和而泰深度解析：高速發(fā)展的智能控制器龍頭

1、和而泰深度解析：高速發(fā)展的智能控制器龍頭1 和而泰：高速發(fā)展的智能控制器領(lǐng)域龍頭1.1 科研資源雄厚，股權(quán)架構(gòu)合理和而泰科研資源雄厚，背靠清華大學(xué)和哈爾濱工業(yè)大學(xué)的技術(shù)后盾，科研資源豐富。和而泰公司建立于2000年，2010年在深圳交易所上市，前身為由清華大學(xué)、哈爾濱工 業(yè)大學(xué)和拓邦電子設(shè)備有限公司共同投資組建的深圳市和而泰電子科技有限公司， 是清華大學(xué)與哈爾濱工業(yè)大學(xué)的重要產(chǎn)業(yè)基地。公司旗下的研究發(fā)展中心同時(shí)是哈 爾濱工業(yè)大學(xué)智能中心、廣東省重點(diǎn)信息工程技術(shù)中心，是國(guó)內(nèi)家電智能控制科研技 術(shù)的先導(dǎo)型開(kāi)發(fā)基地,并且是政府認(rèn)定的信息家電智能控制重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室、家居智能控 制工程技術(shù)研究開(kāi)發(fā)中心。公司

2、的股權(quán)結(jié)構(gòu)合理，實(shí)際控制人劉建偉和主管團(tuán)隊(duì)行業(yè)知識(shí)豐富。公司董事長(zhǎng)劉建 偉持股1.48億，持股比例為16.24%，其畢業(yè)于哈爾濱工業(yè)大學(xué)，工學(xué)碩士學(xué)位，具有 較強(qiáng)的行業(yè)知識(shí)背景。除此之外，和而泰的主要管理高層也多具有行業(yè)相關(guān)的教育背 景，如副董事長(zhǎng)賀臻畢業(yè)于清華大學(xué)，工學(xué)碩士學(xué)位；董事秦宏武畢業(yè)于哈爾濱工業(yè) 大學(xué)，工學(xué)碩士學(xué)位。這支行業(yè)知識(shí)豐富的管理團(tuán)隊(duì)幫助公司在過(guò)去抓住了智能家用 電器和智能硬件兩個(gè)熱門(mén)板塊，而目前則是結(jié)合物聯(lián)網(wǎng)和5G等新潮流，重點(diǎn)布局汽車 電子和射頻芯片等領(lǐng)域。股權(quán)激勵(lì)綁定核心業(yè)務(wù)骨干，高考核目標(biāo)錨定高增長(zhǎng)。公司為激發(fā)員工的積極性和工 作熱情，采取股權(quán)激勵(lì)制度，2017年，

3、公司實(shí)行了第一次限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，激勵(lì) 對(duì)象覆蓋公司部分董事、高管、核心管理與業(yè)務(wù)技術(shù)人員178人。2021年公司再次實(shí) 行了股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，激勵(lì)對(duì)象涵蓋管理人員、核心骨干人員共172人。同時(shí)，子 公司鋮昌科技引入了員工持股平臺(tái)對(duì)其進(jìn)行增資，增資后員工持股平臺(tái)合計(jì)持有鋮 昌科技15.50%的股權(quán)。股權(quán)激勵(lì)機(jī)制能夠?qū)⑵浜诵膱F(tuán)隊(duì)利益與公司利益緊密結(jié)合，企 業(yè)于2021-2023 年三個(gè)會(huì)計(jì)年度設(shè)立行權(quán)考核目標(biāo)：以2020年為基數(shù)，2021年凈利潤(rùn) 增長(zhǎng)率不低于35%；2022年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率不低于70%；2023年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率不低于120%， 業(yè)績(jī)?cè)鏊倌繕?biāo)較高，也表示公司對(duì)未來(lái)三年業(yè)績(jī)保持高增長(zhǎng)

4、的信心。深耕智能控制器領(lǐng)域，不斷迭代產(chǎn)品線以拓展業(yè)務(wù)版圖。在上市前，公司抓住家用電 器智能轉(zhuǎn)型的機(jī)遇，重點(diǎn)布局家用電器和電動(dòng)工具智能控制器業(yè)務(wù)，并在2003年與伊 萊克斯等國(guó)際品牌合作，進(jìn)軍國(guó)際市場(chǎng)。上市后則緊跟互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)和5G生態(tài)潮流， 大力擴(kuò)張業(yè)務(wù)范圍，新增智能硬件系列產(chǎn)品，扶持汽車電子智能控制器業(yè)務(wù)，并在 2018年通過(guò)并購(gòu)鋮昌科技發(fā)展射頻芯片業(yè)務(wù)，向智能控制器上游芯片市場(chǎng)滲透。同時(shí)， 企業(yè)積極布局海外業(yè)務(wù)，欲建立其全球供應(yīng)鏈體系的優(yōu)勢(shì)。目前，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為兩 大板塊，分別是家庭用品及新一代智能控制器、智能硬件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售以及廠 商服務(wù)平臺(tái)業(yè)務(wù)；微波毫米波射頻芯片設(shè)計(jì)研發(fā)、生產(chǎn)

5、和銷售業(yè)務(wù)。堅(jiān)持“三高”策略，與產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)大型客戶構(gòu)建深度戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，為公司業(yè)務(wù)營(yíng) 收的穩(wěn)定增長(zhǎng)奠定了基礎(chǔ)。公司堅(jiān)持“高端技術(shù)、高端客戶、高端市場(chǎng)”的“三高” 經(jīng)營(yíng)方針和家電智能控制器業(yè)務(wù)、電動(dòng)工具智能控制器業(yè)務(wù)、汽車電子智能控制器業(yè) 務(wù)以及智能家居智能控制器業(yè)務(wù)“四行并舉”的戰(zhàn)略方向，利用其全面的業(yè)務(wù)布局和 服務(wù)體系拿下了諸多大型廠商的簽約訂單，如汽車電子行業(yè)的博格華納、尼得科等， 保證了公司的營(yíng)收增長(zhǎng)。此外，和而泰于2018年新增微波毫米波射頻芯片業(yè)務(wù)，進(jìn)軍 軍工和5G商用市場(chǎng)，作為目前該領(lǐng)域除極少數(shù)國(guó)防重點(diǎn)院所之外唯一掌握該項(xiàng)技術(shù) 的民營(yíng)企業(yè)，也是唯一一個(gè)在相關(guān)領(lǐng)域承擔(dān)重大國(guó)家專項(xiàng)研

6、發(fā)的高新技術(shù)企業(yè)，公司 芯片業(yè)務(wù)營(yíng)收預(yù)計(jì)會(huì)有較為迅速的增長(zhǎng)。1.2 營(yíng)收利潤(rùn)和毛利率穩(wěn)步增長(zhǎng)，費(fèi)用率維持穩(wěn)定企業(yè)近幾年的營(yíng)收和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)均保持在25%以上，主要是下游需求擴(kuò)張導(dǎo)致的智能 控制器等產(chǎn)品銷量增加。2020年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入46.7億元人民幣，較上年同期增長(zhǎng) 27.85%；公司2020年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4億元，較上年同期增長(zhǎng)30.5%。2021年第一季度 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.75億元，較2020年第一季度同比增長(zhǎng)73.16%，歸母凈利潤(rùn)1.08 億元，較2020年第一季度同比增長(zhǎng)74.59%。此外，公司所銷售的智能控制器平均單價(jià) 由2015年20元/個(gè)增長(zhǎng)至2020年30元/個(gè)，漲價(jià)

7、的原因一部分是原材料的價(jià)格上調(diào)，另 一部分是智能控制器技術(shù)、算法和工藝的復(fù)雜化帶來(lái)的價(jià)值提升。2020年公司智能控 制器銷售額的同比增速高達(dá)30%，量?jī)r(jià)齊升令公司的營(yíng)收高速增長(zhǎng)。公司近年來(lái)營(yíng)收的增長(zhǎng)主要來(lái)源于電動(dòng)工具智能控制器和智能硬件產(chǎn)品兩項(xiàng)業(yè)務(wù)。 其中前者2020年?duì)I收81,028.06萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)60%，后者2020年?duì)I收44,190.45萬(wàn)元， 同比增長(zhǎng)243.46%。受疫情影響，2020年海外需求向國(guó)內(nèi)頭部供應(yīng)商進(jìn)一步轉(zhuǎn)移，國(guó) 內(nèi)大廠的控制器外包比例也在提升。國(guó)際電動(dòng)工具巨頭TTI原料采購(gòu)額主要供應(yīng)商來(lái) 源于和而泰、拓邦股份、貝仕達(dá)克和朗科智能四家國(guó)內(nèi)控制器供應(yīng)商。除營(yíng)收和利潤(rùn)高速

8、增長(zhǎng)以外，公司近幾年的毛利率也在逐年升高，費(fèi)用率則維持在較 為穩(wěn)定的水平。2020年公司的毛利率22.9%，2019年同期為22.2%，凈利率9.0%，2019 年同期8.8%。公司容易受到上游原材料價(jià)格波動(dòng)的影響，2018年由于MLCC(片式多層 陶瓷電容器)等原材料價(jià)格上漲，導(dǎo)致公司毛利率由2017年的21.0%下降為19.9%。公 司的管理費(fèi)用逐年增長(zhǎng)，主要來(lái)源于管理人員人數(shù)的增加帶來(lái)的工資增加，2020年同 比增長(zhǎng)45%，除工資外最大的原因是子公司鋮昌科技股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用的增加。此外由于 研發(fā)人員數(shù)量的擴(kuò)張帶來(lái)的工資費(fèi)用上升，公司的研發(fā)費(fèi)用也在逐年增加。但2020年 公司銷售費(fèi)用有所降低，

9、銷售費(fèi)用率由2.3%降至1.6%，主要原因是疫情導(dǎo)致的差旅費(fèi) 下降以及越南新工廠等海外生產(chǎn)基地投入使用導(dǎo)致的運(yùn)輸費(fèi)下降。優(yōu)秀的研發(fā)能力和技術(shù)創(chuàng)新能力也是和而泰能拿下行業(yè)內(nèi)大客戶的重要原因，也保 證了公司的技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和可持續(xù)發(fā)展。截止2020年12月31日，公司及下屬子公司累 計(jì)申請(qǐng)專利1824件，其中申請(qǐng)發(fā)明專利676件、實(shí)用新型955件、外觀設(shè)計(jì)107件、美 國(guó)發(fā)明15件、歐洲發(fā)明2件、PCT69件；公司及下屬子公司累計(jì)申請(qǐng)軟件著作權(quán)共計(jì)43 件、商標(biāo)申請(qǐng)共計(jì)60件183類。優(yōu)秀的研發(fā)能力和技術(shù)創(chuàng)新能力也是和而泰能拿下行 業(yè)內(nèi)大客戶的重要原因。公司近幾年來(lái)高學(xué)歷人才增加，也保障了公司研發(fā)任

10、務(wù)的順 利達(dá)成。截至2020年12月31日，公司有在職員工5622人，比上年同期增長(zhǎng)34.6%，其 中本科及以上學(xué)歷員工1029人，比上年同期增加27.6%。技術(shù)人員1183人，同比增長(zhǎng) 10.35%，占比21.04%。1.3 繼續(xù)推進(jìn)全球供貨能力，形成協(xié)同效應(yīng)公司繼續(xù)推進(jìn)全球供貨能力，提高供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，加快反應(yīng)效率。公司的客戶的產(chǎn)品大 多數(shù)銷往全球，而公司在全球各大洲均有相關(guān)工程，有能力與客戶形成較強(qiáng)的協(xié)同效 應(yīng)，實(shí)施對(duì)核心客戶深度貼近服務(wù)，高效響應(yīng)核心客戶的戰(zhàn)略需求。同時(shí)公司還能利 用全球化布局優(yōu)勢(shì)進(jìn)行供應(yīng)鏈整合，通過(guò)跨國(guó)采購(gòu)從而降低公司綜合成本。2018年公 司收購(gòu)NPE55%股權(quán)，以布局

11、歐洲制造基地，2019年越南工廠投入使用。公司產(chǎn)能在未 來(lái)還將有序擴(kuò)張，繼續(xù)擴(kuò)大全球供應(yīng)鏈體系。2 智能控制器，未來(lái)可期的增量市場(chǎng)2.1 終端設(shè)備的核心大腦，智能產(chǎn)業(yè)的中流砥柱智能控制器是內(nèi)置于各類儀器、設(shè)備、裝置或系統(tǒng)的，為完成特定用途而設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)的 計(jì)算機(jī)控制單元，可形象表述為終端的“大腦”。智能控制器是以微控制器(MCU)芯片 或數(shù)字信號(hào)處理(DSP)芯片為核心，依據(jù)不同功能要求輔以外圍模擬及數(shù)字電子線路， 并置入相應(yīng)的計(jì)算機(jī)軟件程序，經(jīng)電子加工工藝制造而形成的電子部件。目前，智能 控制器主要應(yīng)用于家用電器、健康與護(hù)理產(chǎn)品、電動(dòng)工具、智能建筑與家居、汽車電 子等終端產(chǎn)品中，應(yīng)用場(chǎng)景豐富，下

12、游市場(chǎng)廣闊。從產(chǎn)業(yè)鏈的角度看，智能控制器位于產(chǎn)業(yè)鏈中游，上游為電子元器件，下游為終端設(shè) 備。智能控制器的上游原材料主要是集成電路、PCB、電阻電容、分立半導(dǎo)體等電子 元器件，較為分散化。下游市場(chǎng)如前文所說(shuō)，細(xì)分領(lǐng)域眾多，其中汽車電子和家用電 器所占市場(chǎng)份額較大，2019年總計(jì)占全球市場(chǎng)規(guī)模的46%。目前國(guó)內(nèi)深耕智能控制器 的企業(yè)除和而泰外還有拓邦股份、貝仕達(dá)克、朗科智能等公司，其中拓邦股份和朗科 智能主要布局于家電和電動(dòng)工具領(lǐng)域，而貝仕達(dá)克還涉足汽車電機(jī)控制器，并延伸至 下游智能照明、智能安防等整機(jī)產(chǎn)品領(lǐng)域。2.2 上游分散增強(qiáng)成本穩(wěn)定性，費(fèi)用控制凸顯企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力智能控制器直接材料成本占比高，上

13、游原材料市場(chǎng)分散，對(duì)單一供應(yīng)商依賴程度較 低。在智能控制器的主營(yíng)成本中，原材料采購(gòu)成本占比較大。以貝仕達(dá)克為例，近幾 年其直接材料成本比例約為80%左右。與高直接材料成本占比形成對(duì)比的，是電子元 器件種類繁多，且每一種器件供應(yīng)商選擇空間也很大。國(guó)內(nèi)智能控制器企業(yè)前五大供 應(yīng)商占年度采購(gòu)總額比例基本不超過(guò)35%，其中和而泰比例最低，2020年數(shù)據(jù)顯示不 足20%，遠(yuǎn)低于同行其他企業(yè)。單一原材料價(jià)格波動(dòng)影響有限，智能控制器企業(yè)成本控制空間較大。細(xì)分上游原材 料，成本主要集中在集成電路IC、MOSFET、PCB、電阻、電容等元器件上，其中成本 占比最大的IC芯片通常占比則不到30%。同時(shí)，原材料中除

14、PCB外，都是標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品， 智能控制器廠商可以通過(guò)批量化采購(gòu)、增加訂單數(shù)額的方式得到上游廠商的價(jià)格優(yōu) 惠，而PCB行業(yè)市場(chǎng)集中度不高，2019年全球CR5僅有21%，CR10也只有不到36%，缺少 龍頭企業(yè)導(dǎo)致PCB廠商在和下游廠商的議價(jià)過(guò)程中處于不利地位，PCB價(jià)格提升空間 很小。因此綜合來(lái)看，單一原材料的供需波動(dòng)對(duì)智能控制器的成本影響較小。以IC芯片為例，2017年年底，新能源汽車、物聯(lián)網(wǎng)、5G等行業(yè)景氣程度升高，導(dǎo)致8 英寸晶圓市場(chǎng)需求強(qiáng)勁，而各大晶圓廠商供給量成長(zhǎng)有限，整個(gè)市場(chǎng)供不應(yīng)求，因此 導(dǎo)致IC原材料晶圓價(jià)格持續(xù)上升，2018年全球主要硅晶圓廠商SUMCO和SKSiltron宣布

15、 提價(jià)20%，賽微電子等晶圓代工廠也陸續(xù)提價(jià)，很快華強(qiáng)北電子元器件價(jià)格指數(shù)大幅 上漲至134.35，但是隨著市場(chǎng)逐步調(diào)節(jié)，雖然晶圓價(jià)格依舊呈現(xiàn)上漲態(tài)勢(shì)，但以其為 原材料的電子元器件價(jià)格還是逐步震蕩下滑，價(jià)格指數(shù)在110-125間趨于穩(wěn)定，而同 時(shí)國(guó)內(nèi)智能控制器廠商龍頭的毛利率也基本未受影響，處于穩(wěn)步上升的趨勢(shì)。隨著上游產(chǎn)能增長(zhǎng)、的程度增長(zhǎng)，智能控制器成本能得到更為有效的控制。與單一種類原材料價(jià)格波動(dòng)不同，通用性元器件價(jià)格波動(dòng)由于會(huì)影響包括IC、MOSFET、 電阻電容等多種原材料的成本，因此更容易引起智能控制器利潤(rùn)空間的變化。以受片 式多層陶瓷電容器(MLCC)為例，它作為IC、電阻等多種電子

16、元器件的原料，在2018年由于產(chǎn)能不足而價(jià)格上升，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)智能控制器企業(yè)的毛利率均有所下降。但隨著 MLCC產(chǎn)能的逐步恢復(fù)，2019年智能控制器企業(yè)的毛利率又回升至正常水平，但是在 2020年起又恢復(fù)上漲。目前國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)MLCC、IC、MOSFET等器件主要依賴進(jìn)口，但近 幾年隨著技術(shù)突破，國(guó)內(nèi)廠商在上述領(lǐng)域日益崛起，如捷捷微電、新潔能等國(guó)內(nèi)代表 企業(yè)有望承接全球中低壓MOSFET和低端IC芯片領(lǐng)域的市場(chǎng)份額，相較進(jìn)口產(chǎn)品，國(guó)產(chǎn) 品由于運(yùn)輸匯兌等原因，一般價(jià)格會(huì)更低。材料成本控制得當(dāng)，公司毛利率或?qū)⒗^續(xù)上行。總體來(lái)看，待疫情恢復(fù)穩(wěn)定后，智能 控制器行業(yè)上游未來(lái)具有供應(yīng)充足、競(jìng)爭(zhēng)充分、質(zhì)量有保障

17、、價(jià)格穩(wěn)定的趨勢(shì)，因此 對(duì)直接材料成本的控制各廠商的差異可能主要來(lái)源于市場(chǎng)份額的占有率，越高的市 場(chǎng)份額意味著越多的上游原材料采購(gòu)訂單，而由于上游為標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)，所以越多的訂 單能拿到的價(jià)格可能越優(yōu)惠，因此目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中，雙龍頭和而泰和拓邦股份可能在 材料成本上具有龍頭優(yōu)勢(shì)。此外，智能控制器屬于典型的定制化產(chǎn)品，不同電控部件 因控制方案、應(yīng)用技術(shù)、結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、材料工藝等不同，對(duì)原材料使用的品類、規(guī)格亦 存在較大區(qū)別，且從制造到銷售的整個(gè)過(guò)程，費(fèi)用支出也存在差異性，從而導(dǎo)致各廠 商在凈利率上存在差距。2.3 生產(chǎn)轉(zhuǎn)型增強(qiáng)市場(chǎng)馬太效應(yīng)，產(chǎn)能東移提振國(guó)內(nèi)行業(yè)盈利隨著下游需求的不斷升級(jí)，智能控制器廠商生產(chǎn)

18、模式由代工逐漸轉(zhuǎn)型為設(shè)計(jì)，在算法 和工藝等技術(shù)上都會(huì)比原來(lái)更加復(fù)雜。智能控制器行業(yè)主要分為OEM(Original Equipment Manufacturer，原設(shè)備生產(chǎn)商)和ODM(Original Design Manufacturer， 原始設(shè)計(jì)制造商)。OEM只是代工生產(chǎn)，毛利率相對(duì)較低，在智能控制器行業(yè)初期，受 技術(shù)水平限制，大部分廠商均為OEM模式，由客戶提供設(shè)計(jì)圖，代工企業(yè)按圖生產(chǎn)， 而到目前，占據(jù)龍頭地位的和而泰、拓邦等企業(yè)均采用ODM模式，客戶只需提出需求， 產(chǎn)品設(shè)計(jì)到生產(chǎn)均由控制器企業(yè)負(fù)責(zé)完成。同時(shí)，隨著下游市場(chǎng)需求的豐富化，智能 控制器的設(shè)計(jì)也更加復(fù)雜化，如隨著物聯(lián)網(wǎng)興

19、起，需要增加通信模塊實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)信息交 互，給智能控制器賦予了更大的價(jià)值量。具體來(lái)看，生產(chǎn)轉(zhuǎn)型后的智能控制器行業(yè)主要存在技術(shù)和渠道兩種壁壘，且這兩種壁 壘存在協(xié)同促進(jìn)的作用，增強(qiáng)馬太效應(yīng)。下游客戶會(huì)選擇技術(shù)更好、設(shè)計(jì)定制化能力 更優(yōu)秀的廠商作為合作伙伴，由于定制化流程中存在較為繁瑣的測(cè)試、審核、優(yōu)化等 過(guò)程，所以當(dāng)確定合作伙伴后，如果其它智能控制器企業(yè)沒(méi)有研發(fā)出更為優(yōu)秀實(shí)惠的 產(chǎn)品，下游客戶一般會(huì)保持長(zhǎng)期的合作。因此，最快提升技術(shù)的企業(yè)容易拿到更多更 穩(wěn)定的客戶，建立起渠道壁壘，更多的客戶意味這更多的數(shù)據(jù)信息，更多的數(shù)據(jù)信息 能幫助企業(yè)對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行更完善的優(yōu)化，進(jìn)而更快提升技術(shù)壁壘，這種技術(shù)壁壘和渠

20、道 壁壘間的正向循環(huán)，有助于增強(qiáng)行業(yè)馬太效應(yīng)，在增量市場(chǎng)的情況下，打造出強(qiáng)者更 強(qiáng)的格局。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上，和而泰和拓邦股份作為行業(yè)雙龍頭，是目前最有可能打造壁 壘循環(huán)的企業(yè)。在生產(chǎn)轉(zhuǎn)型、技術(shù)成熟的條件下，我國(guó)顯著的勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)，吸引智能控制器產(chǎn)能 向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移，提升行業(yè)整體的盈利空間。國(guó)內(nèi)制造廠商享受工程師紅利，2019年中國(guó) 勞動(dòng)力成本僅為美國(guó)和德國(guó)的1/4，智能控制器廠商人均薪酬僅為海外廠商的1/3，同 時(shí)，從人均創(chuàng)收/人均薪酬的角度看，和而泰和拓邦股份也顯著高于國(guó)外的巨頭代傲 和英維思，勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)明顯。此外，從2017年全球市場(chǎng)規(guī)模看，智能控制器在亞 洲的市場(chǎng)份額是最高的(43%)。中國(guó)

21、在運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)上存在地理優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)業(yè)集群、產(chǎn)業(yè)鏈 配套完整，也能幫助降低運(yùn)輸成本。受此影響，國(guó)內(nèi)廠商近幾年可以持續(xù)拿到海外大客戶訂單，以和而泰為例，從2015年到2020年，公司多次從博西、伊萊克斯等大客戶 上拿到10億人民幣以上的大型項(xiàng)目訂單，幫助企業(yè)營(yíng)收實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。產(chǎn)能東移，國(guó) 內(nèi)行業(yè)整體盈利能力有望進(jìn)一步提高。3 受益于智能升級(jí)，公司三大領(lǐng)域增長(zhǎng)空間廣闊3.1 傳統(tǒng)家電轉(zhuǎn)型迎來(lái)替換熱潮，新型家電普及提振增量空間傳統(tǒng)家電存量市場(chǎng)同質(zhì)嚴(yán)重，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)利好行業(yè)頭部企業(yè)。家用電器的發(fā)展歷程可以 劃分為三個(gè)階段：只能手動(dòng)控制的傳統(tǒng)機(jī)械家電；可以通過(guò)傳感器和控制器進(jìn)行智能 控制，但無(wú)法和其它設(shè)備交互的單體

22、智能家電；基于物聯(lián)網(wǎng)和云計(jì)算平臺(tái)，可以互聯(lián) 互通和自我學(xué)習(xí)的物聯(lián)網(wǎng)智能家電。目前傳統(tǒng)家電產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象較為嚴(yán)重，市場(chǎng)銷 量趨緩，增速幾乎為零，據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，到2019年，彩電、空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī) 等大型耐用品家電戶均保有量均在1臺(tái)左右，傳統(tǒng)家電基本實(shí)現(xiàn)全面布局，行業(yè)為典 型的存量市場(chǎng)，主要消費(fèi)需求來(lái)源于用戶原有家電的升級(jí)換代，2020年受到疫情影響， 整體銷量更是呈現(xiàn)下降的局面。安全健康成為顧客主要需求，升級(jí)轉(zhuǎn)型迎來(lái)家電替換熱潮。受國(guó)內(nèi)居民收入水平的提 高和新冠疫情等公共衛(wèi)生事件影響，消費(fèi)者在家電的選擇上開(kāi)始偏向于安全性、智能 化和健康性，現(xiàn)階段大型家電中因消費(fèi)習(xí)慣獲益最明顯的是冰箱，作為

23、食材安全儲(chǔ)存 和管理的核心家電，在2020年全年中國(guó)家電市場(chǎng)零售額同比下降11.3%的情況下，冰 箱市場(chǎng)零售額同比僅下降1.4%，同時(shí)出口量同比增長(zhǎng)35.6%。主打安全牌的智能安防、 智能門(mén)鎖也被消費(fèi)者所青睞，在我國(guó)智能家居配置市場(chǎng)上，智能安防配置率高達(dá)64%， 智能門(mén)鎖配置率高達(dá)61%。以小家電為代表的新型智能家電供給創(chuàng)造需求，品類和營(yíng)收增長(zhǎng)迅速。和傳統(tǒng)家電主 要靠提升產(chǎn)品品質(zhì)和性能提升市場(chǎng)份額不同，小家電以供給創(chuàng)造需求的行業(yè)特性使 得其創(chuàng)新主要在品類上，隨著人均收入的提高和線上營(yíng)銷的成熟，消費(fèi)者對(duì)各種智能 小家電的需求也快速增長(zhǎng)。2020年中國(guó)家電市場(chǎng)上，傳統(tǒng)大型家電銷量均遇冷下滑， 而種

24、類豐富的小型家電營(yíng)收則顯著增長(zhǎng)。智能升級(jí)帶動(dòng)智能控制市場(chǎng)擴(kuò)大，技術(shù)迭代加速產(chǎn)業(yè)分工實(shí)現(xiàn)雙贏。在傳統(tǒng)家電轉(zhuǎn)型 升級(jí)與新型小家電品類擴(kuò)張的“雙輪”驅(qū)動(dòng)下，我國(guó)智能家居市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，和 傳統(tǒng)家電相比，每臺(tái)智能家電對(duì)智能控制器的需求量更多，同時(shí)對(duì)智能控制器的性能 要求也更高，家電的智能升級(jí)也將帶來(lái)智能控制器市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大。同時(shí)，控制器生 產(chǎn)具備規(guī)模效應(yīng)，家電廠商平均毛利率為37%，而控制器廠商平均毛利率為20%，家電 廠商自行研發(fā)生產(chǎn)智能控制器很不經(jīng)濟(jì)；而將控制器零部件外包，保證了家電廠商的 毛利率，也能夠使得相關(guān)控制器廠商實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，依靠產(chǎn)業(yè)分工實(shí)現(xiàn)雙贏。和而泰和國(guó)內(nèi)家電龍頭企業(yè)保持良好穩(wěn)定的

25、合作關(guān)系，同時(shí)將業(yè)務(wù)拓展到下游智能 家居行業(yè)，獲取更大的利潤(rùn)空間。和而泰從建立之初便深耕在家電智能控制器領(lǐng)域， 與國(guó)際家電品牌企業(yè)伊萊克斯建立了良好的合作關(guān)系，之后又與國(guó)內(nèi)家電的龍頭企 業(yè)美的和海爾有穩(wěn)定的訂單合約，具有一定的渠道壁壘，在未來(lái)家電智能化熱潮中可 以優(yōu)先分得一杯羹。同時(shí)，和而泰從2018年左右依托智能控制器的技術(shù)，開(kāi)始布局下 游智能家居產(chǎn)業(yè)，研發(fā)了與智能家居有關(guān)的一系列非控制器智能硬件產(chǎn)品，其營(yíng)收增 長(zhǎng)迅速，2020年同比增速高達(dá)243%，毛利率在25%-28%左右，該系列產(chǎn)品有望成為公 司未來(lái)新的主力增長(zhǎng)點(diǎn)。3.2 技術(shù)革新應(yīng)用多元為行業(yè)賦能，電動(dòng)工具寡頭競(jìng)爭(zhēng)格局正初具雛形電動(dòng)

26、工具使用場(chǎng)景豐富，分類標(biāo)準(zhǔn)多樣。電動(dòng)工具是以電動(dòng)機(jī)/電磁鐵為動(dòng)力，通過(guò) 傳動(dòng)機(jī)構(gòu)驅(qū)動(dòng)工作頭的一種機(jī)械化工具。相比手動(dòng)工具，電動(dòng)工具大大減輕了勞動(dòng)強(qiáng) 度、提高了工作效率，被廣泛應(yīng)用于建筑道路、住房裝修和航空航天、花園園藝等領(lǐng) 域。豐富的使用場(chǎng)景也衍生出電動(dòng)工具多樣的分類標(biāo)準(zhǔn)，目前主要可以按照供電方式、 功能、專業(yè)級(jí)別進(jìn)行分類。技術(shù)驅(qū)動(dòng)電動(dòng)工具向鋰電化發(fā)展，帶動(dòng)智能控制器市場(chǎng)穩(wěn)步擴(kuò)大。傳統(tǒng)的電動(dòng)工具依 靠鎳鎘電池供電，發(fā)電效率低。近年鋰電解決方案逐步成熟，在能耗表現(xiàn)、安全評(píng)估 方面均優(yōu)于鎳鎘電池，因此鋰電化是未來(lái)電動(dòng)工具發(fā)展的趨勢(shì)，2019年全球電動(dòng)工具 市場(chǎng)規(guī)模318億美元，復(fù)合增速約6%，其中

27、鋰電化產(chǎn)品約168.5億美元，滲透率約為53%， 而國(guó)內(nèi)滲透率僅有23%，增長(zhǎng)空間較大。同時(shí)，鋰電池對(duì)電量控制要求較高，過(guò)充電、 過(guò)放電和過(guò)電流會(huì)嚴(yán)重影響電池性能和壽命，因此需要更高效智能的控制器對(duì)電池 進(jìn)行保護(hù)，可以預(yù)見(jiàn)，鋰電化趨勢(shì)下，鋰電池管理智能控制器、智能開(kāi)關(guān)控制器等鋰 電化配套零部件市場(chǎng)也將逐步擴(kuò)大。電動(dòng)工具市場(chǎng)集中度逐年上升，國(guó)內(nèi)智能控制器廠商受益龍頭企業(yè)TTI，有望滲透其 他主力廠商。全球電動(dòng)工具行業(yè)已經(jīng)形成比較穩(wěn)定的競(jìng)爭(zhēng)格局，行業(yè)集中度較高。史 丹利百得、TTI、博世、牧田和實(shí)耐寶等跨國(guó)公司占據(jù)主要份額，據(jù)史丹利百得的數(shù) 據(jù)顯示，CR7的市場(chǎng)份額由2014年的52.9%上升至2

28、019年的60%，其中TTI份額上升最快，從2014年的7.2%上升到2019年的12%，寡頭競(jìng)爭(zhēng)局勢(shì)已初具雛形。目前，我國(guó)智能控 制器廠商主要供應(yīng)TTI，在其他電動(dòng)工具廠商中份額較低，2018年TTI的智能控制器供 應(yīng)商有8家，其中拓邦股份、和而泰、朗科智能和貝仕達(dá)克4家合計(jì)占TTI智能控制器 采購(gòu)的80%以上份額。對(duì)于國(guó)內(nèi)廠商，如果借助與TTI的合作關(guān)系深入開(kāi)展協(xié)同研發(fā)， 不但能提升自身的技術(shù)實(shí)力和競(jìng)爭(zhēng)力，也能為未來(lái)滲透其他電動(dòng)工具頭部廠商打下 堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。對(duì)于電動(dòng)工具智能控制器，和而泰以加速挖掘新客戶、拓寬產(chǎn)品品類為戰(zhàn)略方向，進(jìn) 軍鋰電控制器市場(chǎng)，業(yè)務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)迅速。在過(guò)去，做鋰電控制業(yè)務(wù)

29、的公司主要是拓邦 股份，鋰電和工具業(yè)務(wù)占比份額較大，但和而泰也已突破技術(shù)限制，研發(fā)出用于電動(dòng) 工具上的鋰電充電控制器和鋰電池包保護(hù)板，2018年，和而泰在TTI的供應(yīng)商份額大 約為13.9%，是4家企業(yè)中的最低值。但在2020年，借助鋰電產(chǎn)品，和而泰電動(dòng)工具業(yè) 務(wù)的營(yíng)收增速高達(dá)60%，毛利潤(rùn)同比增長(zhǎng)更是高達(dá)73%，利潤(rùn)的高速增長(zhǎng)預(yù)示和而泰占 TTI供應(yīng)商的份額可能也有明顯提升。電動(dòng)工具毛利率在28%-30%左右，高于家電智能 控制器毛利率，依托自身的技術(shù)實(shí)力，和而泰有望擴(kuò)大在電動(dòng)工具智能控制器市場(chǎng)的 份額，讓電動(dòng)工具智能控制器成為支持企業(yè)未來(lái)營(yíng)收增速的主力產(chǎn)品。3.3 新四化增強(qiáng)汽車電子化滲透

30、力度，電動(dòng)化帶來(lái)智能控制器量?jī)r(jià)齊升汽車電子種類多樣。汽車電子是安裝在汽車上所有電子設(shè)備和電子元器件的總稱，按 應(yīng)用分，可分為汽車電子控制裝置和車載汽車電子裝置兩大類，前者需要與車上的機(jī) 械系統(tǒng)配合使用，包含發(fā)動(dòng)機(jī)電子、駕駛輔助系統(tǒng)等，后者是在汽車環(huán)境下能夠獨(dú)立 使用的電子裝置，包含娛樂(lè)通信系統(tǒng)和汽車信息系統(tǒng)等。按種類分，可分為傳感器、 控制器、執(zhí)行器三類，和而泰主營(yíng)汽車電子的控制器的主要功能是通過(guò)傳感器監(jiān)控引 擎或相關(guān)車載電子器件的狀態(tài)，來(lái)決定注油量、點(diǎn)火時(shí)間或其他參數(shù)，實(shí)現(xiàn)對(duì)汽車運(yùn) 行的控制。汽車電子產(chǎn)業(yè)鏈體系完整且龐大。汽車電子產(chǎn)業(yè)鏈主要由三個(gè)層級(jí)構(gòu)成：上游為電子 元器件，中游為系統(tǒng)集成商

31、，下游為整車制造廠。上游包括Tier2和Tier3廠商，其中 Tier2廠商負(fù)責(zé)提供汽車電子的相關(guān)核心芯片及其他分立器件，主要包括如恩智浦、 飛思、卡爾、英飛凌、瑞薩半導(dǎo)體等IC設(shè)計(jì)廠商以及如車載大功率二極管廠商等， Tier3廠商為T(mén)ier2廠商提供代工及封測(cè)服務(wù)，包括TSMC、Global Foudries等；中游 汽車電子的系統(tǒng)集成商是Tier1廠商，主要進(jìn)行汽車電子模塊化功能的設(shè)計(jì)、生產(chǎn)及 銷售，具體包括博世、大陸、德?tīng)柛！⑷毡倦娧b等公司。汽車電子產(chǎn)業(yè)鏈縱深長(zhǎng)，價(jià) 值量主要集中于Tier1零部件廠商和整車廠商。智能控制器屬于汽車電子產(chǎn)業(yè)鏈的上 游，如果能深度綁定Tier1知名廠商，上游

32、企業(yè)將更有可能保持營(yíng)收的穩(wěn)定增長(zhǎng)?！靶滤幕壁厔?shì)下，汽車電子成本占比不斷提高，市場(chǎng)規(guī)模逐步擴(kuò)大。由于汽車“新 四化”“電動(dòng)化、網(wǎng)聯(lián)化、智能化、共享化”發(fā)展勢(shì)頭猛烈，同時(shí)消費(fèi)者對(duì)安全、 舒適、智能化等需求日益提升，全球主要車企均積極布局汽車電子產(chǎn)品，具有高電子 成本占比的中高端車型和新能源車市場(chǎng)火熱，汽車電子滲透率和電子成本占比均保 持穩(wěn)步提升的態(tài)勢(shì)，2019年車身穩(wěn)定控制系統(tǒng)和空調(diào)系統(tǒng)的滲透率分別達(dá)95%和70%， 汽車電子成本占比也在40%以上。汽車電子市場(chǎng)規(guī)模受電子滲透化率提升的拉動(dòng)而逐 步擴(kuò)大， 2017年全球汽車電子市場(chǎng)規(guī)模突破2300億美元，而2017-2022年全球汽車電 子市場(chǎng)規(guī)

33、模的預(yù)計(jì)CAGR將達(dá)到7.99%。汽車電子滲透率提升幫助控制器產(chǎn)品“量?jī)r(jià)齊升”。隨著車輛的電子化程度逐漸提高， 汽車電子控制器(ECU)從傳統(tǒng)的防抱死制動(dòng)系統(tǒng)、四輪驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)、安全氣囊系統(tǒng)等， 逐漸延伸到了車身安全、網(wǎng)絡(luò)、娛樂(lè)、傳感控制等領(lǐng)域，同時(shí)，域控制器(DCU)技術(shù) 的發(fā)展逐步解決了ECU增多后汽車控制系統(tǒng)變得復(fù)雜化的問(wèn)題，使得一輛車上的ECU 數(shù)量可以得到顯著提升，同時(shí)，由于汽車智能化的發(fā)展，智能控制器需要有更強(qiáng)的計(jì) 算能力和集成性能，而這也預(yù)計(jì)能帶來(lái)單位價(jià)值的提升。在行業(yè)整體趨勢(shì)向智能化轉(zhuǎn) 型的推動(dòng)下，汽車電子智能控制器“量?jī)r(jià)齊升”，預(yù)計(jì)擁有可觀的市場(chǎng)增長(zhǎng)空間。和而泰深耕汽車電子控制器

34、多年，與博格華納和尼得科兩家知名Tier1客戶保持深度 穩(wěn)定的合作關(guān)系，汽車電子業(yè)務(wù)或?qū)⒖焖僭鲩L(zhǎng)。和而泰在上市之前已經(jīng)布局汽車電子 業(yè)務(wù)多年，且在2010年通過(guò)了ISO/TS16949汽車供貨商質(zhì)量體系認(rèn)證，該認(rèn)證周期長(zhǎng) 達(dá)一年以上；公司還設(shè)立了多家子公司和汽車產(chǎn)線，用于擴(kuò)大汽車電子產(chǎn)能，加快業(yè) 務(wù)發(fā)展。目前和而泰的產(chǎn)品主要包括產(chǎn)品汽車散熱器、冷卻液加熱器、加熱線圈、發(fā) 動(dòng)機(jī)力變器、引擎風(fēng)扇控制器、門(mén)控制馬達(dá)等汽車電子控制器。憑借其研發(fā)能力、服 務(wù)能力和產(chǎn)品品質(zhì)，和而泰與博格華納、尼得科等頭部Tier1零部件供應(yīng)廠商(其中博 格華納市場(chǎng)份額全球第二十五)建立了良好的合作關(guān)系。4 收購(gòu)鋮昌科技滲

35、透上游產(chǎn)業(yè)，借助 5G 潮流進(jìn)軍射頻芯片和而泰通過(guò)收購(gòu)鋮昌科技獲取T/R芯片核心科技，成為射頻芯片領(lǐng)域唯一民營(yíng)玩家。 鋮昌科技、中國(guó)電子科技集團(tuán)第13研究所和第15研究所是國(guó)內(nèi)僅有的三家相控陣?yán)?達(dá)射頻芯片的供應(yīng)商，而其中鋮昌科技國(guó)內(nèi)唯一一家擁有“軍工四證”（國(guó)軍標(biāo)認(rèn)證、 保密認(rèn)證、許可證認(rèn)證和名錄認(rèn)證）、掌握微波毫米波射頻T/R芯片技術(shù)的民營(yíng)企業(yè)。 和而泰于2018年以現(xiàn)金6.24億元收購(gòu)鋮昌科技，控股80%，繼承了鋮昌科技在射頻T/R 芯片市場(chǎng)的唯一民營(yíng)身份。射頻芯片產(chǎn)品眾多，軍用領(lǐng)域合作密切，商用領(lǐng)域蓄勢(shì)待發(fā)。T/R芯片也稱微波收發(fā) 芯片，它通常一端連接相控陣發(fā)射天線子陣，一端連接頻率綜

36、合單元，構(gòu)成一個(gè)微波 收發(fā)單元。其功能就是根據(jù)外部控制信號(hào)對(duì)微波信號(hào)進(jìn)行放大、移相、衰減，主要應(yīng) 用在有源相控陣?yán)走_(dá)上。依靠T/R芯片技術(shù)，公司研發(fā)的產(chǎn)品包括功率放大器芯片、 低噪聲放大器芯片、模擬波束賦形芯片、數(shù)控移相器芯片、數(shù)控衰減器芯片以及GaN 寬帶大功率芯片等，應(yīng)用于國(guó)土資源普查、衛(wèi)星導(dǎo)航和通信等高端領(lǐng)域，主要客戶是 國(guó)家航天、軍工院所和武器裝備領(lǐng)域大型軍工企業(yè)。除軍用領(lǐng)域外，鋮昌科技還積極 布局衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)與5G毫米波通訊等商用領(lǐng)域。2020年下半年，低軌衛(wèi)星T/R芯片已開(kāi) 始小批量交付，5G毫米波基站射頻芯片方面，公司則還在繼續(xù)迭代研制毫米波波束賦 形芯片，商用領(lǐng)域蓄勢(shì)待發(fā)。隨著軍工智能化程度的提高，軍用雷達(dá)需求也在逐年上升，推動(dòng)軍用射頻T/R芯片市 場(chǎng)穩(wěn)步增長(zhǎng)。武器裝備機(jī)械化、信息化、智能化這三化融合發(fā)展是我國(guó)武器國(guó)防軍工 行業(yè)發(fā)展的方向，軍工智能化帶動(dòng)軍用雷達(dá)的需求增加，在軍用雷達(dá)的各種類型中， 憑借對(duì)相位控制和利用的高效性，搭載