項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)中期權(quán)理論的應(yīng)用

1、工程投資評(píng)價(jià)中期權(quán)理論的應(yīng)用工程投資評(píng)價(jià)中期權(quán)理論的應(yīng)用引言論文聯(lián)盟.LL.傳統(tǒng)工程評(píng)估方法存在著很多的弊端，無(wú)法適應(yīng)先進(jìn)的社會(huì)進(jìn)步，它主要是以?xún)?nèi)部收益率、凈現(xiàn)值率、凈現(xiàn)值來(lái)衡量方案優(yōu)劣。如今應(yīng)用最廣的凈現(xiàn)值法，是以NPV或ENPV最大者為工程最優(yōu)方案，當(dāng)期望凈現(xiàn)值ENPV0或凈現(xiàn)值NPV0時(shí)那么方案可以施行，反之，那么不可以選擇。這種傳統(tǒng)評(píng)估方法有較大的局限性。凈現(xiàn)值法的實(shí)現(xiàn)，需要工程投資做出如下的準(zhǔn)備工作：第一，在決策時(shí)間點(diǎn)上要立即決定是否投資，工程投資決策具有不可延遲性，決策需要馬上決定；第二，工程投資不能考慮創(chuàng)造后續(xù)投資時(shí)機(jī)的價(jià)值，它具有一次孤立性；第三，投資形成的資產(chǎn)可在情況不利條件

2、下無(wú)損失地收回，即工程投資應(yīng)具有可逆性。以上對(duì)工程投資進(jìn)展一定簡(jiǎn)化的傳統(tǒng)工程評(píng)估方法有特定適用條件和局限，在實(shí)際工程方案評(píng)估中會(huì)產(chǎn)生一定的誤差。大量工程都有可延緩性，有等待的時(shí)機(jī)再?zèng)Q策；后續(xù)投資可以創(chuàng)造出更大的價(jià)值，因?yàn)樗稍谇半A段投資根底上利用前期投資的信息輸出來(lái)實(shí)現(xiàn)的；前后投資之間有價(jià)值繼承關(guān)系，前次投資為后續(xù)投資提供可靠信息、創(chuàng)造時(shí)機(jī)；很多前后工程有投資相關(guān)性，大量工程投資也并非是一次性孤立投資工程；工程投資會(huì)形成漂浮本錢(qián)或恢復(fù)本錢(qián)，形成的資產(chǎn)無(wú)法無(wú)損失地收回，因?yàn)楣こ掏顿Y大多數(shù)是不可逆的。這是實(shí)物期權(quán)在投資中的價(jià)值表現(xiàn)。其中特別是工程的可延緩性，它將建立工程中時(shí)間價(jià)值利用缺乏的缺點(diǎn)進(jìn)一

3、步擴(kuò)大，同時(shí)也不能保證新信息價(jià)值利用的充足，它加大了傳統(tǒng)決策方法的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，由于現(xiàn)金流損失或其他企業(yè)介入的風(fēng)險(xiǎn)，投資決策可推延做出，這樣會(huì)增加一項(xiàng)時(shí)機(jī)本錢(qián)，但是也在一定程度上降低了新信息的收益情況。為此，本文引入期權(quán)理論和貝葉斯方法，它主要是針對(duì)傳統(tǒng)方法的缺陷，用貝葉斯方法對(duì)進(jìn)程的信息進(jìn)展科學(xué)處理，從而實(shí)現(xiàn)決策方法從傳統(tǒng)確定性方法到不確定性方法的過(guò)渡。并用投資中的實(shí)物期權(quán)解決對(duì)將來(lái)不確定性的量化分析。1改良投資決策模型的建立1.1建立模型的思路根底可延緩性、非孤立性、不可逆性是工程投資最關(guān)鍵的三個(gè)特點(diǎn)，由于資金時(shí)間價(jià)值和投資環(huán)境不確定性，工程過(guò)程的資金流分布會(huì)呈現(xiàn)不同的變化趨勢(shì)，隨投資決策時(shí)間

4、的不同，工程過(guò)程的資金流或大或小，具有較強(qiáng)的不可控制性，我們要想把握這一變化趨勢(shì)，可以采用貝葉斯公式。貝葉斯公式可以通過(guò)新的信息對(duì)先驗(yàn)概率和估計(jì)，得出更符合實(shí)際的現(xiàn)金流和收益流分布，做出新的更全面合理的推斷，更有利于做出正確決策。由于工程非孤立性和可延緩性，使投資者可以有推延投資決策的權(quán)利，而此時(shí)工程投資在此時(shí)呈現(xiàn)看漲期權(quán)的特性，而這種權(quán)利的價(jià)值可以用期權(quán)定價(jià)模型做出準(zhǔn)確合理的估計(jì)。工程投資推延到t的收益評(píng)估應(yīng)包括相應(yīng)投資期權(quán)的價(jià)值，由此我們可以建立新的科學(xué)的決策模型，它是對(duì)傳統(tǒng)投資決策的凈現(xiàn)值進(jìn)展修正。綜上，改良決策模型的建立主要分為：第一，利用傳統(tǒng)方法計(jì)算工程的期望凈現(xiàn)值；第二，用期權(quán)定價(jià)

5、理論二項(xiàng)定價(jià)模型計(jì)算投資期權(quán)的價(jià)值，根據(jù)先驗(yàn)概率和估計(jì)計(jì)算相應(yīng)工程收益損益或現(xiàn)金流分布；第三，對(duì)傳統(tǒng)方法計(jì)算的凈現(xiàn)值的期望值進(jìn)展修正。1.2改良投資決策模型建立的主要步驟1.2.1工程收益或現(xiàn)金流分布確實(shí)定，在投資決策時(shí)間推延到t時(shí)歷史經(jīng)歷預(yù)測(cè)現(xiàn)金流可分為B和B兩種情況；企業(yè)現(xiàn)金流的影響因素T存在A(yíng)和A兩種狀態(tài)。待t時(shí)工程決策時(shí)，根據(jù)貝葉斯定理可得出后驗(yàn)概率事件：PB/A；PB/A；PB/A；PB/A。1.2.2由二項(xiàng)定價(jià)模型計(jì)算投資期權(quán)的價(jià)值：二項(xiàng)式定價(jià)模型是確定期權(quán)價(jià)值的一種簡(jiǎn)化數(shù)學(xué)模型。設(shè)標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)值為S0，在期權(quán)到期日t時(shí)可能以概率P增加到uS或以概率1-P減少為dS，示意圖如圖1。圖

6、中，up=axuS-X，0；dn=axdS-X，0。兩者分別為對(duì)應(yīng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值變化后的期權(quán)收益；X代表的是期權(quán)的協(xié)定價(jià)格。由期權(quán)市場(chǎng)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利平衡可以得到期權(quán)的價(jià)值定價(jià)為：=pup+1-pdn/R式中：R為連續(xù)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)復(fù)合利率，是標(biāo)的資產(chǎn)和期權(quán)投資在有效期內(nèi)價(jià)值確定的一種投資組合的收益率即無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；R=ert，其中r為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，t為期權(quán)有效期。投資者擁有的一年等待投資權(quán)利就是一年的投資期權(quán)的買(mǎi)權(quán)。對(duì)于現(xiàn)金流B事件通過(guò)資金時(shí)間現(xiàn)值系數(shù)算出收益現(xiàn)值就是Su；對(duì)于B算出收益現(xiàn)值就是Sd。協(xié)議價(jià)格X對(duì)工程投資者來(lái)說(shuō)，底線(xiàn)是當(dāng)投資收益為零的初始投資S0。對(duì)于B現(xiàn)金流分布，企業(yè)利潤(rùn)為：up=axPB/

7、ASu-S0，0對(duì)于B資金流分布，企業(yè)利潤(rùn)為：dn=axPB/ASd-S0，0。其中：u=Su/S0，d=Sd/S0。根據(jù)無(wú)套利投資平衡理論可知p=R-d/u-d；期權(quán)的價(jià)值：=pup+1-pdn/R1.3改良決策模型ENPV凈現(xiàn)值計(jì)算：由期權(quán)決策方法，投資收益計(jì)算時(shí)應(yīng)考慮投資期權(quán)看漲的期權(quán)價(jià)值，故工程投資總收益應(yīng)加上期權(quán)價(jià)值，以對(duì)傳統(tǒng)投資決策方法中的期望凈現(xiàn)值修正：ENPVt=ENPV0+1.4改良的ENPV法的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)：改良的ENPV法的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)與傳統(tǒng)方法決策標(biāo)準(zhǔn)一樣，同樣按照最大效益原那么進(jìn)展決策。即：ENPVt?叟0，那么工程可行；ENPVt?燮0，那么工程不可行。假設(shè)有多個(gè)方案進(jìn)展比

8、擬，ENPVt較大的方案為優(yōu)。2改良決策模型與傳統(tǒng)ENPV法的比擬某企業(yè)欲投資一個(gè)工程，一次性投資1150萬(wàn)元，經(jīng)濟(jì)壽命期5年。每年現(xiàn)金流受經(jīng)營(yíng)狀況和市場(chǎng)供應(yīng)影響，分別為400萬(wàn)元和200萬(wàn)元，相應(yīng)的概率均為0.5。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)可知，年現(xiàn)金流400萬(wàn)元時(shí)，相應(yīng)企業(yè)管論文聯(lián)盟.LL.理程度高、經(jīng)營(yíng)情況正常的概率為0.9;年現(xiàn)金流為200萬(wàn)元時(shí)，相應(yīng)企業(yè)管理程度不高、經(jīng)營(yíng)情況不正常的概率為0.9。市場(chǎng)收益率i為10%,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)年利率r為10%。2.1傳統(tǒng)的NPV法：市場(chǎng)收益率i為10%，經(jīng)濟(jì)壽命為5年的等年現(xiàn)金現(xiàn)值系數(shù)為3.79，相應(yīng)期望凈現(xiàn)值為：ENPV0=-1150+4003.790.5+2

9、022.790.5=-1302.2改良的ENPV法：設(shè)B為現(xiàn)金流400的事件，B為現(xiàn)金流200的事件。A為公司經(jīng)營(yíng)良好事件，A為經(jīng)營(yíng)差的事件。A事件發(fā)生的保證率為95%；期權(quán)有效期t為1年。2.2.1工程的現(xiàn)金流分布：在企業(yè)的運(yùn)營(yíng)論文聯(lián)盟.LL.好即發(fā)惹事件A的情況下，企業(yè)收益情況為B的概率：PB/A=0.9；同理PB/A=0.1；PB/A=0.1；PB/A=0.9；企業(yè)現(xiàn)金流B的概率為：0.90.95+0.10.05=0.86；企業(yè)現(xiàn)金流B的概率為：0.90.05+0.10.95=0.14。2.2.2計(jì)算期權(quán)價(jià)值其中的參數(shù)都換算成現(xiàn)值：根據(jù)上述資料并代入相應(yīng)公式可得：Su=1378；Sd=6

10、89；up=axPB/ASu-S0，0=ax0.861378-1150，0=196；dn=axPB/ASd-S0，0=0u=1.2；d=0.6P=R-d/u-d=1.1-0.6/1.2-0.6=0.83；=148由ENPVt=ENPV0+=-13+148=1350可以得出工程可行的結(jié)論。2.3兩種方法的比擬分析：新決策模型的應(yīng)用有特定條件：工程生命期內(nèi)能延遲投資決策，否那么便不能應(yīng)用新決策模型。傳統(tǒng)評(píng)價(jià)法忽略了工程等待過(guò)程中信息的價(jià)值。這是兩者的根本區(qū)別，它導(dǎo)致了兩種決策方法的結(jié)果的完全不同，改良的投資決策模型是針對(duì)投資期長(zhǎng)的局部工程，它主要是解決了傳統(tǒng)評(píng)價(jià)方法的缺陷，是對(duì)傳統(tǒng)決策方法的有機(jī)補(bǔ)充。2.3.1改良的決策模型計(jì)算的工程期望凈現(xiàn)值大于傳統(tǒng)方法的凈現(xiàn)值，它是工程的投資期權(quán)帶來(lái)的收益和損失的不對(duì)等性在工程決策過(guò)程中的表達(dá)，同時(shí)它也與貝葉斯理論帶來(lái)的新信息價(jià)值有關(guān)。它主要由于過(guò)早決策而放棄了選擇的權(quán)利，因此發(fā)生的投資期權(quán)的時(shí)機(jī)本錢(qián)并不是工程，而最終導(dǎo)致了延緩而創(chuàng)造更多的利益。2.3.2當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值為Sd時(shí)，理性投資者因它的負(fù)收益而選擇放棄工程投資。這正是dn的經(jīng)濟(jì)意義。改良的決策模型用期權(quán)的時(shí)間價(jià)值，在只承當(dāng)有限損失的前提下，它還可以減小不確定性帶來(lái)的損失。3完畢語(yǔ)文章利用期權(quán)理論和貝葉斯方法解決了目前投資者所應(yīng)面對(duì)的一些問(wèn)題，提出了運(yùn)用期權(quán)理論的新決策模型，并分析新決