中期通脹形勢(shì)展望：有慮無憂

1、 第 頁 目錄索引 HYPERLINK l _TOC_250001 一、工業(yè)品價(jià)格PPI研判3 HYPERLINK l _TOC_250000 二、消費(fèi)品價(jià)格CPI研判7圖表索引 HYPERLINK l _bookmark0 圖1：今年二季度以來PPI趨勢(shì)性回落3 HYPERLINK l _bookmark1 圖2：PPI波動(dòng)主要由業(yè)原材料（原油、本屬、黑色金屬）所獻(xiàn)4 HYPERLINK l _bookmark2 圖3：美國(guó)金融壓力指與原油價(jià)格5 HYPERLINK l _bookmark3 圖4：房地產(chǎn)自籌資金速與螺紋鋼6 HYPERLINK l _bookmark4 圖5：基于螺紋鋼與原

2、價(jià)格環(huán)比穩(wěn)定下的PPI分布6 HYPERLINK l _bookmark5 圖6：PPI中性情形下動(dòng)區(qū)間-1.0%,1.0%7 HYPERLINK l _bookmark6 圖7：七種重點(diǎn)監(jiān)測(cè)水價(jià)格與融資條件指數(shù)8 HYPERLINK l _bookmark8 圖8：核心CPI走弱側(cè)反映內(nèi)需放緩9 HYPERLINK l _bookmark10 圖9：GDP平減指數(shù)與手房?jī)r(jià)格同比 HYPERLINK l _bookmark7 表1：豬肉價(jià)格預(yù)測(cè)結(jié)果9 HYPERLINK l _bookmark9 表2：CPI同比預(yù)測(cè)結(jié)果10一、工業(yè)品價(jià)格 PPI 研判（+CPI/PPIPPICPICPI月，P

3、PI0.4%PPI3.7%-0.9%同比0.5%PPI1-2PPI整體圖1：今年二季度以來PPI趨勢(shì)性回落PPI:生活資料%PPI:生產(chǎn)資料%PPI:全部工業(yè)品%121086420-2-4-6-8141516171819數(shù)據(jù)來源：Wind， PPI如何構(gòu)成PPI4%19%以及26%流程來看，采掘是生產(chǎn)的上游環(huán)節(jié)；采掘獲得的礦石與能源被用于制造鋼鐵（黑色金屬冶煉）、有色金屬原材料以及煉油、化學(xué)原料等制品，構(gòu)成原材料環(huán)節(jié)；進(jìn)一步地，原材料在加工后成為電子、機(jī)械設(shè)備形成加工環(huán)節(jié)。我們對(duì)采掘、原材料、PPIPCA2 95.6%75.9%第一大主成分PCA1主要構(gòu)成為PPI原材料項(xiàng)，PCA1= 0.5*

4、采掘+0.55*原材料+0.54*加工+0.39*生活項(xiàng)PCA2PPI-0.26*原材料+0.15*加工+0.81*（、PPI的主要波動(dòng)。圖2：PPI波動(dòng)主要由工業(yè)原材料（原油、基本金屬、黑色金屬）所貢獻(xiàn)數(shù)據(jù)來源：Wind， PPI如何決定：PPI5002000ROE壓力顯性化概率仍未降低，廣義出口制造業(yè)鏈條依然成為后續(xù)宏觀企穩(wěn)假設(shè)下的關(guān)鍵變量。圖3：美國(guó)金融壓力指數(shù)與原油價(jià)格WTI原油（美元/桶）美國(guó):金融壓力指數(shù)(右軸800.0-0.27060-0.65040-1.230-1.6201516171819-1.8數(shù)據(jù)來源：Wind， 結(jié)論.）M1周期、PPI圖4：房地產(chǎn)自籌資金增速與螺紋鋼螺

5、紋鋼（元/噸）房地產(chǎn)開發(fā)資金來源:自籌資金%（右軸）09101112131415161718196050403020100-10-20-30數(shù)據(jù)來源：Wind， PPIPPI-1%，1.0%。在基準(zhǔn)18于7-8PPI6-7PPI-0.3%，1.9%10PPI-1%,1%圖5：基于螺紋鋼與原油價(jià)格環(huán)比穩(wěn)定下的PPI分布%100螺紋鋼價(jià)格:同比布倫特原油:同比806040200-20-40-6014-11 15-05 15-11 16-05 16-11 17-05 17-11 18-05 18-11 19-05 19-11數(shù)據(jù)來源：Wind， 圖6：PPI中性情形下波動(dòng)區(qū)間-1.0%,1.0%PP

6、I 悲觀%PPI 中性%PPI 樂觀%5.04.03.02.01.00.0-1.0-2.0數(shù)據(jù)來源：Wind， 二、消費(fèi)品價(jià)格 CPI 研判CPI1-5CPI2.2%0.5-3.2%5.2%5.9%CPICPI如何構(gòu)成：CPI2016年CPI29.6%、8.5%、20.0%2011185212%CPICPICPICPI基期調(diào)整，分別為2000年、2005年和2010年。觀察此前CPI基期的大類分項(xiàng)拆解， 食品項(xiàng)權(quán)重始終維持在30%左右。本輪通脹周期中，水果代表貨幣脈沖，豬肉代表供給沖擊，核心CPI代表需求因素。對(duì)于本輪一般物價(jià)通脹周期來說，水果在某種 意義上代表貨幣脈沖（BCI融資環(huán)境指數(shù)與水

7、果價(jià)格走勢(shì)高度相關(guān)），豬肉代表供 給沖擊，核心CPI代表需求因素。因此我們采用水果、豬肉、核心通脹三分法剖析。結(jié)論：流動(dòng)性改善疊加極端氣候影響供給，二季度水果價(jià)格超預(yù)期上行，預(yù)計(jì)下半年水果價(jià)格上漲季節(jié)性趨緩。在前期報(bào)告水果等農(nóng)貿(mào)價(jià)格上行如何影響CPIBCI5-6月份出現(xiàn)。2014相仿：預(yù)計(jì)5-12月七種重點(diǎn)水果價(jià)格分布5.37.9元/kg，價(jià)格高點(diǎn)出現(xiàn)在今年5月。圖7：七種重點(diǎn)監(jiān)測(cè)水果價(jià)格與融資條件指數(shù)平均批發(fā)價(jià):7種重點(diǎn)監(jiān)測(cè)水果（元/kg）BCI:企業(yè)融資環(huán)境指數(shù):(）%8.5808.0607.5407.06.5206.005.5205.04.54014-0914-1215-0315-061

8、4-0914-1215-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-03數(shù)據(jù)來源：Wind， 千克。5-64 2-3高點(diǎn)大致出現(xiàn)于7-8月。假定本輪玉米豆粕等飼養(yǎng)成本相對(duì)穩(wěn)定，則參考2016年豬糧比相對(duì)高點(diǎn)中樞，對(duì)應(yīng)于本輪豬肉價(jià)格高點(diǎn)大致26-28元/千克，時(shí)點(diǎn)或出現(xiàn)在今年7-8月；年末對(duì)應(yīng)于豬肉價(jià)格季節(jié)性回落至22-25元/千克。具體預(yù)測(cè)結(jié)果如下：表1：豬肉價(jià)格預(yù)測(cè)結(jié)果3 月4 月5 月6 月7 月8 月9 月10 月11 月12 月豬肉價(jià)格：元/千克20.2520.5020.

9、5122.0024.0026.0023.0022.0022.0023.00價(jià)格同比：%18.4227.9725.1432.2933.2632.9915.8713.7016.1619.11*較高情形：元/千克20.2520.5020.5124.0026.0028.0026.0025.0025.0026.00*價(jià)格同比：%18.4227.9725.1444.3244.3643.2230.9829.2032.0034.65數(shù)據(jù)來源：Wind， 結(jié)論：核心CPI受房租、服務(wù)類價(jià)格拖累有所放緩，側(cè)面印證二季度內(nèi)需趨1不包含食品和能源）4-50.1CPICPI 70 CPI PMI CPI 圖8：核心CP

10、I走弱側(cè)面反映內(nèi)需放緩CPI:不包括食品和能源(核心CPI):當(dāng)月同比預(yù)測(cè)平均值:PPI:當(dāng)月同比（右軸）211086420-2-4-6-813141516171819數(shù)據(jù)來源：Wind， CPICPIPP高點(diǎn)230水果項(xiàng)對(duì)的同比拉動(dòng)率5-125.37.9元/kgCPICPI。豬肉項(xiàng)對(duì)的同比拉動(dòng)率：201622-28/kg的 CPI2.0%2.5%， CPI0.4%0.9%。再結(jié)合核心CPI判斷未來通脹趨勢(shì)：前期報(bào)告我們提到核心CPI第一大主成分為PPI。采用萬德PPI預(yù)測(cè)平均值估算CPI非食品項(xiàng)，最終得出5-12月非食品項(xiàng)拉動(dòng)率1.4%1.97%5-12 月CPI2.9-3.0%表2：CPI同比預(yù)測(cè)結(jié)果3 月4 月5 月6 月7 月8 月9 月10 月11 月12 月水果對(duì) CPI 拉動(dòng)：%0.140.220.550.520.450.300.200.100.00-0.20豬肉對(duì) CPI 拉動(dòng)：%0.120.310.400.500.600.600.600.400.500.60CPI 分布：%2.302.502.702.902.802.302.101.902.002.20*較高情形：%2.302.502.703.002.802.402.502.402.602.80數(shù)據(jù)來源：