房地產(chǎn)經(jīng)紀行業(yè)存量時代雖遲但到

▍待發(fā)育的存量市場，被壓制的換房需求存量房市場發(fā)育緩慢我國存量房市場總體規(guī)模偏小，1年存量房只占一二手房成交金額的%，遠低于美國、德國等國家。盡管人均住房面積不斷增加，城市核心區(qū)日益成熟，從2年到1年二手房占總成交額的比例卻僅從%提升到了7%從16年到年，二手房占一二手總成交額的比例甚至是下降的。圖：11年全國新房手房銷額（元）新房 二手房 二手房比,0,0,0,0,0,00

2 3 4 5 6 7 8 9 0

資料來：國統(tǒng)計，貝研院，中證券究部圖：美國新、二房銷套及二手占比 圖：德國新、二房銷比變化新房 二手房 二手房比 新房 二手房,00,00,00,00,00,00,00,000

1 0

資料來源：tiolssciaionflts,tdSttsssB，中信證券究部

資料來源：FelIstttefrschnBilin,nAfirsdStiallomtBS)，中信券研部而且，只有少數(shù)城市的二手房市場得到了充分發(fā)育北京上海、廣州深圳四個一線城市，1年二手房占一二手成交的比例分別達到%、6%、4.%和%。大量的二三線城市二手市場并不發(fā)達例如南京青島、武漢這樣的大城市二手房成交占比均不足%。表：樣本市1年新房及手房銷套數(shù)新房二手房二手房占比北京,6,6.%上海,3,9.%南京,9,7.%廣州,8,8.%合肥,8,1.%重慶,3,5.%深圳,6,2.%東莞,1,9.%蘇州,5,2.%佛山,3,3.%鄭州,2,0.%襄陽,1,5.%武漢,8,5.%青島,8,2.%南寧,1,1.%資料來W，中信證研究部存量市場被壓制的時代背景和復(fù)雜原因近年來房屋流轉(zhuǎn)偏慢存量房數(shù)量的持續(xù)增加卻階段性不伴隨存量房交易市場的持續(xù)擴大。新房越建越遠銷售額卻仍然較大比例集中在新房市場核心城區(qū)的吸引力一般有增無減，二手交易市場卻并未明顯壯大。我們認為，這種現(xiàn)象的出現(xiàn)，值得深入分析。、房地產(chǎn)政策定位問題022年之前，二手房市場的政策定位一直較低。和新房一樣，二手房需要耗用寶貴的信貸資源如果把一二手銷售額、信貸投放都視為一個既定的數(shù)字，則二手房耗用的貸資源越多新房市場可用的信貸資源越少但二手房市場對產(chǎn)業(yè)鏈的拉動效應(yīng)少，對方政府的收入影響遠不如新房市場。過去十年存在過不少限制二手房市場發(fā)展的政策例如限售政策其限制了已經(jīng)獲得產(chǎn)權(quán)的房屋轉(zhuǎn)讓客觀上減少市場房源，將二手需求擠壓到一手市場再如認房又認貸的政策這意味著一步到位購置一套大房子可以享受首次置業(yè)的優(yōu)惠利率和首付而賣小買大賣舊買新先買一套小房子未來再換房即便最終該居民的住房狀態(tài)和前述一步到位完全一樣，該居民卻不能享受任何的首套置業(yè)利率、稅率和首付比例優(yōu)惠。這一規(guī)定，減少了住房交易的次數(shù)。圖：新房及手房售的業(yè)動效應(yīng)資料來：中證券究部我們假設(shè)兩種購房模式，即“逐級改善模式”和“一步到位模式“逐級改善模式”下居民在T年購入0平米首套房，在T4年售出，并于T5年置換為0平米二套房?！耙徊降轿荒Ｊ较戮用裼赥3年直接購入0平米首套房我們假設(shè)房價每年上漲%，結(jié)合當前購房首付要求、按揭貸款利率等，測算不同模式合計購房成本。表：不同購模式應(yīng)的本出主要假設(shè)T年房價單（元平米）,房價年漲幅首套房付比例二套房付比例按揭貸利率首套）.%按揭貸利率二套）.%首套房積（米）二套房積（米）0二手房次交成本簡便算）.%測算支出T+3+4+5逐級改模式首套房付,0首套房揭貸還款,0,0,0,0首套房出,,1首套房出交成本,9償還首房剩按揭款,,7二套房付,,7二套房入交成本,6二套房揭貸還款,2+5年年末投入成本,,0房產(chǎn)投入總成本,,8一步到模式首套房付,,9首套房揭貸還款,8,8,8+5年年末投入成本,,3房產(chǎn)投入總成本,,9資料來：中證券究部算從測算可以看出，在認房又認貸政策執(zhí)行的前提下“一步到位模式”T5年年末總投入成本較“逐級改善模式”低6%。一旦消耗了首次置業(yè)的“房票，哪怕只是買了很小的房子，再要改善就變得難度陡增。我們認為，大部分居民都會理性選擇后一種購房模式，即盡可能買一套所能承受的，更大一點的房屋，而不能考慮在未來經(jīng)濟條件允許的情況下改善置業(yè)這一方面可能導(dǎo)致購房置業(yè)的整體預(yù)算高于當時居民的承受能力（因為居民只有一次優(yōu)惠利率和首付的資格，導(dǎo)致家庭負擔沉重，另一方面更大大壓減了二手房市場的成交頻次，將原本兩次的交（甚至三次買賣變成一次買賣且原來的兩次買賣中被減少的那一次則一定是二手交易，保留的那一次，卻有可能是一手交易。、一度流行的，重建設(shè)輕運營，重新區(qū)開發(fā)輕老城更新的規(guī)劃發(fā)展觀在城市規(guī)劃方面我國一度追求城市中心的頻繁遷移易地興建新區(qū)。例如上海的心區(qū)域由浦西向浦東遷移廣州核心區(qū)域由越秀逐漸向天河北再向珠江新城轉(zhuǎn)移以及深圳城市中心由羅湖轉(zhuǎn)移至福田，再覆蓋前海及周邊區(qū)域。在小區(qū)層面老舊小區(qū)的護比較落后維修資金的提取比較困難存量房的品質(zhì)無法得到保證。這些因素都限制了存量房市場的發(fā)展。圖：社區(qū)老且缺維護成主要問題資料來：中證券究部我們注意到傳統(tǒng)規(guī)劃發(fā)展觀已經(jīng)在最近幾年發(fā)生了比較大的變化老城更新老小區(qū)改造物業(yè)管理全覆蓋——各類改革都在提升存量房的居住品質(zhì)。與此同時隨著市物理半徑的擴大，至少在二線以上的城市重啟爐灶，整體搬遷型的新區(qū)建設(shè)城市心的轉(zhuǎn)移，變得更不常見。、落后的存量房交易市場基礎(chǔ)設(shè)施我國的存量房交易的過戶成本并不高。我國的交易稅率在國際而言并不高我國的金率水平相較發(fā)達國家更處于較低的水平。圖：美國中費費保在%之間 圖：主要國和地中介率.%.%.%.%.%

阿根阿根印尼意大菲利西班加拿德國希臘以色泰國日本中國大愛爾新加英國135791357913資料來：ls，中信證券研部

資料來源：c,tl,dmnG.ille..IttlstllEtteBkeFesdmlctiosfrteSBkeIst，中信證研究部表：德國和國不產(chǎn)交涉稅種及率國家 稅種必需費用 收取對象 判定條件 稅基基數(shù) 稅率費不動產(chǎn)易稅lsttetETT)

買方或方 所有交均需 售價（易額） ..%買房時帶租，未租客約持有滿0年德國資本利稅賣方citlinstx

買房時帶租，與客解，住滿3年買房時帶租，自滿2年

免征 免征售價建設(shè)成本/其他情況

購置成本+維修成本交易費用）

%公證不動產(chǎn)記費 買房或方 所有交均需 售價（易額） %印花土地稅Stmptydx 買ST)

首購，價格超過0英鎊 售價（易額） %分段稅率購買房后擁唯一宅物；其他情況 售價（易額） %分段稅購買后有多房屋 售價（易額） %分段稅同時滿：（）一直作為主要家居??；沒有用房屋開展業(yè)英國資本利稅賣方citlinstx

務(wù)；（包建筑在內(nèi)場地積于0平米其他情況

免征 免征售價建設(shè)成本/購置成本+維修%成本交易費用）免稅額資料來：德所得法，國府官網(wǎng)，mt，中信券研部圖：部分國不動交易（Ptytsfrt）上限比利時 西班牙 意大利 葡萄牙 德國 法國資料來源：SE，中信證券研究部注：本圖所列不動產(chǎn)交易稅并非該國二手房交易唯一涉及稅種，可近為中國動產(chǎn)易契（一上限），除不產(chǎn)交稅外海國家二房交一般需繳資利得稅，可近似應(yīng)中個人得稅。但我國的存量房交易基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展較晚這表現(xiàn)為我國一直未能建設(shè)一個完成的（存量房多重上市服務(wù)系統(tǒng)，只有部分企業(yè)建設(shè)了存量房交易展示的平臺。而企業(yè)之間水平參差不齊黑中介仍然屢禁不絕吃差價的現(xiàn)象仍然存在高度非標的房產(chǎn)交易卻伴隨著不少經(jīng)紀人從業(yè)時間過短經(jīng)驗不足能力有待提升經(jīng)紀人的整體收入水平近年來雖有增長，但工作時間長，壓力大，勞動性價比仍然不高。交易過戶的環(huán)節(jié)十分復(fù)雜，而這種復(fù)雜的流程又增添了交易的風(fēng)險存量房交易過戶的風(fēng)險始終不低各種糾紛雖然只是小概率事件，卻也影響了居民進入存量房市場的熱情。圖：低質(zhì)量二手交易場組成資料來：中證券究部值得注意的是，在一個復(fù)雜的非標的服務(wù)領(lǐng)域，居民滿意度低的來源很可能是服質(zhì)量偏低（這里的質(zhì)量偏低，就是可靠性差，風(fēng)險大，但日常輿論卻可能誤以為是費率偏高。事實上貝殼這樣重視服務(wù)者尊嚴重視系統(tǒng)建設(shè)的公司發(fā)展壯大，而不是一些費率的公司發(fā)展壯大，充分說明了服務(wù)質(zhì)量才是根本問題。▍鼓勵存量流轉(zhuǎn)——全新長期政策方向確立長期背景：提升居民的居住滿意度改善需求是一種真實可靠合理的需求隨著居民收入水平的整體提升，賣舊買新小買大是提升生活品質(zhì)的重要內(nèi)容而且賣舊買新也意味著剛需人群有更多選擇余地市場供給更為充裕。置換需求甚至不僅包括改善需求，也包括居民因為更換工作，或者子女就學(xué)等原因，需要從A區(qū)域遷移到B區(qū)域這種一買一賣的行為也是房屋流轉(zhuǎn)的重要原因破解限制房屋流轉(zhuǎn)的因素，就是在提升居民的滿意度。中期的看法轉(zhuǎn)換：存量房和新房市場關(guān)系認知的變化存量房市場和新房市場動態(tài)來看不是互相排斥的關(guān)系歷史上因為經(jīng)濟持續(xù)速增長，信貸資金驅(qū)動投資增長信貸資源極為稀缺故而如果存量房分流過多的按揭款資源，新房能夠獲得的信貸資源可能更少但隨著經(jīng)濟進入新常態(tài)，發(fā)展從粗放走向質(zhì)量，我們相信按揭貸款長期稀缺的局面也會根本改觀。更重要的是新房的需求結(jié)構(gòu)發(fā)生了根本性的變化首次置業(yè)的無房戶占比下降擁有商品房并希望改善需求的居民增加。存量房市場的發(fā)展推動新房市場的發(fā)展，賣掉舊房客觀上促成購置新房的需求。從某種程度上說，未來新房占一二手總成交額的比例越大，意味著人均住房面積的透支越明顯全社會的房屋配置結(jié)構(gòu)性問題越多。二手房的充分流轉(zhuǎn)，將令每個居民有機會更換到最匹配自身居住需求的房屋。圖：0年全國人均房建筑積（方米）0 0 50

圖：0全國家庭住源結(jié)構(gòu)租賃廉房公租房 租賃其住房租用公住房 租用商房自建住房 購買新商品房購買二房 購買經(jīng)適用兩限房購買原有住房 其他全口徑 城市 鎮(zhèn) 鄉(xiāng)村

% % % % % 資料來：國統(tǒng)計，中證研究部

資料來：國統(tǒng)計，中證研究部短期有助于解決房地產(chǎn)市場的兩類難題房地產(chǎn)市場既面臨交付和信用的難題，也面臨投資和拿地的難題。交付問題是指項建安資金籌措困難延期交付信用問題是說信用債展期或違約越來越多企業(yè)融資困難。投資問題是說房地產(chǎn)開發(fā)投資預(yù)計持續(xù)下行，拿地問題是說土地出讓金下滑明顯地方政資金存在壓力。圖：全國房地開發(fā)資增及預(yù)期 圖：全國土地讓金入（元）及比7 8 9 0 1E

,0,0,0,0,0,0,0,0,0,00

國有土國有土使用出讓入同比資料來：國統(tǒng)計，中證研究部測

資料來W，中信證研究部注：2指2年前8月累計值圖：樣本企業(yè)內(nèi)外券到金額（元） 圖：全國房屋開工竣工積同比速,0,0,0,00

年內(nèi) 年 年 年 年以上

新開工 竣工資料來W，中信證研究部注：計截至2年9月6日因僅統(tǒng)計開市券統(tǒng)結(jié)果能與際情不一致，境外債券已轉(zhuǎn)化為人民幣。樣本企業(yè)包括：華潤置地、中國海外展湖集科保利發(fā)碧園商蛇、新城控股、金地集團、旭輝控股集團、綠城中國、中國金茂、越秀地產(chǎn)濱江團、的置、發(fā)股份。

資料來：國統(tǒng)計，信證研究部注：2指2前8月累計值解決這些問題是逐步的有節(jié)奏的是分階段的例如，我們認為當前首要的問題是如期交付穩(wěn)定信心。但所有問題的解決前提還是穩(wěn)住房地產(chǎn)市場促進銷售去化除了傳統(tǒng)的政策（例如降低按揭貸款利率等，促進流轉(zhuǎn)率的政策，也可能成為重要的，促進改善性需求釋放的辦法。從周期而言，促進房地產(chǎn)銷售的政策并不罕見。從內(nèi)容而言，以促進流轉(zhuǎn)，即搞活二手房市場的辦法來促進銷售，卻是首次。▍優(yōu)化存量房市場基礎(chǔ)設(shè)施，逆周期刺激改善置業(yè)帶押過戶——有效降低風(fēng)險，簡化交易流程多地試點二手房交易“帶押過戶有效縮短交易時間，降低交易成本《民法典》確規(guī)定“抵押期間抵押人可以轉(zhuǎn)讓抵押財產(chǎn)“帶押過戶”模式免去了過去二手房交中提前還貸及注銷抵押登記環(huán)節(jié)實現(xiàn)貸款資金到賬產(chǎn)權(quán)過戶登記及抵押權(quán)變更登記步辦理“帶押過戶”模式下，買方和賣方只需要提交一次材料，同時節(jié)省交易成本約三分之一，辦理時限由數(shù)周壓縮至-3個工作日，大幅提升交易效率及便利度。表：部分地試點帶押戶情況地區(qū) 時間 操作要點推“證提免贖帶押二手交易務(wù)去了抵環(huán)節(jié)為交雙方省了過橋資利息擔保等，市一般贖費用過橋資利息擔保等，市一般贖費用算，以將易本降低分之。貸款資到賬產(chǎn)權(quán)戶登、押權(quán)變登記步辦。針跨間二手“帶過戶可江門市2年9月能產(chǎn)生權(quán)過后銀行押權(quán)空易最未達的風(fēng)引公證或保等三方構(gòu)，保障資安全防控務(wù)風(fēng)。二手房賣雙與各貸款行訂的《抵押讓四協(xié)議及他辦證需材一次交太倉市2年9月給登記心窗，即完成手買賣轉(zhuǎn)登記抵押銷登和設(shè)抵押記“合一辦理。調(diào)整公金貸放款程，必正式過抵押才可款的程整為預(yù)登記款。賣濟南市2年8月雙方的移和“雙預(yù)登可通過行完線上請轉(zhuǎn)移記和抵登記同步理，辦理時壓至3個工作日。無錫市 2年9月昆明市 2年8月青島市海岸區(qū) 2年5月珠海市 1年1月資料來：各政府站，信券研究

率先推標準普適“帶過”模式并將所有行全鋪，無錫區(qū)范內(nèi)帶押的房產(chǎn)易，可進帶押戶。買方、方、行簽多方金管協(xié)議約定買方款銀抵權(quán)首次記完后，資金監(jiān)管戶直將房劃轉(zhuǎn)賣貸款還賬戶剩余項再轉(zhuǎn)賣方個銀行戶，理時限從一程6個工作壓至3個工作日辦。原抵押記為般抵，買雙及抵押人共申請戶，戶需提交戶材及“抵押”材，其未變事項協(xié)中寫明可進帶押戶。推“手房易登金融五合模式買賣方一辦即可完還清貸款申請新貸款接觸押、手房易房產(chǎn)抵全流。圖：典型“帶過戶辦理程資料來：江市住局，信券研究繪制連環(huán)單并發(fā)交易——保護改善性置業(yè)需求連環(huán)單辦理機制可有效解決改善性置業(yè)需求的辦理痛點9月3日北京出《關(guān)于試行存量房交易“連環(huán)單”業(yè)務(wù)并行辦理的通知，在全市范圍內(nèi)推行存量房“連環(huán)單”業(yè)務(wù)并行辦理流程針對在同一時期先出售現(xiàn)有住房并再次購買新住房的居民新流程下只需完成房屋賣出網(wǎng)簽程序即可啟動購房資格核驗已網(wǎng)簽但未完成登記的房屋不計入居民名下房產(chǎn)套數(shù)辦理連環(huán)單的居民可同時辦理賣出、買入房屋的購房貸款納稅及過戶登記業(yè)務(wù)。據(jù)新京報報道，當前北京鏈家連環(huán)單網(wǎng)簽占比約-%，連環(huán)單辦理流程在交易環(huán)節(jié)可節(jié)省0天左右時間，考慮到連環(huán)單辦理提前鎖定交易，縮短貸款審批時效，簡便稅手續(xù)等優(yōu)勢可為購房者節(jié)約1個月以上時間我們認為如果連環(huán)單并行辦理流程全推廣，將進一步支持改善性置業(yè)需求，提升交易效率，降低交易成本。圖：連環(huán)單辦流程普通理流程比資料來：中證券究部房證同交和退出限售——增加存量房源，盤活資產(chǎn)021年以來，西安市、太原市以及山西省多地出臺政策，推動“房證同交”改革。據(jù)《城市房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營管理條例》規(guī)定“預(yù)售商品房的購買人應(yīng)當自商品房交付使用之日起0日內(nèi)辦理土地使用權(quán)變更和房屋所有權(quán)登記手續(xù)不同城市及不同開發(fā)項在實踐過程中還可能以合同約定形式進一步延長產(chǎn)權(quán)證辦理時限至0天或以上各地革試點通過對預(yù)售、施工驗收以及房屋登記全流程過程管控前置業(yè)務(wù)辦理，打通部間信息屏障，實現(xiàn)“交房即交證。限售政策普遍調(diào)整。2年以來，多地取消、放松新房及二手房限售政策，結(jié)合房證同交試點改革（交付至房屋登記完成的時間內(nèi)自然處于限售狀態(tài)，有效增加了存量房市場容量，客觀上提升了存量房流轉(zhuǎn)效率，盤活存量資產(chǎn)。表：2年以來分調(diào)限售策的城時間 城市一季度 福州、爾濱青島紹興、連、昌、湖、州衡州、州、州、明、州六安、山、張二季度

家口、京、烏三季度 嘉興、坊、寧、州、資料來：中研究，中證研究部個人所得稅退稅——專門保護賣一買一的需求罕見的直接鼓勵居民換房的全國性政策9月0日財政部稅務(wù)總局聯(lián)合發(fā)布公告為支持居民改善住房條件，在3年底前，對出售自有住房并在出售后1年內(nèi)重新購買住房的納稅人，部分或全部退還已繳納的，因其出售原自有住房而產(chǎn)生的個人所得稅。手房個人所得稅作為存量住房交易三大稅收之一當前大多數(shù)城市未達免征條（通常為“滿五唯一的二手房交易按成交價的或買賣差額的%征收其全額或部分減免大幅降低交易成本。表：北京市手房易主稅計稅標準稅種收取對象判定條件計稅方式家庭唯且面小于等于0（網(wǎng)簽價本次增稅）×契稅買方家庭唯且面大于0平米（網(wǎng)簽價本次增稅）×.%家庭非一（網(wǎng)簽價本次增稅）×房屋購滿2年且普通房免征增值稅附加賣方房屋購滿2年且普通房（網(wǎng)簽價房屋原）÷（+）×.（或.）房屋購不滿2年網(wǎng)簽價（+）×.（或）房屋購房滿5年且家庭唯一免征個人所得稅賣方不滿足免征條件且房屋原值可查（網(wǎng)簽價本次增值稅及附加房屋原值原契稅網(wǎng)簽價×按揭貸款利息）×不滿足免征條件且房屋原值不可查(網(wǎng)簽價-本次增值稅)x1%資料來北市稅局中券研究部注家庭一指方要購買房契稅賣方出售的（人所稅屬北京范圍的庭唯住“值稅附加”含了增值“市護建設(shè)“育費加地教育附”共計4項稅，若易屋位于城六及門溝區(qū)亦莊濟術(shù)開發(fā)，則率按.計算其他區(qū)域按.計算本表計稅方適用普通宅二房易，且網(wǎng)簽高于府相部門定格，經(jīng)適用、已公有房其他類住宅網(wǎng)簽低于府關(guān)部門定價格則計稅方式可能不同。表：北京市通住認定準、住宅區(qū)建容積在.（）以上。、單套筑面在0平米（）以下。、實際交價的套價或價低于下標：五環(huán)內(nèi) 單價0元平米或者價8萬元套五至六環(huán) 單價0元平米或者價4萬