交通運(yùn)輸行業(yè)2022年中期策略報(bào)告：復(fù)蘇進(jìn)行時(shí)-開(kāi)啟新篇章

1、交通運(yùn)輸行業(yè)2022年中期策略報(bào)告：復(fù)蘇進(jìn)行時(shí)_開(kāi)啟新篇章 HYPERLINK /SH600999.html 一、 交運(yùn)行業(yè)綜述1. 市場(chǎng)表現(xiàn) 2022 年以來(lái)，滬深 300 指數(shù)持續(xù)低迷，申萬(wàn)交運(yùn)指數(shù)整體表現(xiàn)較為平穩(wěn)，受疫情反復(fù)影響航空，物流板塊走弱，而 港口、公交、鐵路板塊出現(xiàn)漲幅。截至 2022 年 6 月 24 日，申萬(wàn)交運(yùn)指數(shù)累計(jì)漲幅為-4.4%，領(lǐng)先滬深 300 指數(shù) 9.4%。 受多地疫情復(fù)發(fā)及油價(jià)大幅上漲影響，航空板塊受到較大沖擊，2022年航空板塊累計(jì)跌幅為 5.5%，機(jī)場(chǎng)板塊抗風(fēng)險(xiǎn)能力相對(duì)較強(qiáng)，指數(shù)基本持平。航運(yùn)方面，集運(yùn)運(yùn)價(jià)出現(xiàn)小幅回落，帶動(dòng)航運(yùn)板塊整體小幅下跌 8.3%

2、。物流方面， 受疫情反復(fù)影響，部分地區(qū)物流網(wǎng)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)受阻，行業(yè)業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)受限，快遞物流板塊整體下跌 10.2%。鐵路、公路方 面，客運(yùn)受到疫情復(fù)發(fā)環(huán)比出現(xiàn)下滑，而貨運(yùn)表現(xiàn)較為堅(jiān)挺。鐵路、公路因其低估值、高股息特性，防御屬性較強(qiáng)， 鐵路公路板塊分別上漲 2.9%、-2.1%。2. 板塊觀點(diǎn) 航空（推薦）：需求在曲折中復(fù)蘇，中長(zhǎng)期格局向好 新冠疫情對(duì)全球航空業(yè)造成重大打擊，但是隨著全球疫苗接種比例逐步上升以及特效藥和加強(qiáng)針的推出，國(guó)際航空出 行需求有望迎來(lái)邊際改善。從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，航空業(yè)復(fù)蘇將經(jīng)歷三階段：巨虧微利盈利大幅增加，我們判斷 當(dāng)前時(shí)點(diǎn)航空業(yè)正從第一階段向第二階段轉(zhuǎn)變。短期來(lái)看，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)產(chǎn)

3、能過(guò)剩的情況下，航空業(yè)運(yùn)價(jià)仍然保持較低水平，中期來(lái)看，隨著國(guó)內(nèi)需求加快復(fù)蘇，國(guó)際航線逐漸破冰，全球航空運(yùn)力供給進(jìn)入收縮，預(yù)計(jì) 2022 年航空板塊 基本面有望迎來(lái)改善，運(yùn)價(jià)有望逐步上行。2023-2024 年，如果全球疫情得到較好控制，各國(guó)邊境管控逐漸放松，屆時(shí)全球航空業(yè)有望進(jìn)入供不應(yīng)求的高景氣度周期。機(jī)場(chǎng)（推薦）：中長(zhǎng)期仍具備突出流量?jī)r(jià)值從過(guò)往來(lái)看，機(jī)場(chǎng)擁有交運(yùn)基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)最好的賽道，護(hù)城河明顯，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，且商業(yè)變現(xiàn)價(jià)值仍具備港口、公 路等難以抗衡的優(yōu)勢(shì)目前海外主流發(fā)達(dá)國(guó)家疫苗接種較為普遍，雖變異毒株致使群體免疫不及此前預(yù)期，但疫苗接種 仍能較大程度控制重癥的發(fā)生率，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看疫情得到控制

4、是大概率事件，國(guó)際及地區(qū)客流也將隨之恢復(fù)。同時(shí)，國(guó)內(nèi) 給予各大樞紐機(jī)場(chǎng)（地區(qū)樞紐、國(guó)際樞紐）極大的政策端支持，改擴(kuò)建的規(guī)劃給予中長(zhǎng)期較大的成長(zhǎng)空間?？爝f（推薦）：價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)趨緩，龍頭公司分化加劇 當(dāng)前行業(yè)正向寡頭壟斷格局邁進(jìn)，行業(yè)監(jiān)管政策的出臺(tái)使得價(jià)格戰(zhàn)拐點(diǎn)更快到來(lái)。中期來(lái)看，電商快遞展現(xiàn)出的韌性 屢超市場(chǎng)預(yù)期，隨著下沉市場(chǎng)人均網(wǎng)購(gòu)頻次的較快增長(zhǎng)，預(yù)計(jì) 2021/2022年全行業(yè)快遞單量增速仍保持20%以上。 長(zhǎng)期來(lái)看，B 端物流是廣闊的藍(lán)海市場(chǎng)，大物流領(lǐng)域多種模式有望共同發(fā)展。公路（推薦）：板塊估值處于歷史低位，優(yōu)選行業(yè)龍頭疫情沖擊使板塊估值回落較大，由 1.0 xPB 回落到當(dāng)前 0.73x

5、，對(duì)應(yīng)歷史低位。疫情疊加免費(fèi)通行政策對(duì)板塊僅僅是 短期沖擊，對(duì)長(zhǎng)期現(xiàn)金流貼現(xiàn)價(jià)值影響較小，且政策補(bǔ)償確會(huì)體現(xiàn)在板塊內(nèi)在價(jià)值上，整體的投資價(jià)值并未遭遇大幅 變動(dòng)。因此，板塊估值存在向上修復(fù)的合理性。另一方面，高速公路行業(yè)雖受宏觀經(jīng)濟(jì)影響，但車(chē)流量總體而言波動(dòng) 較小，且收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)因行政化管控相對(duì)固定，而成本、費(fèi)用端較為剛性，造成其盈利能力具備較強(qiáng)的穩(wěn)定性。在當(dāng)前內(nèi) 外環(huán)境皆存在一定不確定性的背景下，板塊盈利的穩(wěn)定性將凸顯其防御價(jià)值。鐵路（推薦）：客運(yùn)改善空間大，長(zhǎng)期兼具穩(wěn)定性及成長(zhǎng)性 相較于鐵路貨運(yùn)，客運(yùn)受疫情沖擊更強(qiáng)烈，但隨之而來(lái)邊際改善的空間也更大。長(zhǎng)期來(lái)看，鐵路行業(yè)投融資模式仍需 優(yōu)化，大量?jī)?yōu)

6、質(zhì)的高鐵資產(chǎn)存有上市的可能，且市場(chǎng)愿意用相對(duì)較高的估值進(jìn)行反饋，可關(guān)注相關(guān)的資本運(yùn)作可能。油運(yùn)（推薦）：需求邊際改善，油運(yùn)有望走出低迷 全球能源供應(yīng)緊張局面下，原油需求得到提振；伴隨新冠口服藥研發(fā)取得突破，疫情有望得到良好控制，如全球經(jīng)濟(jì) 加快復(fù)蘇，那么油運(yùn)需求將得到支撐。從供給來(lái)看，短期內(nèi)行業(yè)仍處于供過(guò)于求局面，但中期來(lái)看，在環(huán)保新規(guī)背景 下以及老舊船舶拆解年限到來(lái)，運(yùn)力供給處于持續(xù)優(yōu)化階段。展望四季度至明年，油運(yùn)有望逐步從周期低估走出，運(yùn) 價(jià)中樞將呈現(xiàn)逐步上行態(tài)勢(shì)。二、航空：否極泰來(lái)，催化劑充分1. 疫情反復(fù)對(duì)需求沖擊超越過(guò)去兩年今年國(guó)內(nèi)疫情對(duì)民航業(yè)的沖擊甚于過(guò)去兩年。復(fù)盤(pán) 2022 年

7、1-5 月的行業(yè)經(jīng)營(yíng)情況，我們看到 1-2月行業(yè)延續(xù)了恢復(fù) 態(tài)勢(shì)：1月國(guó)內(nèi)民航運(yùn)輸量同比微降 2.0%，2 月則同比增長(zhǎng)了 32.2%；三大航 2 月 ASK 同比增長(zhǎng)了 37.1%，RPK 同比增長(zhǎng)了 43.8%，客座率同比增長(zhǎng)了 3 個(gè)百分點(diǎn)。但 3、4 月的深圳疫情、上海疫情打斷了民航復(fù)蘇進(jìn)程，全國(guó)出行 管控措施空前嚴(yán)格。4 月，國(guó)內(nèi)民航運(yùn)輸量同比大幅下挫 84.9%，國(guó)內(nèi)客座率跌至 60%以下?；仡?2020 年以來(lái)，民航業(yè)復(fù)蘇之路道阻且長(zhǎng)，2022 年 4 月是自 2020 年 2 月、2021 年 2 月、8 月、11 月以來(lái)再一次探底。多因素交織，國(guó)內(nèi)疫情、油價(jià)高企、安全事故、人

8、民幣貶值共同導(dǎo)致行業(yè)陷入低谷。今年 4 月的行業(yè)低谷不同于過(guò)去 兩年，在于除了基本面因素，還有油價(jià)一路攀升并高企、行業(yè)安全事故、人民幣貶值等一系列不利因素。復(fù)雜的內(nèi)外 狀況導(dǎo)致了行業(yè)此次低谷的持續(xù)時(shí)間、影響范圍超出過(guò)去兩年，但也為行業(yè)提供了一個(gè)好的投資機(jī)會(huì)邊際改善的 可能性大于邊際繼續(xù)惡化的可能性。5 月以來(lái)國(guó)內(nèi)民航需求出現(xiàn)復(fù)蘇趨勢(shì)。進(jìn)入 5 月，隨著國(guó)內(nèi)疫情開(kāi)始緩和，以及政府更加關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、交通物流的 穩(wěn)定，出行需求開(kāi)始恢復(fù)。根據(jù)民航局，5 月份，全行業(yè)完成運(yùn)輸總周轉(zhuǎn)量、旅客運(yùn)輸量、貨郵運(yùn)輸量分別為 38.9 億噸公里、1207.3 萬(wàn)人次和 49.1 萬(wàn)噸，環(huán)比分別增長(zhǎng) 31.8%、53

9、.2%和 17.0%，同比分別下降 57.7%、76.4%和 26.1%， 分別相當(dāng)于 2019 年同期的 36.1%、22.1%和 78.7%；民航航班效益指標(biāo)小幅回升，全行業(yè)飛機(jī)日利用率為 3.0 小時(shí)， 環(huán)比增加 0.8 小時(shí)，同比下降 5.2 小時(shí)。5 月末至 6 月，由于上海解封、端午假期刺激、政策推動(dòng)，民航國(guó)內(nèi)需求復(fù)蘇進(jìn)程明顯加快，暑期旺季可期。5 月 26 日，財(cái)政部、民航局發(fā)布關(guān)于階段性實(shí)施國(guó)內(nèi)客運(yùn)航班運(yùn)行財(cái)政補(bǔ)貼的通知。當(dāng)每周日均國(guó)內(nèi)客運(yùn)航班量低于或等于 4500 班（保持安全運(yùn)行最低飛行航班數(shù)）時(shí)，啟動(dòng)財(cái)政補(bǔ)貼。但在補(bǔ)貼政策實(shí)行兩周后，因?yàn)槭袌?chǎng)的恢復(fù)快于預(yù)期， 補(bǔ)貼政策暫停

10、。6 月第一周，國(guó)內(nèi)民航運(yùn)輸量同比下降 56%，環(huán)比增長(zhǎng) 26%，相較 4 月最低點(diǎn)增長(zhǎng) 208%；國(guó)內(nèi)客座 率恢復(fù)至 68%，環(huán)比增長(zhǎng) 5 個(gè)百分點(diǎn)；6 月 12 日，國(guó)內(nèi)客運(yùn)航班突破 7000 班，端午節(jié)后復(fù)蘇趨勢(shì)明顯加快；6 月 19 日，國(guó)內(nèi)客運(yùn)航班突破 8000 班，同比下降 27%。2. 國(guó)內(nèi)民航需求韌性十足，國(guó)際航班政策出現(xiàn)邊境放松 需求端：1）國(guó)內(nèi)民航需求韌性十足 根據(jù)我們 2020 年疫情以來(lái)的觀察，國(guó)內(nèi)民航需求雖數(shù)次探底，但國(guó)內(nèi)需求有較強(qiáng)韌性。每次探底后，一旦出行管制 放松，需求的反彈都比較迅速，5 月底至 6 月的情況也符合我們的觀察?？紤]到上海在 6 月 1 日正式解封

11、，而 6 月上 旬上海地區(qū)執(zhí)飛航班量仍處于低水平，6 月乃至接下來(lái)的 7-8 月，若疫情沒(méi)有大規(guī)模反復(fù)，國(guó)內(nèi)需求有望在上海復(fù)蘇 的推動(dòng)下快速恢復(fù)，暑期旺季可期。預(yù)計(jì) 2023 年中國(guó)國(guó)內(nèi)民航需求恢復(fù)至 2019 年水平。結(jié)合 2022 年上半年情況，以及下半年國(guó)內(nèi)需求將加速恢復(fù)的預(yù)期，我們預(yù)計(jì) 2022-24年國(guó)內(nèi)民航需求分別為 2019 年的 70%/100%/107%。需求端：2）全球航空市場(chǎng)恢復(fù)進(jìn)度加快，中國(guó)國(guó)際航班政策出現(xiàn)邊際放松 進(jìn)入 2022 年，全球民航客運(yùn)市場(chǎng)顯現(xiàn)出加速恢復(fù)的趨勢(shì)。根據(jù) IATA，盡管發(fā)生俄烏沖突和中國(guó)出行管制，全球航 空市場(chǎng)在 3-4 月呈現(xiàn)出加速?gòu)?fù)蘇趨勢(shì)。4

12、 月全行業(yè) RPK 同比增長(zhǎng) 78.7%，相比 2019 年同期下降 37.2%，客座率達(dá)到 77.8%；其中，國(guó)內(nèi)市場(chǎng) RPK 同比下降 1.0%，相比 2019 年同期下降 25.8%，客座率達(dá)到 80.1%。4 月全球主要市 場(chǎng)的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)出現(xiàn)明顯分化：中國(guó)因嚴(yán)格的出行管制而下滑明顯，是導(dǎo)致全球國(guó)內(nèi)市場(chǎng) 4 月數(shù)據(jù)下滑的主要原因；美 國(guó)國(guó)內(nèi) RPK4 月同比增長(zhǎng) 48.2%，相比 2019 年僅下降 1.6%，已接近于國(guó)內(nèi)需求的全面恢復(fù)。國(guó)際線的復(fù)蘇是推動(dòng)全球航空市場(chǎng)復(fù)蘇的主要?jiǎng)恿?，歐美國(guó)際線需求已恢復(fù)至 2019 年七成以上。根據(jù) IATA，4 月全 球航空客運(yùn)國(guó)際線 RPK 同比增長(zhǎng)

13、331.9%，相比 2019 年下降 43.4%，客座率達(dá)到 76.2%。分區(qū)域看，歐洲航司的增 速引領(lǐng)國(guó)際市場(chǎng)恢復(fù)，4 月 RPK 同比增長(zhǎng) 480.0%，相比 2019 年下降 25.8%；北美航司 4 月 RPK 同比增長(zhǎng) 230.2%， 相比 2019 年下降 24.7%；與此同時(shí)，4 月亞太航司的國(guó)際線 RPK 相比 2019 年仍下降 78.4%。全球航空出行信心在加強(qiáng)，6月全球運(yùn)力有望恢復(fù)至 2019 年的八成以上。根據(jù) IATA，國(guó)際線訂票數(shù)據(jù)在今年顯示出 明顯抬升，增速超過(guò)國(guó)內(nèi)線，俄烏沖突并沒(méi)有干擾恢復(fù)節(jié)奏。今年以來(lái)，又一輪入境政策放松在多國(guó)出現(xiàn)，且此輪政 策放松以亞太國(guó)家為

14、主，包括泰國(guó)境外旅客入境后一律無(wú)需隔離、日本規(guī)定來(lái)自低風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家人員入境免除核酸檢測(cè)和 隔離、新加坡完成疫苗接種旅客入境前無(wú)須做核酸檢測(cè)、韓國(guó)的所有入境韓國(guó)者皆可免除隔離（但仍需核酸）。此輪 政策的放松，有力推動(dòng)了亞太地區(qū)國(guó)際線的恢復(fù)。此外，據(jù) OAG，6月將成為自疫情爆發(fā)以來(lái)全球航空公司運(yùn)力最高的月份，與疫情前的水平相比，運(yùn)力僅下降 14.2%；隨著中國(guó)市場(chǎng)的逐步恢復(fù)，第三季度全球運(yùn)力投放仍將穩(wěn)步增長(zhǎng)，并接近 2019 年的水平。 國(guó)際航協(xié)表示，隨著許多邊境限制的解除，期待已久的預(yù)訂量激增場(chǎng)景出現(xiàn)，因?yàn)槿藗冊(cè)噲D彌補(bǔ)過(guò)去兩年失去的旅游 機(jī)會(huì)。世界其他地區(qū)的經(jīng)驗(yàn)表明，隨著人口免疫力水平提高，在正常

15、的疾病監(jiān)測(cè)系統(tǒng)下，旅行增長(zhǎng)所造成的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn) 是可控的。國(guó)際航協(xié)預(yù)測(cè)，全球航空業(yè)將在 2023 年恢復(fù)到疫情爆發(fā)前的水平，比之前的預(yù)測(cè)早一年。我們預(yù)計(jì)國(guó)際線全面開(kāi)放時(shí)點(diǎn)在今年四季度或者以后。中國(guó)的航空政策不是獨(dú)立存在的，而是服務(wù)于整個(gè)防疫大局， 也就是動(dòng)態(tài)清零的防疫政策。我們認(rèn)為國(guó)際線在四季度之前大規(guī)模開(kāi)放的可能性比較小。經(jīng)過(guò)兩年多的抗疫，動(dòng)態(tài)清 零的防疫政策在中國(guó)已經(jīng)深入人心，政府不太可能短時(shí)間內(nèi)將政策大幅轉(zhuǎn)向。我們認(rèn)為國(guó)際線的放開(kāi)會(huì)在多種條件之 下實(shí)現(xiàn)：1）此輪國(guó)內(nèi)疫情得到有效控制；2）今年是政治大年，“穩(wěn)”字當(dāng)頭，秋季“二十大”會(huì)議之前，國(guó)家防疫 政策不太可能出現(xiàn)大變動(dòng)；3）防疫手段的進(jìn)一

16、步加強(qiáng)，比如疫苗加強(qiáng)針的推廣，進(jìn)一步有效降低重癥率和死亡率。 因此，我們認(rèn)為國(guó)際線全面放開(kāi)時(shí)點(diǎn)將在四季度甚至以后。預(yù)計(jì) 2022/23 年中國(guó)航空需求年均增長(zhǎng) 24%，中期來(lái)看中國(guó)民航需求將在未來(lái)兩年迎來(lái)重大反轉(zhuǎn)。國(guó)際線的恢復(fù)將 構(gòu)成 2022-24 年行業(yè)修復(fù)的主線。我們預(yù)計(jì) 2022/23 年需求年均增長(zhǎng) 24%，基于：1）國(guó)內(nèi)需求在 2023 年恢復(fù)至 2019 年水平；2）國(guó)際線采取更保守的預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì) 2023 年恢復(fù)至 2019 年的 50%?？紤]到目前國(guó)內(nèi)外的疫情情況，2022年前三季度國(guó)際線恢復(fù)可能性很小，因此 2023年行業(yè)需求增速快于 2022 年。供給端：供給恢復(fù)增速或不及

17、需求增速，票價(jià)彈性空間較大基數(shù)抬升，“十四五”期間航司飛機(jī)引進(jìn)計(jì)劃呈現(xiàn)增速放緩。經(jīng)過(guò)歷史上的大幅運(yùn)力擴(kuò)張，尤其是三大航，中國(guó)運(yùn)輸 飛機(jī)基數(shù)已經(jīng)抬高，增速放緩是長(zhǎng)期趨勢(shì)。“十五”“十一五”“十二五”“十三五”期間，中國(guó)運(yùn)輸飛機(jī)年均增速分別 為 10.4%、13.1%、10.7%、8.1%；我們預(yù)計(jì)“十四五”期間中國(guó)飛機(jī)年均增長(zhǎng) 5-6%，延續(xù)增速放緩趨勢(shì)。根據(jù)民 航局“十四五”民用航空發(fā)展規(guī)劃，2025 年保障起降架次的目標(biāo)為 1700 萬(wàn)次，基于 2019 年年均增速 6.5%，而 2015-19 年年均增速 8%，行業(yè)供給增長(zhǎng)收緊趨勢(shì)顯現(xiàn)。展望遠(yuǎn)期，根據(jù)波音公司預(yù)測(cè)，2021-40 年中國(guó)機(jī)

18、隊(duì)將年均 復(fù)合增長(zhǎng) 4.6%，大幅慢于 2016-20 年的 8.1%增速；其中 2021-40 年客機(jī)年均復(fù)合增長(zhǎng) 4.4%。疫情中民航業(yè)普遍負(fù)債率高增，現(xiàn)金流受沖擊，2022 年疫情影響更甚，我們認(rèn)為運(yùn)力收縮（引進(jìn)飛機(jī)數(shù)量下降）和 航線調(diào)整是大多數(shù)航司更合理的戰(zhàn)略選擇。2020 年以來(lái)，主要上市航司的財(cái)務(wù)狀況呈現(xiàn)出不同程度的惡化，2022 年 一季度，上市航司（除海航外）平均凈負(fù)債率達(dá)到 152%，結(jié)合 4-5 月國(guó)內(nèi)疫情情況，預(yù)計(jì) Q2 航司業(yè)績(jī)延續(xù) Q1 的 情況，不容樂(lè)觀。在此背景下，我們認(rèn)為航司今年大幅引進(jìn)運(yùn)力的動(dòng)力和能力皆不足。2020、2021 年，中國(guó)民用運(yùn) 輸飛機(jī)分別同比增

19、長(zhǎng) 2.2%（85 架）、3.9%（151 架），相比疫情前增速顯著放緩明顯。根據(jù)航司公開(kāi)的飛機(jī)引進(jìn)計(jì)劃， 2022-23 年客機(jī)機(jī)隊(duì)年均增長(zhǎng) 4%，大幅低于疫情前增速。2022-23 年中國(guó)民航供需可能偏緊。基于： 1）根據(jù)上市航司披露的引進(jìn)計(jì)劃，假設(shè) 2022/23 年中國(guó)客機(jī)機(jī)隊(duì)年均增速為 4%； 2）波音公司庫(kù)存未交付的 B737MAX 有 370 架，其中約 1/3 是中國(guó)客戶訂單，即約 123 架；我們認(rèn)為中國(guó)航司將根 據(jù)實(shí)際需求恢復(fù)情況復(fù)飛和引進(jìn) B737MAX，2022 年內(nèi)不太可能復(fù)飛，因此假設(shè) 2023 年 B737MAX 有 50%補(bǔ)充進(jìn)機(jī) 隊(duì)。計(jì)入 B737MAX 后，

20、預(yù)計(jì) 2022/23 年中國(guó)客機(jī)機(jī)隊(duì)年均增速 5%； 3）假設(shè)飛機(jī)利用小時(shí)數(shù)在 2024 年恢復(fù)至疫情前水平，2022/23 年年均增長(zhǎng) 15%； 4）假設(shè)單機(jī)座位數(shù)和飛機(jī)時(shí)速持平； 綜合以上假設(shè)，我們預(yù)計(jì)2022/23年中國(guó)航空供給年均增長(zhǎng) 20%。結(jié)合上文我們的假設(shè) 2022/23年需求年均增長(zhǎng) 24%， 則在 2022-23 年，中國(guó)航空需求-供給增速可能有 4 個(gè)百分點(diǎn)的差額。參考美國(guó)的先例，中國(guó)航空需求恢復(fù)有望推動(dòng)票價(jià)在不低的基礎(chǔ)上繼續(xù)上漲。雖然疫情沖擊了民航業(yè)需求，從而沖擊 了實(shí)際票價(jià)表現(xiàn)，但航司的穩(wěn)步提價(jià)為需求恢復(fù)時(shí)積累了相當(dāng)大的票價(jià)彈性。2022 年 4 月，在行業(yè)需求陷入多重

21、低 谷時(shí)，國(guó)內(nèi)票價(jià)仍然維持在接近 2019 年的水平；而在 5 月底 6 月初，由于航班補(bǔ)貼政策導(dǎo)致的 4500 班行業(yè)供給上限，我們看到國(guó)內(nèi)機(jī)票價(jià)格在短期發(fā)生了快速上漲（補(bǔ)貼政策第一周，國(guó)內(nèi)票價(jià)指數(shù)環(huán)比上漲 26%）國(guó)內(nèi)供需錯(cuò) 配帶來(lái)的價(jià)格彈性可見(jiàn)一斑。同時(shí)，中國(guó)票價(jià)市場(chǎng)化改革也積累了漲價(jià)空間。三、快遞：行業(yè)韌性較強(qiáng)，龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)修復(fù)1. 疫情影響下快遞網(wǎng)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)受阻，但行業(yè)韌性仍然較強(qiáng)今年以來(lái)快遞需求經(jīng)歷曲折發(fā)展。受益于網(wǎng)上年貨節(jié)及冬奧經(jīng)濟(jì)帶動(dòng)作用，2022 年 1-2 月快遞行業(yè)需求保持穩(wěn)定， 1-2 月全國(guó)快遞業(yè)務(wù)量累計(jì)完成 156.9 億件，同比增長(zhǎng) 19.6%；但 3-5 月份，受疫

22、情反復(fù)影響，部分快遞網(wǎng)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)受 阻，行業(yè)業(yè)務(wù)量增速出現(xiàn)明顯下滑。但 6 月份上海地區(qū)復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)度加快，疊加 618 電商大促驅(qū)動(dòng)作用，預(yù)計(jì) 6 月 行業(yè)件量恢復(fù)正常增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。 下沉市場(chǎng)滲透率持續(xù)提升，中部快遞業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升。截至 2022 年 5 月，東、中、西部地區(qū)快遞業(yè)務(wù)量比重分別 為 76.9%、15.6%和 7.5%。中部地區(qū) 5 月快遞量增速達(dá) 13.1%，與去年同期相比，中部地區(qū)快遞業(yè)務(wù)量占比上升 1.8 個(gè)百分點(diǎn)。中部地區(qū)湖北、江西、河南快遞業(yè)務(wù)量增速實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健快速發(fā)展，西部地區(qū)成渝保持相對(duì)穩(wěn)定。受行業(yè)格局改善及成本端上行影響，快遞行業(yè)單票價(jià)格企穩(wěn)回升。2021 年 4 月起，行

23、業(yè)監(jiān)管政策頻發(fā)，激烈的價(jià)格戰(zhàn)趨緩，快遞行業(yè)在經(jīng)歷了單價(jià)的持續(xù)下降后，2021 年 9 月起單票價(jià)格呈上行趨勢(shì)。2022 年 1-5月快遞行業(yè)單票平 均價(jià)格為 9.78 元/票，同比下降 1.2%，降幅顯著收窄。 行業(yè)集中度穩(wěn)中有升，2022 年 5 月行業(yè) CR8 達(dá) 84.6。2020 年，極兔等新入局者快速擴(kuò)張，行業(yè)整體集中度呈下行 趨勢(shì)；但 2021 年以來(lái)，一線快遞企業(yè)加快占據(jù)市場(chǎng)份額，集中度觸底回升，行業(yè)正向寡頭壟斷邁進(jìn)。截至 2022 年 5 月，快遞品牌集中度指數(shù) CR8 為 84.6。 HYPERLINK /SZ002468.html 隨著龍頭分化加劇，行業(yè)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入價(jià)值競(jìng)爭(zhēng)

24、階段。價(jià)格戰(zhàn)期間，行業(yè)內(nèi)大量企業(yè)擴(kuò)大資本開(kāi)支，通過(guò)購(gòu)置土地、 建設(shè)分撥中心、購(gòu)置自動(dòng)化設(shè)備和自有車(chē)輛等方式打造強(qiáng)健的物流網(wǎng)絡(luò)，以保持并提升自身的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)地位。行業(yè)內(nèi) 高額的資本開(kāi)支使企業(yè)現(xiàn)金流壓力增大，疊加價(jià)格戰(zhàn)的影響，企業(yè)盈利根基受損。同時(shí)通過(guò)壓低價(jià)格達(dá)到行業(yè)規(guī)模效 應(yīng)使成本降幅的邊際收益逐漸減少，行業(yè)重點(diǎn)轉(zhuǎn)向服務(wù)品質(zhì)提升，產(chǎn)品分層和提高精細(xì)化管理，因此企業(yè)間價(jià)格戰(zhàn)逐 漸趨緩。前幾年快遞企業(yè)的高資本投入使得企業(yè)目前進(jìn)入產(chǎn)能消化期，資本投入有所減少。資本投入的減少疊加價(jià)格 戰(zhàn)趨緩，我們看好龍頭快遞企業(yè)盈利能力逐步提升。2022 年 1-5 月，順豐、韻達(dá)、圓通及申通快遞累計(jì)快遞業(yè)務(wù)收 入同比分

25、別增長(zhǎng)-2.5%/24.5%/26.4%/28.9%，累計(jì)業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng)-2.4%/4.7%/10%/14.5%，平均單票收入同比增速 為-1.4%/18.3%/10.2%/13.8%。從各家公司的經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)來(lái)看，順豐持續(xù)進(jìn)行客戶結(jié)構(gòu)調(diào)優(yōu)，低毛利業(yè)務(wù)單量明顯下降； 圓通、申通管理改善明顯，快遞網(wǎng)點(diǎn)穩(wěn)定性較強(qiáng)，今年市占率有所提升；韻達(dá)受部分快遞網(wǎng)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)受阻影響，今年市 占率有所下降。2. 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)重心轉(zhuǎn)變，大物流領(lǐng)域多種模式共生共存 需求：看好中短期線上消費(fèi)反彈，下沉市場(chǎng)需求仍有較大提升空間短期疫情影響將逐漸消退，看好線上消費(fèi)需求反彈。雖然上海疫情爆發(fā)對(duì) 4 月業(yè)務(wù)量存在較大影響，但目前物流節(jié)點(diǎn)

26、逐步疏通，上海地區(qū)快遞網(wǎng)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)逐步恢復(fù)正常（上海日均件量同比已實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)）。端午節(jié)期間（6 月 3 日-5 日）， 全國(guó)快遞業(yè)攬收包裹約 9.4 億件，與去年端午節(jié)同期相比增長(zhǎng) 17%；投遞快遞包裹約 9.7 億件，與去年端午節(jié)同期相 比增長(zhǎng) 13.1%。從長(zhǎng)三角及京津冀等地區(qū)的情況來(lái)看，長(zhǎng)三角地區(qū)（上海、江蘇、浙江、安徽）端午節(jié)期間快遞業(yè)務(wù) 量達(dá)到 3.4 億件，比五一放假期間日均業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)了 27%，特別是上海增長(zhǎng)了近 4 倍；京津冀地區(qū)端午節(jié)期間快遞業(yè) 務(wù)量達(dá)到 0.7 億件，比五一放假期間日均業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)了 19%，總體保持了穩(wěn)中有進(jìn)態(tài)勢(shì)。另外，隨疫情緩解及促消費(fèi)政策出臺(tái)，被壓制的線上消

27、費(fèi)需求有望得到反彈，疊加 618 大促來(lái)臨，電商快遞韌性仍然較強(qiáng)。行業(yè)格局方面，嚴(yán)監(jiān)管政策下行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)向價(jià)值競(jìng)爭(zhēng)傾斜，我們看好龍頭企業(yè)市占率及盈利能力提升。 疫情下，全社會(huì)整體消費(fèi)品零售總額下滑，但實(shí)物商品網(wǎng)上零售額增速仍然保持正增長(zhǎng)。在疫情防控常態(tài)化的情形下， 線上網(wǎng)購(gòu)滲透率總體仍將保持上行趨勢(shì)。中長(zhǎng)期來(lái)看，下沉市場(chǎng)電商快遞需求仍有較大提升空間。新型電商平臺(tái)如拼多多，新型零售方式如直播帶貨、社區(qū)團(tuán)購(gòu)將持續(xù)驅(qū)動(dòng)下沉市場(chǎng)人均網(wǎng)購(gòu)頻次實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，預(yù)計(jì) 2022 年快遞行業(yè) 業(yè)務(wù)量增速達(dá)到 10-15%。中期競(jìng)爭(zhēng)格局：監(jiān)管政策將加劇龍頭分化，行業(yè)格局有望更加清晰 2021 年 4 月，浙江省政府通過(guò)

28、了浙江省快遞業(yè)促進(jìn)條例（草案），明確提出不得以低于成本的價(jià)格提供快遞服 務(wù)，同時(shí)規(guī)定電子商務(wù)平臺(tái)經(jīng)營(yíng)者不得利用技術(shù)等手段阻斷快遞經(jīng)營(yíng)者正常服務(wù)；平臺(tái)型快遞經(jīng)營(yíng)者不得禁止或者附 加不合理?xiàng)l件限制其他快遞經(jīng)營(yíng)者進(jìn)入。此草案出臺(tái)，我們認(rèn)為主要有兩方面影響，1）對(duì)于價(jià)格及份額監(jiān)管力度較 強(qiáng)，后續(xù)義烏地區(qū)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)將逐步趨緩。2）草案明確提出了電商平臺(tái)反壟斷的相關(guān)規(guī)定，這將有利于新入局快遞公 司繼續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)份額。2021 年 7 月，交通運(yùn)輸部、國(guó)家郵政局等七部門(mén)聯(lián)合印發(fā)關(guān)于做好快遞員群體合法權(quán)益保 障工作的意見(jiàn)以保障末端快遞員群體合法權(quán)益。該文件對(duì)末端快遞員的利益分配、勞動(dòng)報(bào)酬、社會(huì)保險(xiǎn)等方面提出 更高

29、要求，未來(lái)可能增加快遞企業(yè)人力成本及末端派送成本，對(duì)快遞企業(yè)的經(jīng)營(yíng)策略及綜合實(shí)力提出了新的挑戰(zhàn)。此 意見(jiàn)出臺(tái)對(duì)直營(yíng)系快遞公司影響相對(duì)較小，對(duì)加盟制快遞企業(yè)來(lái)說(shuō)將進(jìn)一步加速頭部企業(yè)分化，行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)拐點(diǎn)將更 快來(lái)臨。2022 年，在多重政策下，我們預(yù)計(jì)快遞行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)仍然維持理性，行業(yè)單價(jià)向下可能性較低，旺季或?qū)⒂瓉?lái) 企穩(wěn)上行。行業(yè)新趨勢(shì)：B 端物流是廣闊藍(lán)海，大物流領(lǐng)域多種模式有望共同發(fā)展我國(guó)快遞物流企業(yè)未來(lái)的發(fā)展方向： 1) 當(dāng)前 B 端物流發(fā)展程度較低、基礎(chǔ)設(shè)施薄弱、運(yùn)營(yíng)效率較低，第三方物流、B 端供應(yīng)鏈物流將是藍(lán)海市場(chǎng)。隨著 我國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)持續(xù)進(jìn)行，制造業(yè)領(lǐng)域物流效率有待提升，據(jù)灼識(shí)咨詢，我國(guó)一

30、體化供應(yīng)鏈物流市場(chǎng)規(guī)模目前已到達(dá) 2 萬(wàn)億元，未來(lái)成長(zhǎng)空間仍然較大。 2）國(guó)際市場(chǎng)上絕大部分地區(qū)物流運(yùn)營(yíng)效率仍然較低，我國(guó)快遞企業(yè)可以積極向外布局，把成熟的快遞物流發(fā)展經(jīng)驗(yàn) 向全球輸出。絕大多數(shù)歐美國(guó)家電商滲透率相對(duì)較低，本土及跨境物流效率有待加強(qiáng)；另外，東南亞地區(qū)電商滲透率 處于發(fā)展初期階段，但發(fā)展速度較快，我國(guó)快遞企業(yè)有較好的機(jī)會(huì)進(jìn)行快速布局。我國(guó)跨境電商市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到 12.5 萬(wàn)億元，但整體市場(chǎng)集中度較低，未來(lái)龍頭公司有望加快打通全球物流鏈條，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)份額提升。 3）物流信息化、智能化水平仍需加強(qiáng)，各家快遞物流企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)相關(guān)方面的投入，有助于降本增效。 4）積極創(chuàng)新，進(jìn)行物流領(lǐng)域新業(yè)

31、態(tài)的嘗試，加快產(chǎn)品分層，構(gòu)筑多層次產(chǎn)品體系，提升綜合實(shí)力。長(zhǎng)期來(lái)看，大物流領(lǐng)域多種模式將共同發(fā)展。目前以中通為代表的通達(dá)系、順豐、京東包括阿里旗下的菜鳥(niǎo)網(wǎng)絡(luò)已各 自形成不同的發(fā)展模式，未來(lái)大物流領(lǐng)域?qū)⑿纬啥喾N模式共同發(fā)展的行業(yè)格局。 中通-成本領(lǐng)先擴(kuò)大電商件市占率。以中通為代表的加盟制電商快遞企業(yè)通過(guò)成本領(lǐng)先戰(zhàn)略擴(kuò)大市占率，在標(biāo)準(zhǔn)化的 電商件市場(chǎng)以“性價(jià)比”作為王牌。加盟制下迅速擴(kuò)張?zhí)岣呤姓悸?，?guī)模效應(yīng)下成本降低，從而進(jìn)一步擴(kuò)大市占率取 得龍頭地位。 順豐-打造多元化綜合物流模式。以時(shí)效件為基礎(chǔ)，開(kāi)展多元物流業(yè)務(wù)，如快運(yùn)、冷鏈、同城、國(guó)際業(yè)務(wù)等。一方面 擺脫單一業(yè)務(wù)發(fā)展的局限性，開(kāi)拓新的利潤(rùn)增

32、長(zhǎng)點(diǎn)；另一方面也通過(guò)新業(yè)務(wù)的開(kāi)展打造多元化的物流生態(tài)圈，拓寬業(yè) 務(wù)邊界，形成協(xié)同效應(yīng)。另外，公司堅(jiān)持獨(dú)立第三方定位，以綜合物流為依托，為客戶提供一體化供應(yīng)鏈解決方案。東-背靠自有平臺(tái)倉(cāng)配一體化。利用大數(shù)據(jù)及物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)提前預(yù)判商品銷(xiāo)量及地區(qū)，將自有平臺(tái)及部分第三方賣(mài)家的貨物統(tǒng)一存放至各城市分倉(cāng)，客戶下單后從離客戶最近的分倉(cāng)直接發(fā)貨，大幅提升配送效率。京東依托全國(guó)倉(cāng)網(wǎng)， 為客戶提供一站式倉(cāng)儲(chǔ)配送服務(wù)，公司在消費(fèi)端供應(yīng)鏈領(lǐng)域具備較大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。 菜鳥(niǎo)網(wǎng)絡(luò)-打造科技物流平臺(tái)，全球化戰(zhàn)略擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模。菜鳥(niǎo)專(zhuān)注于物流網(wǎng)絡(luò)的平臺(tái)服務(wù)。通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新和高效協(xié)同，持續(xù)推動(dòng)快遞物流業(yè)向數(shù)字化、智能化升級(jí)。菜鳥(niǎo)與合作伙

33、伴一起搭建全球性物流網(wǎng)絡(luò)，為全球消費(fèi)者提升物流體驗(yàn)，為全球商家提供智慧供應(yīng)鏈解決方案，幫助降低全社會(huì)物流成本。四、航運(yùn)：干散貨、集運(yùn)市場(chǎng)景氣延續(xù)，中期看好油輪市場(chǎng)較大彈性1. 干散貨運(yùn)輸：供需維持緊平衡，旺季來(lái)臨景氣延續(xù) 需求方面盡管干散貨市場(chǎng)受疫情、俄烏沖突、美聯(lián)儲(chǔ)加息等多重因素影響，但中國(guó)復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)程加速，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及即將到來(lái)的旺季對(duì)干散貨需求仍有一定支撐。據(jù) IMF 最新預(yù)測(cè)，2022年世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為 2.9%，比 2021 年放緩 3 個(gè) 百分點(diǎn)。近期歐美地區(qū)宏觀經(jīng)濟(jì)下行，通脹壓力較大，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息，大宗商品價(jià)格預(yù)期出現(xiàn)一定幅度調(diào)整。但隨著部分品種進(jìn)入出貨旺季以及國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策刺

34、激，三季度仍有望達(dá)到較高景氣度。中長(zhǎng)期來(lái)看，俄烏沖突導(dǎo)致全球 貿(mào)易流向轉(zhuǎn)變有望拉長(zhǎng)運(yùn)距，為干散貨運(yùn)輸需求提供支撐。預(yù)計(jì) 2022年干散貨運(yùn)輸量同比增長(zhǎng) 0.1%（周轉(zhuǎn)量同比 增長(zhǎng) 1.4%），2023年干散貨運(yùn)量同比增長(zhǎng) 1.7%（周轉(zhuǎn)量同比增長(zhǎng) 1.9%）。從主要貨種來(lái)看： 鐵礦石方面，1-4 月中國(guó)受疫情影響，鋼鐵產(chǎn)量同比下降 8%，中國(guó)鐵礦石進(jìn)口需求在 22 年上半年表現(xiàn)疲軟。澳洲礦 山項(xiàng)目有所推進(jìn)，產(chǎn)能將有小幅增長(zhǎng)；巴西淡水河谷受連續(xù)暴雨影響，近期出貨受阻。但展望下半年，如果中國(guó)穩(wěn)增 長(zhǎng)政策持續(xù)發(fā)力，去庫(kù)存進(jìn)程將有所加快，需求有邊際向好趨勢(shì)。預(yù)計(jì) 2022 年全年鐵礦石運(yùn)輸量同比小幅增

35、長(zhǎng) 0.4%， 2023 年增長(zhǎng) 0.6%。 煤炭方面，受俄烏沖突以及中國(guó)疫情防控措施升級(jí)等影響，上半年煤炭海運(yùn)貿(mào)易仍然較為疲軟。但展望未來(lái)，隨著中 國(guó)穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力同時(shí)俄烏沖突導(dǎo)致煤炭海運(yùn)貿(mào)易重構(gòu)（俄羅斯煤炭出口向亞太地區(qū)轉(zhuǎn)移，歐洲煤炭進(jìn)口向澳洲轉(zhuǎn)移）， 運(yùn)距拉長(zhǎng)有望支撐煤炭運(yùn)輸需求。預(yù)計(jì) 2022 年煤炭運(yùn)輸量同比下降 0.6%，2023 年煤炭運(yùn)輸量同比增長(zhǎng) 1.3%。 糧食方面，受俄烏沖突影響，烏克蘭谷物出口將有明顯下降，但貿(mào)易流向的轉(zhuǎn)變?nèi)匀豢赡茉谝欢ǔ潭壬现喂任锖＿\(yùn) 需求。預(yù)計(jì) 2022 年谷物貿(mào)易下降 3.6%，2023 年谷物貿(mào)易量同比增長(zhǎng) 3.3%。供給方面 供給端持續(xù)優(yōu)化，

36、為行業(yè)景氣向上提供較強(qiáng)支撐。經(jīng)歷長(zhǎng)時(shí)期低迷，干散貨運(yùn)輸業(yè)目前在手訂單運(yùn)力占比維持低位， 截至 2022 年 6 月，行業(yè)在手訂單運(yùn)力占比僅為 6.8%。同時(shí)，港口擁堵情況仍然較為嚴(yán)重，自疫情爆發(fā)以來(lái)港口擁 堵指數(shù)呈上升趨勢(shì)，目前仍未有根本性緩解。俄烏沖突之后，全球干散貨貿(mào)易航線重構(gòu)，船隊(duì)運(yùn)營(yíng)效率繼續(xù)降低；環(huán) 保壓力下降速經(jīng)營(yíng)，行業(yè)可用運(yùn)力繼續(xù)優(yōu)化。據(jù)克拉克森，預(yù)計(jì) 2022、2023年散貨船運(yùn)力增速分別為 2.2%/0.5%， 中長(zhǎng)期供給側(cè)將持續(xù)優(yōu)化?？傮w而言，短期來(lái)看，進(jìn)入旺季干散貨貿(mào)易需求將延續(xù)景氣，中長(zhǎng)期來(lái)看，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及運(yùn)距拉長(zhǎng)將使得 2023 年 需求增速實(shí)現(xiàn)改善。供給方面，中長(zhǎng)期

37、將持續(xù)優(yōu)化。2022-2023 年干散貨行業(yè)總體處于供需緊平衡狀態(tài)，運(yùn)價(jià)中樞呈 現(xiàn)上升趨勢(shì)，但由于散貨運(yùn)輸受不同因素影響較大，期間可能存在較大程度的季節(jié)性波動(dòng)。2. 油運(yùn)：能源供應(yīng)鏈重構(gòu)提振油運(yùn)需求，中長(zhǎng)期供給側(cè)優(yōu)化支撐景氣周期目前油運(yùn)各船型市場(chǎng)出現(xiàn)分化，成品油以及原油中小船型運(yùn)價(jià)先行啟動(dòng)，而 VLCC 市場(chǎng)運(yùn)價(jià)相對(duì)低迷。自 2 月俄烏 沖突發(fā)生以來(lái)，油輪市場(chǎng)出現(xiàn)明顯變化，4 月蘇伊士型油輪平均收益達(dá)到 5 萬(wàn)美元/天以上，MR 型成品油油輪平均收 益超 2.6 萬(wàn)美元/天，但是 VLCC 平均收益仍然較低。主要原因?yàn)椋簹W洲對(duì)俄羅斯原油及成品油依賴較強(qiáng)，此次對(duì)俄 油制裁繼續(xù)升級(jí)，歐洲能源供應(yīng)鏈短期面臨較大危機(jī)，只能被迫尋找替代出口國(guó)（運(yùn)距拉長(zhǎng)）。一方面，成品油輪運(yùn) 輸市場(chǎng)供不應(yīng)求，運(yùn)價(jià)明顯上行。原油市場(chǎng)方面，由于歐洲港口泊位較小，作為中小船型的蘇伊士和阿芙拉船型運(yùn)價(jià) 也出現(xiàn)明顯上升。而原油 VLCC 市場(chǎng)主要受中國(guó)疫情復(fù)發(fā)以及嚴(yán)格防疫政策影響，需求疲軟（前 4 月中國(guó)原油進(jìn)口量 同比下降 5%，5 月同比增速有所回升）導(dǎo)致運(yùn)價(jià)仍然較為低迷。中期來(lái)看，受俄油禁令升級(jí)的影響，預(yù)計(jì)成品油輪需求繼續(xù)保持強(qiáng)勁，原油油輪市場(chǎng)需求恢復(fù)相對(duì)滯后，但彈性仍強(qiáng)。 成品油方面，由于歐盟仍然采取較為嚴(yán)格的制裁措施，歐洲地區(qū)將被迫尋找替代出口國(guó)（美國(guó)及中東地區(qū)），