某某年度注冊(cè)會(huì)計(jì)師全國(guó)統(tǒng)一考試輔導(dǎo)教材

1、CPA20055年度注冊(cè)會(huì)會(huì)計(jì)師全國(guó)統(tǒng)一考試輔輔導(dǎo)教材財(cái)務(wù)成本本管理（教材新增或修修改部分內(nèi)容容）（P45修改）“平均應(yīng)收賬款”是指因銷(xiāo)售商品、產(chǎn)品、提供勞務(wù)等而應(yīng)向購(gòu)貨單位或接受勞務(wù)單位收取的款項(xiàng)，以及收到的商業(yè)匯票。它是資產(chǎn)負(fù)債表中“應(yīng)收賬款”和“應(yīng)收票據(jù)”的期初、期末金額的平均數(shù)之和。(P80-P881修改)（三三）可持續(xù)增增長(zhǎng)率與實(shí)際際增長(zhǎng)率實(shí)際增長(zhǎng)率和可可持續(xù)增長(zhǎng)率率經(jīng)常不一致致。通過(guò)分析析兩者的差異異，可以了解解企業(yè)的經(jīng)營(yíng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)務(wù)政策有何變變化？高速增增長(zhǎng)的資金從從哪里來(lái)？能能否持續(xù)下去去？仍用A公司的例例子，來(lái)說(shuō)明明分析的方法法。公司經(jīng)營(yíng)政策有有何變化1996年的經(jīng)經(jīng)營(yíng)效率

2、和財(cái)財(cái)務(wù)政策與11995年相相同。19996年的實(shí)際際增長(zhǎng)率、11995年和和1996年年的可持續(xù)增增長(zhǎng)率均為110%。1997年權(quán)益益乘數(shù)提高，另另外三個(gè)財(cái)務(wù)務(wù)比率沒(méi)有變變化。實(shí)際增增長(zhǎng)率上升為為50%，可可持續(xù)增長(zhǎng)率率上升為133.64%，上上年的可持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)率為110%。提高高財(cái)務(wù)杠桿，提提供了高速增增長(zhǎng)所需要的的資金。1998年權(quán)益益乘數(shù)下降，另另外三個(gè)財(cái)務(wù)務(wù)比率沒(méi)有變變化。實(shí)際增增長(zhǎng)率下降為為-16.667%，上年年的可持續(xù)增增長(zhǎng)率為133.64%，本本年的可持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)率為110%。為了了歸還借款，使使財(cái)務(wù)杠桿恢恢復(fù)到歷史正正常水平，降降低了銷(xiāo)售增增長(zhǎng)速度。1999年的經(jīng)經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)

3、財(cái)務(wù)政策與11998年相相同。實(shí)際增增長(zhǎng)率、上年年和本年的可可持續(xù)增長(zhǎng)率率均為10%.高速增長(zhǎng)所需要要的資金從哪哪里來(lái)該公司19977年的實(shí)際增增長(zhǎng)率是500%，大大超超過(guò)上年的可可持續(xù)增長(zhǎng)率率10%.計(jì)算超常增長(zhǎng)的的銷(xiāo)售額按可持續(xù)增長(zhǎng)率率計(jì)算的銷(xiāo)售售額上年銷(xiāo)銷(xiāo)售（1可持持續(xù)增長(zhǎng)率）11000（1100%）12110（萬(wàn)元）超常增長(zhǎng)的銷(xiāo)售售額實(shí)際銷(xiāo)銷(xiāo)售可持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)銷(xiāo)售16550121104400（萬(wàn)元）計(jì)算超常增長(zhǎng)所所需資金：實(shí)際銷(xiāo)售需要資資金實(shí)際銷(xiāo)銷(xiāo)售/本年資資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率16550/2.556416433.5（萬(wàn)元元）持續(xù)增長(zhǎng)需要資資金可持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)銷(xiāo)售/上年資產(chǎn)周周轉(zhuǎn)率11100（1100%）

4、/22.56411 471.990（萬(wàn)元）超常部分銷(xiāo)售所所需資金超超常增長(zhǎng)需要要資金可持持續(xù)增長(zhǎng)需要要資金643.5471.99171.6（萬(wàn)萬(wàn)元）或者：超常部分分銷(xiāo)售所需資資金超常增增長(zhǎng)的銷(xiāo)售額額/上年資產(chǎn)產(chǎn)周轉(zhuǎn)率4400/2.566411711.6（萬(wàn)元元）分析超常增長(zhǎng)的的資金來(lái)源留存收益提供資資金49.5（萬(wàn)元）其中：按可持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)率增長(zhǎng)長(zhǎng)提供留存收收益33（1100%）366.3（萬(wàn)元元）超常增長(zhǎng)產(chǎn)生的的留存收益實(shí)際利潤(rùn)留留存可持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)利潤(rùn)留留存49.5336.313.2（萬(wàn)萬(wàn)元）借款提供資金231-6661655（萬(wàn)元）其中：按可持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)率增長(zhǎng)長(zhǎng)需要增加借借款6610%66.6（

5、萬(wàn)元元）超常增長(zhǎng)額外借借款16556.6158.44（萬(wàn)元）上述有關(guān)的計(jì)算算過(guò)程可見(jiàn)表表3-4。表3-4超超常增長(zhǎng)的資資金來(lái)源單位：萬(wàn)元年度199519961997假設(shè)增長(zhǎng)10%差額收入1000.0001100.0001650.0001210.000440.00稅后利潤(rùn)50.0055.0082.5060.5022.00股利20.0022.0033.0024.208.80留存利潤(rùn)30.0033.0049.5036.3013.20所有者權(quán)益330.00363.00412.50399.3013.20負(fù)債60.0066.00158.40總資產(chǎn)390.00429.00171.60可持續(xù)增長(zhǎng)率的的計(jì)算：銷(xiāo)

6、售凈利率5.00%5.00%5.00%5.00%銷(xiāo)售/總資產(chǎn)2.56412.56412.56412.5641總資產(chǎn)/期末股股東權(quán)益1.18181.18181.56001.1818留存率0.60.60.60.6可持續(xù)增長(zhǎng)率10.00%10.00%13.64%10.00%實(shí)際增長(zhǎng)率10.00%50.00%10.00%因此：超常增長(zhǎng)長(zhǎng)額外所需的的171.66萬(wàn)元資金，有有13.2萬(wàn)萬(wàn)元來(lái)自超常常增長(zhǎng)本身引引起的留存收收益增加，另另外的15883.4萬(wàn)元元來(lái)自額外增增加的借款。正正是這一增量量權(quán)益資金和和增量借款的的比例不同于于原來(lái)的資本本結(jié)構(gòu)，使得得權(quán)益乘數(shù)提提高到1.556。增長(zhǎng)潛力分析1996年

7、的經(jīng)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)財(cái)務(wù)政策決定定的可持續(xù)增增長(zhǎng)率是100%，而19997年的實(shí)實(shí)際增長(zhǎng)率是是50%。通通過(guò)以上分析析可知，這種種高增長(zhǎng)主要要是依靠外部部注入資金取取得的。這種種高增長(zhǎng)率是是否能繼續(xù)下下去呢？1998年如果果真的想繼續(xù)續(xù)50%的增增長(zhǎng)，它必須須繼續(xù)進(jìn)一步步增加借款或或進(jìn)行權(quán)益籌籌資。根據(jù)11997年數(shù)數(shù)據(jù)計(jì)算的可可持續(xù)增長(zhǎng)率率是13.664%，這就就是說(shuō)，19998年維持持1997年年的四項(xiàng)財(cái)務(wù)務(wù)比率，也只只能取得133.64的增增長(zhǎng)。超常增增長(zhǎng)不是維持持財(cái)務(wù)比率的的結(jié)果，而是是“提高”財(cái)務(wù)比率的的結(jié)果。如果想要維持550%的增長(zhǎng)長(zhǎng)率，19998年需要額額外補(bǔ)充多少少資金呢？需要資

8、金總額計(jì)劃銷(xiāo)售/計(jì)劃資產(chǎn)周周轉(zhuǎn)率1650（1500%）/22.564112475/22.56411965.255（萬(wàn)元）留存收益提供資資金247755%0.6774.25（萬(wàn)萬(wàn)元）假設(shè)除留存收益益外，全部使使用借款補(bǔ)充充資金，則財(cái)財(cái)務(wù)杠桿為：權(quán)益乘數(shù)總資資產(chǎn)/期末權(quán)權(quán)益9665.25/（412.574.25）9665.25/486.7751.98311998年該公公司通過(guò)提高高財(cái)務(wù)杠桿維維持了50%的增長(zhǎng)率。如如果今后要繼繼續(xù)維持500%的增長(zhǎng)率率，還需要進(jìn)進(jìn)一步提高財(cái)財(cái)務(wù)杠桿。財(cái)財(cái)務(wù)杠桿的高高低是重要的的財(cái)務(wù)政策，不不可能隨便提提高，更不可可能無(wú)限提高高。既然公司司的財(cái)務(wù)杠桿桿不能持續(xù)提提高

9、，則500%的增長(zhǎng)率率就是不可持持續(xù)的。銷(xiāo)售售凈利率、資資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和和股利分配率率，如同財(cái)務(wù)務(wù)杠桿一樣，都都不可能無(wú)限限提高，從而而限制了企業(yè)業(yè)的增長(zhǎng)率。因因此，超常增增長(zhǎng)是不可能能持續(xù)的。表35提高財(cái)財(cái)務(wù)杠桿支持持高增長(zhǎng)單位：萬(wàn)元年度1995199619971998收入1000.0001100.0001650.0002475.000稅后利潤(rùn)50.0055.0082.50123.75股利20.0022.0033.0049.50留存利潤(rùn)30.0033.0049.5074.25股東權(quán)益330.00363.00412.50486.75負(fù)債60.0066.00231.00478.50總資產(chǎn)390.00

10、429.00643.50965.25可持續(xù)增長(zhǎng)率的的計(jì)算：銷(xiāo)售凈利率5.00%5.00%5.00%5.00%銷(xiāo)售/總資產(chǎn)2.56412.56412.56412.5641總資產(chǎn)/期末股股東權(quán)益1.18181.18181.5600留存率0.60.60.60.6可持續(xù)增長(zhǎng)率10.00%10.00%13.64%18.00%實(shí)際增長(zhǎng)率10.00%50.00%50.00%企業(yè)的增長(zhǎng)潛力力來(lái)源于上述述4個(gè)財(cái)務(wù)比比率的可持續(xù)續(xù)水平。如果果通過(guò)技術(shù)和和管理創(chuàng)新，使使銷(xiāo)售凈利率率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)率提高到一一個(gè)新水平，則則企業(yè)增長(zhǎng)率率可以相應(yīng)提提高。財(cái)務(wù)杠杠桿和股利分分配率受到資資本市場(chǎng)的制制約，通過(guò)提提高這2個(gè)比比率

11、支持高增增長(zhǎng)，只能是是一次性的臨臨時(shí)解決辦法法，不可能持持續(xù)使用。那么，通過(guò)籌集集權(quán)益資金支支持高增長(zhǎng)是是否可行？我們假設(shè)20000年該公司司計(jì)劃增長(zhǎng)550%，由于于4個(gè)財(cái)務(wù)比比率已經(jīng)不能能再提高，因因此只能在保保持資本結(jié)構(gòu)構(gòu)的前提下，同同時(shí)籌集權(quán)益益資本和增加加借款。其結(jié)結(jié)果是銷(xiāo)售增增長(zhǎng)了50%，凈利潤(rùn)也也增長(zhǎng)了500%，但是權(quán)權(quán)益凈利率沒(méi)沒(méi)有任何提高高，仍然是115.15%（見(jiàn)表36所示）。這這就是說(shuō)，單單純的銷(xiāo)售增增長(zhǎng)，不會(huì)增增長(zhǎng)股東財(cái)富富，是無(wú)效的的增長(zhǎng)。表36無(wú)效的增增長(zhǎng)單位：萬(wàn)元年度199519961997199819992000收入1000.0001100.0001650.000

12、1375.0001512.5002268.755稅后利潤(rùn)50.0055.0082.5068.7575.63113.45股利20.0022.0033.0027.5030.2568.07留存利潤(rùn)30.0033.0049.5041.2545.38181.50籌集權(quán)益資本股東權(quán)益330.00363.00412.50453.75499.13748.69負(fù)債60.0066.00231.0082.5090.75136.13總資產(chǎn)390.00429.00643.50536.25589.88884.82可持續(xù)增長(zhǎng)率的的計(jì)算：銷(xiāo)售凈利率5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%銷(xiāo)售/總資產(chǎn)2.5

13、6412.56412.56412.56412.56412.5641總資產(chǎn)/期末股股東權(quán)益1.18181.18181.18181.18181.18181.1818留存率0.60.60.60.60.60.6可持續(xù)增長(zhǎng)率10.00%10.00%10.00%10.00%10.00%10.00%實(shí)際增長(zhǎng)率10.00%50.00%-16.67%10.00%50.00%權(quán)益凈利率15.15%15.15%20.00%15.15%15.15%15.15%因此，如無(wú)特殊殊原因，該公公司今后的增增長(zhǎng)應(yīng)當(dāng)在110%左右波波動(dòng)，不應(yīng)當(dāng)當(dāng)追求無(wú)效的的增長(zhǎng)，任何何過(guò)快的增長(zhǎng)長(zhǎng)都會(huì)引發(fā)后后續(xù)的低增長(zhǎng)長(zhǎng)。通過(guò)上面的舉例例可以看

14、出，可可持續(xù)增長(zhǎng)率率是企業(yè)當(dāng)前前經(jīng)營(yíng)效率和和財(cái)務(wù)政策決決定的內(nèi)在增增長(zhǎng)能力，實(shí)實(shí)際增長(zhǎng)率是是本年銷(xiāo)售額額比上年銷(xiāo)售售的增長(zhǎng)百分分比。在不增增發(fā)新股的情情況下，它們們之間有如下下聯(lián)系：如果某一年的經(jīng)經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)財(cái)務(wù)政策與上上年相同，則則實(shí)際增長(zhǎng)率率、上年的可可持續(xù)增長(zhǎng)率率以及本年的的可持續(xù)增長(zhǎng)長(zhǎng)率三者相等等。這種增長(zhǎng)長(zhǎng)狀態(tài)，在資資金上可以永永遠(yuǎn)持續(xù)發(fā)展展下去，可稱(chēng)稱(chēng)之為平衡增增長(zhǎng)。當(dāng)然，外外部條件是公公司不斷增加加的產(chǎn)品能為為市場(chǎng)所接受受。如果某一年的公公式中的4個(gè)個(gè)財(cái)務(wù)比率有有一個(gè)或多個(gè)個(gè)數(shù)值增長(zhǎng)，則則實(shí)際增長(zhǎng)率率就會(huì)超過(guò)本本年的可持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)率，本本年的可持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)率會(huì)超超過(guò)上年的可可持續(xù)增長(zhǎng)

15、率率。由此可見(jiàn)見(jiàn)，超常增長(zhǎng)長(zhǎng)是“改變”財(cái)務(wù)比率的的結(jié)果，而不不是持續(xù)當(dāng)前前狀態(tài)的結(jié)果果。企業(yè)不可可能每年提高高這4個(gè)財(cái)務(wù)務(wù)比率，也就就不可能使超超常增長(zhǎng)繼續(xù)續(xù)下去。如果某一年的公公式中的4個(gè)個(gè)財(cái)務(wù)比率有有一個(gè)或多個(gè)個(gè)數(shù)值比上年年下降，則實(shí)實(shí)際銷(xiāo)售增長(zhǎng)長(zhǎng)就會(huì)低于本本年的可持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)率，本本年的可持續(xù)續(xù)增長(zhǎng)率會(huì)低低于上年的可可持續(xù)增長(zhǎng)率率。這是超常常增長(zhǎng)之后的的必然結(jié)果，公公司對(duì)此事先先要有所準(zhǔn)備備。如果不愿愿意接受這種種現(xiàn)實(shí)，繼續(xù)續(xù)勉強(qiáng)沖刺，現(xiàn)現(xiàn)金周轉(zhuǎn)的危危機(jī)很快就會(huì)會(huì)來(lái)臨。如果公式中的44項(xiàng)財(cái)務(wù)比率率已經(jīng)達(dá)到公公司的極限水水平，單純的的銷(xiāo)售增長(zhǎng)無(wú)無(wú)助于增加股股東財(cái)富。銷(xiāo)銷(xiāo)售凈利率和和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

16、率的乘積是資資產(chǎn)凈利率，它它體現(xiàn)了企業(yè)業(yè)運(yùn)用資產(chǎn)獲獲取收益的能能力，決定于于企業(yè)的綜合合效率。至于于采用“薄利多銷(xiāo)”還是“厚利少銷(xiāo)”的方針，則則是經(jīng)營(yíng)政策策選擇問(wèn)題。收收益留存率和和權(quán)益乘數(shù)的的高低是財(cái)務(wù)務(wù)政策選擇問(wèn)問(wèn)題，取決于于決策人對(duì)收收益與風(fēng)險(xiǎn)的的權(quán)衡。因此此，企業(yè)的綜綜合效率和承承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能能力，決定了了企業(yè)的增長(zhǎng)長(zhǎng)速度。實(shí)際上一個(gè)理智智的企業(yè)在增增長(zhǎng)率問(wèn)題上上并沒(méi)很大回回旋余地，尤尤其是從長(zhǎng)期期來(lái)看更是如如此。一些企企業(yè)由于發(fā)展展過(guò)快陷入危危機(jī)甚至破產(chǎn)產(chǎn)，另一些企企業(yè)由于增長(zhǎng)長(zhǎng)太慢遇到困困難甚至被其其他企業(yè)收購(gòu)購(gòu)，這說(shuō)明不不當(dāng)?shù)脑鲩L(zhǎng)足足以毀掉一個(gè)個(gè)企業(yè)。（P123-PP125修改改）

17、標(biāo)準(zhǔn)差是是以均值為中中心計(jì)算出來(lái)來(lái)的，因而有有時(shí)直接比較較標(biāo)準(zhǔn)差是不不準(zhǔn)確的，需需要剔出均值值大小的影響響。為了解決決這個(gè)問(wèn)題，引引入了變化系系數(shù)（離散系系數(shù)）的概念念。變化系數(shù)數(shù)是標(biāo)準(zhǔn)差與與均值的比，它它是從相對(duì)角角度觀察的差差異和離散程程度，在比較較相關(guān)事物的的差異程度時(shí)時(shí)較之直接比比較標(biāo)準(zhǔn)差要要好些。變體系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)差/均值例2：A證券的的預(yù)期報(bào)酬率率為10%，標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差是122%；B證券券的預(yù)期報(bào)酬酬率為18%，標(biāo)準(zhǔn)差是是20%。變化系數(shù)（A）12%/110%1.20變化系數(shù)（B）20%/118%1.11直接從標(biāo)準(zhǔn)差看看，B證券的的離散程度較較大，能否說(shuō)說(shuō)B證券的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)比A證券券大呢？不能

18、能輕易下這個(gè)個(gè)結(jié)論，因?yàn)闉锽證券的平平均報(bào)酬率較較大。如果以以各自的平均均報(bào)酬率為基基礎(chǔ)觀察，AA證券的標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)差是其均值值的1.200倍，而B(niǎo)證證券的標(biāo)準(zhǔn)差差只是其均值值的1.111倍，B證券券的風(fēng)險(xiǎn)較小小。（P138新增增）證券市場(chǎng)場(chǎng)線適用于單單個(gè)證券和證證券組合（不不論它是否已已經(jīng)有效地分分散了風(fēng)險(xiǎn)），它它測(cè)度的是證證券（或證券券組合）每單單位系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)（貝他系數(shù)數(shù)）的超額收收益。證券市市場(chǎng)線比資本本市場(chǎng)線的前前提寬松，應(yīng)應(yīng)用也更廣泛泛。（P165修改改）（二）項(xiàng)項(xiàng)目系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的估計(jì)項(xiàng)目系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的的估計(jì)，比企企業(yè)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的估計(jì)更為為困難。股票票市場(chǎng)的存在在，為我們提提供了股價(jià)，為為計(jì)算企

19、業(yè)的的值提供了數(shù)數(shù)據(jù)。項(xiàng)目沒(méi)沒(méi)有充分的交交易市場(chǎng)，沒(méi)沒(méi)有可靠的市市場(chǎng)數(shù)據(jù)供我我們使用。解解決問(wèn)題的方方法是使用類(lèi)類(lèi)比法。類(lèi)比法是尋找一一個(gè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)務(wù)與待評(píng)估項(xiàng)項(xiàng)目類(lèi)似的上上市企業(yè)，以以該上市企業(yè)業(yè)的值作為待評(píng)評(píng)估項(xiàng)目的值，這種方方法也稱(chēng)“替代公司法法”。運(yùn)用類(lèi)比法，應(yīng)應(yīng)該注意替代代公司的資本本結(jié)構(gòu)已反映映在其值中。如果果替代企業(yè)的的資本結(jié)構(gòu)與與項(xiàng)目所在顯顯著不同，那那么在估計(jì)項(xiàng)項(xiàng)目的值時(shí)，應(yīng)針針對(duì)資本結(jié)構(gòu)構(gòu)差異做出相相應(yīng)調(diào)整。調(diào)整時(shí)，先將含含有資本結(jié)構(gòu)構(gòu)因素的權(quán)益轉(zhuǎn)換為不不含負(fù)債的資產(chǎn)，然后再再按照本公司司的目標(biāo)資本本結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換為為適用于本公公司的權(quán)益。轉(zhuǎn)換的的公式如下：在不考慮所得稅稅的情況下

20、：資產(chǎn)權(quán)益益/（1替替代企業(yè)負(fù)債債/替代企業(yè)業(yè)權(quán)益）在考慮所得稅的的情況下：資產(chǎn)權(quán)益益/1（11所得稅率率）替代企業(yè)負(fù)負(fù)債/替代企企業(yè)權(quán)益例4：替代公司司的為1.2，其其負(fù)債與權(quán)益益比為0.77。本公司的的負(fù)債權(quán)益比比為2/3，所所得稅率為330%。如果不考慮所得得稅：將替代公司的值轉(zhuǎn)換為無(wú)無(wú)負(fù)債的值：資產(chǎn)1.22/（100.7）00.70599將無(wú)負(fù)債的值值轉(zhuǎn)換為本公公司含有負(fù)債債的股東權(quán)益益值：權(quán)益0.77059（12/3）1.1765如果考慮所得稅稅：將替代公司的值轉(zhuǎn)換為無(wú)無(wú)負(fù)債的值：資產(chǎn)1.22/（100.70.7）0.80554將無(wú)負(fù)債的值值轉(zhuǎn)換為本公公司含有負(fù)債債的股東權(quán)益益值：權(quán)

21、益0.88054（10.72/3）1.18113根據(jù)權(quán)益可以以計(jì)算出股東東要求的收益益率，作為股股權(quán)現(xiàn)金流量量的折現(xiàn)率。如如果采用實(shí)體體現(xiàn)金流量法法，則還需要要計(jì)算加權(quán)平平均資本成本本。盡管類(lèi)比法不是是一個(gè)完美的的方法，但它它在估算項(xiàng)目目的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)時(shí)還是比較較有效的。（P209新增增）五、租賃賃融資（一）租賃的涵涵義與類(lèi)型租賃的涵義租賃是出租人以以收取租金為為條件，在一一定期間內(nèi)將將其所擁有的的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給給承租人使用用的一種交易易。租賃雖然有很長(zhǎng)長(zhǎng)的歷史，但但現(xiàn)代租賃卻卻是最近幾十十年才發(fā)展起起來(lái)的。現(xiàn)代代租賃快速發(fā)發(fā)展的原因是是生產(chǎn)設(shè)備變變得日益復(fù)雜雜、昂貴，經(jīng)經(jīng)濟(jì)壽命縮短短，承租人難難以

22、出資購(gòu)置置所有需要的的設(shè)備。租賃賃可以使承租租人及時(shí)使用用所需資產(chǎn)卻卻無(wú)需立即付付出大額現(xiàn)金金，且能夠避避免設(shè)備快速速更新的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。租賃的類(lèi)型租賃可以分為經(jīng)經(jīng)營(yíng)租賃和融融資租賃兩種種。經(jīng)營(yíng)租賃經(jīng)營(yíng)租賃是傳統(tǒng)統(tǒng)的租賃，主主要特征有：租賃是為了了滿足承租人人對(duì)資產(chǎn)的臨臨時(shí)性需要，承承租人并不尋尋求對(duì)租賃資資產(chǎn)的長(zhǎng)期占占有，所以租租賃資產(chǎn)的報(bào)報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)由由出租人承受受（這里的報(bào)報(bào)酬包括資產(chǎn)產(chǎn)使用收益、資資產(chǎn)升值和變變現(xiàn)的收益等等；風(fēng)險(xiǎn)則包包括資產(chǎn)的有有形和無(wú)形損損失、閑置損損失、資產(chǎn)使使用收益的波波動(dòng)等）；租賃的期限限較短，不涉涉及租賃雙方方長(zhǎng)期而固定定的義務(wù)和權(quán)權(quán)利；出租人通常常負(fù)責(zé)租賃資資產(chǎn)的折

23、舊計(jì)計(jì)提和日常維維護(hù)（如維修修、保險(xiǎn)等）；租賃期滿，租租賃資產(chǎn)歸還還出租人；租賃合同靈靈活，在合理理的范圍內(nèi)可可較方便地解解除租賃契約約。融資租賃融資租賃又稱(chēng)財(cái)財(cái)務(wù)租賃或資資本租賃，其其主要特征有有：租賃是為了了滿足承租人人對(duì)資產(chǎn)的長(zhǎng)長(zhǎng)期需要，租租賃資產(chǎn)的報(bào)報(bào)酬和風(fēng)險(xiǎn)由由承租人承受受；租賃的期限限較長(zhǎng)，一般般會(huì)超過(guò)租賃賃資產(chǎn)壽命的的一半（一些些機(jī)構(gòu)還對(duì)融融資租賃的期期限做出了規(guī)規(guī)定，如我國(guó)國(guó)會(huì)計(jì)制度規(guī)規(guī)定，融資租租賃的租賃期期應(yīng)占租賃資資產(chǎn)尚可使用用年限的大部部分；美國(guó)財(cái)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則則委員會(huì)在其其第13號(hào)公公告中提出，融融資租賃的租租期應(yīng)當(dāng)相當(dāng)當(dāng)于租賃資產(chǎn)產(chǎn)期望經(jīng)濟(jì)壽壽命的75%以上）；租金與

24、租賃賃資產(chǎn)的價(jià)值值接近（如我我國(guó)會(huì)計(jì)制度度規(guī)定，租賃賃開(kāi)始日承租租人的最低付付款額的現(xiàn)值值應(yīng)幾乎相當(dāng)當(dāng)于租賃開(kāi)始始日租賃資產(chǎn)產(chǎn)賬面原值；美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員員會(huì)第13號(hào)號(hào)公告中規(guī)定定，租賃開(kāi)始始日承租人的的最低付款額額的現(xiàn)值不得得低于租賃資資產(chǎn)公允價(jià)值值的90%）；承租人通常常負(fù)責(zé)租賃資資產(chǎn)的折舊計(jì)計(jì)提和日常維維護(hù)；承租人可以以在租賃期滿滿后廉價(jià)購(gòu)買(mǎi)買(mǎi)租賃資產(chǎn)（如如我國(guó)會(huì)計(jì)制制度規(guī)定，承承租人有購(gòu)買(mǎi)買(mǎi)租賃資產(chǎn)的的選擇權(quán)，且且所訂立的購(gòu)購(gòu)價(jià)應(yīng)低于行行使選擇權(quán)時(shí)時(shí)租賃資產(chǎn)的的公允價(jià)值的的5%）；租賃合同穩(wěn)穩(wěn)定，非經(jīng)雙雙方同意，中中途不可撤銷(xiāo)銷(xiāo)；一般是先由由承租人（企企業(yè)）向出租租人提出租賃賃申請(qǐng)

25、，出租租人按照承租租人的要求引引入資產(chǎn)，再再交付承租人人使用。按照我國(guó)會(huì)計(jì)制制度的規(guī)定，只只要滿足上述述特征中的第第項(xiàng)、第項(xiàng)，便應(yīng)認(rèn)認(rèn)定該項(xiàng)租賃賃為融資租賃賃。融資租賃是現(xiàn)代代租賃的代表表類(lèi)型，特別別是以上特征征中的第項(xiàng)、第項(xiàng)，使得這這類(lèi)租賃實(shí)質(zhì)質(zhì)上類(lèi)似于以以分期付款的的方式購(gòu)買(mǎi)資資產(chǎn)，對(duì)承租租人（企業(yè)）的的籌資意義明明顯。融資租賃按照租租賃手段，又又可進(jìn)一步區(qū)區(qū)分為直接租租賃、杠桿租租賃和售后租租回等幾種形形式。直接租賃即直接接向租賃公司司或生產(chǎn)廠商商租賃生產(chǎn)經(jīng)經(jīng)營(yíng)所需設(shè)備備的一種租賃賃形式。杠桿租賃是有貸貸款者參與的的一種租賃形形式。在這種種形式下，出出租人引入資資產(chǎn)時(shí)只支付付引入款項(xiàng)（如

26、如購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的的貨款）的一一部分（通常常為資產(chǎn)價(jià)值值的20%-40%），其其余款項(xiàng)則以以引入的資產(chǎn)產(chǎn)或出租權(quán)等等為抵押，向向另外的貸款款者借入；資資產(chǎn)租出后，出出租人以收取取的租金向債債權(quán)人還貸。這這樣，出租人人利用自己的的少量資金就就推動(dòng)了大額額的租賃業(yè)務(wù)務(wù)，故稱(chēng)為杠杠桿租賃。對(duì)對(duì)承租人（企企業(yè)）來(lái)說(shuō)，杠杠桿租賃和直直接租賃沒(méi)有有什么區(qū)別，都都是向出租人人租入資產(chǎn)；而對(duì)出租人人而言，其身身份則有了變變化，既是資資產(chǎn)的出租者者，同時(shí)又是是借款人。因因此杠桿租賃賃是一種涉及及三方面關(guān)系系人的租賃形形式。售后租回是承租租人（企業(yè)）先先將某資產(chǎn)賣(mài)賣(mài)給出租人，再再將該資產(chǎn)租租回的一種租租賃形式。這這種形

27、式下，承承租人（企業(yè)業(yè)）一方面通通過(guò)出售資產(chǎn)產(chǎn)獲得了現(xiàn)金金；另一方面面又通過(guò)租賃賃滿足了對(duì)資資產(chǎn)的需要，而而租金卻可以以分期支付。（二）融資租賃賃的租金租金是承租企業(yè)業(yè)占用出租人人的資產(chǎn)而向向出租人付出出的代價(jià)。租租金支付額的的多少和支付付方式必然對(duì)對(duì)承租企業(yè)的的現(xiàn)金流和財(cái)財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)出出影響，是租租賃決策的重重要考慮因素素。1融資租賃租租金的構(gòu)成在我國(guó)，從事融融資租賃的出出租人主要有有租賃公司、信信托投資公司司和銀行信貸貸部門(mén)。這些些出租人出租租資產(chǎn)，除了了要從租金中中抵補(bǔ)其購(gòu)入入資產(chǎn)的各項(xiàng)項(xiàng)成本和費(fèi)用用，還要獲取取相應(yīng)的利潤(rùn)潤(rùn)，因此融資資租賃的租金金就包括租賃賃資產(chǎn)的成本本、租賃資產(chǎn)產(chǎn)的成本

28、利息息、租賃手續(xù)續(xù)費(fèi)三大部分分。租賃資產(chǎn)的成本本。租賃資產(chǎn)產(chǎn)的成本大體體由資產(chǎn)的購(gòu)購(gòu)買(mǎi)價(jià)（若出出租人是資產(chǎn)產(chǎn)的生產(chǎn)商，則則為出廠價(jià)）、運(yùn)運(yùn)雜費(fèi)、運(yùn)輸輸途中的保險(xiǎn)險(xiǎn)費(fèi)等項(xiàng)目構(gòu)構(gòu)成。如果資資產(chǎn)由承租人人負(fù)責(zé)運(yùn)輸和和安裝，運(yùn)雜雜費(fèi)、運(yùn)輸途途中的保險(xiǎn)費(fèi)費(fèi)等便不包括括在租金中。租賃資產(chǎn)的成本本利息。租賃賃資產(chǎn)的成本本利息，即出出租人向承租租企業(yè)所提供供的資金的利利息，如為購(gòu)購(gòu)買(mǎi)租賃資產(chǎn)產(chǎn)而向銀行借借款所應(yīng)支付付的利息。租賃手續(xù)費(fèi)。租租賃手續(xù)費(fèi)既既包括出租人人承辦租賃業(yè)業(yè)務(wù)的費(fèi)用，還還包括出租人人向承租企業(yè)業(yè)提供租賃服服務(wù)所賺取的的利潤(rùn)。2融資租金的的計(jì)算和支付付方式融資租金計(jì)算和和收取，可以以通過(guò)租賃雙

29、雙方的協(xié)商，靈靈活地采取多多種方式。歸歸納起來(lái)，大大致有如下三三類(lèi)：租金包括租賃資資產(chǎn)的成本、成成本利息、租租賃手續(xù)費(fèi)，采采取期初或期期末等額或不不等額的方式式支付。如果果租金在期初初支付，計(jì)算算每期租金時(shí)時(shí)，租賃資產(chǎn)產(chǎn)成本和成本本利息按照預(yù)預(yù)付年金現(xiàn)值值法計(jì)算；而而租賃手續(xù)則則往往按租賃賃期限平均計(jì)計(jì)算。例1：某企業(yè)向向租賃公司租租入一套價(jià)值值為13000000元的的設(shè)備，租賃賃合同規(guī)定：租期5年，租租金每年年初初支付一次，利利率6%，租租賃手續(xù)費(fèi)按按設(shè)備成本的的2%計(jì)算，租租期滿后設(shè)備備歸該企業(yè)所所有。每期租金113000000（P/AA，6%，551）+11（1130000002%5）1

30、30000003.466511（130000002%5）2911477520002963477（元）根據(jù)上述計(jì)算的的結(jié)果所編制制的租金攤銷(xiāo)銷(xiāo)表，見(jiàn)表771。表71租租金攤銷(xiāo)表單位：元元年度租金應(yīng)計(jì)利息支付本金-未付本金設(shè)備成本手續(xù)費(fèi)合計(jì)+第1年初13000000第1年初2911475200296347-29114710088533a第2年初291147520029634760531b230616778237第3年初291147520029634746694244453533784第4年初291147520029634732027259120274664第5年初29114752002963471

31、6483 cc2746640合計(jì)145573552600014817355155735130000000注：a=10008853=13000000-2991147；b=605531=1000885336%；c=164833=2911147-2774664本例中，企業(yè)租租賃設(shè)備每年年的現(xiàn)金流出出分別為表771中第欄所示的金金額。如果租租金在期末支支付，每期租租金中的租賃賃資產(chǎn)成本和和成本利息則則要按照普通通年金現(xiàn)值法法計(jì)算。例2：沿用例11資料，假定定租金每年年年末支付一次次，其他約定定不變，每期期租金的計(jì)算算為：每期租金113000000(P/A，66%，5)（130000002%5）1300

32、00004.21224(1130000002%5)3086133520003138133（元）根據(jù)上述計(jì)算結(jié)結(jié)果，也可編編制企業(yè)的租租金攤銷(xiāo)表并并確定各年租租賃設(shè)備的現(xiàn)現(xiàn)金流出，因因其方法與例例1近似，不不再贅述。租金包括租賃資資產(chǎn)的成本、成成本利息，采采取期初或期期末等額或不不等額的方式式支付；租賃賃手續(xù)費(fèi)單獨(dú)獨(dú)一次性付清清。例3：沿用例11資料，假定定租賃手續(xù)費(fèi)費(fèi)于租賃開(kāi)始始日一次性付付清，其他約約定不變，每每期租金的計(jì)計(jì)算為：每期租金133000000（P/AA，6%，55-1）11130000003.4665112911477（元）根據(jù)上述計(jì)算的的結(jié)果所編制制的租金攤銷(xiāo)銷(xiāo)表，見(jiàn)表772

33、。表72 租金攤攤銷(xiāo)表 單位：元年度租金應(yīng)計(jì)利息支付本金-未付本金第1年初13000000第1年初291147-29114710088533a第2年初29114760531 bb230616778237第3年初29114746694244453533784第4年初29114732027259120274664第5年初29114716483 cc2746640合計(jì)14557355155735130000000注：a=10008853=13000000-2991147；b=605531=1000885336%；c=164833=2911147-2774664本例中，企業(yè)第第1年租賃設(shè)設(shè)備的現(xiàn)金流流

34、出為：291147130000002%3117147（元元）以后每年租賃設(shè)設(shè)備的現(xiàn)金流流出，分別為為表72第第欄中第2年年至第5年的的租金額。例4：沿用例22，假定租賃賃手續(xù)費(fèi)于租租賃開(kāi)始日一一次性付清，其其他約定不變變，每期租金金的計(jì)算為：每期租金133000000（P?A，66%，5）130000004.212243086133（元）本例也可仿照例例3的方法編編制租金攤銷(xiāo)銷(xiāo)表并確定每每年租賃設(shè)備備的現(xiàn)金流出出。租金僅含租賃資資產(chǎn)的成本，采采取期初或期期末等額或不不等額的方式式支付，成本本利息和手續(xù)續(xù)費(fèi)均單獨(dú)計(jì)計(jì)算和支付。例5：沿用例11，假定合同同約定以設(shè)備備的成本為租租金，利息單單獨(dú)計(jì)算

35、并按按年支付，手手續(xù)費(fèi)于開(kāi)始始日一次性付付清。企業(yè)每每年支付的租租金額為：每年的租金額1300000052600000（元元）企業(yè)的租金及利利息攤銷(xiāo)表見(jiàn)見(jiàn)表73。表73 租金金及利息攤銷(xiāo)銷(xiāo)表單位：元年度租金應(yīng)計(jì)利息支付本金未付本金第1年初13000000第1年初260000-26000010400000第2年初26000062400 aa260000780000第3年初26000046800260000520000第4年初26000031200260000260000第5年初260000156002600000合計(jì)13000000156000130000000注：a=624400=100400

36、0006%本例中，企業(yè)第第1年租賃設(shè)設(shè)備的現(xiàn)金流流出為：260000130000002%2886000（元元）以后各年的租賃賃設(shè)備現(xiàn)金流流出，分別為為表73第第欄、第欄中第2年年至第5年數(shù)數(shù)字之和。如果將上例中的的租金改在每每期期末支付付，那么各期期支付的租金金額仍為2660000元元；但因?yàn)楦鞲髌谡加玫淖庾赓U公司本金金不同于上例例，每期的應(yīng)應(yīng)計(jì)利息會(huì)有有所改變，并并同時(shí)引起各各期的租賃現(xiàn)現(xiàn)金流出不同同于上例。（三）融資租賃賃的決策企業(yè)可以采取多多種方式增添添長(zhǎng)期設(shè)備，融融資租賃是其其中之一。究究竟應(yīng)當(dāng)采取取哪種方式，融融資租賃是否否為最佳方案案，需要通過(guò)過(guò)與其他方式式（如借款購(gòu)購(gòu)買(mǎi)）的對(duì)比比

37、分析判定，這這就是融資租租賃的決策。融資租賃決策的的方法很多，但但對(duì)不同方案案現(xiàn)金流量的的比較是最基基本的。融資租賃和借款款購(gòu)買(mǎi)的現(xiàn)金金流量以設(shè)備的融資租租賃和借款購(gòu)購(gòu)買(mǎi)決策為例例，這兩種融融資方式引起起的承租企業(yè)業(yè)現(xiàn)金流量主主要包括：設(shè)備的借款償付付額或租金。如如果借款購(gòu)買(mǎi)買(mǎi)設(shè)備，需償償還債權(quán)人（如如銀行）的借借款并支付借借款利息；如如果融資租賃賃設(shè)備，則需需支付租金。借借款本息的償償還方式和租租金的支付方方式多種多樣樣，可以分期期等額償還（支支付）或分期期不等額償還還（支付）；可以每期期期初償還（支支付）或期末末償還（支付付），等等。不不同的借款本本息償還方式式和租金支付付方式，會(huì)引引起企

38、業(yè)不同同的現(xiàn)金流出出。設(shè)備殘值收益。借借款購(gòu)買(mǎi)的設(shè)設(shè)備和期滿后后歸企業(yè)所有有的融資租賃賃設(shè)備，如果果有殘值收益益，會(huì)給企業(yè)業(yè)帶來(lái)現(xiàn)金流流入。融資租賃和借款款購(gòu)買(mǎi)方式的的其他費(fèi)用。融融資租賃和借借款購(gòu)買(mǎi)方式式都可能發(fā)生生一些其他相相關(guān)費(fèi)用，這這些費(fèi)用的發(fā)發(fā)生會(huì)引起企企業(yè)的現(xiàn)金流流出。稅收影響。按照照我國(guó)目前的的所得稅納稅稅規(guī)定，承租租企業(yè)的以上上借款利息、其其他費(fèi)用可以以抵稅，設(shè)備備計(jì)提的折舊舊、維護(hù)費(fèi)也也可以抵稅；設(shè)備殘值收收益則要交納納所得稅，等等等。這些費(fèi)費(fèi)用和收益的的抵稅、納稅稅，會(huì)減少或或增加企業(yè)的的現(xiàn)金流出。融資租賃決策方方法將設(shè)備融資租賃賃和借款購(gòu)買(mǎi)買(mǎi)的現(xiàn)金流量量?jī)衄F(xiàn)值對(duì)比比，可以

39、判斷斷出哪種融資資方式更好。例6：某公司需需增添一臺(tái)數(shù)數(shù)控設(shè)備用于于產(chǎn)品生產(chǎn)，購(gòu)購(gòu)置成本100000000元，使用壽壽命5年，折折舊期與使用用期一致，采采用直線法計(jì)計(jì)提折舊，期期滿無(wú)殘值。使使用該設(shè)備還還需每年發(fā)生生500000元的維護(hù)保保養(yǎng)費(fèi)。如果果公司從銀行行貸款購(gòu)買(mǎi)該該設(shè)備，貸款款年利率100%，需在55年內(nèi)每年年年末等額償還還本金。此外外，公司也可可以從租賃商商處租得該設(shè)設(shè)備，租期55年，每年年年末需支付租租金（含租賃賃資產(chǎn)的成本本、成本利息息和租賃手續(xù)續(xù)費(fèi)）2600000元，租租賃期滿后公公司可獲得設(shè)設(shè)備的所有權(quán)權(quán)。公司適用用的所得稅率率為40%。假假設(shè)投資人要要求的必要報(bào)報(bào)酬率為1

40、00%。本例中，由于租租賃期滿后設(shè)設(shè)備的所有權(quán)權(quán)歸公司所有有，所以該租租賃為融資租租賃。因?yàn)闊o(wú)無(wú)論融資租賃賃還是借款購(gòu)購(gòu)買(mǎi)，設(shè)備的的折舊費(fèi)、維維護(hù)保養(yǎng)費(fèi)對(duì)對(duì)公司的影響響都是一樣的的，故可將它它們視為不相相關(guān)因素，在在決策中不予予考慮。于是是，本例中引引起兩方案現(xiàn)現(xiàn)金流量變動(dòng)動(dòng)的只有租金金、借款和利利息償還額及及其抵稅額。按照我國(guó)交納所所得稅的現(xiàn)行行規(guī)定，“納稅人以融融資租賃方式式從出租方取取得固定資產(chǎn)產(chǎn)，其租金支支出不得扣除除，但可按規(guī)規(guī)定提取折舊舊費(fèi)用”。這樣，融融資租賃的稅稅后現(xiàn)金流量量就是每年租租金的現(xiàn)值，即即：260000（P/A，110%，5）26000003.79008985560

41、8（元元）借款購(gòu)買(mǎi)的稅后后現(xiàn)金流量計(jì)計(jì)算，分別見(jiàn)見(jiàn)表74、775。表74借款分期期償還表單位：元年度貸款償還額利息支付額=10%本金償還額-未償還本金0100000001263797100000163797836203226379783620180177656026326379765603198194457832426379745783218014239818526379723979a2398180注：表中數(shù)字字，計(jì)算時(shí)取取整；a=239979=2663797-2398118表75借款購(gòu)買(mǎi)買(mǎi)現(xiàn)金流量單位：元年度貸款償還額利息支付額利息抵稅=40%稅后現(xiàn)金流出=現(xiàn)金系數(shù)稅后現(xiàn)金流出現(xiàn)現(xiàn)值1263

42、797100000400002237970.9090203454226379783620334482303490.8264190360326379765603262412375560.7513178476426379745783183132454840.6830167666526379723979a95922542050.6209157836合計(jì)897792比較融資租賃和和借款購(gòu)買(mǎi)的的稅后現(xiàn)金流流量現(xiàn)值可知知，融資租賃賃的稅后現(xiàn)金金流出量現(xiàn)值值（9856608元）大大于借款購(gòu)買(mǎi)買(mǎi)的稅后現(xiàn)金金流出量現(xiàn)值值（8977792元），所所以宜采取借借款購(gòu)買(mǎi)的方方式增添設(shè)備備。進(jìn)行融資租賃決決策，還可以以

43、運(yùn)用凈現(xiàn)值值法和內(nèi)含報(bào)報(bào)酬率法等方方法，這些方方法的操作參參見(jiàn)本書(shū)第五五章的有關(guān)內(nèi)內(nèi)容，這里不不再一一舉例例。（P233-2237修改）二、個(gè)別資本成本個(gè)別資本成本是是指各種資本本來(lái)源的成本本，包括債務(wù)務(wù)成本、留存存收益成本和和普通股成本本等。債務(wù)成本簡(jiǎn)單債務(wù)的稅前前成本最簡(jiǎn)單的債務(wù)是是沒(méi)有所得稅稅和發(fā)行費(fèi)，按按平價(jià)發(fā)行的的具有固定償償還期和償還還金額的債務(wù)務(wù)。簡(jiǎn)單債務(wù)務(wù)債權(quán)人的收收益就是債務(wù)務(wù)人的成本，因因此可以根據(jù)據(jù)債券收益率率估價(jià)模型確確定債務(wù)的成成本。債務(wù)的成本是使使下式成立的的Kd（內(nèi)含報(bào)酬酬率）：P0其中：P0債券發(fā)行行價(jià)格或借款款的金額，即即債務(wù)的現(xiàn)值值；Pi本金的償償還金額和時(shí)

44、時(shí)間；Ii債務(wù)的約約定利息；N債務(wù)的期限限，通常以年年表示。求解Kd需要使使用“逐步測(cè)試法法”。例1：假設(shè)長(zhǎng)期期債券的總面面值為1000萬(wàn)元，平價(jià)價(jià)發(fā)行，期限限為3年，票票面利率111%，每年付付息，到期一一次還本。則則該債務(wù)的稅稅前成本為：100 Kd111%在前面“財(cái)務(wù)估估價(jià)”一章中我們們?cè)v過(guò)，平平價(jià)發(fā)行債券券的價(jià)值等于于其面值，內(nèi)內(nèi)含報(bào)酬率等等于票面利率率。對(duì)于債務(wù)務(wù)發(fā)行人來(lái)說(shuō)說(shuō)，稅前債務(wù)務(wù)成本（率）就就是其票面利利率。銀行借借款的成本與與債券類(lèi)似，債債務(wù)成本就是是其借款合同同利率。含有手續(xù)費(fèi)的稅稅前債務(wù)成本本如果取得債務(wù)時(shí)時(shí)存在不可忽忽視的手續(xù)費(fèi)費(fèi)，例如傭金金和其他費(fèi)用用等，債權(quán)人人

45、的收益則不不等于債務(wù)人人的成本，債債務(wù)人得到的的金額要扣除除手續(xù)費(fèi)。假假設(shè)發(fā)行費(fèi)用用占債務(wù)發(fā)行行價(jià)格的百分分比為F，則則債務(wù)成本是是使下式成立立的Kd：P0(1-F)= 例2：續(xù)前例，假假設(shè)手續(xù)費(fèi)為為借款金額1100萬(wàn)元的的2%，則稅稅前債務(wù)成本本為：100（1-2%） Kd111.83001%手續(xù)費(fèi)減少了債債務(wù)人得到的的資金，但沒(méi)沒(méi)有減少利息息支付，所以以資本成本上上升了。含有手續(xù)費(fèi)的稅稅后債務(wù)成本本由于在投資和企企業(yè)估價(jià)中，需需要使用稅后后現(xiàn)金流量進(jìn)進(jìn)行折現(xiàn)，所所有各項(xiàng)資本本成本也應(yīng)使使用稅后成本本。在考慮所所得稅的情況況下，債務(wù)人人的利息支出出可以減少其其所得稅。所得稅影響的簡(jiǎn)簡(jiǎn)便算法是

46、用用稅前債務(wù)成成本率乘以（11稅率）。例3：續(xù)前例，假假設(shè)所得稅率率t30%，稅后債務(wù)務(wù)成本為Kddt：KdtKd（1t）11.83301%（1-300%）8.2811%這種算法不準(zhǔn)確確的，因?yàn)榭煽梢缘侄惖氖鞘抢㈩~，而而不是折現(xiàn)率率。債務(wù)價(jià)格格（溢價(jià)或折折價(jià)）和手續(xù)續(xù)費(fèi)率都會(huì)影影響折現(xiàn)率的的計(jì)算，但與與利息抵稅無(wú)無(wú)關(guān)。只有在在平價(jià)發(fā)行、無(wú)無(wú)手續(xù)費(fèi)的情情況下，簡(jiǎn)便便算法才是成成立的。更正式的算法是是：P0(1-F)= 例4：續(xù)前例：假設(shè)所得稅稅率t300%：100（1-2%）Kdt=8.44827%折價(jià)與溢價(jià)發(fā)行行的債務(wù)成本本公司債券可以折折價(jià)或溢價(jià)發(fā)發(fā)行，并對(duì)債債務(wù)成本產(chǎn)生生影響。例5：續(xù)前

47、例，假假設(shè)該債券溢溢價(jià)發(fā)行，總總價(jià)為95萬(wàn)萬(wàn)元：105（1-2%）Kdt=6.66030%例6：續(xù)前例，假假設(shè)該債券折折價(jià)發(fā)行，總總價(jià)為95萬(wàn)萬(wàn)元：95（1-22%）Kdt=10.4989%從理論上看債務(wù)務(wù)成本的估算算并不困難，但但是實(shí)際上往往往很麻煩。債債務(wù)的形式具具有多樣性，例例如浮動(dòng)利率率債務(wù)、利息息和本金償還還時(shí)間不固定定的債務(wù)、可可轉(zhuǎn)換債券和和附帶認(rèn)股權(quán)權(quán)的債務(wù)等，都都會(huì)使債務(wù)成成本的估計(jì)復(fù)復(fù)雜化。在估計(jì)債務(wù)成本本時(shí)，要注意意區(qū)分債務(wù)的的歷史成本和和未來(lái)成本。作作為投資決策策和企業(yè)價(jià)值值評(píng)估依據(jù)的的資本成本，只只能是未來(lái)借借入新債務(wù)的的成本?，F(xiàn)有有債務(wù)的歷史史成本主要用用于過(guò)去業(yè)績(jī)績(jī)

48、的分析，對(duì)對(duì)于未來(lái)的決決策是不相關(guān)關(guān)的沉沒(méi)成本本?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)法法(P2633-P2999修改)現(xiàn)金流量模型是是企業(yè)價(jià)值評(píng)評(píng)估使用最廣廣泛、理論上上最健全的模模型?，F(xiàn)金流量模型的的種類(lèi)任何資產(chǎn)都可以以使用現(xiàn)金流流量模型來(lái)估估價(jià)，其價(jià)值值都是以下三三個(gè)變量的函函數(shù)：價(jià)值現(xiàn)金流量“現(xiàn)金流量t”是指各期的的預(yù)期現(xiàn)金流流量。不同資資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)現(xiàn)金流量表現(xiàn)現(xiàn)形式不同，債債券的現(xiàn)金流流量是利息和和本金，投資資項(xiàng)目的現(xiàn)金金流量是項(xiàng)目目引起的增量量現(xiàn)金流量。在在價(jià)值評(píng)估中中可供選擇的的企業(yè)現(xiàn)金流流量有三種：股利現(xiàn)金流流量、股權(quán)現(xiàn)現(xiàn)金流量和實(shí)實(shí)體現(xiàn)金流量量。依據(jù)現(xiàn)金金流量的不同同種類(lèi)，企業(yè)業(yè)估價(jià)模型也也分股利現(xiàn)

49、金金流量模型、股股權(quán)現(xiàn)金流量量模型和實(shí)體體現(xiàn)金流量模模型三種。股利現(xiàn)金流量模模型股利現(xiàn)金流量模模型的基本形形式是：股權(quán)價(jià)值股利現(xiàn)金流量是是企業(yè)分配給給股權(quán)投資人人的現(xiàn)金流量量。股權(quán)現(xiàn)金流量模模型股權(quán)現(xiàn)金流量模模型的基本形形式是：股權(quán)價(jià)值股權(quán)現(xiàn)金流量是是一定期間企企業(yè)可以提供供給股權(quán)投資資人的現(xiàn)金流流量，它等于于企業(yè)實(shí)體現(xiàn)現(xiàn)金流量扣除除對(duì)債權(quán)人支支付后剩余的的部分。有多多少股權(quán)現(xiàn)金金流量會(huì)作為為股利分配給給股東，取決決于企業(yè)的籌籌資和股利分分配政策。如如果把股權(quán)現(xiàn)現(xiàn)金流量全部部作為股利分分配，則上述述兩個(gè)模型相相同。實(shí)體現(xiàn)金流量模模型實(shí)體現(xiàn)金流量模模型的基本形形式是：實(shí)體價(jià)值股權(quán)價(jià)值實(shí)體體價(jià)值債

50、務(wù)務(wù)價(jià)值債務(wù)價(jià)值實(shí)體現(xiàn)金流量是是企業(yè)全部現(xiàn)現(xiàn)金流入扣除除成本費(fèi)用和和必要的投資資后的剩余部部分，它是企企業(yè)一定期間間可以提供給給所有投資人人（包括股權(quán)權(quán)投資人和債債權(quán)投資人）的的稅后現(xiàn)金流流量。企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流流量可以分為為自由現(xiàn)金流流量和非營(yíng)業(yè)業(yè)現(xiàn)金流量?jī)蓛刹糠?。自由由現(xiàn)金流量是是營(yíng)業(yè)活動(dòng)產(chǎn)產(chǎn)生的稅后現(xiàn)現(xiàn)金流量，企企業(yè)可以根據(jù)據(jù)籌資政策和和股利政策自自由決定如何何支配。非營(yíng)營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量量是企業(yè)非營(yíng)營(yíng)業(yè)活動(dòng)產(chǎn)生生的稅后現(xiàn)金金流量，包括括非持續(xù)的現(xiàn)現(xiàn)金流量、非非常項(xiàng)目及對(duì)對(duì)非關(guān)聯(lián)企業(yè)業(yè)投資活動(dòng)的的稅后現(xiàn)金流流量。自由現(xiàn)金流量決決定了企業(yè)的的營(yíng)業(yè)價(jià)值；非營(yíng)業(yè)現(xiàn)金金流量決定了了企業(yè)的非營(yíng)營(yíng)業(yè)價(jià)值。企業(yè)

51、總價(jià)值營(yíng)營(yíng)業(yè)價(jià)值+非非營(yíng)業(yè)價(jià)值自由現(xiàn)金流量量現(xiàn)值非營(yíng)營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量量現(xiàn)值價(jià)值評(píng)估主要關(guān)關(guān)心企業(yè)的營(yíng)營(yíng)業(yè)價(jià)值。多多數(shù)情況下，非非營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流流量數(shù)額很小小，或者不具具有持續(xù)性，因因此可以將其其忽略。當(dāng)然然，如果其數(shù)數(shù)額較大并具具有可持續(xù)性性，就應(yīng)當(dāng)將將其納入評(píng)估估范圍。企業(yè)業(yè)的資本成本本反映的是全全部現(xiàn)金流量量和風(fēng)險(xiǎn)，如如果將數(shù)額較較大的非營(yíng)業(yè)業(yè)現(xiàn)金流量忽忽略掉，會(huì)違違反現(xiàn)金流量量與資本成本本配比的折現(xiàn)現(xiàn)原則。不過(guò)過(guò)，處理非營(yíng)營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量量時(shí)必須非常常謹(jǐn)慎，它們們具有多樣性性，很難通過(guò)過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化的程程序處理，并并且不容易準(zhǔn)準(zhǔn)確預(yù)計(jì)，需需要結(jié)合具體體情況單獨(dú)處處理。在數(shù)據(jù)相同的情情況下，三種種模型的評(píng)估

52、估結(jié)果是相同同的。由于股股利分配政策策有較大隨意意性，股利現(xiàn)現(xiàn)金流量很難難預(yù)計(jì)，所以以股利現(xiàn)金流流量模型在補(bǔ)補(bǔ)血中很少被被使用。如果果假設(shè)企業(yè)不不保留多余的的現(xiàn)金，而將將股權(quán)現(xiàn)金全全部作為股利利發(fā)放，則股股權(quán)現(xiàn)金流量量等于股利現(xiàn)現(xiàn)金流量，股股權(quán)現(xiàn)金流量量模型可以取取代股利現(xiàn)金金流量模型，避避免對(duì)股利政政策進(jìn)行估計(jì)計(jì)的麻煩。因因此，大多數(shù)數(shù)的企業(yè)估價(jià)價(jià)使用股權(quán)現(xiàn)現(xiàn)金流量模型型或?qū)嶓w現(xiàn)金金流量模型。資本成本“資本成本”是是計(jì)算現(xiàn)值使使用的折現(xiàn)率率。折現(xiàn)率是是現(xiàn)金流量風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)，風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)越大則折折現(xiàn)率越大，因因此折現(xiàn)率和和現(xiàn)金流量要要相互匹配。股股權(quán)現(xiàn)金流量量只能用股權(quán)權(quán)資本成本來(lái)來(lái)折現(xiàn)，實(shí)體體現(xiàn)金

53、流量只只能用企業(yè)實(shí)實(shí)體的加權(quán)平平均資本成本本來(lái)折現(xiàn)。現(xiàn)金流量的持續(xù)續(xù)年數(shù)“n”是指產(chǎn)生生現(xiàn)金流量的的時(shí)間，通常常用“年”數(shù)來(lái)表示。從從理論上說(shuō)，現(xiàn)現(xiàn)金流量的持持續(xù)年數(shù)應(yīng)當(dāng)當(dāng)?shù)扔谫Y源的的壽命。企業(yè)業(yè)的壽命是不不確定的，通通常采用持續(xù)續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)，即即假設(shè)企業(yè)將將無(wú)限期的持持續(xù)下去。預(yù)預(yù)測(cè)無(wú)限期的的現(xiàn)金流量數(shù)數(shù)據(jù)是很困難難的，時(shí)間越越長(zhǎng)，遠(yuǎn)期的的預(yù)測(cè)越不可可靠。為了避避免預(yù)測(cè)無(wú)限限期的現(xiàn)金流流量，大部分分估價(jià)將預(yù)測(cè)測(cè)的時(shí)間分為為兩個(gè)階段。第第一階段是有有限的、明確確的預(yù)測(cè)期，稱(chēng)稱(chēng)為“詳細(xì)預(yù)測(cè)期期”，或簡(jiǎn)稱(chēng)“預(yù)測(cè)期”，在此期間間需要對(duì)每年年的現(xiàn)金流量量進(jìn)行詳細(xì)預(yù)預(yù)測(cè)，并根據(jù)據(jù)現(xiàn)金流量模模型計(jì)算其預(yù)預(yù)測(cè)

54、期價(jià)值；第二階段是是預(yù)測(cè)期以后后的無(wú)限時(shí)期期，稱(chēng)為“后續(xù)期”，或“永續(xù)期”，在此期間間假設(shè)企業(yè)進(jìn)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)態(tài)，有一個(gè)穩(wěn)穩(wěn)定的增長(zhǎng)率率，可以用簡(jiǎn)簡(jiǎn)便方法直接接估計(jì)后續(xù)期期價(jià)值。后續(xù)續(xù)期價(jià)值也被被稱(chēng)為“永續(xù)價(jià)值”或“殘值”。這樣，企企業(yè)價(jià)值被分分為兩部分：企業(yè)價(jià)值預(yù)測(cè)測(cè)期價(jià)值+后后續(xù)期價(jià)值現(xiàn)金流量模型參參數(shù)的估計(jì)現(xiàn)金流量模型的的參數(shù)包括預(yù)預(yù)測(cè)期的年數(shù)數(shù)、各期的現(xiàn)現(xiàn)金流量和資資本成本。這這些參數(shù)是相相互影響的，需需要整體考慮慮，不可以完完全孤立地看看待和處理。資資本成本的估估計(jì)在前面的的章節(jié)已經(jīng)介介紹過(guò)，這里里主要說(shuō)明現(xiàn)現(xiàn)金流量的估估計(jì)和預(yù)測(cè)期期的確定。未來(lái)現(xiàn)金流量的的數(shù)據(jù)需要通通過(guò)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)測(cè)取得

55、。財(cái)務(wù)務(wù)預(yù)測(cè)可以分分為新時(shí)期預(yù)預(yù)測(cè)和全面預(yù)預(yù)測(cè)。新時(shí)期期預(yù)測(cè)的主要要缺點(diǎn)是容易易忽視財(cái)務(wù)數(shù)數(shù)據(jù)之間的聯(lián)聯(lián)系，不利于于發(fā)現(xiàn)預(yù)測(cè)假假設(shè)的不合理理之處。全面面預(yù)測(cè)是指編編制成套的預(yù)預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表表，通過(guò)預(yù)計(jì)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表獲獲取需要的預(yù)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)。由由于計(jì)算機(jī)的的普遍應(yīng)用，人人們?cè)絹?lái)越多多的使用全面面預(yù)測(cè)。預(yù)測(cè)銷(xiāo)售收入預(yù)測(cè)銷(xiāo)售收入是是全面預(yù)測(cè)的的起點(diǎn)，大部部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)據(jù)與銷(xiāo)售收入入有內(nèi)在聯(lián)系系。銷(xiāo)售收入取決于于銷(xiāo)售數(shù)量和和銷(xiāo)售價(jià)格兩兩個(gè)因素，但但是財(cái)務(wù)報(bào)表表不披露這兩兩項(xiàng)數(shù)據(jù)，企企業(yè)外部的報(bào)報(bào)表使用人無(wú)無(wú)法得到價(jià)格格和銷(xiāo)量的歷歷史數(shù)據(jù)，也也就無(wú)法分別別預(yù)計(jì)各種產(chǎn)產(chǎn)品的價(jià)格和和銷(xiāo)量。他們們只能直接對(duì)對(duì)銷(xiāo)售收入的

56、的增長(zhǎng)率進(jìn)行行預(yù)測(cè)，然后后根據(jù)基期銷(xiāo)銷(xiāo)售收入和預(yù)預(yù)計(jì)增長(zhǎng)率計(jì)計(jì)算預(yù)測(cè)期的的銷(xiāo)售收入。銷(xiāo)銷(xiāo)售增長(zhǎng)率的的預(yù)測(cè)以歷史史增長(zhǎng)率為基基礎(chǔ)，根據(jù)未未來(lái)的變化進(jìn)進(jìn)行修正。在在修正時(shí)，要要考慮宏觀經(jīng)經(jīng)濟(jì)、行業(yè)狀狀況和企業(yè)的的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。如如果預(yù)計(jì)未來(lái)來(lái)有較大變化化，則需要其其主要影響因因素調(diào)整銷(xiāo)售售增長(zhǎng)率。例1：DBX公公司目前正處處在高速增長(zhǎng)長(zhǎng)的時(shí)期，22000年的的銷(xiāo)售增長(zhǎng)了了12%。預(yù)預(yù)計(jì)20011年可以維持持12%的增增長(zhǎng)率，20002年開(kāi)始始逐步下降，每每年下降2個(gè)個(gè)百分點(diǎn)，22005年下下降1個(gè)百分分點(diǎn)，即增長(zhǎng)長(zhǎng)率為5%，22006年及及以后各年按按5%的比率率持續(xù)增長(zhǎng)，見(jiàn)見(jiàn)表1011所示。表101

57、DBX公公司的銷(xiāo)售預(yù)預(yù)測(cè)年份基期2001200220032004200520062007200820092010銷(xiāo)售增長(zhǎng)率12.00%12.00%10.00%8.00%6.00%5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%5.00%確定預(yù)測(cè)期間預(yù)測(cè)的時(shí)間范圍圍涉及預(yù)測(cè)基基期、詳細(xì)預(yù)預(yù)測(cè)期和后續(xù)續(xù)期。預(yù)測(cè)的基期基期是指作為預(yù)預(yù)測(cè)基礎(chǔ)的時(shí)時(shí)期，它通常常是預(yù)測(cè)工作作的上一個(gè)年年度。基期的的各項(xiàng)數(shù)據(jù)被被稱(chēng)為基數(shù)，它它們是預(yù)測(cè)的的起點(diǎn)?；谄跀?shù)據(jù)不僅包包括各項(xiàng)財(cái)務(wù)務(wù)數(shù)據(jù)的金額額，還包括它它們的增長(zhǎng)率率以及反映各各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)據(jù)之間聯(lián)系的的財(cái)務(wù)比率。確定基期數(shù)據(jù)的的方法有兩種種：一種是以以上年實(shí)際數(shù)數(shù)

58、據(jù)作為基期期數(shù)據(jù)；另一一種是以修正正后的上年數(shù)數(shù)據(jù)作為基期期數(shù)據(jù)。如果果通過(guò)歷史財(cái)財(cái)務(wù)報(bào)表分析析認(rèn)為，上年年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)具具有可持續(xù)性性，未來(lái)也不不會(huì)發(fā)生重要要的變化，則則以上年實(shí)際際數(shù)據(jù)作為基基期數(shù)據(jù)。如如果通過(guò)歷史史財(cái)務(wù)報(bào)表分分析認(rèn)為，上上年的數(shù)據(jù)不不具有可持續(xù)續(xù)性，就應(yīng)適適當(dāng)進(jìn)行調(diào)整整，使之適合合未來(lái)情況。DBX公司的預(yù)預(yù)測(cè)以20000年為基期期，以經(jīng)過(guò)調(diào)調(diào)整的20000年的財(cái)務(wù)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)為為基數(shù)。該企企業(yè)的財(cái)務(wù)預(yù)預(yù)測(cè)將采用銷(xiāo)銷(xiāo)售百分比法法，需要根據(jù)據(jù)歷史數(shù)據(jù)確確定主要報(bào)表表項(xiàng)目的銷(xiāo)售售百分比，作作為對(duì)未來(lái)進(jìn)進(jìn)行預(yù)測(cè)的假假設(shè)。詳細(xì)預(yù)測(cè)期和后后續(xù)期的劃分分實(shí)務(wù)中的詳細(xì)預(yù)預(yù)測(cè)期通常為為57年，如

59、如果有疑問(wèn)還還應(yīng)當(dāng)廷長(zhǎng)，但但很少超過(guò)110年。企業(yè)業(yè)增長(zhǎng)的不穩(wěn)穩(wěn)定時(shí)期有多多長(zhǎng)，預(yù)測(cè)期期就應(yīng)當(dāng)有多多長(zhǎng)。這種做做法與競(jìng)爭(zhēng)均均衡理論有關(guān)關(guān)。競(jìng)爭(zhēng)均衡理論認(rèn)認(rèn)為，一個(gè)企企業(yè)不可能永永遠(yuǎn)以高于宏宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)長(zhǎng)的速度發(fā)展展下去。如果果是這樣，它它遲早會(huì)超過(guò)過(guò)宏觀經(jīng)濟(jì)總總規(guī)模。這里里的“宏觀經(jīng)濟(jì)”是指該企業(yè)業(yè)所處的宏觀觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)，如如果一個(gè)企業(yè)業(yè)的業(yè)務(wù)范圍圍僅限于國(guó)內(nèi)內(nèi)市場(chǎng)，宏觀觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率率是指國(guó)內(nèi)的的預(yù)期經(jīng)濟(jì)增增長(zhǎng)率個(gè)企業(yè)業(yè)的業(yè)務(wù)范圍圍是世界性的的，宏觀經(jīng)濟(jì)濟(jì)增長(zhǎng)率是指指世界的經(jīng)濟(jì)濟(jì)增長(zhǎng)速度。競(jìng)爭(zhēng)均衡理論還還認(rèn)為，一個(gè)個(gè)企業(yè)通常不不可能在競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)的市場(chǎng)中長(zhǎng)長(zhǎng)期取得超額額利潤(rùn)，其投投資資本回報(bào)報(bào)率會(huì)逐漸

60、回回復(fù)到正常水水平。投資資資本回報(bào)率是是指息前稅后后營(yíng)業(yè)與投資資資本（有息息負(fù)債加所有有者權(quán)益）的的比率，它反反映企業(yè)投資資資本的盈利利能力。如果果一個(gè)行業(yè)的的投資資本回回報(bào)率較高，就就會(huì)吸引更多多的投資并使使競(jìng)爭(zhēng)加劇，導(dǎo)導(dǎo)致成本上升升或價(jià)格下降降，使得投資資資本回報(bào)率率降低到社會(huì)會(huì)平均水平。如如果一個(gè)行業(yè)業(yè)的投資資本本回報(bào)率較低低，就會(huì)有一一些競(jìng)爭(zhēng)者退退出該行業(yè)，減減少產(chǎn)品或服服務(wù)的供應(yīng)量量，導(dǎo)致價(jià)格格上升或成本本下降，使得得投資資本回回報(bào)率上升到到社會(huì)平均水水平。一個(gè)企企業(yè)具有較高高的投資資本本回報(bào)率，往往往會(huì)比其他他企業(yè)更快地地?cái)U(kuò)展投資，增增加投資資本本總量。如果果新增投資與與原有投資的