工程機(jī)械行業(yè)系列深度之四：混凝土機(jī)械有望接棒挖機(jī)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)砼機(jī)更新高峰將至預(yù)計(jì)、2020年泵車(chē)銷(xiāo)量8000、7800臺(tái)

1、 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明投資案件結(jié)論和投資建議核心結(jié)論：我們從行業(yè)經(jīng)驗(yàn)、設(shè)備壽命結(jié)構(gòu)、二手交易網(wǎng)站大數(shù)據(jù)、投資回報(bào)期等視角，綜合判斷需求穩(wěn)定的假設(shè)下，2019/2020 年泵車(chē)更新需求 7997/7759 臺(tái)，混凝土攪拌車(chē)更新需求 4.20/4.17 萬(wàn)臺(tái)，帶動(dòng)泵車(chē)與攪拌車(chē) 2019/2020 年銷(xiāo)量分別為8000/7800 臺(tái)與 5.5/5.0 萬(wàn)臺(tái)。投資建議：2019 年混凝土機(jī)械有望與移動(dòng)式起重機(jī)共同接棒挖機(jī)銷(xiāo)量增長(zhǎng)，推薦全球混凝土機(jī)械龍頭三一重工（高盈利確定性提供安全墊，混凝土機(jī)械 2019 年收入與利潤(rùn)彈性大，起重機(jī)進(jìn)入布局收獲期，挖機(jī)龍頭

2、市占率仍處上升通道，出口放量對(duì)沖國(guó)內(nèi)周期向下），重點(diǎn)關(guān)注混凝土機(jī)械優(yōu)勢(shì)企業(yè)中聯(lián)重科（戰(zhàn)略重回工程機(jī)械主業(yè)，歷史包袱不斷出清，混凝土機(jī)械、起重機(jī)械利潤(rùn)占比高，2019 年挖機(jī)、高空作業(yè)平臺(tái)等業(yè)務(wù)提供邊際增量）。原因及邏輯混凝土機(jī)械廣泛用于工程建設(shè)，中國(guó)企業(yè)壟斷全球千億市場(chǎng)。本輪國(guó)內(nèi)混凝土機(jī)械周期上行主要由更新推動(dòng)，預(yù)計(jì) 2019/2020 年泵車(chē)銷(xiāo)量8000/7800 臺(tái)。核心變化：泵車(chē)泵送能力總需求對(duì)地產(chǎn)的依賴(lài)降低。2019 年進(jìn)入更新高峰。全球需求穩(wěn)中有進(jìn)，強(qiáng)化本輪景氣周期。新興市場(chǎng)大規(guī)模招商引資帶動(dòng)基建與地產(chǎn)建設(shè)，歐美市場(chǎng)穩(wěn)定更新維持基本設(shè)備需求。有別于大眾的認(rèn)識(shí)市場(chǎng)認(rèn)為，如果 2019

3、年地產(chǎn)投資出現(xiàn)小幅下滑，會(huì)導(dǎo)致混凝土機(jī)械需求急劇下滑，影響 2019 年的正常設(shè)備更新。我們認(rèn)為，混凝土機(jī)械應(yīng)用重心已逐漸從地產(chǎn)向基建轉(zhuǎn)移，基建對(duì)于混凝土機(jī)械需求的帶動(dòng)已接近 50%，現(xiàn)階段可用地產(chǎn)+基建總量需求衡量混凝土機(jī)械的總需求量，2019 年地產(chǎn)+基建總量固定資產(chǎn)投資出現(xiàn)下滑的概率較小， 且地產(chǎn)投資可能一定程度向從土地向建安偏移。市場(chǎng)認(rèn)為，混凝土泵車(chē)設(shè)計(jì)壽命普遍超過(guò) 10 年，2019/2020 年不是更新高峰期。我們認(rèn)為，混凝土泵車(chē)的更新主要由經(jīng)濟(jì)壽命驅(qū)動(dòng)，加權(quán)均值為 9.17 年，2009 年開(kāi)始混凝土泵車(chē)進(jìn)入 4 年的銷(xiāo)量爆發(fā)期，2018 年更新需求已顯著帶動(dòng)新機(jī)銷(xiāo)量，2019/

4、2020年將進(jìn)入更新高峰。 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明目錄 HYPERLINK l _TOC_250021 概覽：砼機(jī)廣泛應(yīng)用于工程建設(shè)，中國(guó)企業(yè)壟斷全球千億市場(chǎng)8 HYPERLINK l _TOC_250020 砼機(jī)用于混凝土施工全流程，地產(chǎn)與基建是核心下游8 HYPERLINK l _TOC_250019 商砼應(yīng)用日益廣泛，砼機(jī)總需求空間擴(kuò)張9 HYPERLINK l _TOC_250018 國(guó)產(chǎn)三巨頭壟斷全球千億市場(chǎng)，龍頭優(yōu)勢(shì)不斷強(qiáng)化10 HYPERLINK l _TOC_250017 驅(qū)動(dòng)力分析：更新需求潛力巨大，或成 2019-20 年行業(yè)主要

5、驅(qū)動(dòng)力13 HYPERLINK l _TOC_250016 前輪超售設(shè)備進(jìn)入壽命末期，更新需求潛力大13 HYPERLINK l _TOC_250015 核心變化：新基建項(xiàng)目澆筑需求大，砼機(jī)應(yīng)用重心向基建轉(zhuǎn)移14 HYPERLINK l _TOC_250014 砼機(jī)是典型投資品，現(xiàn)有設(shè)備狀態(tài)與回報(bào)率決定新機(jī)購(gòu)機(jī)意愿16 HYPERLINK l _TOC_250013 排放標(biāo)準(zhǔn)迭代對(duì)泵車(chē)影響有限，對(duì)攪拌車(chē)促進(jìn)明顯18 HYPERLINK l _TOC_250012 固投小幅下滑不影響正常更新，預(yù)計(jì) 2019/2020 年泵車(chē)銷(xiāo)量8000/7800 臺(tái)19跟蹤方法：政策與信貸影響較為明顯，重點(diǎn)跟蹤

6、下游景氣度23 HYPERLINK l _TOC_250011 2016 年以來(lái)地產(chǎn)與基建政策梳理：持續(xù)跟蹤，關(guān)注變化23 HYPERLINK l _TOC_250010 信貸是地產(chǎn)開(kāi)工的重要影響因素，跟蹤信貸數(shù)據(jù)邊際變化24 HYPERLINK l _TOC_250009 水泥產(chǎn)量為直接可測(cè)指標(biāo)，傳導(dǎo)判斷砼機(jī)需求量25 HYPERLINK l _TOC_250008 混凝土設(shè)備入場(chǎng)較晚，地產(chǎn)開(kāi)工是先導(dǎo)指標(biāo)27 HYPERLINK l _TOC_250007 跟蹤基建高頻數(shù)據(jù)，預(yù)判砼機(jī)需求景氣度28 HYPERLINK l _TOC_250006 全球需求：全球需求穩(wěn)中有進(jìn)，強(qiáng)化本輪景氣周期3

7、0 HYPERLINK l _TOC_250005 美國(guó) 1.5 萬(wàn)億美元基建刺激有望帶動(dòng)北美砼機(jī)需求30 HYPERLINK l _TOC_250004 東南亞招商引資帶動(dòng)基建地產(chǎn)，砼機(jī)有望稍晚于挖機(jī)需求爆發(fā)31 HYPERLINK l _TOC_250003 印度經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，基建、地產(chǎn)需求有望抬頭31 HYPERLINK l _TOC_250002 投資建議：關(guān)注砼機(jī)優(yōu)勢(shì)企業(yè) 2019 年混凝土設(shè)備業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)彈性32 HYPERLINK l _TOC_250001 投資建議32 HYPERLINK l _TOC_250000 三一重工33 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各

8、項(xiàng)信息披露與聲明重點(diǎn)公司估值表35 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明圖表目錄圖 1：砼機(jī)用于混凝土施工全流程8圖 2：基建和地產(chǎn)占砼機(jī)下游需求比例超 95%9圖 3：2017 年我國(guó)水泥散裝率已經(jīng)達(dá)到 62.51%9圖 4：商砼供應(yīng)量 2013 年起維持在 18 億方以上9圖 5：國(guó)內(nèi)企業(yè)收購(gòu)混凝土機(jī)械國(guó)際“三巨頭”11圖 6：混凝土國(guó)際“三巨頭”在技術(shù)和渠道上擁有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)11圖 7：三一混凝土機(jī)械市占率（銷(xiāo)售額口徑）2003-2011 年提升 8.65pct12圖 8：我們估算得 2017 年三一泵車(chē)市占率（銷(xiāo)量口徑）接近 45%12圖 9：上一輪地產(chǎn)基建擴(kuò)

9、張刺激設(shè)備需求爆發(fā)（固投完成額，億元）13圖 10：上一輪放寬信用銷(xiāo)售政策造成設(shè)備超售（應(yīng)收賬款/總營(yíng)收，%）13圖 11：“以橋代路”相對(duì)于直接在地面鋪路的傳統(tǒng)筑路模式存在一定優(yōu)勢(shì) 15圖 12：鐵路、公路橋梁建設(shè)需要現(xiàn)場(chǎng)澆筑橋墩15圖 13：地鐵車(chē)站采用泵車(chē)進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)澆筑15圖 14：使用壽命在 5-9 年的在售二手泵車(chē)占比為 55.52%（t 為使用壽命，年）16 圖 15：在售二手泵車(chē)泵送方量集中在 5-10 方（V 為泵送方量，m）16圖 16：?jiǎn)蝹€(gè)泵車(chē)在工地停留時(shí)間長(zhǎng)18圖 17：2006-2011 年銷(xiāo)售的攪拌車(chē)合計(jì)達(dá) 13.26 萬(wàn)臺(tái)19圖 18：基建接棒地產(chǎn)成為混凝土機(jī)械需求的

10、最主要驅(qū)動(dòng)力19圖 19：2018 年 1-11 月累計(jì)發(fā)行地方政府債 19101 億元20圖 20：預(yù)計(jì) 2019/2020 年泵車(chē)銷(xiāo)量分別為 8000/7800 臺(tái)22圖 21：預(yù)計(jì) 2019/2020 年攪拌運(yùn)輸車(chē)銷(xiāo)量分別為 5.5/5.0 萬(wàn)臺(tái)23圖 22：挖機(jī)開(kāi)工小時(shí)數(shù)長(zhǎng)期維持高位24圖 23：主要金融機(jī)構(gòu)地產(chǎn)新增貸款 2016 年起保持高位25圖 24：主要金融機(jī)構(gòu)地產(chǎn)貸款余額高速增長(zhǎng)25圖 25：2018 年 1-11 月社會(huì)融資新增貸款同比+11.32%25圖 26：散裝水泥（商砼用）供應(yīng)量和商砼產(chǎn)量變化幾乎一致26圖 27：水泥制造指數(shù)（申萬(wàn)）從 2016 年逐漸走高后維持在

11、 5500 點(diǎn)高位26圖 28：2018 年 3-11 月水泥產(chǎn)量同比-7.57%27 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明圖 29：商砼價(jià)格從 2017 年開(kāi)始漲幅顯著27圖 30：2018 年 1-11 月住宅類(lèi)房地產(chǎn)新開(kāi)工面積同比+19.34%28圖 31：2018 年 5 月起 PPP 項(xiàng)目總投資額同比增速大幅回落28圖 32：2018 年 5 月起 PPP 項(xiàng)目落地率超 50%28圖 33：2018Q1-3 中國(guó)中鐵新簽基建建設(shè)合同額同比+1.64%29圖 34：2018Q1-3 中國(guó)交建新簽基建建設(shè)合同額同比-7.15%29圖 35：2017 年我國(guó)地

12、鐵在建線路長(zhǎng)度同比+7.43%30圖 36：美國(guó)基建刺激計(jì)劃擬用 2000 億美元撬動(dòng)合計(jì) 1.5 億投資30圖 37：2017 年印度 GDP 同比+14.21%31圖 38：三一重工 2018Q1-3 營(yíng)收同比+45.88%33圖 39：三一 2018Q1-3 歸母凈利潤(rùn)同比+170.9%33圖 40：三一期間費(fèi)用率 2016 年起持續(xù)走低33圖 41：三一毛利率、凈利率 2016 年起持續(xù)回升33圖 42：三一重工應(yīng)收賬款占營(yíng)業(yè)總收入比重自 2015 年起持續(xù)走低34圖 43：三一重工經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流 2016 年起大幅改善34圖 44：三一重工資產(chǎn)負(fù)債率 2010-2018 年長(zhǎng)期穩(wěn)定3

13、4圖 45：三一重工 ROE/ROA 自 2016 年起回升34表 1：混凝土機(jī)械主要分為四類(lèi)8表 2：商砼較傳統(tǒng)混凝土具備明顯的經(jīng)濟(jì)性優(yōu)勢(shì)10表 3：我們估算得當(dāng)攪拌站距離施工現(xiàn)場(chǎng)路程分別為 5/30km 時(shí)所需攪拌車(chē)數(shù)量分別為13/75 輛10表 4：混凝土機(jī)械國(guó)內(nèi)市場(chǎng)空間隨周期變化11表 5：中聯(lián)重科 101-7RZ 碳纖維臂架泵車(chē)代表全球最大泵送高度12表 6：混凝土設(shè)備保有量總體較大13表 7：混凝土泵車(chē)、攪拌車(chē)銷(xiāo)量年際變化大14表 8：2018 年發(fā)改委新新批復(fù)基建項(xiàng)目多14表 9：泵車(chē)在澆筑連續(xù)性和施工工期上較地泵有明顯的優(yōu)勢(shì)（以北京新機(jī)場(chǎng)航站樓為例）. 16表 10：產(chǎn)能利用率

14、能夠明顯提升投資回報(bào)率17表 11：中國(guó)前十大機(jī)場(chǎng)大多距離市區(qū)較遠(yuǎn)18 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明表 12：我們預(yù)計(jì) 2018/2019/2020 年混凝土泵車(chē)更新需求分別為 7825/9408/9129 臺(tái)21表 13：我們測(cè)算得 2018/2019/2020 年混凝土攪拌車(chē)更新需求分別為 3.27/3.96/4.20萬(wàn)臺(tái)22表 14：總量持平或小幅下降對(duì)更新需求影響較小22表 15：2016 年起房地產(chǎn)政策密集落地23表 16：2016 年起基建政策持續(xù)出臺(tái)24表 17：2018 年發(fā)改委新批復(fù)鐵路項(xiàng)目總投資額達(dá)到 4320 億元29表 18：東南亞

15、國(guó)家積極推動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移31表 19：重點(diǎn)公司估值表35概覽：砼機(jī)廣泛應(yīng)用于工程建設(shè)，中國(guó)企業(yè)壟斷全球千億市場(chǎng)砼機(jī)用于混凝土施工全流程，地產(chǎn)與基建是核心下游砼機(jī)覆蓋混凝土攪拌-運(yùn)輸-泵送，用于混凝土施工全流程?；炷烈话阌缮笆?、水泥、 水等原材料混合制成，混凝土企業(yè)購(gòu)買(mǎi)原材料和混凝土機(jī)械生產(chǎn)商砼，完成從攪拌-運(yùn)輸-泵送的全過(guò)程，被廣泛應(yīng)用于房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，近年來(lái)隨著農(nóng)村人力替代加速， 混凝土設(shè)備應(yīng)用逐漸向農(nóng)村下沉。 圖 1：砼機(jī)用于混凝土施工全流程資料來(lái)源：百度百科，研究混凝土機(jī)械主要分為四大類(lèi)，整套設(shè)備價(jià)值量大?；炷翙C(jī)械主要分為攪拌站、攪拌車(chē)、泵車(chē)和泵四大類(lèi)，其中攪拌站負(fù)責(zé)將各類(lèi)原材料通

16、過(guò)混合攪拌制成混凝土，攪拌車(chē)負(fù)責(zé)運(yùn)輸，泵車(chē)和泵負(fù)責(zé)將商砼輸送至一定的位置。一般而言，一套完整的混凝土設(shè)備由 1 個(gè)攪拌車(chē)、1 臺(tái)泵車(chē)、1 個(gè)泵（車(chē)載泵或拖泵）以及 6 輛左右的攪拌車(chē)組成，整套設(shè)備價(jià)值量約 550-1100 萬(wàn)元。分類(lèi)構(gòu)成用途表 1：混凝土機(jī)械主要分為四類(lèi)攪拌站由攪拌主機(jī)、物料稱(chēng)量系統(tǒng)、物料輸送系統(tǒng)、物料貯存系統(tǒng)、控制系統(tǒng)五大組成系統(tǒng)和其他附屬設(shè)施組成將原材料混合攪拌制作成混凝土保持?jǐn)嚢柰厕D(zhuǎn)動(dòng)，以保證所運(yùn)載的混凝土不會(huì)凝固由汽車(chē)底盤(pán)、攪拌筒、傳動(dòng)系統(tǒng)、供水裝置、全功率取力器、 用來(lái)運(yùn)送建筑用混凝土的專(zhuān)用卡車(chē)，在運(yùn)輸過(guò)程中會(huì)始終攪拌車(chē)攪拌筒前后支架、減速機(jī)、液壓傳動(dòng)系統(tǒng)、進(jìn)出料系

17、統(tǒng)、操縱機(jī)構(gòu)等部分組成泵車(chē)由泵體和輸送管組，泵體裝在汽車(chē)底盤(pán)上再裝備可伸縮或屈折的布料桿組成泵車(chē)?yán)脡毫⒒炷裂毓艿肋B續(xù)輸送到一定的高度和距離 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明泵泵體和輸送管將混凝土沿管道連續(xù)輸送資料來(lái)源：百度百科，研究估計(jì)房地產(chǎn)和基建占比分別達(dá) 60%/35%，我們認(rèn)為 2019 年砼機(jī)總需求將總體穩(wěn)定。我們以 2017 年固定資產(chǎn)投資完成額估算混凝土機(jī)械下游需求占比，得出基建、房地產(chǎn)、農(nóng)村需求占比分別為 53.69%/43.35%/2.96%，在 2017 年以前的實(shí)際建設(shè)過(guò)程中，基建開(kāi)挖、吊裝需求較建筑需求更強(qiáng)，地產(chǎn)的建筑需求較開(kāi)挖、吊

18、裝需求更強(qiáng)，我們估計(jì)地產(chǎn)建設(shè)在 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明混凝土設(shè)備下游的實(shí)際應(yīng)用中占比超過(guò) 60%，基建占比約 35%。我們認(rèn)為砼機(jī)需求有望維持總體穩(wěn)定：在農(nóng)村人力替代和“鄉(xiāng)村振興計(jì)劃”的推動(dòng)下，農(nóng)村對(duì)砼機(jī)的需求正逐步加大；基建刺激將成為穩(wěn)增長(zhǎng)的重要選項(xiàng)，帶動(dòng)砼機(jī)需求的預(yù)期較強(qiáng)；地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈較長(zhǎng)，帶動(dòng)作用明顯，我們認(rèn)為 2019 年地產(chǎn)投資與建設(shè)不會(huì)出現(xiàn) 20%以上的斷崖式下跌。圖 2：基建和地產(chǎn)占砼機(jī)下游需求比例超 95%資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，Wind，研究商砼應(yīng)用日益廣泛，砼機(jī)總需求空間擴(kuò)張政策鼓勵(lì)商砼市場(chǎng)高速發(fā)展，帶動(dòng)砼機(jī)械銷(xiāo)量快速增長(zhǎng)。2003

19、年商務(wù)部出臺(tái)關(guān)于限期禁止在城市城區(qū)現(xiàn)場(chǎng)攪拌混凝土的通知，商品砼供應(yīng)量開(kāi)始爆發(fā)式增長(zhǎng)，由此全面帶動(dòng)砼機(jī)需求。2017 年商務(wù)部出臺(tái)關(guān)于“十三五”期間加快散裝水泥綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)，指出到 2020 年全國(guó)水泥散裝率達(dá)到 65%，商砼使用量保持在 18 億 m左右； 我國(guó)商砼產(chǎn)量快速擴(kuò)張后從 2013 年開(kāi)始維持在 18 億 m以上水平，2017 年水泥散裝率提升為 62.51%，商砼普及度不斷提升。圖 3：2017 年我國(guó)水泥散裝率已經(jīng)達(dá)到 62.51%圖 4：商砼供應(yīng)量 2013 年起維持在 18 億方以上資料來(lái)源：商務(wù)部，Wind，研究資料來(lái)源：商務(wù)部，Wind，研究商砼施工低成本高效率

20、，相較于傳統(tǒng)的混凝土施工經(jīng)濟(jì)性優(yōu)勢(shì)明顯。在原材料上，商砼使用散裝水泥而非袋裝水泥，從而能夠節(jié)省包裝材料、成本和價(jià)格相對(duì)更低、質(zhì)量有效保障；在攪拌與運(yùn)輸上，商砼在攪拌站經(jīng)過(guò)嚴(yán)格科學(xué)配比拌和后由攪拌車(chē)運(yùn)輸至現(xiàn)場(chǎng)，減少現(xiàn)場(chǎng)噪聲與粉塵污染，有效降低工地環(huán)境治理成本；商砼由泵車(chē)泵送，澆筑效率高，有效節(jié)省工期，大大降低整體施工成本。在政策性動(dòng)力和經(jīng)濟(jì)性動(dòng)力的雙雙驅(qū)動(dòng)下，國(guó)內(nèi)多數(shù)工程均采用預(yù)拌混凝土施工，有效帶動(dòng)砼機(jī)需求增長(zhǎng)。商品混凝土（預(yù)拌混凝土）傳統(tǒng)混凝土表 2：商砼較傳統(tǒng)混凝土具備明顯的經(jīng)濟(jì)性優(yōu)勢(shì)原材料散裝水泥袋裝水泥節(jié)省包裝材料：散裝水泥無(wú)編織袋，節(jié)省建筑材料價(jià)格低：散裝水泥價(jià)格相對(duì)較低，平均每噸比

21、袋裝低 20-30 元強(qiáng)度高：同等級(jí)下水泥強(qiáng)度略高于袋裝水泥成本低：同等標(biāo)號(hào)下散裝水泥比袋裝成本低 20%左右存儲(chǔ)時(shí)間長(zhǎng)：散裝水泥從出場(chǎng)到使用全封閉環(huán)境，不易受外部環(huán)境影響，質(zhì)量和存儲(chǔ)時(shí)間有效保障 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明攪拌方式由攪拌站按照嚴(yán)格科學(xué)配比機(jī)器攪拌由人工配比現(xiàn)場(chǎng)攪拌運(yùn)輸方式攪拌車(chē)運(yùn)輸，減少現(xiàn)場(chǎng)噪聲與粉塵污染現(xiàn)場(chǎng)攪拌無(wú)需運(yùn)輸澆筑方式泵車(chē)泵送，澆筑速度快，節(jié)省工期人工澆筑，效率低資料來(lái)源：商品混凝土的比較優(yōu)勢(shì)及存在問(wèn)題研究，研究受環(huán)保等因素影響攪拌站距離施工現(xiàn)場(chǎng)距離增加，帶動(dòng)攪拌車(chē)需求。商砼初凝時(shí)間一般在 1-2h，在初凝前必須送達(dá)現(xiàn)場(chǎng)，同時(shí)

22、距離越遠(yuǎn)運(yùn)費(fèi)越高，因而施工方通常希望攪拌站與施工現(xiàn)場(chǎng)之間的距離控制在 5km 以內(nèi)。然而，攪拌站現(xiàn)場(chǎng)粉塵和噪音污染過(guò)大，在環(huán)保壓力下逐漸向人員活動(dòng)較少的郊區(qū)轉(zhuǎn)移，導(dǎo)致距離施工現(xiàn)場(chǎng)越來(lái)越遠(yuǎn)。我們測(cè)算得當(dāng)攪拌站與施工現(xiàn)場(chǎng)路程分別為 5/30km 時(shí)所需攪拌車(chē)數(shù)量分別為 13/75 輛，后者比前者多出 5 倍，商砼遠(yuǎn)程化大大帶動(dòng)攪拌車(chē)需求增加。513102030300830255075攪拌車(chē)數(shù)量（輛）攪拌站與施工現(xiàn)場(chǎng)路程（km）商砼產(chǎn)量（m/h） 攪拌車(chē)容量（m）攪拌車(chē)行駛速度（km/h）表 3：我們估算得當(dāng)攪拌站距離施工現(xiàn)場(chǎng)路程分別為 5/30km 時(shí)所需攪拌車(chē)數(shù)量分別為 13/75 輛備注：1）

23、我們假設(shè)二三線城市攪拌車(chē)平均速度為 30km/h；商砼在初凝前要送達(dá)施工現(xiàn)場(chǎng)，考慮到混凝土初凝時(shí)間在 1-2h，我們假設(shè)攪拌站與施工現(xiàn)場(chǎng)路程分別為5/10/20/30km四種情景；市場(chǎng)上銷(xiāo)量占比最大的攪拌站產(chǎn)量為 120-180m/h，按照平均每個(gè)攪拌基地配 2 套攪拌站算，每小時(shí)需要輸送的商砼量在 300m左右；市場(chǎng)上的攪拌車(chē)容量在 3-18m間，我們以最常用的 8m來(lái)做估算。資料來(lái)源：研究國(guó)產(chǎn)三巨頭壟斷全球千億市場(chǎng)，龍頭優(yōu)勢(shì)不斷強(qiáng)化全球混凝土機(jī)械千億市場(chǎng)空間，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)周期性明顯。我們根據(jù)中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)年鑒披露的數(shù)據(jù)，以泵車(chē)、泵、攪拌站、攪拌車(chē)均價(jià)分別為 280/25/240/40 萬(wàn)元估

24、算其市場(chǎng)空間，上一輪景氣度高點(diǎn)和低點(diǎn)分別出現(xiàn)在 2011/2016 年，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)空間分別為761/351 億元。上一輪景氣度高點(diǎn)時(shí)各類(lèi)機(jī)械售價(jià)相對(duì)較高，后行業(yè)下行期產(chǎn)品價(jià)格不斷下降，因此實(shí)際情況下高點(diǎn)更高、低點(diǎn)更低，我們判斷，2011 年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)空間超 1000 億元，2017 年行業(yè)復(fù)蘇情況下市場(chǎng)空間仍低于 400 億元。 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明表 4：混凝土機(jī)械國(guó)內(nèi)市場(chǎng)空間隨周期變化20072008200920102011201220132014201520162017泵車(chē)銷(xiāo)量（臺(tái)）42714527588079641203010866796657

25、00401228113532泵車(chē)銷(xiāo)量 YOY(%)6%30%35%51%-10%-27%-28%-30%-30%26%泵銷(xiāo)量（臺(tái)）4238449251866959107621124669925040362838175100泵銷(xiāo)量 YOY(%)6%15%34%55%4%-38%-28%-28%5%34%攪拌站銷(xiāo)量（臺(tái)）30003180494959776897707577405170371558736873攪拌站銷(xiāo)量 YOY(%)6%56%21%15%3%9%-33%-28%58%17%攪拌車(chē)銷(xiāo)量（臺(tái)）985612352235393538646370446464579944329320672444

26、235656攪拌車(chē)銷(xiāo)量 YOY(%)25%91%50%31%-4%3%-3%-28%-24%46%市場(chǎng)空間（億元）251276414561761725655518371351455資料來(lái)源：中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)年鑒，Wind，研究我國(guó)工程機(jī)械龍頭收購(gòu)海外混凝土機(jī)械“三巨頭”，壟斷全球砼機(jī)市場(chǎng)。中聯(lián)重科、三一重工、徐工集團(tuán)分別于 2008 年 9 月、2012 年 1 月、2012 年 7 月收購(gòu)海外混凝土機(jī)械“三巨頭”意大利 CIFA、德國(guó)普茨邁斯特和德國(guó)施維英公司，自此中國(guó)混凝土機(jī)械開(kāi)始?jí)艛嗳蚧炷翙C(jī)械市場(chǎng)，目前三一和中聯(lián)二者合計(jì)占據(jù)全球混凝土機(jī)械 60%的市場(chǎng)份額，龍頭優(yōu)勢(shì)不斷強(qiáng)化。圖 5：

27、國(guó)內(nèi)企業(yè)收購(gòu)混凝土機(jī)械國(guó)際“三巨頭”圖 6：混凝土國(guó)際“三巨頭”在技術(shù)和渠道上擁有領(lǐng) 先優(yōu)勢(shì)資料來(lái)源：公司公告，Wind，研究資料來(lái)源：公司公告，Wind，研究中聯(lián) 101 米泵車(chē)代表全球最大泵送高度，中國(guó)砼機(jī)技術(shù)水平全球領(lǐng)先。2012 年，中聯(lián)重科推出 101-7RZ 碳纖維臂架泵車(chē)，最大布料高度、半徑、深度分別為 101/79/46m， 覆蓋面積達(dá) 2 萬(wàn)平米，代表全球最大泵送高度，可輕松覆蓋 30 層以下的建筑施工，共獲得120 項(xiàng)技術(shù)專(zhuān)利，代表中國(guó)混凝土泵車(chē)技術(shù)已達(dá)全球領(lǐng)先水平。技術(shù)參數(shù)具體數(shù)據(jù)表 5：中聯(lián)重科 101-7RZ 碳纖維臂架泵車(chē)代表全球最大泵送高度最大理論輸送量245/1

28、65 m/h混凝土最大出口壓力7.5/12 Mpa泵送頻率36/24 次 /min混凝土缸徑行程2602100 mm結(jié)構(gòu)形式101-7RZ最大布料（高度/半徑/深度）101/79/46 m回轉(zhuǎn)角度270 底盤(pán)型號(hào)斯堪尼亞 R620 144發(fā)動(dòng)機(jī)最大功率459/1900 kW（r/min）尾氣排放標(biāo)準(zhǔn)歐 IV資料來(lái)源：中聯(lián)重科官網(wǎng)，研究三一產(chǎn)品力和營(yíng)銷(xiāo)力不斷增強(qiáng)，周期輪換中優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品在細(xì)分領(lǐng)域市場(chǎng)份額持續(xù)擴(kuò)張。三一混凝土機(jī)械海外收入主要來(lái)源于普茨邁斯特，考慮到 2012-2017 年普茨邁斯特收入均未披露，而 2012 年前三一混凝土機(jī)械海外營(yíng)收基本可以忽略不計(jì)， 我們將三一重工2003-2011

29、 年混凝土機(jī)械營(yíng)收作為其在國(guó)內(nèi)的銷(xiāo)售收入，采用與表 4 相同的方法估算出對(duì)應(yīng)年份的市場(chǎng)空間，得出三一 2003-2011 年混凝土機(jī)械國(guó)內(nèi)市占率（銷(xiāo)售額口徑）提升8.65pct，成長(zhǎng)迅速。2012 年起行業(yè)下行，砼機(jī)各細(xì)分領(lǐng)域市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局開(kāi)始出現(xiàn)分化， 大批地方性企業(yè)站穩(wěn)攪拌車(chē)、攪拌站市場(chǎng)，三一憑借其在泵車(chē)領(lǐng)域的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)份額不斷擴(kuò)張。根據(jù)我們的測(cè)算，2017 年三一整體混凝土機(jī)械市占率（銷(xiāo)售額口徑）在 25% 左右，泵車(chē)市占率（銷(xiāo)量口徑）已經(jīng)接近 45%；2018H 受益于泵車(chē)需求爆發(fā)，三一市占率進(jìn)一步提升，繼續(xù)夯實(shí)行業(yè)地位。 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露

30、與聲明圖 7：三一混凝土機(jī)械市占率（銷(xiāo)售額口徑） 2003-2011 年提升 8.65pct資料來(lái)源：公司公告，中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)年鑒，Wind， 研究圖 8：我們估算得 2017 年三一泵車(chē)市占率（銷(xiāo)量口徑）接近 45%資料來(lái)源：中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)年鑒，Wind，研究驅(qū)動(dòng)力分析：更新需求潛力巨大，或成 2019-20 年行業(yè)主要驅(qū)動(dòng)力前輪超售設(shè)備進(jìn)入壽命末期，更新需求潛力大地產(chǎn)基建擴(kuò)張刺激砼機(jī)需求在前、企業(yè)放寬信用銷(xiāo)售政策隨后，導(dǎo)致前輪砼機(jī)超量銷(xiāo)售?！八娜f(wàn)億”計(jì)劃刺激基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與房地產(chǎn)市場(chǎng)爆發(fā)集中在 2009-2011 年，加碼商砼推廣高效進(jìn)行，帶動(dòng)砼機(jī)需求全面爆發(fā)；隨后企業(yè)陷入惡性擴(kuò)張，不斷

31、放寬信用銷(xiāo)售政策， 導(dǎo)致從 2012 年開(kāi)始應(yīng)收賬款/總營(yíng)收比例不斷攀升，各類(lèi)砼機(jī)超量銷(xiāo)售，市場(chǎng)需求被嚴(yán)重透支，下游客戶還款能力有限，逾期、斷供等問(wèn)題產(chǎn)生大量法務(wù)機(jī)。圖 9：上一輪地產(chǎn)基建擴(kuò)張刺激設(shè)備需求爆發(fā)（固投完成額，億元）圖 10：上一輪放寬信用銷(xiāo)售政策造成設(shè)備超售（應(yīng)收賬款/總營(yíng)收，%） HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，Wind，研究資料來(lái)源：公司公告，Wind，研究混凝土設(shè)備保有量總體較大，泵車(chē)年化更新量達(dá) 6000 臺(tái)以上。據(jù)中國(guó)工程機(jī)械協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2017 年我國(guó)混凝土泵車(chē)保有量達(dá) 6.23-6.76 萬(wàn)臺(tái)，混凝土攪拌車(chē)保有量

32、達(dá) 37.8-40.9萬(wàn)臺(tái)，以 10 年/7 年為周期估算混凝土泵車(chē)與攪拌車(chē)更新周期，泵車(chē)年化更新量超 6000臺(tái)，攪拌車(chē)年化更新量約 5.5 萬(wàn)臺(tái)。產(chǎn)品類(lèi)型混凝土攪拌站混凝土泵車(chē)混凝土泵混凝土攪拌運(yùn)輸車(chē)保有量（2017 年，萬(wàn)臺(tái)）5.99-6.576.23-6.765.58-6.0537.8-40.9年化更新量（以 7 年為周期，臺(tái)）8557-93688900-96577971-864354000-58429年化更新量（以 10 年為周期，臺(tái)）5990-65706230-67605580-605037800-40900表 6：混凝土設(shè)備保有量總體較大資料來(lái)源：中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)年鑒 2018，

33、研究混凝土泵車(chē)、攪拌車(chē)銷(xiāo)量年際變化大，存量設(shè)備壽命已總體較長(zhǎng)。2010 年前后的“四萬(wàn)億”與城市化率跳躍性提升帶來(lái)的超量需求在大規(guī)模寬松信用銷(xiāo)售的加持下帶動(dòng)設(shè)備超售，2010/2011 年泵車(chē)銷(xiāo)量達(dá) 7964/12030 臺(tái)，攪拌車(chē)銷(xiāo)量達(dá) 3.54/4.64 萬(wàn)臺(tái)，2017 年存量的 6.5 萬(wàn)輛左右的泵車(chē)中，僅有 2.4 萬(wàn)輛是 2012 年及以后銷(xiāo)售的；39 萬(wàn)輛左右的攪拌車(chē)中，只有 13.6 萬(wàn)輛是 2014 年以后銷(xiāo)售的，泵車(chē)與攪拌車(chē)存量設(shè)備壽命已總體較長(zhǎng)。 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明產(chǎn)品類(lèi)別201020112012201320142015201

34、62017表 7：混凝土泵車(chē)、攪拌車(chē)銷(xiāo)量年際變化大同比增長(zhǎng)（%)20.80%15.4%2.6%9.4%-33.2%-28.1%58.1%17.0%混凝土攪拌車(chē)銷(xiāo)量（臺(tái)）3538646370446464579944329320672444235656同比增長(zhǎng)（%)50.30%31.0%-3.7%2.6%-3.2%-27.7%-23.8%45.9%銷(xiāo)量（臺(tái)）7964120301086679665700401228113532混凝土攪拌站銷(xiāo)量（臺(tái)）59776897707577405170371558736873同比增長(zhǎng)（%)35.40%51.1%-9.7%-26.7%-28.4%-29.6%-29.

35、9%25.6%混凝土泵銷(xiāo)量（臺(tái)）6959107621124669925040362838175100同比增長(zhǎng)（%)34.20%54.6%4.5%-37.8%-27.9%-28.0%5.2%33.6%混凝土泵車(chē)資料來(lái)源：中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)年鑒 2018，研究核心變化：新基建項(xiàng)目澆筑需求大，砼機(jī)應(yīng)用重心向基建轉(zhuǎn)移新批復(fù)基建項(xiàng)目多，對(duì)澆筑需求大。2018 年，發(fā)改委共批復(fù)了 7 個(gè)地鐵建設(shè)規(guī)劃（包含 2 個(gè)調(diào)整規(guī)劃）、10 個(gè)鐵路建設(shè)項(xiàng)目（包含 2 個(gè)調(diào)整項(xiàng)目）以及 2 個(gè)機(jī)場(chǎng)建設(shè)項(xiàng)目。這些基建工程多采用鋼混結(jié)構(gòu)，除去部分采用預(yù)制混凝土構(gòu)件外，混凝土現(xiàn)場(chǎng)澆筑需求大。分類(lèi)項(xiàng)目名稱(chēng)文件編號(hào)批準(zhǔn)日期武漢市城

36、市軌道交通第四期建設(shè)規(guī)劃（2019-2024 年）發(fā)改基礎(chǔ)20181915 號(hào)2018/12/25長(zhǎng)春市城市軌道交通第三期建設(shè)規(guī)劃（20192024 年）發(fā)改基礎(chǔ)20181778 號(hào)2018/11/30上海市城市軌道交通第三期建設(shè)規(guī)劃（20182023 年）發(fā)改基礎(chǔ)20181831 號(hào)2018/12/11地鐵調(diào)整杭州市城市軌道交通第三期建設(shè)規(guī)劃（20172022 年）發(fā)改基礎(chǔ)20181734 號(hào)2018/11/26調(diào)整濟(jì)南市城市軌道交通第一期建設(shè)規(guī)劃（20152019 年）發(fā)改基礎(chǔ)20181757 號(hào)2018/11/28重慶市城市軌道交通第三期建設(shè)規(guī)劃（20182023 年）發(fā)改基礎(chǔ)20181

37、748 號(hào)2018/11/21蘇州市城市軌道交通第三期建設(shè)規(guī)劃（20182023 年）發(fā)改基礎(chǔ)20181148 號(hào)2018/8/12江蘇省沿江城市群城際鐵路建設(shè)規(guī)劃（20192025 年）發(fā)改基礎(chǔ)20181911 號(hào)2018/12/26新建西安至延安鐵路發(fā)改基礎(chǔ)20181855 號(hào)2018/12/17廣西北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)城際鐵路建設(shè)規(guī)劃（20192023 年）發(fā)改基礎(chǔ)20181861 號(hào)2018/12/13新建重慶至黔江鐵路發(fā)改基礎(chǔ)20181517 號(hào)2018/10/19鐵路新建上海經(jīng)蘇州至湖州鐵路發(fā)改基礎(chǔ)20181451 號(hào)2018/10/8新建包頭至銀川鐵路銀川至惠農(nóng)段發(fā)改基礎(chǔ)2018972

38、號(hào)2018/7/2粵東地區(qū)城際鐵路建設(shè)發(fā)改基礎(chǔ)2018687 號(hào)2018/5/4新建和田至若羌鐵路發(fā)改基礎(chǔ)2018652 號(hào)2018/4/27新建北京至雄安城際鐵路（調(diào)整）發(fā)改基礎(chǔ)2018263 號(hào)2018/2/9新建彌勒至蒙自鐵路（調(diào)整）發(fā)改基礎(chǔ)2018132 號(hào)2018/1/18機(jī)場(chǎng)新建山東菏澤民用機(jī)場(chǎng)工程發(fā)改基礎(chǔ)20181670 號(hào)2018/11/19烏魯木齊機(jī)場(chǎng)改擴(kuò)建工程發(fā)改基礎(chǔ)20181298 號(hào)2018/11/13表 8：2018 年發(fā)改委新新批復(fù)基建項(xiàng)目多資料來(lái)源：發(fā)改委，研究“以橋代路”成為重要趨勢(shì)，“補(bǔ)短板”項(xiàng)目區(qū)域或?qū)β窐蛴懈咝枨蟆５缆犯呒軜蚩勺畲笙薅葴p少耕地資源占用，充

39、分解決在東部平原地區(qū)建設(shè)道路干線過(guò)多占用耕地的問(wèn) HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明題；道路橋梁的地形適應(yīng)能力強(qiáng)，充分解決中西部山區(qū)路基高差大的問(wèn)題；且“以橋代路” 可顯著提升路面平整度與筆直程度，有助于高鐵提升運(yùn)營(yíng)速度，最高規(guī)格的京滬高鐵全線有 244 座橋梁，占總長(zhǎng)的 80.5%。“補(bǔ)短板”鐵路、公路項(xiàng)目區(qū)域或在中東部平原城市之間，或在中西部山區(qū)丘陵地貌，“以橋代路”建設(shè)成為重要的工藝方案。圖 11：“以橋代路”相對(duì)于直接在地面鋪路的傳統(tǒng)筑路模式存在一定優(yōu)勢(shì)資料來(lái)源：百度圖片，百度百科，研究鐵路、公路橋梁建設(shè)需要現(xiàn)場(chǎng)澆筑橋墩，對(duì)混凝土泵車(chē)有剛性需求。路橋的建

40、設(shè)工藝多采用現(xiàn)場(chǎng)澆筑橋墩地基及橋墩，吊裝或利用專(zhuān)用設(shè)備安裝預(yù)制的橋面的方法。泵車(chē)泵送能力強(qiáng)、流量大，澆筑高度普遍低于 40 米的路橋橋墩，較地泵有明顯的優(yōu)勢(shì)，實(shí)際施工中， 橋墩澆筑對(duì)于混凝土泵車(chē)和混凝土攪拌運(yùn)輸車(chē)有剛性需求。 圖 12：鐵路、公路橋梁建設(shè)需要現(xiàn)場(chǎng)澆筑橋墩資料來(lái)源：百度圖片，研究地鐵車(chē)站建設(shè)澆筑高差大、場(chǎng)地靈活度有限，泵車(chē)是必備設(shè)備。一方面，地鐵車(chē)站一般建設(shè)在城市人員流通量密集處，施工場(chǎng)地靈活度有限，對(duì)工期要求高；另一方面，地鐵站地下地上多層結(jié)構(gòu)澆筑高差大。泵車(chē)臂架伸縮靈活，能夠在地面縱向、橫向伸縮進(jìn)行混凝土的澆筑，泵送效率高，更能保障工期；而地泵需要鋪設(shè)較為復(fù)雜的管道，且泵送效

41、率明顯低于泵車(chē)，因此在實(shí)際施工中，地鐵站修建對(duì)泵車(chē)與攪拌車(chē)有剛性需求。圖 13：地鐵車(chē)站采用泵車(chē)進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)澆筑資料來(lái)源：百度圖片，研究機(jī)場(chǎng)建設(shè)對(duì)混凝土現(xiàn)場(chǎng)澆筑要求高，泵車(chē)在澆筑連續(xù)性和施工效率上有明顯優(yōu)勢(shì)。機(jī)場(chǎng)平面面積大，需澆筑的混凝土量大。泵車(chē)可通過(guò)塔吊實(shí)現(xiàn)快速傳遞和倒運(yùn)，泵送效率高； 而地泵需要鋪設(shè)多個(gè)管道，對(duì)施工進(jìn)度影響較大，同時(shí)管道易發(fā)生堵塞，因此在機(jī)場(chǎng)這種大面積的混凝土施工中，多選擇泵車(chē)來(lái)完成澆筑。泵車(chē)地泵表 9：泵車(chē)在澆筑連續(xù)性和施工工期上較地泵有明顯的優(yōu)勢(shì)（以北京新機(jī)場(chǎng)航站樓為例）澆筑連續(xù)性地下2 層底板厚2.5m 且單塊流水段的混凝土量較大， 而汽車(chē)泵僅能覆蓋基坑邊坡向內(nèi) 30m

42、 區(qū)域，無(wú)法覆蓋其他大量區(qū)域。若在基坑上部設(shè)置地泵，則水平距離超過(guò) 300m，垂直距離超過(guò) 18m, 須設(shè)置多個(gè) 90彎頭, 易發(fā)生堵管而影響混凝土連續(xù)澆筑。施工進(jìn)度由于平面面積超大，澆筑框架柱混凝土?xí)r需由多臺(tái)塔式起重機(jī)進(jìn)行多次傳遞和倒運(yùn)。資料來(lái)源：超大平面混凝土結(jié)構(gòu)的施工組織，研究若采用地泵，則每根框架柱澆筑前均需搭設(shè)布料桿操作架且運(yùn)送距離超遠(yuǎn)，對(duì)施工進(jìn)度影響較大。砼機(jī)是典型投資品，現(xiàn)有設(shè)備狀態(tài)與回報(bào)率決定新機(jī)購(gòu)機(jī)意愿砼機(jī)是典型的投資品，市場(chǎng)上在售二手泵車(chē)的使用年限普遍偏長(zhǎng)。我們抓取了 998 工程機(jī)械交易網(wǎng)上公開(kāi)的 9837 條泵車(chē)交易數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)在二手交易市場(chǎng)泵車(chē)使用年限集中在5-9 年，

43、泵送方量集中在 5-10 方。泵車(chē)壽命周期長(zhǎng)，投資價(jià)值高：二手市場(chǎng)上使用年限低于 5 年的泵車(chē)數(shù)量占比僅為 10.37%；多數(shù)集中在 5-9 年，占比高達(dá) 55.15%，最受市場(chǎng)歡迎；而 9-13 年的泵車(chē)數(shù)量占比為 27.78%，使用年限較長(zhǎng)的泵車(chē)價(jià)值量仍較高。圖 14：使用壽命在 5-9 年的在售二手泵車(chē)占比為55.52%（t 為使用壽命，年）圖 15：在售二手泵車(chē)泵送方量集中在 5-10 方（V 為泵送方量，m） HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明資料來(lái)源：998 工程機(jī)械交易網(wǎng)，研究資料來(lái)源：998 工程機(jī)械交易網(wǎng)，研究我們對(duì) 37/47/56m 泵車(chē)做

44、投資回報(bào)率測(cè)算，發(fā)現(xiàn)產(chǎn)能利用率能夠明顯提升投資回報(bào)率。泵送價(jià)格隨泵車(chē)臂長(zhǎng)長(zhǎng)度增加而提升，當(dāng)月泵送方量低于 3000 方時(shí)，三類(lèi)泵車(chē)投資回報(bào)率均為負(fù)值；但隨著 37/47/56m 月泵送方量分別提升至 4000/5000/4500 方式，投資回報(bào)率均大幅提升至 50%以上，產(chǎn)能利用率的提升明顯提高了混凝土企業(yè)的盈利水平。 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明情景 1情景 2情景 3情景 4情景 537m 泵車(chē)投資回報(bào)率測(cè)算設(shè)備價(jià)格（萬(wàn)元）125125125125125單月泵送方量（m）20002500300035004000年泵送方量（m）2400030000360

45、004200048000泵送價(jià)格(元/m)2020202020單方人工成本(元/m)4.03.63.22.82.4單方油耗（柴油+潤(rùn)滑油，元/m）3.53.53.53.53.5單方維保成本（元/m)1.51.51.51.51.5單方總成本(元/m)9.08.68.27.87.4單方利潤(rùn)(元/m)11.011.411.812.212.6年現(xiàn)金利潤(rùn)(萬(wàn)元)2634425160年折舊+利息成本（萬(wàn)元）4040404040投資回報(bào)率（%）-34.0%-14.5%6.2%28.1%51.2%47m 泵車(chē)投資回報(bào)率測(cè)算設(shè)備價(jià)格（萬(wàn)元）300300300300300單月泵送方量（m）300035004000

46、45005000年泵送方量（m）3600042000480005400060000泵送價(jià)格(元/m)2525252525單方人工成本(元/m)4.44.03.63.22.8單方油耗（柴油+潤(rùn)滑油，元/m）3.83.83.83.83.8單方維保成本（元/m)2.02.02.02.02.0單方總成本(元/m)10.29.89.49.08.6單方利潤(rùn)(元/m)14.815.215.616.016.4年現(xiàn)金利潤(rùn)(萬(wàn)元)5364758698年折舊+利息成本（萬(wàn)元）6060606060投資回報(bào)率（%）-11.2%6.4%24.8%44.0%64.0%56m 泵車(chē)投資回報(bào)率測(cè)算設(shè)備價(jià)格（萬(wàn)元）4104104

47、10410410單月泵送方量（m）25003000350040004500年泵送方量（m）3000036000420004800054000泵送價(jià)格(元/m)3030303030單方人工成本(元/m)4.84.443.63.2單方油耗（柴油+潤(rùn)滑油，元/m）4.24.54.54.54.5單方維保成本（元/m)22222單方總成本(元/m)11.010.910.510.19.7單方利潤(rùn)(元/m)19.019.119.519.920.3年現(xiàn)金利潤(rùn)(萬(wàn)元)57698296110年折舊+利息成本（萬(wàn)元）7070707070投資回報(bào)率（%）-19%-2%17%36%57%資料來(lái)源：研究表 10：產(chǎn)能利用

48、率能夠明顯提升投資回報(bào)率 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明排放標(biāo)準(zhǔn)迭代對(duì)泵車(chē)影響有限，對(duì)攪拌車(chē)促進(jìn)明顯泵車(chē)在單個(gè)工地停留時(shí)間長(zhǎng)，對(duì)于道路排放限制總體不敏感。在施工過(guò)程中，商砼由攪拌站攪拌后通過(guò)攪拌車(chē)運(yùn)輸至施工現(xiàn)場(chǎng)，泵車(chē)在施工現(xiàn)場(chǎng)進(jìn)行澆筑作業(yè)。在整個(gè)澆筑過(guò)程中，根據(jù)澆筑作業(yè)量的需求泵車(chē)可能先后入場(chǎng)、退場(chǎng)，但單臺(tái)泵車(chē)在澆筑作業(yè)中均停留在工地，不會(huì)頻繁在道路上行駛，因而泵車(chē)對(duì)道路排放限制總體不敏感。 圖 16：?jiǎn)蝹€(gè)泵車(chē)在工地停留時(shí)間長(zhǎng)資料來(lái)源：三一重工官網(wǎng)，百度圖片，研究大量基建項(xiàng)目工地地處偏僻，泵車(chē)工況接近非道路使用。大型基建項(xiàng)目占地面積大， 市區(qū)地價(jià)高昂，拆遷成

49、本高；鐵路、機(jī)場(chǎng)等存在噪音污染較大，不利于周邊居民的生活； 在郊區(qū)建設(shè)大型基建項(xiàng)目例如高鐵站等有望為周邊土地帶來(lái)升值效應(yīng)，具備長(zhǎng)期效益。我國(guó)鐵路沿線、機(jī)場(chǎng)等基礎(chǔ)設(shè)施大部分均處于偏僻地帶，泵車(chē)工況基本接近非道路使用，環(huán)保限制對(duì)泵車(chē)影響小。中國(guó)前十大機(jī)場(chǎng)距市區(qū)/中心距離（km）航站樓占地面積（萬(wàn)）北京首都國(guó)際機(jī)場(chǎng)25141上海浦東國(guó)際機(jī)場(chǎng)3082廣州白云國(guó)際機(jī)場(chǎng)28140成都雙流國(guó)際機(jī)場(chǎng)1650深圳寶安國(guó)際機(jī)場(chǎng)3245昆明長(zhǎng)水國(guó)際機(jī)場(chǎng)2555上海虹橋國(guó)際機(jī)場(chǎng)1344西安咸陽(yáng)國(guó)際機(jī)場(chǎng)2535重慶江北國(guó)際機(jī)場(chǎng)1973杭州蕭山國(guó)際機(jī)場(chǎng)2737表 11：中國(guó)前十大機(jī)場(chǎng)大多距離市區(qū)較遠(yuǎn)資料來(lái)源：百度百科，研

50、究（排名按旅客吞吐量數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017 年）排放標(biāo)準(zhǔn)迭代，加速攪拌車(chē)更新。自 2001 年 9 月 1 日實(shí)施重型柴油車(chē)“國(guó)一”標(biāo)準(zhǔn)以來(lái)，我國(guó)對(duì)道路車(chē)輛的排放標(biāo)準(zhǔn)要求和迭代頻率不斷提高，到 2020 年城市車(chē)輛將全面適用“國(guó)六”（第一階段）標(biāo)準(zhǔn)，2021 年 “國(guó)六”（第一階段）標(biāo)準(zhǔn)將在全國(guó)范圍內(nèi)全面實(shí)施。2012 年 1 月 1 日開(kāi)始禁售重卡的國(guó)三底盤(pán)，2006-2012 年前銷(xiāo)售的攪拌車(chē)合計(jì)達(dá)13.2 萬(wàn)臺(tái)。2017 年開(kāi)始，上海、北京、天津、鄭州、福州、深圳等城市陸續(xù)對(duì)“國(guó)三”標(biāo)準(zhǔn)車(chē)輛施行限行措施，頻繁上路的攪拌車(chē)將面臨極強(qiáng)的被動(dòng)更新壓力，有望加碼 2018 及2019 年新車(chē)銷(xiāo)量。

51、HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明圖 17：2006-2011 年銷(xiāo)售的攪拌車(chē)合計(jì)達(dá) 13.26 萬(wàn)臺(tái)資料來(lái)源：中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)年鑒，Wind，研究固投小幅下滑不影響正常更新，預(yù)計(jì) 2019/2020 年泵車(chē)銷(xiāo)量 8000/7800 臺(tái)基建接棒地產(chǎn)，成為混凝土機(jī)械需求的最主要驅(qū)動(dòng)力。全國(guó)范圍內(nèi)看，我國(guó)存量住房已可以滿足城鎮(zhèn)居民基本的居住需求，房屋的新增需求量有限，短期限制了地產(chǎn)持續(xù)大規(guī)模建設(shè)。從 2014 年開(kāi)始，房地產(chǎn)固定投資增速開(kāi)始下滑，基建接棒地產(chǎn)成為混凝土機(jī)械需求的最主要驅(qū)動(dòng)力。圖 18：基建接棒地產(chǎn)成為混凝土機(jī)械需求的最主要驅(qū)動(dòng)力資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，

52、Wind，研究地方政府債發(fā)行規(guī)模再上臺(tái)階，為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供資金保障。2018 年 12 月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出要繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策，較大幅度地增加地方專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)模。2018 年1-11 月，全國(guó)發(fā)行地方政府債券 41014 億元，其中一般債券 21913 億元，專(zhuān)項(xiàng)債券 19101億元。2018 年 12 月 29 日，全國(guó)人大授權(quán)國(guó)務(wù)院提前下達(dá) 2019 年 13900 億元地方政府債新增債務(wù)限額，專(zhuān)項(xiàng)債的大規(guī)模發(fā)行為逆周期基建調(diào)節(jié)提供了一定的資金保障，有望為2019 年砼機(jī)需求提供一定支撐。 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明圖 19：2018 年 1-

53、11 月累計(jì)發(fā)行地方政府債 19101 億元資料來(lái)源：發(fā)改委，研究我們測(cè)算得 2019 年混凝土泵車(chē)更新需求在 7000 臺(tái)左右，2018-2020 年是混凝土機(jī)械自然壽命和經(jīng)濟(jì)壽命的疊加。結(jié)合中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)年鑒披露的銷(xiāo)量數(shù)據(jù)與 998 工程機(jī)械交易網(wǎng)公開(kāi)的 9838 條二手泵車(chē)交易數(shù)據(jù)，我們采用三種角度對(duì)混凝土泵車(chē)進(jìn)行更新需求測(cè)算。角度一：二手市場(chǎng)出售泵車(chē)的使用年限是其經(jīng)濟(jì)壽命的反映，我們觀察到使用壽命在7-9 年的泵車(chē)數(shù)量占比最大，因而將更新分為 5 年及以下/6 年/7 年/8 年/9 年/10 年/11 年及以上 7 種情景，對(duì)應(yīng)更新占比分別取對(duì)應(yīng)二手泵車(chē)使用壽命的頻率，最后加權(quán)計(jì)算

54、更新需求。角度二：我們對(duì)二手泵車(chē)使用壽命和價(jià)格進(jìn)行散點(diǎn)圖分析，認(rèn)為當(dāng)二手泵車(chē)價(jià)格表現(xiàn)較為平滑時(shí)，泵車(chē)的邊際使用成本總體與邊際收益持平，取該階段的使用年限均值作為其經(jīng)濟(jì)壽命。經(jīng)濟(jì)壽命數(shù)據(jù)計(jì)算過(guò)程如下：1）將不同臂長(zhǎng)泵車(chē)分類(lèi)，計(jì)算不同臂長(zhǎng)泵車(chē)的頻率；2）在相同臂長(zhǎng)的泵車(chē)中，對(duì)泵車(chē)價(jià)格進(jìn)行 1%和 99%分位的縮尾處理以去掉異常值；3）根據(jù)散點(diǎn)圖觀察數(shù)據(jù)分布，我們發(fā)現(xiàn)價(jià)格處于 10%和 25%分位時(shí)價(jià)格曲線處于相對(duì)平滑階段；4）取價(jià)格位于 10%和 25%分位間時(shí)泵車(chē)的使用壽命均值；5）根據(jù) 1）中計(jì)算出的頻率和 4）中計(jì)算出的使用壽命均值，計(jì)算出加權(quán)平均經(jīng)濟(jì)壽命為 9.17 年。最后與角度一的方法

55、類(lèi)似，將更新需求分為 7 種情景并假設(shè)每種情景對(duì)應(yīng)的更新需求占比，加權(quán)計(jì)算泵車(chē)更新需求。角度三：二手市場(chǎng)出售泵車(chē)的使用年限最大值是自然壽命的反映，我們認(rèn)為當(dāng)泵車(chē)達(dá)到自然使用壽命時(shí)會(huì)以報(bào)廢處理，而不會(huì)出現(xiàn)在二手泵車(chē)市場(chǎng)上，因此我們將不同臂長(zhǎng)泵車(chē)在二手市場(chǎng)的使用年限最大值+1 作為其自然使用壽命。對(duì)泵車(chē)使用年限以不同臂長(zhǎng)進(jìn)行分類(lèi)描述性統(tǒng)計(jì)，根據(jù)行業(yè)經(jīng)驗(yàn)泵車(chē)自然使用壽命在 10 年以上，對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行縮尾處理后再剔除掉使用年限最大值低于 10 年的臂長(zhǎng)組，最后得到 9584 條有效數(shù)據(jù)。根據(jù)不同臂長(zhǎng)泵車(chē)占比計(jì)算其平均自然使用壽命為 16.17 年。最后與角度一的方法類(lèi)似，將更新需求分為 6 種情景并

56、假設(shè)每種情景對(duì)應(yīng)的更新需求占比，加權(quán)計(jì)算泵車(chē)更新需求。取經(jīng)濟(jì)壽命更新量加權(quán)調(diào)整作為更新對(duì)新機(jī)銷(xiāo)量的貢獻(xiàn)值，預(yù)計(jì) 2018/2019/2020 年更新帶動(dòng)的新機(jī)銷(xiāo)量分別為 6651/7997/7759 臺(tái)?？紤]到泵車(chē)是典型的投資品，經(jīng)濟(jì)壽 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文之后的各項(xiàng)信息披露與聲明命是最主要的更新考慮因素，且泵車(chē)新機(jī)的主要購(gòu)買(mǎi)者為混凝土公司與泵車(chē)租賃公司（或個(gè)人），取以經(jīng)濟(jì)壽命計(jì)算的更新需求為面向新機(jī)市場(chǎng)的更新需求， 我們預(yù)計(jì)2018/2019/2020 年混凝土泵車(chē)更新需求分別為 7825/9408/9129 臺(tái)，考慮到經(jīng)濟(jì)壽命短于自然使用壽命，在工程需求較好的情況下，

57、泵車(chē)所有者可能延緩更新，將 2018-2020 年更新需求各乘 0.85 作為對(duì)新機(jī)銷(xiāo)售產(chǎn)生實(shí)際貢獻(xiàn)的更新量，則 2018/2019/2020 年更新帶動(dòng)的新機(jī)銷(xiāo)量分別為 6651/7997/7759 臺(tái)，2018 年數(shù)據(jù)與我們統(tǒng)計(jì)的泵車(chē)銷(xiāo)量接近， 驗(yàn)證了我們對(duì)于更新需求算法的準(zhǔn)確性。銷(xiāo)量（臺(tái)）2016201720182019E2020E2021E更新需求占比（%）備注表 12：我們預(yù)計(jì) 2018/2019/2020 年混凝土泵車(chē)更新需求分別為 7825/9408/9129 臺(tái) 泵車(chē)更新需求測(cè)算一5 年及以下102878177589341743452317221%6 年796412030108

58、6679665700401215%5 年及以下銷(xiāo)量更新需7 年5880796412030108667966570016%求取 3-5 年均值，11 年8 年4527588079641203010866796613%及以上銷(xiāo)量取 11-13 年9 年427145275880796412030108669%前均值。10 年19194271452758807964120308%11 年及以上9471300238235724893612417%更新需求562365947207724568886250- 泵車(chē)更新需求測(cè)算二6 年及以下102871028781775893417434525%7 年5880

59、796412030108667966570010%6 年及以下銷(xiāo)量更新需8 年4527588079641203010866796615%求取 4-6 年均值，12 年9 年4271452758807964120301086640%及以上銷(xiāo)量取 12-14 年10 年191942714527588079641203015%前均值。11 年9551919427145275880796410%12 年及以上75894713002382357248935%更新需求391148836330782594089129- 泵車(chē)更新需求測(cè)算三11 年及以下238235724893612486251028720%

60、12 年1027955191942714527588025%11 年及以下更新需求取13 年8581300238235724893612425%9-11 年均值，16 年及14 年389858130023823572489315%以上取16-17/16-18 年15 年35038985813002382357210%前均值。16 年及以上2202633385327589475%更新需求105214592351369948926197-資料來(lái)源：中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)年鑒，Wind，998 工程機(jī)械交易網(wǎng)，研究我們測(cè)算得 2018/2019/2020 年混凝土攪拌車(chē)更新需求分別為 3.27/3.96/