構(gòu)的建立也使得供水行業(yè)參與的單位數(shù)量大幅減少。截止 1973 年年底，供水行業(yè)參與單位的數(shù)量從 1956 年的 1000 多家減少到 198家（其中地方當局數(shù)量大幅減少，聯(lián)合委員會數(shù)量有所增加），行業(yè)的集中度進一步提升。表 2：英國供水行業(yè)參與單位數(shù)量變化水務(wù)行業(yè)參與單位1956 年1970 年增加/減少幅度地方當局88364-92.

12、75%聯(lián)合委員會42101+140.48%法定公司9033-63.33%其他150-100.00%總計1030198-80.78%資料來源：THE DEVELOPMENT OF THE WATER INDUSTRY IN ENGLAND ANDWALES（Ofwat）供水行業(yè)組織架構(gòu)得到優(yōu)化，但污水處理行業(yè)問題猶存。供水單位的數(shù)量銳減，整體的組織架構(gòu)得到了一定程度的優(yōu)化，但 1963 年的水資源法并未能實現(xiàn)主要機構(gòu)之間的重大合并，仍有一百多個機構(gòu)參與管理主要的供水職能。而對于污水處理行業(yè)來說，仍有下列問題待解：一是污水處理行業(yè)集中度仍較為低下。污水處理參與單位的數(shù)量仍然基本與 1945 年持平

13、（1393 家），且污水處理和供水功能繼續(xù)獨立：前者繼續(xù)作為地方當局的職能，而后者仍然由地方當局機構(gòu)或私人供水公司管理，并沒有相應的組織來協(xié)調(diào)供水和污水處理當局。二是污染情況進一步惡化。對污水處理不重視的態(tài)度導致許多地方政府在污水處理方面的投資力度匱乏，且獎懲機制的缺失使得政府缺乏改善污水處理質(zhì)量的動力；此外，60 年代河流污染事件的數(shù)量不斷增加，這反過來又增加了河流水提取的處理要求。英國在當時使用的污水處理標準為 1908 年公布的污水標準（the Royal Commission Standard 20/30 for Discharges，即皇家委員會排放標準 20/30），該標準主要限值

14、為污水的生化需氧量(BOD)低于 20mg/l，懸浮物的 BOD 低于 30mg/l。但是，在 60 年代末至 70 年代初，估計仍有多達 60%的污水處理廠達不到上述標準，3000 多個處理廠發(fā)生不標污水排放，英國污水處理行業(yè)的污染問題并未得到有效解決。2、二十世紀 70 年代水務(wù)行業(yè)脫離地方政府控制、1973 年水法頒布，水務(wù)局應運而生雖然 1963 年的水資源法對供水行業(yè)的管理架構(gòu)進行了優(yōu)化，通過河道局和水資源委員會的設(shè)立開始對流域進行部分綜合治理，但是在二十世紀 60年代后期，污水處理和供水獨立管理的主要缺陷迅速浮出水面，河流污染事件的數(shù)量不斷增加，供水、污水處理和污染控制的分權(quán)嚴重限

15、制了有效的水質(zhì)管理。此外，歐洲一系列框架協(xié)議對水質(zhì)要求的日趨嚴格也直接加重了地方政府的運營壓力。1970s 歐洲陸續(xù)出臺了一系列關(guān)于水質(zhì)和污水處理的框架協(xié)議，其發(fā)展可以總結(jié)為三個階段浪潮，并側(cè)重不同方面。歐洲框架法規(guī)的變革以及其對水質(zhì)標準的高要求持續(xù)推動歐洲水務(wù)行業(yè)的市場化進程（也在后期促成了法國和意大利水務(wù)市場的部分私營化以及英國地區(qū)的全部私營化）。表 3：歐洲水務(wù)法律框架發(fā)展的三大階段時期主要目標1973-1986第一次浪潮“人類活動的水質(zhì)”：目的是根據(jù)水的不同用途（沐浴、飲用、漁業(yè)）劃分來減少居民的健康風險；同時關(guān)注于建立水質(zhì)的標準規(guī)范以及不同水用途的臨界標準1987-1992第二次浪潮

16、“預防污染”：減少水域生態(tài)系統(tǒng)的化學污染問題的壓力；打開了一系列歐洲水指令并增強了公共對水污染的意識及利益1993-至今第三次浪潮“保護和管理水的一般原則”：增強不同水指令的連貫性和有效性，水治理的重點是水單元，為地方性水務(wù)管理問題的解決提供空間；2000 年歐盟水框架指令為里程碑，水問題成為了歐洲發(fā)達立法框架中環(huán)境領(lǐng)域的重點資料來源：The evolution of water governance in France from the 1960s: disputes as major drivers for radical changes within a consensual frame

17、work（Marine Colon 等）圖 2：OECD 國家水務(wù)行業(yè)私有化程度資料來源：Edouard Perard，Sciences-Po. 2007在此背景下，英國 1973 年的水法應運而生。1973 年的水法被稱為英國水管理的“革命”，其特點在于它取消了地方政府對水的管理，水務(wù)管理已不再是地方政府的職能?！八畡?wù)革命”迅速整合約 1500 家管理單位（29個河道局，157 家供應團體，1300 多家污水處理局）為 10 個水務(wù)局，并要求將地方當局、水務(wù)承辦商（法定公司除外）和排水當局的所有資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給水務(wù)局。水務(wù)局取代河道局，在綜合流域治理的基礎(chǔ)上統(tǒng)一為水環(huán)境的全方位管理。水務(wù)局負責英國

18、所有重要的水務(wù)職能，包括并不限于水資源保護、水處理和分配、污水收集、污水處理和處置、水質(zhì)管理、污染控制、河流管理、防洪和土地排水、娛樂和美化設(shè)施、漁業(yè)和航運等。圖 3：水務(wù)局整合所有管理單位流域管理法律執(zhí)行供水服務(wù)污水處理服務(wù)河道局水資源保護、水處理和分配、污水收集處理、水質(zhì)管理、漁業(yè)等（29家）供水團體（157家）污水處理團體（1300家）資料來源： 繪制水務(wù)局（10家）水務(wù)委員會的建立是水法的另一個亮點。水務(wù)委員會是一個獨立的法定機構(gòu)，由十名水務(wù)局主席及十名由政府委任的獨立委員組成，其宗旨是搜集業(yè)界共同關(guān)注的問題，并就一般問題充當中央政府與水務(wù)局之間的橋梁（與此同時，水資源委員會被廢除）。

19、根據(jù) 1973 年水法，政府保留了對水務(wù)行業(yè)所有功能的最終責任，并有責任整理和發(fā)布關(guān)于水的需求情況，以及實際和預期水資源的信息。法案還賦予中央政府審查和批準水利當局的計劃和方案的責任，從而對資本投資力度產(chǎn)生顯著影響。對于私有的法定水務(wù)公司來說，1973 年水法基本沒有對其產(chǎn)生影響；在政府的有限度管控下，私營水務(wù)公司仍維持著約 1/5 規(guī)模的市場份額。新成立的水務(wù)局從地方當局和聯(lián)合（水）管理委員會手中接管了 157 家供水企業(yè)，而約有 30 家獨立供水公司仍然存在。盡管法定水務(wù)公司將在供水地區(qū)作為供水當局的代理人，但公司繼續(xù)由私人資本提供資金，并繼續(xù)占有約 20%-25%的供水市場份額。圖 4：

20、水務(wù)局劃分情況資料來源：Evolving Water Institutions in England and Wales: An Assessment EvolvingWater Institutions in England and Wales: An Assessment of Two Decades of Experience（Dennis Parker 等）、資金籌措脫離地方政府，商業(yè)化模式提升效率隨著 1974 年 4 月水務(wù)局的成立，英國首次通過單一組織統(tǒng)籌負責一個地理區(qū)域內(nèi)的水環(huán)境管理，并將水務(wù)行業(yè)從地方政治控制中剝離出來。1973 年水法的頒布和水務(wù)局的成立帶來了兩個核心變化：

21、一是水務(wù)行業(yè)的投資資金籌措方式與地方政府分開，且水價不再由中央政府補貼。在 1973 年水法之前，地方水務(wù)部門的收入并沒有從地方政府的總預算中分離出來，其使用仍需經(jīng)過地方政府的統(tǒng)一調(diào)配，地方當局可以決定收入是用于經(jīng)營和改善供水服務(wù)還是劃入地方當局的一般預算。1973 年水法在經(jīng)濟層面帶來了兩個關(guān)鍵變化：（1）從地方政府財政預算中剝離水務(wù)行業(yè)相關(guān)資金，滿足投資要求的資本可以通過向中央政府借款和從客戶那里獲得收入來籌集資金；（2）水價（即水費）不再由中央政府補貼地方政府的水費支持補助金，水務(wù)局有義務(wù)在收回成本的基礎(chǔ)上運作，以確保收費符合其收入要求，這也帶來了水價的上漲。水務(wù)局的主要收入來源包括：抽

22、水費、供水費、污水及處理費、工商業(yè)污水及環(huán)境服務(wù)收費、捕魚牌照及收費、土地排水費、咨詢費用、投資及土地收入等。圖 5：1975-1988 年家庭平均水費和污水處理費總繳納金額108271201008060402001975197719791981198319851987資料來源：Office for National Statistics UK，單位：英鎊/戶年二是引入商業(yè)化模式帶來了效率的提升。1973 年水法使整個行業(yè)將水視為一種經(jīng)濟產(chǎn)品，而不是單純地將其視為公用事業(yè)的提供品。水法給水務(wù)行業(yè)帶來了一種商業(yè)化管理的思維模式，可以進一步提高行政效率和經(jīng)濟效率，而其核心在于設(shè)立了能夠?qū)崿F(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟

23、的大型水務(wù)管理機構(gòu)，并取消了水費補貼；而在水務(wù)局隨后的發(fā)展過程中，上述思維始終貫穿其中：（1）在 1979-83 年間，水務(wù)局進行了重大的內(nèi)部改組以精簡其行政機構(gòu)，1973 年每個水務(wù)局都有一個多達 52 名成員的執(zhí)行委員會，其中大多數(shù)是地方當局任命的，而重組后的裁減工作人員多達 30%。（2）為了鼓勵競爭和提高效率，在 1980 年代初期，政府要求水務(wù)局定期按每項服務(wù)的固定價格編制“業(yè)績指標”。（3）為了確保各機關(guān)能夠?qū)崿F(xiàn)自籌資金的目標，中央政府每年為各機關(guān)規(guī)定了詳細的財務(wù)要求，并要求各機關(guān)編制每個財政年度的審計財務(wù)報表；政府設(shè)定的財務(wù)要求包括：每個管理局每年的最高資本開支、各部門每年向中央

24、政府借款的限額、限制每家公司可撥備的金額、業(yè)績的設(shè)定以經(jīng)營支出為目標。在上述改革下，水務(wù)局已經(jīng)能夠?qū)崿F(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，尤其是在污水處理、供水、管理、研究和培訓方面。、標準趨嚴、投資不足等問題仍存歐洲立法日益嚴格，河流污染問題持續(xù)。英國于 1973 年 1 月 1 日正式加入歐洲共同體。歐洲共同體下達了 23 個“水指令”，另外有四項規(guī)定對水資源立即產(chǎn)生影響；此外，1975 年和 1980 年歐洲出臺的關(guān)于水質(zhì)和污水處理的框架協(xié)議引入了多個新參數(shù)要求，并縮短了參與者達標的時間限值，對水務(wù)運營的管理進一步加嚴。其中，1980 年的飲用水質(zhì)框架列出超過 66 個參數(shù)（包括最大容許濃度MACs，指導限值以及

25、最小值的參數(shù)值等），并包含感官、生理生化、有毒有害物質(zhì)、微生物和硬水軟化的最低要求；雖然修訂后的 98 年版本減少至 48 個和健康相關(guān)的必須指標，但是上述規(guī)定的落實極大地加重了地方政府的運營壓力。表 4：歐洲在 19702000 年間不斷出臺各類指令時間指令1975地表水指令 75/440/EEC 及子指令 79/869/EEC1976沐浴水質(zhì)指令 76/160/EEC；危險物質(zhì)指令 76/464/EEC1978漁業(yè)用水指令 78/659/EEC1979水生有殼生物用水指令 79/923/EEC1980地表水指令 80/68/EEC；飲用水質(zhì)指令 87/778/EEC 及修訂版 98/83/

26、EC1991城市污水處理指令 91/271/EEC；硝酸鹽指令 91/676/EEC2000水框架指令 2000/60/EC資料來源：Liberalization of Water Services in Europe: The End of the French Water Exception?（Laetitia Gurin-Schneider）水務(wù)局成立后實行的綜合管理方式有助于確定投資目標，并可以根據(jù)有關(guān)需要的判斷“提高”或“降低”河流水質(zhì)標準。雖然水務(wù)局的建立有效提高了經(jīng)濟效率，但并不總是有利于環(huán)境的改善，兩方面原因：一是水務(wù)部門在制定標準方面有很大的自由裁量權(quán)，這也直接導致了排放許可

27、證要求的放寬；二是水務(wù)局被賦予的 污水處理廠經(jīng)營者和 河流質(zhì)量監(jiān)管機構(gòu)的角色相互沖突，水利部門不愿進行自我管理和自我起訴，因此造成河流污染的事件急劇增加，水質(zhì)下降，不能滿足歐盟標準，污染問題進一步惡化。此外，繼承的和持續(xù)資本開支的沉重負擔是 1974 年結(jié)構(gòu)調(diào)整后水務(wù)行業(yè)面臨的一個最重要的問題。 繼承方面，水務(wù)局成立后繼承的總債務(wù)為 136 億英鎊，其中 95 億英鎊來自地方政府，22 億英鎊來自中央政府，還有 20 億英鎊來自其他來源。圖 6：1974-1987 年水務(wù)局債務(wù)情況140130120110100908019731975197719791981198319851987資料來源：W

28、aterfacts，單位：億英鎊 持續(xù)資本開支方面，水務(wù)運營資產(chǎn)的設(shè)備老化需要更新和置換，其引發(fā)的容量不足、滲漏等問題都需要通過投資解決。上世紀 70 年代末和 80 年代初適逢英國滯漲，在此背景下政府并不愿意讓水務(wù)部門增加借款或向客戶增加收費以滿足其資本開支要求；因此保守黨政府自 1979 年以后逐步削減公共開支，水務(wù)局的開支和投資也被大幅削減，水務(wù)局的實際借款數(shù)額亦顯著減少；資金的缺乏使得資本投資方案的高需求無法被滿足，這種情況在 1980 年后達到巔峰，政府允許水務(wù)行業(yè)使用的資本投資額僅占 1974 的一半左右。圖 7：1960-1985 年水務(wù)局資本支出圖 8：1974-1989 年水

29、務(wù)局的運營費用與資本開支16001400120010008006004002000運營費用資本開支27252321191715資料來源：The Changing Economic and Political Character of Water Planning in Britain（Dennis Parker 等）單位：百萬英鎊資料來源：Waterfacts，單位：億英鎊歐盟對于水質(zhì)的要求不斷提高，而英國國內(nèi)水質(zhì)污染得不到有效改善，政府在多方面因素考慮下并不愿通過增加稅收或增加借貸的方式來滿足水務(wù)局增加的投資需求，缺乏投資使得污染事件繼續(xù)惡化，導致英國持續(xù)違反若干歐共體指令。到了 1980

30、年代中期，歐洲委員會決定對違反兩項歐洲委員會指令的政府啟動檢控程序，適逢當時公用事業(yè)私有化計劃正在如火如荼地進行中，英國政府開始考慮水務(wù)行業(yè)的私有化。3、二十世紀 90 年代水務(wù)行業(yè)實現(xiàn)私有化、從政治到水務(wù)，1989 年英國實現(xiàn)水務(wù)私有化二戰(zhàn)后英國奉行凱恩斯的市場供求經(jīng)濟學說，在戰(zhàn)后的一段時期內(nèi)，凱恩斯主義的確通過國家干預使英國物價穩(wěn)定，收入上升，經(jīng)濟進一步發(fā)展。然而 20 世紀中后期英國政府對凱恩斯主義的過于迷信，使其忽略了社會基本矛盾，將注意力單純放在了供求關(guān)系上，為國家的經(jīng)濟安全埋下了重大的安全隱患。1973 年英國經(jīng)濟出現(xiàn)了“英國病”，也就是所謂的滯脹狀態(tài)。1979年，撒切爾夫人領(lǐng)導的

31、保守黨上臺，奉行貨幣主義政策。當時政府反對用寬松的財政政策和貨幣政策去刺激市場的需求，而是采取減少國家干預、發(fā)揮市場機制的方法來重新啟動經(jīng)濟發(fā)展。在貨幣主義政策的指導下，英國開展了歷史上規(guī)模最大、范圍最廣的私有化運動。英國國企私有化從 1979 年到 1989 年經(jīng)歷了四個階段，通過公開出售國企股份進行私有化改革。英國水務(wù)私有化正是在私有化運動的大背景下進行的。階段行業(yè)表 5：英國國企私有化階段第一階段（1979-1980）石油、建筑、學校、醫(yī)院第二階段（1981-1983）航空航天，電纜無線電、造船、鋼鐵第三階段（1984-1987）電信公司、燃氣公司第四階段（1988-1989）水務(wù)公司資

32、料來源：A Short History of Privatisation in the UK: 1979-2012（Richard Seymour）水務(wù)行業(yè)本身的政策也在持續(xù)修訂中。為了應對水務(wù)局不斷增加的資本投資要求和解決環(huán)境污染問題，政府在 1983 年修訂并頒布了新的水法。新水法的基本假設(shè)是，一個高效運行的水務(wù)公司能以最低成本最好地為用戶提供符合規(guī)定標準的服務(wù)。1983 年的水法對水務(wù)局的管理模式進行了進一步優(yōu)化：一是改變了水務(wù)局的組織結(jié)構(gòu)，進一步減少了地方政府的作用，并通過允許公司以更商業(yè)化的方式運營，為私有化鋪平了道路；二是縮小了董事會的規(guī)模，核心目的是減少地方當局的代表人數(shù)，使水務(wù)

33、局的運行模式更貼近于企業(yè)；三是明確水務(wù)局可以直接從私人資本市場借款，和從中央政府借款并行成為水務(wù)局的融資方式；四是將成本效益原則引入行業(yè)，以評估資本投資需求，并試圖采用長期邊際成本定價來確定水價。時間投融資模式表 6：英國水務(wù)行業(yè)融資模式的變化1973 年以前地方政府統(tǒng)一調(diào)配資金，水價由中央政府向地方政府予以補貼1973-1983滿足投資要求的資本現(xiàn)在可以通過向中央政府借款和從客戶那里獲 得收入來籌集資金，水價由水務(wù)局在收回成本的基礎(chǔ)上制定運作 1983 年后允許水務(wù)局可以直接從私人資本市場借款資料來源：The Changing Economic and Political Character

34、 of Water Planning in Britain（Dennis Parker 等）， 整理隨后，1986 年的水務(wù)行業(yè)私有化白皮書（Government White Paper on Privatizaion of Water Industry）討論文件首次建議對現(xiàn)有的水務(wù)局進行私有化。這份文件的第一稿僅是簡單地把水務(wù)局移交給私人所有，而不改變其權(quán)力或責任。它將要求水務(wù)局在作為私營公司的情況下有責任提供水和污水處理服務(wù)、并完成控制洪水、河流水質(zhì)和控制抽取等任務(wù)。這份文件受到了廣泛批評，因為人們認為不應讓私營企業(yè)既從基本服務(wù)中獲取利潤，又負責履 行環(huán)境管理職能（這也并沒有改善水務(wù)局被賦

35、予的污水處理廠經(jīng)營者和河流質(zhì)量監(jiān)管機構(gòu)的角色相互沖突的問題）。而后文件被修正，經(jīng)修訂的辦法規(guī)定，所有管制和河流管理職能（例如污染控制、土地排水和防洪等）將由一個新的監(jiān)管機構(gòu)國家河流管理局（Nationanl Rivers Authority，簡稱 NRA）負責，而水務(wù)局提供的供水和排水服務(wù)（涉及到利潤，這也是改善管理績效的最有效激勵因素）在保留的同時移交給私人所有。1989 年 11 月，英國政府出售了 10 家水務(wù)公司，完成了水務(wù)行業(yè)的私有化。圖 9：英國水務(wù)行業(yè)管理部門變化流域管理法律執(zhí)行供水服務(wù)污水處理服務(wù)水資源保護、水處理和分配、污水收集處理、水質(zhì)管理、漁業(yè)等國家河流管理局河道局行業(yè)管

36、制合理管理（29家）供水團體（157家）污水處理團體（1300家）資料來源： 繪制水務(wù)局（10家）供水服務(wù)排水服務(wù)水務(wù)公司私有化、私有化后，投資增加、水質(zhì)提升、運營成本控制1989 年，政府通過資產(chǎn)出售的方式，將十家水務(wù)局私有化，并授予私人公司 25 年的特許經(jīng)營權(quán)。同時，1989 年的水法為水務(wù)行業(yè)的私有化提供了正式的法律依據(jù)和機制，它將現(xiàn)有的水務(wù)局轉(zhuǎn)變?yōu)樾碌墓┧团潘?，并任命它們?yōu)楦髯缘貐^(qū)的承辦人。私有化后，服務(wù)與監(jiān)督職能分離，這是相比之前的組織結(jié)構(gòu)最大的不同，即現(xiàn)有的法定水務(wù)公司須接受來自政府相關(guān)組織（NRA）的監(jiān)管。此外，水法取消了之前對法定水務(wù)公司借款或支付股息的限制，水務(wù)局可以

37、直接從私人資本市場借款，進一步放開了水務(wù)局的融資方式。圖 10：英國水務(wù)行業(yè)私有企業(yè)市場份額變化100%80%60%40%20%0%1860190019731989資料來源：THE DEVELOPMENT OF THE WATER INDUSTRY IN ENGLAND ANDWALES（Ofwat）， 測算私有化后，水務(wù)市場迎來了三大變化：一是投資及資本開支的力度顯著增加。在私有化后的前 8 年，按通貨膨脹調(diào)整后的價格，10 家私有水務(wù)公司的營業(yè)利潤增長了一倍以上（+142%），疊加融資方式的放開，水務(wù)行業(yè)的投資和資本開支的力度顯著增加：私有化之前的 6 年內(nèi)，水務(wù)局年均投資僅為 15.5

38、億英鎊；私有化后的 6 年內(nèi)，私有水務(wù)公司的年均投資幾乎翻倍（30 億英鎊）；到 2010 年，年均投資額達 36 億英鎊。圖 11：1981-2000 年英國水務(wù)行業(yè)投資和資本開支情況質(zhì)量和其他方面提升支出資本維護支出543210資料來源：Ofwat，單位：十億英鎊二是河流水質(zhì)的明顯提升。在資本的持續(xù)推動下，1990-2009 年期間，英格蘭和威爾士地區(qū)的河流生物水質(zhì)均有明顯提升，而未實現(xiàn)水務(wù)私有化的北愛爾蘭和蘇格蘭地區(qū)，河流生物水質(zhì)下降或基本不變。圖 12：河流水質(zhì)良好占河流總長百分比變化英格蘭威爾士 北愛爾蘭 蘇格蘭100%95%90%85%80%75%70%65%60%55%50%19

39、9019952000200120022003200420052006200720082009資料來源：EA此外，飲用水水質(zhì)也在私有化的刺激下有所提升。1989 年，英國首次引入了規(guī)定飲用水質(zhì)量的數(shù)值標準的法規(guī)。而根據(jù)飲用水監(jiān)察局（DWI）2004年的報告顯示，整體而言，英國的水務(wù)公司在 2003 年符合標準的比率達到99.88%，在 2,896,252 項測試中僅有 3,418 項違反標準，而到 2018 年這一比率已經(jīng)達到 99.95%。圖 13：英國水務(wù)公司符合水質(zhì)監(jiān)管標準的程度圖 14：英國水務(wù)公司違反水質(zhì)監(jiān)管標準的總數(shù)100.0%99.9%99.8%99.7%99.6%99.5%99.

40、4%99.3%99.2%99.1%99.0%98.9%99.88%1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 200330000250002000015000100005000034181994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003資料來源：DWI資料來源：DWI，單位：個三是運營成本得到有效控制。十家水務(wù)局自然壟斷的局面為英國水務(wù)行業(yè)帶來了一定程度的規(guī)模效應，水務(wù)行業(yè)整體的運營成本在私有化后呈現(xiàn)下降趨勢，并在 2001 年到達 1993-2004 年間的最低點。圖 15：1993-2004 年間

41、水務(wù)行業(yè)運營成本變化3.33.23.132.92.82.72.62.51993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004資料來源：Ofwat，單位：十億英鎊、政府的支持和監(jiān)管的健全是私有化成功的原因截至目前，英國四個主要的公用事業(yè)部門電信、天然氣、水和電力均已經(jīng)實現(xiàn)私有化，并在政府指定但獨立的監(jiān)管機構(gòu)監(jiān)督下運營。時至今日，英國亦是世界范圍內(nèi)唯一一個水務(wù)完全私有化的國家，英國的供水和排水服務(wù)由 10家區(qū)域性私營供水和排污公司以及 12 家規(guī)模較小的私營供水公司提供，呈現(xiàn)自然壟斷的局面。區(qū)域性供排水公司（即原水務(wù)局）小型供水公司表

42、 7：英國水務(wù)公司情況Anglian WaterAffinity WaterNorthumbrian WaterAlbion Water Seven Trent WaterBournemouth WaterSouthern WaterBristol WaterSouth West WaterCambridge Water Company Thames WaterCholderton and District Water Company United UtilitiesEssex and Suffolk WaterWelsh WaterHartiepool WaterWessex WaterPo

43、rtsmouth Water Yorkshire WaterSES WaterSouth East Water South Staffordshire Water資料來源：The Changing Economic and Political Character of Water Planning inBritain（Dennis Parker 等）我們認為，英國水務(wù)行業(yè)私有化成功的原因主要有以下兩點：一是英國政府大力支持私有化。水務(wù)局上市之初，為了彌補多年的投資不足，并確保其股份對投資者具有吸引力，英國政府采取了如下舉措：1）免除了十家水務(wù)公司的所有長期債務(wù)（共 50 億英鎊）；2）為水務(wù)公

44、司提供了 15億英鎊的現(xiàn)金注入，也被稱為“綠色嫁妝”。3）撥備了 120 億英鎊的資本稅免稅額，以確保水務(wù)公司與其他長期累積資本免稅額的公司相比不處于劣勢。此外，政府在每家水務(wù)公司都保留了“黃金股份”（后于 1995 年 1 月 1日贖回）,以防止任何不必要的收購，保持行業(yè)穩(wěn)定。二是英國水務(wù)行業(yè)擁有完善的監(jiān)管架構(gòu)。英國水務(wù)公司受到 水務(wù)服務(wù)管理局 （Office of Water Services，簡稱 Ofwat）、環(huán)境局（Environment Agency， 簡稱EA）和英國飲用水監(jiān)察局（Drinking Water Inspectorate ，簡稱 DWI）的共同監(jiān)管，其監(jiān)管方向有所不

45、同：Ofwat 成立于 1989 年，主要負責英國水務(wù)行業(yè)的經(jīng)濟行為監(jiān)管；它獨立于政府行事，旨在為消費者提供物有所值的服務(wù)。Ofwat 設(shè)定了自來水公司向客戶收費的限額，并旨在保護客戶從供應商處獲得的服務(wù)水準。EA 成立于 1995 年，是一個非行政部門的公共機構(gòu)，由英國政府的環(huán)境、食品和農(nóng)村事務(wù)部（Department for Environment Food and Rural Affairs，簡稱 DEFRA）發(fā)起，主要負責英格蘭環(huán)境的保護和改善。DWI 是DEFRA 的下屬部門，主要負責監(jiān)管英國的全部公共供水業(yè)務(wù)。它的職責包括評估英國的飲用水質(zhì)量、對水務(wù)承辦商進行技術(shù)審核等。該部門每年

46、都會發(fā)布一份報告，向公眾全面展示英國飲用水的質(zhì)量和相關(guān)問題。圖 16：英國監(jiān)管機構(gòu)情況監(jiān)管機構(gòu)OFWAT經(jīng)濟DWI飲用水質(zhì)量EA環(huán)境資料來源： 繪制此外，英國水務(wù)消費者委員會（Consumer Council for Water，簡稱 CCW）負責為消費者維護利益；水務(wù)公司如對監(jiān)管有異議可向競爭委員會提出上訴?？偨Y(jié)來說，英國的水務(wù)行業(yè)監(jiān)管體系完善，權(quán)責明確，為英國水務(wù)市場的正常運轉(zhuǎn)提供了強有力的保障。、水價上升和利潤至上使得“再公有化”重回討論水務(wù)行業(yè)的再公有化趨勢是一個全球范圍的趨勢。2000 年到 2014 年間，全球出現(xiàn)了約 180 個再公有化案例，其中在法國、美國等水務(wù)行業(yè)市場化程度較

47、高的國家發(fā)生的情況最甚。但是，再公有化的趨勢尚未波及到英國。圖 17：全球再公有化案例數(shù)量圖 18：全球再公有化案例分布2570602050154030102051000資料來源：PSIRU，單位：個資料來源：PSIRU，單位：個私有化的成功有效推進了英國水務(wù)行業(yè)的發(fā)展，然而不可忽視的是，私有化同時也意味著很高的政治風險，這包括市政當局失去了對一個重要的公共服務(wù)的某些控制權(quán)，增加了發(fā)生緊急情況時的不確定性，以及相關(guān)專業(yè)技能的喪失（這會使得重新獲得運營變得十分困難），加之私有企業(yè)很可能會為提高勞動生產(chǎn)率而進行裁員，甚至政府部門也會因管理功能的調(diào)整而導致部分人員失業(yè)，并會對水質(zhì)、環(huán)境價值、公共健康

48、等很多方面產(chǎn)生影響。而對于英國來說，在經(jīng)歷了一系列服務(wù)質(zhì)量差、價格高、股東分紅豐厚的丑聞和爭議之后，英國開始思考是否要進行水務(wù)行業(yè)的再公有化。2018 年 10月進行的一項調(diào)查顯示，83%的受訪者支持水資源國有化，疊加 2018 年英國公共服務(wù)首屈一指的承包商Carillion 的破產(chǎn)更加動搖了公眾對私營部門提供公共服務(wù)和基礎(chǔ)設(shè)施能力的信心。在此背景下，英國工黨提出將水務(wù)行業(yè)和其它一些公用事業(yè)重新納入公有制模式。我們認為，英國提出再公有化主要有以下兩點原因：一是水價的大幅上漲。自 1989 年以來的 30 年間，盡管有 Ofwat 對水價進行限制，水價的漲幅比通脹率仍高出約 40%。格林威治大

49、學公共服務(wù)國際研究中心主任戴維霍爾(David Hall)曾表示，“監(jiān)管系統(tǒng)本身就是功能失調(diào)的。監(jiān)管機構(gòu) 保護消費者的職責與 確保企業(yè)有足夠資金進行投資的總體職責之間存在根本矛盾。而實際上，監(jiān)管機構(gòu)把所有時間都花在與公司及其投資者溝通上，監(jiān)管機構(gòu)與被監(jiān)管機構(gòu)的關(guān)系變得過于親密，監(jiān)管力度也隨之減弱。在設(shè)定水價上限時，監(jiān)管機構(gòu)更多地考慮到的是所設(shè)定的價格是否能夠確保每家公司獲得至少等于資本成本的稅后回報，并確保公司的收入、利潤和現(xiàn)金流能夠使他們在資本市場上以合理的條款融資。”同時，監(jiān)管機構(gòu)在設(shè)定效率目標方面亦過于寬松。Ofwat 的效率要求水務(wù)公司為消費者平均每年節(jié)省約 400 英鎊，但它僅相當于

50、每年 1%的生產(chǎn)率提高，這甚至遠低于英國經(jīng)濟同期 1.5%的平均增長率。圖 19：英國年度平均家庭用水和污水處理費420410400390380370201420152016201720182019資料來源：Water UK，單位：英鎊/戶年二是私營水務(wù)公司重利潤輕運營使得水務(wù)運營質(zhì)量下降。英國水務(wù)行業(yè)的監(jiān)管是基于價格限制，而不是對利潤或回報率的控制；在收入端控制的情況下，企業(yè)為了獲得高額利潤會盡可能地降低成本；而降成本導致的直接問題是英國的供水漏損問題嚴重，而企業(yè)疏于治理。自 2010 年以來，所有水務(wù)公司的股東派息已達 135 億英鎊以上，幾乎與這些公司的稅前利潤相當，但它們卻始終沒有堵住

51、全國高達 30 億升的供水漏損，這背后的核心原因是私人水務(wù)公司已經(jīng)基本壟斷了英國水務(wù)行業(yè)，其并沒有動力改善服務(wù)；且相比治理漏損，引入更多的水資源花費的成本相對更低，因此水務(wù)公司在經(jīng)濟層面也沒有改善漏損的意愿。圖 20：英國供水日泄漏量325032003150310030503000295014/1515/1616/1717/1818/19資料來源：Discover Water，單位：百萬升盡管近年來再公有化的呼聲甚囂塵上，但隨著 2019 年 7 月保守黨贏得大選勝利，支持公共服務(wù)國有化的工黨宣告失敗，英國水務(wù)行業(yè)是否會再公有化就目前來看仍是一個問號。當前，中國水務(wù)行業(yè)的私有化和市場化過程也在

52、進行中。對于中國是否會在不久的將來也會出現(xiàn)再公有化的問題，我們認為可能性較低，原因有以下兩點：（1）與英國的情況不同，中國政府對于水價的監(jiān)管力度更強，多年來水價平穩(wěn)，并沒有大幅上漲；（2）在政府的嚴格把控和多方位的技術(shù)支持下，國內(nèi)漏損率多年來維持在 15%左右，且近年有下降趨勢，而英國近年的漏損率為 20%左右。綜上，我們認為中國水務(wù)行業(yè)未來有能力繼續(xù)擴大市場化程度，且隨著近年來外資企業(yè)在華業(yè)務(wù)進入收縮階段，中國國有和民營水務(wù)公司仍有較大的發(fā)展空間。圖 21：中國 36 城市居民生活用水和污水處理費圖 22：中國城市供水漏損率情況2.521.510.50生活用水價污水處理費16.0%15.8%

53、15.6%15.4%15.2%15.0%14.8%14.6%14.4%14.2%14.0%漏損率2014201520162017201820192008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017資料來源：Wind，單位：元/噸資料來源：Wind4、英國水務(wù)市場龍頭泰晤士水務(wù)為了更深入具體地了解英國水務(wù)市場發(fā)展，我們將以英國水務(wù)市場的龍頭泰晤士水務(wù) （Thames Water）為例，對公司的發(fā)展情況進行簡要分析。、英國最大的水務(wù)公司泰晤士水務(wù)是英國最大的供水和污水服務(wù)提供商，擁有 400 多年水務(wù)管理經(jīng)驗。公司服務(wù)人口 1500 萬（約占英國 1/

54、4 人口），每日為倫敦、泰晤士河谷及周邊地區(qū)供應飲用水約 27 億升，處理廢水約 44 億升。公司目前運營97 座水處理廠（供水管道長度超過 31,000km）和 351 座污水處理廠（污水管道長度超過 109,000km），擁有 30 個原水水庫、288 個飲用水泵站和 2530個污水處理泵站，并開設(shè)英國首個海水淡化廠。圖 23：泰晤士水務(wù)供水和污水處理服務(wù)區(qū)域（2018 年）資料來源：公司年報泰晤士水務(wù)的成立可追溯到 17 世紀，其前身新河公司建設(shè)新河的歷史迄今已有 400 多年。1974 年，英國設(shè)立十大地區(qū)水務(wù)局對水流域進行綜合監(jiān)管，泰晤士河水務(wù)局即負責管理泰晤士河流域水資源。1989

55、 年，泰晤士河水務(wù)局私有化改制為供排水公司，主要負責供排水及污水處理職能，成為英國最大的水務(wù)公司。經(jīng)歷 1995-2000 年國際擴張階段，泰晤士水務(wù)已成為世界排名第三的水務(wù)公司，聚焦供水、污水處理和零售業(yè)務(wù)運營及交互，業(yè)務(wù)布局穩(wěn)定。圖 24：公司發(fā)展歷程資料來源：公司官網(wǎng)、公司年報， 整理公司 2018/19 年度供水量 27 億升/日，每日水循環(huán)中心處理污水 44 億升，實現(xiàn)營業(yè)收入 21 億英鎊，EBIT 和 EBITDA 分別為 1.3 和 10.6 億英鎊，監(jiān)管資產(chǎn)價值達 137 億英鎊。公司近年來營業(yè)收入穩(wěn)定，同時保持對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投資力度，供排水系統(tǒng)不斷完善，目前公司主要投資的

56、泰晤士河 Tideway 隧道（未來將成為英國規(guī)模最大的污水治理工程），建成運營后可收集倫敦泰晤士河 97%的污水，并可以連接已建成的 Lee 隧道；該項目的建成投運將有助于進一步提升公司污水治理效率和規(guī)模，促進水質(zhì)量和水環(huán)境的持續(xù)改善。2017 年公司控股股東 Macquarie Group（麥格理集團）就出售剩余持有的全部泰晤士水務(wù)股份與 Borealis Infrastructure 以及 Wren House Infrastructure Management 組成的合資公司達成協(xié)議。根據(jù)公司 2018/19財政年度年報，目前公司控股公司仍為 Kemble 水務(wù)控股集團（麥格理領(lǐng)導的收

57、購聯(lián)合體）。、營業(yè)收入穩(wěn)中有升，資本開支維持高位公司近年來的營業(yè)收入保持穩(wěn)定增長的趨勢，2019 財年（截至 20190331）營業(yè)收入達 20.8 億英鎊（同比+1.9%）。公司營業(yè)收入的增長主要受益于“量價齊升”，即平均水價的上漲及人口總量增長帶來的用水需求增加。公司的水價收費標準受到 Ofwat 監(jiān)管，近年來公司的供水和污水處理綜合水價有所提升，但相較于英國地區(qū)平均賬單仍存在一定價格優(yōu)勢；此外，根據(jù)公司發(fā)布的商業(yè)計劃草案，2020-2025 年公司平均水價有望下調(diào)，進一步提升競爭力。圖 25：公司營業(yè)收入情況圖 26：公司主營業(yè)務(wù)收入占比營業(yè)收入同比增速25201510502008 20

58、09 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201910%5%0%-5%-10%-15%-20%100%80%60%40%20%0%供水污水處理服務(wù)零售及其他201320142015201620172018201910.48%48.88%40.64%資料來源：Bloomberg，左軸：億英鎊資料來源：Bloomberg圖 27：公司家庭用戶年綜合賬單與地區(qū)平均水價對比圖 28：公司商業(yè)計劃中未來十年水價500400300200100泰晤士水務(wù)家庭年賬單420400380360340320英國地區(qū)平均年度家庭用水和污水處理費0201320142

59、01520162017201820193002020E2025E2030E資料來源：公司官網(wǎng)，單位：英鎊/戶年資料來源：公司官網(wǎng)，單位：英鎊/戶年公司業(yè)務(wù)布局情況穩(wěn)定，近年來公司資本開支穩(wěn)定提升（2004-2018 年投資額超過 150 億英鎊），2019 年公司總共投資了 11.89 億英鎊用于 Lee 隧道、泰晤士河 Tideway 隧道等供排水基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，以及智能水表等設(shè)備改善；近年來公司經(jīng)營現(xiàn)金流較資本開支相比仍有一定缺口，需持續(xù)提升外部融資力度和經(jīng)營效率以滿足公司投資擴張的需求。圖 29：公司 2019 財年資本支出結(jié)構(gòu)圖 30：公司營業(yè)利潤率及EBITDA 利潤率隧道建設(shè)39%客

60、戶關(guān)系13%供水建設(shè)23%污水處理建設(shè)70%60%50%40%30%20%10%0%營業(yè)利潤率EBITDA 利潤率25%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019資料來源：公司年報資料來源：Bloomberg圖 31：公司現(xiàn)金流情況凈現(xiàn)金流經(jīng)營現(xiàn)金流資本支出151050-5-10-152009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019資料來源：Bloomberg，單位：億英鎊相較于公司營業(yè)收入的穩(wěn)定增長，近年來公司凈利潤波動幅度較大，ROE呈下降趨勢。2017-2019