工業(yè)大 麻行業(yè)報(bào)告：政策東風(fēng)起工業(yè)大 麻猶可期

1、謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)正文目錄工業(yè)大麻：被娛樂大麻埋沒的黃金4THC 含量是劃分紅線，工業(yè)大麻種植條件相對(duì)簡(jiǎn)單4工業(yè)大麻下游應(yīng)用廣、潛力大5纖維和醫(yī)療用途是目前工業(yè)大麻的主要應(yīng)用方向5食品和化妝品是正在快速發(fā)展的工業(yè)大麻應(yīng)用下游7這次的大麻行情風(fēng)從何來？10政策邊際放松，全球大麻合法化進(jìn)程加速10一級(jí)市場(chǎng)熱錢涌動(dòng)，大麻行業(yè)成投資風(fēng)口12工業(yè)大麻市場(chǎng)百億規(guī)?；騼H是開始13海外大麻公司迅速發(fā)展，龍頭公司市值接近百億14行業(yè)的護(hù)城河：研發(fā)+許可證16研發(fā)決定成本端：種子質(zhì)量、提取工藝16許可證：加工許可證尤為稀缺17大麻行業(yè) A 股個(gè)股梳理19順灝股份：初步形成工業(yè)大麻全產(chǎn)

2、業(yè)鏈布局19誠(chéng)志股份：國(guó)資背景，擬 2.3 億元控股云南漢盟21紫鑫藥業(yè)：和吉林農(nóng)科院合作研發(fā) CBD 含量 10%以上的大麻品種22龍津藥業(yè)：主營(yíng)業(yè)務(wù)受阻，投資大麻種植公司23康恩貝：全資控股云杏公司，已取得花葉加工前置申請(qǐng)批復(fù)23風(fēng)險(xiǎn)提示24圖表目錄圖表 1： THC（四氫大麻酚）含量低于 0.3%的大麻植物屬于工業(yè)大麻4圖表 2： 工業(yè)大麻植株高大，枝杈少，葉片細(xì)窄生長(zhǎng)在頂端4圖表 3： 工業(yè)大麻播種流程圖5圖表 4： 工業(yè)大麻下游包括紡織、醫(yī)療、食品、化妝品、建材等十多個(gè)領(lǐng)域5圖表 5： 2017 中國(guó)大麻細(xì)分產(chǎn)品占比6圖表 6： 全球（不含中國(guó)）大麻纖維產(chǎn)量6圖表 7： CBD(大麻

3、二酚)的醫(yī)療用途6圖表 8： 國(guó)外部分含有 CBD 成分的藥品已經(jīng)通過監(jiān)管部門批準(zhǔn)7圖表 9： 食品飲料巨頭在大麻行業(yè)積極布局8圖表 10： 大麻在食品領(lǐng)域中的應(yīng)用實(shí)例8圖表 11： 大麻在化妝品領(lǐng)域中的應(yīng)用實(shí)例9圖表 12： 醫(yī)用大麻合法化和娛樂大麻合法化的區(qū)別10圖表 13： 全球大麻合法化國(guó)家分布地圖10圖表 14： 2017-2018 年全球大麻政策發(fā)生變化情況11圖表 15： 我國(guó)工業(yè)大麻合法化政策11謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表 16： 2014-2018 年全球大麻類公司融資規(guī)模12圖表 17： 2018 年全球原有大麻公司并購和合作事件12圖表 18：

4、知名公司跨界進(jìn)入大麻行業(yè)事件13圖表 19： 全球大麻規(guī)模預(yù)測(cè)及敏感性分析13圖表 20： 2018-2024 年國(guó)內(nèi)工業(yè)大麻產(chǎn)量預(yù)測(cè)14圖表 21： 2018-2024 我國(guó)大麻二酚市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)14圖表 22： 海外市值 50 億美元以上的大麻公司14圖表 23： Tilray 股價(jià)復(fù)盤15圖表 24： 工業(yè)大麻中提取 CBD 工藝流程之一16圖表 25： 國(guó)內(nèi)和大麻種子研發(fā)有關(guān)的公司16圖表 26： 溶劑萃取法和二氧化碳萃取法比較17圖表 27： 2018 年國(guó)外大麻相關(guān)專利占比17圖表 28： 2018 年國(guó)內(nèi)大麻相關(guān)專利占比17圖表 29： 國(guó)內(nèi)和 CBD 提純業(yè)務(wù)相關(guān)的上市公司17圖

5、表 30： 國(guó)內(nèi)大麻種植和加工許可證申請(qǐng)條件18圖表 31： 國(guó)內(nèi)已獲得花葉加工許可證的 4 家公司18圖表 32： A 股與工業(yè)大麻產(chǎn)業(yè)相關(guān)的上市公司匯總19圖表 33： 順灝股份 2015-2018 營(yíng)收及同比增速19圖表 34： 順灝股份 2015-2017 主營(yíng)業(yè)務(wù)占比19圖表 35： 順灝股份獨(dú)家電子煙品牌 MOX 系列20圖表 36： 順灝股份工業(yè)大麻全產(chǎn)業(yè)鏈布局初現(xiàn)雛形20圖表 37： 誠(chéng)志股份 2015-2018 營(yíng)收及同比增速21圖表 38： 誠(chéng)志股份 2015-2018 主營(yíng)業(yè)務(wù)占比21圖表 39： 2018 年報(bào)誠(chéng)志股份股權(quán)結(jié)構(gòu)21圖表 40： 紫鑫藥業(yè) 2015-201

6、8 營(yíng)收及同比增速22圖表 41： 紫鑫藥業(yè) 2014-2017 主營(yíng)業(yè)務(wù)占比22圖表 42： 公司子公司 Fytagoras B.V.與吉林省農(nóng)科院合作內(nèi)容22圖表 43： 龍津藥業(yè) 2015-2018 營(yíng)收及同比增速23圖表 44： 龍津藥業(yè) 2015-2018 營(yíng)業(yè)務(wù)占比23圖表 45： 龍津藥業(yè)在工業(yè)大麻行業(yè)中的發(fā)展優(yōu)勢(shì)23圖表 46： 康恩貝 2014-2017 營(yíng)收及同比增速24圖表 47： 康恩貝 2014-2017 主營(yíng)業(yè)務(wù)占比24謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)工業(yè)大麻：被娛樂大麻埋沒的黃金THC 含量是劃分紅線，工業(yè)大麻種植條件相對(duì)簡(jiǎn)單THC（四氫大麻酚）和

7、 CBD（大麻二酚）是大麻植物中的主要提取物，THC 含量低于 0.3%的大麻被歸類為工業(yè)大麻。THC 是能讓人興奮的精神藥物，會(huì)讓人上癮；CBD 則是大麻中主要的非精神活性成分，可以緩解壓力、鎮(zhèn)痛，并不會(huì)讓人興奮或上癮。所以工業(yè)大麻要求提取出低 THC，高 CBD 含量的產(chǎn)品。THC 含量低于 0.3%屬于工業(yè)大麻，人類攝入后不顯示精神活性；介于 0.3%-0.5%之間屬于中間型大麻，精神活性較低，有藥用傾向； 高于 0.5%屬于娛樂大麻，具有明顯精神活性，有濫用傾向。圖表1： THC（四氫大麻酚）含量低于 0.3%的大麻植物屬于工業(yè)大麻THC 含量大麻品類特點(diǎn)低于 0.3%工業(yè)大麻人類攝入

8、后不顯示精神活性0.3%-0.5%中間型大麻精神活性較低，有藥用傾向高于 0.5%娛樂大麻具有明顯精神活性，有濫用傾向資料來源：歐盟(農(nóng)業(yè))委員會(huì)制定標(biāo)準(zhǔn)、工業(yè)大麻和娛樂大麻在外形和應(yīng)用部位上有明顯區(qū)別。工業(yè)大麻植株高大，枝杈少，纖維含量高，通常為栽培大麻及其他種大麻中 THC 含量較低的遺傳變種，可區(qū)分為纖維型、種子型和種子纖維兩用型，主要應(yīng)用部位是莖葉和種子。而娛樂大麻植株相對(duì)矮小，枝杈多，纖維含量低，通常為印度大麻及其他種大麻中 THC 含量較高的遺傳變種，主要應(yīng)用部位是花、樹脂和嫩葉等部位。圖表2： 工業(yè)大麻植株高大，枝杈少，葉片細(xì)窄生長(zhǎng)在頂端資料來源：漢麻博士、工業(yè)大麻種植條件相對(duì)簡(jiǎn)

9、單，多為田間種植，可適應(yīng)多種氣候。娛樂大麻的種植環(huán)境較為嚴(yán)苛，多為溫室種植、需仔細(xì)控制溫度、濕度、光照，生長(zhǎng)周期 60-90 天，植株間距 1.8m。工業(yè)大麻每年 4 月播種，生長(zhǎng)周期 108-120 天，多為田間種植，可適應(yīng)多種氣候環(huán)境，植株間距 10cm。所以相較而言，工業(yè)大麻種植條件簡(jiǎn)單，只要在水分充足的地方都能開展大規(guī)模種植。在我國(guó)國(guó)內(nèi)，亞熱帶氣候的云南和緯度較高的黑龍江、吉林都具備種植工業(yè)大麻的條件。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表3： 工業(yè)大麻播種流程圖資料來源：漢麻博士、工業(yè)大麻下游應(yīng)用廣、潛力大工業(yè)大麻的下游領(lǐng)域已經(jīng)拓展至紡織、醫(yī)療、食品、化妝品、建材等十多

10、個(gè)領(lǐng)域。從大麻籽中提取的大麻籽油可以用作化妝品和保健品，花葉中的化合物可以用作醫(yī)療用途，皮中的大麻纖維可以用作紡織品和新材料領(lǐng)域，桿芯可以用作建筑材料，根可以用于燃料和電池正負(fù)極材料。圖表4： 工業(yè)大麻下游包括紡織、醫(yī)療、食品、化妝品、建材等十多個(gè)領(lǐng)域植株部位提取(原材料)下游領(lǐng)域籽大麻籽粕營(yíng)養(yǎng)添加劑、蛋白粉、牲畜食物大麻籽油化妝品、保健品花葉大麻酚類化合物營(yíng)養(yǎng)添加劑、蛋白粉、牲畜食物非大麻酚類化合物皮大麻纖維（長(zhǎng)麻、短麻、麻屑）紡織品、建筑材料、隔熱/絕緣材料、汽車/航天材料、醫(yī)療器械、護(hù)理用品桿桿芯建筑材料、超細(xì)粉體、木質(zhì)陶瓷、活性炭、粘膠纖維、纖維增強(qiáng)復(fù)合材料根其他成分燃料、電池正負(fù)材料

11、資料來源：漢麻公司官網(wǎng)、纖維和醫(yī)療用途是目前工業(yè)大麻的主要應(yīng)用方向作為纖維用途，工業(yè)大麻的根莖、種子是上等的造紙、紡織、無毒材料、上光劑和潤(rùn)滑油等的原材料。其是地球上最耐用的天然纖維之一，由它制成的產(chǎn)品具有持久、抗拉伸、抗霉菌、抗菌、輕盈和透氣等特點(diǎn)。纖維用途是我國(guó)大麻產(chǎn)業(yè)主要的應(yīng)用下游。根據(jù) NewFrontier Data 的數(shù)據(jù)，2017 年我國(guó) 76%的工業(yè)大麻產(chǎn)品為紡織纖維。全球大麻纖維行業(yè)也在快速發(fā)展。全球（不含中國(guó)）大麻纖維產(chǎn)量自 2010 年后逐年穩(wěn)步上升，2017 年大麻纖維產(chǎn)量達(dá)到 55021 噸。圖表5： 2017 中國(guó)大麻細(xì)分產(chǎn)品占比圖表6： 全球（不含中國(guó)）大麻纖維產(chǎn)

12、量工業(yè)制造3食品7大麻素CBD5補(bǔ)充劑3其他3個(gè)人護(hù)理品3噸60,00050,00040,000全球（不含中國(guó)）大麻纖維產(chǎn)量5502130,00020,00010,000紡織纖維760200020022004200620082010201220142016謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)資料來源：中國(guó)統(tǒng)計(jì)局、資料來源：聯(lián)合國(guó)糧農(nóng)組織、作為醫(yī)療用途，工業(yè)大麻萃取物中的 CBD（大麻二酚）可用于治療癲癇、帕金森氏癥等疾病。工業(yè)大麻的萃取物主要可以分為大麻素族和非大麻素族。CBD 屬于大麻素族，是大麻中的主要化學(xué)成分，提取自雌性大麻植株，是大麻中的非成癮性成分，具有抗痙攣、抗焦慮、抗

13、炎等藥理作用，可作用于多種疑難疾病的治療，還能有效消除四氫大麻酚（THC） 對(duì)人體產(chǎn)生的致幻作用，被稱為“反毒品化合物”。圖表7： CBD(大麻二酚)的醫(yī)療用途作用作用機(jī)理止痛消炎對(duì)環(huán)氧合酶和脂氧合酶的雙重抑制來發(fā)揮止痛和抗炎作用，且效果強(qiáng)于人們所熟知和廣泛運(yùn)用的阿司匹林?？拱d癇CBD 通過調(diào)節(jié)神經(jīng)遞質(zhì)，降低癲癇發(fā)作次數(shù)，有助于保持腦細(xì)胞健康， 幫助提高其他常用抗癲癇藥物的療效?？咕耦怌BD 抑制內(nèi)源性大麻素被分解，幫助內(nèi)源性大麻素維持在一個(gè)合理的水平，讓病人身體感覺良好?？古两鹕习Y攝入 CBD 可以加速 GPR6 的消耗，GPR6 的減少可以增加人體內(nèi)多巴胺的分泌，從而緩解帕金森氏癥。抗

14、老年癡呆提供神經(jīng)保護(hù)，減少神經(jīng)炎癥同時(shí)通過增加神經(jīng)營(yíng)養(yǎng)因子表達(dá)來支持大腦的內(nèi)在修復(fù)機(jī)制。資料來源：未來醫(yī)學(xué)化學(xué)等、目前我國(guó)工業(yè)大麻醫(yī)藥用途主要用于中藥材，國(guó)外已經(jīng)部分藥品通過監(jiān)管部門批準(zhǔn)。目前我國(guó)用于醫(yī)藥行業(yè)的大麻主要以中藥材行業(yè)為主，火麻仁屬中國(guó)藥典收載的中藥材。CBD 雖然已經(jīng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，但目前產(chǎn)能限制比較嚴(yán)重，下游市場(chǎng)還未打開。在國(guó)外，部分含 CBD 成分的藥品已通過監(jiān)管部門批準(zhǔn)，比如 2018 年 6 月用于治療 Dravet 綜合征的Epidiolex （CBD）獲得美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）批準(zhǔn)，成為首個(gè)大麻制成處方藥。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表8：

15、國(guó)外部分含有 CBD 成分的藥品已經(jīng)通過監(jiān)管部門批準(zhǔn)資料來源：漢麻博士大麻二酚 CBD 說明書、阿片類藥物成癮和濫用引發(fā)擔(dān)憂，未來醫(yī)用大麻或可在一定程度上替代阿片類處方藥。目前合法且常見的阿片類藥物有：?jiǎn)岱取⑵?、芬太尼、杜冷丁等，它們是止痛效果最好的一類藥物，但其唯一來源是罌粟，反?fù)使用會(huì)引起機(jī)體耐受成癮、免疫系統(tǒng)低下等一系列不良反應(yīng)。美國(guó)濫用阿片類藥物現(xiàn)象非常嚴(yán)重，根據(jù)美國(guó)國(guó)家安全委員會(huì)的數(shù)據(jù)，2017 年美國(guó)人過量服用阿片類藥物致死的可能性是 1/96，超過了車禍致死的可能性 1/103。目前該現(xiàn)象已經(jīng)引發(fā)擔(dān)憂，美國(guó)著名心胸外科專家奧茲博士就提出大麻或許可以挽救美國(guó)的阿片類危機(jī)。2018

16、 年 4 月發(fā)布在 JAMA 內(nèi)部醫(yī)學(xué)雜志中的研究報(bào)告表明美國(guó)阿片類藥物在大麻合法化的州銷量平均下降了 6 %。佐治亞大學(xué)的研究人員也認(rèn)為醫(yī)用大麻可在一定程度上替代阿片類處方藥，但不可完全替代。2011 年美國(guó)阿片類總處方量約 2 億次，藥物濫用引發(fā)社會(huì)擔(dān)憂后逐年下降。如果醫(yī)用大麻能夠替代阿片類藥物的部分市場(chǎng)，工業(yè)大麻將開拓潛在的下游市場(chǎng)。食品和化妝品是正在快速發(fā)展的工業(yè)大麻應(yīng)用下游在近年美國(guó)大麻合法化逐步推進(jìn)的影響下，飲料食品制造商開始積極著手大麻成分產(chǎn)品在食品類應(yīng)用的開發(fā)。以 2018 年星座集團(tuán)投資40 億美元收購大麻公司Canopy Growth 38% 的股份為起點(diǎn)，可口可樂等食品飲

17、料巨頭開始在大麻行業(yè)積極跑馬圈地。根據(jù) BDSAnalytics 的數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)到 2022 年大麻食品的消費(fèi)支出將從 2018 年的 15 億美元增長(zhǎng)到41 億美元。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表9： 食品飲料巨頭在大麻行業(yè)積極布局資料來源：Canopy Growth、Aurora、Tilray 公司公告、路透社、大麻易溶易添加、初體驗(yàn)用戶群體龐大的特點(diǎn)使大麻在食品類的應(yīng)用迅速興起。大麻中的活性成分 THC 是一種非常小的分子，通常很親脂，這意味著它易溶于脂肪與醇類，可以被添加進(jìn)各式的食品飲料內(nèi)。另一方面，根據(jù)美國(guó) CDC 數(shù)據(jù)，2018 年全美 18 歲以上人群吸煙率已

18、低至 13.9%。越來越多的消費(fèi)者開始對(duì)食用大麻產(chǎn)生興趣，食用大麻的潛在初體驗(yàn)用戶群非常龐大。目前大麻成分的食用產(chǎn)品品類已經(jīng)較為豐富，從功能飲料到乳制品、咖啡、啤酒、巧克力，涵蓋了各種形式、功能和風(fēng)味。圖表10： 大麻在食品領(lǐng)域中的應(yīng)用實(shí)例資料來源：Foodaily、謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)大麻類化妝品主要可以依據(jù)提取成分的不同，分為大麻籽油為主和添加 CBD 兩類。大麻籽油中含有抗氧化劑、蛋白質(zhì)、維生素、磷脂以及多種礦物質(zhì)，以其為成分的化妝品能夠起到鎖水保濕、水油平衡的作用。英國(guó)品牌 The Body Shop 早在 1998 年就推出了大麻籽油系列護(hù)膚品，主要功效是

19、幫助干燥皮膚提供充分的水分。近年 High Beauty 等品牌推出了含有 CBD 成分的護(hù)膚品，主要用于改善皮膚炎癥。國(guó)內(nèi)對(duì)于 CBD 在化妝品中的應(yīng)用研究還處于起步階段。2017 年 1 月，北京漢麻投資集團(tuán)與北京工商大學(xué)共同成立“工業(yè)大麻化妝品聯(lián)合研究中心”，標(biāo)志著國(guó)內(nèi)化妝品業(yè)內(nèi)開始重視工業(yè)大麻的應(yīng)用。圖表11： 大麻在化妝品領(lǐng)域中的應(yīng)用實(shí)例資料來源：Foodaily、謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)這次的大麻行情風(fēng)從何來？2019 年 1 月 2 日至 4 月 4 日， wind 工業(yè)大麻指數(shù)已上漲 154.99%。繼去年在海外引發(fā)投資熱潮后，2019 年工業(yè)大麻在 A

20、 股也掀起了一波引人注目的行情。截至 4 月 4 日，wind工業(yè)大麻指數(shù)在 2019 年已上漲 154.99%。漲幅最大的順灝股份今年漲幅已達(dá)到 433%，此外紫鑫藥業(yè)漲幅達(dá)到 201%，誠(chéng)志股份上漲 139%，康恩貝、東風(fēng)股份等多支概念股漲幅在 50%以上。我們認(rèn)為政策邊際放松、產(chǎn)業(yè)資本熱捧兩方面因素促成了這波壯闊的大麻行情。政策邊際放松，全球大麻合法化進(jìn)程加速大麻合法化按用途可分為娛樂大麻合法化和醫(yī)用大麻合法化。醫(yī)用大麻合法化，是指公民按照當(dāng)?shù)胤梢?guī)定，只有通過醫(yī)生開具的醫(yī)療卡，方可從國(guó)家許可的藥房獲得一定劑量的大麻或者大麻素產(chǎn)品，以作藥用。娛樂大麻合法化和醫(yī)用大麻合法化最明顯區(qū)別是無需

21、醫(yī)療卡，只要你達(dá)到成人年齡便可合法購買一定克數(shù)的大麻，比方說美國(guó)科羅拉多州是年滿21 歲。此外按環(huán)節(jié)可分為種植、銷售、運(yùn)輸、持有合法化，按成分可分為大麻及其樹脂、萃取物和酊劑合法化。圖表12： 醫(yī)用大麻合法化和娛樂大麻合法化的區(qū)別資料來源：漢麻博士、截至 2019 年 1 月，全球共有 34 個(gè)國(guó)家醫(yī)用大麻全面合法化，9 個(gè)國(guó)家醫(yī)用大麻部分合法化，2 個(gè)國(guó)家大麻全面合法化，超過 50 個(gè)國(guó)家宣布 CBD 合法。此外，美國(guó)已經(jīng)實(shí)現(xiàn) 33 個(gè)州醫(yī)用大麻合法化，10 個(gè)州娛樂大麻合法化。我國(guó)大麻的應(yīng)用尚未合法化，目前在云南和黑龍江兩省實(shí)現(xiàn)了工業(yè)大麻種植和加工合法化。圖表13： 全球大麻合法化國(guó)家分布

22、地圖資料來源：Canopy Growth、2018 年全球大麻合法化進(jìn)程明顯加快。1 月，澳大利亞放行醫(yī)用大麻出口。3 月，以色列議會(huì)一致通過大麻非刑事化立法。10 月，加拿大繼烏拉圭后成為全球第二個(gè)大麻全面合法化的國(guó)家。11 月，韓國(guó)成為東亞首個(gè)實(shí)現(xiàn)醫(yī)療大麻合法化的國(guó)家。12 月，泰國(guó)成為東南亞首個(gè)醫(yī)療大麻合法化的國(guó)家。12 月 20 日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普在 2018 年農(nóng)業(yè)法案上簽字，全美范圍內(nèi)工業(yè)大麻全面合法化，大麻二酚 CBD 在美全面合法化。我國(guó)吉林省于 2018 年開始修訂吉林省禁毒條例，有望成為第三個(gè)種植加工合法化的省份。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表14：

23、2017-2018 年全球大麻政策發(fā)生變化情況國(guó)家醫(yī)用大麻娛樂大麻近兩年政策變化澳大利亞2016.122018 年 1 月，成為第 4 個(gè)批準(zhǔn)大麻出口的國(guó)家。加拿大200120182018 年 10 月，成為第二個(gè)大麻全面合法化國(guó)家。德國(guó)2017.12017 年大麻藥用法生效，規(guī)定嚴(yán)重疾病者可使用醫(yī)用大麻產(chǎn)品。以色列19942018 年 3 月，議會(huì)通過大麻非刑事化法案。巴西20172017 年 1 月，發(fā)布首個(gè)大麻類藥物許可證。2018 年 7 月，工人黨提出將醫(yī)療和娛樂大麻合法化和管理的立法草案。韓國(guó)2018.112018 年 11 月，韓國(guó)成為東亞首個(gè)醫(yī)療大麻合法化的國(guó)家。新西蘭2017

24、.122017 年 12 月，允許國(guó)內(nèi)生產(chǎn)醫(yī)用大麻產(chǎn)品，晚期疾病或慢性疼痛患者有權(quán)使用。泰國(guó)2018.122018 年 12 月，國(guó)家立法會(huì)批準(zhǔn)為大麻和卡痛葉提供醫(yī)學(xué)研究的機(jī)會(huì)，以及在醫(yī)生監(jiān)督下進(jìn)行疾病的治療。美國(guó)2018 年 12 月，聯(lián)邦政府宣布工業(yè)大麻合法化。部分州娛樂大麻合法化。墨西哥18 年 11 月，新當(dāng)選總統(tǒng)和內(nèi)政部長(zhǎng)提出了大麻合法化的提案。英國(guó)2018.112018 年 11 月，病患可以從國(guó)民保健署獲得醫(yī)用大麻的處方。阿根廷20172017 年 5 月，通過大麻藥用合法化法案，并允許聯(lián)邦政府種植大麻用于研究和治療目的。資料來源：匯眾研究院、我國(guó)大麻管控政策在全球范圍內(nèi)仍然相對(duì)

25、嚴(yán)格，但在工業(yè)大麻上已出現(xiàn)邊際變化。2010 年，云南成為全國(guó)第一個(gè)以法規(guī)形式允許并監(jiān)管工業(yè)大麻種植的省份。之后近 7 年時(shí)間，我國(guó)對(duì)工業(yè)大麻的管理一直非常嚴(yán)格。直到 2017 年 5 月，重新制定的黑龍江禁毒條例正式實(shí)施，對(duì)工業(yè)大麻的培育、種植、加工管理等方面進(jìn)行了明確要求,放寬了種植地域范圍。2018 年，吉林省政協(xié)提交關(guān)于工業(yè)大麻合法化種植的提案。同年 3 月，吉林省政府在吉林省禁毒條例（草案）中將“工業(yè)大麻種植”作為單獨(dú)章節(jié)，明確在有序放開的前提下加強(qiáng)行業(yè)監(jiān)管。該草案將在省公安廳黨委會(huì)審議通過后，呈報(bào)省政府履行立法程序。目前我國(guó)工業(yè)大麻僅在個(gè)別省份允許種植和加工，在全球范圍內(nèi)仍屬于監(jiān)管

26、政策非常嚴(yán)格的國(guó)家，但從黑龍江放開工業(yè)大麻種植、吉林逐步推動(dòng)立法也可以看出對(duì)于工業(yè)大麻的監(jiān)管政策出現(xiàn)了一些邊際變化。圖表15： 我國(guó)工業(yè)大麻合法化政策省份時(shí)間政策內(nèi)容云南2003 年 3 月云南省公安廳制定云南省工業(yè)大麻管理暫行規(guī)定，云南省政府頒布施行，云南工業(yè)大麻起步發(fā)展。2009 年 9 月云南省政府審議通過云南省工業(yè)大麻種植加工許可規(guī)定，自 2010 年 1 月 1日起施行，云南成為我國(guó)第一個(gè)以法規(guī)形式允許并監(jiān)管工業(yè)大麻種植的省份。黑龍江2017 年 5 月重新制定的黑龍江省禁毒條例實(shí)施，嚴(yán)格定義工業(yè)大麻與娛樂大麻的區(qū)別，加強(qiáng)對(duì)工業(yè)大麻的管理。吉林2018 年 1 月吉林省政協(xié)十二屆一次

27、會(huì)議聯(lián)組會(huì)議提出“關(guān)于吉林省漢麻（工業(yè)大麻）合法化種植相關(guān)立法的建議”提案2018 年 3 月吉林省政府 3 月將吉林省禁毒條例列入今年地方性法規(guī)立法項(xiàng)目，將“工業(yè)大麻管理”作為單獨(dú)章節(jié)，對(duì)工業(yè)大麻的定義、性質(zhì)以及育種、種植、加工、銷售等環(huán)節(jié)作了規(guī)定，明確在有序放開的前提下加強(qiáng)行業(yè)監(jiān)管。資料來源：吉林省公安廳、云南省公安局、證券時(shí)報(bào)網(wǎng)、除了大麻的眾多用途得到開發(fā)外，稅收、農(nóng)民收入和對(duì)毒品管控的新嘗試等是大麻加速合法化的主要原因。大麻銷售的合法化將給政府帶來相當(dāng)可觀的稅收收入。2014 年， ECONorthwest 估計(jì)，大麻合法化一個(gè)財(cái)年可以給美國(guó)俄勒岡州帶來額外 3850 萬美元稅收，其中

28、 40%可撥作教育用途，35%和 25%將分別用作執(zhí)法和醫(yī)療。大麻種植也將給農(nóng)民創(chuàng)收。2016 年，根據(jù)泰國(guó)當(dāng)?shù)剞r(nóng)業(yè)部門估計(jì)，如果允許本地種植大麻，每年更可為當(dāng)?shù)剞r(nóng)民帶來 10 億泰銖（約 2 億元人民幣）的收益。此外，黑市大麻逐漸失控，希望借助大麻合法化來嘗試對(duì)大麻的監(jiān)管也是烏拉圭和加拿大放開大麻合法化的重要原因。一級(jí)市場(chǎng)熱錢涌動(dòng)，大麻行業(yè)成投資風(fēng)口2018 年大麻類公司融資規(guī)模增長(zhǎng)超 4 倍，大麻行業(yè)成投資新風(fēng)口。根據(jù)大麻行業(yè)咨詢公司 Viridian Capital Advisors 的數(shù)據(jù)：2018 年全球大麻類公司的融資規(guī)模從 2017 年的 35億美元迅速增長(zhǎng)至 138 億美元，其

29、中上市公司從 29 億美元增至 98 億美元，非上市公司從 6 億美元增至 40 億美元。此外，大麻產(chǎn)業(yè)的融資規(guī)模也在不斷擴(kuò)大，單輪融資平均金額從 2017 年的 810 萬美元增至 2360 萬美元。圖表16： 2014-2018 年全球大麻類公司融資規(guī)模百萬美元12,000上市公司非上市公司謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)10,0008,0006,0004,0002,000020142015201620172018資料來源：Viridian Capital Adivisors、匯眾研究院、市場(chǎng)上原有的大麻類公司在主營(yíng)業(yè)務(wù)之外，積極擴(kuò)張業(yè)務(wù)范圍或直接收購競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。在大麻合法化

30、進(jìn)程加快的趨勢(shì)下，市場(chǎng)上原有的大麻公司傾向通過合作或收購的方式快速擴(kuò)大自己的業(yè)務(wù)范圍以便在初期快速占領(lǐng)市場(chǎng)。如 Green Growth Brands 通過收購Just Health來拓展自己在醫(yī)用大麻領(lǐng)域的影響力。縱觀整個(gè) 2018 年大麻行業(yè)的投融資市場(chǎng)，醫(yī)用大麻是受到資本熱捧。圖表17： 2018 年全球原有大麻公司并購和合作事件大麻公司時(shí)間方式事件布局領(lǐng)域Creso Pharma1 月合作開發(fā)與加拿大投資公司 LGC Capital 和英國(guó)啤酒公司大麻飲料Medical Cannabis1 月合作營(yíng)銷Baltic Beer 成立合資供公司，開發(fā)大麻飲品子公司 VitaCann Pty

31、與加拿大制藥公司 Canntab醫(yī)用大麻L(zhǎng)imitedGreen Growth Brands12 月合作開發(fā)Therapeutics Limited 簽署合資企業(yè)協(xié)議，將藥用級(jí)大麻緩釋藥物 Canntab XR 引入澳大利亞收購 Just Healthy，擴(kuò)張業(yè)務(wù)范圍醫(yī)用大麻Aurora Cannabis6 月12 月收購收購32 億加元收購競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手有、優(yōu)質(zhì)大麻產(chǎn)品授權(quán)生產(chǎn)商 MedReleaf收購 Farmacias Magistrales醫(yī)用大麻醫(yī)用大麻APHA11 月收購收購德國(guó)藥物分銷商 CC Pharma 以此強(qiáng)化在德國(guó)醫(yī)用大麻的醫(yī)用大麻的端對(duì)端業(yè)務(wù)及相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施Biome Grow

32、6 月收購收購Weed VR，為客戶提供一個(gè)虛擬圖書館，介紹大麻 VR該公司提供的各種類型大麻資料來源：匯眾研究院、飲料、科技、醫(yī)藥等行業(yè)的龍頭公司也積極通過投資、合作、收購等手段跨界進(jìn)入大麻行業(yè)。在跨界投資中，飲料龍頭公司的投資案例數(shù)量最多?？煽诳蓸?、喜力、星座集團(tuán)、百威英博等在 2018 年均和大麻公司達(dá)成了投資或者合作協(xié)議，開始積極布局大麻飲料行業(yè)。此外，知名科技公司微軟與 Kind 合作布局大麻零售，沃爾瑪完成初步調(diào)研在加拿大門店出售大麻產(chǎn)品的可行性，藥企諾華和 Tilray 就大麻花類提取品達(dá)成投資合作。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表18： 知名公司跨界進(jìn)入大麻

33、行業(yè)事件大麻公司時(shí)間方式事件布局領(lǐng)域微軟2016.10合作開發(fā)與洛杉磯創(chuàng)業(yè)公司 Kind 合作，開發(fā)軟件用于大麻零大麻零售售機(jī)器?？煽诳蓸?018.01合作開發(fā)與 Aurora Cannabis Inc 聯(lián)合研發(fā)大麻飲料大麻飲料喜力2018.08合作開發(fā)旗下公司 Lagunitas 與加州大麻制造品牌大麻飲料沃爾瑪2018.10合作營(yíng)銷absolutextract 合作推出非酒精飲料Walmart Canada 已完成初期調(diào)研，探索Walmart大麻零售在加拿大境內(nèi)門店出售大麻商品的可能性星座集團(tuán)2018.11收購40 億美元參股大麻公司 Canopy Growth大麻飲料百威英博2018.1

34、2合作開發(fā)加拿大子公司 Labatt Breweries 聯(lián)手 Tilray 投資一大麻飲料億美元研發(fā)含有大麻成分的飲品諾華2018.12合作開發(fā)旗下子公司和 Tilray 達(dá)成合作協(xié)議醫(yī)用大麻資料來源：匯眾研究院、工業(yè)大麻市場(chǎng)百億規(guī)模或僅是開始2018 年全球合法大麻規(guī)模達(dá) 120 億美元，預(yù)計(jì) 2025 年有望到達(dá) 1660 億美元。根據(jù)歐睿國(guó)際的數(shù)據(jù)，2018 年全球合法大麻規(guī)模將達(dá)到 120 億美元。其中美國(guó)是全球最大市場(chǎng)， 市場(chǎng)規(guī)模100 億美元。歐睿國(guó)際預(yù)計(jì)2025 年歐洲合法大麻的市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到800 億美元， 取代美國(guó)成為全球最大的合法大麻市場(chǎng)。我們?cè)跉W睿國(guó)際數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上對(duì)全球

35、大麻市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)行了敏感性分析，在樂觀情況下2030 年全球大麻市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到 Canopy Growth 預(yù)計(jì)的 5000 億美元潛在市場(chǎng)規(guī)模。我們認(rèn)為在大麻用途不斷拓展的情況下，工業(yè)大麻合法化的趨勢(shì)暫時(shí)不會(huì)逆轉(zhuǎn)。在悲觀預(yù)期下，大麻合法化政策不及預(yù)期，但隨著大麻下游用途的拓展，大麻的合法市場(chǎng)也將保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)。在中性預(yù)期下，大麻合法化政策穩(wěn)步推進(jìn)，大麻在醫(yī)療、食品領(lǐng)域得到廣泛應(yīng)用。在樂觀預(yù)期下，歐洲和美洲以外的地區(qū)大麻政策超預(yù)期推進(jìn)，大麻應(yīng)用的科研成果不斷涌現(xiàn)。合法大麻市場(chǎng)規(guī)模的天花板尚未可知，目前全球百億美元市場(chǎng)規(guī)?；騼H是開始。圖表19： 全球大麻規(guī)模預(yù)測(cè)及敏感性分析單位：悲觀中性樂觀十億

36、美元2018 7 年 CAGR2025 5 年 CAGR2030 5 年 CAGR2030 5 年 CAGR2030美國(guó)合法量1029%6010%9715%12120%149加拿大合法量1.423%65%810%1015%12歐洲合法量0.5106%8010%12918%18323%225其他地區(qū)合法量0.1113%2030%7435%9040%108世界合法大麻規(guī)模1246%16613%30719%40324%494世界非法大麻規(guī)模138-14%480%48-14%23%-25%11全球總大麻規(guī)模1505%21411%35515%42619%506資料來源：歐睿國(guó)際、我國(guó)大麻二酚（CBD）的

37、市場(chǎng)規(guī)模有望在 2024 年達(dá)到 18 億元。我國(guó)對(duì)于大麻的監(jiān)管政策仍然非常嚴(yán)格，僅在云南等極個(gè)別省份允許大麻種植和加工，且對(duì)加工企業(yè)有嚴(yán)格的許可證管控制度。因此目前我國(guó)工業(yè)大麻的市場(chǎng)規(guī)模仍較小。根據(jù)觀研天下的數(shù)據(jù)，2018年我國(guó)工業(yè)大麻產(chǎn)值為 7.5 億元，大麻二酚（CBD）市場(chǎng)規(guī)模為 5.5 億元，預(yù)計(jì) 2024 年能達(dá)到 18 億元。由于我國(guó)工業(yè)大麻產(chǎn)業(yè)剛起步，在生產(chǎn)、應(yīng)用監(jiān)管等多方面都需要謹(jǐn)慎嘗試論證，政策短時(shí)間大規(guī)模放開的可能性不大。圖表20： 2018-2024 年國(guó)內(nèi)工業(yè)大麻產(chǎn)量預(yù)測(cè)圖表21： 2018-2024 我國(guó)大麻二酚市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)萬噸國(guó)內(nèi)工業(yè)大麻產(chǎn)量10.51210864

38、202018E2019E2020E2021E2022E2023E2024E億元國(guó)內(nèi)大麻二酚市場(chǎng)規(guī)模18201816141210864202018E2019E2020E2021E2022E2023E2024E謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)資料來源：觀研天下、資料來源：觀研天下、海外大麻公司迅速發(fā)展，龍頭公司市值接近百億Tilray 為代表的海外大麻公司迅速發(fā)展，目前共有 6 家大麻公司市值達(dá)到 30 億美元以上。目前全球市值最高的公司是 Canopy Growth，截至 3 月 29 日收盤市值達(dá)到 85 億美元， 其旗下兩大核心品牌 Tweed 和 Bedrocan 主要從事

39、醫(yī)療大麻的生產(chǎn)和銷售。知名度較高的Tilray 市值達(dá)到 61.0 億美元，其是大麻種植者、加工商和分銷商，通過與已建立的藥品分銷商的協(xié)議，在加拿大和歐洲生產(chǎn)醫(yī)用大麻。圖表22： 海外市值 50 億美元以上的大麻公司公司市值主營(yíng)業(yè)務(wù)2018 財(cái)年?duì)I收2018 財(cái)年凈利潤(rùn)2018 財(cái)年市銷率（2019/4/11 股價(jià)）Canopy GrowthAurora84.8 億美元88.0 億美元在加拿大醫(yī)療和休閑市場(chǎng)生產(chǎn)和銷售合法大麻，核心品牌 Tweed 是醫(yī)療大麻的持牌生產(chǎn)商，Bedrocan 是醫(yī)療級(jí)大麻品牌。公司的主要業(yè)務(wù)是在加拿大和國(guó)際上生產(chǎn)6080 萬加元4350 萬加元-4160 萬美元5

40、460 萬美元9076和分銷醫(yī)用大麻。Tilray61.0 億美元大麻種植者、加工商和分銷商，在五個(gè)大陸上的 10 個(gè)國(guó)家向成千上萬的病人提供優(yōu)質(zhì)4310 萬美元-6770 萬美元112的醫(yī)療大麻產(chǎn)品。GWPHARMACEUTICALS51.4 億美元公司以英國(guó)為基地，從事各種大麻處方藥的研究，開發(fā)和商業(yè)化，以滿足在一定范圍內(nèi)1410 萬美元-39200 萬美元344的醫(yī)療條件患者的需求。資料來源：Wind、Bloomberg、海外大麻公司股價(jià)已基本結(jié)束第一階段概念炒作。2018 年 8 月，受到美國(guó)和加拿大連續(xù)出臺(tái)大麻監(jiān)管放寬政策的刺激，大麻公司股價(jià)迅速上漲。其中 Tilray 股價(jià)自 8

41、月起，在不到兩個(gè)月時(shí)間內(nèi)從 23.58 美元上漲至盤中最高 300 美元，最高漲幅近 11.7 倍。但大麻股票過高的估值水平引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂，知名做空機(jī)構(gòu)香櫞自 9 月起連續(xù)三度表達(dá)做空 Tilray 的意圖。目前 Tilray 股價(jià)和 PS 估值均已回到 2018 年 9 月初的水平，第一階段概念炒作基本結(jié)束。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表23： Tilray 股價(jià)復(fù)盤資料來源：Wind、藝的專利，需要謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)的護(hù)城河：研發(fā)+許可證研發(fā)決定成本端：種子質(zhì)量、提取工藝工業(yè)大麻種子中 CBD 含量是影響大麻公司成本端的重要因素。大麻種

42、子中 CBD 含量越低，獲取同等數(shù)量的 CBD 就需要更多的種植和加工成本。另一方面，含量較低的種子也將使提取加工的成本大幅提高。在提取技術(shù)和產(chǎn)量相同的假設(shè)下，加工 CBD 含量加工的種子需要承擔(dān)更高的溶劑和污水成本。圖表24： 工業(yè)大麻中提取 CBD 工藝流程之一資料來源：專利之星、我國(guó)工業(yè)大麻種子品質(zhì)和國(guó)外先進(jìn)水平有較大差距。根據(jù) 2019 年 2 月 17 日券商中國(guó)中鐘看藥第 020 期向美國(guó)專業(yè)機(jī)構(gòu)征詢的數(shù)據(jù)，全球工業(yè)大麻平均種子 CBD 含量在 4%-5%， 最高可達(dá)到 18%。其中歐洲的種子品質(zhì)最為優(yōu)良，美國(guó)種子的 CBD 含量平均在 5-6%。而我國(guó)目前最新培育出的品種 CBD

43、 含量能達(dá)到 2.09%。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局和聯(lián)合國(guó)糧農(nóng)組織的數(shù)據(jù)，2016 年我國(guó)大麻種植面積為 1.58 萬公頃，接近全球種植面積的一半。但由于種子 CBD 含量低的原因我國(guó)種植的工業(yè)大麻大部分為纖維和中藥材用途，所以我國(guó)之前每畝工業(yè)大麻的收益僅在 2000 元左右。目前國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的品種 “云麻 8 號(hào)”每畝收益將超過 1 萬元。但“云麻 8 號(hào)”的 CBD 含量也僅為 1.33%，和發(fā)達(dá)國(guó)家有較大差距。目前國(guó)內(nèi)外均已加大對(duì)工業(yè)大麻種子的研發(fā)力度。國(guó)內(nèi)，紫鑫藥業(yè)和漢麻集團(tuán)均稱要培育10%CBD 含量的種子。紫鑫藥業(yè)的荷蘭全資子公司 Fytagoras B.V 與吉林省農(nóng)業(yè)科學(xué)院共同簽訂了工業(yè)大麻

44、合作研究協(xié)議，建立了研發(fā)合作關(guān)系，并以研發(fā)出 10%以上 CBD含量的工業(yè)大麻種子作為目標(biāo)。2019 年 3 月漢麻集團(tuán)董事長(zhǎng)譚昕在接受證券時(shí)報(bào)專訪時(shí)稱漢麻集團(tuán)和中國(guó)農(nóng)科院合作培育的“漢麻一號(hào)”目標(biāo) CBD 含量在 10%以上，去年已計(jì)入繁種階段，預(yù)計(jì)明年可以通過驗(yàn)收。國(guó)外，2018 年 10 月 Canopy Growth 以約 3.3 億美元（現(xiàn)金+股票）的價(jià)格收購了科羅拉多州大麻遺傳公司 Ebbu。2018 年 11 月美國(guó)大麻運(yùn)營(yíng)商 MariMed 向?qū)ｉT培育 CBD 大麻品種的公司 GenCanna 投資 3000 萬美元。圖表25： 國(guó)內(nèi)和大麻種子研發(fā)有關(guān)的公司公司投資內(nèi)容紫鑫藥業(yè)

45、全資子公司 FG 公司與吉林省農(nóng)科院合作，目標(biāo)培育出 CBD 含量 10%以上的大麻品種。漢麻集團(tuán)公司稱已和中國(guó)農(nóng)科院合作培育目標(biāo) CBD 含量在 10%以上的“漢麻一號(hào)”，預(yù)計(jì)明年可通過驗(yàn)收。天津磁卡參股公司云南西雙版納云麻有限公司為云南規(guī)?；挠N種植大麻基地。恒天海龍系云南省科學(xué)院經(jīng)濟(jì)作物研究所大麻研究中心-高值特種生物資源產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新聯(lián)盟的組織單位。資料來源：wind、CBD 提取工藝是影響工業(yè)大麻利潤(rùn)的另一重要因素。首先不同純度的 CBD 在價(jià)格上有很大差距。根據(jù)券商中國(guó)中鐘看藥第 020 期的數(shù)據(jù)，國(guó)際市場(chǎng)上純度 95%以上的食品級(jí) CBD 售價(jià)為 4 美元至 14 美元/克,純度

46、 99.99%的醫(yī)用級(jí) 100 美元/克。另一方面，CBD提取工藝主要有兩種，溶劑萃取法和二氧化碳超臨界流萃取。如果公司沒有 CBD 提取工支付較高昂的專利費(fèi)用。圖表26： 溶劑萃取法和二氧化碳萃取法比較提取方法特點(diǎn)溶劑萃取法操作簡(jiǎn)單，個(gè)人在家都可操作。但是存在安全隱患，美國(guó)發(fā)生過若干起爆炸事件。并且萃取后會(huì)有污水和剩余溶劑殘留，帶來污染問題。二氧化碳超臨界流萃取法操作條件溫和，對(duì)有效成分的破壞少，二氧化碳無毒、廉價(jià)，萃取物中不含重金屬，無有害溶劑殘留。但是設(shè)備昂貴，能源消耗大，CBD 提取專利被國(guó)外公司壟斷。資料來源：超臨界二氧化碳萃取技術(shù)及其發(fā)展方向、我國(guó)在 CBD 提取工藝方面的專利技術(shù)

47、多集中于溶劑萃取法。根據(jù)世界知識(shí)產(chǎn)權(quán)組織的數(shù)據(jù)，2017 年全球關(guān)于大麻的專利共有 606 項(xiàng)，其中中國(guó)擁有其中的 309 項(xiàng)。但是由于我國(guó)對(duì)于大麻提取物應(yīng)用管控嚴(yán)格，因此我國(guó)大麻專利主要集中于種子培育和紡織材料生產(chǎn)方面。在 CBD 提取工藝方面，我國(guó)主要以溶劑萃取法為主，若要使用二氧化碳超臨界流萃取法需要向美國(guó)公司支付專利費(fèi)用。目前二氧化碳萃取法專利已基本被英國(guó)公司 GW Pharmaceuticals 壟斷，國(guó)內(nèi)僅漢木森等少數(shù)公司有相關(guān)專利。圖表27： 2018 年國(guó)外大麻相關(guān)專利占比圖表28： 2018 年國(guó)內(nèi)大麻相關(guān)專利占比治療方式76生產(chǎn)工藝45基礎(chǔ)研究中藥應(yīng)用11保健品11大麻戒斷

48、8產(chǎn)品應(yīng)用42基礎(chǔ)研究11醫(yī)用大麻22大麻種植15生產(chǎn)工藝22謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)資料來源：佰騰網(wǎng)、匯眾研究院、資料來源：佰騰網(wǎng)、匯眾研究院、國(guó)內(nèi)部分上市公司已經(jīng)開始逐步推進(jìn) CBD 提取業(yè)務(wù)。比如銀河生物持有 5.55%股權(quán)的漢素生物擁有世界上最大的 CBD 萃取工廠。2019 年 3 月，誠(chéng)志股份披露擬受讓云南漢盟37.14%的股權(quán)，后者正在籌建擁有 2000 噸年加工能力的工廠。藍(lán)曉科技稱公司已在 CBD分離純化材料和工藝研究方面實(shí)驗(yàn)近兩年，實(shí)現(xiàn)提純分離吸附材料的小規(guī)模銷售。圖表29： 國(guó)內(nèi)和 CBD 提純業(yè)務(wù)相關(guān)的上市公司公司投資內(nèi)容銀河生物持有 5.55%

49、股權(quán)的漢素生物是國(guó)內(nèi)四家擁有大麻加工許可證的企業(yè)之一， 擁有世界上最大的 CBD 萃取工廠。誠(chéng)志股份擬受讓云南漢盟 37.14%的股權(quán)，后者正在籌建擁有 2000 噸每年加工能力的工廠。藍(lán)曉科技稱公司已在 CBD 分離純化材料和工藝研究方面實(shí)驗(yàn)近兩年，實(shí)現(xiàn)提純分離吸附材料的小規(guī)模銷售。順灝股份公司將對(duì)工業(yè)大麻中的大麻二酚（CBD）及其他活性成分的提取物做加工技術(shù)研究和產(chǎn)品研發(fā)。資料來源：wind、許可證：加工許可證尤為稀缺目前國(guó)內(nèi)大麻許可證可分為種植許可證和花葉加工許可證兩類。種植許可證又可分為科學(xué)研究種植、繁重種植和工業(yè)原料種植。四種許可證均對(duì)提交材料有著細(xì)致要求，其中科學(xué)研究種植許可證需要

50、項(xiàng)目主管部門或者上級(jí)機(jī)關(guān)出具立項(xiàng)審批文件。許可證有效期為2 年，并且種植和加工臺(tái)賬需要保存 3 年以上，以備公安機(jī)關(guān)核查。圖表30： 國(guó)內(nèi)大麻種植和加工許可證申請(qǐng)條件許可證類型申請(qǐng)條件科學(xué)研究許可有科學(xué)研究種植的立項(xiàng)有 3 名以上從事科學(xué)研究種植的專業(yè)技術(shù)人員有四氫大麻酚檢測(cè)設(shè)備和檢測(cè)人員有工業(yè)大麻種子安全儲(chǔ)存制度 有檢測(cè)、儲(chǔ)存、臺(tái)賬等管理制度繁重種植有依法登記的工業(yè)大麻選育品種有不少于 100 萬元的注冊(cè)資本或開辦資金有 3 名以上從事繁重種植的專業(yè)技術(shù)人員有四氫大麻酚檢測(cè)設(shè)備和檢測(cè)人員有工業(yè)大麻種子安全儲(chǔ)存設(shè)施種植地點(diǎn)周邊 3 公里以內(nèi)沒有非工業(yè)大麻植株有檢測(cè)、儲(chǔ)存臺(tái)賬等管理制度工業(yè)原料種

51、植工業(yè)大麻種植由許可的繁種種植單位或者個(gè)人提供種植面積不少于 100 畝種植地點(diǎn)距離旅游景區(qū)和高等級(jí)公路 1 公里以外有臺(tái)賬管理制度花葉加工許可不少于 2000 萬元的注冊(cè)資本或者屬于事業(yè)單位編制的藥品、食品、化工品科研機(jī)構(gòu)有原料來源、原料使用、產(chǎn)品種類、產(chǎn)品加工的計(jì)劃有專門的檢測(cè)設(shè)備和儲(chǔ)存、加工等設(shè)施和場(chǎng)所有檢測(cè)、儲(chǔ)存、臺(tái)賬等管理制度資料來源：昆明市公安局、花葉加工許可證更為稀缺，全國(guó)僅有 4 家公司獲得加工許可?；ㄈ~加工許可證的稀缺性主要可從兩方面理解。一方面，目前國(guó)內(nèi)允許工業(yè)大麻種植加工的省份中，只有云南實(shí)行了嚴(yán)格的牌照發(fā)放制度，并且對(duì)于牌照的發(fā)放非常謹(jǐn)慎。而黑龍江省目前僅實(shí)行備案制，在

52、黑龍江種植工業(yè)大麻僅需要申請(qǐng)工商營(yíng)業(yè)執(zhí)照并在正式種植前向當(dāng)?shù)嘏沙鏊鶊?bào)備。另一方面，云南目前已發(fā)放 30 余份種植許可，而僅有 4 家獲得花葉加工許可。此外，順灝股份的子公司云南綠新和康恩貝子公司云杏公司已取得前置申請(qǐng)批復(fù)，在后續(xù)通過云南禁毒局審核通過后可獲得花葉加工許可證。黑龍江有兩家正在推進(jìn) CBD 加工的企業(yè)。圖表31： 國(guó)內(nèi)已獲得花葉加工許可證的 4 家公司公司股東背景與 A 股上市公司合作基本情況漢素生物 漢麻集團(tuán)控股銀河生物控股 5.55%；將云 漢素生物隸屬于漢麻集團(tuán)，擁有工業(yè)大麻加工許可證，74%，美瑞健康控股 20%，銀河生物控股 5.55%南漢盟 37.13%股權(quán)作價(jià)1.3

53、億轉(zhuǎn)讓給誠(chéng)志股份；德展健康與母公司漢麻投資及漢眾集團(tuán)達(dá)成戰(zhàn)略合作在昆明投資建成了跨規(guī)模工業(yè)大麻生物萃取分離基 地。該基地嚴(yán)格按照 GMP 標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)，采用醇溶流體結(jié)晶技術(shù)，從工業(yè)大麻中萃取分離出對(duì)健康產(chǎn)業(yè)意義積極漢康生物 真格創(chuàng)投、深圳瑞德恒業(yè)科技公司擁有云南省工業(yè)大麻加工許可證，主 要從事工業(yè)大麻提取物大麻二酚的研發(fā)、生產(chǎn)、加工及銷售。2015 年建成世界領(lǐng)先技水平的第一條 CBD 工業(yè)化生產(chǎn)工廠，并于 2015 年 10 月成功生產(chǎn) 100 公斤大麻二酚并出口。第二個(gè) CBD 工業(yè)化生產(chǎn)工廠，占地一萬平米， 2017 年投產(chǎn)，年產(chǎn)量 5000 公斤。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)

54、級(jí)標(biāo)準(zhǔn)漢木森顧文云等個(gè)人公司 2016 年 6 月獲得全國(guó)首張?jiān)颇鲜」I(yè)大麻加工許可證，以工業(yè)大麻植株提取CBD 為核心產(chǎn)品。根據(jù)公司 2016 年的項(xiàng)目報(bào)告書，公司工業(yè)大麻花葉提取 CBD 建設(shè)項(xiàng)目耗資 3483 萬元，新建工業(yè)大麻花葉深加工生產(chǎn)線一條，年加工處理工業(yè)大麻花葉 500 噸，年 CBD 產(chǎn)量 1.5 噸。拜歐生物 宋升民等個(gè)人 公司是一家集生物技術(shù)及農(nóng)業(yè)技術(shù)的研發(fā)、應(yīng)用、推廣及技術(shù)咨詢、國(guó)內(nèi)貿(mào)易、物資供銷的民營(yíng)高科技企業(yè)。產(chǎn)品線涵蓋食品、保健食品，以及藥品的研究開發(fā)，屬于高新技術(shù)服務(wù)領(lǐng)域。資料來源：Wind、天眼查、大麻行業(yè) A 股個(gè)股梳理據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前 A 股上市公司中有

55、近 20 家公司與工業(yè)大麻業(yè)務(wù)有關(guān)聯(lián)。我們按照相關(guān)事件和其所對(duì)應(yīng)的領(lǐng)域進(jìn)行了匯總。圖表32： A 股與工業(yè)大麻產(chǎn)業(yè)相關(guān)的上市公司匯總股票代碼 公司相關(guān)事件涉及產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)002565順灝股份全資子公司云南綠馨獲得大麻種植許可證，并取得花葉加工前置批復(fù)。2019 年 2 月，云南綠馨擬與漢素生物合作建立公司促進(jìn)順灝股份工業(yè)大麻和電子煙業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展。種植、加工、應(yīng)用002118紫鑫藥業(yè)2019 年 1 月，全資荷蘭子公司 FG 公司與吉林省農(nóng)科院達(dá)成合作，目標(biāo)篩選出 CBD 含量 10%以上的品種。育種、加工FG 公司還有工業(yè)大麻乙醇提取法的相關(guān)技術(shù)。002750龍津藥業(yè)2019 年 3 月，公司增

56、資云南牧亞農(nóng)業(yè)科技有限公司，云南牧亞擁有工業(yè)大麻種植許可證。種植601515東風(fēng)股份2019 年 2 月，參股公司與云南漢素、漢麻集團(tuán)共同設(shè)立合資公司，探索大麻原料在電子煙中的應(yīng)用。應(yīng)用300755華致酒行與飲料巨頭星座集團(tuán)達(dá)成 30 年的長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作關(guān)系。應(yīng)用000850華茂股份參股的南通伊士生物技術(shù)股份有限公司生產(chǎn)的抗抑郁藥檢試劑盒等含四氫大麻酚。應(yīng)用000837秦川機(jī)床參股的南通伊士生物技術(shù)股份有限公司生產(chǎn)的抗抑郁藥檢試劑盒等含四氫大麻酚。應(yīng)用000990誠(chéng)志股份2019 年 3 月，擬受讓漢素生物持有的云南漢盟 37.14%股權(quán)，漢盟建成后擁有 2000 噸一年的加工能力加工30048

57、7藍(lán)曉科技公司已在 CBD 分離純化材料和工藝研究試驗(yàn)兩年多，已進(jìn)行試驗(yàn)并實(shí)現(xiàn)提純分離吸附材料加工002083孚日股份與宜達(dá)科技就漢麻纖維研發(fā)應(yīng)用開展合作應(yīng)用002172澳洋健康與雅戈?duì)柡献魍顿Y生產(chǎn)漢麻黏膠纖維加工000955欣龍控股成功研制出漢麻纖維水刺費(fèi)織造材料，并應(yīng)用于下游中端產(chǎn)品加工601718際華集團(tuán)漢麻纖維是公司紡織生產(chǎn)的原材料應(yīng)用600572康恩貝2019 年 1 月，子公司云杏公司已取得花葉加工前置申請(qǐng)批復(fù)加工000677恒天海龍公司是云南省科學(xué)院經(jīng)濟(jì)作物研究所大麻研究中心-高值特種生物資源產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新戰(zhàn)略聯(lián)盟的組織單位研究002337賽象科技參股 25%的廊坊直通機(jī)器人系高值

58、特種生物資源產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新戰(zhàn)略聯(lián)盟的成員研究600356恒豐紙業(yè)控股股東（非公司本身）持有黑龍江恒元漢麻科技有限公司 51%股份參股000813德展健康2019 年 3 月，與漢眾企業(yè)、漢麻投資簽署股權(quán)收購協(xié)議，布局工業(yè)大麻產(chǎn)業(yè)鏈多領(lǐng)域600156華升股份控股股東（非公司本身）與漢素生物達(dá)成全面合作意向多領(lǐng)域000806ST 銀河持有漢素生物 5.55%股權(quán)，漢素生物擁有世界上最大的 CBD 萃取工廠。加工600800天津磁卡參股公司云南西雙版納云麻有限公司為云南規(guī)?；挠N、種植大麻基地。育種、種植資料來源：公司公告、順灝股份：初步形成工業(yè)大麻全產(chǎn)業(yè)鏈布局公司目前經(jīng)營(yíng)狀況穩(wěn)定，主營(yíng)產(chǎn)品為真空鍍

59、鋁紙。上海順灝新材料科技股份有限公司 2011年在深交所上市，是一家集研發(fā)、制造、銷售環(huán)保包裝材料于一體的高新技術(shù)企業(yè)和外商投資先進(jìn)技術(shù)企業(yè)。公司主營(yíng)產(chǎn)品為真空鍍鋁紙，該業(yè)務(wù) 2017 年?duì)I收占比 45.88%，下游客戶主要為卷煙生產(chǎn)企業(yè)和高端社會(huì)產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)。公司在真空鍍鋁紙制造行業(yè)具備一定的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，專利數(shù)量行業(yè)領(lǐng)先。2015 年以來，公司營(yíng)收保持穩(wěn)定，未出現(xiàn)大幅度波動(dòng)。圖表33： 順灝股份 2015-2018 營(yíng)收及同比增速圖表34： 順灝股份 2015-2017 主營(yíng)業(yè)務(wù)占比百萬元2,1002,0502,0001,9501,9001,8501,800營(yíng)業(yè)收入營(yíng)收增速(%)6420-2-

60、4百萬元鍍鋁紙光學(xué)防偽膜其他業(yè)務(wù)印刷品白卡紙復(fù)膜紙電子煙2,5002,0001,5001,0005001,750201520162017-620180201520162017謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)資料來源：Wind、資料來源：Wind、資料來源：公司公告、謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)公司在 2013 年開始布局電子煙行業(yè)，獨(dú)家自主煙品牌 MOX 系列已在多國(guó)銷售。2013 年， 公司與東風(fēng)股份在上海自貿(mào)區(qū)合資設(shè)立上海綠馨電子科技公司，從事電子煙的研發(fā)和制造。2018 年 11 月，公司子公司香港綠新豐以 70.18 萬美元的價(jià)格收購柬埔寨卷煙制造商