保險行業(yè)2022H1：壽險資負兩端環(huán)比改善財險持續(xù)向好

1、凈利潤：凈利潤合計同比-1 ，主要受資產端拖累上市險企利潤表現(xiàn)分化僅平安人保實現(xiàn)正增長但較 Q1改善明顯202H1五家上市險企共實現(xiàn)歸母凈利潤1220億同比-151 主要受資產端拖累但隨著Q2資本市場回暖，險企歸母凈利潤已有所回暖，較Q1的-36提升213pc。從增速上看分別為：國人保（5）中國平安（3）中國太保-23)中國人壽（-38）新華 -50)，分別較 Q1 提升 18pc、280pct、13pct、89pc、27pct；平安正增長主源于去年計提華夏幸福減值準備359（減少稅后歸母凈利潤208億致使基數(shù)較低保正增長主要由人保財險凈利潤同比154 帶來。圖 ：1上市險企歸母凈利潤表現(xiàn)分化

2、（億元）圖 ：1上市險企歸母凈利潤較 Q1環(huán)比改善020022H122H1同比增速（%）2%0%-2%0%-22Q14%6%-2%-% -24%-0中國人壽 中國太保 新華保險 中國人-%-中國平安 中國人壽 中國太保 新華保險 中國人保公司公告，公司公告，營運利潤增速分化平安壽險營運利潤增速大幅領先太保壽險友邦平安太保2022H1集團歸母營運利潤分別同比43 、99 ，太保高增長主要由其他業(yè)務19帶來。平安壽險、太保壽險、友邦營運利潤分別同比180 、60 、13 （去年同期分別為-367 、85 ，除平安外營運利潤增速均有所放緩。1）平安壽險營運利潤大幅增長，主要源于營運偏差貢獻同比70

3、至119億帶來；2）友邦營運利潤增速下滑72pct主要受投資偏差大幅負貢獻影響其中有關股權及房地產投資回報的短期波動由去年同期的2億美元降至-18億美元、其他非營運投資回報及其他項目由-1億美元降至-19億美元。圖 ：集團歸母營運利（億元）圖 ：壽險營運利潤（億元）0000002022H22H同比增速.0%.%.%.3%2002022H22H同比增0%2%0平安集團太保集00%.%公司公告，公司公告，注友邦保險營運利潤單位為億美元剩余邊際：受 NV承壓影響，剩余邊際余額增速延續(xù)負增長受 NV大幅負增長影響上市險企剩余邊際余額延續(xù)負增長20221中國平安中國人壽、中國太保、新華保險的剩余邊際余額

4、分別為 9247 億、8350 億、3456 億、2228 億，分別較年初-17 -00 -0-14 增速較去年同期-25pc-16pc-26pc預計主要受NV持續(xù)負增長影響。平安剩余邊際攤銷比例持續(xù)提升但對稅前營運利潤貢獻下滑剩余邊際攤銷是營運利的核心來源，受剩余邊際增速放緩甚至負增長影響，2022H1 平安壽險剩余邊際攤銷 408億元，同比-20 ，較21H 下滑51pc；占稅前營運利潤比例為 641 ，同比下降 77pc，為2019年以來最低；但占期末剩余邊際余額比例為4.4 ，自2019H以來持續(xù)提升。圖 ：上市公司剩余邊際余額（元）圖 ：平安剩余邊際攤銷占比持提升0002022122

5、H較年初增速-.-.-.%7-1%10%-.%8%8%6%6%-.0%-.%-.0%中國平安 中國人壽 中國太保 新華保險剩余邊際攤銷比例（左軸）剩余邊際攤銷對營運利潤貢獻（右軸）4%2%0% 4%2%0%公司公告，公司公告，投資收益：較 Q1環(huán)比改善，人保、新華收益率更為穩(wěn)定凈投資收益率表現(xiàn)分化，人保、新華凈投資收益率表現(xiàn)優(yōu)于其他公司。222H1 壽、平安太保新華人保凈投資收益率分別為42 39 3.9 44分別同比-0.2pc01pc、-0pc、02pct、01pc，整體而言，險企凈投資收益率基本維持穩(wěn)定?？偼顿Y收益率同比下滑但環(huán)比提升，人保、新華、國壽表現(xiàn)更為穩(wěn)健。222H1 益市場拖累

6、資產端（截至6月末滬深300指數(shù)、恒生國企指數(shù)分別較年初下滑9、6，險企投資收益普遍下滑國壽平安太保新華人?？偼顿Y收益率分別為42 31 39 、42 55分別同比-15pc-04pct-11pc-23pc-12pc但隨著Q2權益市回暖，險企總投資收益率已呈現(xiàn)出整體回升態(tài)勢?？紤]可供出售金融資產的浮盈浮虧國壽太保新華的綜合投資收益率分別為38 33 、20 ，分別同比-19pct、-15pc、-34pc，同比均大幅下降。表 ：上市保險公司 1 總投資、凈投資、綜合投資收益率凈投資收益率同比變動總投資收益率同比變動綜合投資收益率同比變動中國人壽4.15%-0.18%4.21%-1.48%3.75

7、%-1.86%中國平安3.90%0.10%3.10%-0.40%-中國太保3.90%-0.20%3.90%-1.10%3.30%-1.50%新華保險4.70%0.20%4.20%-2.30%1.99%-3.44%中國人保4.90%0.10%5.50%-1.20%-資料來源：公司公告，圖 ：上市險企總投資收益率較 1環(huán)比提升5%.%.0%25%25%5%22Q122H.2%.2%.9%.%.9%.1%2.%中國人壽中國平安中國太保新華保險公司公告，大類資產配置方面：）債券：長端利率低位震蕩，增配長久期利率債。022H上市險企普遍增配國債、地方政府債等免稅債券以及政策性金融債等長久期低風險債券以應

8、對低利率信用風險上行挑戰(zhàn)平安國壽太保新華人保債券占比分別較年初12pc、-12pc2pc02pc0pc股票+基金股市震蕩加劇險企配置策略分化。2022H1國壽新華積極把握權益市場回調機會股票基金占比較年初24pc03pct至1115平安較年初0pct至11主要源于債券型基金增配05pc而太人保較年初-05 pc、-01 pct至11、14。）現(xiàn)金等價物及定期存款配置除人保遍提升，預計為后續(xù)的短期博弈與增配高收益資產預留倉位。4）各公司其他投資（主要為非標投資）占比均下降，預計主要為資產荒背景下，優(yōu)質非標資產供給下降所致。圖 ：上市公司投資資產大類配置1.54.8%.10.74.9.79.91.

9、9.現(xiàn)金等價物及定期存款1.54.8%.10.74.9.79.91.9.1.61.6.%3.2% .9% 2.% 2.% 3% 3%1% % 4% 2%2.8%0.%0.6%22122H22122H22122H22122H22122H中國平安中國人壽中國太保新華保險中國人保0% % % 2% 2.4%1.9% % % 1% 0.% % % 4% 4% 公司公告，會計估計變更：各公司會計估計變更均減少了稅前利潤2022H1年750天移動平均國債收益率曲線處于下行階段10年期國債收益率的750天移動平均曲線較上年末下降了65bps至28 致使各公司準備金計提增加2022H1年平安、國壽、太保、新華

10、會計估計變更增提準備金分別為110 億、141 億、51 億和31 億，對稅前利潤的影響分別-14.0 、-565、-35、-681 。圖 ：0年期國債收益率 0日移動平均線（ ）10年期國債到期收益率10年期國債收益率750日移動平均線-ID，圖 ：會計估計變更對稅前利的影響（億元）02)4)6)0)10)10)10)10)221H22H25) 125) 1)44)9)1)110)141)中國平安中國人壽中國太保新華保險公司公告，凈資產：上市險企凈資產增速放緩2022H1年中國平安中國人壽中國太保新華保險中國人保歸母股東權益分別為8487億元4799億元2267億元1045億元2215億較年

11、初增速分別為45 03 -00 、-37 、1，增速較去年同期普遍放緩，主要受凈利潤增速放緩以及其他綜合收益減影響2022H1平安國壽太保新華人?！捌渌C合收益分別從年初的-92億、 503億、197億、75億、188億變化為-10億、448億、159億、27億、99億。圖 ：上市公司歸母凈資（元）圖 ：上市公司其他綜合收益億元）00.%6%000.%6%00.%.4%2%0-.%0%-%202-%0-%0-22122H中國平安 中國人壽 中國太保 新華保險 中國人保公司公告，公司公告，壽險：BV與保費承壓，但代理人改革成效初顯內含價值：受 NV增速下滑與投資負偏差拖累，增速普遍放緩2022H

12、1 中國平安、平安壽險、中國人壽、中國太保、太保壽險、新華保險、中國人保、友邦保險內含價值分別較年初33 34 40 2.2 202除友邦外均實現(xiàn)正增長但增速較去年同期普遍放緩主要源于NV貢獻減少與投資偏差負貢獻與此同時上市險企ROEV普遍下滑2022H1中國平安中國人壽中國太保、新華保險、友邦保險ROEV分別降至6、61 、6、4、5。圖 ：內含價值規(guī)模及增（元）圖 ：上市險企 EV普遍下滑2,0022122H較年初增速（右軸，6%中國平安中國人壽中國太新華保險友邦保險15001,005,0003.3%.%.%.%.%4%2%0%-2%-3.4%-6%25%2%15%1%5%0%218219

13、22022122H公司公告，公司公告，表 ：上市保險公司 V增速拆解中國平安平安壽險中國人壽中國太保太保壽險新華保險2022H12021H2022H12021H2022H12021H2022H12022H12022H12021HV預期回報2.5%2.6%4.0%4.2%3.7%3.9%3.2%4.3%3.9%4.0%NBV（分散效應）1.6%2.4%2.5%3.8%2.1%2.8%1.3%1.7%0.8%1.7%投資偏差-0.7%-0.9%-1.0%-1.5%-1.4%0.3%-1.3%-1.7%-2.7%0.1%市場價值調整0.2%0.1%0.0%0.2%0.7%1.0%0.3%0.2%0.

14、0%0.0%營運偏差0.1%-0.5%0.1%-0.7%0.3%0.1%0.0%0.0%0.0%0.2%估計變更-0.1%0.1%-0.1%0.2%0.0%0.1%0.0%0.0%0.0%0.0%股東紅利分配及資本注入-3.6%-2.3%-4.1%-1.5%-1.5%-1.7%-3.4%-1.9%-1.7%-1.8%其他3.1%2.2%1.9%0.0%0.1%0.2%2.0%0.0%-0.2%0.1%V增速3.3%3.8%3.4%4.7%4.0%6.6%2.2%2.5%0.0%4.2%資料來源：公司公告，NV：產品與渠道雙調整，NV承壓但環(huán)比改善NBV延續(xù)下滑態(tài)勢但環(huán)比改善個險 NV表現(xiàn)普遍弱

15、于總體2022H1中國平安中國人壽中國太保新華保險中國人保友邦保險NV分別同比-285 -138 -453 、-484 、-248 、-15延續(xù)此前下滑態(tài)勢，但較 Q1 已有所回暖，平安、國壽 NV 幅分別較Q1修復51pc、05pc。圖 ：上市險企 BV規(guī)模及增（億元）圖 ：上市險企個險 BV規(guī)模及增速（億元）3500%350300250-3.8%-1%-5.3%-2%30025020150-8.5%-.8%-30%3500%350300250-3.8%-1%-5.3%-2%30025020150-8.5%-.8%-30%201501050-5.3% -8.%-4%-50%10500-6%0

16、中國平安中國人壽中國太保0-6%0中國平安中國人壽新華保險中國人0%-.5%3-.5%3.6-3.%-30-.%-50-%-2% 4%公司公告， 注：友邦為億美元公司公告，新單保費增長分化，低基數(shù)與儲蓄型拉動下 Q2環(huán)比改善2022H1平安國壽太保新華人保友邦新單保費增速分別為-764+257 、-3、26、-9，新單表現(xiàn)分化，我們判斷，太保、人保大幅正增長主要由公保渠道高增長帶來。分季度看，3 月后基數(shù)效應降低疊加權益市場震蕩下，各家公司緊抓客戶儲蓄需求，大力推動以增額終身壽為主的儲蓄險，驅動險企新單向上修復，Q2 新單表現(xiàn)整體優(yōu)于Q1。圖 ：上市公新單保費（億）圖 ：上市險企分季度新單保增

17、速1500100500022H22H(右軸，）5.7%.7%.5.7%.7%.%-7.6-3.7%-.%2%1%0%-1%-2%4%30%2%1%0%-1%5.%22Q122Q233.%.%.%.%-.5%-.8%35.%-.%-8.%-2% -5.%-.8%中國平安 中國人壽 中國太保 新華保險 中國人保 友邦保險公司公告，公司公告，疫情沖擊疊“去產能調整延續(xù)個險渠道承壓銀保渠道貢獻增加2022H1上市險企個險渠道承壓態(tài)勢延續(xù)平安國壽太保新華人保個險期繳新單保費同比-125 、05 -351 -229 -194 個險新單同比-83 -04 -351 -270 -41 個險渠道全面承壓，主要源

18、于：1）代理人渠道去產能調整延續(xù)，2022H1，五家險企代理人較年初減少50萬至202萬2受疫情影響居民收入預期較為悲觀個險渠道重疾新單貢獻減少行業(yè)前5月重疾新單跌幅超303疫情發(fā)散下代理人線下展業(yè)與增員等活動到一定程度的影響進一步影響了新客拓展及長期險銷售個險承壓下，各險企深化銀渠道合作銀保新單普遍大幅正增長平安、國壽太保新華、人保新單保費分別同比451 、388 、11255 、10、60。圖 ：上市公司新單保渠道構圖 ：上市公司分渠道新單保增速5% 5% 5% 5% 6 % 6 %3%2 % 3% % 3%中國人壽中國平安中國太保新華保險中國人保8888%6%4%2%2222H22H個險

19、銀保其他8%6%4%2%0%-2%-4%個險個險期繳銀保銀保期繳中國人壽中國平安中國太保新華保險中國人保22H22H22H22H22H222H22H22H22H22H22H22H22H產品結構方面，上市險企長期保障型（或健康險產品新單整體下滑，預計主要源于新舊重疾切換提前透支居民需求以及后疫情期居民收入預期下降引發(fā)的保障需求釋放放緩所致2022H1國壽平安新華長期保障（或健康險新單同比-57 -552 -327 ，占比同比-35pc、-83pct、-64pc。圖 ：上市公司保障型新增速圖 ：上市公司保障型新單占比1%0%-1%-2%-30%-4%-50%-6%-5.7%-7.3%-5.7%-7

20、.3%-3.7%-3.%.%4%30%2%1%中國平安中國人壽新華保險中國平安中國人壽新華保22H22H0%22H22H22H公司公告，公司公告，儲蓄險占比已達高位，預計后續(xù)價值下滑空間有限受產品與結構調整影響，上市險企 NBV Mrgin 普遍下滑。202H1，中國平安、中國人壽、中國太保、新華保險、友邦保險首年保費NV argin分別為257 、185 、130 、66 552 分別同比-55pc-38pc-124pc-5.6pc-38pc主要系儲蓄險與銀保渠道占比提升。平安國壽新單結構差異快速收斂推動價值率收斂預計后續(xù)NBVMrgin下行空間有限。 2019 年，平安、國壽保障型新單占比

21、分別為 45、6，但近兩年來，受居民預期收下滑影響，居民儲蓄意愿提升重疾險作為可選消費品短期增速承壓同時儲蓄險作為唯一合法剛兌產品吸引力加強，致使平安保障型新單占比快速下滑。截至 2022H1，平安、國壽保障型新單占比分別為 9、2，險企新單結構差異在迅速收斂，帶動新業(yè)務價率亦呈現(xiàn)出快速收斂趨勢，我們判斷，當前儲蓄險占比已達高位，預計后續(xù) NV argin下行空間有限。圖 ：上市公司 VMarin圖 ：平安與國壽 BVMarin快速收斂8%6%4%2%中國平安中國太保新華保中國人壽友邦保險50%4%30%2%1%中國平安中國人壽0%215 216 217 218 219 220 221 22H

22、0%215 216 217 218 219 220 221 22H公司公告，公司公告，圖 ：9與 1平安新單保費結構對比圖 ：9與 1國壽新單保費結構對比10%8%6%4%2%0%長期保障型長交保障儲蓄混合短交保障儲蓄混合型 短期險5.5.%.3%21922H健康險首年期交壽險首年期交意外險首年期交躉交.%.%1.%.%8%6%4%2%0%21922H公司公告，公司公告，代理人：量降但質升，H2穩(wěn)量提質可期代理人規(guī)模降幅環(huán)比收窄邊際企穩(wěn)跡象顯現(xiàn)2022H上市險企持續(xù)開展人力清虛五家壽險公司代理人較年初-20至 202 萬，但降幅環(huán)比收窄。20222，平安、國壽代理較Q1僅下滑3、4，較Q1降幅

23、收窄69pc、05pc，我們判斷，代理人規(guī)模已進筑底期，H2穩(wěn)量提質可期。從產能來看上市險企代理人產能大幅提升。平安國壽太保新華人保代理人首年規(guī)模保費同比677 60.7 332343.8 平安代理人人均月收入自年來恢復正增長；太保核心人力月人均首年保費同比23至32萬元。從結構來看，上市險企代理人績優(yōu)人力穩(wěn)中向好。平安大專及以上學歷代理人占比同比4pc，頂尖績優(yōu)人數(shù)同比+7；國壽中高產能人力占比保持穩(wěn)定；太保核心人力（最低檔季度獎標準）規(guī)模同比提升 20。預計壽險隊伍結構調整正逐步見效，脫落人力以低產能為主，優(yōu)質人力占比提升。圖 ：上市公司代理人規(guī)模（人）圖 ：上市公司代理人降幅環(huán)收窄中國平

24、安中國人壽中國太保新華保險中國平安中國人壽中國太保新華保險20150105004%2%0%-2%-4%-6% 公司公告，公司公告，ID，圖 ：代理人人均首年規(guī)模保持續(xù)提（元）圖 ：平安代理人人均月收入復正增長（元）50000050000000000H01H02H中國人壽中國平安中國太保新華保險人保壽險80006 506 50 4 39 579357585,88989546005,004003,002001000 757公司公告，公司公告，產險：車險量質齊升，非車險維持高增但CR分化財險保費高速增長行業(yè)集中度進一步提升202H1財險行業(yè)整體實現(xiàn)高增長全行業(yè)保費收入9人保財險平安財險太保財險保費收

25、入分別同比910三家增速均優(yōu)于行業(yè)推動財險行業(yè)集中度進一步提升CR3同比05pct至64其人保、平安、太保分別013pc、012pct、09pct。車險綜改后頭部效應顯現(xiàn)短期疫情擾動不改長期復蘇趨勢2022H1人保平安太保車險保費收入分別同比67 73 7恢復正增長分月份看受疫情影響人財險3-5月車險保費增速分別降至4-11但隨疫情形勢好轉疊加車購置稅減半與新能源車下鄉(xiāng)政策的實施，自 6 月以來，人保車險保費增速均維持在 8以上展現(xiàn)出極強的韌性與復蘇趨勢截至6月末人保平安、太保車險市占率分別為324 、24、12，較去年同期均有所提升，我們判斷，車險綜改后中小險企價格優(yōu)收斂龍頭險企頭部優(yōu)勢顯現(xiàn)

26、后續(xù)其憑借對車險產業(yè)鏈的深度把控，以及服務、定價優(yōu)勢，市占率仍有望小幅提升。非車險維持高速增長意健險與農險為主要驅動力222H1人保平安太保非車險保費收入分別同比1271517主要由意健險與農險推動其中人保平安太保意健險分別同比141028人保太保農險分別同比23此外，信保業(yè)務在持續(xù)出清后已迎回正增長，人保、平安分別同比130、8至 27 億106億。從市占率看，人保與去年同期基本持平，平安、太保分別提升033pct、0.44pct。圖 ：上市公司財險保費（億）圖 ：上市公司分險種保費（元）3,0022H22H（右軸.8,774.81%22H22H（右軸，）250020015001005000

27、,56%,33,8.3%86 1%1%8%6%4%2%0%200150010050002%7.7.%5.8%15%.7%10.7%7.3%7.95%0%人保財險中國平安中國太保人保財險中國平安中國太車險非車險%人保財險中國平安中國太保公司公告，公司公告，圖 ：財險行業(yè)集中度進一步升圖 ：上市險企健康險、農險速增長（億元）3.7%.%8.3.7%.%8.%8.5%5.%.%.%.%.%.%.3%.7%8.%8.3%3.8%.%.3%3.%3.5%3.3%3.%3.%3.%22H22H22H22H22H財險車險非車險70%6%50%4%30%2%1%0%人保財險平安財險太保財險CR38070060

28、500403002010022H22H（右軸，）45.%38.%38.%3.8%.7%.%35.0%8.30.%25.0%2.0%15.%1.0%人保財險 太保財險農險人保財險 人保財險 太保財險農險人保財險 平安財險 太保財險意外健康險0.%公司公告，公司公告，人保太保 COR大幅改善但平安同比提升主要系非車險表現(xiàn)分化202H1保財險、平安財險太保財險綜合成本率分別為969797分別同比-12pc1.4-21 pct。險企COR表現(xiàn)分化主要由非車險導致，人保財險建立獨立核保人制度，主動出清高風險低價值業(yè)務推動非車險COR同比-1pct至96維持承保盈利平安財險保證險賠付較高影響，非車險同比1

29、3pct至105。車險費用率綜改后持續(xù)下滑，賠付率受疫情出險減少影響同比大幅改善。20221 人保財險平財險太保財險車險綜合成本率分別為954 9496分別同比-13pc-30pc-24pc其中費用率分別同比-07pc-13pc-00pct至2524除平安外均高于監(jiān)管 25的費用率上限規(guī)定，仍存在一定的壓降空間；賠付率受疫情影出險減少普遍大幅下滑人保平安太保分別同比-06pc-17pc-24pct至69 70、70。圖 ：上市公綜合成本率圖 ：上市公司車險綜合成本率0%賠付率費用率綜合成本率%7 %6 %人保財險 %7 %6 %人保財險 中國平安 中國太保 人保財險 中國平安 中國太2H2%1

30、0%8%6%4%2%0%賠付率費用率綜合成本率2%2.3%5.7%2%.3%7.3%7.7%7.7%.7%72%2.3%5.7%2%.3%7.3%7.7%7.7%.7%7%7.3%人保財險 中國平安 中國太保 人保財險 中國平安 中國太22H22H.0.45.7%.4公司公告，公司公告，投資建議壽險方面，展望下半年，各險企 NV 在低基數(shù)下有望修復，預計 2022 年全年平安、國壽太保新華友邦太平NV增速分別為-20-12-32-43-13具體來看2022H1國壽NV增速已大幅領先于其他險企考慮到其2023年門紅啟動時間較早預計Q3Q4單季仍為負增長但全年領先優(yōu)勢穩(wěn)固太保下半年基數(shù)壓力降低NV

31、降幅有望邊際收窄預計Q3Q4單季增速均有望擺正平安新華降幅相較于H1有望進一步收窄。長期角度，行業(yè)的增長空間在于：代理人渠道轉型穩(wěn)步進行：擴大及鞏固績優(yōu)代理人規(guī)模是主要保險公司隊伍轉型的方向，當前各家險企已相繼推出代理人渠道升級方案致力于打造多層次的績優(yōu)銷售隊伍擴大及鞏固基層績優(yōu)代理人穩(wěn)住保費大盤同時探索建立高端績優(yōu)代理人面向高端客戶。中國平安持續(xù)深化代理人渠道改革推動隊伍結構從“金字塔到“紡錘型優(yōu)化中國太保年初起全面啟動實施“長航行動”一期工程，推出“芯”基本法，打造“三化五最”的職業(yè)營銷；新華保險啟動“優(yōu)計劃”試點，圍繞“選才、培育、客戶配置、活動管理、政策支持和科技賦能六大方面推動隊伍轉

32、型我們判斷隨著各項方案的落地與推進，代理人隊伍產能或將進一步提升。醫(yī)養(yǎng)產業(yè)鏈持續(xù)完善服務生態(tài)布局逐漸成型各大險企積極獲取產業(yè)資源延展產業(yè)鏈，進行“保險+服務”布局，未來有望形成以服務驅動銷售的模式，將是行業(yè)龍頭相對于小公司的重要競爭壁壘。第三支柱養(yǎng)老保險帶來增量市場需求4 月 21 日國務院辦公廳印關于推動個人養(yǎng)老金發(fā)展的意見個人養(yǎng)老金頂層制度正式落地我國養(yǎng)老保障體系第三支柱加速開啟。個人養(yǎng)老金采取市場化運作疊加后續(xù)稅收優(yōu)惠政策的落地未來發(fā)展空間廣闊。我們?yōu)轭^部險企憑借強大的銷售能力和優(yōu)質的服務能力構建差異化優(yōu)勢在此藍海市場中擁有明顯的先發(fā)優(yōu)勢。未來驅動大型公司增長的新動能有望加強，包括：大型

33、公司正在搭建的健康+養(yǎng)老生態(tài)有望構建起服務壁壘大型公司資源更多地傾向于績優(yōu)代理人的招募和培育未來績優(yōu)代理人規(guī)模和產能的提升有望帶動業(yè)績大盤。同時，監(jiān)管導向使得中小公司的經營壓力加大、互聯(lián)網(wǎng)平臺限制趨嚴，因此大型公司市場競爭格局有望改善我們預計平安國壽友邦等大型公司的 NV 長期有望進入平穩(wěn)增長周期。當前保險股整體處于歷史估值低位截至9月6日國壽平安太保新華A股2022PEV分別為0504070.33倍友邦太平H股2022PEV分別為14302倍分別處于歷史估值分位的 60 、19 、21 、20 、85 、0.4 。目前市場對負債端預期仍然充分悲觀，但保費價值等已出現(xiàn)邊際改善趨勢若后續(xù)驗證持續(xù)性估值有望繼續(xù)向上