傳媒行業(yè)2021年中期策略：存量博弈-賽道內(nèi)卷-內(nèi)容為王

1、傳媒行業(yè)2021年中期策略：存量博弈_賽道內(nèi)卷_內(nèi)容為王一、 一季度業(yè)績(jī)改善明顯，二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)低迷1.1. 21Q1 業(yè)績(jī)同比 20Q1 改善明顯，對(duì)比 19Q1 仍在恢復(fù)中2021年一季度傳媒行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入989.24億元，同比20Q1增長(zhǎng)21.93%，同比19Q1增長(zhǎng)9.26%， 實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東凈利潤(rùn) 106.19 億元，同比 20Q1 增長(zhǎng) 86.83%，同比 19Q1 減少 8.72%。2021 年一 季度除局部地區(qū)疫情反復(fù)外線上線下娛樂(lè)消費(fèi)均處于正常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，相較于 2020 年同期為受疫情最為 嚴(yán)重的階段而導(dǎo)致的業(yè)績(jī)低基數(shù)，使得 2021 年一季度收入與利潤(rùn)同比呈現(xiàn)高增長(zhǎng)，但

2、相較于 2019 年 同期業(yè)績(jī)恢復(fù)仍在進(jìn)行中。2021 年一季度傳媒行業(yè)毛利率為 30.20%，較 20Q1 同比上升 0.13pct，較 19Q1 同比下降 0.92pct， 銷售、管理、研發(fā)及財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為 11.03%、7.10%、3.07%、0.71%，較 20Q1 分別下降 0.49pct、 0.71pct、0.14pct、0.12pct，較 19Q1 分別變動(dòng) 0.95pct、-0.40pct、0.37pct、-0.26pct，基本保持穩(wěn)定。2021 年一季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為 41.85 億元，2019-2020 年同期分別為-26.99 億元、-21.10 億元， 經(jīng)

3、營(yíng)現(xiàn)金流情況大幅改善。1.2. 細(xì)分行業(yè) 21Q1 收入增長(zhǎng)恢復(fù)、利潤(rùn)表現(xiàn)分化2021 年一季度除游戲行業(yè)外，各細(xì)分行業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比 2020 年一季度均實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，其中影視行 業(yè)同比增速達(dá) 148.93%，互聯(lián)網(wǎng)影視音頻、其他文化娛樂(lè)、其他廣告營(yíng)銷等行業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)達(dá) 30%以上，游戲行業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比減少 4.50%。對(duì)比 2019 年一季度，除廣播電視、動(dòng)漫、影視以及其 他文化娛樂(lè)行業(yè)外，其余細(xì)分行業(yè)也均實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。2021 年一季度影視、其他廣告營(yíng)銷行業(yè)歸屬母 公司凈利潤(rùn)大幅扭虧，信息搜索與聚合、動(dòng)漫行業(yè)同樣實(shí)現(xiàn)扭虧，其他文化娛樂(lè)續(xù)虧，數(shù)字閱讀、廣 播電視、游戲、互聯(lián)網(wǎng)廣告營(yíng)銷等行

4、業(yè)歸母凈利潤(rùn)同比下滑。對(duì)比 2019 年一季度，其他廣告營(yíng)銷、數(shù) 字閱讀、互聯(lián)網(wǎng)影視音頻及影視行業(yè)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，游戲行業(yè)基本持平，其余細(xì)分行業(yè)同比歸母凈利 潤(rùn)減少。游戲行業(yè) 2021 年一季度營(yíng)業(yè)收入為 182.03 億元，同比 20Q1 減少 4.50%，同比 19Q1 增加 14.11%；歸母凈利潤(rùn)為 34.34 億元，同比 20Q1 減少 22.67%，同比 19Q1 增加 1.95%。盡管一季度游戲公司開啟 新產(chǎn)品上線周期，但新品上線前期投入規(guī)模較大導(dǎo)致利潤(rùn)釋放較為滯后，同比 2020 年一季度高基數(shù)影 響下增速有所回落。2021 年一季度游戲行業(yè)毛利率為 65.81%，同比 20Q1

5、 下降 3.91pct，同比 19Q1僅小幅下降 0.64pct；銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為 28.71%、8.19%、12.72%、1.67%，同比 20Q1 變動(dòng) 1.78pct、1.64pct、2.66pct、-0.93pct，同比 19Q1 變動(dòng) 3.67pct、0.60pct、2.79pct、-1.01pct。出版行業(yè) 2021 年一季度營(yíng)業(yè)收入為 216.10 億元，同比 20Q1 增長(zhǎng) 21.11%，同比 19Q1 增長(zhǎng) 1.11%； 歸母凈利潤(rùn)為 29.88 億元，同比 20Q1 增長(zhǎng) 48.89%，同比 19Q1 減少 9.27%。由于 2020 年同期為行業(yè) 受疫情

6、影響最為嚴(yán)重導(dǎo)致業(yè)績(jī)基數(shù)較低，而 2021 年經(jīng)營(yíng)恢復(fù)常態(tài)后業(yè)績(jī)反彈明顯。影視行業(yè) 2021 年一季度營(yíng)業(yè)收入 112.80 億元，同比 20Q1 增長(zhǎng) 148.93%，同比 19Q1 減少 14.67%， 歸母凈利潤(rùn) 14.91 億元，同比 20Q1 增長(zhǎng) 199.72%，同比 19Q1 增長(zhǎng) 29.84%。隨著疫情影響的逐步消散， 國(guó)內(nèi)影視行業(yè)日漸恢復(fù)至正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中，成為文娛市場(chǎng)中業(yè)績(jī)反彈最為明顯的細(xì)分行業(yè)?；ヂ?lián)網(wǎng)影視音頻行業(yè)中芒果超媒由于業(yè)績(jī)體量較大，對(duì)行業(yè)整體財(cái)務(wù)指標(biāo)的影響最顯著?；ヂ?lián)網(wǎng) 影視音頻行業(yè)2021年一季度業(yè)績(jī)恢復(fù)高速增長(zhǎng)狀態(tài)，營(yíng)業(yè)收入規(guī)模達(dá)53億元，同比20Q1增長(zhǎng)48

7、.74%， 同比 19Q1 增長(zhǎng) 48.41%，歸母凈利潤(rùn)規(guī)模為 9.34 億元，同比 20Q1 增長(zhǎng) 65.75%，同比 19Q1 增長(zhǎng) 78.06%； 毛利率為 34.60%，較 20Q1 上升 5.48pct 但較 19Q1 下降 3.38pct；銷售、管理、研發(fā)及財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為 11.34%、4.92%、1.51%、-1.01%，同比 20Q1 變動(dòng) 0.85pct、-1.30pct、0.13pct、-0.02pct，得益于近 兩年收入的快速增長(zhǎng)，各項(xiàng)費(fèi)用率較 19Q1 同期均顯著下降；1.3. 傳媒板塊二級(jí)表現(xiàn)低迷，線上文娛板塊明顯回調(diào)2021 年傳媒板塊整體表現(xiàn)較為平淡，截至 6

8、 月 28 日中信傳媒總市值加權(quán)平均漲幅為-4.67%，不及 2020 年板塊同期漲幅 13.28%的表現(xiàn)，主要是 2020 年上半年傳媒板塊中部分受益于疫情的線上經(jīng)濟(jì)細(xì) 分板塊如游戲、互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷、視頻等表現(xiàn)帶動(dòng)，而今年同期缺乏相應(yīng)的拉動(dòng)行情的因素。與市場(chǎng)整體 相比，全部 A 股的漲跌幅為 5.06%，上證 A 股、深證 A 股及創(chuàng)業(yè)板的漲跌幅為 4.53%、5.84%和 11.15%， 行業(yè)表現(xiàn)不及市場(chǎng)整體。截至 2021 年 6 月 28 日，傳媒二級(jí)子行業(yè)總市值加權(quán)平均漲跌幅中僅有媒體行業(yè)累計(jì)上漲，漲幅 為 0.21%，互聯(lián)網(wǎng)媒體、文化娛樂(lè)、廣告營(yíng)銷板塊下跌 3.34%、6.13%和 7

9、.14%；各二級(jí)子行業(yè)表現(xiàn)均 不及 2020 年同期。三級(jí)子行業(yè)的漲跌幅表現(xiàn)分化明顯，信息搜索與聚合、動(dòng)漫、出版三個(gè)細(xì)分子行業(yè) 累計(jì)上漲，漲幅分別為 7.10%、6.79%、0.64%，游戲、互聯(lián)網(wǎng)廣告營(yíng)銷、互聯(lián)網(wǎng)影視音頻行業(yè)跌幅在 7%以上，分別為-7.46%、-7.35%、-7.28%，與 2020 年同期表現(xiàn)差異較大，同時(shí)上述三個(gè)行業(yè)也是在 2020 年上半年疫情期間受益于流量紅利較為明顯的行業(yè)；此外動(dòng)漫、影視、出版、其他廣告營(yíng)銷等后 疫情下復(fù)蘇的細(xì)分行業(yè)，較 2020 年同期市場(chǎng)表現(xiàn)有較為明顯的改善。上市公司方面，截至 6 月 28 日 63 家傳媒上市公司累計(jì)收漲，數(shù)碼視訊、力盛賽車

10、、聚力文化、 捷成股份、*st 當(dāng)代、中廣天擇、*st 長(zhǎng)動(dòng)、鼎龍文化等公司漲幅達(dá) 50%及以上。*st 數(shù)知、st 聯(lián)建、st 三五、紫天科技等公司跌幅居前，跌幅達(dá) 30%以上。從漲跌幅分布來(lái)看，上市公司主要集中于漲跌幅 在-10%至 0%、0%至 10%、-20%至-10%區(qū)間，占比分別為 25%、20.95%、20.27%；其次為-20%至-30% 區(qū)間以及 10%至 20%，占比分別為 9.46%、7.43%，相較于 2020 年同期，漲幅在 50%以上的上市公司 數(shù)量減少，且分布更加集中。二、 存量用戶博弈加劇，關(guān)注留存與商業(yè)化變現(xiàn)QuestMobile 數(shù)據(jù)顯示，截至 2021 年

11、 3 月中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)月活規(guī)模為 11.62 億人，同比增長(zhǎng) 0.52%； 月活用戶呈現(xiàn)階段性波動(dòng)，自 2020 年 5 月達(dá)到 11.64 億人高位后有所回落，并在 2020 年 9 月后再度呈 現(xiàn)增長(zhǎng)，但整體來(lái)看月活用戶規(guī)模增速放緩已較為明顯，進(jìn)而也會(huì)導(dǎo)致移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)存量用戶的博 弈加劇。隨著中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶代際遷移的形成，整體用戶結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)穩(wěn)定。QuestMobile 數(shù)據(jù)顯示，截至 2021 年 3 月中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)主要用戶群體依舊為 80 后、90 后，分別占到用戶規(guī)模的 30.1%、32.3%， 與此同時(shí) 70 后與 00 后用戶占比分別為 21.5%、12.5%，相較于 201

12、9 年末有顯著提升。一方面用戶繼 續(xù)向高齡群體滲透，為用戶盤帶來(lái)一定增量，另一方面年輕用戶的占比提升，作為互聯(lián)網(wǎng)原生民他們 的用戶畫像、收入與消費(fèi)能力、消費(fèi)偏好等均將對(duì)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的發(fā)展和模式演變產(chǎn)生重要影響： 從內(nèi)容運(yùn)營(yíng)與流量分發(fā)的角度來(lái)講，年輕用戶的注意力更容易被興趣愛(ài)好所吸引，對(duì)內(nèi)容的創(chuàng)新與品 質(zhì)要求更高，更愿意為符合自我調(diào)性的產(chǎn)品付費(fèi)，認(rèn)同感與興趣圈層為主導(dǎo)的社交行為也將驅(qū)動(dòng)社區(qū) 化的流量運(yùn)營(yíng)和分發(fā)。移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)運(yùn)營(yíng)已進(jìn)入下半場(chǎng)，巨頭競(jìng)爭(zhēng)圍繞存量用戶開展。對(duì)于 BAT 而言，在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)積累多年，基本實(shí)現(xiàn)了移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶的深度覆蓋，近年來(lái)用戶滲透率的變化情況并不明顯， QuestM

13、obile 數(shù)據(jù)顯示截至 2021 年 3 月騰訊、阿里、百度三大移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)對(duì)移動(dòng)大盤用戶的滲透 率分別為 96.1%、95.8%、92.4%，較 2020 年 3 月同比增長(zhǎng)-0.1%、1.9%、1.2%，在已經(jīng)搭建的涉足廣 泛的移動(dòng)應(yīng)用和商業(yè)體系下，巨頭生態(tài)進(jìn)一步細(xì)化拓展應(yīng)用場(chǎng)景，與此同時(shí)繼續(xù)深挖下沉市場(chǎng)增量用 戶，如阿里新推出的淘寶特價(jià)版在 2021 年一季度月活用戶均值達(dá) 10639 萬(wàn)，同比增長(zhǎng) 695.2%。三、 賽道“內(nèi)卷”，內(nèi)容為王的邏輯正在不斷強(qiáng)化目前，泛娛樂(lè)用戶的滲透率已經(jīng)達(dá)到 97%，各細(xì)分賽道中移動(dòng)視頻的用戶滲透達(dá)到 75%以上，移動(dòng)音樂(lè)、手機(jī)游戲、數(shù)字閱讀等行業(yè)的

14、用戶滲透率分別達(dá)到 60%、40%和 30%以上。面對(duì)互聯(lián)網(wǎng)用戶 增長(zhǎng)放緩、流量紅利殆盡的行業(yè)背景，細(xì)分賽道已經(jīng)轉(zhuǎn)而進(jìn)入存量用戶深耕階段。此外，隨著 5G、VR、 AR、AI、Metaverse 等技術(shù)的發(fā)展與網(wǎng)絡(luò)環(huán)境的改善，移動(dòng)應(yīng)用及娛樂(lè)消費(fèi)形態(tài)呈現(xiàn)更加豐富多元，對(duì) 于用戶注意力和時(shí)長(zhǎng)的占領(lǐng)也將更加分散，因此對(duì)于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)與文娛消費(fèi)而言，圍繞用戶留存時(shí)長(zhǎng) 和商業(yè)化能力將是競(jìng)爭(zhēng)的核心，我們認(rèn)為，無(wú)論產(chǎn)品形態(tài)如何、渠道如何轉(zhuǎn)變，內(nèi)容是不變的核心和 價(jià)值，將是驅(qū)動(dòng)用戶留存和付費(fèi)的最好手段。3.1. 游戲：聚焦精品研發(fā)與長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)，買量關(guān)注轉(zhuǎn)化效率疫情紅利褪去，產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)下游戲市場(chǎng)保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)游戲工委數(shù)

15、據(jù)顯示，2021 年一季度中國(guó)游戲市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 770.35 億元，環(huán)比增長(zhǎng) 9.00%，同比增長(zhǎng) 5.23%，游戲用戶月均規(guī)模達(dá) 6.67 億人，環(huán)比增長(zhǎng) 0.38%，同比增長(zhǎng) 1.99%。在市場(chǎng)結(jié)構(gòu)方面，移動(dòng)游 戲市場(chǎng)份額繼續(xù)上升，一季度市場(chǎng)規(guī)模為 588.30 億元，占比為 76.37%，同比上升 0.73pct；PC 端游市 場(chǎng)規(guī)模為 150.96 億元，相較于 2020 年同期疫情導(dǎo)致網(wǎng)吧暫停營(yíng)業(yè)及新游減少的影響，今年端游市場(chǎng)在 用戶需求帶動(dòng)下有所回暖，市場(chǎng)整體份額已基本保持穩(wěn)定，占比為 19.20%，與 2020 年同期持平；PC 網(wǎng)頁(yè)游戲繼續(xù)萎縮，市場(chǎng)規(guī)模為 15.33 億元，占比

16、僅有 1.99%，同比下降 0.83pct；其他游戲市場(chǎng)（單 機(jī)、主機(jī)、云游戲、VR 游戲等）2021 年一季度市場(chǎng)份額為 2.05%，較 2020 年同期上升 0.10pct。2020 年疫情期間由于用戶居家時(shí)間較長(zhǎng)，為游戲行業(yè)帶來(lái)的時(shí)長(zhǎng)紅利，帶動(dòng)了移動(dòng)游戲市場(chǎng)收入 的高速增長(zhǎng)，也使得 2021 年游戲市場(chǎng)面臨高基數(shù)增長(zhǎng)壓力。后疫情時(shí)代，產(chǎn)品上線恢復(fù)上線周期，使 得 2021 年上半年新產(chǎn)品上線節(jié)奏明顯加快，在產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)邏輯下，新產(chǎn)品的密集上線是帶動(dòng)用戶回流及 市場(chǎng)收入增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?，疊加老游及次新游各類營(yíng)銷活動(dòng)及假日效應(yīng)帶動(dòng)用戶娛樂(lè)時(shí)間增加等因素 影響，使得今年國(guó)內(nèi)移動(dòng)游戲市場(chǎng)仍保持良好的增

17、長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，伽馬數(shù)據(jù)顯示，2021 年 1-5 月國(guó)內(nèi)移動(dòng)游戲?qū)嶋H銷售規(guī)模達(dá) 953.52 億元，較 2020 年同期增長(zhǎng) 7.31%，其中一季度實(shí)現(xiàn)了環(huán)比 8.63%與同比 6.25% 的雙增長(zhǎng)，4-5 月實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)。受益海外疫情持續(xù)與廠商加速出海，驅(qū)動(dòng)游戲海外市場(chǎng)增長(zhǎng)強(qiáng)勁從中國(guó)廠商出海收入來(lái)看，一季度中國(guó)自主研發(fā)游戲海外市場(chǎng)收入達(dá)40.64億美元，同比增長(zhǎng)7.48%， 1-5 月進(jìn)入全球手游發(fā)行商 TOP100 的中國(guó)游戲廠商收入及份額均呈現(xiàn)同比快速增長(zhǎng)，入榜廠商收入合計(jì)保持在 22 億美元以上，榜單占比上升至 40%左右。原神PUGB MOBILE王國(guó)紀(jì)元State of Surviva

18、l萬(wàn)國(guó)覺(jué)醒等頭部產(chǎn)品穩(wěn)居 1-5 月各月國(guó)產(chǎn)手游出海收入 TOP 5，此外三七互娛末日喧囂 各月呈現(xiàn)環(huán)比高速增長(zhǎng)，開創(chuàng)性 SLG 內(nèi)核基礎(chǔ)上加入末日生存題材和消除玩法，迅速打開了海外市場(chǎng)， 表現(xiàn)亮眼。5 月以來(lái)PUBG Mobile無(wú)盡對(duì)決王者榮耀等多款產(chǎn)品收入創(chuàng)歷史新高或第二高， 受益于造節(jié)運(yùn)動(dòng)推廣至海外以及暑期檔的到來(lái)，我們預(yù)期游戲出海仍將有高速增長(zhǎng)的表現(xiàn)。版號(hào)節(jié)奏保持穩(wěn)態(tài)，屬地審核試點(diǎn)有望落地2021 年上半年版號(hào)審批進(jìn)度穩(wěn)定，國(guó)產(chǎn)游戲版號(hào)除 3 月外月均保持 85 個(gè)左右，截至 6 月 11日合計(jì)下發(fā) 592 個(gè)，較 2020 年同期增加 10 個(gè)；進(jìn)口版號(hào)審批節(jié)奏仍舊緩慢，僅二月份下

19、發(fā) 33 個(gè)。游戲內(nèi) 容審核趨勢(shì)來(lái)看，我們認(rèn)為主要呈現(xiàn)“從嚴(yán)從簡(jiǎn)”兩個(gè)方面：從嚴(yán)方面，此前據(jù)多家游戲媒體稱監(jiān)管層下發(fā)了游戲?qū)彶樵u(píng)分細(xì)則文件，文件內(nèi)容顯示從 2021 年 4 月 1 日起，游戲送審將試行全新 的評(píng)分審查制度；低分游戲?qū)⒈淮蚧兀M(jìn)而無(wú)法進(jìn)入版號(hào)的排隊(duì)流程。新的評(píng)分制度將圍繞游戲內(nèi)容 多個(gè)維度進(jìn)行評(píng)判，并最終作為版號(hào)審核下發(fā)的依據(jù)。我們認(rèn)為，游戲內(nèi)容審核從嚴(yán)屬行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)， 倒逼游戲研發(fā)精耕細(xì)作，也有利于劣質(zhì)內(nèi)容的淘汰出清，利好于優(yōu)質(zhì)研發(fā)商。頭部產(chǎn)品長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)趨勢(shì)加強(qiáng)，研發(fā)投入聚焦精品&多元、融合創(chuàng)新、中臺(tái)搭建據(jù)伽馬數(shù)據(jù)顯示，2021 年 1-5 月進(jìn)入過(guò) iOS 暢銷榜 top20

20、0 的新游數(shù)量基本維持在 20 款左右，而 進(jìn)入月流水 TOP 10 產(chǎn)品中僅有一念逍遙斗羅大陸：武魂覺(jué)醒和航海王熱血航線三款。各月流水 TOP10 產(chǎn)品中以長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)老游和次新品為主，其中王者榮耀和平精英夢(mèng)幻西游三 國(guó)志戰(zhàn)略版原神萬(wàn)國(guó)覺(jué)醒等頭部產(chǎn)品流水排名固化，流水 TOP50 產(chǎn)品 70%以上的上線時(shí)間都 超過(guò)了 1 年，且對(duì)于中重度游戲用戶而言 60%以上能夠在自己喜歡的游戲中留存 1 年以上，因此我們認(rèn)為在用戶存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代中，新產(chǎn)品迭代加速，內(nèi)容精品化和運(yùn)營(yíng)長(zhǎng)線化的打法能夠提高用戶付費(fèi)和 延長(zhǎng)用戶留存，以保障的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。研發(fā)方面，近兩年移動(dòng)游戲市場(chǎng)研發(fā)投入力度明顯加大，明日方舟原神天涯

21、明月刀等受 益于研發(fā)精品化、創(chuàng)新化的游戲產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)了較高的收入，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)門檻提高，帶動(dòng)企業(yè)持續(xù)增加研發(fā) 投入，此外近兩年游戲公司自研自發(fā)趨勢(shì)逐步加強(qiáng)，代理精品減少下也倒逼企業(yè)強(qiáng)化研發(fā)能力。行業(yè) 內(nèi)尤其以頭部大廠和二三線龍頭游戲公司為代表，均在研發(fā)方面加大資金投入與人才培養(yǎng)引進(jìn)、團(tuán)隊(duì) 投資激勵(lì)，搭建完備的研發(fā)體系。在研發(fā)投入的方向上，一方面圍繞產(chǎn)品賽道品類，在聚焦的基礎(chǔ)上再嘗試多元，通過(guò)確立公司自 身具有優(yōu)勢(shì)品類為核心賽道的同時(shí)布局具有發(fā)展?jié)摿Φ募?xì)分賽道形成矩陣化品類共同驅(qū)動(dòng)成長(zhǎng)。另一方面在題 材玩法研發(fā)上更加關(guān)注融合性的創(chuàng)新，尤其是面對(duì)游戲用戶的代際遷移，Z 時(shí)代用戶更易對(duì)新興玩法 吸引，經(jīng)典

22、IP 與傳統(tǒng)重度品類都需要在玩法進(jìn)行年輕化的再造。由于 Z 時(shí)代玩家與二次元玩家高度重 合，在這一層面我們更看好二次元游戲與傳統(tǒng)游戲玩法的融合，如 ARPG、卡牌、策略等，既能夠吸 引偏重度的核心二次元玩家，同時(shí)也有助于產(chǎn)品的破圈，這一方式在原神上已獲得驗(yàn)證。渠道變革有望提速，買量將更關(guān)注用戶轉(zhuǎn)化游戲發(fā)行方面將更看重渠道的適配性。自 2020 年包括原神萬(wàn)國(guó)覺(jué)醒江南百景圖最強(qiáng) 蝸牛等多新游上線放棄主流安卓渠道首發(fā)而選擇分成更友好的 iOS 及 B 站、TapTap 等社區(qū)化發(fā)行平 臺(tái)，行業(yè)中去渠道化的趨勢(shì)漸起，今年年初騰訊與華為對(duì)于分成問(wèn)題曾產(chǎn)生矛盾，以及蘋果與 google play 分別于

23、 2021 年 1 月 1 日和 7 月 1 日起實(shí)施對(duì)于年銷售額在 100 萬(wàn)美金以下和獨(dú)立開發(fā)者的傭金費(fèi) 用下降到 15%的政策，均被市場(chǎng)認(rèn)為有望加速國(guó)內(nèi)游戲渠道變革的驅(qū)動(dòng)事件。同時(shí)我們也注意到部分 放棄主流安卓首發(fā)的產(chǎn)品發(fā)行策略是會(huì)選擇官網(wǎng)、iOS 以及 B 站、TapTap、好游快爆等作為首發(fā)平臺(tái)， 在產(chǎn)品上線初期進(jìn)行集中買量并以 LTV 和買量成本對(duì)比作為參考，但并不會(huì)完全放棄安卓聯(lián)運(yùn)，而是 根據(jù)后期買量帶來(lái)的新增用戶情況擇機(jī)安排。由于效果廣告的迅速發(fā)展，近年來(lái)游戲企業(yè)通過(guò)加大廣告支出獲得新增用戶方式盛行，帶動(dòng)游戲 買量行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模快速增長(zhǎng)，2020 年中國(guó)游戲買量市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 880

24、 億元，同比增長(zhǎng) 40.6%，日均素材 投放量達(dá) 84,145 組，同比增長(zhǎng) 96.55%，iOS 與安卓日均買量游戲分別為 926 款、2204 款，同比增長(zhǎng) 23.45%、46.93%，在疫情流量紅利期及暑期檔，每月買量游戲數(shù)量上漲明顯，而游戲類型方面，上半 年新增買量游戲多為網(wǎng)賺、休閑游戲，二者全年投放數(shù)量漲幅分別為 529.3%、341.3%；下半年中重度 精品游戲買量增加，其中 MMORPG 游戲買量處高位增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng) 36.7%。買量市場(chǎng)頭部效應(yīng)顯現(xiàn)、競(jìng)爭(zhēng)加劇后一方面將加速游戲行業(yè)洗牌，產(chǎn)品缺乏競(jìng)爭(zhēng)力、買量素材品 質(zhì)低以及缺乏資金支持的中小游戲公司或?qū)⒚媾R淘汰；另一方面，提升買量

25、效率獲取優(yōu)質(zhì)用戶轉(zhuǎn)化將 更被游戲公司關(guān)注。據(jù) Data Eye 數(shù)據(jù)顯示，主流游戲品類 CPA 不斷攀升，其中戰(zhàn)爭(zhēng) SLG 及仙俠類 iOS 端 CPA 達(dá)到 200 元左右，傳奇、卡牌、魔幻 RPG 游戲 iOS 端 CPA 也達(dá)到 140 元左右，成本上升的同 時(shí)2021年1-5月游戲買量公司主體與日均買量產(chǎn)品數(shù)量出現(xiàn)下滑。雖然從宏觀邏輯來(lái)講，蘋果推出IDFA 新規(guī)后將使得廣告投放的精準(zhǔn)度下降，從而有望帶動(dòng)投放成本的下移，但我們認(rèn)為，買量的核心問(wèn)題 是 CPA 與 LTV 的差值最大化，即流量的轉(zhuǎn)化效率而非成本的單邊下降。從提升效率的角度，我們認(rèn) 為一方面在廣告素材數(shù)量素材內(nèi)容的質(zhì)感、創(chuàng)意

26、程度將成為獲取用戶注意力的關(guān)鍵因素，劇情化、3D 制作等精品化內(nèi)容有望成為游企買量的發(fā)力點(diǎn)，針對(duì)用戶屬性的渠道定制化素材制作與投放或?qū)⒛苓M(jìn) 一步減緩素材消耗時(shí)間、提升買量的效率。另一方面，品效合一的立體化、多元化營(yíng)銷將代替單純的 效果買量成為主流，逐步成為游企宣發(fā)的共識(shí)。目前游企的營(yíng)銷方式已經(jīng)趨于多元化，并且圍繞不同 網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)構(gòu)建了完善的營(yíng)銷體系，運(yùn)營(yíng)自媒體及 KOL、官方活動(dòng)、異業(yè)合作、邀請(qǐng)明星代言人、IP 聯(lián) 動(dòng)等營(yíng)銷方式更為常見(jiàn)。例如摩爾莊園通過(guò)上線前長(zhǎng)時(shí)間的社區(qū)話題、KOL 及內(nèi)容向傳播喚醒 IP 用戶，并以社交話題裂變實(shí)現(xiàn)用戶破圈，上線 8 小時(shí)后新增用戶 600 萬(wàn)，三周內(nèi) iOS

27、 端下載量預(yù)估 713 萬(wàn)，收入 2551 萬(wàn)美金。暑期檔臨近，游戲市場(chǎng)有望迎來(lái)新一輪產(chǎn)品上線隨著暑期檔的到來(lái)，6 月新產(chǎn)品測(cè)試數(shù)量增加，網(wǎng)易代號(hào)：ATLAS綠茵信仰哈利波特： 魔法覺(jué)醒漫威超級(jí)戰(zhàn)爭(zhēng)多款類型產(chǎn)品測(cè)試，騰訊光與夜之戀黎明覺(jué)醒、三七游戲機(jī)械起 源、B 站古劍奇譚木語(yǔ)人、萬(wàn)達(dá)圣斗士星矢：正義傳說(shuō)等將在 6 月進(jìn)行測(cè)試，盛趣古墓麗影傳說(shuō)：迷蹤、愷英網(wǎng)絡(luò)魔神英雄傳、完美世界夢(mèng)幻新誅仙等產(chǎn)品將在 6 月下旬開啟公測(cè)上 線，此外完美世界暑期檔及 H2 儲(chǔ)備有重磅產(chǎn)品輕科幻開放世界手游幻塔、IP 產(chǎn)品一拳超人：世 界等。7 月初已經(jīng)定檔上線的產(chǎn)品包括吉比特復(fù)蘇的魔女，三七互娛重磅自研產(chǎn)品斗羅大

28、陸： 魂師對(duì)決，其中三七 H2 自研線儲(chǔ)備有 MMO傳世之光、SLG代號(hào) BY以及三消 RPG代號(hào) SS 等。3.2. 視頻：內(nèi)容變現(xiàn)為核心，劇綜生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式升級(jí)多元盈利模式下付費(fèi)用戶仍是核心從平臺(tái)角度而言，近年來(lái)對(duì)視頻及平臺(tái)商 業(yè)模式進(jìn)行了多元化探索，從以廣告為最主要的商業(yè)化模式逐步形成了廣告+會(huì)員服務(wù)+版權(quán)分銷等為 主要的商業(yè)模式。從 2018 年開始，愛(ài)奇藝的會(huì)員服務(wù)收入便全面超越了廣告服務(wù)收入；芒果 TV 雖以 廣告收入占比較高，但隨著用戶規(guī)模及付費(fèi)的增長(zhǎng)，其會(huì)員收入與廣告收入的差距不斷拉近；嗶哩嗶 哩平臺(tái)則是一開始就以社區(qū)運(yùn)營(yíng)的模式并沒(méi)有將廣告作為最主要的變現(xiàn)模式。因此，我們認(rèn)為隨著

29、多 元媒介的崛起與廣告投放的結(jié)構(gòu)性變化，基于內(nèi)容運(yùn)營(yíng)為核心的用戶付費(fèi)有望成為支撐平臺(tái)收入的主 要盈利模式，而同樣基于內(nèi)容的版權(quán)運(yùn)營(yíng)收入將保持快速增長(zhǎng)。目前網(wǎng)絡(luò)視頻行業(yè)已經(jīng)形成了對(duì)用戶時(shí)長(zhǎng)與規(guī)模的高度覆蓋與滲透，始終保持高景氣度，而長(zhǎng)視 頻消費(fèi)已經(jīng)成為用戶日常消費(fèi)范疇。QuestMobile 數(shù)據(jù)顯示，截至 2020 年 12 月，中國(guó)在線視頻行業(yè)月 活用戶規(guī)模為 8.70 億，用戶滲透率為 75.1%；時(shí)長(zhǎng)方面，2020 年用戶日均使用時(shí)長(zhǎng)達(dá) 137.2 分鐘。其 中寒暑假為年輕用戶視頻消費(fèi)的高峰，能夠?yàn)樾袠I(yè)帶來(lái)短暫的流量紅利，但在高滲透率與移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng) 整體流量紅利不足等條件下，長(zhǎng)視頻的用戶付

30、費(fèi)轉(zhuǎn)化將會(huì)面臨放緩的趨勢(shì)。2020 年 Q4 愛(ài)奇藝付費(fèi)用 戶規(guī)模首次呈現(xiàn)環(huán)比減少，雖然在 2021 年 Q1 重回增長(zhǎng)通道，但從愛(ài)奇藝、騰訊視頻等頭部平臺(tái)付費(fèi) 用戶的增長(zhǎng)曲線來(lái)看已趨向平緩，而對(duì)于深耕垂直領(lǐng)域內(nèi)容與用戶賽道的芒果 TV、嗶哩嗶哩而言在會(huì) 員業(yè)務(wù)上仍具有較高的增長(zhǎng)空間。會(huì)員價(jià)格體系修正能夠提升平臺(tái)盈利能力，對(duì)沖會(huì)員增速放緩的影響通過(guò)會(huì)員價(jià)格體系的修正，在一定程度上可以提升視頻網(wǎng)站盈利能力，并對(duì)沖會(huì)員增速放緩對(duì)收 入的影響。其中會(huì)員價(jià)格體系的修正包括會(huì)員訂閱的提價(jià)以及差異化的付費(fèi)體系的設(shè)計(jì)。愛(ài)奇藝與騰 訊視頻分別于 2020 年 11 月和 2021 年 4 月起宣布對(duì) VIP

31、會(huì)員費(fèi)漲價(jià)，芒果超媒也在考慮今年青春芒果 節(jié)或春節(jié)期間提價(jià)，因此我們認(rèn)為網(wǎng)絡(luò)視頻行業(yè)會(huì)員提價(jià)的預(yù)期較為明確。劇場(chǎng)化模式再升級(jí)，深耕垂直用戶，推動(dòng)內(nèi)容產(chǎn)業(yè)工業(yè)化2020 年愛(ài)奇藝推出的迷霧劇場(chǎng)升級(jí)了視頻平臺(tái)類型化劇場(chǎng)運(yùn)營(yíng)模式。迷霧劇場(chǎng)是以對(duì)標(biāo)美劇精品 化內(nèi)容、以懸疑類短劇集內(nèi)容運(yùn)營(yíng)的模式，先后推出的隱秘的角落沉默的真相等極具質(zhì)感與口 碑的劇集成功出圈，帶領(lǐng)迷霧劇場(chǎng)成為愛(ài)奇藝具有代表性的品牌。2021 年平臺(tái)劇場(chǎng)化排播更加常態(tài)化， 不僅新劇場(chǎng)上線，同時(shí)以精品化的內(nèi)容進(jìn)一步豐富和樹立原有的劇場(chǎng)品牌：1）愛(ài)奇藝迷霧劇場(chǎng)第二季 儲(chǔ)備誰(shuí)是兇手淘金八角亭迷霧等 6 部劇集回歸；啟動(dòng)戀戀劇場(chǎng)，聚焦戀愛(ài)儀式感的

32、社交追劇，儲(chǔ)備有 7 部劇集項(xiàng)目，包括變成你的那一天滿月之下請(qǐng)相愛(ài)等都市、奇幻、甜寵等類型的 愛(ài)情劇。2）優(yōu)酷視頻強(qiáng)化懸疑劇場(chǎng)、寵愛(ài)劇場(chǎng)、合家歡劇場(chǎng)、都市劇場(chǎng)和港劇場(chǎng)五大劇場(chǎng)的排播，推 出獻(xiàn)禮劇場(chǎng)，形成矩陣化的內(nèi)容與品牌優(yōu)勢(shì)，其中寵愛(ài)劇場(chǎng)推出山河令司藤等頭部爆款大劇后仍有近 30 部片單儲(chǔ)備，以多元化的題材和視角打造成為女性劇集廠牌。3）芒果 TV 的季風(fēng)劇場(chǎng)在 5 月 24 日上線，與其他平臺(tái)的劇場(chǎng)模式稍有差異，是以每周 2 集、單集 70 分鐘，共 12 集的周播精品短 劇的模式、以不同的關(guān)注內(nèi)容和題材，并與湖南衛(wèi)視形成臺(tái)網(wǎng)聯(lián)動(dòng)，首播的獵狼者以反盜獵為主 題，儲(chǔ)備有沉睡花園我在他鄉(xiāng)挺好的妻

33、子的選擇婆婆的鐲子等項(xiàng)目分別以愛(ài)情懸疑、女 性懸疑、都市懸疑等多元現(xiàn)實(shí)主義題材，在聚焦女性用戶偏好的同時(shí)進(jìn)行用戶破圈探索。雖然目前騰 訊視頻尚未推出劇場(chǎng)模式，但從其近兩年發(fā)布的劇集片單來(lái)看同樣是以圍繞主題式、類型化的方式聚 焦賽道及 IP 系列。需求為導(dǎo)向，調(diào)整中的影視制作走入新模式自 2018 年以來(lái)行業(yè)監(jiān)管持續(xù)強(qiáng)化，涉及到內(nèi)容制作的多個(gè)方面，包括1）內(nèi)容質(zhì)量把控，影視劇 備案時(shí)必須提交完成劇本創(chuàng)作承諾書、劇集長(zhǎng)度建議不超過(guò) 40 集和嚴(yán)禁集數(shù)灌水等；2）制作成本 把控，演員嘉賓片酬嚴(yán)格控制，倡議電視劇網(wǎng)劇單集制作成本控制在 400 萬(wàn)元以內(nèi)等。整體上來(lái)看監(jiān) 管的正確導(dǎo)向推動(dòng)影視劇上游制作的

34、供給側(cè)改革：一方面，電視劇備案數(shù)量與集數(shù)同比持續(xù)減少，2020 年、2021 年 1-5 月電視劇備案數(shù)量分別為 681 部、205 部，同比減少 26.77%、32.79%，備案電視劇平 均長(zhǎng)度每部 35 集、33 集，2019 年為每部 37 集，而備案題材以反映現(xiàn)實(shí)題材當(dāng)代、近代類型居多，古 裝劇備案數(shù)量大幅減少。另一方面，劇集制作呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，電視劇供給收縮的同時(shí)網(wǎng)絡(luò)劇制作增 加，尤其是在網(wǎng)絡(luò)劇向精品化內(nèi)容發(fā)展的過(guò)程中資本對(duì)網(wǎng)劇的投資規(guī)模不斷擴(kuò)張，2020 年、2021 年 1-4 月重點(diǎn)網(wǎng)絡(luò)劇規(guī)劃備案數(shù)量達(dá) 1083 部、395 部，同比增長(zhǎng) 2.56%、51.92%。從備案數(shù)量的

35、變化來(lái)看，臺(tái)退網(wǎng)進(jìn)、先網(wǎng)后臺(tái)的趨勢(shì)愈加明顯，對(duì)于劇集上游制作方而言，傳統(tǒng) 的電視渠道不再是影視劇內(nèi)容公司單一的發(fā)行渠道，特別是在平臺(tái)精品化劇集需求不斷增長(zhǎng)、內(nèi)容競(jìng) 爭(zhēng)加劇的趨勢(shì)下，制作方與平臺(tái)的合作關(guān)系更加緊密，劇集定制模式更加普遍。2018 年以來(lái)由于成本 端的控制導(dǎo)致劇集銷售端價(jià)格受到壓制，影視劇公司項(xiàng)目成本與價(jià)格錯(cuò)配、毛利水平下行、存貨跌價(jià)， 因此近兩年影視制作公司在消化庫(kù)存項(xiàng)目的同時(shí)利潤(rùn)端受到明顯的影響。平臺(tái)定制模式下，劇集創(chuàng)作 具有明顯的需求導(dǎo)向性，且在保障一定毛利率水平前提下項(xiàng)目資金回流加快、項(xiàng)目收益較為確定，有 利于內(nèi)容的持續(xù)創(chuàng)作和生產(chǎn)；同時(shí)在平臺(tái)分賬、超點(diǎn)等多元化付費(fèi)體系下也為

36、制作方帶來(lái)打開 C 端付 費(fèi)市場(chǎng)和長(zhǎng)尾收益的可能性。具體到公司而言，經(jīng)歷行業(yè)的調(diào)整與洗牌，目前具有頭部?jī)?nèi)容和規(guī)模化 生產(chǎn)能力的公司數(shù)量在減少，市場(chǎng)集中度提升。創(chuàng)作趨向類型化，網(wǎng)綜 IP 探索線下內(nèi)容場(chǎng)景與商業(yè)模式隨著網(wǎng)絡(luò)綜藝上新規(guī)模的增加以及整體制作品質(zhì)的向好，網(wǎng)綜已經(jīng)成為拉動(dòng)平臺(tái)付費(fèi)與廣告招商 的重要產(chǎn)品，平臺(tái)在自制網(wǎng)綜內(nèi)容的開發(fā)和制作模式上也逐漸走向成熟。2020 年視頻平臺(tái)共計(jì)上線網(wǎng) 絡(luò)綜藝 212 部，同比增加 70 部；2021 年 1-4 月上線 83 部，同比增加 3 部，其中在平臺(tái)分布上，騰訊視頻與芒果 TV 一直以來(lái)在網(wǎng)綜播出數(shù)量上領(lǐng)先。在節(jié)目類型上，我們認(rèn)為平臺(tái)制作上已呈現(xiàn)

37、出明顯的特點(diǎn)，即以綜 N 代節(jié)目穩(wěn)固平臺(tái)流量大盤， 同時(shí)在細(xì)分垂直領(lǐng)域方面進(jìn)行類型化的深挖和創(chuàng)新探索，內(nèi)容題材與形態(tài)不斷多元和豐富，例如職場(chǎng)、 潮流時(shí)尚、寵物、說(shuō)唱、傳統(tǒng)文化、電商、聲音、街舞等，觸及不同的圈層文化和用戶。以芒果 TV 為例，在女性綜藝上平臺(tái)圍繞情感、職場(chǎng)、家庭、競(jìng)技等多個(gè)方面呈現(xiàn)出不同題材的 綜藝內(nèi)容，進(jìn)一步樹立了芒果深耕女性用戶、共同探討女性價(jià)值觀的品牌和文化；同時(shí)芒果通過(guò)推出 多個(gè)系列綜藝，打造出現(xiàn)象級(jí)網(wǎng)綜 IP 品牌，并形成線上線下的衍生宇宙進(jìn)行聯(lián)動(dòng)，深度挖掘網(wǎng)綜 IP 商業(yè)價(jià)值。據(jù)艾媒數(shù)據(jù)顯示，2019 年中國(guó)劇本殺市場(chǎng)規(guī)模已超百億，同比增速達(dá) 68%，2020 年受

38、疫情影響規(guī)模增長(zhǎng)放緩達(dá) 117.4 億，隨著疫情的控制預(yù)計(jì)在 2021 年市場(chǎng)規(guī)模將增長(zhǎng)至 170.2 億元。在需求推動(dòng)下， 線下劇本殺門店正在經(jīng)歷快速擴(kuò)張階段，目前線下門店數(shù)量達(dá) 3 萬(wàn)家，雖然劇本殺市場(chǎng)已經(jīng)形成了從 劇本創(chuàng)作、發(fā)行商、演員、門店商家、垂直平臺(tái)等完整的產(chǎn)業(yè)鏈，但成熟的優(yōu)質(zhì)作者與 IP 仍為稀缺資 源，因此我們認(rèn)為以明偵為代表的具有廣泛線上粉絲基礎(chǔ)的成熟網(wǎng)綜 IP 具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)線下劇本 殺門店也將為芒果 TV 拓展出新的內(nèi)容場(chǎng)景和商業(yè)模式。3.3. 閱讀：有聲賽道正在崛起，圖書銷售仍有增量紅利紙質(zhì)圖書與數(shù)字化在大眾閱讀中形成均衡關(guān)系從用戶粘性的不同維度來(lái)看，紙質(zhì)圖書的優(yōu)勢(shì)

39、在于國(guó)民閱讀的數(shù)量，而數(shù)字化內(nèi)容領(lǐng)先于國(guó)民閱讀的 時(shí)間。2020 年成年國(guó)民人均圖書閱讀量為 4.7 本，較 2019 年 4.65 本增加 0.05 本，電子書閱讀量為 3.29 本，較 2019 年 2.84 本增加 0.45 本；而在閱讀時(shí)長(zhǎng)方面，紙質(zhì)圖書的日均閱讀時(shí)長(zhǎng)為 20.04 分鐘，而手 機(jī)端、互聯(lián)網(wǎng)、電子閱讀器的日均閱讀時(shí)長(zhǎng)分別為 100.75 分鐘、67.82 分鐘、11.44 分鐘。近年來(lái)由于 內(nèi)容質(zhì)量的提高以及其閱讀碎片化、便捷性的特性使得數(shù)字閱讀迅速普及，并對(duì)紙質(zhì)圖書的閱讀產(chǎn)生 了一定替代效應(yīng)，且從閱讀形式來(lái)看，數(shù)字閱讀與紙質(zhì)圖書在用戶時(shí)長(zhǎng)方面也具有一定競(jìng)爭(zhēng)性。從用戶到

40、內(nèi)容，從場(chǎng)景到商業(yè)模式，有聲賽道正在崛起免費(fèi)閱讀產(chǎn)品的崛起為數(shù)字閱讀市場(chǎng)進(jìn)行了賽道擴(kuò)容，通過(guò)降低一定閱讀體驗(yàn)來(lái)獲取免費(fèi)正版閱 讀內(nèi)容的方式，在一定程度上推動(dòng)了閱讀產(chǎn)品下沉市場(chǎng)的滲透，為數(shù)字閱讀市場(chǎng)挖掘更多的增量用戶， 同時(shí)廣告、版權(quán)等盈利模式打開了 B 端的收入空間。2020 年中國(guó)數(shù)字閱讀用戶規(guī)模為 4.94 億，同比 增長(zhǎng) 5.56%；數(shù)字閱讀產(chǎn)業(yè)繼續(xù)呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)，市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 352.6 億元，同比增長(zhǎng) 21.75%，收入結(jié)構(gòu) 中付費(fèi)訂閱收入規(guī)模占比 58%，版權(quán)運(yùn)營(yíng)與廣告收入規(guī)模占比分別 23.20%、17.40%。隨著數(shù)字閱讀平臺(tái)業(yè)態(tài)向多元化開展和深耕，各大平臺(tái)大力推廣和布局有聲內(nèi)容，

41、聽(tīng)書等在線音 頻業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，不僅滿足用戶對(duì)閱讀內(nèi)容的視聽(tīng)需求，同時(shí)豐富自身內(nèi)容與服務(wù)業(yè)態(tài)，促進(jìn)閱讀內(nèi) 容多元化開發(fā)和變現(xiàn)。我們認(rèn)為無(wú)論是從用戶角度、內(nèi)容角度、商業(yè)模式及應(yīng)用場(chǎng)景角度，有聲賽道 均有望成為數(shù)字閱讀領(lǐng)域中繼免費(fèi)閱讀、版權(quán)運(yùn)營(yíng)之后又一條具有發(fā)展?jié)摿Φ馁惖?。首先，娛?lè)消費(fèi)產(chǎn)品的豐富化對(duì)于用戶視覺(jué)時(shí)長(zhǎng)將趨于飽和，但聽(tīng)覺(jué)需求尚未滿足，在用戶覆蓋 與用戶時(shí)長(zhǎng)占領(lǐng)上仍具有上升空間。從用戶結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前移動(dòng)音頻用戶還主要集中于一二線城市及東部沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省份內(nèi)中高 等消費(fèi)能力群體、年輕用戶群體，下沉市場(chǎng)用戶及銀發(fā)用戶群體的潛力尚待挖掘，用戶增量空間廣闊。其次，近幾年音頻內(nèi)容潛力不斷釋放，數(shù)字閱

42、讀&音頻平臺(tái)除加強(qiáng)與專業(yè)出版社、原創(chuàng)網(wǎng)絡(luò)文學(xué)版 權(quán)合作實(shí)現(xiàn)精品文字內(nèi)容的有聲化外，還通過(guò)打造原創(chuàng)音頻欄目創(chuàng)作、IP 改編廣播劇場(chǎng)，扶持 PUGC、 UGC 內(nèi)容創(chuàng)作、播客業(yè)態(tài)復(fù)蘇以及探索音頻直播、聲音社交等交互式音頻娛樂(lè)，豐富內(nèi)容矩陣及和音 頻業(yè)態(tài)。音頻行業(yè)前期進(jìn)入者，如喜馬拉雅、懶人聽(tīng)書等在內(nèi)容布局上各有特點(diǎn)，如喜馬拉雅作為綜 合性的音頻平臺(tái)，加大了平臺(tái)內(nèi)容源頭建設(shè)，與 140 家出版社、90 多家網(wǎng)文平臺(tái)合作，共同開發(fā)有聲 作品以及出版類 IP 多元開發(fā)，發(fā)布創(chuàng)作者扶持計(jì)劃，加大有聲書主播等內(nèi)容創(chuàng)作者的收入分成與生態(tài) 賦能；第三，音頻內(nèi)容量級(jí)的提升和應(yīng)用場(chǎng)景的拓展，將帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)及平臺(tái)的商業(yè)模

43、式不斷升級(jí)。傳統(tǒng)的 有聲閱讀是以用戶訂閱付費(fèi)為主要方式完成內(nèi)容的變現(xiàn)，而在多元化有聲內(nèi)容、音頻欄目和產(chǎn)品形式 下不僅能夠推動(dòng)用戶付費(fèi)，新的變現(xiàn)模式也會(huì)產(chǎn)生，產(chǎn)業(yè)的收入結(jié)構(gòu)逐步拓展至欄目訂閱、會(huì)員付費(fèi)、 廣告收入、直播打賞、衍生品收入并加碼直播帶貨等模式。此外，隨著 5G、AI 等技術(shù)的發(fā)展，音頻平 臺(tái)通過(guò)與汽車企業(yè)、智能設(shè)備廠商、手機(jī)應(yīng)用商及智能硬件產(chǎn)品合作，以不同終端硬件拓展音頻內(nèi)容 應(yīng)用場(chǎng)景、多元分發(fā)渠道觸達(dá)廣泛用戶，并充分發(fā)揮音頻內(nèi)容的碎片化、陪伴式閱讀和解放視覺(jué)優(yōu)勢(shì) 來(lái)強(qiáng)化用戶粘性，同時(shí)也打開了新的盈利空間。圖書市場(chǎng)全面復(fù)蘇，下沉市場(chǎng)、主題出版與少兒教育出版帶來(lái)增量圖書零售市場(chǎng) 202

44、0 年初疫情的影響自 2014 年以來(lái)首次負(fù)增長(zhǎng)，但隨著市場(chǎng)的回暖到 2021 年一季 度已實(shí)現(xiàn)全面的復(fù)蘇，市場(chǎng)重回兩位數(shù)增長(zhǎng)通道，同比增長(zhǎng) 18.59%。不同渠道方面，實(shí)體渠道由于 2020 年同期受到較為嚴(yán)重的沖擊，2021 年 Q1 反彈強(qiáng)勁，同比增長(zhǎng)達(dá) 55.44%，但相較于 2019 年同期仍處 于恢復(fù)期。網(wǎng)店渠道繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)，2021 年 Q1 同比增長(zhǎng) 10.69%，經(jīng)過(guò) 2020 年疫情的加成，讀 者消費(fèi)習(xí)慣向線上轉(zhuǎn)移成為不可逆的趨勢(shì)，線上網(wǎng)店已經(jīng)成為圖書銷售的主要渠道；直播帶貨、抖音 小店等新?tīng)I(yíng)銷方式及渠道的崛起，將進(jìn)一步促進(jìn)網(wǎng)店渠道的發(fā)展。下沉市場(chǎng)圖書消費(fèi)需求旺盛，根據(jù)

45、京東圖書數(shù)據(jù)，2018 年至 2020 年，三到六線城市的用戶數(shù)量占 比及新用戶數(shù)量占比逐年上升，與之對(duì)應(yīng)是的三到六線城市的成交數(shù)量占比及成交額占比也逐年上升。 而在實(shí)體渠道中，2020 年雖然不同城市線實(shí)體書店的銷售碼洋均受挫減少，但低線城市的降幅低于一 線及二線城市實(shí)體書店；2021 年一季度，雖然不同城市線的實(shí)體書店在銷售碼洋、門店數(shù)量等方面雖 都有大幅復(fù)蘇，但三四五線城市實(shí)體書店的銷售碼洋同比實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，其中五線城市的碼洋同比增 長(zhǎng)高達(dá) 146%，為發(fā)展?jié)摿ψ畲蟮氖袌?chǎng)。因此，我們認(rèn)為隨著物流與倉(cāng)儲(chǔ)在低線城市的鋪設(shè)密度提升以 及實(shí)體書店的快速?gòu)?fù)蘇，有望成為驅(qū)動(dòng)圖書市場(chǎng)進(jìn)一步增長(zhǎng)的強(qiáng)勁驅(qū)

46、動(dòng)力。自 2020 年三季度，圖書零售市場(chǎng)新書產(chǎn)能逐步恢復(fù)，2021 年一季度新書動(dòng)銷品種較 2020 年同期 有所增長(zhǎng)，中金易云數(shù)據(jù)顯示為 12.61 萬(wàn)種，同比增長(zhǎng) 37%，但低于 2019 年同期水平。在圖書精品化 趨勢(shì)下，新書上線對(duì)當(dāng)年市場(chǎng)碼洋的貢獻(xiàn)已逐步減弱，內(nèi)容及產(chǎn)品周期需靜待市場(chǎng)和讀者檢驗(yàn)。以此 同時(shí)隨著市場(chǎng)回暖及經(jīng)營(yíng)恢復(fù)正常狀態(tài)，圖書庫(kù)存周轉(zhuǎn)較 2020 年同期有大幅好轉(zhuǎn)，據(jù)中金易云數(shù)據(jù)顯 示，2021Q1 年一季度市場(chǎng)圖書庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)為 450 天，較 20 年同期減少 252 天，出版及發(fā)行公司的 庫(kù)存及周轉(zhuǎn)壓力進(jìn)一步減弱。2014 年我國(guó)中小學(xué)在校人數(shù)觸底反彈并持續(xù)增長(zhǎng)，

47、截至 2019 年底中小學(xué)在校人數(shù)達(dá)到 1.94 億， 小學(xué)生招生人數(shù)同樣保持增長(zhǎng)，2019 年底達(dá)到 1869.04 萬(wàn)人，其中河南、廣東、山東、河北四省中小 學(xué)在校人數(shù)超過(guò) 1000 萬(wàn)，廣東、河南、山東、河北、江蘇等五省招生人數(shù)過(guò)百萬(wàn)。從人口增量來(lái)看，近二十年我國(guó)人口出生率處于下滑態(tài)勢(shì)，但 2011 年雙獨(dú)二胎及 2015 年全面二孩政策實(shí)施后，在 2012 至 2017 年迎來(lái)短暫的生育高峰，出生率明顯上升，我們以 6 周歲為小學(xué)入學(xué)適齡的假定，受益于兩項(xiàng) 政策的人口紅利可延續(xù)至 2023 年。3.4. 電影：回歸內(nèi)容拉動(dòng)需求邏輯，渠道頭部效應(yīng)加強(qiáng)市場(chǎng)尚處恢復(fù)當(dāng)中，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容供給驅(qū)動(dòng)需求

48、釋放截至 2021 年 6 月 20 日，我國(guó)內(nèi)地電影市場(chǎng)票房總計(jì)為 270.08 億元，較 2019 年同期減少 9.13%， 觀影人次為 66,538 萬(wàn)人，較 2019 年同期減少 13.06%，市場(chǎng)整體尚處于疫情后的恢復(fù)階段。從單月票房來(lái)看，2 月為上半年電影市場(chǎng)票房峰值，月票房達(dá) 122.70 億元，同比 2019 年 2 月增長(zhǎng) 9.91%，5 月 為上半年票房增幅最大月份，月票房 48.66 億元，同比 2019 年 5 月增長(zhǎng) 32.08%，相應(yīng)的觀影人次峰值 為 2 月的 2.67 億，同比增長(zhǎng) 1.57%，增幅峰值為 5 月的 1.30 億人，同比增長(zhǎng) 34.25%。202

49、1 年電影市場(chǎng)呈現(xiàn)出顯著的特點(diǎn)，即重要檔期電影市場(chǎng)票房表現(xiàn)均超出市場(chǎng)預(yù)期，并能夠刷新 檔期的歷史最好成績(jī)，如元旦、春節(jié)、清明、五一檔電影市場(chǎng)票房分別達(dá)到 12.99 億、78.25 億、8.12 億、16.72 億元，分別較 2019 年同檔期票房增長(zhǎng) 31.28%、33.99%、17.68%、10.63%。其中主要的原因 在于重要檔期內(nèi)市場(chǎng)優(yōu)質(zhì)影片供給增加，且均有頭部影片拉動(dòng)觀影需求集中釋放。因此我們認(rèn)為，中國(guó)電影市場(chǎng)已經(jīng)經(jīng)歷了由銀幕供給驅(qū)動(dòng)到價(jià)格驅(qū)動(dòng)再到內(nèi)容驅(qū)動(dòng)發(fā)展的過(guò)程。 自 2010 年國(guó)務(wù)院發(fā)布關(guān)于促進(jìn)電影產(chǎn)業(yè)繁榮發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)以及各地出臺(tái)相應(yīng)配套措施以來(lái)，國(guó) 內(nèi)電影市場(chǎng)銀幕建設(shè)明顯

50、加快，自 2010 至 2015 年期間銀幕數(shù)量以每年 30%以上增長(zhǎng)，每百萬(wàn)人口擁 有的銀幕數(shù)量由 2010 年的 9.34 塊上升至 2020 年的 89.13 塊；另一方面，在互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)激烈的用戶競(jìng) 爭(zhēng)下，在線票務(wù)平臺(tái)以“9.9 元、19.9 元看電影等優(yōu)惠票價(jià)”吸引用戶購(gòu)買電影票在一定程度上帶動(dòng)了 觀影人次的增長(zhǎng)，尤其以 2015-2017 年期間，觀眾在線購(gòu)票的比例上升至 81%而國(guó)內(nèi)平均票價(jià)下探至 35 元以下。隨著 2018 年政策對(duì)線上票 補(bǔ)的限制，市場(chǎng)票價(jià)逐步恢復(fù)理性，低票價(jià)帶來(lái)的觀影高增長(zhǎng)紅利也將消散，我們認(rèn)為電影行業(yè)也將 逐步回歸至內(nèi)容為核心的增長(zhǎng)邏輯，優(yōu)質(zhì)的電影內(nèi)容與良好的觀影體驗(yàn)將是吸引觀眾走向電影院消費(fèi) 的關(guān)鍵因素。雖然短期內(nèi)票價(jià)恢復(fù)性上漲對(duì)觀影熱情產(chǎn)生一定的負(fù)面影響，但從單片表現(xiàn)來(lái)看，上映 后通過(guò)觀眾高口碑高評(píng)分而完成票房逆襲的案例增加，也能夠從側(cè)面反應(yīng)出目前市場(chǎng)的驅(qū)動(dòng)正在走向 轉(zhuǎn)變。海外進(jìn)口影片缺席，國(guó)產(chǎn)影片挑大梁由于海外疫情未能得到有效控制，海外影片引進(jìn)及定檔不確定性增加，導(dǎo)致自電影市場(chǎng)復(fù)業(yè)以來(lái) 上映的進(jìn)口頭部影片數(shù)量較少。2021 年上半年上映