汽車行業(yè)研究與中期投資策略：智能駕馭-電動未來

1、汽車行業(yè)研究與中期投資策略：智能駕馭_電動未來一、2021 行業(yè)回暖，細分領域蓬勃發(fā)展（一）乘用車：行業(yè)復蘇加快，增長勢頭強勁（1）行業(yè)步入良性恢復階段，預計全年+7.5%乘用車行業(yè)自 18 年以來進入 2 年半深度調(diào)整階段，18、19 年分別實現(xiàn)-3.2%/-8.1%同 比表現(xiàn)，20 年行業(yè)恢復因疫情而后移，同比-6.1%。21 年 1-5 月，乘用車銷量 843.7 萬輛，同比上升 38.1%。Q1 隨著疫情緩解，乘用車銷量穩(wěn)步回升，疊加 20 年同期低 基數(shù)影響，同比實現(xiàn)+76.4%，然而由于芯片短缺、原材料價格上漲等原因，5 月份乘 用車銷量增速放緩，環(huán)比下降 3.4%。預計 2021

2、 年將維持持續(xù)復蘇趨勢，隨著芯片供 應、上游成本等問題得到解決，行業(yè)未來增長勢頭將保持強勁。（2）強勢 SUV 周期，自主品牌逆市提升結(jié)構(gòu)端：受益合資、自主品牌，SUV 銷量再次超越轎車登頂分車型銷量來看：1-5 月份 SUV 銷量超過轎車，Q1 SUV 和 MPV 增幅明顯，交叉型乘 用車增長穩(wěn)健。 21 年 1-5 月，轎車銷量 391.9 萬輛，同比上升 37.3%；SUV 銷售 398.5 萬輛，同比上 升 39.6%；MPV 銷售 38.8 萬輛，同比上升 39.7%；交叉型乘用車銷售 14.5 萬輛，同 比上升 20.9%。Q1 轎車銷售 237.2 萬輛，同比增加 79.1%；S

3、UV 銷售 241.5 萬輛，同 比增加 76.1%；MPV 銷售 22.2 萬輛，同比減少 63.3%；交叉型乘用車銷售 6.6 萬輛， 同比增加 46.4%。從占比來看，SUV 市場占有率超過轎車登頂。 21 年 1-5 月 SUV 市場份額比重達 47.3%，較 20 年上升 0.4%；轎車市場份額 46.4%， 較 20 年上升 0.5%；MPV 連續(xù) 5 年下滑至 4.6%；交叉型常用車小幅降至 1.7%。國別占比：自主品牌逆市提升，德系日系美系韓系降幅微增2018 年，自主品牌結(jié)束持續(xù)高增長，受核心車型周期影響，處于持續(xù)下降階段，市場 份額由 42.2%下降至 2020 年 38.

4、4%，降幅明顯，行業(yè)低端出清，頭部自主份額穩(wěn)定。 2021 年 1-5 月，自主品牌一舉扭轉(zhuǎn)下滑趨勢，銷量占比顯著提升至 41.6%，市場影響 力進一步提升。自 2018 年以來，美系、韓系基本保持下降趨勢，2020 年，美系略有上升，韓系降幅 微增。與此相反，德、日系體現(xiàn)了較好的抗周期波動特征，份額自 2018 年開始持續(xù)直 線提升。日系由 2018 年 18.8%提升至 2020 年 23.1%，德系由 21.5%提升至 24.0%， 均表現(xiàn)較好。2021 年 1-5 月，德、日系結(jié)束增長，銷量占比首度下降，美、韓系降幅 微增。（3）庫存處于歷史中位，終端優(yōu)惠保持穩(wěn)定庫存端：行業(yè)庫存處于歷

5、史中位，維持健康水平汽車行業(yè)是庫存周期、產(chǎn)能周期及車型周期、需求周期的疊加過程，從庫存周期來看， 行業(yè)經(jīng)歷 2018 年被動去庫存、2019 年主動控庫存、2020 年復蘇加庫存后，預計 2021 年整體庫存水平維持歷史中低位，健康合理。從結(jié)構(gòu)角度來看，21 年 1-5 月，由于芯片短缺，廠家為調(diào)整生產(chǎn)結(jié)構(gòu)、減少滯銷車的 生產(chǎn)，優(yōu)化庫存結(jié)構(gòu)，經(jīng)銷商庫存水平下降。其中，合資品牌庫存系數(shù)普遍低于自主品 牌，二者均低于 2019 年同期水平。豪華品牌在疫情緩解、首購與換購消費升級需求增 加情況下，庫存處于歷史低位。未來，隨著熱銷車型供應緊張、新車訂購周期延長，經(jīng) 銷商為保證一定庫存，需不斷加訂，庫存

6、可能有所上升。價格及終端優(yōu)惠：終端優(yōu)惠力度持續(xù)擴大，預計 2021 年優(yōu)惠幅度保持穩(wěn)定2017 年至今，乘用車市場平均終端優(yōu)惠力度逐年攀升，其中 SUV 車型優(yōu)惠額度增幅最 為明顯，從 2017 年的 1.35 萬元增至 2.41 萬元，增幅 78.5%。2019 年以來，轎車終 端優(yōu)惠額度基本穩(wěn)定，維持在 2.81 萬元左右，而 MPV 車型優(yōu)惠額度下降明顯，由 0.96 萬元降至 0.68 萬元，降幅 29.2%。汽車作為可選消費品，汽車價格影響購買意愿，居 民收入決定購買能力。從價格彈性來看，終端優(yōu)惠逐年遞增將大幅刺激汽車消費意愿。（二）客車：行業(yè)迎來更新周期，市場集中度進一步提升（1）

7、公交車：保有量持續(xù)增長，新能源車占比提升2021 年 1-5 月公交車銷量為 1.5 萬臺（-1.4%），其中新能源公交車 1.4 萬臺（13.6%）， 新能源客車的滲透率為 89.9%。隨著經(jīng)濟的發(fā)展和政策的支持，近幾年公交車保有量不 斷提升。近年來，公交車保有量持續(xù)增長，截止到 2020 年底，公交車保有量為 70.4 萬臺。公交車更新周期大約為 68 年，當保有量穩(wěn)定在 70 萬輛以上后，對應每年更新 公交車在 912 萬臺之間。由于新增的公交車以新能源為主，公交車的保有量中新能源 車型占比不斷提升，截止到 2020 年底，純電動公交占比達到 53.8%，比 2019 年提高 7 個百分

8、點，混合動力公交車占比 12.4%，與 2019 年基本持平。我們認為，每年新銷 售的公交車中，新能源的滲透率有望持續(xù)保持在 80%以上，隨著補貼逐步減少和補貼 標準的提高，新能源公交車的行業(yè)集中度有望不斷提高。（2）座位客車：銷量結(jié)構(gòu)變化，中型車占比繼續(xù)增加旅游客運占比提升，疫情緩解座位客車市場復蘇。 2021 年 1-5 月，座位客車共銷售 4.3 萬臺（38.5%），其中大型 7742 臺（5.4%）、中型 5777 臺（17.1%）、輕型 29583 臺（53.9%）。車型用途上，2021 年 1-5 月座位客車市場較 2020 年同期有較大幅度上升，其中，在 國內(nèi)疫情的有效控制下，客

9、運班線車與旅游客車市場扭轉(zhuǎn)下降趨勢，穩(wěn)步回升；團體通 勤車市場需求相對穩(wěn)定?？瓦\雖然與高鐵、私家車替代競爭激烈，但隨著全域旅游逐漸 盛行、國民收入不斷提高、居民旅游意愿日趨增強，多省將旅游客運市場化運作以支持 旅游經(jīng)濟發(fā)展，由此需求大幅增長，占座位客車的比例將持續(xù)提升；預計未來隨著國家 城鎮(zhèn)化率水平持續(xù)提高、城市范圍不斷拉大以及工廠外遷，團體通勤用車市場需求也將 穩(wěn)步增長。 車型結(jié)構(gòu)上，受客運、旅游車需求的個性化、小型化趨勢影響，預計中型車占比繼續(xù)增 加。（3）校車：龍頭企業(yè)市占率高，市場格局穩(wěn)定校車競爭格局穩(wěn)定，龍頭市占率高。 校車自 2011 年底開始大規(guī)模銷售，歷經(jīng) 2012 年2016

10、 年穩(wěn)定銷售、2017 年以來整體 銷量下滑后，目前，校車領域行業(yè)競爭格局穩(wěn)定，龍頭市場份額極高。近兩年，宇通在校車領域的市場占有率都在 50%以上，我們認為未來宇通在該校車領域的將繼續(xù)保持 競爭優(yōu)勢。（4）臥鋪及其他：以小型車為主臥鋪及其他車輛以 7 米以下的小型車為主，2021 年 1-5 月共銷售 3559 臺，同比下滑 18.4%，目前在該領域市占率較高的企業(yè)主要有南京金龍、宇通和廈門金龍聯(lián)合。綜上所述，我們認為，國內(nèi)客車市場龍頭企業(yè)地位將持續(xù)鞏固，憑借其規(guī)模效應、品牌 價值及先發(fā)技術(shù)優(yōu)勢，進一步擴大出口銷量，海外市場將為優(yōu)秀企業(yè)提供更大的成長空 間。（三）重卡：市場高速增長趨勢放緩重

11、卡行業(yè) 1Q 銷量超預期，4 月銷量小幅增長，5 月銷量下降 9.5%，全年銷量預計在 130-140 萬臺之間。21 年 1-5 月重卡行業(yè)銷量 88.7 萬，同比增長 37.6%。1Q 重卡行 業(yè)銷量 53.2 萬，同比高增 93.9%。4 月重卡行業(yè)銷量 19.3 萬輛，同比增長 1%；5 月 銷量 16.2 萬輛，同比下降 9.5%。我們判斷 2021H2 重卡行業(yè)銷量將隨國六排放標準落 地而承壓，全年銷量為 130-140 萬臺。終端來看 21Q1 重卡銷量爆發(fā)式增長，而 5 月銷 量同比下滑，重卡需求的下滑預期將在 2021 下半年銷量上進一步體現(xiàn)。市場細分來看，供需關(guān)系已經(jīng)和上個

12、周期發(fā)生了較大的變化。在上一個周期內(nèi)，透支性 需求為主因，隨后幾年的真實需求被提前消化。當前重卡銷量基本支撐點在于折舊帶來 的換新需求，內(nèi)生性周期邏輯在于重卡更新?lián)Q代，外生性周期邏輯在于宏觀經(jīng)濟形勢轉(zhuǎn) 好。重卡有存量和銷量概念，存量與 GDP+基建投資關(guān)聯(lián)，增量與存量及替換周期有關(guān)。存 量：考慮中卡作為重卡的歷史過渡產(chǎn)品，中重卡存量年化增速 3%，行業(yè)紅利來自于近 十年單車運力需求提升。銷量：銷量分為置換銷量和新增需求銷量。重卡保有量年度差 值=新增需求銷量，總銷量-新增需求銷量=置換銷量。真實替換周期（包含二手環(huán)節(jié)）：8-9 年。證據(jù) 1、置換量與 8-9 年前銷量一致。證據(jù) 2、 國三重卡

13、剩余量=11-13 年國三銷量綜合（13 年為國三銷售最后一年）。國六排放標準升級在即，國三重卡加速淘汰。17 年 7 月起國五新規(guī)全面實施，所有重 卡必須符合國五排放要求方可上牌與過戶。而自 2020 年 7 月 1 日起，所有銷售和注冊 登記的輕型汽車應符合國六標準 6a 限值要求。針對重型柴油車的國六標準也已經(jīng)確定 實施，燃氣重卡 19 年 7 月 1 日要求實施國六階段，全部重卡強制要求 2021 年 7 月 1 日起實施國六標準，且排放不達標車輛將被召回。對應的，2021 年國三重卡將被淘汰。 按照國務院“打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)”要求，2019 年京津冀重點地區(qū)淘汰國三及以下排放中重型 柴油

14、貨車 56 萬輛，19 年淘汰 100 萬輛以上，2021 年國三淘汰加速替換，6 月底前國 三車輛將處于收尾階段。我們推算全國截止當前仍有部分國三重卡需要替換，這部分重 卡在年內(nèi)即將淘汰，年中前為置換高峰，預計下半年銷量增速呈現(xiàn)放緩態(tài)勢。二、智能化：新元素驅(qū)動行業(yè)加速變革（一）華為：幫助車企造好車，為汽車行業(yè)帶來新動能（1）汽車產(chǎn)業(yè)與 ICT 深度融合，華為入局智能網(wǎng)聯(lián)電動汽車潛力巨大。汽車產(chǎn)業(yè)與信息通信技術(shù)已經(jīng)開始深度融合，未來的智能 網(wǎng)聯(lián)電動汽車將成為一臺移動的超級計算機和持續(xù)創(chuàng)造價值的平臺。汽車正經(jīng)歷智能化、 網(wǎng)聯(lián)化、電動化革命，其影響范圍遠遠超出汽車產(chǎn)業(yè)與信息通信技術(shù)這兩個行業(yè)本身，

15、 成為人類社會新的革命性發(fā)展引擎。據(jù)麥肯錫預測，到 2025 年，全球自動駕駛市場將 達到 1.9 萬億美元；據(jù)羅蘭貝格預測，2030 年智能駕駛在車端系統(tǒng)的市場規(guī)模將高達 5000 億元，其中傳感器、計算平臺、執(zhí)行器和應用算法是主要貢獻者；據(jù)華為數(shù)據(jù)， 到 2025 年，15%的汽車將配備基于 5G 的 V2X 技術(shù)。未來五到十年，智能駕駛將會是 行業(yè)的焦點，隨后，智能座艙會成為差異化的焦點。華為成立智能汽車解決方案 BU，強勢入局汽車產(chǎn)業(yè)。華為早在 2014 年成立“車聯(lián)網(wǎng)實 驗室”，致力于汽車互聯(lián)化、智能化、電動化和共享化的技術(shù)創(chuàng)新，延伸華為“端、管、 云”的 ICT 能力，2019 年

16、 5 月，華為正式成立智能汽車解決方案 BU。華為業(yè)務分為 ICT 基礎設施業(yè)務管理委員會和消費者業(yè)務管理委員會兩大部分，設立之初，智能汽車解決 方案 BU 隸屬于華為 ICT 基礎設施業(yè)務管理委員會，2020 年 11 月，華為發(fā)布文件，將 智能汽車解決方案 BU 的業(yè)務管轄關(guān)系調(diào)整到消費者業(yè)務管理委員會，同時重組消費者 BG IRB（投資評審委員會）為智能終端與智能汽車部件 IRB，將智能汽車部件業(yè)務的 投資決策和組織管理由 ICT IRB 調(diào)整到智能終端與智能汽車部件 IRB，并任命余承東為 智能終端與智能汽車部件 IRB 主任。五大領域全面發(fā)力，華為聚集人才助力造車。智能汽車解決方案

17、BU 是華為面向智能汽 車領域的端到端業(yè)務責任主體，圍繞智能座艙、智能駕駛、智能網(wǎng)聯(lián)、智能電動以及相 關(guān)的云服務，將華為公司的 ICT 技術(shù)優(yōu)勢延伸到智能汽車產(chǎn)業(yè)，提供增量 ICT 部件和 解決方案。智能汽車解決方案 BU 下設智能駕駛產(chǎn)品部、智能座艙產(chǎn)品部、MDC 產(chǎn)品 部、架構(gòu)設計與集成驗證部和政策與標準專利等部門。（2）華為首發(fā)智能汽車解決方案 HI，幫助車企造好車華為 HI 帶來全棧智能汽車解決方案，1 個計算與通信架構(gòu)+5 大智能系統(tǒng)+N 個智能化 部件。將 ICT 技術(shù)優(yōu)勢延伸到智能汽車產(chǎn)業(yè)，2020 年 10 月 30 日，華為首發(fā)智能汽車 解決方案品牌 HI，旨在通過華為全棧智

18、能汽車解決方案，以創(chuàng)新的模式與車企深度合 作，成為面向智能網(wǎng)聯(lián)汽車的增量部件核心供應商，幫助車企“造好”車、造“好車”。 HI 全棧智能汽車解決方案包括：1 個全新的計算與通信架構(gòu)、5 大智能系統(tǒng)（智能駕駛、 智能座艙、智能電動、智能網(wǎng)聯(lián)和智能車云）以及激光雷達、AR-HUD 等全套的智能化 部件。HI 技術(shù)幫助汽車產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)技術(shù)升級，快速開發(fā)領先的智能電動汽車，為消費者 帶來最佳出行體驗。（3）計算與通信架構(gòu)，使能軟件定義汽車未 來 智 能 網(wǎng) 聯(lián) 汽 車 會 基 于 區(qū) 域 組 網(wǎng) 和 中 央 計 算 的 “ 計 算 + 通 信 ” （ Computing+Communication）架構(gòu)，

19、通過傳感器與執(zhí)行器就近接入、車內(nèi)高速通信、 軟硬件解耦、車輛設計簡化和軟件定義功能等來支持快速迭代、持續(xù)提升體驗。同時， 從整車視角需構(gòu)建縱深防御的數(shù)字安全方案，支持汽車從安全走向可信。華為聚焦電子 電器層與基礎軟件平臺層，構(gòu)建 CCA+VehicleStack 數(shù)字系統(tǒng)架構(gòu)。華為將智能汽車 分解為六層：機械層、高壓層、電子電器層、基礎軟件平臺層，應用層以及云服務層， 其中基礎軟件平臺層包括自動駕駛、車控和娛樂系統(tǒng)的操作系統(tǒng)以及跨操作系統(tǒng)的整車 級中間件 VehicleStack，應用層包括自動駕駛、座艙和整車控制的應用程序。華為聚焦 電子電器層與基礎軟件平臺層，構(gòu)建 CCA+VehicleS

20、tack 數(shù)字系統(tǒng)架構(gòu)。在架構(gòu)硬件層 方面，CCA 就近接入、直接計算：1）車輛識別單元（VIU）硬件上就近接入傳感器、 執(zhí)行器，甚至部分 ECU，同時提供相應傳感器供電；2）3/5 個 VIU 提供高速的以太總 線進行互聯(lián)，聯(lián)成高可靠、低時延、大帶寬的車載以太環(huán)網(wǎng)；3）定義三個域控制器， MDC 負責自動駕駛控制，VDC 負責整車和底盤域控制，CDC 負責娛樂控制，不同車 型按需配置。在軟件框架方面，整車級 SOA 軟件框架 VehicleStack 做好基礎活：1） 整車級軟硬件資源能力開放，傳感器、執(zhí)行器即插即用，數(shù)據(jù)預處理、分組、加密、集 合、分發(fā)記錄均可實現(xiàn)；2）提供功能安全和網(wǎng)絡安

21、全相應服務；3）實現(xiàn)相應 API 和 SDK。通過開放技術(shù)和通訊架構(gòu)，華為使能車企高效地開發(fā)智能汽車。華為通過數(shù)字系統(tǒng)架構(gòu)， 可使智能汽車實現(xiàn)：1）軟件可升級，跨車型、跨平臺、跨車企的快速應用開發(fā)以及重 用；2）硬件可擴展、可更換，傳感器即插即用，支持業(yè)務平緩演進，降低初次購車成 本；3）可信（Trust Worthy），整車級數(shù)字安全與縱深防御系統(tǒng)，支持功能安全；4） 能做到端到端的成本最優(yōu)，預計可減少 ECU 數(shù)量和 1520%線束重量及長度，固定 VIU 裝配也更加簡單；5）讓車成為能持續(xù)創(chuàng)造價值的平臺，消費者可在車的平臺上購 買軟件和應用，不斷為車企創(chuàng)造價值，形成正向商業(yè)循環(huán)。華為降低

22、智能汽車開發(fā)門檻， 大幅縮減智能汽車開發(fā)上市時間，使能車企加快智能電動汽車進程。（4）五大智能系統(tǒng)，助力汽車產(chǎn)業(yè)技術(shù)升級華為將自身在 ICT 領域的設計、技術(shù)和經(jīng)驗等能力與產(chǎn)業(yè)期望相結(jié)合，充分發(fā)揮各產(chǎn)業(yè) 的技術(shù)/規(guī)模協(xié)同效應，構(gòu)筑云管端-五大智能系統(tǒng)：1）端-智能駕駛、智能座艙、智能 電動；2）管-智能網(wǎng)聯(lián)；3）云-智能車云。華為 HI 帶來全棧智能汽車解決方案，包括激光雷達、AR-HUD 等全套 30+的智能化部 件。華為車規(guī)級激光雷達商用之路：問鼎前裝量產(chǎn)市場。激光雷達作為智能駕駛領域的痛點， 因價格高、難過車規(guī)、量產(chǎn)難等問題一直困擾各車企。華為復用在 ICT 領域積累的光學 設計、信號處

23、理、整機工程和精密制造等能力，提升激光雷達生產(chǎn)效率與良品率，滿足 車規(guī)級要求，專注于解決“高性能”“車規(guī)級量產(chǎn)商用”中的一個個“工程、材料、工藝”難題， 進而規(guī)模量產(chǎn)，實現(xiàn)“把激光雷達帶入每一輛車”的愿景，進而大幅提升智能駕駛過程中 的用戶體驗。華為中距激光雷達，已開始在“準量產(chǎn)車”上測試，預計從 2021 年底開始 將陸續(xù)上市。智能 ARHUD，打開智慧新視界。華為智能座艙系統(tǒng)裝載 ARHUD，把普通的擋風玻璃 變成一個 70 寸高清大屏，結(jié)合 7.1 環(huán)繞立體聲，用戶可以看電影、打游戲、開視頻會 議，打開智慧新視界。（二）車載傳感器市場欣欣向榮（1）車載攝像頭：市場規(guī)模擴大，國內(nèi)廠商摩拳擦

24、掌攝像頭是目前最為成熟的車載傳感器之一，鏡頭組、圖像傳感器、DSP 是攝像頭的必 要硬件組件。其工作原理為：將目標物體通過鏡頭生成的光學圖像投射到圖像傳感器上， 使光信號轉(zhuǎn)變?yōu)殡娦盘?，再?jīng)過 A/D（模數(shù)轉(zhuǎn)換）變?yōu)閿?shù)字圖像信號，最后送到 DSP （數(shù)字信號處理器）中進行加工處理，由 DSP 將信號處理成特定格式的圖像傳輸?shù)斤@ 示屏上進行顯示。車載攝像頭的主要硬件組件包括：鏡頭組、圖像傳感器、數(shù)字信號處 理器（DSP）、攝像頭模組（CCM）。車規(guī)級攝像頭對生產(chǎn)技術(shù)要求高，攝像頭品質(zhì)與汽車駕駛的安全性密切相連。相比手機 攝像頭、安防攝像頭，車載攝像頭的產(chǎn)品安全標準更高，對耐高溫、抗震、防磁、防水、

25、 使用壽命等都提出了嚴苛的要求，部分特殊攝像頭還要求具備超廣角、高動態(tài)、低噪點 的特征。此外，車載攝像頭在前裝市場認證要求較高，周期長，一旦進入供應商體系則 難以被替換，形成了較高的行業(yè)壁壘。圖像傳感器為車載攝像頭核心技術(shù)，目前汽車主要使用基于 CMOS 技術(shù)的圖像傳感器 （CIS）。CIS 的主要生產(chǎn)經(jīng)營模式包括 IDM（垂直整合制造）模式和垂直分工模式。1） IDM 模式下，企業(yè)獨自完成研發(fā)設計、晶圓制造、封裝測試的所有環(huán)節(jié)，對企業(yè)的技 術(shù)儲備和資金實力具有較高的要求；2）垂直分工模式下，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)由不同企業(yè)專 業(yè)化分工進行，由 Fabless 企業(yè)（芯片設計企業(yè)）專業(yè)從事產(chǎn)品的研發(fā)設計

26、，而將晶 圓制造、封裝和測試環(huán)節(jié)外包給 Foundry 企業(yè)（晶圓代工廠）及 OSAT（封測代工廠）， 以實現(xiàn)各方技術(shù)與資金資源的精準投入。目前，在 CMOS 圖像傳感器行業(yè)，主流供應 商中的索尼、三星等采用 IDM 模式，豪威科技、格科微采用 Fabless 模式。CMOS 圖 像傳感器（CIS）構(gòu)成了汽車視覺系統(tǒng)的核心，具有較高的技術(shù)壁壘。攝像頭搭載位置、功能多元。按照搭載位置不同，車載攝像頭可分為前視、后視、環(huán)視、 側(cè)視、內(nèi)置攝像頭；按照應用領域不同，車載攝像頭可分為行車輔助類、泊車輔助類、 車內(nèi)駕駛員監(jiān)控類攝像頭。按照模組的不同，前視攝像頭可分為單目和雙目兩種主流技術(shù)路線。單目攝像頭只

27、有一 個鏡頭和一個圖像傳感器，可產(chǎn)生 2D 圖像，執(zhí)行簡單的檢測和識別功能，Mobileye 是 業(yè)內(nèi)單目攝像頭解決方案的絕對領導者。雙目攝像頭有兩個鏡頭，每個鏡頭都有單獨的 圖像傳感器，可以生成立體圖像，構(gòu)造雙目立體視覺系統(tǒng)。相比單目攝像頭，雙目攝像 頭的功能更加豐富，可獲取依靠單目攝像頭無法準確識別的深度等信息。單、雙目攝像 頭的測距原理不同。1）單目攝像頭必須先識別目標，再進行距離估算。2）雙目攝像頭 不需要識別目標，利用視差即可進行距離精準計算。目前，Mobileye 的單目攝像頭解決方案仍是車載攝像頭系統(tǒng)中的主流方案，雙目攝像 頭方案未來可期。單目攝像頭由于價格和對芯片計算能力的要求

28、較低、易于在車身上安 裝，獲得了廣泛的應用，但單目攝像頭在 3D 感知和深度檢測方面還有局限性。雙目攝 像頭具有更高的測距精度和更廣的探測范圍，但由于其成本較高以及對精度和計算芯片 的高要求，目前尚未大規(guī)模量產(chǎn)。車載攝像頭是 ADAS 傳感器系統(tǒng)的重要組成，能夠?qū)崿F(xiàn)多項 ADAS 功能，但其環(huán)境適 應性差、穩(wěn)定性不高等問題會直接影響 ADAS 系統(tǒng)的安全性。相比其他傳感器，車載 攝像頭的優(yōu)勢主要為成本低，開發(fā)門檻亦相對較低。但在 ADAS 應用中，車載攝像頭 存在環(huán)境適應性差、產(chǎn)品穩(wěn)定性不高等問題，容易受到光線干擾，且對于速度和距離沒 有能力準確把控；在惡劣環(huán)境下，車載攝像頭容易損壞。2016

29、 年 5 月 7 日，美國佛羅 里達州一輛采用視覺感知作為自動駕駛系統(tǒng)核心的特斯拉 Model S 因 Autopilot 模式失 效，在高速公路岔路口與左轉(zhuǎn)卡車發(fā)生撞擊，導致駕駛員在車禍中喪生。車載攝像頭雖 是 ADAS 系統(tǒng)的重要組成，但也需要與其他傳感器共同發(fā)揮中作用。夜視技術(shù)可提升攝像頭的感知能力，進一步擴充車載攝像頭市場空間。夜視技術(shù)指利用 光電成象器件實現(xiàn)夜間觀察的一種光電技術(shù)。夜間和弱光環(huán)境中能見度低，攝像頭的工 作性能不如白天，汽車近光燈 50 米、遠光燈 100 米的照明距離無法滿足駕駛員安全駕駛的需求，容易發(fā)生交通事故。而被動紅外夜視技術(shù)能將車輛可視距離擴大 3 至 5 倍

30、， 達到 500 米范圍，提高行車安全性。目前已投入應用的夜視技術(shù)有三大類：微光夜視 技術(shù)、主動紅外夜視技術(shù)、被動紅外夜視技術(shù)，車用夜視系統(tǒng)主要采用主動紅外夜視技 術(shù)和被動紅外夜視技術(shù)。美國通用汽車公司在 2000 年對旗下產(chǎn)品凱迪拉克轎車配備了 夜視系統(tǒng)，是全世界第一款將夜視系統(tǒng)配備在汽車上的汽車品牌，此后，奔馳和寶馬在 2005 年分別推出了汽車夜視系統(tǒng)，奧迪在 2010 年也開始夜視系統(tǒng)的配備。車載攝像頭的人機交互性能是衡量智能車艙產(chǎn)品品質(zhì)的重要標準，具備人機交互性能的 攝像頭將助推智能座艙發(fā)展。隨著車聯(lián)網(wǎng)、智能駕駛逐漸推廣發(fā)展，汽車座艙亦逐漸往 人機交互方向發(fā)展。安裝在汽車座艙內(nèi)的內(nèi)置

31、車載攝像頭可實現(xiàn)人臉識別、疲勞檢測、 手勢識別、注意力監(jiān)測及駕駛行為分析等功能，這些功能均為人機交互在汽車座艙領域 的具體功能體現(xiàn)。在智能車艙逐漸興起的市場環(huán)境下，具備深層交互能力的車載攝像頭 市場需求將進一步提高。三、電動化：新能源車加速滲透，持續(xù)推進全球化進程（一）特斯拉：產(chǎn)能提升拉動銷量上漲，供應鏈企業(yè)持續(xù)受益（1）產(chǎn)能擴大交付增速，盈利水平持續(xù)提升特斯拉目前主要在售車型為 Model S、Model X、Model 3、Model Y，首款皮卡車型 Cybertruck 訂單已突破 100 萬輛。Model S 和 Model X 已于 2012 和 2013 年開始交 付，Model

32、 3 與 2017 年開始交付，在上海超級工廠的推動下，Model 3 的銷量高居不 下，Model Y 已于 2020 年 Q1 季度開始交付。截止到 2021 年 5 月特斯拉首款皮卡 Cybertruck 訂單已超 100 萬輛，然而由于特斯拉美國得州工廠的建設，Cybertruck 電 動皮卡的生產(chǎn)可能會出現(xiàn)延遲，有望在 2022 年實現(xiàn)交付。上海工廠年底計劃產(chǎn)能 55 萬輛，目前正按 45 萬輛的速度生產(chǎn)，其中 25 萬 model 3， 20 萬臺 model Y。近期，上海超級工廠生產(chǎn)的 Model 3 開始出口歐洲以及亞太地區(qū)多 國，補充了弗里蒙特工廠在這些市場的產(chǎn)能，對特斯拉

33、全球戰(zhàn)略的支柱作用更加明顯。 未來很長一段時間，中國依然是特斯拉相當重要的市場和生產(chǎn)基地，但隨著電動車自主 品牌的快速崛起和補貼政策的退坡，以及近期頻發(fā)的負面新聞，特斯拉在中國的競爭優(yōu) 勢正逐步降低，未來可能向俄羅斯、中亞以及其他獨聯(lián)體國家展望，建設生產(chǎn)工廠。降本增效提升盈利能力，毛利率持續(xù)改善。公司 2021Q1 實現(xiàn)總營收 103.89 億美元， 同比上升 73.6%，實現(xiàn) GAAP 歸母凈利潤 4.38 億美元，同比上升 2637.5%。毛利率持 續(xù)改善，同比提升 0.7 個百分點至 21.3%，環(huán)比提升 2.1 個百分點，汽車業(yè)務毛利率 26.5%，環(huán)比上升 2.4 個百分點，主要原因

34、是銷量上漲，規(guī)模效應深化拉升盈利能力， 一體化鑄造簡化生產(chǎn)制造過程降低成本。Model Y 產(chǎn)能提升，推動特斯拉交付量增長。Model Y 已于去年年底在上海超級工廠生 產(chǎn)，2021 年 1-5 月，國內(nèi)累計銷量達 3.5 萬輛，4 月受上海車展維權(quán)事件、生產(chǎn)線停產(chǎn) 改造等因素影響，銷量短暫下滑，但隨著工廠恢復正常生產(chǎn)，以及此前累計的訂單下線 進入銷售網(wǎng)絡，5 月 Model Y 銷量逆市提升，環(huán)比上漲 135.4%。未來，在特斯拉柏林 超級工廠和得克薩斯州超級工廠投產(chǎn)后，Model Y 的產(chǎn)能將進一步擴大，推動交付量持 續(xù)增長。（2）技術(shù)變革提升產(chǎn)品競爭力，利好上下游企業(yè)松下 4680 電池

35、，率先使用于德國柏林工廠 Model Y 生產(chǎn)。4680 電池通過去極耳設計、 硅納米線技術(shù)、以及高鎳低鈷的正極材料以及車身尾部一體化設計來降低成本提升能量 密度。目前松下將會開辟原型生產(chǎn)線和位于與內(nèi)華達州的生產(chǎn)線為特斯拉生產(chǎn) 4680 電 池，預計到 2022 年產(chǎn)能將達 38-39Gwh。柏林工廠預計在 2021 年底少量投產(chǎn)，2022 年開始量產(chǎn)。寧德時代動力電池訂單，國產(chǎn)供應鏈持續(xù)受益。2020 年 7 月國內(nèi)龍頭電池企業(yè)寧德時 代宣布將為特斯拉上海超級工廠提供磷酸鐵鋰動力電池，8月寧德時代出貨量已超過LG 重新登頂， 2021 年國產(chǎn)化的 Model Y 也將帶動寧德時代裝機量的進一

36、步上漲。一體式壓鑄工藝，大幅提升產(chǎn)品競爭力。5 月，特斯拉 Model Y 前車身、后車身的一體 式壓鑄零件曝光，標志著特斯拉以大型單體鑄造零件拼裝整車的設計思路正式落地實現(xiàn)。 特斯拉 “汽車車架的多向車身一體成型鑄造機和相關(guān)鑄造方法”專利，即將一套固定的模 具放置在中心，四套可以移動的模具放置在四個不同方向，可移動的模具通過液壓設備 分別與中心固定好的模具貼合，共同形成一個封閉的空腔，熔融狀態(tài)的鋁合金分別從四 個移動模具上的澆筑口壓入模具空腔，鋁合金在空腔內(nèi)流動、匯合，最終形成大型的一 體式壓鑄結(jié)構(gòu)零件。降低成本提升精度，一體式壓鑄大力縮短供應鏈管理周期。馬斯克在特斯拉電池日發(fā)布 會上指出，

37、特斯拉 Model Y 采用一體式壓鑄后地板總成，可將下車體總成重量降低 30%， 制造成本下降 40%。一體壓鑄汽車不僅節(jié)約了生產(chǎn)的時間成本、人力成本，同時大幅 減少了生產(chǎn)線成本，與傳統(tǒng)汽車沖壓、焊裝、涂裝、總裝四大工藝相比，一體式壓鑄設 備投入較低，從而單車成本更低，具備較強的價格優(yōu)勢。車身精度質(zhì)量方面，特斯拉加 持數(shù)控加工技術(shù)，將整車精度提升至微米級別，保持高精度和高穩(wěn)定性。（3）特斯拉改變汽車行業(yè)估值體系2020 年，新能源汽車迎來了發(fā)展的分水嶺。截至目前，特斯拉市值超過 8000 億美元。 汽車行業(yè)的估值體系正在發(fā)生變更，新汽車行業(yè)的生態(tài)更加豐富，從自動駕駛、智能座艙、智能網(wǎng)聯(lián)衍生的

38、收費模式也孕育而生，而新模式、新業(yè)務初步發(fā)展往往需要前期極 高的投入并伴隨著較長周期的業(yè)績虧損，因此傳統(tǒng)的 PE 估值法無法滿足該類新興業(yè)務 領域的估值，而 PS 估值法（市銷率）的優(yōu)點有：（1）不會出現(xiàn)負值，對于虧損企業(yè)和 資不抵債的企業(yè)，也可以計算出一個有意義的價值乘數(shù)；（2）它比較穩(wěn)定、可靠，不容 易被操縱；（3）收入乘數(shù)對價格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化敏感，可以反映這種變化的后果。 比較適合對其進行估值。（二）國內(nèi)： C 端需求崛起，新勢力發(fā)展迅猛，提速全球化布局（1）1-5 月產(chǎn)銷大幅增長，銷量結(jié)構(gòu)變化5 月國內(nèi)新能源乘用車銷量表現(xiàn)好于行業(yè)。5 月中國新能源車銷量達 20.4 萬輛，環(huán)比上

39、升 5.9%，累計數(shù)據(jù)與 2019 年同期相比，銷售形勢依然呈現(xiàn)向好發(fā)展態(tài)勢，且總體表 現(xiàn)好于行業(yè)，其中蔚來 ES6、理想 ONE、小鵬 P7 等熱門車型持續(xù)上量，而特斯拉國 產(chǎn) model 3 受產(chǎn)能限制、車展維權(quán)事件等多因素影響，銷量同比下滑。隨著國內(nèi)經(jīng)濟形 勢從疫情影響中逐漸好轉(zhuǎn)，同時伴隨一系列國家和地方政策支持，新能源車需求逐漸復 蘇，我國新能源車自 2020 年下半年以來銷量已連續(xù)七個月高于同期，預計 2021 年全 年有望持續(xù)上量。分結(jié)構(gòu)：插電式混動占比逐步提高。5 月銷量分結(jié)構(gòu)來看，純電動乘用車完成銷量 16.6 萬輛，同比增長189.5%，環(huán)比上升5.0%。插電混動車銷量為3.

40、8萬輛，同比增長128.3%， 環(huán)比上升 10.2%，整體來看，依舊好于 2019 年同期。插電式混合動力車月銷量占比逐 步提升，主要源于國家技術(shù)路線的傾斜以及插電混動車型的加速推出。分級別：新勢力勢猛，傳統(tǒng)車企分化加劇。5 月 A00 級電動車銷量 6.0 萬輛，份額小幅 下降至新能源車的 31.8%，可能源于五菱宏光 mini EV 車型增速放緩。5 月特斯拉中國 3.3 萬輛、比亞迪 3.2 萬輛、上汽通用五菱 2.8 萬輛，分列新能源三強，蔚來、小鵬、 哪吒等新勢力車企亦交出出色成績。廣汽新能源、長安新能源等也實現(xiàn)高增長，傳統(tǒng)車 企新能源領域表現(xiàn)分化加劇。（2）地域&性質(zhì)分析：限購城市

41、是銷量主力，ToC 端需求崛起根據(jù)交強險上牌數(shù)據(jù)，分性質(zhì)來看： 21 年 1-5 月非營運占比 89%，租賃占比 11%； 分地域來看，限購城市及其他一二線城市仍為需求主力，1-5 月上牌數(shù)共 76.9 萬，限購 城市占比 35.5%、其他一二線占比 35.97%，三四線占比 24.46%，然而同比來看，限 購城市份額緩慢降低，三四線城市發(fā)力追趕，份額呈持續(xù)上升趨勢。（3）新勢力：優(yōu)勢格局穩(wěn)定，有望實現(xiàn)高盈利造車新勢力優(yōu)勢格局穩(wěn)定，與傳統(tǒng)新能源車企競爭趨于激烈。2020 年 1-5 月銷量中，特斯拉中國位居榜首，市場份額 16.4%，蔚來、小鵬、哪吒躋身銷量前十，從發(fā)展進度 看大部分新勢力已經(jīng)

42、實現(xiàn)量產(chǎn)，形成較穩(wěn)定的優(yōu)勢格局。新勢力車企和傳統(tǒng)新能源乘用 車企起步差距較大，但頭部企業(yè)經(jīng)過近年的快速發(fā)展，已順利解決資金鏈連貫及量產(chǎn)交 付能力等入場問題，在乘用車市場獲得一席之地，逐步具備和傳統(tǒng)新能源車企競爭的實 力。隨著各企業(yè)新車型的逐漸量產(chǎn)交付，新勢力與傳統(tǒng)新能源車企將展開真正的同臺競 技，未來，將實現(xiàn)更優(yōu)越的服務、更高的性價比、電池等核心技術(shù)升級帶來的成本降低 及性能提升、更領先的電動化進程、更有科技感的智能化解決方案。汽車行業(yè)盈利模式將從硬件為主逐步轉(zhuǎn)變?yōu)檐浖諡橹?，將實現(xiàn)價值重塑過程。也可 以說，既是賣車，也是賣服務。我們認為新勢力頭部企業(yè)與傳統(tǒng)車企相比，已經(jīng)初步具 備一定優(yōu)勢。

43、未來，汽車電動化是必然發(fā)展趨勢，但就目前來看，努力開拓燃油車市場份額仍是新勢 力和傳統(tǒng)新能源車企共同面對的挑戰(zhàn)。電動化是順應市場的，但或許需要很長時間的過 渡，這是造車新勢力的也是傳統(tǒng)新能源車企機遇和挑戰(zhàn)。（三）海外：獎懲政策賦能產(chǎn)業(yè)變革，潛在法案利好電動行業(yè)（1）歐洲：新能源車加速滲透，持續(xù)推進電動全球化進程歐洲：獎懲政策疊加助力，車企電動化動作堅決，銷量增速已經(jīng)超中國。按歐洲 2020 年 EV+PHEV 銷量占比歐洲約 90%的十個國家統(tǒng)計。2021 年 4 月新能源汽車合計注冊 13.0 萬輛，同比大幅增長 383.40%，1-4 月累計同比增長 111.46%，繼續(xù)保持高增速。 分國

44、家看，歐洲 10 國均保持高增速，德國、英國、意大利、法國、西班牙、瑞士、葡 萄牙甚至實現(xiàn)了同比翻倍的漲幅。從滲透率看，4 月 10 國新能源車滲透率達到 13.30%， 1-4 月累計滲透率達到 12.85%。經(jīng)濟復蘇與電動化需求，進一步提升新能源車滲透率。疫情期間經(jīng)濟增長乏力，為刺激 復蘇同時提速電動化進程，歐洲包括法國、德國、荷蘭、英國、奧地利、希臘等在內(nèi)的 多個國家已在原有政策基礎上增加了新的新能源車激勵政策，相關(guān)政策的落地有望促進 新能源車滲透率進一步提升。碳排放與補貼激勵政策，雙向推動歐洲電動化進程。據(jù)2030 年氣候目標計劃，碳排 放政策進一步趨嚴。運輸部門可再生能源消費占比由

45、14%上調(diào)至 24%，結(jié)合此前 40% 的減排目標對應 37.5%的碳排放量降幅，預計 2030 年碳排放量降幅可能上調(diào)至 50%， 在此基礎上 2030 年碳排放為 47.5g/km，較原先的 59.4g/km 進一步趨嚴。2021 年疫 情明顯好轉(zhuǎn)，碳排放新規(guī)給歐盟境內(nèi)的整車廠帶來較大壓力，將督促其嚴格依據(jù)碳排放 目標來進行生產(chǎn)銷售，可以預見將有許多不同品牌、不同車型的電動車陸續(xù)進入市場。 碳排放趨嚴與相關(guān)激勵政策有望雙向推動歐洲電動車高速發(fā)展。電動車正向開發(fā)平臺，實現(xiàn)零部件、車型技術(shù)及經(jīng)驗共享。隨著各大車企明確電動化轉(zhuǎn)型發(fā)展方向，針對電動車專屬的正向開發(fā)平臺陸續(xù)誕生。平臺化可以使汽車零部

46、件標準 化，實現(xiàn)它們在不同級別車型的共享，大幅降低了車型開發(fā)費用、研發(fā)周期以及生產(chǎn)環(huán) 節(jié)的制造成本；同時全球的電動車平臺可以實現(xiàn)多種車型技術(shù)以及經(jīng)驗的共享，利用規(guī) 模效應有效降低生產(chǎn)成本，強化產(chǎn)品競爭力。隨著大眾 MEB 平臺 ID.3 交付、ID.4 量產(chǎn)， 歐洲新能源車市場無論是車型數(shù)量還是銷量均進入快速增長期。（2）美國政策加碼或?qū)⑼苿与妱榆囆袠I(yè)發(fā)展美國潛在法案利好電動車行業(yè)。5 月 26 日，美國參議院財政委員會通過了法案：提高 電動汽車稅收抵免金額，且擴大其適用范圍。在抵免金額上，新法案在原政策最高稅收 抵免 7500 美元的基礎上，將在美國本土組裝的電動車補貼上限提高至 10000

47、 美元，上 漲 33%，將由工會成員生產(chǎn)的電動車補貼上限提高至 12500 美元，上漲 67%；在適用 范圍上：原政策規(guī)定，當某車企電動車累計銷量超過 20 萬輛后，稅收抵免優(yōu)惠將不再 適用（特斯拉、通用汽車銷量已超過 20 萬輛），新法案提出，稅收減免優(yōu)惠將在美國電 動車滲透率超過 50%之后，在三年內(nèi)逐步取消。該法案仍需參議院與眾議院全體議員 的批準，最后由總統(tǒng)簽署之后將正式實施。 該法案若順利實施，將利好美國本土汽車制造商，尤其是特斯拉與通用汽車，對新能源 行業(yè)具有明顯的激勵效應。（四）燃料電池汽車技術(shù)有望率先落地商用車（1）燃料電池能源技術(shù)發(fā)展前景廣闊燃料電池發(fā)展?jié)摿薮?，具備多重?yōu)勢

48、。燃料電池具備高效率的潛力，由于燃料電池的 效率高于內(nèi)燃機和傳統(tǒng)電廠，因此燃料電池可以應用于汽車和分布式發(fā)電。燃料電池可 以實現(xiàn)零排放，唯一排放的就是未使用的空氣和水。燃料電池以氫作為燃料，采用本地 可再生能源電解水或者重組碳氫燃料，可以減少對外國石油的依賴，對國家安全有重要 影響?；谝陨蟽?yōu)點，燃料電池目前已經(jīng)應用在汽車、叉車、分布式發(fā)電、便攜式電源 備用電源等領域。燃料電池汽車的缺點是高昂的制造成本與使用成本。燃料電池汽車產(chǎn) 業(yè)鏈上游主要由氫能產(chǎn)業(yè)組成，包括制氫、儲氫、運氫以及加氫站，中游燃料電池動力 系統(tǒng)包括了燃料電池堆與輔助系統(tǒng)，下游是燃料電池車。燃料電池由氫供應系統(tǒng)、空氣供應系統(tǒng)、電

49、氣子系統(tǒng)等組成，其中核心是質(zhì)子導電膜。 質(zhì)子導電膜的兩側(cè)各有一個多孔電極，兩個電極之間的多層膜通常稱為膜電極或者 MEA（膜電極裝配）。MEA 又位于集電器板/分隔器板之間，集電器主要是采集和傳到 電流，而分隔器主要是在多電池結(jié)構(gòu)中分隔相鄰電池中的氣體。同時在多電池結(jié)構(gòu)中， 一個電池的陰極與相鄰電池的陽極物理連接或電氣連接，因此成為雙極板。從而為反應 氣體提供路徑（流場），并使得電池具有一定的結(jié)構(gòu)剛度。除此以外，燃料電池系統(tǒng)如 果想運行，還需要氧化劑供應、燃料供應、熱處理、水處理、功率調(diào)節(jié)等子系統(tǒng)。（2）量產(chǎn)規(guī)模：影響燃料電池系統(tǒng)成本的關(guān)鍵因素產(chǎn)量規(guī)模是影響燃料電池系統(tǒng)成本的第一要素，其中關(guān)鍵

50、是電堆成本的下降。完整的燃 料電池系統(tǒng)配置主要可以劃分為電池堆核心系統(tǒng)和 BOP 輔助系統(tǒng)。根據(jù) SA 測算，2018 年的汽車燃料系統(tǒng)的產(chǎn)量如果是 1000 套，系統(tǒng)總成本為 14485 美元，產(chǎn)量如果是 50000 套，系統(tǒng)總成本為 3567 美元，從產(chǎn)量 1000 套到 50000 套的規(guī)模擴大使總成本下降了 75.4%，因此產(chǎn)量規(guī)模對汽車燃料系統(tǒng)成本具有顯著影響。就規(guī)模效應的影響而言，當 量產(chǎn)規(guī)模從 1000 套提升到 10000 套時，一套燃料電池的系統(tǒng)成本下降至 6775 美元， 成本下降 7710 美元，降幅達 53.2%。在產(chǎn)量為 1000 套時，電堆占到燃料電池成本的 65.

51、8%，當產(chǎn)量到 10000 套時，電堆占成本的比重為 51.7%。電堆成本中質(zhì)子交換膜和氣體擴散層是核心突破點，空氣環(huán)路是 BOP 成本下降的關(guān)鍵 因素。對于客車而言，電堆成本中膜電極（MEA）占其成本比重為 83%88%，MEA 成本的下降速度也是影響電堆成本下降速度的最主要因素。MEA 的成本結(jié)構(gòu)中，質(zhì)子 交換膜、催化劑和氣體擴散層占了較大比重，隨著產(chǎn)量提升，質(zhì)子交換膜和氣體擴散層 成本分別下降了 58%和 56%，催化劑的成本下降了 19%。因此，質(zhì)子交換膜和氣體擴 散層是降低成本的核心突破點。根據(jù) SA 測算，在燃料電池系統(tǒng)產(chǎn)量從 200 套上升到 1000 套的過程中，BOP 的成本

52、從 1.6 萬美元下降到了 1.2 萬美元，其中空氣環(huán)路成本 下降了 2670 美元，是 BOP 成本下降的主要動力。當產(chǎn)量達到一定規(guī)模后，內(nèi)部生產(chǎn)成本更低，外部成本優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為內(nèi)部成本優(yōu)勢。大多 數(shù)組件的加價一層用于實際的制造廠商，另一層用于混合系統(tǒng)集成商。制造加價代表實 體實際執(zhí)行制造或組裝程序所承擔的費用，評估有兩種不同的比率：如果使用專門用于 生產(chǎn)該組件的機器進行制造，則為“內(nèi)部”比率；如果將工作發(fā)送給外部供應商，則為“車 間”比率。“內(nèi)部”比率隨制造率而變化，因為機器利用率會隨制造量而發(fā)生直接的變化。 “車間”比率保持在 30不變，表示可用于合同制造業(yè)務的訂單匯總水平。因此，根據(jù)測 算

53、，制造商內(nèi)部加價率一般高于制造商車間加價率，企業(yè)如果能夠協(xié)同好產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)系， 將有助于降低成本。產(chǎn)量較低時外部采購成本低，而當生產(chǎn)規(guī)模達到一定程度的時候， 企業(yè)采用內(nèi)部加工的方法，更具成本優(yōu)勢。燃料電池商用車技術(shù)國內(nèi)外差距相對較小，國內(nèi)市場空間具備優(yōu)勢，我國有望率先于客 車領域應用推廣。商用車續(xù)航里程要求較高，并且對于加氫站位置要求相對較低，客車 車體空間較大，對燃料電池體積要求不高，因此氫氣氣瓶多為 35 MPa，比較適合燃料 電池技術(shù)的應用。中國的客車市場空間較大，我國燃料電池商用車，尤其是客車有望首 先應用燃料電池車。（3）國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈有望釋放強大潛力目前國內(nèi)企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)基本已有布局。

54、江蘇、上海、廣東以及武漢、大連等省市 和地區(qū)已經(jīng)形成了一定的產(chǎn)業(yè)群。電堆方面，國內(nèi)多家企業(yè)開始分頭引進海外路線，預 計國內(nèi)本土技術(shù)與引進路線會較長時間并存，總體來看，過去的成本下降主要是技術(shù)進步帶來的，但工程化放量因素不大。我們發(fā)現(xiàn)，目前燃料電池中較多的零部件是非標件，很多產(chǎn)品是很小批量的定制，如果后續(xù)公交/物流車能穩(wěn)定放量到數(shù)千臺級別，電堆及 其配套系統(tǒng)大幅降低成本將是大概率事件。材料方面，國內(nèi)在材料等領域潛力很大，很 多材料企業(yè)是原來技術(shù)比較相近的企業(yè)切換過來做，潛力與競爭優(yōu)勢已經(jīng)比較明顯，成 本上壓縮空間也比較大。供氫方面，在燃料電池產(chǎn)業(yè)沒有規(guī)模應用階段供氫難度沒有市 場想象的大，特別在

55、長三角、珠三角等工業(yè)發(fā)達區(qū)域，但是在規(guī)?；瘧煤?，工業(yè)復產(chǎn)、 化工副產(chǎn)氫供給可能不適合作為主要制氫源。技術(shù)進步和規(guī)模效應助力產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展國產(chǎn)化，國內(nèi)企業(yè)有望把握成長機會。隨著燃料 電池技術(shù)的發(fā)展，行業(yè)規(guī)模將持續(xù)擴大。技術(shù)進步和規(guī)模效應將共同促進燃料電池成本 的下降。目前，國內(nèi)企業(yè)在燃料電池產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)發(fā)力，技術(shù)快速進步。國內(nèi)企業(yè)技 術(shù)的進步，是燃料電池產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)化的重要前提。國內(nèi)燃料電池相關(guān)公司的發(fā)展，有助 于推進產(chǎn)業(yè)鏈成本的降低，由于中國汽車市場是全球最大的汽車市場，加之政府支持產(chǎn) 業(yè)發(fā)展，燃料電池的發(fā)展有望復制鋰電產(chǎn)業(yè)的路徑，中國誕生一批優(yōu)秀的企業(yè)。隨著燃 料電池產(chǎn)業(yè)在中國走向規(guī)模化，相關(guān)

56、的成本也將快速下降。中國國內(nèi)的產(chǎn)業(yè)有望憑借規(guī) 模優(yōu)勢，進一步形成成本優(yōu)勢，進而在全球形成更領先的競爭優(yōu)勢。四、零部件：把握高端化、模塊化、國際化趨勢主線高端化支撐行業(yè)技術(shù)革新、提升產(chǎn)品價值，模塊化進而提升配套價值，國內(nèi)大市場、低 成本決定了零部件國際化發(fā)展的必然趨勢。新冠疫情的沖擊，令此前發(fā)達國家穩(wěn)固的供 應體系發(fā)生新的變化，給中國帶來國際化拓展機遇。高端化、模塊化、國際化是我們自 上而下遴選零部件的三條主線。（一）高端化：技術(shù)升級實現(xiàn)單品價值提升企業(yè)提升毛利最為關(guān)鍵、穩(wěn)定的一環(huán)就是單品價格提升，技術(shù)升級是實現(xiàn)產(chǎn)品價值提升 的核心。單品價格的提升不僅可以為企業(yè)帶來長效持久的收入增長，還可以避免企業(yè)陷 入低價格的惡性競爭中。單價提升有兩個必要前提：一、行業(yè)需要有明確的技術(shù)升級路 線；二、企業(yè)本身具備領先的自主研發(fā)能力及新技術(shù)的跟進能力，進而把握每一輪技術(shù) 迭代帶來的紅利。國內(nèi)零部件企業(yè)不斷加大研發(fā)投入，未來附加價值有望大幅增長。中國汽車零部件企業(yè) 獲得全球知名廠商如大眾、通用的定點項目越來越多，代表著中國零部件企業(yè)已有實力 進行全球同步研發(fā)，逐漸由微笑曲線下方的制造業(yè)向左上方的研發(fā)升級。以國內(nèi)代表性 企業(yè)為例，科博達與星宇股份 16-20 年研發(fā)費用復合增速均達 18%，德賽西威達 16%， 伯特利實現(xiàn) 19%的研發(fā)費用復合