紅籌股回歸A股模式比較及制度安排

1、紅籌股回歸A股形式比擬及制度安排論文關(guān)鍵詞形式比擬制度安排紅籌股論文摘要對(duì)紅籌股回歸a股采用的dr形式、直接發(fā)行上市形式、聯(lián)通形式等三種方式進(jìn)展了比擬分析。紅籌股公司系境外注冊(cè)的公司，雖然回歸不存在重大的法律障礙，但也需要從制度層面上進(jìn)展相應(yīng)調(diào)整。第一，需要就紅籌股回歸a股市場(chǎng)制定市場(chǎng)準(zhǔn)入等相關(guān)的法規(guī)；第二，需要就紅籌股回歸明確新的、多部門參與的審批制度；第三，需要建立香港、內(nèi)地協(xié)作的結(jié)合監(jiān)管制度安排；第四，需要就境內(nèi)募集資金的使用和管理做出標(biāo)準(zhǔn)。一引言2022年，隨著中國(guó)建立銀行、中石油在國(guó)內(nèi)證券交易所首次公開(kāi)發(fā)行股票，拉開(kāi)了紅籌股回歸a股的序幕。2022年，中挪動(dòng)、中海油等一大批紅籌股紛紛

2、表示要回歸a股，中國(guó)證監(jiān)會(huì)也表示今年將會(huì)啟動(dòng)紅籌股回歸。國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)中國(guó)市場(chǎng)分割的分析和檢驗(yàn)大局部是圍繞著b股、h股市場(chǎng)進(jìn)展研究。j，但是根本沒(méi)有對(duì)紅籌股的定價(jià)問(wèn)題進(jìn)展過(guò)深化研究，由于中國(guó)的證券市場(chǎng)還是新興的市場(chǎng)，紅籌股回歸也是近幾年才發(fā)生的事件，紅籌股回歸的必要性、紅籌股回歸a股的形式、紅籌股回歸a股的制度安排等問(wèn)題的研究都是當(dāng)前討論的熱點(diǎn)問(wèn)題，對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)的開(kāi)展有著舉足輕重的作用。因此，筆者對(duì)紅籌股回歸a股采用的dr形式、直接發(fā)行上市形式、聯(lián)通形式等三種方式進(jìn)展了比擬分析，并對(duì)紅籌股回歸a股的制度安排進(jìn)展了分析。二紅籌股回歸a股形式比擬分析(一)回歸形式一：dr形式1dr形式流程中國(guó)存托

3、憑證dr(hinadepsitryreeipt)是指：中國(guó)的預(yù)托銀行在國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)上發(fā)行流通的以外國(guó)公司(包括在香港地區(qū)上市的紅籌股公司)的股票、債券為根底證券的存托憑證。這是紅籌股回歸的典型形式之一，如中海油服等。通過(guò)對(duì)國(guó)際上存托憑證運(yùn)作的考察，并結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況，本文總結(jié)了dr在現(xiàn)階段采取的運(yùn)作流程：(1)有融資需求的紅籌股公司增發(fā)一局部股票或由大股東拿出局部存量股票，交與香港的券商；(2)香港券商將所持股票交付給托管銀行；(3)預(yù)托銀行在內(nèi)地證券市場(chǎng)發(fā)出相應(yīng)的dr交于內(nèi)地券商；(4)內(nèi)地券商在證券市場(chǎng)上將dr出售給內(nèi)地投資者，同時(shí)國(guó)內(nèi)券商將所籌款項(xiàng)通過(guò)預(yù)托銀行、托管銀行交付香港券商；(

4、5)dr發(fā)行完畢后，在交易所掛牌交易；(6)dr的注銷，當(dāng)dr在內(nèi)地的證券市場(chǎng)上不能轉(zhuǎn)讓出去時(shí)，內(nèi)地券商將委托香港的券商出售托管銀行手中的正股，并將款項(xiàng)通過(guò)預(yù)托銀行轉(zhuǎn)給內(nèi)地券商同時(shí)內(nèi)地券商將dr交付給預(yù)托銀行注銷。一般來(lái)說(shuō)dr注銷的可能性很校2dr方式的優(yōu)缺點(diǎn)dr方式的優(yōu)點(diǎn)：(1)dr具備的迂回性，使其成為漸次開(kāi)放資本市場(chǎng)的一種選擇。另外這一方式也繞開(kāi)了我國(guó)?公司法?、?證券法?對(duì)a股上市的注冊(cè)地等的要求。(2)在中國(guó)資本市場(chǎng)尚未完全開(kāi)放的背景下，dr形式為外國(guó)公司(包括紅籌股公司)提供了一個(gè)在中國(guó)內(nèi)地資本市場(chǎng)融資的工具，為將來(lái)真正意義上的外資公司到中國(guó)資本市場(chǎng)融資和中國(guó)證券市場(chǎng)的國(guó)際化提供了

5、可能性。同時(shí)也豐富了中國(guó)資本市場(chǎng)的投資品種。(3)由于紅籌股公司的內(nèi)在制度原因和香港股市市場(chǎng)環(huán)境的變化，紅籌股公司在海外的再融資很困難。而國(guó)內(nèi)股市的市盈率較香港股市高，發(fā)行dr可以實(shí)現(xiàn)較低本錢的再融資。(4)紅籌股公司根本上都是具有壟斷性資源的大型國(guó)有控股公司，相比國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上的眾多國(guó)有控股公司，質(zhì)地較優(yōu)良，業(yè)績(jī)較好。因此dr在大陸發(fā)行，可以擴(kuò)大國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的容量，豐富市場(chǎng)投資品種，改善市場(chǎng)上的公司構(gòu)造。(5)通過(guò)提升效應(yīng)促成香港市場(chǎng)和內(nèi)地市場(chǎng)的互動(dòng)，增強(qiáng)兩地市場(chǎng)在國(guó)際上的綜合競(jìng)爭(zhēng)力。(6)由于紅籌公司的信息披露和公司治理均按照香港證券市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行，通過(guò)引入紅籌公司可以起到示范效應(yīng)，從而標(biāo)

6、準(zhǔn)國(guó)內(nèi)股市和上市公司的開(kāi)展。dr方式的缺點(diǎn)：(1)由于dr制度的核心在于根底證券和預(yù)托證券之間的互換，而互換的前提是貨幣自由兌換，我國(guó)如今的金融制度顯然還做不到(包括監(jiān)管的技術(shù)和法律制度)。現(xiàn)時(shí)推出dr的后果可能將重演h股、b股市場(chǎng)和a股市場(chǎng)分割的情況，從而出現(xiàn)dr和其正股呈現(xiàn)兩個(gè)市嘗兩個(gè)價(jià)格，兩個(gè)市盈率的格局。dr可能成為炒作投機(jī)工具和強(qiáng)勢(shì)集團(tuán)的套利工具。(2)因?yàn)榘l(fā)行dr時(shí)較難防止發(fā)行的方案管制，推出dr可能會(huì)帶來(lái)權(quán)利尋租和權(quán)利對(duì)市場(chǎng)的介入，不利于市場(chǎng)正常有序的開(kāi)展。(3)在發(fā)行管制的背景下推出dr實(shí)際上是為紅籌股公司在內(nèi)地籌資提供政策傾斜，不符合市場(chǎng)配置資源的原那么。假如資金的流向僅決定

7、于“資格而不是邊際消費(fèi)力，那么可能帶來(lái)資金使用的低效率。(4)內(nèi)地與香港對(duì)上市股本的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)不同，發(fā)行以后業(yè)績(jī)紀(jì)錄的差異以及會(huì)計(jì)處理準(zhǔn)那么等問(wèn)題都有所不同。目前的市場(chǎng)環(huán)境可能使信息不對(duì)稱問(wèn)題在發(fā)行dr的情況下更為突出。從監(jiān)管的角度來(lái)看，由于dr是二級(jí)上市，一級(jí)上市還在香港，這樣在dr機(jī)制下監(jiān)管主體在香港而相關(guān)上市公司的業(yè)務(wù)在內(nèi)地，結(jié)果就會(huì)使得香港監(jiān)管當(dāng)局由于紅籌股公司業(yè)務(wù)在內(nèi)地而難以監(jiān)管。同時(shí)，內(nèi)地監(jiān)管當(dāng)局會(huì)因?yàn)榧t籌股公司在香港注冊(cè)，無(wú)法跨越法律和技術(shù)上的困難，從而在一定程度上出現(xiàn)監(jiān)管的真空。紅籌股公司一旦不受香港資本市場(chǎng)的監(jiān)控就有可能將通過(guò)dr籌集到的資金大量投入到并非發(fā)行前所規(guī)定的、凈現(xiàn)金

8、流為負(fù)的工程中，從而損害投資者的利益。(5)假如當(dāng)前主要針對(duì)紅籌股采用dr的發(fā)行方式，可能導(dǎo)致對(duì)于其他內(nèi)地上市公司的不公平。由于利用了內(nèi)地的上市場(chǎng)所和資源，那么在a股上市的紅籌公司就應(yīng)該符合國(guó)內(nèi)法律的要求，否那么對(duì)國(guó)內(nèi)上市公司而言就不公平。3dr方式面臨的主要障礙基于我國(guó)發(fā)行dr的目的和國(guó)內(nèi)金融制度的現(xiàn)狀，我國(guó)發(fā)行dr不會(huì)像adr那樣的完全市場(chǎng)化運(yùn)作，它在運(yùn)作過(guò)程中可能會(huì)受到一些限制。(1)現(xiàn)行外匯制度的障礙。采用dr方式回歸最重要的限制因素，是中國(guó)內(nèi)地目前的資本工程可兌換仍受限制dr制度的核心就在于根底股票和存托證券的互相轉(zhuǎn)換這不可防止地涉及到貨幣兌換問(wèn)題。我國(guó)目前外匯制度尚不允許人民幣在資

9、本工程下自由兌換，這使得外資不能直接到中國(guó)來(lái)買中國(guó)發(fā)行的dr(必須先將外匯兌換成人民幣)，從而使得dr和正股的完全替代不能實(shí)現(xiàn)。這樣一來(lái)，根底票據(jù)和dr之間的價(jià)值平衡機(jī)制無(wú)法發(fā)揮作用，兩個(gè)市場(chǎng)互相割裂，最終導(dǎo)致根底證券和dr出現(xiàn)兩個(gè)市場(chǎng)兩種價(jià)格、兩個(gè)市盈率。但是假如只是簡(jiǎn)單的放任dr在兩地間自由兌換，那么對(duì)我國(guó)的匯率機(jī)制沖擊過(guò)大。類似中國(guó)挪動(dòng)這樣的公司境外的股份和dr間的大規(guī)?；ハ嘧杂赊D(zhuǎn)換會(huì)帶來(lái)較大的外匯進(jìn)出，從而帶來(lái)對(duì)外匯市場(chǎng)的沖擊。(2)采用dr方式發(fā)行可能導(dǎo)致國(guó)內(nèi)a股市場(chǎng)定價(jià)權(quán)旁落。由于紅籌股主要上市地在香港，dr作為第二上市地只是附屬市場(chǎng)，這就使得dr的市場(chǎng)運(yùn)作、監(jiān)管等方面都附屬于境外

10、市場(chǎng)，如國(guó)內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)dr公司沒(méi)有主監(jiān)管權(quán)利；信息披露規(guī)那么也將附屬境外市常另一個(gè)重要的問(wèn)題是，以dr形式掛牌的公司市值不計(jì)算人內(nèi)地交易所的總市值范圍內(nèi)，這樣將使a股市場(chǎng)難以享受因中國(guó)挪動(dòng)這樣的大型公司市值增加帶來(lái)的繁榮。(3)dr發(fā)行存在套利行為不平衡問(wèn)題。dr方式的主要障礙在于人民幣與港幣不能自由對(duì)換，造成香港股票市場(chǎng)和中國(guó)境內(nèi)dr市場(chǎng)之間缺乏平衡兩地市場(chǎng)價(jià)格的套利平衡機(jī)制，從而形成兩個(gè)分割的市?？傊?，紅籌股回歸采用這種方式，對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的沖擊比擬小，通過(guò)逐步放開(kāi)qfii的數(shù)量到達(dá)開(kāi)放資本市場(chǎng)的目的，并且這種方式會(huì)使人民幣對(duì)港幣的匯率趨于市場(chǎng)決定。由于首批獲批準(zhǔn)的qfii數(shù)量有限，總共可

11、以投資的金額限制在95億美元左右，因此對(duì)匯率的影響也是逐步的。(二)回歸形式二：直接發(fā)行上市1直接發(fā)行上市形式流程直接上市是指紅籌公司直接在a股市場(chǎng)發(fā)行股票。紅籌股直接發(fā)行上市的操作途徑與以往的a+h發(fā)行的情況類似，差異在于之前a+h兩地同時(shí)發(fā)行股票的企業(yè)的注冊(cè)地在大陸，即國(guó)內(nèi)企業(yè)在a股市場(chǎng)和香港市場(chǎng)同時(shí)發(fā)行其股票。而假如紅籌股實(shí)如今a股市場(chǎng)的直接發(fā)行上市，那么是香港公司(境外公司)在a股市場(chǎng)和香港市場(chǎng)發(fā)行其股票，中國(guó)建行和中國(guó)石油采用的是該種回歸形式。2直接發(fā)行上市形式的優(yōu)缺點(diǎn)直接發(fā)行上市的優(yōu)點(diǎn)：(1)實(shí)際操作過(guò)程較其他回歸方式更為簡(jiǎn)單，在時(shí)間上可以更快地實(shí)現(xiàn)上市融資。(2)紅籌公司直接在內(nèi)

12、地上市，就如a+h股一樣，本質(zhì)是兩個(gè)不同的市常直接發(fā)行a股的好處是公司的市值可以計(jì)算入內(nèi)地股市的總市值之內(nèi)。另外，a股股價(jià)也不會(huì)受到在港交易的股票價(jià)格影響，一級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)不會(huì)拱手讓人。直接發(fā)行上市的缺點(diǎn)：(1)公司治理方面，內(nèi)地有關(guān)監(jiān)事會(huì)、獨(dú)立董事、公司章程、股東大會(huì)通知召開(kāi)和表決方式、高管兼職等方面的規(guī)定，與香港存在著差異(公司法)。屆時(shí)紅籌公司面臨雙重監(jiān)管問(wèn)題。(2)紅籌公司均在海外注冊(cè)，主賬戶也在境外，a股上市募集的人民幣資金無(wú)法匯到境外賬戶，只能在境內(nèi)使用，從而影響紅籌公司資金的整體使用效率。3直接發(fā)行上市面臨的主要障礙這種方式受到我國(guó)現(xiàn)有的法律限制。?證券法?第一章第十四條要求：“

13、公司公開(kāi)發(fā)行新股，應(yīng)當(dāng)向國(guó)務(wù)院證券監(jiān)視管理機(jī)構(gòu)報(bào)送的文件包括了該企業(yè)的公司營(yíng)業(yè)執(zhí)照。這事實(shí)上要求，發(fā)行a股的企業(yè)局限在境內(nèi)注冊(cè)成立的公司。而紅籌股的注冊(cè)地均在境外，僅從字面上理解不符合該項(xiàng)要求。其次要確定紅籌公司回歸a股市場(chǎng)后，其會(huì)計(jì)年度的安排。內(nèi)地?會(huì)計(jì)法?規(guī)定：“會(huì)計(jì)年度自公歷1月113起至l2月31日止。而紅籌公司在境外(香港)的會(huì)計(jì)年度起始時(shí)間安排是不同的，所以紅籌公司在回歸境內(nèi)市場(chǎng)前，是否會(huì)按境內(nèi)上市公司的做法作相應(yīng)調(diào)整，需要明確。三是要明確紅籌公司發(fā)行a股是否與內(nèi)地上市股票面值統(tǒng)一。境內(nèi)上市公司股票面值均為人民幣1元，但紅籌公司不僅不以人民幣標(biāo)明股票面值，而且面值大小不等。紅籌公司

14、回歸境內(nèi)市場(chǎng)時(shí)，是把港元或美元面值折算成人民幣面值，還是在發(fā)行前按境內(nèi)慣例，股票面值統(tǒng)一為1元人民幣問(wèn)題，需要明確。四是市場(chǎng)分割問(wèn)題。當(dāng)前a股、b股、h股之間都存在“同股不同價(jià)的現(xiàn)象，歸根結(jié)底是因?yàn)槭袌?chǎng)分割，而導(dǎo)致市場(chǎng)分割的主要原因是我國(guó)對(duì)資本賬戶的管制。與dr的回歸形式一樣，紅籌股在a股直接發(fā)行上市的形式并不能解決當(dāng)前的市場(chǎng)分割問(wèn)題?？傊?，假如直接發(fā)行上市成功，給a股市場(chǎng)帶來(lái)的沖擊可能小于h股市常由于國(guó)內(nèi)投資渠道較少，且居民儲(chǔ)蓄率較高，紅籌股國(guó)內(nèi)a股上市可以進(jìn)一步豐富投資者的投資選擇。(三)回歸形式三：聯(lián)通形式1聯(lián)通形式流程中國(guó)聯(lián)通于2001年12月3113由中國(guó)結(jié)合通信、聯(lián)通興業(yè)科貿(mào)、聯(lián)通

15、進(jìn)出口、聯(lián)通尋呼和北京聯(lián)通興業(yè)科貿(mào)等5家公司以發(fā)起方式設(shè)立，并于2002年10月9日在a股市場(chǎng)上市。中國(guó)結(jié)合通信以其全資持有的聯(lián)通bvi公司51的股權(quán)作為出資，其余4家發(fā)起人各以現(xiàn)金100萬(wàn)元出資。聯(lián)通bvi公司持有在h股上市的聯(lián)通紅籌公司7747的股份，也就是說(shuō)聯(lián)通a股公司的資產(chǎn)包含境外上市的聯(lián)通紅籌公司3951(774751)的股權(quán)。中國(guó)聯(lián)通的上市發(fā)行形式本質(zhì)上就是通過(guò)重新設(shè)立一個(gè)純粹以控股為目的空殼的投資公司即中國(guó)聯(lián)通a股公司作為在a股市場(chǎng)上發(fā)行新股的主體，該公司事實(shí)上不執(zhí)行任何與其經(jīng)營(yíng)范圍有關(guān)的業(yè)務(wù)操作，僅僅是聯(lián)通紅籌公司在a股上市的載體。中國(guó)聯(lián)通a股公司所募集到的資金用于購(gòu)置聯(lián)通bv

16、i公司的股權(quán)，相應(yīng)地，股權(quán)設(shè)置也發(fā)變化。同時(shí)，出讓所得的資金，中國(guó)結(jié)合通信將全部注入聯(lián)通新時(shí)空用于以往da網(wǎng)絡(luò)的建立。由此，順利實(shí)現(xiàn)中國(guó)聯(lián)通在a股市場(chǎng)上的發(fā)行和資金籌集。2聯(lián)通形式的優(yōu)缺點(diǎn)聯(lián)通形式的優(yōu)點(diǎn)：(1)聯(lián)通形式是通過(guò)在內(nèi)地重新設(shè)立新投資公司的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)上市的，繞開(kāi)了資本市場(chǎng)的管制限制。并且從法律上來(lái)說(shuō)，與我國(guó)的?公司法?、?證券法?無(wú)沖突，符合國(guó)家法律規(guī)定。(2)聯(lián)通形式作為一種全新的發(fā)行形式，為紅籌股的回歸提供了新的借鑒思路，豐富了資本市場(chǎng)的投資品種。聯(lián)通形式的缺點(diǎn)：(1)中國(guó)聯(lián)通的上市發(fā)行是由國(guó)務(wù)院特批的允許在中國(guó)a股市場(chǎng)上發(fā)行的特例，事實(shí)上其所在的法律環(huán)境的支持尚不健全。根據(jù)現(xiàn)行

17、?公司法?第十二條關(guān)于公司向其他有限責(zé)任公司、股份投資的限制性規(guī)定，即“公司向其他有限責(zé)任公司、股份投資的，除國(guó)務(wù)院規(guī)定的投資公司和控股公司外，所累計(jì)投資額不得超過(guò)本公司凈資產(chǎn)的50，在投資后，承受被投資公司以利潤(rùn)轉(zhuǎn)增的資本，其增加額不包括在內(nèi)。根據(jù)這一明確的制止性規(guī)定，像聯(lián)通a股公司這樣純粹的投資性控股公司必須獲得國(guó)務(wù)院的正式豁免，事實(shí)上也因此確實(shí)獲得了豁免的資格。從某種意義上來(lái)說(shuō)，中國(guó)聯(lián)通的上市是充分利用了中國(guó)境內(nèi)法律的可利用之處，從而實(shí)現(xiàn)了上市。但是，由于需通過(guò)國(guó)務(wù)院的特批才能落實(shí)，對(duì)于其他有回歸a股市場(chǎng)意圖的紅籌股來(lái)說(shuō)可操作性不強(qiáng)。(2)聯(lián)通形式增加了公司的管理本錢。聯(lián)通a股公司的設(shè)立

18、需要一定的硬件和軟件條件的支持，維持固定的日常開(kāi)銷和人力資源的支出，為支持空殼公司的生存無(wú)疑增加了母公司的管理本錢。中國(guó)結(jié)合通信在發(fā)起設(shè)立聯(lián)通a股公司時(shí)，在人事的分布上是采用高級(jí)管理層人員兼任的方式，這對(duì)減輕企業(yè)的管理本錢起到了一定的作用。(3)操作過(guò)程較為復(fù)雜，歷經(jīng)時(shí)間較長(zhǎng)。中國(guó)聯(lián)通的發(fā)行需要重新設(shè)立一個(gè)空殼投資公司作為載體，從發(fā)起設(shè)立到注冊(cè)成功均需要經(jīng)歷法律上嚴(yán)格的審查，所需時(shí)問(wèn)較長(zhǎng)。三紅籌股回歸a股的制度安排(一)紅籌股a股上市的準(zhǔn)入制度安排從2022年初開(kāi)場(chǎng)施行新修訂的?證券法?來(lái)看，對(duì)紅籌股公司回歸內(nèi)地市場(chǎng)沒(méi)有本質(zhì)性障礙，目前國(guó)內(nèi)證券發(fā)行并上市法律規(guī)章體系并無(wú)明文制止境外公司在境內(nèi)發(fā)

19、行并上市的條款，但因國(guó)內(nèi)尚無(wú)純粹的境外企業(yè)直接上市的案例，紅籌股公司回歸暫無(wú)明確的制度標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)為了進(jìn)步該方法的效力，可參照現(xiàn)行?首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理方法?的體例，以證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)改委、商務(wù)部、外管局等部委名義結(jié)合出臺(tái)“中資控股境外上市公司境內(nèi)發(fā)行并上市的試點(diǎn)方法，明確境外公司的發(fā)行準(zhǔn)入條件、發(fā)行程序，并同時(shí)配套出臺(tái)信息披露文件格式指引。另外，紅籌股公司是中資控股的境外注冊(cè)公司，其回歸會(huì)不會(huì)引致非中資控股境外注冊(cè)公司也提出在a股上市的要求?假如根據(jù)是否中資控股歧視性地批準(zhǔn)其a股市場(chǎng)的準(zhǔn)入，會(huì)不會(huì)與我國(guó)參加t的相關(guān)承諾相悖?會(huì)不會(huì)引致有關(guān)中國(guó)資本市場(chǎng)歧視性政策的爭(zhēng)議?會(huì)不會(huì)導(dǎo)致進(jìn)一步放松我

20、國(guó)資本工程管制政策的要求?第一，t并不要求資本工程下的全面開(kāi)放。事實(shí)上t的各成員國(guó)，即使興旺國(guó)家，其資本工程亦存在不同程度的管制。資本工程的管制，是全球性的慣例，各國(guó)的差異并不在于是否管制，而是在于管制的程度有所差異而已。而股票市場(chǎng)的融資功能是否對(duì)境外公司開(kāi)放，屬于資本工程對(duì)外開(kāi)放的一個(gè)局部，施行不同程度的管制，是符合國(guó)際慣例的。第二，我國(guó)政府的人世承諾中并沒(méi)有承諾股票市場(chǎng)對(duì)境外投資者開(kāi)放、對(duì)境外融資者開(kāi)放。我們承諾的金融效勞業(yè)開(kāi)放，主要限于證券經(jīng)營(yíng)業(yè)，如證券公司、證券投資基金等允許外資在一定程度上持股，而且承諾的是相對(duì)控股而并非絕對(duì)控股。第三，紅籌股的回歸，在一定程度上可以豐富a股投資者在投

21、資工具等方面的選擇，既可以平抑a股過(guò)快上漲的價(jià)格程度，有助于a股價(jià)格向理性的回歸，亦可以確保a股投資者在不降低其預(yù)期報(bào)酬率的條件下，進(jìn)一步分散其風(fēng)險(xiǎn)程度，所以從中長(zhǎng)期看，我國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際化，包括引入真正意義上的境外公司在a股上市，是有助于提升我國(guó)資本市場(chǎng)配置資源效率的，是有助于改善a股投資者福利的但我國(guó)資本市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放，應(yīng)該是一個(gè)漸進(jìn)的、分步驟的對(duì)外開(kāi)放，而紅籌股回歸正是我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放、我國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)際化的一個(gè)步驟。綜上所述，開(kāi)放紅籌股回歸a股，并不會(huì)從根本上影響我國(guó)現(xiàn)行的資本工程下的管制政策，不會(huì)導(dǎo)致非中資控股的境外公司提出在a股上市的要求，也不會(huì)導(dǎo)致我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的歧視性爭(zhēng)

22、端，所以設(shè)計(jì)針對(duì)紅籌股回歸的準(zhǔn)入制度，是恰當(dāng)?shù)摹?二)紅籌股a股上市的審批制度安排紅籌股公司在境內(nèi)發(fā)行并上市除需遵循?證券法?確立的核準(zhǔn)程序、保薦制度外，因紅籌股公司境外法人的主體性質(zhì)，還涉及一些境內(nèi)有權(quán)部門的行政答應(yīng)審批事宜。如：需要國(guó)家商務(wù)部審批境外企業(yè)的進(jìn)人資格；國(guó)家發(fā)改委有權(quán)核準(zhǔn)募集資金工程以及境內(nèi)主體持有境外權(quán)益答應(yīng)；人民銀行、國(guó)家外匯局對(duì)外匯管理、人民幣賬戶開(kāi)戶具有行政審批權(quán)等等。但目前未有針對(duì)紅籌股公司回歸所涉及行政審批程序的規(guī)定，各行政審批的時(shí)點(diǎn)、程序還不明確。可在梳理境外企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)可能涉及的相關(guān)行政審批事項(xiàng)根底上，由中國(guó)證監(jiān)會(huì)牽頭，組織國(guó)家各主要部委協(xié)調(diào)明確紅籌股公司在

23、境內(nèi)發(fā)行所涉及的行政答應(yīng)審批程序。(三)紅籌股a股上市募集資金使用與外匯管制制度的調(diào)適我國(guó)仍實(shí)行外匯管制，還未實(shí)現(xiàn)人民幣資本工程可兌換。國(guó)內(nèi)人民幣資本工程可兌換是一個(gè)逐步的過(guò)程，在現(xiàn)行外匯管理體制下，紅籌股公司在境內(nèi)發(fā)行股票的外匯管制可以先行放開(kāi)。因?yàn)榧t籌股公司的實(shí)際控制人大都為境內(nèi)大型國(guó)企，主要業(yè)務(wù)和主要資產(chǎn)集中在境內(nèi)，且在境內(nèi)具有非常強(qiáng)烈的投資意向，紅籌股公司在境內(nèi)募集的人民幣資金可直接專戶存放在境內(nèi)銀行直至使用完畢，保持募集資金封閉使用和管理，既在現(xiàn)行外匯管理體制下為紅籌股公司找到可行的途徑，也便于對(duì)募集資金的有效監(jiān)管。(四)紅籌股回歸與兩地結(jié)合監(jiān)管的安排內(nèi)地、香港在公司法系上分屬大陸法

24、和英美法，按照境外注冊(cè)地法律成立的紅籌股公司在組織構(gòu)造、公司運(yùn)行等方面與境內(nèi)公司法相比有較大的差異，存在與現(xiàn)行監(jiān)管要求不相符或不交融的情形，為了保護(hù)境內(nèi)投資者權(quán)益，加強(qiáng)對(duì)紅籌股公司的監(jiān)管，需要通過(guò)公司章程必備條款等方式解決兩地在公司治理構(gòu)造要求方面的差異。紅籌股公司假如在內(nèi)地上市，還面臨兩地法律差異及信息披露監(jiān)管差異等問(wèn)題會(huì)出現(xiàn)境內(nèi)股東與發(fā)行人、境外股東等多種當(dāng)事主體的爭(zhēng)議或法律糾紛。雖然兩地通過(guò)a+h公司的成功運(yùn)行，已具有協(xié)調(diào)解決兩地法律差異的理論經(jīng)歷和成熟形式，但紅籌股公司在境內(nèi)發(fā)行并上市面臨許多與a+h不一樣的環(huán)境和問(wèn)題，需要兩地監(jiān)管部門進(jìn)一步加強(qiáng)交流和合作，在信息披露的協(xié)調(diào)監(jiān)管、爭(zhēng)端或糾紛解決的合作監(jiān)管方面預(yù)先確立協(xié)調(diào)機(jī)制和協(xié)作安排?？紤]到紅籌股回歸必將牽涉到境內(nèi)外監(jiān)管機(jī)構(gòu)在配套法規(guī)、相關(guān)細(xì)那么和指引方面的修改，涉及監(jiān)管協(xié)調(diào)問(wèn)題?？捎芍袊?guó)證監(jiān)會(huì)牽頭，工作機(jī)制可以借助于目前定期召開(kāi)的五方會(huì)議制度。重點(diǎn)在于協(xié)調(diào)確定審批程序，確定監(jiān)管框架稅收制度協(xié)調(diào)以及境外