企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問(wèn)題研究

1、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問(wèn)題研究摘 要資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)決策的核心問(wèn)題，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是否適當(dāng)決定著企業(yè)以后進(jìn)展方向。資本結(jié)構(gòu)阻礙并決定著 HYPERLINK /thesis/List_44.html t _blank 公司治理結(jié)構(gòu)，進(jìn)而阻礙企業(yè)融資行為及企業(yè)價(jià)值，它是否合理直接關(guān)系到企業(yè)的生存與進(jìn)展。自20世紀(jì)90年代初滬深兩市建立以來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)得到了迅猛地進(jìn)展。關(guān)于國(guó)內(nèi)的企業(yè)來(lái)講，如何建立最佳資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)最為關(guān)注的問(wèn)題，總結(jié)國(guó)內(nèi)外企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題，加以分析，找到更好的解決方案。本文通過(guò)案例就中國(guó)國(guó)有上市公司進(jìn)行了分析，提出股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，債務(wù)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，自有資本比例不當(dāng)?shù)葐?wèn)題，并就形成緣

2、故進(jìn)行了淺析，最后提出了相應(yīng)的解決方案。關(guān)鍵詞：最佳資本結(jié)構(gòu)；股權(quán)結(jié)構(gòu)；債務(wù)結(jié)構(gòu)復(fù)雜；自有資本比例不當(dāng)Enterprise best capital structure question researchAbstractCapital structure is the core of the business decisions and capital construction is an appropriate decision on the future developmental direction.Capital structure and the company governance

3、 structure and financing affect the behavior of enterprises and enterprise, it is reasonable is directly linked to the survival and development. Since the early 1990s the Shanghai and Shenzhen two cities founded, chinas capital market has been rapid development. For domestic enterprises, how to esta

4、blish the capital structure are the most concern, and a summary of domestic and international enterprise best capital structure of the problem, analyses, find a better solution. this article by state-owned Chinese case is listed company was analyses and made by the irrational structure and complicat

5、ed in structure, self-owned capital of the debt ratio of the issues and the reason for ltd, made the appropriate solutions.Keywords：The best capital structure；Ownership structure； Debt complicated in structure； Self-owned capital ratio not being緒 論（一）研究背景通過(guò)對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論的分析，最佳資本結(jié)構(gòu)在現(xiàn)實(shí)中是存在的，企業(yè)應(yīng)當(dāng)適度負(fù)債經(jīng)營(yíng)，然而，從我國(guó)

6、國(guó)有企業(yè)的差不多實(shí)踐來(lái)看：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是不可幸免的，同時(shí)，我國(guó)的財(cái)務(wù)制度規(guī)定了企業(yè)的法定資本金，資本結(jié)構(gòu)中權(quán)益資本為零也是不同意的，因此， 適度負(fù)債經(jīng)營(yíng)對(duì)我國(guó)國(guó)有企業(yè)同樣適用。 據(jù)有關(guān)資料統(tǒng)計(jì)：當(dāng)前我國(guó)國(guó)有企業(yè)負(fù)債比率一般為75%-90%，而世界要緊工業(yè)國(guó)家的企業(yè)負(fù)債率一般為45%-60%，世界銀行在工業(yè)項(xiàng)目評(píng)估中，一般要求權(quán)益資本占總 HYPERLINK /investment/ t _blank 投資的30%-40%，即負(fù)債比率為60%-70%，由此看來(lái)，我國(guó)國(guó)有企業(yè)的負(fù)債比率相對(duì)偏高。依照關(guān)于資本結(jié)構(gòu)理論的分析可見(jiàn)，企業(yè)較高的負(fù)債比率對(duì)應(yīng)于較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，相應(yīng)的要求獵取較高的權(quán)益資金利潤(rùn)率，

7、因此，企業(yè)在盈利的情況下，即使據(jù)有較高的負(fù)債比率也認(rèn)為是可行的。然而，當(dāng)前相當(dāng)多的國(guó)有企業(yè)虧損嚴(yán)峻，在此情況下仍然保持較高的負(fù)債比率是不合理的。另外，依照世界銀行工業(yè)項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析的要求，流淌比率的數(shù)值的經(jīng)驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)一般要求能達(dá)到2，而“我國(guó)國(guó)有企業(yè)的流淌比率普遍較低，某些國(guó)有企業(yè)的流淌比率甚至不能達(dá)到1，即流淌資產(chǎn)總額不抵流淌負(fù)債總額，且企業(yè)負(fù)債總額中流淌負(fù)債所占比重較大，這講明企業(yè)長(zhǎng)期資金需要量有專門(mén)大一部分是通過(guò)流淌負(fù)債來(lái)解決的”，1如此將意味著提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，因而，如此的資本結(jié)構(gòu)也不合理。國(guó)有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理在當(dāng)前要緊表現(xiàn)為負(fù)債比率過(guò)高，這也是造成企業(yè) HYPERLINK /economi

8、cs/ t _blank 經(jīng)濟(jì)效益低下的要緊緣故之一，而經(jīng)濟(jì)效益低下又迫使負(fù)債比率接著上升，使企業(yè)陷入惡性循環(huán)之中，同時(shí)，由于負(fù)債比率高，自由資金少，為了維持生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的正常進(jìn)行，部分企業(yè)采取了拖延措施的方法，致使銀行發(fā)生貸款壞帳、呆帳，從而進(jìn)一步阻礙到金融制度的改革。因此，為解決這一系列的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，提高國(guó)有企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益，最佳資本結(jié)構(gòu)研究迫在眉睫。 （二）研究的目的和意義1.研究目的改革開(kāi)放以來(lái)，在由打算 HYPERLINK /thesis/List_1.html t _blank 經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)體制轉(zhuǎn)軌的過(guò)程中，由于自身進(jìn)展和體制轉(zhuǎn)換中長(zhǎng)期積存形成的深層次矛盾也日益凸現(xiàn)。其中企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合

9、理、過(guò)度負(fù)債成為威脅其生存的重要障礙。因此，如何優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，確定合理的負(fù)債水平，是企業(yè)健康進(jìn)展的保障，也是我國(guó)企業(yè)改革的一項(xiàng)重要任務(wù)。本文就這一問(wèn)題進(jìn)行了一系列探討，并就其相關(guān)問(wèn)題分析了緣故及解決措施。2.研究意義在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)為實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)而進(jìn)行舉債適度經(jīng)營(yíng)，以獵取杠桿利益對(duì)企業(yè)是有利的，但必須考慮企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、行業(yè)因素、經(jīng)營(yíng)情況、利率水平的變動(dòng)趨勢(shì)等因素，采納不同的方法，確定企業(yè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，以提高企業(yè)在全球市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。（三）研究的現(xiàn)狀1.MM理論1958年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家弗蘭克莫迪格萊尼和金融學(xué)家默頓米勒提出MM 定理，并在隨后的十多年里不斷修正改進(jìn)，前后經(jīng)歷

10、了三個(gè)時(shí)期：“MM理論1資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)論即假設(shè)不考慮稅收情況下，企業(yè)不管以負(fù)債籌資依舊權(quán)益資本籌資，企業(yè)總價(jià)值都不受資本結(jié)構(gòu)的阻礙；MM 理論2資本結(jié)構(gòu)有關(guān)論，是考慮公司所得稅的MM 理論，認(rèn)為因負(fù)債利息避稅利益，企業(yè)價(jià)值會(huì)隨著資產(chǎn)負(fù)債率的增加而增加, 當(dāng)100%負(fù)債時(shí)企業(yè)價(jià)值最大，故理論上企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)為100負(fù)債； MM理論3米勒模型，是同時(shí)考慮公司所得稅和個(gè)人所得稅時(shí)的MM理論，認(rèn)為企業(yè)所得稅提高時(shí), 資金會(huì)從股票轉(zhuǎn)移到債券以獲得節(jié)稅效益, 現(xiàn)在企業(yè)的負(fù)債率提高，另一方面，假如個(gè)人所得稅提高,同時(shí)股利收入的稅率低于債券利息收入的稅率時(shí)，資金則會(huì)從債券轉(zhuǎn)移到股票, 現(xiàn)在企業(yè)的負(fù)債率降低。”

11、2MM理論數(shù)理邏輯嚴(yán)密，是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論體系創(chuàng)立的標(biāo)志，但難以得到實(shí)踐的驗(yàn)證。2.權(quán)衡理論鑒于MM理論只是單方面考慮了負(fù)債給公司帶來(lái)的減稅利益, 而沒(méi)有考慮負(fù)債可能給企業(yè)帶來(lái)的成本或損失，難以解釋現(xiàn)實(shí)的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)象，故金融學(xué)家們?cè)贛M理論基礎(chǔ)上，進(jìn)一步放寬完全信息以外的各種假定，拓展研究。大約在20世紀(jì)70年代中期逐步形成權(quán)衡理論的一般觀點(diǎn)，該觀點(diǎn)認(rèn)為：一方面負(fù)債能夠通過(guò)減稅作用和減少權(quán)益代理成本來(lái)提高企業(yè)價(jià)值，另一方面負(fù)債會(huì)產(chǎn)生財(cái)務(wù)困境成本, 包括破產(chǎn)的直接和間接成本以及代理成本等, 其中代理成本包括債權(quán)人為愛(ài)護(hù)自身利益, 在一定程度上通過(guò)愛(ài)護(hù)性約束條款限制企業(yè)的經(jīng)營(yíng), 阻礙企業(yè)效率, 導(dǎo)

12、致效率損失以及監(jiān)督企業(yè)實(shí)施愛(ài)護(hù)性約束條款發(fā)生的直接監(jiān)督成本等。因此，較MM 理論，權(quán)衡理論更為貼近現(xiàn)實(shí)，它同時(shí)考慮了負(fù)債的減稅利益和預(yù)期成本或損失，并將利益與成本進(jìn)行適當(dāng)權(quán)衡以確定企業(yè)價(jià)值，故權(quán)衡理論也往往被稱為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)理論。3.基于代理成本的資本結(jié)構(gòu)理論1976年簡(jiǎn)森（Jensen）和麥克林（Mecking）將代理成本理論引入到財(cái)務(wù)學(xué)分析，分析股東與經(jīng)理之間、股東與債權(quán)人之間的利益沖突，探詢公司資本結(jié)構(gòu)與代理成本之間的關(guān)系。股東與經(jīng)理之間的代理成本。外部股權(quán)融資是現(xiàn)代大型企業(yè)的典型特征，企業(yè)規(guī)模龐大，企業(yè)中的經(jīng)理人通常只持有一部分或小部分企業(yè)股份，他們只能享受改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)治理所產(chǎn)生的部分

13、利益，而要承擔(dān)相應(yīng)的全部成本。因此經(jīng)理會(huì)平衡個(gè)人治理投入的邊際成本和邊際收入，它是治理層的最優(yōu)決策，那么，相對(duì)沒(méi)有外部股權(quán)融資的企業(yè)，有外部股權(quán)融資的企業(yè)則會(huì)降低經(jīng)理的治理投入，從而降低企業(yè)價(jià)值，這就給外部股權(quán)融資企業(yè)帶來(lái)代理成本，它可體現(xiàn)為治理懈怠、利益侵占等。股東與債權(quán)人之間的代理成本。股東與債權(quán)人之間的利益沖突實(shí)質(zhì)是源于股東的有限責(zé)任、源于股票的期權(quán)性質(zhì)。股權(quán)是公司給予股東隨時(shí)能夠買(mǎi)賣(mài)的權(quán)力，股東承擔(dān)有限責(zé)任，企業(yè)股權(quán)可看成是企業(yè)資產(chǎn)為標(biāo)的資產(chǎn)的看漲期權(quán)，一旦企業(yè)存在違約風(fēng)險(xiǎn)，債權(quán)人和股東之間就會(huì)出現(xiàn)利益沖突，如資產(chǎn)代理問(wèn)題或風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移問(wèn)題、投資不足問(wèn)題等，都反映可能導(dǎo)致企業(yè)因債務(wù)融資而做

14、出次優(yōu)投資決策，形成企業(yè)債務(wù)代理成本。企業(yè)能夠通過(guò)削弱債務(wù)價(jià)值與企業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，有效降低債務(wù)代理成本。4.信息不對(duì)稱理論在實(shí)踐中，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者通常比投資者更為全面、更為具體地了解企業(yè)，他們雙方處于不對(duì)稱的信息環(huán)境中。20世紀(jì)70年代末開(kāi)始，不對(duì)稱信息理論應(yīng)用到企業(yè)融資決策，建立了信息傳遞理論、優(yōu)序融資理論。信號(hào)傳遞理論。信號(hào)傳遞理論探討的是在信息不對(duì)稱條件下，企業(yè)選擇何種方式，向市場(chǎng)傳遞企業(yè)價(jià)值信息。其中最具代表性的是羅斯（Ross ）模型。1977 年, 羅斯通過(guò)建立負(fù)債權(quán)益比這一信號(hào)模型來(lái)分析企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題，并制造性地將經(jīng)理人激勵(lì)機(jī)制引入信號(hào)傳遞模型，提出了資本結(jié)構(gòu)信號(hào)傳遞理論。模

15、型中，保留了完全信息以外的所有假定前提下, 假設(shè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者比投資者更多地了解和把握企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)信息， 投資者只能通過(guò)經(jīng)營(yíng)者輸出的信息來(lái)間接地評(píng)價(jià)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。在不對(duì)稱信息條件下，企業(yè)經(jīng)理人為了使自身收益最大化，在選擇融資方案時(shí)權(quán)衡價(jià)值與激勵(lì)酬勞，運(yùn)用企業(yè)負(fù)債率向市場(chǎng)傳遞企業(yè)利潤(rùn)分布信號(hào)，由于破產(chǎn)概率與企業(yè)質(zhì)量呈負(fù)相關(guān)、與企業(yè)負(fù)債率呈正相關(guān)、而低質(zhì)量的企業(yè)通常不敢用過(guò)度負(fù)債方式模仿高質(zhì)量企業(yè)，因此投資者會(huì)將較高的負(fù)債率視作企業(yè)高質(zhì)量的表現(xiàn)，資本結(jié)構(gòu)成為訊號(hào)傳遞工具，投資者會(huì)依照資本結(jié)構(gòu)的變化來(lái)評(píng)價(jià)企業(yè)，并決定是否進(jìn)行投資。信號(hào)傳遞理論明確了企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)，但未提出防止經(jīng)營(yíng)者向外輸送

16、錯(cuò)誤信號(hào)的內(nèi)在約束機(jī)制。優(yōu)序融資理論。1984 年, 梅爾斯（Myers ）和邁基里夫（Majluf）創(chuàng)立了優(yōu)序融資理論, 它是“基于非對(duì)稱信息條以及交易成本的存在，企業(yè)外部融資要多支付各種成本，使得投資者從企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的選擇來(lái)推斷企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值?！?由于經(jīng)營(yíng)者在股東權(quán)益被低估時(shí)不情愿發(fā)行股票,在股票價(jià)格被高估時(shí)才發(fā)行股票, 股票融資會(huì)被投資者視為企業(yè)經(jīng)營(yíng)不良的信號(hào), 如此投資者不愿購(gòu)買(mǎi)該企業(yè)的股票, 從而導(dǎo)致企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值被低估。為了幸免股票定價(jià)過(guò)高的損失, 企業(yè)融資存在順序偏好, 首先是內(nèi)部融資，其次是低風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)融資，最后是股權(quán)融資。信號(hào)傳遞理論、優(yōu)序融資理論等理論的提出給資本結(jié)構(gòu)理論研究帶

17、來(lái)了飛越，與此同時(shí)，也使得資本結(jié)構(gòu)理論的進(jìn)展更趨于復(fù)雜化。20世紀(jì)80年代以來(lái)，一些學(xué)者研究提出“以產(chǎn)品/投入品市場(chǎng)的相互作用為基礎(chǔ)的資本結(jié)構(gòu)理論”、“考慮企業(yè)操縱權(quán)競(jìng)爭(zhēng)的資本結(jié)構(gòu)理論”。如：操縱權(quán)理論把公司資本結(jié)構(gòu)與公司治理結(jié)構(gòu)相聯(lián)系, 分析資本結(jié)構(gòu)是如何通過(guò)公司治理結(jié)構(gòu)來(lái)阻礙企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的；產(chǎn)品/要素市場(chǎng)理論試圖從橫一直擴(kuò)展對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的考察, 研究經(jīng)濟(jì)中的實(shí)質(zhì)因素對(duì)資本結(jié)構(gòu)的阻礙（要緊研究公司的資本結(jié)構(gòu)與產(chǎn)品市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略之間的互動(dòng)關(guān)系、公司資本結(jié)構(gòu)與其投入品或產(chǎn)出品特征之間的關(guān)系等）；市場(chǎng)相機(jī)抉擇理論關(guān)注資本市場(chǎng)在企業(yè)融資中的重要作用, 認(rèn)為在現(xiàn)實(shí)中市場(chǎng)時(shí)機(jī)是阻礙公司融資決策的重要

18、因素, 企業(yè)融資行為與資本市場(chǎng)環(huán)境緊密相關(guān)。他們研究的要緊是資本結(jié)構(gòu)的短期反映，故有的學(xué)者將之歸為資本結(jié)構(gòu)主流理論之外。一、資本結(jié)構(gòu)的概述（一）資本結(jié)構(gòu)的概念資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例。 廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本價(jià)值的構(gòu)成及其比例關(guān)系。 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本價(jià)值的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長(zhǎng)期的股權(quán)資本與債權(quán)資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。 企業(yè)的資本一般由股票資本和 HYPERLINK /view/26411.htm t _blank 債券資本構(gòu)成。 “資本結(jié)構(gòu)一般考慮的是以后企業(yè)進(jìn)展過(guò)程中的股票和債權(quán)債務(wù)的轉(zhuǎn)化，因此企業(yè)當(dāng)前擁有的現(xiàn)金將被轉(zhuǎn)化為“以后的”現(xiàn)金流入

19、（ HYPERLINK /view/371859.htm t _blank 債權(quán)）和現(xiàn)金流出（ HYPERLINK /view/1323641.htm t _blank 債務(wù)）而計(jì)入資本中?！? 合理的安排資本結(jié)構(gòu)，有利于企業(yè)以最少的 HYPERLINK /view/22199.htm t _blank 融資成本，為以后的進(jìn)展獵取最大的資金。（二）資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的要緊內(nèi)容我們明白，企業(yè)價(jià)值確實(shí)是企業(yè)以后各年現(xiàn)金流量反映一定風(fēng)險(xiǎn)程度的貼現(xiàn)率 計(jì)算 的總現(xiàn)值。它反映了企業(yè)在一定風(fēng)險(xiǎn)條件下凈現(xiàn)金流量的大小，是對(duì)企業(yè)全部資產(chǎn)獲利能力的一種反映。5所謂資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化，是從股東（企業(yè)所有者）的角度對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)

20、者提出來(lái)的要求，最佳資本結(jié)構(gòu)是追求股東財(cái)寶最大化的財(cái)務(wù)治理目標(biāo)所要求的。在一定風(fēng)險(xiǎn)范圍內(nèi)，兩個(gè)同樣現(xiàn)金流量的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目，當(dāng)資本結(jié)構(gòu)不同時(shí)，股東的回報(bào)率是不同的。這要緊通過(guò)凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)反映出來(lái)。凈資產(chǎn)收益率反映了股東獵取的利潤(rùn)相關(guān)于股東權(quán)益的程度，是對(duì)股東投入資本獲利能力的一種反映，凈資產(chǎn)收益率大，講明企業(yè)對(duì)股東的回報(bào)率高。我們認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)最佳時(shí)企業(yè)價(jià)值未必一定最大。大伙兒明白，阻礙企業(yè)價(jià)值的最要緊因素是企業(yè)營(yíng)業(yè)項(xiàng)目的獲利能力和項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)程度，一般來(lái)講，在企業(yè)規(guī)模相同、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)一定的情況下，獲利能力大的項(xiàng)目，其現(xiàn)金流量也大，企業(yè)價(jià)值就大，反之，企業(yè)價(jià)值就小。企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系反映在兩

21、個(gè)方面。其一是反映在項(xiàng)目的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上。當(dāng)總資本中債務(wù)資本所占比例過(guò)大時(shí)，由于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大會(huì)導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值下降；其二是由于資本結(jié)構(gòu)變化引起付現(xiàn)成本和現(xiàn)金流量的變化，進(jìn)而阻礙企業(yè)價(jià)值?，F(xiàn)在，“債務(wù)資本比例越大，凈資產(chǎn)收益率越高，而企業(yè)價(jià)值反而越小。這是因?yàn)橐环矫嬗捎趥鶆?wù)資本加大帶來(lái)的息稅利益不足以抵償債務(wù)利息這一付現(xiàn)成本的增加，導(dǎo)致了現(xiàn)金流量減小。”6另一方面由于風(fēng)險(xiǎn)加大，同樣也會(huì)引起企業(yè)價(jià)值變小。因此，認(rèn)為資本成本最佳時(shí)企業(yè)價(jià)值最大的觀點(diǎn)是值得商榷的。綜合資本成本最低時(shí)的資本結(jié)構(gòu)最佳的觀點(diǎn)顯然是站不住腳的，那樣的話，就意味著債務(wù)資本比例越高，資本結(jié)構(gòu)就越好，因?yàn)閭鶆?wù)資本成本低于權(quán)益資本成本。盡量降

22、低綜合資金成本是企業(yè)追求股東財(cái)寶最大化和滿足資金需要雙重目標(biāo)所要求的，但企業(yè)追求的應(yīng)該是在一定風(fēng)險(xiǎn)范圍內(nèi)的綜合資本成本最低。按期償還債務(wù)應(yīng)該是優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的前提條件，假如到期不能償還債務(wù)，企業(yè)是否能夠存在下去差不多上一個(gè)未知數(shù)，不管如何樣的資本結(jié)構(gòu)都不可能是好的，更不可能是最佳的。（三）資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化建立的重要意義淺析企業(yè)籌資資本結(jié)構(gòu)與資金成本是企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)必備的物質(zhì)條件，企業(yè)所需要的資金必須通過(guò)適當(dāng)?shù)那篮瓦\(yùn)用相應(yīng)的籌資方式來(lái)籌措。企業(yè)通過(guò)對(duì)資本結(jié)構(gòu)和資金成本的分析研究，能夠查找最佳的資本結(jié)構(gòu)，以最小的代價(jià)，最低的風(fēng)險(xiǎn)獵取最大的經(jīng)濟(jì)利益。1.資本結(jié)構(gòu)與資金成本的關(guān)系資金成本是企業(yè)進(jìn)行資

23、本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù)從投資角度看，資本成本表示與投資機(jī)會(huì)成本和投資風(fēng)險(xiǎn)相適應(yīng)的回報(bào)率；從籌資角度看，資本成本表示企業(yè)為取得資本必須支付的價(jià)格，是進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策、選擇追加籌資方案的差不多依據(jù)。假如投資項(xiàng)目的投資酬勞率低于資金成本時(shí)，進(jìn)行該項(xiàng)投資風(fēng)險(xiǎn)比較大，可能導(dǎo)致企業(yè)虧損，因此，資金成本是項(xiàng)目投資的最低酬勞率。構(gòu)造合理的資本，降低資金成本資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分，在資本結(jié)構(gòu)決策中，合理地利用債務(wù)籌資，安排債務(wù)資本的比例對(duì)企業(yè)的籌資具有重要的意義。在一定限度內(nèi)合理提高債務(wù)資金的比例，就能夠降低綜合資金成本和獵取相應(yīng)的財(cái)務(wù)杠桿利益。2.資本結(jié)構(gòu)的確定方法在籌資治理中.企業(yè)在綜合考慮資金成本和籌資風(fēng)險(xiǎn)的

24、前提下，力爭(zhēng)選擇最佳資本結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)最大的經(jīng)濟(jì)利益，制造更高的價(jià)值。最佳資本結(jié)構(gòu)通常采納加權(quán)平均資本成本率和無(wú)差不平衡點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)來(lái)分析確定。3.阻礙資本結(jié)構(gòu)的因素在確定最佳資本結(jié)構(gòu)時(shí)，除了資金成本因素外，還要從企業(yè)內(nèi)部和企業(yè)外部綜合考慮有關(guān)因素的阻礙。企業(yè)內(nèi)部阻礙最佳資本結(jié)構(gòu)的因素；債務(wù)資金的風(fēng)險(xiǎn)及其相關(guān)成本運(yùn)用債務(wù)籌資，企業(yè)能夠獲得一定的財(cái)務(wù)杠桿利益，但同時(shí)也承受了相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。債權(quán)資金的成本要緊包括破產(chǎn)成本和代理成本.由于破產(chǎn)成本和代理成本的存在，企業(yè)不能在資本結(jié)構(gòu)中無(wú)限度地進(jìn)行舉債經(jīng)營(yíng)。企業(yè)的盈利能力企業(yè)的盈利能力往往是負(fù)債規(guī)模和償債能力的保證與標(biāo)志.盈利能力高的企業(yè)能夠適當(dāng)增加資本

25、結(jié)構(gòu)中的負(fù)債比例。企業(yè)的現(xiàn)金流量狀況負(fù)債籌資要用現(xiàn)金支付利息和本金。企業(yè)負(fù)債額越大，期限越短，現(xiàn)金的支付量就越大。當(dāng)現(xiàn)金流出量超過(guò)現(xiàn)金流入量時(shí)，就會(huì)產(chǎn)生支付困難。企業(yè)外部阻礙最佳資本結(jié)構(gòu)的因素：首先行業(yè)因素不同的行業(yè)，由于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的內(nèi)容不同，其資金結(jié)構(gòu)相應(yīng)也會(huì)有所差不。企業(yè)應(yīng)依照具體情況進(jìn)行合理的調(diào)整。其次所得稅稅率的高低稅收實(shí)際上是對(duì)負(fù)債籌資的安排產(chǎn)生一種刺激作用。當(dāng)所得稅稅率高時(shí)，企業(yè)能夠適當(dāng)提高資本結(jié)構(gòu)中的負(fù)債比例。此外，貸款人對(duì)企業(yè)信用等級(jí)的認(rèn)可程度，也直接阻礙著企業(yè)獵取債權(quán)資金的額度。企業(yè)在安排籌資方案時(shí)，要注意并非成本最低的資本結(jié)構(gòu)確實(shí)是最佳的資本結(jié)構(gòu)，債務(wù)籌資是成本最低的籌資

26、方式，但其風(fēng)險(xiǎn)較大。這就要求企業(yè)財(cái)務(wù)治理者在資本結(jié)構(gòu)決策中，不僅要考慮資本結(jié)構(gòu)的綜合資金成本，而且要充分認(rèn)識(shí)到企業(yè)內(nèi)外部因素對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的阻礙，審時(shí)度勢(shì)，認(rèn)真分析，通過(guò)不斷優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，使其趨于合理，尋求最佳的資本結(jié)構(gòu)。7（四）資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的要緊目標(biāo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化目標(biāo)在正常條件下是指如何在一定的風(fēng)險(xiǎn)水平下,使企業(yè)資金成本最小而企業(yè)價(jià)值最大,即達(dá)到企業(yè)價(jià)值、資本成本、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)三者的均衡企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決定著企業(yè)財(cái)務(wù)治理目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)客觀存在時(shí)，能實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，即達(dá)到財(cái)務(wù)治理的最優(yōu)目標(biāo)。這種理解完全正確，嚴(yán)格的概念沒(méi)有太直接的關(guān)系可言，只能把它放在一個(gè)特定企業(yè)才可予以探討，簡(jiǎn)

27、單的講，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的基礎(chǔ)保障。二、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化存在問(wèn)題及分析（一）企業(yè)資本結(jié)構(gòu)案例中國(guó)聯(lián)合通信股份有限公司。該公司于2001年12月31日以發(fā)起方式設(shè)立，各發(fā)起人投入公司的凈資產(chǎn)共計(jì)2,261,014.8萬(wàn)元，其中聯(lián)通集團(tuán)以其全資持有的聯(lián)通BVI公司51%的股權(quán)作為出資，該部分股權(quán)經(jīng)評(píng)估并經(jīng)財(cái)政部確認(rèn)后為2,260,614.8萬(wàn)元，其余4家發(fā)起人各以現(xiàn)金100萬(wàn)元出資。發(fā)起人的出資按凈資產(chǎn)65%的比例折為股本1,469,659.6萬(wàn)股，未折入股本的凈資產(chǎn)計(jì)入資本公積金。該公司股權(quán)分置有限售條件的流通股合計(jì)：13,088,677,660股，占總股本比例61.75%；其中國(guó)

28、有法人股：13,088,677,660股（含聯(lián)通集團(tuán)股改后增持的212,081,265股），占總股本比例61.75%；無(wú)限售條件的流通股合計(jì)：8,107,918,735股，占總股本比例38.25%；其中A股：8,107,918,735股，占總股本比例38.25%。該公司要緊大股東：股東名稱流通股(萬(wàn)股)限售股份(萬(wàn)股)股本性質(zhì)合計(jì)持股數(shù)(萬(wàn)股)持股比例(%)中國(guó)聯(lián)合網(wǎng)絡(luò)通信集團(tuán)有限公司1,293,974.620.00A股流通股1,293,974.6261.05中國(guó)建設(shè)銀行華夏紅利混合型開(kāi)放式證券投資基金11,767.640.00A股流通股11,767.640.56交通銀行-易方達(dá)50指數(shù)證券投

29、資基金10,595.390.00A股流通股10,595.390.50中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行-富國(guó)天瑞強(qiáng)勢(shì)地區(qū)精選混合型開(kāi)放式證券投資基9,096.450.00A股流通股9,096.450.43中國(guó)銀行-嘉實(shí)穩(wěn)健開(kāi)放式證券投資基金8,749.990.00A股流通股8,749.990.41中國(guó)工商銀行上證50交易型開(kāi)放式指數(shù)證券投資基金8,163.900.00A股流通股8,163.900.39中國(guó)工商銀行南方績(jī)優(yōu)成長(zhǎng)股票型證券投資基金7,438.420.00A股流通股7,438.420.35全國(guó)社?；鹆懔M合6,949.620.00A股流通股6,949.620.33交通銀行華夏藍(lán)籌核心混合型證券投資基金6

30、,591.650.00A股流通股6,591.650.31中國(guó)建設(shè)銀行華夏優(yōu)勢(shì)增長(zhǎng)股票型證券投資基金6,432.850.00A股流通股6,432.850.30償債能力分析：年度2010-03-312009-12-312009-09-302009-06-302009-03-31流淌比率(2偏低)0.150.150.230.210.30速動(dòng)比率(1偏低)0.140.140.220.210.29現(xiàn)金流淌負(fù)債比(%)股東權(quán)益比(%)51.4949.8256.9958.1558.80流淌負(fù)債率(%)94.6894.8892.2291.7791.45負(fù)債權(quán)益比(%)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)分析年度2010-03-31200

31、9-12-312009-09-302009-06-302009-03-31資產(chǎn)負(fù)債率(%)48.5150.1843.0141.8541.20（二）資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化存在的問(wèn)題 1企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理（1）股權(quán)過(guò)于集中目前在我國(guó)股票市場(chǎng)平均股權(quán)集中度達(dá)到60.39%，遠(yuǎn)超過(guò)美國(guó)和日本。最大股東的平均持股比例為43.9%（加權(quán)平均值），其中有38.3%的公司最大股東持股比例超過(guò)50%，這講明我國(guó)的股權(quán)結(jié)構(gòu)一直十分集中，股權(quán)的過(guò)度集中，一方面使中小股東由于受到了與會(huì)股東最小持股數(shù)量的限制而無(wú)權(quán)參加股東大會(huì)，不能行使自己的表決權(quán)，從而損害了他們權(quán)益，助長(zhǎng)了大股東操縱股票市場(chǎng)投機(jī)行為。另一方面，大股東公司中的絕

32、對(duì)控股和相對(duì)控股，使股東大會(huì)形同虛設(shè)，違背了現(xiàn)代公司產(chǎn)權(quán)主體的多元化和股權(quán)分散化的要求，也無(wú)法形成有效的公司治理結(jié)構(gòu)。（2）以國(guó)家股、法人股為主體的非流通股比重大從歷年總股本結(jié)構(gòu)來(lái)看，股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)著國(guó)家股占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)、流通股比例低的狀況。由于公司同作為投資者的國(guó)家產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期，國(guó)有資本投資主體具有不確定性?！罢蟛环帧?、“政資不分”問(wèn)題仍沒(méi)有從全然上得到解決。在這種情況下，國(guó)有股份過(guò)大，又沒(méi)有對(duì)國(guó)有資產(chǎn)的約束和監(jiān)督機(jī)制，勢(shì)必會(huì)形成內(nèi)部人操縱，難以形成有效的公司治理結(jié)構(gòu)。2企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)復(fù)雜企業(yè)的債務(wù)資本從形式上看，也不外乎有以下幾類： HYPERLINK /thesis/List_

33、43.html t _blank 銀行貸款、企業(yè)間往來(lái)債務(wù)、企業(yè)內(nèi)部形成的債務(wù)等。近二十年來(lái)，隨著企業(yè)從打算經(jīng)濟(jì)體制向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)變，使其債務(wù)資本變得日益復(fù)雜。其復(fù)雜性體現(xiàn)在債務(wù)資本的組成方面，集中表現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一， HYPERLINK /thesis/List_2.html t _blank 財(cái)政性負(fù)債，財(cái)政性負(fù)債是由于政府行為而形成的應(yīng)由財(cái)政承擔(dān)的各類債務(wù)，關(guān)于企業(yè)來(lái)講，這些負(fù)債是被動(dòng)性舉債，其債務(wù)承擔(dān)主體應(yīng)該是政府，而不是企業(yè)。第二、企業(yè)經(jīng)營(yíng)性虧損造成的負(fù)債，在資本金困難的情況下，企業(yè)為了維持簡(jiǎn)單再生產(chǎn)，只有靠負(fù)債籌集資金，主權(quán)資本越少，債務(wù)資本就越大，造成資本結(jié)構(gòu)越不合理的

34、惡性循環(huán)。第三、具有 HYPERLINK /thesis/List_13.html t _blank 社會(huì)普遍性的負(fù)債，眾所周知，三角債從形成到至今已有十多年歷史，其差不多成為企業(yè)進(jìn)展的一個(gè)沉重包袱。3企業(yè)自有資本比例不當(dāng)企業(yè)自有資本(又稱實(shí)收資本或股本)籌集的資金占企業(yè)總資產(chǎn)的比例的高低，反映著企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力和企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所需要資金中依靠?jī)?nèi)源性融資的程度，反映著企業(yè)的積存情況；其動(dòng)態(tài)變化反映-企業(yè)資產(chǎn)擴(kuò)張能力和風(fēng)險(xiǎn)變化程度。我國(guó)企業(yè)自有資本比率普遍較低，多數(shù)國(guó)有企業(yè)自有流淌資金僅占全部流淌資金的78%，即使固定資產(chǎn)投資中自有資金略高，但綜合起來(lái)也可不能超過(guò)18%，只相當(dāng)于日本70年代

35、的水平。這要緊源于我國(guó)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)體制下的資本金制度殘缺，而改革開(kāi)放以來(lái)，一方面國(guó)家撥補(bǔ)企業(yè)資本金受國(guó)家財(cái)力的客觀限制，另一方面國(guó)家的某些改革舉措又加劇了企業(yè)資本金的下降。同時(shí)，企業(yè)自我積存機(jī)制并未建立，一方面企業(yè)面臨著國(guó)家不斷“抽血”而造成的“貧血癥”日益加重，難以自我積存；另一方面企業(yè)也缺乏內(nèi)在積存沖動(dòng)。4國(guó)有上市公司的股權(quán)融資偏好由于股權(quán)融資的市場(chǎng)負(fù)信號(hào)效應(yīng)，國(guó)外上市公司一般把它作為最后的融資選擇，而我國(guó)上市公司普遍將股權(quán)融資作為首選的融資方式?？梢?jiàn)，我國(guó)企業(yè)在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的決策時(shí)，并沒(méi)有充分地考慮其優(yōu)化問(wèn)題，而重點(diǎn)考慮的是如何才能獲得資金的問(wèn)題，關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的科學(xué)決策問(wèn)題，并沒(méi)有得到企

36、業(yè)的普遍重視。三、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化存在問(wèn)題的成因資本結(jié)構(gòu)不合理是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中各種矛盾交錯(cuò)作用的產(chǎn)物，是經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)換中多種問(wèn)題的集中反映，其形成緣故既有外部因素，又有內(nèi)部因素，既有歷史問(wèn)題又有現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。（一）國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革滯后“產(chǎn)權(quán)主體缺位是阻礙整個(gè)國(guó)有企業(yè)改革成效的最大障礙之一，也是導(dǎo)致企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理的要緊緣故之一?！?綜觀30年來(lái)的企業(yè)改革歷程，不管是改革之初的“放權(quán)讓利”，依舊后來(lái)的“利改稅”、“撥改貸”以及承包經(jīng)營(yíng)責(zé)任制等，都沒(méi)有從全然上觸動(dòng)企業(yè)的資本生成制度，只是在企業(yè)的產(chǎn)權(quán)制度未全然改變的前提下對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制所作的一系列調(diào)整。改革盡管切斷了企業(yè)依靠政府財(cái)政融資的資本來(lái)源，

37、即政府以行政方式終止了對(duì)國(guó)有企業(yè)資本的供給，但這是在新的資本生成制度尚未形成的前提下進(jìn)行的，盡管這些措施曾產(chǎn)生過(guò)一定的效益，但離開(kāi)政府資金的無(wú)償供給，必定演變?yōu)閲?guó)家通過(guò)銀行對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行負(fù)債性支持，否則企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)就難以為繼。從這一制度變遷的效應(yīng)看，由于國(guó)有企業(yè)改革側(cè)重于政府對(duì)企業(yè)操縱的放松，而不是產(chǎn)權(quán)制度的改革，是在企業(yè)不存在產(chǎn)權(quán)主體多元化和利益主體多元化的情況下，擴(kuò)大了企業(yè)的自主權(quán)。由于企業(yè)產(chǎn)權(quán)邊界模糊，產(chǎn)權(quán)主體缺位，經(jīng)營(yíng)者缺乏必要的產(chǎn)權(quán)約束，在這種情況下，國(guó)家銀行的債務(wù)就不具有約束力，這就為企業(yè)過(guò)度的負(fù)債擴(kuò)張?zhí)峁┝丝陀^上的 HYPERLINK /thesis/List_125.html

38、 t _blank 環(huán)境和主觀上的動(dòng)機(jī)。（二）企業(yè)之間互相拖欠嚴(yán)峻企業(yè)互相拖欠是近幾年困擾企業(yè)資金正常運(yùn)轉(zhuǎn)的突出問(wèn)題，盡管國(guó)家對(duì)“三角債”專門(mén)組織過(guò)清理，但由于整個(gè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行秩序沒(méi)有得到全然改觀，還有加重之勢(shì)，2005年末全國(guó)企業(yè)間相互拖欠款達(dá)1.2萬(wàn)多億元，銀行逾期貸款數(shù)額在千億元以上。不正常的經(jīng)濟(jì)秩序使得企業(yè)之間相互拖欠愈演愈烈，不僅使企業(yè)資金運(yùn)行出現(xiàn)梗阻和停滯，也增加了企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)。（三）資本金后天補(bǔ)充不足資本金的先天不足需要后天來(lái)補(bǔ)充，一般情況，企業(yè)自有資金的補(bǔ)充有兩種渠道:所有者投入和企業(yè)積存。資金供給體制的變化使得企業(yè)靠負(fù)債起家經(jīng)營(yíng)，但隨著稅制的改革，使得國(guó)有企業(yè)幾乎完全斷絕了增加權(quán)

39、益資本的途徑。我國(guó)在利潤(rùn)分配上過(guò)多的考慮財(cái)政收入，忽略了企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)進(jìn)展，盡管所得稅率降為25%，但國(guó)家做要緊投資者還得分利潤(rùn)，在加上各種費(fèi)用得征收，及地點(diǎn)政府政策的干預(yù)，使得企業(yè)內(nèi)部積存專門(mén)少，專門(mén)難用以歸還貸款本金。另外，盡管折舊率提高，正常折舊額應(yīng)該作為積存?？顚Ｓ?，但是大部分折舊額又鋪了新攤子，卻又收不回來(lái)，企業(yè)無(wú)法擴(kuò)大再生產(chǎn)。企業(yè)不進(jìn)行技術(shù)改造，產(chǎn)品打不開(kāi)市場(chǎng)是“等死”，進(jìn)行技術(shù)改造，又沒(méi)有資金投入，完全依靠貸款，形成高負(fù)債經(jīng)營(yíng)是“找死”，這也是形成企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理的緣故之一。（四）股權(quán)融資成本低于債券融資成本就中國(guó)的 HYPERLINK /thesis/List_3.html t

40、_blank 證券市場(chǎng)而言，股權(quán)的資本成本卻有可能較小。一方面，上市股權(quán)融資，不僅能夠相對(duì)容易地將通過(guò)股票市場(chǎng)籌集到的資金自由支配，還能夠不發(fā)放股利，沒(méi)有利潤(rùn)就不分紅，將公司的風(fēng)險(xiǎn)部分轉(zhuǎn)嫁到股票投資者的身上。實(shí)際上，我國(guó)上市公司的股利發(fā)放水平專門(mén)低，甚至不發(fā)放股利，從而使企業(yè)通過(guò)股票融資的成本更低了；同時(shí)，“我國(guó)上市公司在股利分配政策上一直存在著重股票股利，輕現(xiàn)金股利的狀況，市場(chǎng)參與者相當(dāng)缺乏成本意識(shí)，只注重從股票市場(chǎng)炒作獵取的資本利得，這些都助長(zhǎng)了上市公司偏好股權(quán)融資?！?另一方面，由于中國(guó)證券市場(chǎng)的專門(mén)性，實(shí)際上是對(duì)股票的供應(yīng)進(jìn)行限制，造成了股權(quán)融資成本的“軟約束”結(jié)果股票本身“供不應(yīng)求”

41、。使得股權(quán)的資本成本實(shí)際上低于債務(wù)的資本。依我國(guó)公 HYPERLINK /thesis/List_81.html t _blank 司法規(guī)定，一般股每股可分配股利最多只能為每股收益的85%，目前我國(guó)二級(jí)市場(chǎng)市盈率一般在3560倍之間，以市盈率35倍計(jì)算，股利酬勞率最大不超過(guò)1/35x85%=2.43%。從上市公司招股披露來(lái)看，大盤(pán)股的發(fā)行費(fèi)用大致是募集資金的0.6%1.0%，小盤(pán)股大致是1.2%，配股的承銷費(fèi)用為1.5%。隨著新股發(fā)行市盈率的市場(chǎng)化，市盈率最高已達(dá)到80多倍，使得新股發(fā)行價(jià)格水漲船高，相應(yīng)的發(fā)行費(fèi)用占募集資金的比率下降，其平均值在1%以內(nèi)。企業(yè)增發(fā)新股會(huì)稀釋原有股東的股票比重，

42、從而阻礙股票激勵(lì)的效應(yīng)，但這種情況在我國(guó)目前差不多上不存在。四、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化存在問(wèn)題的解決方案資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題是企業(yè) HYPERLINK /thesis/List_7.html t _blank 財(cái)務(wù)治理的難題之一，也是國(guó)有企業(yè)改革的難點(diǎn)。毫無(wú)疑問(wèn)解決好企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題，將有利于國(guó)有企業(yè)的改革，使企業(yè)在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中站穩(wěn)腳跟，增強(qiáng)獲利能力，為國(guó)家多做貢獻(xiàn)。為此有必要建立完善現(xiàn)代企業(yè)制度，搞好存量與增量的關(guān)系，進(jìn)行有效資本運(yùn)營(yíng)，改善公司治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。（一）降低非流通股比例完善股權(quán)結(jié)構(gòu)要改善上市公司的融資結(jié)構(gòu)，必須要改變現(xiàn)有的國(guó)有股“一股獨(dú)大”股權(quán)結(jié)構(gòu)，提高公眾持股比例，直至最終實(shí)現(xiàn)發(fā)行

43、股票的全流通。在當(dāng)前的社會(huì)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)條件下，減持國(guó)有股要緊通過(guò)以下方式：（1）進(jìn)行國(guó)有股的回購(gòu)。股票回購(gòu)有兩種要緊形式：公開(kāi)市場(chǎng)回購(gòu)和現(xiàn)金要約回購(gòu)。國(guó)有股的回購(gòu)有利于上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)的完善，有利于上市公司市場(chǎng)價(jià)值的維護(hù)及實(shí)現(xiàn)股東財(cái)寶的最大化，同時(shí)也為非流通股問(wèn)題的逐步解決提供了思路。（2）將國(guó)有股轉(zhuǎn)為優(yōu)先股?！皩⒉糠謬?guó)家股轉(zhuǎn)換為具有債和股雙重性質(zhì)的優(yōu)先股，使國(guó)有股股東只有優(yōu)先的獲益權(quán)而沒(méi)有投票治理權(quán)。也可把國(guó)家股轉(zhuǎn)換為累積優(yōu)先股，以保證國(guó)有股最大的收益權(quán)。因?yàn)閲?guó)有股不能流通，它不具備一般股的性質(zhì)，把它轉(zhuǎn)化成優(yōu)先股，有利于優(yōu)化公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司的治理結(jié)構(gòu)。”10（4）賣(mài)給投資基金、養(yǎng)

44、老基金和 HYPERLINK /thesis/List_45.html t _blank 保險(xiǎn)公司，并在一定時(shí)期內(nèi)不能轉(zhuǎn)讓；或通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式賣(mài)給大股東。（5）盈利公司的股份向現(xiàn)有股東和新股東公開(kāi)銷售。另外，要提高企業(yè)高層治理人員的持股比例。國(guó)家能夠采取股票獎(jiǎng)勵(lì)、股票期權(quán)、業(yè)績(jī)股份等持股型酬勞形式，逐步提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的持股比例，改變目前上市公司治理層持股為零、持股比例極低的局面，以加強(qiáng)對(duì)他們的激勵(lì)與約束。（二）企業(yè)加強(qiáng)自身治理改善治理結(jié)構(gòu)不管是債務(wù)重組、資本運(yùn)營(yíng)依舊利用國(guó)家給予的政策性補(bǔ)充資本金，要達(dá)到優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的目的，必須通過(guò)企業(yè)的具體經(jīng)營(yíng)來(lái)實(shí)現(xiàn)，離開(kāi)了企業(yè)的有效的經(jīng)營(yíng)治理，所有的措施都

45、會(huì)變得沒(méi)有意義。在目前國(guó)有企業(yè)內(nèi)部治理欠缺規(guī)范化、制度化，外部缺少適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件的監(jiān)督機(jī)制的情況下，企業(yè)經(jīng)營(yíng)的好壞，在專門(mén)大程度上取決于有沒(méi)有一個(gè)好的領(lǐng)導(dǎo)班子，好的公司治理結(jié)構(gòu)。改革開(kāi)放二十年的實(shí)踐證明：企業(yè)之間差距形成的緣故除企業(yè)所處的環(huán)境有所區(qū)不外，企業(yè)家的治理水平和公司治理結(jié)構(gòu)是其要緊緣故之一。聯(lián)系我國(guó)企業(yè)改革的實(shí)際，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，明確現(xiàn)代企業(yè)制度的核心是我國(guó)企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵，但也不能搞“大躍進(jìn)”，“一股到底”，而應(yīng)區(qū)不對(duì)待，把競(jìng)爭(zhēng)性的國(guó)營(yíng)小企業(yè)推向市場(chǎng)，對(duì)工藝性的國(guó)有大中型企業(yè)則實(shí)行所有者多元化、分散化。1、明確我國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)中最差不多的成份依舊建立公司制我國(guó)企業(yè)資本

46、結(jié)構(gòu)的調(diào)整，不可能像國(guó)外那樣完全依靠資本市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行，因?yàn)槲覀冞€沒(méi)有形成一個(gè)健全的資本市場(chǎng)和經(jīng)理市場(chǎng)。不管是國(guó)家作為所有者依舊私人作為所有者，都不能獲得關(guān)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)的充分的信息，因此我國(guó)現(xiàn)在差不多實(shí)行的公司化改造的企業(yè)，其股權(quán)實(shí)際上并沒(méi)有到位。企業(yè)要加快現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，盡快建立健全“產(chǎn)權(quán)明晰、責(zé)權(quán)明確、政企分開(kāi)、治理科學(xué)”的企業(yè)制度，進(jìn)行以有限責(zé)任公司和股份有限公司為要緊形式的公司改制。目前，由于企業(yè)缺乏規(guī)范的公司制企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)和壓力，也就使自身喪失了提高效益的動(dòng)力，加之現(xiàn)在政府財(cái)力不足，無(wú)法對(duì)企業(yè)注資，使得企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不斷惡化，國(guó)有企業(yè)只有真正建立起以股東會(huì)、監(jiān)事會(huì)和經(jīng)理層為組織結(jié)構(gòu)的治理

47、約束體系，才能形成真正意義上的權(quán)力中心、決策中心和治理中心，企業(yè)完全按照市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行運(yùn)轉(zhuǎn)，按照企業(yè)的實(shí)際需求通過(guò)多種渠道進(jìn)行融資，使股權(quán)多元化，增強(qiáng)企業(yè)的動(dòng)力，提高企業(yè)的效益，改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。2、“外部市場(chǎng)治理結(jié)構(gòu)存在的前提下，建立和完善企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，實(shí)行所有權(quán)、經(jīng)營(yíng)權(quán)和監(jiān)督權(quán)的分離與制衡，通過(guò)法人持股和法人相互持股，調(diào)整所有制結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化經(jīng)營(yíng)者的權(quán)利?！?1然而，我國(guó)現(xiàn)有市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系和監(jiān)督機(jī)制不完善，往往會(huì)使所有者和經(jīng)營(yíng)者利益的取向不盡一致。因此，我國(guó)在大力進(jìn)展法人持股的同時(shí)，還應(yīng)該讓銀行參與企業(yè)債務(wù)的重組，甚至能夠把企業(yè)對(duì)銀行的債務(wù)變成銀行對(duì)企業(yè)的控股，通過(guò)對(duì)企業(yè)資金流淌賬戶的緊密

48、關(guān)注，及早發(fā)覺(jué)財(cái)務(wù)問(wèn)題，通知相關(guān)企業(yè)采取對(duì)策或召開(kāi)股東大會(huì)，董事會(huì)更換經(jīng)理人員，也能夠向相關(guān)企業(yè)派駐人員等，以此來(lái)顯示主銀行對(duì)公司的操縱權(quán)利以達(dá)到有效的監(jiān)督作用。同時(shí)，中央也能夠取消銀行對(duì)企業(yè)貸款規(guī)模的操縱，銀行自己的責(zé)任增大了，就會(huì)對(duì)貸款或投資的發(fā)放講求效益，就會(huì)主動(dòng)對(duì)貸前項(xiàng)目進(jìn)行更為認(rèn)確實(shí)評(píng)估與審查，貸后進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)控，對(duì)貸款擔(dān)保和抵押等一系列日常性經(jīng)營(yíng)實(shí)行制度化、法律化，從而保障金融政策的整體經(jīng)濟(jì)效益，有效地實(shí)現(xiàn)了企業(yè)與銀行的互補(bǔ)互益，如此一來(lái)，就能夠降低企業(yè)不良債務(wù)的出現(xiàn)，改善企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。（三）加強(qiáng)資本運(yùn)營(yíng)1、資本結(jié)構(gòu)應(yīng)立足于企業(yè)所處的行業(yè)。資本有機(jī)構(gòu)成低、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大、產(chǎn)業(yè)集中度低

49、的行業(yè)不能夠過(guò)多舉債。因?yàn)閷?duì)處于高度競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)的企業(yè)而言，在確定資本結(jié)構(gòu)尤其是債務(wù)結(jié)構(gòu)時(shí)，必須考慮自身現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。為了進(jìn)取性策略而盲目擴(kuò)大債務(wù)，可能引發(fā)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為了擠垮對(duì)方而采取短期惡性競(jìng)爭(zhēng)，這就可能導(dǎo)致該企業(yè)由于短期現(xiàn)金流不能滿足清償債務(wù)，從而引起無(wú)效的企業(yè)破產(chǎn)清算。2、資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化應(yīng)結(jié)合企業(yè)自身的獲利能力，要以降低企業(yè)資金成本，提高企業(yè)獲利能力為目的。3、企業(yè)資本規(guī)模的擴(kuò)張能帶動(dòng)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。現(xiàn)代企業(yè)增長(zhǎng)模式的轉(zhuǎn)變迫使企業(yè)更加關(guān)注資本運(yùn)行的質(zhì)量，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)也應(yīng)該要降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。4、資本運(yùn)作要注意企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的適應(yīng)性?！捌髽I(yè)要依照自身的盈利目標(biāo)、實(shí)力和抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化和組合

50、，不僅要考慮增加企業(yè)的價(jià)值，也要關(guān)注企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的適度性。通過(guò)不同的組合，使資本結(jié)構(gòu)保持一定的彈性，從而以較低的風(fēng)險(xiǎn)獲得較大的資本增值和盈利?！?125、資本運(yùn)作要保持合理的舉債能力。在現(xiàn)代企業(yè)制度下，充分認(rèn)識(shí)并保持企業(yè)的舉債能力，從而保證企業(yè)資本的安全、完整和增值。此外，舉債能力直接阻礙企業(yè)在資本市場(chǎng)上的形象和競(jìng)爭(zhēng)能力，因此不管是從企業(yè)外部環(huán)境需求，依舊企業(yè)內(nèi)部資本治理上，企業(yè)都要保持合理的舉債能力。6、資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化要因時(shí)而異。企業(yè)處于不同的進(jìn)展時(shí)期應(yīng)有不同的資本經(jīng)營(yíng)策略，應(yīng)依照所處的成長(zhǎng)周期，采取相應(yīng)的策略。外部環(huán)境發(fā)生變化，企業(yè)也應(yīng)該適時(shí)調(diào)整自己的資本結(jié)構(gòu)，降低資金的加權(quán)平均成本，實(shí)現(xiàn)資本

51、結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。（四）矯正資本市場(chǎng)的功能缺陷要改變我國(guó)資本市場(chǎng)簡(jiǎn)單的功能定位，全面發(fā)揮資本市場(chǎng)優(yōu)化社會(huì)資金資源配置的功能，就必須在資本市場(chǎng)中引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，建立以滿足企業(yè)需求為原動(dòng)力的資本市場(chǎng)，通過(guò)制度創(chuàng)新，加強(qiáng)各項(xiàng)規(guī)則對(duì)企業(yè)融資行為的約束和引導(dǎo)作用：一是要完善證券發(fā)行制度，實(shí)行真正的核準(zhǔn)制，讓企業(yè)依靠自身的信用和實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況決定融資方式安排融資結(jié)構(gòu)；二是建立嚴(yán)格的 HYPERLINK /thesis/List_5.html t _blank 會(huì)計(jì)考核制度，加強(qiáng)信息披露的真實(shí)性和全面性，改善以利潤(rùn)為中心的效益會(huì)計(jì)核算體系，力圖全面、準(zhǔn)確地反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)；三是優(yōu)化政策，鼓舞進(jìn)展企業(yè)債券市場(chǎng)，發(fā)揮債券

52、融資的激勵(lì)機(jī)制、信號(hào)傳遞功能以及破產(chǎn)和操縱機(jī)制，迫使企業(yè)建立自我約束機(jī)制，改善融資結(jié)構(gòu)。合理的資本結(jié)構(gòu)有利于提高企業(yè)的價(jià)值，有利于企業(yè)合理安排所有權(quán)與操縱權(quán)，有利于合理解決治理結(jié)構(gòu)問(wèn)題，有利于降低企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。隨著經(jīng)濟(jì)的進(jìn)展，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)越來(lái)越對(duì)企業(yè)的進(jìn)展產(chǎn)生重要阻礙。要想真正的解決我國(guó)國(guó)有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)失衡問(wèn)題，必須結(jié)合轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)那個(gè)邏輯動(dòng)身點(diǎn)和既定的歷史現(xiàn)實(shí)，依照中國(guó)的具體環(huán)境做出具體的分析，依照我國(guó)的市場(chǎng)化程度加以權(quán)衡和考慮，也只有如此才能在真正的做到理論和實(shí)踐的統(tǒng)一。要矯正資本市場(chǎng)的功能缺陷，強(qiáng)化資本市場(chǎng)社會(huì)資源配置的功能，必須在資本市場(chǎng)中引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，建立以滿足企業(yè)需求為原動(dòng)力的資本市場(chǎng)

53、，通過(guò)制度創(chuàng)新，加強(qiáng)各項(xiàng)規(guī)則對(duì)企業(yè)融資行為的約束和引導(dǎo)作用；要調(diào)整上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，降低國(guó)有股比例，改變目前股權(quán)結(jié)構(gòu)中國(guó)有股“一股獨(dú)大”的局面，通過(guò)轉(zhuǎn)讓、回購(gòu)或換置等手段，實(shí)現(xiàn)股權(quán)所有者多元化，進(jìn)而形成有效的公司治理結(jié)構(gòu)。結(jié) 論當(dāng)企業(yè)的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)處于安全范圍之內(nèi)，進(jìn)而達(dá)到優(yōu)秀標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)確實(shí)是次優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。依照資本結(jié)構(gòu)阻礙因素的理論，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)受企業(yè)各種財(cái)務(wù)指標(biāo)的阻礙，這些指標(biāo)包括償債能力指標(biāo)、盈利能力指標(biāo)、 HYPERLINK /view/3103509.htm t _blank 成長(zhǎng)性指標(biāo)等，顯然，當(dāng)企業(yè)的各種財(cái)務(wù)指標(biāo)處于優(yōu)良狀況時(shí)，他們對(duì)資本結(jié)構(gòu)會(huì)產(chǎn)生有益的阻礙，從而使

54、當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)有利于企業(yè)價(jià)值最大化的實(shí)現(xiàn)。相反，假如企業(yè)中某些財(cái)務(wù)指標(biāo)惡化時(shí)，資本結(jié)構(gòu)確信不是最佳的。 能促使企業(yè)持續(xù)健康進(jìn)展的資本結(jié)構(gòu)，可能更接近于次優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。當(dāng)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)接近最佳資本結(jié)構(gòu)時(shí)，企業(yè)價(jià)值有利于實(shí)現(xiàn)最大化，在這種條件下，企業(yè)具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力與生命力。企業(yè)不但能生存，而且還能夠較好的進(jìn)展。假如企業(yè)能夠在一段較長(zhǎng)的時(shí)刻內(nèi)持續(xù)健康地進(jìn)展，講明企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是適合于企業(yè)的，這時(shí)的資本結(jié)構(gòu)有可能是次優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 同一行業(yè)中最佳企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，接近于次優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。盡管講不同的企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)是不同的，然而在同一行業(yè)內(nèi)部，企業(yè)之間具有一定的相似性，因而最佳資本結(jié)構(gòu)比較接近。在同一行業(yè)的最

55、佳的企業(yè)，標(biāo)明該企業(yè)的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)比較健康，該企業(yè)持續(xù)進(jìn)展能力比較強(qiáng)，該 HYPERLINK /view/540265.htm t _blank 企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力比較強(qiáng)，由此講明最佳企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)接近于次優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，因此，能夠用同一行業(yè)內(nèi)最佳企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)作為本企業(yè)次優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的參考標(biāo)準(zhǔn)。致 謝本文是在孫振娟老師的精心指導(dǎo)、嚴(yán)格要求和親切關(guān)懷下順利完成的。論文從選題、結(jié)構(gòu)安排、開(kāi)題論證、初稿寫(xiě)作到最后定稿，無(wú)不凝聚著導(dǎo)師的汗水。而且，導(dǎo)師嚴(yán)謹(jǐn)?shù)闹螌W(xué)態(tài)度、淵博的學(xué)識(shí)、高度的敬業(yè)精神、對(duì)生活的激情、樂(lè)觀、自信等深深阻礙了我，使我受益終身。同時(shí)，我要感謝學(xué)院各位老師在近四年的時(shí)刻里給予我許多的關(guān)懷和關(guān)心，

56、在此向各位老師表示衷心的感謝。在此還要特不感謝在我平常的學(xué)習(xí)和生活中給我悉心關(guān)懷和關(guān)心的同學(xué)們，因?yàn)樗麄兪刮业膶W(xué)習(xí)不斷進(jìn)步，生活豐富多彩。在此論文完成之際，謹(jǐn)向我做論文期間所有關(guān)懷過(guò)我、關(guān)心過(guò)我的人表示最真摯的敬意和謝意。參考文獻(xiàn)1晏艷陽(yáng)：我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)研究，湖南 HYPERLINK /thesis/List_15.html t _blank 教育出版社，2008年。2Baker M,Wurgler J. Market timing and capital structure J .Journal ofFinance, 20023Myers S C. Capital Structure

57、J .Journal of Economic Perspectives,2001,4荊新，王化成，劉俊彥：財(cái)務(wù)治理學(xué) ，中國(guó)人民大學(xué)出版社，20075曲喜和 李錫玲：財(cái)務(wù)治理，中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，20096張鳴：投資治理，東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2009.57陳曉紅：重組與再生：中國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論與實(shí)踐，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2008年。8呂娜：試析資本結(jié)構(gòu)的評(píng)價(jià)及優(yōu)化，理論界2006年第12期。9張玉明：企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)優(yōu)化治理，商業(yè)經(jīng)濟(jì)與治理2009年第10期10劉懷珍：如何優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，當(dāng)代經(jīng)濟(jì)2009年第5期11王敏：企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化探討，商場(chǎng)現(xiàn)代化2009第15期12李蘭敏：我國(guó)企業(yè)資

58、本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀及優(yōu)化對(duì)策分析，集團(tuán)經(jīng)濟(jì)研究2007年第26期附 錄 淺析最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)治理至關(guān)重要。隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和資本市場(chǎng)的進(jìn)展，我國(guó)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)正逐步趨向合理和優(yōu)化，但同時(shí)也存在一些問(wèn)題。我國(guó)加入WTO以后，企業(yè)必須迅速融入到經(jīng)濟(jì)全球化的進(jìn)程之中，積極爭(zhēng)取在全球證券、金融市場(chǎng)融資。資本結(jié)構(gòu)是否合理，將直接關(guān)系到企業(yè)能否獲得國(guó)際投資者的信任，能否在國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中取得良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和長(zhǎng)遠(yuǎn)進(jìn)展。因此，優(yōu)化我國(guó)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)刻不容緩。關(guān)于最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法，目前經(jīng)濟(jì)界的理論研究要緊集中于股份制企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法，一般企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的確定方法尚未涉及

59、。本文擬從現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論動(dòng)身，對(duì)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法進(jìn)行理論研究和實(shí)際探究。一、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金來(lái)源的構(gòu)成和比例關(guān)系。長(zhǎng)期資本來(lái)源包括長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本，因此資本結(jié)構(gòu)通常是指企業(yè)長(zhǎng)期債務(wù)資本與權(quán)益資本的結(jié)構(gòu)和比例關(guān)系。自20世紀(jì)50年代以來(lái)，西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)資本結(jié)構(gòu)展開(kāi)了廣泛的研究，先后出現(xiàn)過(guò)凈收入理論，折衷理論和現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論，其中阻礙最大的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論要緊有MM理論及權(quán)衡理論、激勵(lì)理論、非對(duì)稱信息理論等。1.MM理論和權(quán)衡理論早期的MM理論認(rèn)為，由于所得稅法同意債務(wù)利息費(fèi)用在稅前扣除，在某些嚴(yán)格的假設(shè)下，負(fù)債越多，企業(yè)的價(jià)值越大。這一理論并非完全符合現(xiàn)實(shí)情況，只能作為進(jìn)一步研究的起點(diǎn)。以后提出的權(quán)衡理論認(rèn)為，負(fù)債公司能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來(lái)稅額庇護(hù)利益，但各種負(fù)債成本隨負(fù)債比率增大而上升，當(dāng)負(fù)債比率達(dá)到某一程度時(shí)，息稅前盈余（EBIT）會(huì)下降，同時(shí)企業(yè)負(fù)擔(dān)代理成本與財(cái)務(wù)拮據(jù)成本的概率會(huì)增加，從而降低企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。因此，企業(yè)融資應(yīng)當(dāng)是在負(fù)債價(jià)值最大和債務(wù)上升帶來(lái)的財(cái)務(wù)拮據(jù)成本與代理成本之間選擇最佳點(diǎn)。2.激勵(lì)理論激勵(lì)理論研究的是資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)理人員行為之間的關(guān)系，該理論認(rèn)為債權(quán)融資比股權(quán)融資具有更強(qiáng)的激勵(lì)作用。因?yàn)閭鶆?wù)類似一項(xiàng)擔(dān)保機(jī)制，由于存在無(wú)法償還債務(wù)的財(cái)務(wù)危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)甚至破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)理人員必須做出科學(xué)的投資決策，努力工作以幸免