經濟周期原理與房地產市場波動趨勢課件

1、經濟周期與房地產市場波動互動與演化浙江大學房地產研究中心 主任教授 博士生導師 賈生華 博士2022/9/141浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 一.經濟周期與波動的基本原理經濟周期就是總體經濟活動水平擴張和收縮有規(guī)律的交替過程。一般隨經濟增長率的變化表現為繁榮、危機、蕭條、復蘇四個階段。在現代市場經濟中，經濟周期是客觀存在的。經濟學家致力于研究和揭示經濟周期的規(guī)律，形成了很多學說。馬克思周期理論：經濟周期和經濟危機由社會生產關系決定，經濟周期是資本主義歷史暫時性和局限性的表現。西方經濟周期理論：脫離生產關系范式，以自然、政治、技術、心理、人性等經濟體系外部因素，一些學派即使從經濟體系內部認

2、識問題，充其量也只是歸結為市場缺陷。2022/9/142浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 經濟周期產生的原因外因說：創(chuàng)新理論（熊彼特），政治因素理論（卡萊斯基），“實際經濟沖擊”周期理論（米契爾） 內因說：經濟制度危機理論（馬克思），有效需求不足理論（凱恩斯） 混合作用說：經濟周期產生的原因是多方面的，是外因和內因共同作用的結果。有效需求不足論由凱恩斯提出。凱恩斯批駁了薩伊定律，認為資本主義經濟也有危機，其原因在于有效需求不足，包括投資需求不足和消費需求不足，而有效需求不足是由于存在三個基本心理規(guī)律決定的。第一，邊際消費傾向遞減。他認為由于人們天生就有愛好儲蓄的心理傾向，而消費在短期內是相對

3、穩(wěn)定的，因此，邊際消費傾向隨著收入增加有遞減的趨勢，這就必然引起對消費需求的不足。第二，資本邊際效率遞減。所謂資本邊際效率實質是預期的利潤率。它取決于資本供給價格與資本預期收益，與前者成反比與后者成正比。在凱恩斯看來，隨資本的增加，資本預期的收益從長期看有下降的趨勢。因此，資本邊際效率遞減從而抑制資本家投資的積極性。第三，流動偏好。流動偏好又稱靈活偏好，是指人們總想保存一定量的、方便使用的現錢，以便應付日常開支、意外開支和投機活動的需要。所以，凱恩斯在通論中號召家庭婦女上街采購，為經濟復蘇做貢獻。他甚至提出，政府可以把黃金埋在廢棄的礦井里，然后讓企業(yè)投資開采。2022/9/143浙江大學 教授

4、 博導 賈生華 博士 經濟周期產生的原理在國民經濟循環(huán)中，消費和儲蓄行為比較穩(wěn)定，投資活動的變化較大。1、乘數原理：投資的變化會引起國民收入數倍的變化。2、加速原理：收入的變化會引起投資數倍的變化。事實上，經濟周期是原因十分復雜，政府政策、外部干擾等都會導致經濟波動。2022/9/144浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 經濟周期與宏觀經濟政策針對經濟周期波動過程中資源浪費可能導致的經濟危機，西方國家普遍采取“逆風行事”原則進行宏觀調控，周期性地采取緊縮和擴張的財政政策和貨幣政策。2022/9/145浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 二.房地產周期的特點及其與國民經濟周期的關系：理論分析與國

5、際經驗2022/9/146浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 房地產周期的概念、測度與分類房地產周期是重復出現的房地產總收益的不規(guī)則波動。由于房地產是現代社會主要財富存在形式，房地產與金融系統(tǒng)緊密結合，房地產周期是經濟周期的重要組成部分。測量指標：空置率周期（Prichett,1984)、價格周期(彭建文，張金鶚，1999）、投資回報率周期(Kaiser et al.,1997)、租金周期（Hekman,1985)等等。 房地產周期分類：房地產實物市場周期（如建筑周期、需求周期）、房地產投資周期（如租價比周期、價格周期）、國際房地產周期。2022/9/147浙江大學 教授 博導 賈生華 博士

6、香港的房地產泡沫由于港島土地資源稀缺，香港公司和私人習慣于將富余貨幣購置物業(yè)以求保值，自1985年起銀行也普遍接受物業(yè)抵押發(fā)放貸款，從而引發(fā)了財富循環(huán)效應。從1989年到1997年第三季度，香港房地產的價格上漲了三倍多。在當年的“巔峰”時期，港島黃金地段的寫字樓曾開出過一平方米近20萬港元的“天價”，豪宅10萬元/平方米不止，一手“樓花”開售頭次轉手要價達到10萬元。以炒樓高潮1997年4月前后為例，當月送交土地注冊處登記的樓宇買賣合約共25572宗，比前一年同期9606宗增加了近兩倍，比上一個月的16124宗也增加了五成多。此時的房地產市場炒作之風近乎癲狂，存在著嚴重的泡沫。而正是這一階段，

7、20萬后來淪為“負資產階級”的中產市民接過了房產高價的“接力棒”。1997年10月，東南亞金融危機刺破了香港房地產這個巨大的泡沫，更驚醒了無數投資者的發(fā)財美夢。在香港島東北邊由船塢造鎮(zhèn)而成、為中產階級居住社區(qū)的“太古城”當屬最能體現香港中產階級財富慘況的區(qū)域之一。其樓價從1997年以前約1.3萬港元/平方英尺的最高峰，以后逐年下降，跌落到如今的四五千元。 1997年以來香港房地產價格下跌超過60%20多萬個家庭成為“負資產階級”中央和香港特區(qū)政府陷入困境2022/9/148浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 房地產波動的后果：對國民經濟具有巨大危害香港中原物業(yè)房地產價格指數(1997年7月為1

8、00)2022/9/149浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 房地產泡沫引發(fā)政治難題董建華上任之初，正是香港樓價瘋狂飆升之時，民眾要求平抑樓價，董特首也認為樓價高企是窒礙香港競爭力的“罪魁禍首”。董特首施政的第一炮，就是推出“八萬五”建屋大計，宣布每年興建85000單位的目標，目的是將樓價降至香港市民所能夠負擔的水平。政策一出，香港住宅市場立即感受到壓力。恰好亞洲金融風暴襲來，香港房地產市場一片凄風慘雨，樓價下挫二至三成，要求取消八萬五建房目標的呼聲趁勢而起。反對者指責董建華提出八萬五是共產主義烏托邦，破壞市場經濟的自由運作，如果香港經濟的中樞神經房地產業(yè)崩潰了，整個經濟也將被拖垮，百業(yè)蕭條，

9、濟貧變成齊貧。香港經濟問題成為中國政治問題2022/9/1410浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 日本房地產泡沫終結日本經濟輝煌從20世紀80年代開始到90年代初，日本城市土地價格的過度增長形成了嚴重的泡沫經濟，泡沫破滅和消散的過程對實體經濟的打擊十分沉重。到2001年初，全國地價水平比歷史最高水平下降了36.6%，全國土地資產總值縮水37.7%，總額達1530萬億日元，相當于日本股市市值最高點（1989年）的2.5倍。地產泡沫破滅導致的金融困難已經使日本經濟陷入了困境，市場萎縮，政治動蕩，至今毫無起色。2022/9/1411浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 1985年以來日本城市地價指數

10、的變化曲線顯示，目前日本城市地價水平已經降低到80年代初的水平。2022/9/1412浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 房地產經濟周期的影響因素房地產市場同時受到許多不同循環(huán)周期因素的影響。如通貨膨脹波動周期、總體經濟運行周期、建設周期、抵押貸款周期、社會變革周期等等（梁桂，1996；Barras and Ferguson,1985)。房地產景氣波動具有規(guī)律性，只有當強烈的經濟成長、房地產供給短缺以及銀行信用擴張等特定因素組合下方能產生投機性的景氣復蘇（Barras,1994) 。宏觀經濟影響因素：國民經濟景氣、貨幣供給、金融政策、其他宏觀政策等等。心理預期影響因素：個體理性與集體非理性。市

11、場結構影響：短期沖擊和房地產市場結構的變遷都會導致房地產經濟周期，但是這兩種波動具有不同的特征。2022/9/1413浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 臺灣地區(qū)貨幣供給與房價波動：1971-1998資料來源：彭建文，張金鶚，19992022/9/1414浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 大量的經驗研究都表明，國民經濟周期與房地產經濟周期緊密相關（Prichett,1984;Brown,1984;彭建文，張金鶚，1999；何國釗等，1996）。美國1950-1978房地產總體建筑、公共建筑、私人建筑和住宅建筑的變動表明，GNP領先房地產周期11個月達到峰值（Grebler and Burns

12、,1982）。 對美國寫字樓市場的研究表明，寫字樓租金周期約為12年，小于國民經濟周期（Wheaton,1987;Greladier,1995)。2022/9/1415浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 住宅市場周期比寫字樓市場更接近國民經濟周期(Grebler and Burns,1982;Wheaton,1994)。國民經濟總體景氣領先于房地產景氣，以往認為房地產業(yè)是火車頭工業(yè)的說法是不正確的（林秋瑾等，1996）。臺灣的經驗證據表明，總體經濟的復蘇大約領先房地產景氣一至三年的時間，但總體經濟景氣下滑時，房地產景氣亦隨之下滑，兩者時間落差相當短，此也意味房地產景氣是總體經濟景氣的落后指標（

13、彭建文，張金鶚，1999）。 2022/9/1416浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 臺灣地區(qū)GDP與房價波動趨勢：1971-1998資料來源：彭建文，張金鶚，19992022/9/1417浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 房地產經濟周期與國民經濟周期的關系：理論分析圖1：經濟景氣與房地產景氣波動趨勢圖資料來源：彭建文，張金鶚，20012022/9/1418浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 房地產經濟周期的特征1. 景氣衰退至谷底階段（E1-E2） 。投資和消費性購屋需求都下降，空屋增加，價格下降，預期悲觀。2. 景氣谷底至復蘇階段（E2 E3） 。物價水準、貸款余額與利率開始升高。 空

14、屋消化，房地產投資和市場交易漸趨活躍，新建面積增加，預期漸趨樂觀。2022/9/1419浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 房地產經濟周期的特征3. 景氣復蘇至高峰階段(E3 E4) 。房地產景氣持續(xù)上升，不但引發(fā)強烈的投資性需求，自住型的購屋者亦紛紛提前購屋，市場空屋數量大幅減少，促使房價大幅上揚，房地產開發(fā)商普遍感受到景氣復蘇的訊息，供給意愿大增，施工面積將大量增加。當房地產景氣達到高峰的同時，房價與施工面積亦達到高峰，房地產空置率則處于相對的低水準。不過此時政府為避免經濟景氣過熱而引發(fā)通貨膨脹，大幅緊縮貨幣供給，造成經濟活動削減，陸續(xù)完成的新建筑出現閑置，經濟景氣明顯由高峰開始向下滑動。

15、 2022/9/1420浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 房地產周期的特征4. 景氣高峰至衰退階段(E4 E1)。經濟蕭條，失業(yè)率增加，銀行開始緊縮信用，貸款利率不斷上升。原先房價上漲趨勢呈現停滯。然而由于短期調整不易，施工面積仍持續(xù)增加中。投資性需求大幅減少，房價開始下跌。房地產景氣階段所興建的住宅卻于此時陸續(xù)完成，竣工面積可能于此時達到高峰，住宅空置率明顯增加，蕭條期間的長短將視超額供給何時被消化而定。2022/9/1421浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 不同國家和地區(qū)的房地產周期美國房地產從1870年開始大約按1820年的頻率完成一次周期循環(huán)波動，與庫茲涅茨長周期（18-20年）基

16、本一致；日本房地產基本是7年一次周期；香港房地產從1945年二戰(zhàn)后大致是7-8年一次周期；臺灣房地產從1970年開始周期循環(huán)大致是5-6年。中國大陸的房地產經濟周期波動時間大致是4-5年，是介于基欽周期（2-3年）和朱格拉周期（6-7年）之間的一種新周期，具有獨特的波長（何國釗，曹振良，李晟，1996）。 2022/9/1422浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 三.中國經濟周期 與房地產經濟周期的特點中國經濟周期的階段性：改革前后經濟運行有不同的特點和模式，導致經濟周期的變化。在不同階段，經濟周期的影響因素也不相同。2022/9/1423浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 中國經濟增長率波動

17、：1953-1994注：1953-1978為國民收入增長率，1978-1994為GDP增長率資料來源：中國統(tǒng)計年鑒，轉引自劉樹成（1996）。2022/9/1424浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 中國經濟波動的階段性特點1978年以前：振幅大、峰位高、谷位深、平均位勢低、擴張長度短。1978年以后：振幅減小、峰位下降、谷位上升、平均位勢提高、擴張長度延長。1978年的改革使得中國大陸經濟周期由 “大起大落”型轉向“高位平緩”型（劉樹成，1996）。2022/9/1425浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 中國大陸房地產景氣周期：1981-1994數據來源：何國釗，曹振良，李晟，1996 2

18、022/9/1426浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 中國大陸房地產政策周期年份發(fā)展目標 指導方針 政策內容 經濟影響 1979-1983發(fā)展房地產業(yè) “調整、改革、整頓” 調整產業(yè)結構、下放管理權 經濟復蘇 1984防止盲目發(fā)展商品住宅改革住房制度 推行商品化試點、建立綜合開發(fā)公司、公有住房補貼出售 經濟高漲 1985-1987 擴大房地產業(yè)發(fā)展 “改革開放” 加強商品房住宅計劃管理，限制公有住房補貼出售 經濟衰退、經濟蕭條 1988擴大房地產業(yè)發(fā)展 “改革開放” 肯定深圳市在土地有償使用方面的突破；修改憲法，允許土地批租、擴大市場機制 經濟高漲 1989-1991 規(guī)范房地產業(yè)發(fā)展 治理

19、整頓、深化改革 治理整頓，大規(guī)模清理在建項目；建設部頒布深化企業(yè)經濟機制改革的通知，壓縮基建規(guī)模，緊縮銀根 經濟蕭條資料來源：何國釗等，19962022/9/1427浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 中國大陸房地產周期年份發(fā)展目標 指導方針 政策內容 經濟影響 1992-1993 加快房地產業(yè)發(fā)展 “加快改革、開放、建設步伐” 引進外資；宣布“治理整頓”結束；開放房地產價格；擴大市場調控范圍；下放權力；發(fā)放開發(fā)消費貸款 經濟高漲 1993-1996 理順房地產業(yè) “持續(xù)、穩(wěn)定、協(xié)調、健康”發(fā)展 加強房地產市場的宏觀管理，開展房地產開發(fā)經營機構全面檢查；頒布增值稅法房地產管理法；整頓金融秩序

20、經濟衰退 1997-2002 促進房地產發(fā)展 “培育新的經濟增長點” 將房地產業(yè)作為國民經濟復蘇的兩個增長點之一；提出經濟適用房建設計劃；福利分房政策全部退出歷史舞臺；住房按揭成為消費者購房融資的主要渠道；經營性用地全部采用招拍掛方式出讓； 經濟復蘇經濟高漲 2003-2004規(guī)范房地產業(yè)發(fā)展 “促進房地產業(yè)健康發(fā)展” 整頓金融秩序、清理各類園區(qū)、 經濟高漲 2022/9/1428浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 中國大陸房地產周期與經濟周期的關系LM：宏觀經濟周期；LS：房地產經濟周期資料來源：何國釗，曹振良，李晟（1996） 2022/9/1429浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 中國

21、大陸房地產周期與總體經濟周期的關系（1978年后）：簡短小結房地產周期與經濟周期緊密相關?？傮w經濟景氣領先于房地產景氣指標。政策因素是影響房地產市場和總體經濟的非常重要的因素。1997-2000間中國房地產市場發(fā)生了結構性的變化。2022/9/1430浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 國內關于房地產泡沫的爭論朱鎔基總理2002年多次指出，要控制房地產過熱,控制房地產泡沫，由此在全國形成對房地產發(fā)展形勢的爭論2003年開始，關于房地產泡沫的爭論此起彼伏，一直延續(xù)至今，沒有定論。特別是關于浙江和杭州房地產市場有沒有泡沫，2003年初、2003年底和2004年6月，三次驚動國家領導人2022/9/

22、1431浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 2004年，關于房地產“泡沫”的爭論成為房地產市場一個貫穿始終的話題。在有關房地產“泡沫”的新聞中，易憲容是出現頻率頗高的三個字。2004年7月中旬，這位中國社科院金融研究所的學者發(fā)表了謹防房地產業(yè)要挾整個中國經濟一文，提出國內房地產業(yè)挾持著中國經濟，如果讓國內房地產的泡沫任意地吹大，泡沫的破滅不可避免，而最后承擔這種泡沫破滅的只能是國內各銀行。2022/9/1432浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 反泡沫論的代表是建設部政策研究中心，該中心10月份對外公布怎樣認識當前房地產市場形勢的課題報告，通過對目前中國房地產市場所做的分析和判斷，得出了這樣的

23、結論：在有真實需求支撐的前提下，即使局部地區(qū)可能出現房地產過熱或結構性過?，F象，也不能就此判斷房地產已經是“泡沫經濟”。 2022/9/1433浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 四.經濟發(fā)展與房地產業(yè)互動：宏觀調控下的趨勢2022/9/1434浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 1、房地產宏觀調控的背景1998年開始，政府“培育市場，刺激需求”。浙江省房地產市場持續(xù)繁榮，形成“浙江現象”。到2003年，房地產市場明顯過熱低收入家庭住不起房房地產投資出現超額利潤集體財富效應誘發(fā)房地產泡沫2022/9/1435浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 在過熱的市場形勢下供給被快速“收藏”需求被不斷“復

24、制”價格被人為“炒高”住房被作為“價值象征符號”2022/9/1436浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 由于市場失靈，繁榮可能導致泡沫。資源配置失調，專業(yè)開發(fā)商被擠出，個體理想導致集體非理想。浙江省實體經濟的升級和發(fā)展受到影響，創(chuàng)業(yè)和技術進步不足，商務成本提高。房地產市場供不應求房地產價格持續(xù)上漲低收入家庭住房困難三外企業(yè)大舉進軍房地產社會資源向房地產業(yè)集聚房地產投資高回報炒房熱浪洶涌澎湃2022/9/1437浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 2、宏觀調控的目標和原則宏觀調控主要針對市場失靈結構性失靈（產業(yè)結構、區(qū)域結構、社會結構）總量性失衡（總需求偏離總供給）宏觀調控的原則：“需求管理”

25、，“逆風行事”2022/9/1438浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 3、房地產宏觀調控的過程朱鎔基總理2002年多次指出,要控制房地產過熱,控制房地產泡沫，由此在全國形成對房地產發(fā)展形勢的爭論2022/9/1439浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 2003年央行121文件要求嚴格控制房地產信貸風險2003年8月12日國務院頒發(fā)18號文件“國務院關于促進房地產市場持續(xù)健康發(fā)展的通知”統(tǒng)一認識基本健康確立地位支柱產業(yè)明確方向市場化導向加強調控規(guī)劃、土地、信貸、管理2022/9/1440浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 從2003年下半年開始，中央的宏觀政策導向發(fā)生變化，“積極的財政政策”和

26、“穩(wěn)健的貨幣政策”變?yōu)椤斑m度從緊”，連續(xù)3次提高銀行存款準備金率，在公開市場大量回籠貨幣，利率調整箭在弦上。2004年4月15日國家統(tǒng)計局一季度國民經濟和社會發(fā)展情況公布，一季度國內生產總值27106億元，同比增長9.7%，全社會累計完成固定資產投資8799億元，同比增長43%，其中，城鎮(zhèn)投資7059億元，增長47.8%。 4月下旬，國務院發(fā)出通知，決定適當提高鋼鐵、電解鋁、水泥、房地產開發(fā)固定資產投資項目的資本金比例，鋼鐵由25及以上提高到40，水泥、電解鋁、房地產開發(fā)（不含經濟適用房）均由20及以上提高至35及以上。2022/9/1441浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 2004年9月3

27、日中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會頒布了商業(yè)銀行房地產貸款風險管理指引 ，強調風險控制。2004年11月底，中國人民銀行發(fā)布了2004年第三季度的中國貨幣政策報告。央行貨幣政策分析小組認為目前貸款結構中存在的問題主要包括：房地產貸款在新增中長期貸款中的比重過高，尤其是風險較高的開發(fā)貸款增加偏多。前三季度，各類房地產貸款（包括住房開發(fā)貸款和個人住房貸款）增加4264億元，占全部中長期貸款增加額的37%，其中房地產開發(fā)貸款增加1350億元，同比增加1006億元。對房地產貸款尤其是房地產開發(fā)貸款高速增長中可能存在的系統(tǒng)性信貸風險應當予以警惕。2022/9/1442浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 2004

28、年下半年，房地產市場價格再次高漲2005年3月26日，“國務院辦公廳關于切實穩(wěn)定住房價格的通知”（國8條）2005年4月27日，國務院常務會議提出房地產宏觀調控的8條措施（新國8條）2005年5月11日，國務院辦公廳轉發(fā)了建設部等七部委關于做好穩(wěn)定住房價格工作的意見，落實“國8條”房地產市場趨勢復雜化 2022/9/1443浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 2022/9/1444浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 上海市二手房價格指數走勢圖2022/9/1445浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 宏觀調控政策走向6月初，國務院七個部委抽調有關人員組成4個督導組，由財政部部長助理王軍帶隊檢查河北、北京，國土資源部副部長贠小蘇帶隊檢查山東、湖北，建設部副部長劉志峰帶隊檢查重慶、湖南，國家稅務總局領導帶隊檢查安徽、江蘇，對其貫徹“國八條”及七部委意見情況進行了檢查。 2022/9/1446浙江大學 教授 博導 賈生華 博士 8月9日，新華社發(fā)表新華時評“正確看待當前房地產市場”，指出隨著中央穩(wěn)定住房價格各項調控政策的逐步落實,房地產市場正朝著遏制投機、控