常銀轉(zhuǎn)債聚焦微貸、踐行普惠的區(qū)域農(nóng)商行

1、常銀轉(zhuǎn)債基本條款與申購價值分析轉(zhuǎn)債基條款常銀轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模60.00億元債項與主體評級為A+/+級轉(zhuǎn)股價8.08元截至2022年9月13日轉(zhuǎn)股價值99.13元發(fā)行期限為6年各年票息的算術(shù)平均值為0.90元到期補償利率7%屬于新發(fā)行轉(zhuǎn)債較低水平按2022年9月13日6年期+級中債企業(yè)債到期收益率3.33%的貼現(xiàn)率計算債底為92.54元純債價值較高其他博弈條款均為市場化條款若全部轉(zhuǎn)股對總股本的攤薄壓力為 27.09%，對流通股本的攤薄壓力為 28.20%，對現(xiàn)有股本的攤薄壓力較大。表：常銀轉(zhuǎn)債發(fā)行要素表債券代碼債券代碼.H債券簡稱常銀轉(zhuǎn)債公司代碼.SH公司名稱公司名稱常熟銀行債項/體評級A+/A+發(fā)

2、行額.億元期限（）年利率.%、.%、.%、.、.%、.%轉(zhuǎn)股起日期 -預(yù)計發(fā)/起轉(zhuǎn)股起日期 -轉(zhuǎn)股價元贖回條款轉(zhuǎn)股期，/，%向下修條款存續(xù)期，/，%補償條款到期贖價格：元原始股股權(quán)記日 -4網(wǎng)上申及配日期 -5主承銷商中信證、中建投券、泰合證券申購代主承銷商中信證、中建投券、泰合證券Wn,中簽率析截至2022年9月13日公司前三大股東交通銀行股份有限公司香港中央結(jié)算有限公司(陸股通)、常熟市發(fā)展投資有限公司分別持有占總股本 9.01%、 6.15%3.08%的股份前十大股東合計持股比例為34.41%根據(jù)現(xiàn)階段市場打新收益與環(huán)境來預(yù)測，首日配售規(guī)模預(yù)計在 40%左右。剩余網(wǎng)上申購新債規(guī)模為36.

3、00億元因單戶申購上限為100萬元假設(shè)網(wǎng)上申購賬戶數(shù)量介于1050-1150萬戶，預(yù)計中簽率在0.0313%-0.0343%左右。申購價分析公司所處行業(yè)為銀行（申萬三級從估值角度來看截至2022年9月13日收盤，公司 PE(TT)為 9 倍，在收入相近的 10 家同業(yè)企業(yè)中處于同業(yè)較高水平，市值219.54億元，處于同業(yè)較高水平。截至2022年9月13日，公司今年以來正股上漲24.67%，同期行業(yè)指數(shù)下跌10.86%，萬得全A下跌13.06%，上市以來年化波動率為32.11%，股價彈性較大。公司目前股權(quán)質(zhì)押比例為 3.10%，存在一定的股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險。常銀轉(zhuǎn)債規(guī)模較大債底保護較高平價低于面值參考

4、同行業(yè)內(nèi)成銀轉(zhuǎn)（模80.00億元，評級AA，轉(zhuǎn)股溢價率9.49%）和蘇行轉(zhuǎn)債（規(guī)模50億元，評級AA轉(zhuǎn)股溢價率26.32%綜合考慮我們給予常銀轉(zhuǎn)債上市首日0的溢價，預(yù)計上市價格為19元左右，建議積極參與新債申購。常熟銀行基本面分析所處行分析常熟銀行立足常熟市堅持以高質(zhì)量發(fā)展為目標(biāo)堅守服“三農(nóng)兩小市場定位以服務(wù)下沉推進零售轉(zhuǎn)型統(tǒng)籌兼顧質(zhì)效并舉推動業(yè)務(wù)持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展，深耕普惠金融領(lǐng)域通過普惠賦能科技創(chuàng)新持續(xù)鞏固自身優(yōu)勢截至2022年6月30日常熟銀行人民幣存款余額和人民幣貸款余額在常熟市金融機構(gòu)中位第一，在常州銀行市場占據(jù)有利地位。常熟銀行營業(yè)收入主要由利息凈收入非利息凈收入收入構(gòu)成非利息收入包括投

5、資凈收益手續(xù)費及傭金凈收入公允價值變動凈損益以及匯兌凈損益構(gòu)成。 2022年上半年利息凈收入37.77億元，占營業(yè)收入比重為86.34%，非利息凈收入占比為13.66%。其中投資收益共計3.72億元，占比為8.50%，其他收入占比較小，共計5.16%。 圖：21營業(yè)收入構(gòu)成入益6.34%8.50%6.34%wn常熟銀行所處細(xì)分行業(yè)為農(nóng)村商業(yè)銀行。銀行業(yè)頭部優(yōu)勢明顯，大型商業(yè)銀行一直是國內(nèi)企業(yè)融資的主要來源。截至2022年6月末，六家大型商業(yè)銀行的總資產(chǎn)占國內(nèi)銀行機構(gòu)總資產(chǎn)的40.36%；國內(nèi)12家全國性股份制商業(yè)銀行均獲得在全國范圍內(nèi)經(jīng)營銀行業(yè)務(wù)的資質(zhì)其總資產(chǎn)占國內(nèi)銀行機構(gòu)總資產(chǎn)的17.73%

6、而城市商業(yè)銀行總資產(chǎn)占國內(nèi)銀行機構(gòu)總資產(chǎn)的 13.32%；農(nóng)村金融機構(gòu)總資產(chǎn)占國內(nèi)銀行業(yè)金融機構(gòu)總資產(chǎn)的 13.64%；其他類金融機構(gòu)的總資產(chǎn)占全國銀行業(yè)金融機構(gòu)總資產(chǎn)的14.94%。 圖：國內(nèi)銀行業(yè)金融機構(gòu)資產(chǎn)情況 圖：國內(nèi)銀行業(yè)金融機構(gòu)負(fù)債情況大型商業(yè)銀行股份制商業(yè)銀行其他類金融機構(gòu)構(gòu)大型商業(yè)銀行股份制商業(yè)銀行其他類金融機農(nóng)村金融機構(gòu)城市商業(yè)銀行13.32%13.44%13.64%40.36%3.81%40.44%4.94%14.53%17.73%17.78%銀監(jiān)，銀監(jiān)，銀行業(yè)競爭加劇差異化發(fā)展趨勢顯現(xiàn)目前我國銀行業(yè)內(nèi)多種形式的金機構(gòu)并存，外資銀行加速進入國內(nèi)市場以及客戶對銀行服務(wù)要求越來

7、越高的形勢之下面對內(nèi)外部激烈的市場競爭大型商業(yè)銀行業(yè)務(wù)與中小銀行差異化發(fā)展。大型商業(yè)銀行多點開花國內(nèi)農(nóng)村商業(yè)銀行扎根基層利用獨特區(qū)位優(yōu)勢運用特眼光選擇潛在客戶和市場采取符合自身特點的差異化經(jīng)營戰(zhàn)略將在最大限滿足客戶需求的同時，獲得獨特的市場地位和競爭優(yōu)勢。農(nóng)村商業(yè)銀行扎根基層在農(nóng)村金融領(lǐng)域具有廣闊的發(fā)展空間農(nóng)村商業(yè)銀作為農(nóng)村金融改革的產(chǎn)物憑借靈活的管理體制高效的業(yè)務(wù)流程規(guī)范的公司治理等優(yōu)勢扎根農(nóng)村市場開拓經(jīng)營成為農(nóng)村金融市場的領(lǐng)跑者截至2021年末全國共有農(nóng)村商業(yè)銀行1596家農(nóng)村金融機構(gòu)總資產(chǎn)占國內(nèi)銀行業(yè)金融機總資產(chǎn)的13.25%。農(nóng)村商業(yè)銀行盈利水平整體波動較大2019年以來因為疫情影響農(nóng)

8、商盈利能力波動大2019年第四季度農(nóng)商行凈利潤達(dá)到近五年來最高點后受疫情影響，凈利潤于2020年同比下降14.61%，于2021年起恢復(fù)正增長。農(nóng)村商業(yè)銀行凈息差有所收窄2022年受疫情影響消費服務(wù)走弱房地產(chǎn)市場整體疲軟信貸需求減弱同時拖累存款派生速度供需雙重壓力之下凈息差持續(xù)走低。 圖：農(nóng)商行凈利潤及同比增速（億元） 圖：農(nóng)商行凈息差情況2,5002,0001,5001,0005000凈利潤20182019202020210%5%0%-%-%-%-%3.00%2.80%62.40%2.20%2.00%凈息差:農(nóng)村商業(yè)銀行-37wnw-37農(nóng)商行不良貸款率顯著高于其他類型銀行。由于農(nóng)商行的貸款

9、主要面向小微企業(yè)及地方企業(yè)發(fā)放客戶性質(zhì)決定了農(nóng)商行不良貸款率較高的特點2018-2020年農(nóng)商行不良貸款率一度達(dá)到4%以上，于2021年逐漸下行，但仍位于高點。農(nóng)商行不良貸款撥備覆蓋率穩(wěn)步回升資本充足率保持穩(wěn)定2017年至2020年不良貸款撥備覆蓋率由 194.6%下降至 118.62%，后逐漸回升。而 2017 年以來 ，農(nóng)商行資本充足率穩(wěn)定在12%-14%之間。兩項指標(biāo)均滿足監(jiān)管要求。 圖：各類商業(yè)銀行不良貸款比例 圖：農(nóng)商行不良貸款撥備覆蓋率情況行行民營銀行外資銀行國有銀行農(nóng)商行5%4%3%2%1%2017-2017-32017-72017-12018-308-72018-109-320

10、19-72019-12020-32020-72020-12021-32021-72021-12022-350%200.0%150.0%00%50.00%0.00%撥備覆蓋率:農(nóng)村商業(yè)銀行2017-62017-008-22017-62017-008-22018-62018-009-22019-62019-02020-22020-62020-02021-22021-62021-02022-22022-6 圖：農(nóng)商行資本充足率情況資本充足率:農(nóng)村商業(yè)銀行13.60%13.40%13.20%13.00%12.80%12.60%12.40%12.20%2017-2017-32017-62017-9201

11、7-208-32018-62018-92018-22019-32019-62019-92019-22020-32020-62020-92020-22021-32021-62021-92021-22022-32022-6wn常熟市經(jīng)濟活躍銀行市場充分競爭常熟地處中國經(jīng)濟最具活力“長三角經(jīng)濟帶中心被上海蘇州無錫常州南通等十多個工商業(yè)發(fā)達(dá)的大中型城市緊緊環(huán)抱城鄉(xiāng)一體化程度較高是華東地區(qū)重要的交通樞紐之一常熟經(jīng)濟發(fā)展吸引包括大型國有商業(yè)銀行政策性銀行全國性股份制銀行在內(nèi)的26家商業(yè)銀行在當(dāng)?shù)卦O(shè)立分支機構(gòu)，市場充分競爭。股權(quán)結(jié)分析截至2022年9月13日公司前三大股東交通銀行股份有限公司香港中央結(jié)算有限

12、公司(陸股通)、常熟市發(fā)展投資有限公司分別持有占總股本 9.01%、 6.15%3.08%的股份前十大股東合計持股比例為34.41%由于持股分散司不存在控股股東及實際控制人。江蘇常熟農(nóng)村業(yè)行份有限公司81763086159江蘇常熟農(nóng)村業(yè)行份有限公司8176308615901常熟市發(fā)展投有司香港中央結(jié)算限司陸股通)交通銀行股份有wn公司經(jīng)業(yè)績20221公司實現(xiàn)營業(yè)收入43.74億元較上年同期增加18.86%撥備前利潤（PPOP）26.47億元，同比增長20.50%；歸母凈利潤12.01 億元，同比增長 19.96%20221凈息差3.09%較上年同期增長7bp不良率0.80%較上年同期下降0.1

13、0pct；不良貸款撥備覆蓋率535.83%，較上年同期提升14.16pct。公司積極應(yīng)對新冠疫情擾動及經(jīng)濟下行的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，持續(xù)推動普惠金融戰(zhàn)略和大零售轉(zhuǎn)型，實現(xiàn)了效益、規(guī)模、質(zhì)量的均衡發(fā)展。營收增長強勁規(guī)模體量再創(chuàng)新高季度疫情擾動下公司上半年仍實現(xiàn)營業(yè)收入43.74 億元同比增長18.86%；撥備前利潤（PPOP）26.47 億元，同比增長20.50%歸母凈利潤12.01億元同比增長19.96%營收增長強勁經(jīng)營效益持續(xù)提升。20221 公司總資產(chǎn) 2748.94 億元，較年初增長 283.11 億元，增幅11.48%?？傎J款1852.63億元，較年初增長224.65億元，增幅13.80%?？偞?/p>

14、款2074.22億元較年初增長246.90億元增幅13.51%規(guī)模體量再創(chuàng)新高。 圖0：營業(yè)收入歸母凈利潤及PPP情（億元） 圖：存貸款規(guī)模變動情況（億元，）10080604020202220212020201920182017202220212020201920182017營業(yè)收入歸母凈利潤PPP營收同比（右）歸母凈利潤同比（右）PPOP同比（右）25%20%15%10%5%0%-5%02120210212021202020192018201725002000150010005000貸款總額存款總額貸款占總資產(chǎn)比重（右）存款占總負(fù)債比重（右100%80%60%40%20%0%wnwn凈息差企

15、穩(wěn)。20221 公司凈息差 3.09%，同比增長 7，維持住 2021以來逐季企穩(wěn)回升態(tài)勢主要由生息資產(chǎn)收益率提升貢獻資產(chǎn)端生息資產(chǎn)收益率5.31%同比增長0.14pct負(fù)債端計息負(fù)債成本率2.34%同比增長0.07pct。資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)中向好截至2022年6月30日常熟銀行不良貸款率為0.80%，較年初下降0.01個百分點，不良貸款撥備覆蓋率535.83%，較年初上升4.01個百分點，在上市銀行中處于領(lǐng)先地位。 圖2：資金價格情況 圖：不良資產(chǎn)及信用風(fēng)險儲備情況不良率撥備覆蓋率（右）6%600%5%500%4%400%3%300%2%200%1%100%202220212020201920182

16、0170%202220212020201920182017wnwn24同業(yè)比與競勢20221公司營業(yè)收入43.74億元同比增長18.86%凈息差3.09%公司凈息差水平高于行業(yè)均值主要是因為資產(chǎn)端貸款同比增速高于總資產(chǎn)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，生息資產(chǎn)收益率提升貢獻。表：221同業(yè)上市公司經(jīng)營情況比較公司名稱營業(yè)收（億）營收增率凈息差主營業(yè)務(wù)蘇州銀行.4.%.%存款業(yè)款業(yè)電子行務(wù)際結(jié)金融業(yè)貿(mào)易融資投資行、幣存、間業(yè)務(wù)資金務(wù)青農(nóng)商行.3-.%.%存款業(yè)款業(yè)電子行務(wù)際結(jié)金融業(yè)貿(mào)易融資投資行、幣存、間業(yè)務(wù)資金務(wù)青島銀行.9.%.%存款業(yè)款業(yè)電子行務(wù)際結(jié)金融業(yè)貿(mào)易融資投資行、幣存、間業(yè)務(wù)資金務(wù)紫金銀行.8.%.%

17、存款業(yè)款業(yè)電子行務(wù)際結(jié)金融業(yè)貿(mào)易融資投資行、幣存、間業(yè)務(wù)資金務(wù)可比公算數(shù)值-.%.%-常銀轉(zhuǎn)債.4.%.%存款業(yè)款業(yè)電子行務(wù)際結(jié)金融業(yè)貿(mào)易融資投資行、幣存、間業(yè)務(wù)資金務(wù)Wn,企業(yè)定位：聚焦微貸、踐行普惠的區(qū)域農(nóng)商行。深耕培育小微市場公司圍“客戶年輕化服務(wù)線上化競爭差異化的零售業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢加速線上線下雙融合推進零售銀行轉(zhuǎn)型一方面深耕線下分支機構(gòu)和村鎮(zhèn)銀行為支撐另一方面培育線上以線上產(chǎn)品為抓手聚焦支農(nóng)支小主責(zé)主業(yè)聚焦金字塔底端“微小客戶“草根客戶圍繞微貸客戶的經(jīng)營特征和金融需求匠心鍛造微貸核心技術(shù)打造出專業(yè)化可復(fù)制“微貸工廠踐行普惠金融公司踐“普惠金融責(zé)任銀行的企業(yè)使命堅持服“三農(nóng)兩小的市場定位全

18、方位推進零售銀行轉(zhuǎn)型全面推進普惠金融服務(wù)下沉司按“集約化開設(shè)分支機構(gòu)批量化組建村鎮(zhèn)銀行的發(fā)展思路快速移植復(fù)制微貸模式形成覆蓋110多個區(qū)縣和900多個鎮(zhèn)的普惠金融服務(wù)網(wǎng)絡(luò)同時通過 “向下、向農(nóng)、向信用，逐步提高異地市場滲透率?？萍贾螖?shù)字化轉(zhuǎn)型公司強化金融科技賦能利用數(shù)字化技術(shù)推動業(yè)務(wù)及理模式的升級加速推進數(shù)字化轉(zhuǎn)型搭建新一代深度集成業(yè)務(wù)中臺和核心系統(tǒng)提升吞吐能力、并發(fā)能力、批量處理能力。風(fēng)險管控穩(wěn)健公司加強科技風(fēng)險管控啟用全面風(fēng)險管理報告平臺同時極應(yīng)對經(jīng)濟金融形勢變化加強信貸資產(chǎn)質(zhì)量管理深化重點領(lǐng)域風(fēng)險管控不斷優(yōu)化信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)努力實現(xiàn)風(fēng)險收益最大化疫情發(fā)生以來常熟銀行積極應(yīng)經(jīng)濟下滑帶來的資產(chǎn)

19、劣化挑戰(zhàn)，截至 20221，公司不良貸款率為 0.80%，不良貸款撥備覆蓋率535.83%，資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)中向好。截至2022年9月13日公司PE（TTM）為9倍，從歷史來看，公司估值處于較低水平2022年9月13日同行（申萬三級內(nèi)與公司收入相鄰的10家公司PE中位數(shù)為6倍，公司目前估值水平位于同業(yè)較高水平。 圖4：公司三年P(guān)Ban（收盤價單位：元）12.92X11.73X10.53X9.340X8.145X收盤價12.0010.008.006.0020226/602/620226/602/601220219/620216/620213/62020121620209/620206/620203/6

20、2019121620199/6wn募投項目分析本次公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債計劃募集資金總額不超過人民幣60億元（含60億元扣除發(fā)行費用后將全部用于支持銀行未來業(yè)務(wù)發(fā)展，在可轉(zhuǎn)債持有人轉(zhuǎn)股后按照相關(guān)監(jiān)管要求用于補充銀行核心一級資本。募投項目有利于滿足監(jiān)管要求，夯實資本實力。2013年1月1日商業(yè)銀行資本管理辦（試行正式實施對非系統(tǒng)重要性銀行的核心一級資本充足率、一級資本充足率和資本充足率最低要求分別為 7.5%8.5%和10.5%并將視情況要求增加不超過2.5%的逆周期資本要求2016年初中國人民銀行推出了宏觀審慎評估體（A實現(xiàn)“宏觀審慎管理和廣義貨幣政策”的全面風(fēng)險管理體系的轉(zhuǎn)變。截至2022年6月30

21、日公司合并口徑核心一級資本充足率一級資本充足 率和資本充足率分別為9.86%9.91%和11.58%隨著公司業(yè)務(wù)的持續(xù)發(fā)展和資 產(chǎn)規(guī)模的不斷提升預(yù)計未來的資本充足率水平仍將有所下降因此公司除自身 收益留存積累之外仍需通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債持續(xù)提升資本實力以保障資本充足水平增強抵御風(fēng)險能力，為資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)步增長、提升自身核心競爭力提供資本支持。 圖5：常熟農(nóng)商銀行各級資本充足率情況核心一級資本充足率一級資本充足率資本充足率16%15%14%13%12%11%10%9%28%2wn通過本次公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債公司凈資產(chǎn)規(guī)模將增加轉(zhuǎn)股后短期內(nèi)可能對其凈資產(chǎn)收益率產(chǎn)生一定的攤薄但長期來看隨著募集資金逐步產(chǎn)生效益將對提升其每股凈資產(chǎn)和凈資產(chǎn)收益率產(chǎn)生積極的影響為常熟農(nóng)商銀行各項業(yè)務(wù)的快速穩(wěn)健可持續(xù)發(fā)展奠定資本基礎(chǔ)促進其進一步實現(xiàn)規(guī)模擴張和業(yè)務(wù)拓展有利于促進其盈利能力提升和利潤增長。風(fēng)險提示發(fā)行可轉(zhuǎn)債到期不能轉(zhuǎn)股的風(fēng)險如因外部因素導(dǎo)致可轉(zhuǎn)債未能在轉(zhuǎn)股內(nèi)轉(zhuǎn)股公司則需對未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債償付本息從