季度報告：固廢處理將拉動進入新一輪發(fā)展

1、 第 頁 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明目 錄 HYPERLINK l _bookmark0 12018 年環(huán)保行業(yè)推進情況1 HYPERLINK l _bookmark1 大氣治理：工業(yè)產(chǎn)能改造重心移向鋼鐵1 HYPERLINK l _bookmark3 水環(huán)境治理：治理重點為地表水劣 V 類處理2 HYPERLINK l _bookmark5 固廢與土壤治理：提升垃圾焚燒處理占比為未來政策重心3 HYPERLINK l _bookmark11 22019 年一季度環(huán)保行業(yè)營收增速觸底反彈5 HYPERLINK l _bookmark16 大氣治理行業(yè)營收增速跌幅放緩6 HY

2、PERLINK l _bookmark20 水環(huán)境治理行業(yè)營收首次出現(xiàn)負增長7 HYPERLINK l _bookmark26 固廢處理行業(yè)營收出現(xiàn)爆發(fā)式增長9 HYPERLINK l _bookmark30 垃圾分類專題：焚燒發(fā)電或成最大贏家11 HYPERLINK l _bookmark31 垃圾分類對處理行業(yè)的意義大于清運行業(yè)11 HYPERLINK l _bookmark36 干垃圾作燃料將提高傳統(tǒng)垃圾發(fā)電項目的盈利能力13 HYPERLINK l _bookmark37 厭氧發(fā)酵處理濕垃圾將拉動沼氣發(fā)電行業(yè)14 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明圖目錄 HYPERLINK

3、 l _bookmark2 圖 1：鋼鐵行業(yè)超低排放改造兩步走1 HYPERLINK l _bookmark4 圖 2：2018 年七大流域和浙閩片河流、西北諸河、西南諸河水質狀況2 HYPERLINK l _bookmark6 圖 3：農(nóng)田污染項目區(qū)域分布3 HYPERLINK l _bookmark7 圖 4：礦山治理項目區(qū)域分布3 HYPERLINK l _bookmark8 圖 5：固廢處理未來市場增長點集中于生活垃圾與危險廢物處理市場3 HYPERLINK l _bookmark9 圖 6：生活垃圾處理率逐年下降4 HYPERLINK l _bookmark10 圖 7：危險廢物處理

4、產(chǎn)能利用率僅有 274 HYPERLINK l _bookmark12 圖 8：2018 年環(huán)保營收同增 6.64 （億元）5 HYPERLINK l _bookmark13 圖 9：2018 年除固廢外各領域營收同增均有下滑5 HYPERLINK l _bookmark14 圖 10：2019 一季度環(huán)保營收同增 7.39（億元）5 HYPERLINK l _bookmark15 圖 11：2019 一季度環(huán)保子領域營收同增兩極分化5 HYPERLINK l _bookmark17 圖 12：2018 年大氣營收出現(xiàn)負增長（億元）6 HYPERLINK l _bookmark18 圖 13：

5、2019 第一季度大氣營收跌幅放緩（億元）6 HYPERLINK l _bookmark19 圖 14：2019 年第一季度大氣治理行業(yè)毛利率明顯回暖6 HYPERLINK l _bookmark21 圖 15：2018 年水治理營收同增大幅下降（億元）7 HYPERLINK l _bookmark22 圖 16：2019 第一季度水治理營收負增長（億元）7 HYPERLINK l _bookmark23 圖 17：2019 年第一季度水環(huán)境治理行業(yè)毛利率低至 2.577 HYPERLINK l _bookmark24 圖 18：水環(huán)境治理工程營收下滑明顯（億元）8 HYPERLINK l _

6、bookmark25 圖 19：工程類業(yè)務在水環(huán)境治理中占比較高8 HYPERLINK l _bookmark27 圖 20：2018 年固廢營收同增 35.9（億元）9 HYPERLINK l _bookmark28 圖 21：2019 一季度固廢營收同增 80.8（億元）9 HYPERLINK l _bookmark29 圖 22：2019 年第一季度固廢行業(yè)毛利率回升至 9.449 HYPERLINK l _bookmark32 圖 23：濕垃圾回收去向12 HYPERLINK l _bookmark33 圖 24：有害垃圾回收去向12 HYPERLINK l _bookmark34 圖

7、 25：干垃圾回收去向13 HYPERLINK l _bookmark35 圖 26：可回收垃圾回收去向13 HYPERLINK l _bookmark38 圖 27：厭氧發(fā)酵濕垃圾處理法相比其他處理方式擁有明顯優(yōu)勢14 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明12018 年環(huán)保行業(yè)推進情況2018 年 6 月 24 日公布的中共中央國務院關于全面加強生態(tài)環(huán)境保護堅決打好污染防治攻堅戰(zhàn)的意見提出，我國將全面打響藍天、碧水、凈土三大保衛(wèi)戰(zhàn)。據(jù)中國生態(tài)環(huán)境狀況公報（后簡稱公報）披露，2018 年我國生態(tài)環(huán)境治理力度較大，三大戰(zhàn)役各有成效，但整體仍有較大的改善空間。大氣治理：工業(yè)產(chǎn)能改造重心移

8、向鋼鐵2018 年全國 338 個地級以上城市的 PM2.5 平均濃度同比下降 9.3%；其中， 有 121 個城市環(huán)境空氣質量達標，占比 35.8%，較上年上漲 6.5 個百分點；城市平均優(yōu)良天數(shù)比 79.3%，較上年上漲 1.3 個百分點。藍天保衛(wèi)戰(zhàn)中規(guī)定了2020 年全國地級及以上城市空氣質量優(yōu)良天數(shù)比率需達到 80%以上。目前全國地級及以上城市仍有至少 2.55 天的改善需求。工業(yè)產(chǎn)能改造方面，今年 4 月份，生態(tài)環(huán)境部大氣環(huán)境司司長劉炳江曾表示，目前我國在燃煤電廠的超低排放改造進程已經(jīng)超過 80%，接下來將會把改造重心逐步傾斜至鋼鐵行業(yè)領域。根據(jù)規(guī)劃，截至 2020 年底之前，將推動

9、重點區(qū)域企業(yè) 3.4 億噸產(chǎn)能改造，占總目標產(chǎn)能 45%；據(jù)目前產(chǎn)能分布情況來看， 改造任務最多的三個省份分別為河北、江蘇和山東?。唤Y合本輪改造行業(yè)特點 來看，煉焦行業(yè)與工業(yè)廠房改造行業(yè)或迎來較大市場需求。 圖 1：鋼鐵行業(yè)超低排放改造兩步走資料來源：生態(tài)環(huán)境部，北極星環(huán)保網(wǎng)，招商銀行研究院根據(jù)全國工業(yè)行業(yè)分布情況，未來超低排放改造的重點非電行業(yè)分別為鋼鐵、焦化、水泥、平板玻璃、陶瓷、電解鋁及碳素行業(yè)。未來關注大氣治理行業(yè)的營收需重點關注這七大行業(yè)在各區(qū)域的超低排放改造推進進程。 汽車排放升級方面，隨著國六指標的推進，汽車尾氣對大氣污染的影響也將逐步降低。當前推進的國六標準可直接對標歐洲第六號

10、排放標準（2013 年 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明起施行），根據(jù)規(guī)劃，今年 7 月 1 日起，以北上廣深為首的大部分一線城市將停止為國五車輛提供新上牌服務，明年 7 月 1 日起將范圍擴大至全部城市車輛， 后年將擴展至全國范圍。水環(huán)境治理：治理重點為地表水劣V 類處理淡水治理方面，全國 1935 個地表水質斷面點位中 IIII 類占比達到 71%， 較上年上升 3.1 個百分點；劣 V 類比例為 6.7%，較上年下降 1.6 個百分點。七大流域、浙閩片河流、西北諸河、西南諸河等流域以及重點水庫湖泊的水質均有不同程度的上升，目前西南、西北諸河的水質為優(yōu)，長江、珠江流域及折閩片

11、河流水質良好，黃河、松花江、淮河流域以及太湖與滇池水質輕度污染， 海河、遼河流域以及巢湖水質中度污染。 圖 2：2018 年七大流域和浙閩片河流、西北諸河、西南諸河水質狀況資料來源：生態(tài)環(huán)境部，北極星環(huán)保網(wǎng)，招商銀行研究院海洋治理方面，全國近海域水質總體較上年有所改善，目前水質級別為一般，優(yōu)良（一、二類）海水比例為 74.6%，三類為 6.7%，四類為 3.1%，劣四類為 15.6%。目前主要污染指標為無機氮和活性磷酸鹽。碧水保衛(wèi)戰(zhàn)中規(guī)定了 2020 年全國地表水一至三類水體比例達到 70%以上， 劣五類水體比例控制在 5%以內，近岸海域水質優(yōu)良（一、二類）比例達到 70% 左右。從目前情況來

12、看優(yōu)良占比目標已基本達成，當前主要問題在于地表水劣V 類占比超標 1.7 個百分點。接下來劣 V 類水質占比較高的海河與遼河流域， 以及污染較重的巢湖水域或將成為水環(huán)境重點治理方向；而黃河、淮河、松花江、太湖、滇池等污單體未達標水域也會成為未來重點治理的方向。固廢與土壤治理：提升垃圾焚燒處理占比為未來政策重心土壤治理方面，凈土保衛(wèi)戰(zhàn)為“三大戰(zhàn)役”中推進與評估難度最大的環(huán)境改善計劃。計劃制定的 2020 年需完成指標為受污染耕地安全利用率達到 90% 左右，污染地塊安全利用率達到 90%以上。據(jù)中國環(huán)境保護產(chǎn)業(yè)協(xié)會土壤與地下水修復專業(yè)委員會發(fā)布的土壤與地下水修復行業(yè)發(fā)展報告（2018）披露，目前

13、耕地待治理項目主要集中于我國京津冀地區(qū)與兩湖地區(qū)；礦山治理項目主要集中于我國西南部地區(qū)。圖 3：農(nóng)田污染項目區(qū)域分布圖 4：礦山治理項目區(qū)域分布資料來源：中國環(huán)境保護產(chǎn)業(yè)協(xié)會，招商銀行研究院資料來源：中國環(huán)境保護產(chǎn)業(yè)協(xié)會，招商銀行研究院固廢處理方面，據(jù) 2018 年全國大、中城市固體廢物污染環(huán)境防治年報披露，在 2013-2017 的 5 年內，我國固體廢物產(chǎn)生量已降低了近 40%，全部減量均為一般工業(yè)固體廢物類貢獻，而危險廢物與生活垃圾在幾年內一直呈現(xiàn)高速增長趨勢。圖 5：固廢處理未來市場增長點集中于生活垃圾與危險廢物處理市場固廢產(chǎn)量產(chǎn)量產(chǎn)量產(chǎn)量一般工業(yè)工業(yè)危廢醫(yī)療廢物生活垃圾固廢增速增速增

14、速增速4060%3040%30.77%2018.07% 20%12.96%104.53% 0%0-20%201320142015201620172018E2019E2020E資料來源：生態(tài)環(huán)境部，招商銀行研究院一般工業(yè)工業(yè)危廢醫(yī)療廢物生活垃圾 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明我國生活垃圾處理缺口呈現(xiàn)逐年上升趨勢，其根本原因在于處理產(chǎn)能的不足，垃圾的產(chǎn)量增速已經(jīng)遠高于處理增速。在產(chǎn)能利用率達到 84.76%的條件下，2017 年的生活垃圾處理率僅有 56.83%。根據(jù)“十三五”規(guī)劃，2020 年我國生活垃圾焚燒占比將達到 54%，20

15、17 年焚燒占比約為 40%，預計 2018-2020 每年將產(chǎn)生 2-4 億噸的焚燒需求。在新時期垃圾分類政策推動下，垃圾焚燒行業(yè)的處理成本也將大大降低。圖 6：生活垃圾處理率逐年下降圖 7：危險廢物處理產(chǎn)能利用率僅有 27 無害化處理量城市生活垃圾產(chǎn)量（實際測算值，不含農(nóng)村） 處理同增處理率40,000產(chǎn)量同增80%67.21%64.25%64.48%30,00060.33%56.83%60%20,00040%10,00011.39%16.73%13.49% 20%6.24%6.49%9.88%9.22%6.91%00%201320142015201620179,00080752017年危

16、廢生產(chǎn)及處理情況（萬噸）81788,0007,0006,0005,0004,0003,00022522,0001,0002420工業(yè)危險廢物產(chǎn)量 醫(yī)療廢物產(chǎn)量收集利用處置量核準收集和（實際測算值） （實際測算值）利用處置能力資料來源：生態(tài)環(huán)境部，招商銀行研究院資料來源：生態(tài)環(huán)境部，招商銀行研究院截至 2017 年底，全國危險廢物的核準收集和利用處置能力已經(jīng)達到了8178 萬噸/年 ，但實際處置量僅為 2252 萬噸/年，產(chǎn)能利用率僅為 27.08%； 我國危險廢物存在區(qū)域禁運限制，導致各區(qū)域間過?；虿蛔惝a(chǎn)能無法共享，使該行業(yè)成為區(qū)域寡頭壟斷型行業(yè)。目前全國危廢市場空間已達到 20003000

17、億元，亟待出現(xiàn)一個具有全國產(chǎn)能布局能力的危廢處理龍頭企業(yè)，引領行業(yè)未來向更加合理化布局的方向發(fā)展。 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明22019 年一季度環(huán)保行業(yè)營收增速觸底反彈圖 8：2018 年環(huán)保營收同增 6.64 （億元）圖 9：2018 年除固廢外各領域營收同增均有下滑3,50035%3,00030%2,50025%2,00020%1,50015%1,00010%6.64%5005%00%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018氣增速水增速固廢增速跨領域增速70%60%50%40%30%20%10%0%201220132014201520162

18、0172018-10%-20%資料來源：Wind，招商銀行研究院資料來源：Wind，招商銀行研究院根據(jù)上市環(huán)保公司年報數(shù)據(jù)，2018 年環(huán)保行業(yè)上市環(huán)保公司營收 3006 億元，同比增長 6.64%，為 7 年來最低水平，比上年同期下滑近 25 個百分點。 營收總計 值（左軸）營收總計 增速（右軸）圖 10：2019 一季度環(huán)保營收同增 7.39 （億元）圖 11：2019 一季度環(huán)保子領域營收同增兩極分化80060%60045%40030%20015%7.39%00%2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1 2019Q1100%80%60%40%20

19、%0%2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1 2019Q1-20%資料來源：Wind，招商銀行研究院資料來源：Wind，招商銀行研究院從 2019 年第一季度數(shù)據(jù)來看，環(huán)保行業(yè)上市公司營收同比上升 7.39%，較前值下滑收窄為 14.13 個百分點。營收增速下滑的收窄或標志著環(huán)保行業(yè)市場已出現(xiàn)回暖趨勢。分領域來看，水和大氣治理領域營收均為負增長表現(xiàn)，而固廢處理行業(yè)營收增速則高達 80%以上，兩極分化趨勢顯現(xiàn)。營收總計 值（左軸）營收總計 增速（右軸）氣增速水增速固廢增速跨領域增速 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明大氣治理行業(yè)營收增速跌幅

20、放緩2018 年大氣治理行業(yè)公司的營收首次出現(xiàn)了近 20%的負增長，這與我們此前判斷的大氣治理行業(yè)的“告一段落”有關，其表現(xiàn)為火電行業(yè)超低排放改造完成超過 80%，同時附加 2018 年冬季限產(chǎn)令取消，限排指標也有所松動等因素，大氣治理行業(yè)市場全線承壓；2019 年第一季度，受鋼鐵行業(yè)超低排放改造的推進影響大氣治理行業(yè)得到了第二輪政策驅動支持，營收同增跌勢放緩。 圖 12：2018 年大氣營收出現(xiàn)負增長（億元）圖 13：2019 第一季度大氣營收跌幅放緩（億元）氣氣增速600100%50080%40060%30040%20020%1000%0-20%2012 2013 2014 2015 20

21、16 2017 2018氣氣增速180130%15012080%906030%300-20%2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1 2019Q1資料來源：Wind，招商銀行研究院資料來源：Wind，招商銀行研究院我們判斷，未來受鋼鐵行業(yè)超低排放改造的后續(xù)實施影響，大氣治理行業(yè)營收增速將會得到持續(xù)的提振，驅動力至少會延續(xù)至 2025 年；但同時我們判斷這一驅動的提振力度或將大幅弱于此前火電行業(yè)的超低排放改造規(guī)劃，因為根據(jù)規(guī)劃指引，本輪針對鋼鐵行業(yè)的改造主要集中于產(chǎn)業(yè)流程前端（如煉焦與煉鋼設備的升級改造以及焦爐煤氣與高爐煤氣的凈化工程），末端尾氣治理的需

22、求放量或將大幅弱于此前的火電行業(yè)改造。從事產(chǎn)業(yè)流程前端設備升級改造的環(huán)保公司將成規(guī)劃最大受益者。 圖 14：2019 年第一季度大氣治理行業(yè)毛利率明顯回暖12.43%10.50%10.97%9.89%8.63%3.23%2017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1-5.34%15%12%9%6%3%0%-3%-6%資料來源：生態(tài)環(huán)境部，招商銀行研究院 從經(jīng)營數(shù)據(jù)上面看， 2018 年第四季度大氣治理領域毛利率下滑嚴重，而在 2019 第一季度出現(xiàn)強勁反彈。四季度毛利率的異常表現(xiàn)或為受此前四季度營收的負增長影響，或與去年年底市場關于限產(chǎn)令放松的誤讀有關。伴

23、隨著限排模式的成熟與非電行業(yè)超低排放改造的有序推進，我們判斷未來大氣治理行業(yè)的營收也將獲得新的增長動力。 水環(huán)境治理行業(yè)營收首次出現(xiàn)負增長圖 15：2018 年水治理營收同增大幅下降（億元）圖 16：2019 第一季度水治理營收負增長（億元）水水增速1,20040%90030%60020%30010%00%2012 2013 2014 2015 2016 2017 201824050%20040%16030%12020%8010%400%0-10%2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1 2019Q1資料來源：Wind，招商銀行研究院資料來源：Wind

24、，招商銀行研究院與大氣治理行業(yè)不同，水處理行業(yè)增速的下跌趨勢在第一季度并未出現(xiàn)減緩趨勢，這與行業(yè)業(yè)務模式以及行業(yè)毛利率的持續(xù)下滑有關。 水水增速2019 年第一季度，污水處理行業(yè)公司營收同比首次出現(xiàn)負增長，較前值降低約 8.24 個百分點。污水處理行業(yè)的營收增速自去年四季度開始就已出現(xiàn)放緩趨勢，2017 年底這一增速曾高達 37.14%，而 2018 年底則迅速下滑至4.10%。從毛利率角度來看，污水處理行業(yè)毛利率自去年四季度開始急劇惡化至 3%的歷史最低水平，至今年一季度尚未出現(xiàn)改善趨勢。圖 17：2019 年第一季度水環(huán)境治理行業(yè)毛利率低至 2.5715%12.43%11.11%10.26

25、%9.40%5.96%3.21%2.57%12%9%6%3%0%2017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明資料來源：生態(tài)環(huán)境部，招商銀行研究院 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明分業(yè)務模式來看，仍有部分企業(yè)營收為正增長，主要為運營類及包含運營的綜合業(yè)務類公司；而至具體公司來看，我們發(fā)現(xiàn)導致今年一季度營收負增長的主要原因在于東方園林及碧水源兩大行業(yè)龍頭公司的業(yè)績表現(xiàn)不佳。剔除兩大龍頭之后，一季度行業(yè)整體營收趨穩(wěn)，不再為負增長。 圖 18：水環(huán)境治理工程營收下滑明顯（億元）圖 19：工程類業(yè)務在水

26、環(huán)境治理中占比較高2018Q12019Q180東方園林碧水源工程運營70制造工程+其他業(yè)務 制造+運營60100%504080%3060%201040%020%0%2018Q12019Q1資料來源：Wind，招商銀行研究院資料來源：Wind，招商銀行研究院水環(huán)境治理的兩大主力戰(zhàn)場為污水處理領域（含工業(yè)污水、城市污水及鄉(xiāng)村污水治理）與流域治理領域（流域治理與黑臭水體治理），前者多為運營性項目，后者則以工程項目為主。通過一季度表現(xiàn)可以判斷，目前污水處理行業(yè)經(jīng)營增速穩(wěn)定，而流域治理行業(yè)營收出現(xiàn)收緊。造成這種現(xiàn)象原因或為二者盈利模式的差異性導致：污水處理行業(yè)營收通常為使用者付費，擁有較為健康的營收現(xiàn)金

27、流；而流域治理項目通常為 BOT、PPP 等長周期工程，在融資環(huán)境相對收緊的條件下出現(xiàn)暫時性的營收收縮也在意料之中。水環(huán)境治理行業(yè)發(fā)展的痛點之一，是缺乏不依賴政府的、可持續(xù)發(fā)展并自 給自足的盈利模式。流域治理最大的意義之一在于改善兩岸水土環(huán)境，增大耕地區(qū)域，但這類間接經(jīng)濟效益顯然是無法產(chǎn)生直接營收的。除政府直接付費外， 目前各相關公司也在積極探索新的營收模式，例如效仿地鐵行業(yè)的 TOD 模式， 對河道沿岸土地進行綜合開發(fā)（如特效小鎮(zhèn)建設等）從而實現(xiàn)盈利目的。根據(jù) 我們此前的判斷，未來水環(huán)境治理仍將是環(huán)保行業(yè)最重要的戰(zhàn)場之一，相信隨 著模式成熟度的提高以及成功樣本的示范作用，未來水環(huán)境治理行業(yè)也

28、將迎來 新一輪營收增長。 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明固廢處理行業(yè)營收出現(xiàn)爆發(fā)式增長與大氣及水環(huán)境治理不同，自 2017 年起我國固廢領域的營收增速顯著上升。2018 年該板塊公司的營收增速高達 35.88%，為五年來最高水平。至 2019 年第一季度，固廢處理行業(yè)營收同比增速已高達 80.43%。 圖 20：2018 年固廢營收同增 35.9（億元）圖 21：2019 一季度固廢營收同增 80.8（億元）400固廢固廢增速40%30030%20020%10010%00%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018150固廢固廢增速100%12080%

29、9060%6040%3020%00%2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1 2019Q1資料來源：Wind，招商銀行研究院資料來源：Wind，招商銀行研究院從行業(yè)毛利率來看，固廢處理板塊的上市公司毛利率在 2019 年第一季度回升至 9.44%的較高水平，較去年同期有所下降。由于固體廢物處理板塊不同業(yè)務類型的公司之間的盈利能力差異較大，因此需要區(qū)別看待。 圖 22：2019 年第一季度固廢行業(yè)毛利率回升至 9.4415%12%11.39%11.88%12.49%12.55%9%9.44%7.29%6%4.72%3%0%2017Q32017Q42018

30、Q12018Q22018Q32018Q42019Q1資料來源：生態(tài)環(huán)境部，招商銀行研究院在我部此前發(fā)布的第 98 期研究報告環(huán)保行業(yè)之固廢處理行業(yè)篇 建議重點布局垃圾焚燒與危廢處理行業(yè)中曾對固廢治理行業(yè)中各細分子行業(yè)的盈利能力做過詳細梳理，盈利能力由強到弱分別為：危險廢物處理生活垃圾焚燒發(fā)電生活垃圾無害化處理（填埋等）生活垃圾清運生活垃圾再生利用，一 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明般工業(yè)固體廢物由于缺乏市場數(shù)據(jù)，在前期報告中并未對盈利能力做出說明， 但通過后期調研后我們判斷其盈利能力與生活垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)相近，低于危險廢物處理行業(yè)。 在前期報告中我們指出從事危險廢物處理行業(yè)的公

31、司盈利能力最強，龍頭企業(yè)毛利率可高達 35%以上，凈利率高達 15%以上；在我們進一步取證調研之后發(fā)現(xiàn)，由于該行業(yè)存在區(qū)域壟斷特征，部分地區(qū)的危廢處理企業(yè)毛利率甚至可以高達 80%以上，凈利率可高達 50%以上，為固廢行業(yè)下屬所有子行業(yè)中盈利能力中最強。 從事生活垃圾焚燒發(fā)電的企業(yè)也有較好的盈利表現(xiàn)，大多企業(yè)的毛利率可達到 25%以上；受“十三五”規(guī)劃影響，這一行業(yè)的擴張在 2020 年之前都將會受到強力的政策推動，而根據(jù)目前的行業(yè)動向及政策方向判斷，正在制定的“十四五”規(guī)劃中也將大概率對生活垃圾焚燒占比提出根進一步的要求。 綜合考慮需求缺口、技術壁壘、市場分布等因素，我們判斷固廢處理行業(yè)在未

32、來短期內仍將保持較強的盈利水平，不斷吸引新進參與者，固廢行業(yè)的營收增速也將獲得較為持久的支撐動力。 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明垃圾分類專題：焚燒發(fā)電或成最大贏家據(jù)新華社報道，我國自 2019 年起在全國地級及以上城市全面啟動生活垃圾分類，計劃到 2020 年，46 個重點城市基本建成生活垃圾分類處理系統(tǒng)。2019 年 7 月 1 日，上海市生活垃圾管理條例開始執(zhí)行，標志著上海已經(jīng)領先全國率先進入了垃圾強制分類時代。 垃圾分類對處理行業(yè)的意義大于清運行業(yè)上海市分類政策的強推引發(fā)了二級市場的一場狂歡，其中垃圾清運企業(yè) “龍馬環(huán)衛(wèi)”的市值在一個月內暴漲了近 40 億元人民幣，漲幅

33、超過一倍以上。通過營收拆分，我們發(fā)現(xiàn)該公司與垃圾分類概念直接相關的業(yè)務營收占比總體 不到 3%。一周過后，隨著市場資本重回理性，龍馬環(huán)衛(wèi)的市值也開始逐步回縮， 目前已回吐近 21 億元市值。 垃圾分類運動本質上是一場針對城市居民生活的素質教育，從目前在上海市的推進情況來看，分類義務已經(jīng)平攤于全體市民，而受益最多的企業(yè)應當為垃圾回收設備制造商，工程、運營等業(yè)務目前來看市場空間相對有限。若要了解垃圾分類背后的受益鏈條的走向，就需要了解四大類生活垃圾回收之后最終的去向。可回收物與有害垃圾的處理方式與結果的邏輯相對簡單，下文中我們將重點分析分類處理后的干、濕垃圾對固體廢棄物處理行業(yè)的影響。 HYPER

34、LINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明圖 23：濕垃圾回收去向圖 24：有害垃圾回收去向資料來源：生態(tài)環(huán)境部，招商銀行研究院資料來源：生態(tài)環(huán)境部，招商銀行研究院 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明圖 25：干垃圾回收去向圖 26：可回收垃圾回收去向資料來源：生態(tài)環(huán)境部，招商銀行研究院資料來源：生態(tài)環(huán)境部，招商銀行研究院干垃圾作燃料將提高傳統(tǒng)垃圾發(fā)電項目的盈利能力在傳統(tǒng)垃圾焚燒發(fā)電項目的成本構成中，尾氣治理成本占比高達約 40%；未分類的生活垃圾種類繁雜，且含水量較高，直接丟入焚燒爐中焚燒會降低爐內溫度，而低溫焚燒也正是二噁英（多氯取代的含氧三環(huán)芳烴）等有害尾氣成分無法充分分解的主要原因。 根據(jù)熱力學計算和實驗驗證，二噁英在 800-950時會發(fā)生氧化反應，分解產(chǎn)生無毒的芳烴。也就是說，減少二噁英的產(chǎn)生，最簡單直接的辦法就是提高垃圾焚燒爐的溫度，使二噁英完全氧化。也就是大家經(jīng)常提到的“保持焚燒爐 HYPERLINK / 敬請參閱尾頁之免責聲明內溫度大于 850，并控制煙氣在爐內停留 2 秒以上，即可使二噁英完全分解