中小企業(yè)海外上市與公司治理效應(yīng)研究

廣東省2007年度會計科研課題中小企業(yè)海外上市與公司治理效應(yīng)研究課題研究報告課題編號：07038申請單位：佛山石灣鷹牌陶瓷有限公司課題主持人：陳立云課題組成員：熊麗波、歐陽才能、杜榮耀課題完成日期：2008年3月20日內(nèi)容提要本文對海外各要緊證券市場的特點及對我國中小企業(yè)的適用性、上市規(guī)則、監(jiān)管要求、海外上市與融資的路徑、交易成本等方面進行了廣泛深入的研究，以理論與案例分析相結(jié)合的方法探討海外成熟的證券市場監(jiān)管體系對中國企業(yè)治理水平的阻礙機制，進而分析中國企業(yè)在公司治理上存在的問題以及如何利用海外上市平臺促進公司治理水平的提高。論文的創(chuàng)新之處在于對海外上市的具體操作層面與公司治理效應(yīng)作了較為深入細(xì)致的研究，同時嘗試深入到企業(yè)內(nèi)部，從微觀角度對企業(yè)海外上市后多年的治理實踐及其市場表現(xiàn)作案例研究。關(guān)鍵詞：中小企業(yè)海外上市融資公司治理1導(dǎo)論1.1研究背景在2008年3月召開的“兩會”上，許多代表提出了社會要更加關(guān)注中小企業(yè)、為中小企業(yè)進一步進展制造更好條件的提議，特不是在融資方面要加大支持的力度。我國中小企業(yè)有了長足的進展，有如此一組數(shù)據(jù)可講明問題：中小企業(yè)數(shù)量占全國企業(yè)總數(shù)的99%馬志剛，更加關(guān)注中小企業(yè)進展，經(jīng)濟日報-兩會特刊，2008.03.18。 以上，制造的最終產(chǎn)品和服務(wù)價值相當(dāng)于國內(nèi)生產(chǎn)總值的60%左右。然而，在經(jīng)濟全球化、市場競爭日趨激烈的背景下，中小型企業(yè)遇到了許多困難和挑戰(zhàn)，如：接著進展亟須建立的現(xiàn)代企業(yè)制度的缺失；融資極為困難，成為制約企業(yè)進展的瓶頸等馬志剛，更加關(guān)注中小企業(yè)進展，經(jīng)濟日報-兩會特刊，2008.03.18。 建立現(xiàn)代公司制并在國際資本市場融資，是解決上述瓶頸問題的有效途徑之一。相關(guān)于我國新興的資本市場而言，美國、香港、英國、新加坡等國家或地區(qū)的資本市場成熟、自由、多層次、進入壁壘可選擇，中小企業(yè)可依照自身的實際情況，制定海外資本市場運作戰(zhàn)略。據(jù)《財寶》網(wǎng)站資料分析，截止2007年7月，中國海外上市企業(yè)總數(shù)達(dá)500余家，比較集中的上市地點依次是香港、新加坡、美國、英國。而最典型的浙江紹興楊汛橋鎮(zhèn)，常住人口只有3.2萬，自從2001年12月10日中小型企業(yè)浙江玻璃成功在香港上市后，已擁有浙江玻璃、浙江永隆、寶業(yè)集團、展望集團等4家香港上市公司，而在國內(nèi)直接上市的只有輕紡城1家。通過海外上市能夠滿足中小企業(yè)資金需求，同時海外成熟的證券市場及其治理環(huán)境對上市公司的約束和激勵有利于企業(yè)建立更為完善的現(xiàn)代企業(yè)治理機制，但也有許多企業(yè)遭受了監(jiān)管部門處罰、股價嚴(yán)峻縮水、股東集體訴訟等問題的困擾，海外資本市場并非是中小型企業(yè)的天堂，成功上市也未必能順利達(dá)成企業(yè)的經(jīng)營目標(biāo)。一方面企業(yè)為了接著進展籌措資金而花費大量的人財物力，另一方面，想再融資卻特不困難--為了上市已同意了較低的市盈率，要保持良好業(yè)績和更多做市題材，在短期內(nèi)實現(xiàn)特不困難，這種矛盾在香港創(chuàng)業(yè)板表現(xiàn)得更為突出。究其緣故，除了企業(yè)本身的經(jīng)營狀況和業(yè)績外（如資產(chǎn)質(zhì)量、主營業(yè)務(wù)前景、財務(wù)狀況以及公司治理結(jié)構(gòu)等等），更要緊的是因為中小型企業(yè)面對境外陌生的資本市場，不熟悉海外上市的操作策略、監(jiān)管要求、投資理念特不是資本運作層面的安排。試圖從理論和實踐兩個方面為有意海外上市的中小企業(yè)治理層及相關(guān)的研究者提供一定的借鑒，這是本研究所具有的現(xiàn)實意義。1.2研究內(nèi)容和思路關(guān)于理論研究者和企業(yè)治理層而言，如何深入認(rèn)識海外上市的利弊，如何以適當(dāng)?shù)姆绞脚c時機、在適當(dāng)?shù)暮Ｍ庾C券市場以適當(dāng)?shù)氖杏食晒ι鲜?，海外上市后企業(yè)的治理水平是否得到改善、企業(yè)價值是否得到提升，產(chǎn)生這些變化的機制是什么，有何理論價值和經(jīng)驗啟發(fā)等等差不多上有待研究的問題。本文對海外各要緊證券市場的特點及對我國中小企業(yè)的適用性、上市規(guī)則、監(jiān)管要求、海外上市與融資的路徑、交易成本、公司治理效應(yīng)等方面進行了廣泛深入的研究，以理論與案例分析相結(jié)合的方法探討海外成熟的證券市場監(jiān)管體系對中國企業(yè)治理水平的阻礙機制，進而分析中國企業(yè)在公司治理上存在的問題以及如何利用海外上市平臺促進公司治理水平的提高，順利達(dá)成企業(yè)的進展目標(biāo)。2中小企業(yè)海外上市現(xiàn)狀研究2.1中小企業(yè)海外上市情況簡介繼上世紀(jì)90年代的國企出海潮和2000年前后的網(wǎng)絡(luò)科技上市熱之后，2007年成為中國企業(yè)海外上市的又一個高峰期，在上半年就分不有6家財寶指數(shù)，企業(yè)海外上市熱潮再起選擇海外上市地要注意成本和收益，財寶網(wǎng)，2007.10中國企業(yè)在紐交所、10家在納斯達(dá)克上市，而2006年全年才分不有4家（還包括轉(zhuǎn)板）和9家，這些公司籌資總額達(dá)22億美元，相比之下2006年僅9.56億美元。

從中國企業(yè)海外上市地點選擇的傾向性上看，新加坡主板市場成為吸納中國企業(yè)海外上市最多的市場之一，NASDAQ以及AIM市場構(gòu)成了吸引中國企業(yè)的第二梯隊。財寶指數(shù)，企業(yè)海外上市熱潮再起選擇海外上市地要注意成本和收益，財寶網(wǎng)，2007.10通過對大量案例的研究，能夠發(fā)覺近年來中國企業(yè)海外上市呈現(xiàn)出幾個新的特征：首先，是企業(yè)盈利能力和質(zhì)量大大提高；第二，是行業(yè)分布越來越廣，與過去的“國企＋互聯(lián)網(wǎng)”相比，現(xiàn)在有新能源、消費服務(wù)以及醫(yī)療衛(wèi)生等各個領(lǐng)域；第三，地域分布廣泛，不管是上市公司的來源，依舊海外上市地而言，差不多上如此。2.1.1中國企業(yè)海外上市的歷程1984年，華潤集團與中銀集團通過新瓊有限公司注資操縱了香港上市公司康力投資有限公司67%的股權(quán)，邁出了中國企業(yè)進入海外證券市場的第一步。中國企業(yè)海外上市要緊經(jīng)歷了以下幾個時期。第一時期：1992年底一1994年，制造業(yè)企業(yè)海外上市浪潮。受1994年下半年的墨西哥金融危機阻礙，以及企業(yè)自軀體制缺陷，第一次浪潮專門快褪去。第二時期：1995年，以基礎(chǔ)設(shè)施類企業(yè)海外上市為主。受當(dāng)時國內(nèi)市場經(jīng)濟疲軟阻礙，此類企業(yè)虧損嚴(yán)峻，國外投資人拋售股票，造成股價狂跌。第三時期：1996一1997年，在海外注冊成立并由內(nèi)地政府機構(gòu)控股的“紅籌股”海外上市浪潮。受1997年底亞洲金融危機的阻礙，1998年后的幾年間紅籌股上市陷入低潮。第四時期：2000年至今，大型國有企業(yè)、高科技企業(yè)、民營企業(yè)競相海外上市。大部分股票在海外市場上表現(xiàn)較好，但也有的公司遇到了一些問題，如受到證券監(jiān)官部門的處罰、股東的集體訴訟等。2.1.2中小企業(yè)海外上市的進展態(tài)勢中國經(jīng)濟的快速成長以及中國經(jīng)濟的不斷開放，全球各地的證交所都踴躍來到中國,向中國企業(yè)、監(jiān)管機構(gòu)、投資銀行、律師和會計師宣揚在其證交所上市的優(yōu)勢，爭取潛在客戶。國內(nèi)資本市場的發(fā)育水平不高，與中國經(jīng)濟的持續(xù)旺盛增長不相稱，資本市場未充分發(fā)揮其優(yōu)化資源配置的作用，在某種程度上出現(xiàn)了國際資本市場替代國內(nèi)資本市場的趨向，即所謂的資本市場“外包”現(xiàn)象，國內(nèi)消費者貢獻的福利(企業(yè)利潤)轉(zhuǎn)移給了外國投資者，國際證券服務(wù)機構(gòu)操縱了相當(dāng)一部分中國企業(yè)資產(chǎn)定價權(quán)，中國企業(yè)的融資行為有可能更加依靠國際資本市場。金融、資本市場的建設(shè)關(guān)系到一個國家經(jīng)濟的發(fā)言權(quán)，近年國內(nèi)資本市場體系也在加快建設(shè),逐步完善，在國民經(jīng)濟中的戰(zhàn)略地位愈加突出，且考慮到國家外匯儲備的膨脹、人民幣升值壓力加大、國外次貸風(fēng)波等諸多因素的阻礙，監(jiān)管層的態(tài)度發(fā)生了較大轉(zhuǎn)變，考慮到企業(yè)大量境外上市，造成了優(yōu)質(zhì)上市資源的外流，因此傾向于鼓舞企業(yè)在境內(nèi)上市，能夠預(yù)見海外上市的政策性障礙會日漸增多。

2.2中小企業(yè)海外上市動因分析盡管國內(nèi)監(jiān)管和治理要求相對較松，但大部分企業(yè)仍傾向到海外上市，中國企業(yè)海外上市與國內(nèi)資本市場關(guān)于上市公司上市籌資承受能力以及治理層對上市行為的行政管制有關(guān)?？鐕鲜欣碚撗芯空J(rèn)為企業(yè)選擇跨國上市要緊有財務(wù)、商業(yè)和治理三個動機?？鐕鲜械呢攧?wù)動機要緊是企業(yè)獲得了進展急需的資金，降低長期資金成本、提高股票流淌性、擴大投資者基礎(chǔ)等方面，表現(xiàn)為資金成本的差異?？鐕鲜械纳虡I(yè)動機要緊是國際化、參與全球競爭與合作等方面的動機。關(guān)于海外上市的公司治理動機要緊有兩種，一是綁定理論認(rèn)為通過在更高治理準(zhǔn)則的市場上市能夠提高公司治理水平，從而企業(yè)經(jīng)營業(yè)績提高、投資者利益得到愛護、股價得到提升，另一種躲避假講認(rèn)為，上市公司操縱者為了獲得操縱權(quán)收益，同時通過在更低上市準(zhǔn)則的海外證券市場上市，來躲避國內(nèi)更嚴(yán)格的市場準(zhǔn)則。此外，各要緊資本主義國家經(jīng)濟增長緩慢，近年發(fā)生的次貸風(fēng)波更是對各國資本市場造成了沉重打擊，而中國經(jīng)濟的快速成長以及不斷開放，也吸引了全球各大證券交易所和投資者的眼光，形成了現(xiàn)實的投資需求，也是中國企業(yè)海外上市的重要因素。2.3海外上市的利弊分析2.3.1中小企業(yè)海外上市的好處在歐美等國家中，企業(yè)直接融資比例一般占到70％以上，在這方面我國還有專門大的潛力和金融創(chuàng)新空間。假如中國企業(yè)成功在海外資本市場上市，能夠使股東和公司本身獲得專門多優(yōu)勢，包括：

（1）海外資本市場完善的監(jiān)管規(guī)則,有助于中小型企業(yè)建立現(xiàn)代化的公司治理機制,為實現(xiàn)長遠(yuǎn)進展打下堅實基礎(chǔ)。（2）拓寬公司融資渠道，獲得持續(xù)穩(wěn)定的融資渠道。海外資本市場的規(guī)模比較大，資金充裕，業(yè)績好的公司融資比較容易。（3）開展后繼資本運作。中小企業(yè)在海外上市不僅能大大提升其公司股票市值，還能以較低的融資成本以及更豐厚的融資渠道進行國際性的資本運作，而不需要動用大量的現(xiàn)金。實踐表明在公司合并中，上市公司一般占有優(yōu)勢。（4）有利于企業(yè)國際化戰(zhàn)略的實施。公司在海外上市，對其資本市場和商品市場的國際形象和知名度都能得到提高，并能進一步為其海外戰(zhàn)略提供服務(wù)。（5）公司形象，市場推廣，公共關(guān)系的好處。海外上市能關(guān)心中小企業(yè)獲得供貨商、銷售商和其它合作伙伴的刮目相看，在更高的層次上開拓業(yè)務(wù)。（6）有利于實施職員股票激勵打算。職員股票激勵打算將雇員和公司的利益緊密聯(lián)系起來,在海外成熟市場上已成為留住關(guān)鍵職員的有效方法。對公司來講，是對職員激勵機制中最經(jīng)濟的措施。（7）增強股票流通性—便于售股套現(xiàn)。（8）分散企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。（9）提升公司市盈利。大多數(shù)情況下，海外上市使公司的整體市場價值會比未上市前高出許多。增加股東數(shù)量還有另一個益處，投資者傾向于購買其所持有股票的公司的產(chǎn)品和服務(wù)。（10）對民營中小型企業(yè)來講，更大的好處在于為治理層制造巨額財寶，短期利益和長遠(yuǎn)利益也能夠兼顧，關(guān)于企業(yè)創(chuàng)始人個人來講這也能夠是其事業(yè)治理、財寶治理（包括退休安排）的一個步驟。2.3.2中小企業(yè)海外上市可能帶來的不利因素一家企業(yè)上市之后需要持續(xù)支付高昂的維護成本，比如持續(xù)掛牌費、法律服務(wù)費、審計服務(wù)等費用，假如僅僅為了聲譽去上市而并沒有考慮到自身的實力以及是否真正有融資需求，這些成本完全有可能拖垮一家公司，致使其股價一落千丈，甚至最后摘牌。中小企業(yè)海外上市可能帶來的不利因素要緊有：（一）由于增加的股東而使公司操縱權(quán)部分甚至完全喪失。（二）透明度與減少一定的保密性。（三）暴露在不穩(wěn)定的市場中。（四）投資者的短期期望與市場可能不符合公司的長期進展戰(zhàn)略。（五）上市運作的成本，以及維持上市費用較高。2.4海外上市過程中常遇到的障礙及對策中小型企業(yè)在海外上市的過程中和上市以后會遇到專門多問題，要緊表現(xiàn)在以下幾個方面：（一）公司治理水平的差異。中小型企業(yè)多數(shù)采納兩權(quán)合一的公司治理模式，缺乏一種完備的公司治理機制。海外投資者十分重視公司法人治理結(jié)構(gòu)，公司不僅要建立董事會、監(jiān)事會等機構(gòu)，引入獨立董事，更重要的是實行兩權(quán)分離，引入職業(yè)經(jīng)理人，決策民主科學(xué)，程序合法合規(guī)，為股東提供回報。（二）信息披露不全，存在隱瞞或者誤導(dǎo)投資者的嫌疑。海外證券市場有著比內(nèi)地更嚴(yán)格的信息披露要求，同時法律及其執(zhí)行機制較為完善。除了證券監(jiān)管部門的嚴(yán)格監(jiān)督外，還有來自民間的投資者、中介專業(yè)機構(gòu)等等的積極監(jiān)督機制(如集體訴訟)。中小型企業(yè)關(guān)于國外復(fù)雜的上市規(guī)則、上市要求和標(biāo)準(zhǔn)不專門清晰，關(guān)于其信息披露程序和要求也沒有實際經(jīng)驗，而且企業(yè)在日常運作中可能欠缺對自身的約束和規(guī)范，或是家族制治理方式因而存在關(guān)聯(lián)交易，或者由于自身不注意會計制度建設(shè)，造成財務(wù)工作的混亂，無法滿足海外資本市場相應(yīng)法規(guī)的全面信息披露要求，也增加了公司的會計成本。如美國上市的網(wǎng)易公司就因信息披露緣故導(dǎo)致了訴訟問題。網(wǎng)易公司2002年曾經(jīng)因為沒能按時將美國證券交易委員會（SEC）提交財務(wù)報表而被暫停近4個月，股價最低不到每股60美分。2004年公司又被美國證監(jiān)會就公司2年半往常修改公司有關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)的行動提出控訴，依據(jù)是網(wǎng)易公司的行為違反了聯(lián)邦證券交易法。2005年2月，美國Murray，F(xiàn)rank&SailerLLP法律事務(wù)所向聯(lián)邦紐約南區(qū)法院遞交了針對新浪的集體訴訟狀，該訴狀指控新浪CEO(首席執(zhí)行官)汪延等人違反美國1934聯(lián)邦證券交易法案，公布虛假信息誤導(dǎo)投資人。內(nèi)容包括:第一，新浪沒有披露該公司為達(dá)到業(yè)績目標(biāo)，而日益對“算命”、“星象”等短信息服務(wù)產(chǎn)生收入依靠；第二，新浪沒有披露政府打擊“算命”服務(wù)及廣告對新浪廣告業(yè)績帶來的阻礙；第三，沒有及時披露中國移動啟用新的彩信服務(wù)結(jié)算平臺對公司業(yè)務(wù)的阻礙等。己經(jīng)結(jié)案的網(wǎng)易訴訟案的教訓(xùn)會人們更深刻地見識到海外證券法律和執(zhí)行機制的完善與嚴(yán)厲程度。網(wǎng)易遭遇的集體訴訟案最終以公司支付435萬美元和解結(jié)案，但從統(tǒng)計情況來看，因信息披露遭遇訴訟的中小型海外上市公司遠(yuǎn)比國有控股上市公司多，這在一定程度上也反映了中小型企業(yè)治理制度仍不健全。（三）文化的沖突。中小企業(yè)海外上市后，股票交易在海外證券市場，但要緊資產(chǎn)、經(jīng)營、市場仍然在國內(nèi)。中小型企業(yè)海外上市中一個障礙確實是如何協(xié)調(diào)中外社會文化、企業(yè)經(jīng)營理念之間的差異，使海外投資者了解中國企業(yè)的市場環(huán)境、治理基礎(chǔ)、價值取向。（四）監(jiān)管法律規(guī)章的差異。許多海外上市公司遭遇的問題是因挪用公司資金以及造假上市等等受到法律懲處。這些公司如騰達(dá)智能、新萬泰控等通過虛假財務(wù)報告蒙混上市，在上市圈鈔票之后，從上市公司挪用資金；科龍電器、創(chuàng)維數(shù)碼則是通過財務(wù)造假挪用上市公司資金，觸犯法律；也有一些公司則是發(fā)生了與公司經(jīng)營治理相關(guān)的其它違規(guī)行為。如上海地產(chǎn)的金融詐騙、遠(yuǎn)東生物制藥涉嫌稅務(wù)問題被調(diào)查。這些情況與國內(nèi)證券市場普遍存在的造假帳、挪用上市公司資金、關(guān)聯(lián)交易等等問題類似，但不同的是，海外證券市場有著比內(nèi)地更為嚴(yán)格的監(jiān)督手段和機制，海外上市企業(yè)必須摒棄在內(nèi)地經(jīng)營和治理中的傳統(tǒng)觀念，在獲得融資的同時，要樹立為各類投資者制造價值的理念。綜合來看，一些中國海外上市企業(yè)關(guān)于上市地的市場環(huán)境并不十分了解，一方面適應(yīng)性地以國內(nèi)市場的適應(yīng)進行披露，從而遭受投資者的訴訟；另一種是圈鈔票心理作崇，造假上市、挪用公司資產(chǎn)、詐騙等等，遭受法律制裁。這些突顯海外資本市場法制規(guī)則和監(jiān)督機制的強有力約束，同時也反映一些海外上市公司在上市決策中存在的盲目性和投機心理。而要從全然上解決這種被動狀況，惟有全面提高公司的治理水平和盈利能力，為股東制造更好的回報。3海外要緊證券市場及其上市規(guī)則研究當(dāng)大量的中國企業(yè)將目光投向海外市場時，面對各地市場不同的上市標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管要求、上市成本與文化特色，企業(yè)應(yīng)該慎重作出選擇。3.1美國證券市場美國資本市場是世界最大的資本市場，國際聲望和融資綜合優(yōu)勢突出，組織結(jié)構(gòu)健全，同時也以治理嚴(yán)格著稱。但企業(yè)上市之前需較長的運作周期，上市標(biāo)準(zhǔn)最高，上市后維護成本最高，尤其是《薩班斯-奧克斯利法案》（以下簡稱薩班斯法案），成倍增加了企業(yè)在美國上市的成本，因此近來針對美國上市的外國企業(yè)，SEC也積極研究修訂方案，適當(dāng)放寬監(jiān)管尺度。美國的證券市場具有多層次、多樣化特征，美國證券交易市場按照上市標(biāo)準(zhǔn)和交易量的大小可分為四個層次：第一層次包括紐約證券交易所(簡稱NYSE)和美國證券交易所(簡稱AMEX)為代表的全國性股票交易所，發(fā)行上市條件要求高；第二層次為NASDAQ，上市條件相對較寬松，通過多年的努力，NASDAQ現(xiàn)在差不多能夠和NYSE分庭抗禮。NASDAQ又依公司規(guī)模等條件分為兩部分，一部分由NASDAQ中最優(yōu)秀的公司組成，成為“NASDAQ全國市場”，英特爾、DELL、雅虎、微軟等聞名公司都在該板掛牌交易。其余的公司則在“NASDAQ小型資本市場”板上掛牌交易；第三層次是地點性的證券交易所，包括芝加哥、費城、太平洋、波士頓、辛辛那提和國際交易所；第四個層次為交易未上市的股票的OTC市場，分為OTCBB、粉紅單以及地點性的柜臺交易市場。

外國公司要緊通過發(fā)行美國存托憑證(ADR)的方式實現(xiàn)在美國上市。在美國上市交易的ADR規(guī)模從1992年43億股($1250億美元)上升到2004年401億股($8770億美元)。ADR能夠劃分為4個級不，對應(yīng)地有不同的監(jiān)管要求。

截止到2007年7月12日，在美國NYSE上市的中國企業(yè)有31家；在NASDAQ上市的中國企業(yè)有47家。值得注意的是，由于競爭的劇烈，紐約證券交易所差不多降低上市要求，例如新東方、常州天合光能、橡果國際、僑興電子、天威英利等小公司也在NYSE順利上市。

3.1.1紐約證券交易所（NYSE）紐約證券交易所紐約證券交易所是由一個自發(fā)組織起來買賣聯(lián)邦債券和州、市、公司債券的社團逐步進展起來的。在美國證券發(fā)行之初，尚無集中交易的證券交易所，證券交易大都在咖啡館和拍賣行里進行，1792年5月17日，24名經(jīng)紀(jì)人在紐約華爾街和威廉街的西北角一咖啡館門前的梧桐樹下簽訂了“梧桐樹協(xié)定”紐約證券交易所是由一個自發(fā)組織起來買賣聯(lián)邦債券和州、市、公司債券的社團逐步進展起來的。在美國證券發(fā)行之初，尚無集中交易的證券交易所，證券交易大都在咖啡館和拍賣行里進行，1792年5月17日，24名經(jīng)紀(jì)人在紐約華爾街和威廉街的西北角一咖啡館門前的梧桐樹下簽訂了“梧桐樹協(xié)定”，這是紐約交易所的前身。到了1817年，華爾街上的股票交易已十分活躍，因此市場參加者成立了“紐約證券和交易治理處”,一個集中的證券交易中場差不多形成，1863年，治理處易名為紐約證券交易所，此名一直沿用至今。3.1.2美國證券交易所（AMEX）美國證券交易所有100多年的歷史，曾是全美國第二大證券交易所，它跟紐約證券交易所一樣，坐落于紐約的華爾銜附近，現(xiàn)為美國第三大股票交易所。AMEX是采納拍賣成交(Auction)的方式來交易證券，拍賣方式一般采納“價格和數(shù)量優(yōu)先”的成交方式，這一點是和納斯達(dá)克所采納的做市商制度(MarketMaker)不一樣。美國證券交易所的營業(yè)模式和紐約證券交易所一樣。然而不同的是，在那兒上市的公司偏重在中、小企業(yè)。因此，一般在美國交易所上市的股票價格較為偏低，而且交易量也較小。1998年3月，美國證券交易所與NASDAQ交易所合并成為NASDAQ-AMEX集團公司。在NASDAQ交易所尚未設(shè)立時，艾克森石油公司(ExxonCorporation)、通用汽車公司(GeneralMotorsCorporation)之前都在那個地點上市，公司狀大后再到紐約證交所上市，因此美國證交所也可稱得上是明星股的醞釀所。3.1.3納斯達(dá)克（NASDAQ）納斯達(dá)克證券市場(NASDAQ)是1971年在華盛頓建立的全球第一個電子交易市場，為世界上最大的無形交易市場，由全美證券交易商協(xié)會(NASD)創(chuàng)立并負(fù)責(zé)治理。在成立之初納斯達(dá)克的目標(biāo)定位在中小企業(yè)，因進展迅速，又分成了一塊“全國市場(NationalMarket)”和一塊“小型資本市場(SmallCapitalMarket)。納斯達(dá)克（NASDAQ）被稱為買賣雙方直接交易市場，沒有中心交易場所。納斯達(dá)克擁有自己的做市商制度(MarketMaker)，每一只在納斯達(dá)克上市的股票，至少要有兩個以上的做市商為其股票報價，多的達(dá)到40-45家。這些做市商包括美林、高盛、所羅門兄弟等世界頂尖級的投資銀行。NASDAQ現(xiàn)在越來越試圖通過這種做市商制度使上市公司的股票能夠在最優(yōu)的價位成交，同時又保障投資者的利益。納斯達(dá)克上市條件及硬性指標(biāo)相對比紐交所低，近些年進展迅猛，美國市值最大的TOP5中有三家--英特爾、微軟、思科在納斯達(dá)克上市。而且中國專門多優(yōu)秀企業(yè)在納斯達(dá)克上市并成功融到資金。納斯達(dá)克最適合高成長性的公司，其較為青睞的是TMT（指融合高科技、傳媒、電信優(yōu)勢）、生物醫(yī)藥及零售連鎖服務(wù)等公司，經(jīng)濟活躍期滿一年，具有好的盈利模式及高成長的潛力企業(yè)，是中國創(chuàng)業(yè)類高科技公司上市的理想地點之一。不同的公司在NASDAQ市場上市所花費的時刻和履行的程序有較大的不同，阻礙因素包含:材料預(yù)備是否充分？是發(fā)行新股，依舊已發(fā)行股票上市？是美國國內(nèi)公司依舊非美國公司？等等。(1)首次發(fā)行新股的上市程序一家外國公司從公司董事會批準(zhǔn)上市到新股在NASDAQ市場上市，通常需要3-6個月的時刻。申請公司在這一個時刻要緊完成以下幾個程序：決定在NASDAQ市場上市；選擇承銷商，并進行審查；起草財務(wù)報告；填制年度報告、信息披露報告和招股講明書；申請預(yù)留交易代碼；正式申請并向證交會登記；投放初步招股講明書；證交會登記后宣布注美國、新加坡資本市場簡介冊登記生效；編制正式招股講明書；巡回路演；掛牌交易。(2)已發(fā)行股票的上市程序要簡單一些，從作出決策到股票上市時刻相對較短。一般要通過以下幾個程序：決定在哪個NASDAQ市場上市；選擇承銷商；填制年度報告、信息披露報告；申請預(yù)留交易代碼；正式申請并向證交會登記；投放初步招股講明書；證交會登記后宣布注冊登記生效；編制正式招股講明書；巡回路演；掛牌交易。3.1.4招示版（OTCBB）OTCBB，OverOTCBB，Over

the

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Board——柜臺電子報價系統(tǒng)。OTCBB是美國的“二板”市場，是一套實時報價的場外電子柜臺交易系統(tǒng)，它的監(jiān)管、交易規(guī)則和上市規(guī)則完全是由納斯達(dá)克治理。到OTCBB上市本身專門簡單，其對企業(yè)差不多沒有規(guī)?；蛴囊?，有一個賺鈔票的概念與一個好的商業(yè)打算，再加上有三名以上的作市商愿為該證券作市，股票就能夠到交易市場流通了。但要在市場籌集到進展資金，就必須要看當(dāng)時的市場環(huán)境及企業(yè)自身的業(yè)績。OTCBB具有一定的融資能力，對中小企業(yè)成功登陸美國主板市場的意義重大。鑒于目前我國中小民企的實力不足以直接登陸或不愿冒太大風(fēng)險直接登陸NYSE、AMEX及NASDAQ市場，因此選擇先在OTCBB借殼上市，然后通過一年左右的培育期，等達(dá)到相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)后，再轉(zhuǎn)板NYSE、AMEX或NASDAQ市場，那個赴美上市的路徑是特不可取的。但由于OTCBB市場的股票流通性較差等緣故，建議中小企業(yè)，在選擇以借殼方式赴美上市時，一定要把OTCBB市場當(dāng)作企業(yè)進軍美國資本市場的起點，而非終點。從某種程度上來講，通過OTCBB市場能夠轉(zhuǎn)板NYSE、AMEX或NASDAQ上市，遠(yuǎn)比在OTCBB市場直接融資對我國中小企業(yè)的長遠(yuǎn)進展更有意義。OTCBB與NASDAQ股票市場的最大區(qū)不有兩點：一是OTCBB只是一個股票報價系統(tǒng)，不提供自動交易撮合，也不具有自動交易執(zhí)行系統(tǒng)；而NASDAQ是一家上市服務(wù)機構(gòu)，具有自動交易執(zhí)行系統(tǒng)。二是OTCBB沒有上市標(biāo)準(zhǔn)，按照有關(guān)規(guī)定進行登記就能夠報價；而NASDAQ有嚴(yán)格的上市標(biāo)準(zhǔn)和維持標(biāo)準(zhǔn)，否則將被摘牌。國內(nèi)企業(yè)通過買殼在美國上市的殼資源要緊來自O(shè)TCBB。美國各證券交易所上市標(biāo)準(zhǔn)如下表：

表3.1美國各證券交易所上市標(biāo)準(zhǔn)一覽表紐約證券交易所美國證券交易所NASDAQ全國資本市場NASDAQ小型資本市場有形資產(chǎn)凈值4000萬美元600萬美元400萬美元市值5000萬美元凈收入75萬美元稅前收入250萬美元75萬美元100萬美元股本400萬美元公眾流通股數(shù)100萬50萬110萬100萬流通股市值1800萬美元800萬美元500萬美元買方最小報價N/A3美元5美元4美元做市商數(shù)量N/A333公眾持股人數(shù)5000個400個或800個400個300個經(jīng)營年限N/AN/AN/A1年或市值5000萬美元公司治理有要求有要求有要求有要求資料來源：作者依照美國各證券交易所公開資料整理。3.2新加坡證券市場3.2.1新加坡交易所(SGX)新加坡證券交易所成立于1973年6月1中國企業(yè)赴新上市近兩年進展迅速、形式多樣。因地域較近、文化融合等特點，香港地區(qū)及新加坡投資者對中國公司的認(rèn)知度都比較高，尤其新加坡鼓舞中國企業(yè)赴新上市融資。在新加坡上市的中國企業(yè)要緊為中小型民營企業(yè)，國有企業(yè)較少。企業(yè)在新加坡市場上市除了首次上市費之外，上市公司每年也需付上市年費，把文件提呈給交易所批閱時也必須付批閱費，上市費用比香港上市費用要低，且新交所對中國中小企業(yè)有優(yōu)惠政策，比較適合中國中小企業(yè)上市。缺點是在新加坡上市的企業(yè)籌資額和市值一般較?。ǖ叫录悠聮炫频闹匈Y企業(yè)平均籌集的資金是1700萬美元《聯(lián)合早報》2006.2.3，市值一般在1-2億新幣l新幣約合5元人民幣），《聯(lián)合早報》2006.2.3l新幣約合5元人民幣（一）新交所（SGX）上市標(biāo)準(zhǔn)表3.2新交所主板（SGX）上市標(biāo)準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)一標(biāo)準(zhǔn)二標(biāo)難三稅前利潤過去三年總和750萬新元且每年至少100萬新元過去一或二年總和1000萬新元無市值無無上市時8000萬新元(以上市時發(fā)行價計算)股權(quán)分布25％股份由至少1000名股東持有(市值超過新幣3億元，可酌減至最低10％)營業(yè)記錄三年無無治理層的連貫性三年一或二年，依據(jù)不同情況而定無會計標(biāo)準(zhǔn)新加坡，美國一般或國際公認(rèn)會計原則持續(xù)上市的義務(wù)有有有假如同時在一個國際認(rèn)可的證券交易所上市，不需要遵守持續(xù)的上市義務(wù)資料來源：作者依照新加坡證券交易所公開資料整理。（二）新交所上市程序（1）聘用公司需指定一個在新加坡的金融機構(gòu)擔(dān)當(dāng)保薦人和主理銀行，一般情況下當(dāng)某銀行情愿成為主理銀行，成功上市的把握會大大增加。（2）籌備、驗證主理銀行會就新交所上市要求給予建議并關(guān)心預(yù)備上市：①確定上市目標(biāo)；②解決要緊的稅務(wù)及重組課題；②擬定時刻表；④提名及成立簡報和工作小組；⑤預(yù)備招股講明書；⑥全面審核及財務(wù)稽核。（3）送件、報批主理銀行會代表公司遞交上市申請書給新交所的并負(fù)責(zé)與新交所接洽：①提交申請并與公司和其他專業(yè)人士回答新交所的詢問；②如申請資料大致齊全，新交所會在4～5周內(nèi)批準(zhǔn)申請；③復(fù)雜個案，可能需較長時刻。（4）售股預(yù)備①研究公司的市場定位，作為宣傳的參考；②規(guī)劃并實施上市路演；③邀請公司訪問具阻礙力的投資者；④依照投資者的反饋及市場資訊，主理銀行與公司決定發(fā)行價并簽訂承銷協(xié)議；⑤將招股書呈交給公司注冊局。上述五個步驟約2～3周。（5）公開認(rèn)購①五個工作日供公眾認(rèn)購；②在認(rèn)購后進行抽簽和分配股票；②在認(rèn)購截止兩天后，公司股票正式上市。3.2.2新加坡創(chuàng)業(yè)板市場（SESDAQ）新加坡新加坡交易所有主板市場(SGX)和創(chuàng)業(yè)板市場（SESDAQ），新加坡二板要緊關(guān)心有潛力的中小企業(yè)在股市集資，上市條件特不寬松，如對稅前利潤和上市市值均不做要求，但有盈利有助于上市申請。公司上市滿兩年后，達(dá)到主板任一上市標(biāo)準(zhǔn)，即可轉(zhuǎn)向主板轉(zhuǎn)向主板。新加坡創(chuàng)業(yè)板市場（SESDAQ）上市標(biāo)準(zhǔn)如下表：表3.3新加坡創(chuàng)業(yè)板市場（SESDAQ）上市標(biāo)準(zhǔn)稅前利潤無(業(yè)務(wù)具備可行性，盈利性并有進展力)資本額無營業(yè)記錄沒有營業(yè)記錄的公司必須證明有能力取得資金，進行項目融資和產(chǎn)品開發(fā)，該項目或產(chǎn)品必須己進行充分研發(fā)股市分布15%股份由至少500股東持有持續(xù)上市的義務(wù)有假如同時在一個國際認(rèn)可的證券交易所上市，不需要遵守持續(xù)的上市義務(wù)資料來源：財寶指數(shù)團隊，中國企業(yè)境外上市概述，財寶網(wǎng)3.3英國證券市場英國資本市場是條塊結(jié)合、有集中、有分散多層次的市場體系，結(jié)構(gòu)完整、功能完備，有力地支撐、維護了英國在國際金融市場的地位。除集中的倫敦交易所外，英國還有地點性交易市場，交易地點企業(yè)股票，同時也能夠買賣倫敦交易所的掛牌股票。與美國不同的是英國的二板市場--AIM，是由倫敦交易所主辦，其運行相對獨立。AIM是倫敦證券交易所為英國及海外初創(chuàng)的、高成長型公司所提供的一個全國性市場。此外還有為更初級的中小企業(yè)融資服務(wù)的未上市公司股票交易市場--Off-Exchange,簡稱OFEX。3.3.1倫敦證券交易所（LSE）倫敦證券交易所作為世界第三大證券交易中心，是世界上歷史最悠久的證券交易所。倫敦證券交易所擁有上市公司3000多家，流淌性極好。倫敦城金融、證券、投資咨詢的從業(yè)人員達(dá)100余萬人，有力地支撐了證券交易所的運營。主板市場中還包括一個"交易行情單列"式的技術(shù)板市場（techmark）。在倫交所主板上市的中國企業(yè)不是太多，要緊有中國國航、中國石化、大唐電力、江西銅業(yè)、浙江高速、東南電力等公司。

3.3.2AIM市場和TECHMARK市場1995年6月，倫敦證券交易所于成立了高增長市場(alternative

investment

market，簡稱AIM)，是繼美國NASDAQ市場之后在歐洲成立的第一家二板市場。AIM市場向新創(chuàng)建的小企業(yè)提供融資服務(wù)，不管是高科技公司，依舊傳統(tǒng)的制造行業(yè)，抑或是第三產(chǎn)業(yè)的服務(wù)公司，他們均能夠在該市場掛牌上市，對上市公司的資金實力、企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營歷史、企業(yè)業(yè)績以及投資者擁有股份的比例均無任何要求，靈活的上市條件讓AIM成為一個更具想象力的地點。開業(yè)10年來，差不多有超過2200家公司在AIM市場上市，其中有72家公司由于業(yè)績的壯大已“晉升”到主板市場掛牌上市進入21世紀(jì)后，全球跨境上市現(xiàn)象明顯減少。2006年末在紐交所上市的外國公司減少4%，只有451家；從2000年開始，外國公司在NASDAQ上市數(shù)減少了34%，2006年底只有321家。除了美國外，從2000年開始，在倫交所藍(lán)籌主板上市的外國公司數(shù)減少了23%；德意志交易所減少58%；東京交易所減少39%。只有英國二板市場AIM是大贏家，在AIM上市的外國公司數(shù)從2000年末的31家飆升到2006年末的306家。在倫敦AIM市場上市的中國企業(yè)迅速增加，現(xiàn)在差不多有60多家。。進入21世紀(jì)后，全球跨境上市現(xiàn)象明顯減少。2006年末在紐交所上市的外國公司減少4%，只有451家；從2000年開始，外國公司在NASDAQ上市數(shù)減少了34%，2006年底只有321家。除了美國外，從2000年開始，在倫交所藍(lán)籌主板上市的外國公司數(shù)減少了23%；德意志交易所減少58%；東京交易所減少39%。只有英國二板市場AIM是大贏家，在AIM上市的外國公司數(shù)從2000年末的31家飆升到2006年末的306家。在倫敦AIM市場上市的中國企業(yè)迅速增加，現(xiàn)在差不多有60多家。2006年納斯達(dá)克收購了倫敦交易所24.1％的股權(quán)，現(xiàn)AIM股票市場已被稱作是“比納斯達(dá)克更有包容度和更適合中小企業(yè)的市場”。倫敦交易所近一年來加大了對中國市場的推介，而其相對低價和不錯的成長性，確實逐漸得到越來越多的人的認(rèn)同，同時倫敦交易所又與納斯達(dá)克有血緣關(guān)系，納斯達(dá)克曾經(jīng)給中國民企制造了眾多的傳奇及財寶故事。結(jié)合近年中國民企在AIM上市所取得的不錯融資額及目前趨勢分析，AIM在可預(yù)見的時刻內(nèi)應(yīng)是中國企業(yè)海外紅籌上市的首選市場之一。(一)AIM上市條件：（1）任命—個叫顧問；（2）任命一個經(jīng)紀(jì)人；（3）關(guān)于免稅的、可轉(zhuǎn)讓的股份沒有任何限制；（4）是一個已注冊的股票上市公司或相當(dāng)；（5）預(yù)備一份申請上市證明--必須包括任何跟你公司及其商務(wù)活動相關(guān)的信息，包括財政信息，公司設(shè)想以及領(lǐng)導(dǎo)的詳細(xì)材料；（6）每年一次按一定交易比率支付給股票交易所。(二)TECHMARK市場TECHMARK是倫敦股票交易市場為滿足創(chuàng)新技術(shù)企業(yè)的獨特要求而開發(fā)的市場，為股票市場投資人開發(fā)了一條新道路。TECHMARK是一個市場內(nèi)的市場，它按照自成體系的認(rèn)可方式和FTSE指數(shù)將FTSE行業(yè)板塊的公司，重新集結(jié)起來組成一個市場，為企業(yè)與投資者的關(guān)系帶來了新的衡量方式，給予創(chuàng)新技術(shù)企業(yè)更大的透明度，促使投資者更輕松地與技術(shù)企業(yè)融為一體。新的上市規(guī)則將為更廣泛的創(chuàng)新增長型企業(yè)提供上市之路，吸引新企業(yè)進入倫敦市場，并進一步進展活躍的科技市場?？萍贾笖?shù)是一種新型的股票市場投資的方法，在AIM有許多公司抓住了科技指數(shù)的上市新規(guī)而進入主板市場并加入科技指數(shù)，而其他的公司會發(fā)覺AIM對他們?nèi)匀皇且粋€適合的市場，這使他們從靈活的規(guī)則和稅收待遇上收益。TECHMARK的優(yōu)勢：（1）增強了科技股尤其是小型公司的透明度；（2）不按照規(guī)模、行業(yè)及位置問題，把科技公司組合成一個簡單的指數(shù)；（3）提供了另類投資樣板，如同F(xiàn)TSE指數(shù)一樣，TECHMAK指數(shù)吸引投資者資金的流淌；（4）新的上市規(guī)則制定后，TECHMARK的地位得到鞏固，為年輕的成長型科技企業(yè)提供了一項選擇，并為其早日踏入主板市場奠定了基礎(chǔ)；（5）促使投資者能夠迅速、簡潔地鎖定科技企業(yè)，并以他們?yōu)榛鶞?zhǔn)來衡量類似的科技企業(yè)。3.4香港證券市場香港作為國際金融中心之一，具有完善的市場體系和自由的投資環(huán)境，是亞太地區(qū)流淌性最高的資本市場，也是國外資金進入內(nèi)地前哨站和內(nèi)地企業(yè)進入國際市場的跳板，為許多亞洲企業(yè)以至跨國公司提供集資的機會，且因為具有相同的文化背景，使得香港一直成為內(nèi)地企業(yè)海外上市的首選地。主板和創(chuàng)業(yè)板為香港交易所現(xiàn)貨市場的兩個交易平臺。香港聯(lián)交所主板市場(SEHK)一般為規(guī)模較大，成立時刻較長，也具備一定盈利記錄的公司提供集資市場。創(chuàng)業(yè)板是1999年11月新設(shè)立的一個股票市場，旨在為不同行業(yè)及規(guī)模的增長性公司提供集資機會。香港證券市場的規(guī)模比新加坡大，香港聯(lián)交所上市公司總數(shù)約是新加坡交易所的兩倍，總市值約是新加坡的3倍，交易值約是新加坡的兩倍；投資于香港股市的海外投資機構(gòu)多，資金充足，交易活躍。2006年，香港“趕英超美”，勇奪全球新股發(fā)行額度第二名。截至2007年7月12日，在香港上市的中國內(nèi)地企業(yè)(包括H股和紅籌股)累計234家，其中H股143家，紅籌股91家。是海外上市企業(yè)數(shù)最多的地點。3.4.1聯(lián)交所主板上市（HKSE）證券在聯(lián)交所主板上市要緊受由聯(lián)交所執(zhí)行的《香港聯(lián)合交易所有限公司證券上市規(guī)則》（《證券上市規(guī)則》）所監(jiān)管。在證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會（證監(jiān)會）的監(jiān)督下，聯(lián)交所負(fù)責(zé)所有上市事務(wù)的日常行政治理工作。（一）證券上市的一般原則詳情需要參閱《證券上市規(guī)則》和其他規(guī)定。詳情需要參閱《證券上市規(guī)則》和其他規(guī)定。聯(lián)交所對證券上市的監(jiān)管目的在維持投資者對市場的信心，差不多原則如下：（1）申請人適宜上市；（2）證券的發(fā)行及銷售是以公平及有秩序的形式進行，而可能投資的人士可獲得足夠資料，從而對發(fā)行人做出全面的評估；（3）上市發(fā)行人必須向投資者及公眾人士提供足夠資料，而可合理相信會對上市證券的買賣活動及價格有重大阻礙的任何資料，必須實時并廣泛地公布；（5）上市證券的所有持有人均受到公平及平等對待；（5）上市發(fā)行人的董事在整體上本著股東利益行事，尤其當(dāng)公眾人士屬少數(shù)股東時。（二）股本證券上市的差不多條件下列為股本證券上市必須符合的要緊先決條件：（1）發(fā)行人及其業(yè)務(wù)必須為聯(lián)交所認(rèn)為適宜上市者。資產(chǎn)全部或大部份為現(xiàn)金或為短期證券的發(fā)行人或集團(投資公司除外)一般可不能視為適宜上市；（2）發(fā)行人或其集團必須在相關(guān)的治理層治理下，具備一般許多于三個財政年度的營業(yè)紀(jì)錄。在該段期間，最近一年的股東應(yīng)占溢利不得少于2,000萬港元；及其前兩年累計的股東應(yīng)占溢利不得低于3,000萬港元；（3）新申請人上市時的可能市值不得少于1億港元，而為公眾人士所持有的證券的可能市值不得少于5,000萬港元；（4）為確保上市證券有一公開市場：（5）任何類不的上市證券一般必須有25％為公眾人士所持有。若發(fā)行人的可能市值超逾40億港元，公眾人士所持有的比率可降低至10％至25％之間；（6）如為新類不的證券上市，每發(fā)行100萬港元的證券一般須有許多于三名的持有人，而持有人數(shù)目最少為100名；（7）新申請人必須做出一切所需安排，使其證券符合香港結(jié)算公司定下的資格，在中央結(jié)算系統(tǒng)寄存、交收及結(jié)算；（8）聯(lián)交所一般將可不能考慮公司于上市后三年內(nèi)分拆上市的申請，將公司現(xiàn)有集團的全部或部分資產(chǎn)或業(yè)務(wù)在聯(lián)交所或其它地點分拆作獨立上市；（9）對基建工程公司或?qū)ΦV務(wù)公司的特不上市要求及對海外發(fā)行人或?qū)χ袊园l(fā)行人(H股發(fā)行人)上市的附加要求，請參閱《證券上市規(guī)則》內(nèi)之詳情。（三）上市申請程序表3.4聯(lián)交所上市申請程序日數(shù)要求H－25向聯(lián)交所上市科繳交首次上市費的全數(shù)H－25作上市排期申請較完備的招股章程草稿及上市時刻表初稿所要求的營業(yè)記錄期間，首兩年的經(jīng)審計賬目副本有關(guān)發(fā)行人于上市后的關(guān)聯(lián)交易建議的書面陳述H－20文件提交(第一部份)所要求的營業(yè)記錄尚余期間的賬目及賬目調(diào)整表草稿公司章程大綱及細(xì)則及備忘錄或同等文件的初稿發(fā)行人與各董事／高級治理人員／監(jiān)事之間，以及發(fā)行人與其保薦人之間的合約初稿(只適用于H股)H－15文件提交(第二部份)盈利預(yù)測的備忘錄初稿董事／監(jiān)事者正式簽署、技附錄五B/H／I表格的形式填寫有關(guān)其它任何業(yè)務(wù)的正式聲明及承諾書H－10文件提交(第三部份)《公司條例》規(guī)定的附件文件提交正式上市通告的初稿認(rèn)購證券的申請表格初稿證券的所有權(quán)文件或證書的初稿有關(guān)發(fā)行人正式注冊成立及其法人地位問題的法律意見書副本(只適用于H股)H－4正式上市申請包括正式簽署的《上市協(xié)議》在內(nèi)的有關(guān)文件的最后定稿上市科推舉或拒絕申請拒絕可選擇提交上市委員會復(fù)核H上市委員會聆訊批準(zhǔn)依據(jù)《公司條例》將招股章程注冊向聯(lián)交所提交所需的正式文件發(fā)行招股書及上市通告證券開始買賣營業(yè)日(即聯(lián)交所開市進行證券買賣的生活)資料來源：財寶指數(shù)團隊，中國企業(yè)境外上市概述，財寶網(wǎng)3.4.2香港創(chuàng)業(yè)板GEM

1999年11月15日，香港創(chuàng)業(yè)板宣告啟動。香港創(chuàng)業(yè)板推出之際，恰好是全球網(wǎng)絡(luò)大潮洶涌之日。其時，香港創(chuàng)業(yè)板門庭若市，幾乎每天都有新股發(fā)行。2002年后，遭遇到網(wǎng)絡(luò)科技股的寒流，上市公司數(shù)量銳減，成交金額明顯萎縮。投資者對創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)失去信心。與其他創(chuàng)業(yè)板市場相比，香港創(chuàng)業(yè)板的吸引力明顯減弱，后續(xù)無力，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于倫敦AIM、美國NASDAQ等市場。截至2007年6月底，在香港創(chuàng)業(yè)板上市的內(nèi)地企業(yè)僅有45家。與此形成鮮亮對比的是，僅僅2007年以來，就有內(nèi)地10家公司在NASDAQ上市。

創(chuàng)業(yè)板最吸引中小企業(yè)的地點莫過于對中小企業(yè)無盈利要求，同時強調(diào)投資者風(fēng)險自負(fù)和強化上市保薦人的持續(xù)責(zé)任。內(nèi)地公司到香港創(chuàng)業(yè)板上市的申請條件、申請文件與一般海外上市相比更為簡化，其以合規(guī)性審核為主，原則上不做實質(zhì)性審查，要緊依靠保薦人的審查和質(zhì)量擔(dān)保，凡是符合條件的企業(yè)，在依法成立股份有限公司后，都可由保薦人代表公司提出上市申請和申報材料。同時由于聯(lián)交所差不多和NASDAQ

簽署了備忘錄，一些股票能夠同時在兩地上市交易。然而香港創(chuàng)業(yè)板上市費用并不低，占到總?cè)谫Y額的15%。而且再融資比較困難。在香港創(chuàng)業(yè)板中，以專業(yè)費用、印刷成本、專業(yè)機構(gòu)市場推介費用和其他費用為主，IPO的成本一般可達(dá)到總?cè)谫Y額的20%左右，多的能夠超過30%。

香港證券市場上市規(guī)則簡單分析見附件一:《香港創(chuàng)業(yè)板GEM和主板SEHK上市規(guī)則比較》3.5其他證券市場除上述市場外，此外還有加拿大CDNX市場、法國法蘭克福證券交易所上市三部、日本東證所及“Mothers”命名的創(chuàng)業(yè)板市場等股票市場，目前在這些市場上市的中國企業(yè)較少。3.6中小企業(yè)適合的上市地點分析由于不同證券交易所具有不同的定位，其在投資人心目中差不多打下了深深的烙印，因此交易所不同的特點導(dǎo)致融資成功的概率也會不盡相同。一方面地點的選擇要考慮維持掛牌費用和其它各項費用盡可能減?。涣硪环矫媸?，企業(yè)上市地點的選擇要與企業(yè)進展戰(zhàn)略相配合。對中小企業(yè)而言，要選擇靠近本企業(yè)差不多有一定知名度的區(qū)域所在地、要緊市場經(jīng)營所在地或公司打算重點開拓的市場所在地上市，如此一方面能夠利用公司在市場上差不多具有的阻礙來吸引投資者的投資，并便于投資者對公司進行跟蹤了解，也有利于公司利用上市效應(yīng)大大促進相關(guān)業(yè)務(wù)的開展。各國（地）證券市場主板上市情況簡單分析如下表（以香港、美國、新加坡為例）：表3.5各國（地）證券市場主板上市情況分析表項目香港美國新加坡市盈率10-2020-505-10IPO費用（籌資1億計）HKD1000-1500萬>USD150萬RMB600-1000萬IPO費用（占融資額比率）8-12%10-15%6-7%上市失敗固定費用HKD800萬USD80萬RMB400萬IPO周期6-12個月6-12個月6個月（二級市場2-4周）買殼費用約HKD3000萬，資產(chǎn)注入困難，再融資較難，非凈殼USD20-40萬，凈殼，再融資較易RMB600-1000萬，與IPO相近投資者偏好制造業(yè)、IT/通訊IT（互聯(lián)網(wǎng)）/通訊等高科技企業(yè)、大型國企制造業(yè)、IT/通訊、食品業(yè)、農(nóng)業(yè)再融資狀況容易一般較易市場流淌性強一般較強資料來源：陳立云，海外上市與公司治理效應(yīng)研究，會計專業(yè)碩士畢業(yè)論文，2007.12通常，主板市場上市條件比較苛刻，對公司的資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力、經(jīng)營年限等都有專門多限制，因此，一般中小企業(yè)難以達(dá)到要求。然而，大公司差不多上從小公司成長起來的，例如在美國NASDAQ上市的微軟、英特爾等經(jīng)營都特不成功。由于NASDAQ的成功，20世紀(jì)90年代日本、德國、英國、新加坡、香港都創(chuàng)辦了上市要求比較低的二板(創(chuàng)業(yè)板)市場，10年來，除了英國的AIM比較成功外，其余的運營都不理想，交投清淡。從英、美資本市場的情況也能夠看出，全國性、集中市場要緊是為大型企業(yè)融資服務(wù)的；二板市場的上市標(biāo)準(zhǔn)要比集中市場低，同時還設(shè)計出幾套不同的標(biāo)準(zhǔn)，由不同規(guī)模的企業(yè)自己選擇適宜自己的標(biāo)準(zhǔn)進行上市融資；新興市場（三板）則差不多上取消了上市的規(guī)模、盈利等條件，并把市場監(jiān)管的重點從企業(yè)上市操縱轉(zhuǎn)移到以充分信息披露為核心，以治理從業(yè)券商為要緊手段，以會員制為要緊形式，以券商自律為基礎(chǔ)的監(jiān)管模式。這是英、美資本市場一個重要的進展變化，值得我國借鑒。國內(nèi)中小企業(yè)尋求海外上市時可更多地考慮這些市場。國際上第二板市場的特點總結(jié)如下:（1）要緊針對中小型企業(yè),其中最要緊的是高科技企業(yè)。進展中國家要緊針對本土中小企業(yè),而發(fā)達(dá)國家也向國外企業(yè)開放。（2）較低的上市標(biāo)準(zhǔn),較低的交易成本。（3）大多采納自律的監(jiān)督治理模式。（4）差不多上采納場外交易（OTC）方式。（5）鑒于市場的高風(fēng)險,有明確條款規(guī)定,對投資者予以愛護。如對信息披露、股東出售股權(quán)等都有較為明確的規(guī)定。在美國衡量企業(yè)規(guī)模大小通常以1億5千萬美元為標(biāo)準(zhǔn)，該標(biāo)準(zhǔn)以下的企業(yè)為中小企業(yè)，因此在美國投資者眼中的中國大部分科技類企業(yè)差不多上中小企業(yè)。由于美國監(jiān)管部門沒有權(quán)利拒絕任何欲上市企業(yè)，因此只要企業(yè)信息披露完整準(zhǔn)確，美國監(jiān)管部門歡迎更多的企業(yè)在美國各個市場上市融資。美國的資本市場相對比較自由，因此假如在其他板塊上市的企業(yè)，只要符合另一板塊的上市要求，企業(yè)能夠隨時向SEC申請，通過SEC的審查，即能夠轉(zhuǎn)換到另一市場掛牌。中國企業(yè)能夠在OTCBB通過較低的風(fēng)險上市后，待時機成熟便能夠考慮申請到更高層市場如NASDAQ和AMEX掛牌。在具體操作上，由于OTCBB市場的上市要求寬松，因此年營收總額在1000萬至2000萬人民幣之間，利潤約為600萬人民幣（75萬美金），成長性良好的中國中小型企業(yè)一般都能夠進入那個融資通道，大約6個月內(nèi)完成包括盡職調(diào)查、企業(yè)內(nèi)部重組或調(diào)整、財務(wù)審計、撰寫商業(yè)打算書、指導(dǎo)企業(yè)關(guān)心上報SEC表格及回答SEC的提問、信息披露、企業(yè)推介及上市路演，以及成功上市的所有工作。目前世界各國二版市場仍以美國Nasdaq

Smallcap為首，英國倫敦AIM市場居次，以首發(fā)市場規(guī)模、2級市場交易量與流淌性、增發(fā)市場容量等各項成長言性言，英國倫敦AIM市場較諸Nasdaq

于多項指標(biāo)亦不惶多讓；甚至較諸其它多數(shù)主版市場更加活絡(luò)。近年，來世界各老牌證券交易所紛紛以較優(yōu)惠的條件吸引中國的企業(yè)，擬上市的中小企業(yè)必須保持頭腦清醒，綜合考慮上市帶來的成本、風(fēng)險與收益等各方面因素，作出適當(dāng)?shù)倪x擇。下列表格資料可供參考：表3.6美國二版市場NASDAQ與英國二版市場AIM比較分析

LondonExchangeAIMNASDAQSmallCapNASDAQNationalMarket保薦商或做市商長年維持3家作市商(Marketmakers)3或４家作市商(Marketmakers)獲利無(1).去年或過去3年中有2年的營運凈利高于75萬美金；或(2)股東權(quán)益高于500萬美金；或(3)市值超過5000萬美金(1).去年或過去3年中有2年的營運凈利高于100萬美金，及股東權(quán)益高于1500萬美金；或(2)股東權(quán)益高于3000萬美金；或(3)總資產(chǎn)及營業(yè)額高于7500萬美金營運歷史無不要求或1年不要求或２年公眾持股及市值無建議25-35%以維持市場流淌100萬股，另依申請條件，公眾持股市值必須大于500萬美金110萬股，另依申請條件，公眾持股市值市值(1).必須大于800萬美金；或(2).大于1800萬美金；或(3).大于2000萬美金股東人數(shù)無300人以上400人以上訂價無買價(Bid)高于US$4.00買價(Bid)高于US$5.00財務(wù)流淌性第一年營運資金需足夠無無公司治理要求中等（法令上無要求）高標(biāo)準(zhǔn)（法令要求）,包括:季報，股權(quán)委投書利益回避，行為準(zhǔn)則獨立董事及審計委員會高標(biāo)準(zhǔn)（法令要求）,包括:季報，股權(quán)委投書利益回避，行為準(zhǔn)則獨立董事及審計委員會上市程序保薦上市，交易所無需審查需審查需審查鎖股營運歷史<2年者需鎖股1年無(依市場慣例)無(依市場慣例)持續(xù)于交易所掛牌要求中等(需維持一名保薦商)高標(biāo)準(zhǔn),包括：股價需維持1元以上市值3500萬以上公眾持股300人以上公司治理審計高標(biāo)準(zhǔn),包括：股價需維持1元以上市值/總資產(chǎn)5000萬美金公眾持股400人以上公司治理審計上市時刻

上市審計完成后12周AIM的上市關(guān)鍵在于會計師及保薦商的事前受理，受理完成則上市時刻表即于執(zhí)行啟動會議由保薦商確定上市審計完成后，如聆訊一次及審批過關(guān)約需12周，如多次聆訊則時刻無法確定，一般常見者為6個月至12個月上市審計完成后，如聆訊一次及審批過關(guān)約需12周，如多次聆訊則時刻無法確定，一般常見者為6個月至12個月上市規(guī)費

4180英鎊

依上市時登記股數(shù)計算，在2.5萬美金至5萬美金之間依上市時登記股數(shù)計算，在10萬美金至15萬美金之間年

費4180英鎊依總流通股數(shù)計算，在17500到21000美元之間依總流通股數(shù)計算，在24500到75000美元之間定期財務(wù)報表：

季報

半年報

年報

無需公告治理階層報表公告需審計公告SEC申報(10-K,10-Q,etc.)需審計公告需審計公告需審計公告SEC申報(10-K,10-Q,etc.)需審計公告需審計公告需審計公告上市費用(單一審計主體)

后市維持費用60萬至90萬英鎊(900萬至1350萬人民幣)

15萬至25萬英鎊(225萬至375萬人民幣)150萬美金~250萬美金(1200萬至2000萬人民幣)

60萬美金~120萬美金(480萬至960萬人民幣)150萬美金~250萬美金(1200萬至2000萬人民幣)

60萬美金~120萬美金(480萬至960萬人民幣)資料來源：相關(guān)資料取自各相關(guān)證券交易所公開發(fā)行的材料整理而成，上市費用為目前市場行情，依財務(wù)顧問、會計師及保薦商或券商等級而定。表3.7英國AIM市場與香港創(chuàng)業(yè)板（GEM）要緊上市規(guī)則的比較要緊上市規(guī)則英國創(chuàng)業(yè)板（AIM）香港創(chuàng)業(yè)板（GEM）1．保薦商及保薦期需要保薦商/終身需要保薦商/三年2．盈利要求無需求無需求3．營業(yè)史要求

（1）營業(yè)年限

（2）審計報告

無需求

2年或3年

24個月（或12個月）

2年4．最低公眾持股要求無需求

25%

（如市值小于HK＄4B）5．最低公眾持股人數(shù)無需求100人（or300人）6．公司治理

（1）獨立董事

（2）審計委員會實務(wù)上需要1至2名需設(shè)立聯(lián)交所要求2名需設(shè)立7．上市程序

（1）任命保薦商

（2）預(yù)備上市文件

（3）上市聆訊

（4）上市審批

（5）募資交易

NominatedAdvisor需要無要求保薦上市（不審批）是

GEMSponsor需要需要需GEM上市委員會批準(zhǔn)是8．鎖股期

無要求（二年營業(yè)史的新公司要緊股東銷股1年）治理層鎖股6個月要緊大股東銷股1年9．財務(wù)報表

（1）季報

（2）半年報

（3）年報

不需申報申報（可不經(jīng)審計）經(jīng)審計的年報

經(jīng)審計的季報經(jīng)審計的半年報經(jīng)審計的年報資料來源：相關(guān)資料取自各相關(guān)證券交易所公開發(fā)行的材料整理而成，

表3.8美國、英國、新加坡、香港和中國內(nèi)地上市公司治理特點比較美國英國新加坡香港中國公司內(nèi)部治理特點股權(quán)分散，弱股東，強治理層；單層制，董事會兼執(zhí)行和監(jiān)督角色，首席執(zhí)行官常兼任董事會主席；董事會結(jié)構(gòu)：外部董事占3/4。同美國股權(quán)集中，政府、銀行、家族是大股東，強家族大股東/經(jīng)理層、微小股東；獨立董事要求占董事會1/3，董事長和CEO職責(zé)必須分開。同英、美國股權(quán)集中，強國有股大股東、微小股東；公司法采取分權(quán)制衡，分為權(quán)力機構(gòu)、執(zhí)行結(jié)構(gòu)、監(jiān)督機構(gòu)；董事會獨立性不強，由大股東任命的內(nèi)部人操縱；監(jiān)事會有名無實；引入獨立董事監(jiān)督模式。公司外部治理特點外部市場導(dǎo)向為主；資本市場，股權(quán)分散，流淌性好，股票價格能成功反映股票價值；公司操縱權(quán)市場發(fā)達(dá)，股東有腳投票，操縱權(quán)易變更；經(jīng)理市場發(fā)達(dá)成熟；產(chǎn)品市場規(guī)范，能衡量價格和業(yè)績。同美國資本市場，股權(quán)集中，流淌性低，股票價格難以能成功反映股票價值；公司操縱權(quán)市場不活躍，政策和股權(quán)高度集中提高收購成本；經(jīng)理市場流淌性低；產(chǎn)品市場規(guī)范，能衡量價格和業(yè)績。同英、美國公司操縱權(quán)市場、經(jīng)理市場、中介、法律、輿論等存在專門大差距資料來源：相關(guān)資料取自各相關(guān)證券交易所公開發(fā)行的材料整理而成，海外上市的財務(wù)成本要緊包括上市前的籌資成本和上市后的維護成本。籌資成本包括聘請投資銀行、律師、注冊會計師等中介機構(gòu)而支付的費用；維護成本則包括支付的交易所年費、編制會計報表、聘請注冊會計師審計等費用。2002年《薩班斯法案》要求在美上市的所有公司重新按404條款完善內(nèi)部操縱，據(jù)稱，上市公司平均花費為460萬美元，在美國上市的中國人壽光此一項花費近6000萬元人民幣，能夠講美國的融資費用是全球最高的，而在中國國內(nèi)上市費用比率僅為3%-5%，市盈率一般達(dá)到30、40倍以上。綜合比較而言，在我國A股市場的融資效果相對而言最好，成本最低，而且融資后的股票價值也高，但同時也有申請、審批時刻過長，手續(xù)過于復(fù)雜、非市場因素過多等缺點。香港費用成本中等，股票上市后價值也中等；紐約證交所和納斯達(dá)克上市費用較高，但融資金額大，適合規(guī)模大、集資金額在10億元人民幣以上的公司。國內(nèi)企業(yè)必須依照自身的融資規(guī)模和不同市場的成本合理選擇上市地，同時兼顧品牌及市場效應(yīng)，而不能盲目追求海外市場。否則國內(nèi)企業(yè)可能在被各種中介機構(gòu)收取了巨額費用，上市后后還要承擔(dān)數(shù)以千萬計的維持成本，使企業(yè)背上了沉重的包袱。4.中小企業(yè)海外上市的要緊方式和融資路徑4.1中小企業(yè)融資的一般途徑從目前情況看，我國中小企業(yè)融資方式要緊有以下幾種：內(nèi)源融資、財政渠道融資、銀行渠道融資、資本證券市場融資、商業(yè)信用和民間融資，由于金融抑制金融抑制是由美國經(jīng)濟學(xué)家麥金農(nóng)和肖提出的，作為金融進展和金融深化的對立面。其理論核心是指中央銀行或貨幣治理當(dāng)局對各種金融機構(gòu)的市場準(zhǔn)入、市場經(jīng)營流程和市場退出按照法律和貨幣政策實施嚴(yán)格治理，通過行政手段嚴(yán)格操縱各金融機構(gòu)設(shè)置和其資金運營的方式、方向、結(jié)構(gòu)及空間布局。關(guān)于融資情況不佳的中小企業(yè)，金融抑制則成為其融資難的全然緣故。現(xiàn)象，中小企業(yè)的這幾種融資渠道目前都存在一定的困難，進入資本市場尤其是海外資本市場融資，成為中小企業(yè)的一種現(xiàn)實選擇。早在1999年7月，中國證監(jiān)委發(fā)文：“為支持我國企業(yè)進入國際資本市場融資，今后公司符合境外上市條件的，均可自愿向中國證監(jiān)會提出境外上市申請，證監(jiān)會依法按程序?qū)徟?。不僅如此，為支持我國具有一定規(guī)模并擁有核心競爭力的中小高科技企業(yè)進入國際資本市場，我國政府打算從多個渠道給予支持。金融抑制是由美國經(jīng)濟學(xué)家麥金農(nóng)和肖提出的，作為金融進展和金融深化的對立面。其理論核心是指中央銀行或貨幣治理當(dāng)局對各種金融機構(gòu)的市場準(zhǔn)入、市場經(jīng)營流程和市場退出按照法律和貨幣政策實施嚴(yán)格治理，通過行政手段嚴(yán)格操縱各金融機構(gòu)設(shè)置和其資金運營的方式、方向、結(jié)構(gòu)及空間布局。關(guān)于融資情況不佳的中小企業(yè)，金融抑制則成為其融資難的全然緣故。近年企業(yè)出于進展需要，也制造了許多上巿的非傳統(tǒng)的融資替代方式，如創(chuàng)業(yè)資本融資；雇員融資；垃圾債券；低速增長戰(zhàn)略；合作研究開發(fā)等等。4.2海外上市的要緊實現(xiàn)方式4.2.1首次公開發(fā)行上市（IPO）(一)境內(nèi)的企業(yè)法人在境外直接上市--H股、N股及S股等形式中國大陸的企業(yè)法人直接以其公司的名義向國外證券主管部門申請發(fā)行的股票（或其他衍生金融工具），向當(dāng)?shù)刈C券交易所申請掛牌上市交易，即通常講：N股、S股、H股等。H股，是指中國企業(yè)在香港聯(lián)合交易所發(fā)行股票并上市，取Hongkong第一個字“H”為名；N股，是指中國企業(yè)在紐約交易所發(fā)行股票并上市，取NewYork第一個字“N”為名，同樣S股是指中國企業(yè)在新加坡交易所上市。(二)涉及境內(nèi)權(quán)益的境外公司在境外直接上市(IP0、紅籌股形式)也稱造殼上市，即我國企業(yè)在海外證券交易所所在地或其同意的國家與地區(qū)，獨資或合資重新注冊一家中資公司的控股公司，我國企業(yè)進而以該控股公司的名義申請上市。其差不多做法是國內(nèi)企業(yè)獨自或與他人合作在百慕大群島、英屬維爾金群島、開曼群島、荷屬安德烈群島等注冊一家控股公司，然后讓該控股公司購買國內(nèi)企業(yè)的控股權(quán)，并選擇某一地證券交易所上市。4.2.2反向兼并、買殼上市（RM）是指國內(nèi)企業(yè)在資本市場并購一家差不多上市的公司，將自身的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)并入上市公司，獲得上市公司的資格，間接實現(xiàn)公司海外上市的目的，俗稱“借殼”。在美國，所謂的殼公司差不多成為一種標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品，且這種殼資源交易多是通過一種被稱為“反向兼并”的交易方式來完成的。反向兼并(reversemerger)也叫做反向收購(reversetakeover、reversebuyout、reverseacquisition)，本身只是市場正常交易方式中的一種，但由于它近年來更多地應(yīng)用于買殼上市當(dāng)中，適應(yīng)上就以反向兼并來稱呼買殼上市了。反向兼并借殼上市的操作方式是：

（1）收購主體公司與一家上市的殼公司議定有關(guān)反向收購的條件；（2）上市殼公司向收購主體公司的股東定向增發(fā)股票；（3）收購主體公司注入上市殼公司而成為其子公司。買殼上市在美國已有專門長的進展歷史，一般有兩種方法，一是直接收購已在納斯達(dá)克交易的公司，直接見效但成本較高，如總發(fā)行量為1000萬股的公司，股價1美元，51%的收購價也在500萬美元以上；二是收購OTCBB（柜臺交易）的公司，如總發(fā)行量為1000萬股的公司，股價在5美分（OTCBB股價一般較低），51%的收購價只要20-30萬美元。收購后由于合并了新公司的業(yè)務(wù)和業(yè)績，股價上升，假如股票達(dá)到納斯達(dá)克標(biāo)準(zhǔn)，則能夠申請到其小型資本市場或全國市場掛牌交易。融資性反向兼并（AlternativePublicOffering，APO），是指以境外專門目的公司作為融資主體。在向國際投資者定向募集資金的同時，完成與美國OTCBB市場殼公司的反向收購交易。通過滿足特定的選擇標(biāo)準(zhǔn)，私營公司通常能夠在上市后12個月內(nèi)轉(zhuǎn)板到NASDAQ掛牌。APO是一種特不適合中國中小型企業(yè)在美上市的途徑。據(jù)統(tǒng)計，僅2006年就有50家中國公司通過反向兼并實現(xiàn)在美國上市，而在2007年上半年，又有28家中國公司通過反向兼并實現(xiàn)上市。企業(yè)采納APO操作模式赴美上市大致要經(jīng)歷以下幾個時期：（1）設(shè)立境外專門目的公司；（2）將境內(nèi)經(jīng)營性資產(chǎn)注入專門目的公司；（3）參加私募融資的國際投資者將投資款匯入資金托管賬戶；（4）專門目的公司與美國OTCBB市場殼公司實現(xiàn)反向收購；（5）募集資金由資金托管賬戶轉(zhuǎn)入專門目的公司賬戶；（6）向美國SEC登記國際投資者在反向收購交易中獲得的上市公司股票；（7）交易后，上市公司在股票市場進行后續(xù)定向增幅融資，并經(jīng)批準(zhǔn)后在納斯達(dá)克或美國證交所等主板市場掛牌。依照不完全統(tǒng)計盧少平、胡偉，《財寶指數(shù)-財網(wǎng)》，2007.01盧少平、胡偉，《財寶指數(shù)-財網(wǎng)》，2007.014.2.3存托憑證(DR)和可轉(zhuǎn)換債券(CB)這兩種上市方式往往是企業(yè)在境外已上市，再次融資時采納的方式。（一）存托憑證DR(Depositary

Receipt)存托憑證又稱存券收據(jù)或存股證，是指在一國證券市場流通的代表外國公司有價證券的可轉(zhuǎn)讓憑證。那個地點的有價證券即能夠是股票，也能夠是債券。具體做法是，由美國一家商業(yè)銀行作為存托人，然后發(fā)行憑證的公司把股票存于該銀行的海外托管銀行，該存托銀行便在美國發(fā)行代表該公司股票的可流通票證。能夠看出，存托憑證實際上是境外公司存托股票的替代證券，本質(zhì)上仍然是股票。DR要緊以美國存托憑證（ADR）形式存在，向美國投資者發(fā)行并在美國證券市場交易。從1990年以來，美國證券市場上ADR的交易量呈現(xiàn)出兩位數(shù)的增長，市值超過超過美國股市市值的10%。中小企業(yè)因其規(guī)模都較小,要緊選擇的是柜臺交易模式的一級DR為主。而大型企業(yè)如中石化等"航母級"的企業(yè)2000年起以三級DR形式上市，三級DR開始占據(jù)主導(dǎo)地位。一級DR和三級DR的要緊區(qū)不在于,一級無需符合美國通用會計準(zhǔn)則、不同意在主上市地之外發(fā)行股票,披露要求與主上市地一樣；三級則需要符合美國公認(rèn)會計原則,在美國的三大交易所上市,上市時發(fā)行股票。（二）可轉(zhuǎn)換債券(CB)發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券在一定的寬限期后能夠由定息債券轉(zhuǎn)換成公司一般股。轉(zhuǎn)換價格比發(fā)行債券時的股票價格高被稱作轉(zhuǎn)換溢價。投資者預(yù)測，股票價格將會在溢價轉(zhuǎn)換時上升，如此他們就能夠按低成本價轉(zhuǎn)換債券，從而牟利。4.2.4多重上市所謂多重上市是指一家公司同時在幾個證券市場上市的情形。如：國內(nèi)Ａ股上市公司的境外分拆上市，案例如Ａ股公司同仁堂、托普軟件、復(fù)旦微電子、青鳥環(huán)宇等分拆子公司以Ｈ股方式在香港創(chuàng)業(yè)板上市。海外多重上市或回歸A股，異地二次上市形式多樣，如S股、紅籌股公司在內(nèi)地A股增發(fā)等。在新加坡上市的公司，能夠利用其與香港市場的對接性，將新加坡證券市場作為香港二次上市的跳板，首先在新加坡上市，然后通過介紹形式赴香港上市，或者待國內(nèi)條件成熟后，回歸國內(nèi)發(fā)行A股。小S/A模式指的是完成股份制改造、預(yù)備在國內(nèi)A股上市的中國企業(yè)先在新加坡自動報價板（小S股）直接上市融資，再以增發(fā)A股的方式，實現(xiàn)在中國國內(nèi)上市融資。4.2.5自我公開發(fā)行（DPO）這是近年的一種創(chuàng)新方式，即小型板的IPO，只需用簡化的步驟及表格向監(jiān)管機構(gòu)登記發(fā)行股票，同時能夠自己包銷，直接向公司的客戶、供應(yīng)商、職員等出售股票。它不需要承銷商的介入，成本較低，融資額也較小，適合于尚未達(dá)到達(dá)IPO標(biāo)準(zhǔn)的小型公司。4.2.6專門目的并購?fù)顿Y公司（SPAC）英文為“SpecialPurposeAcquisitionCorporation”，是由募集來的資金形成的一個“純現(xiàn)金”公司，設(shè)立的目的確實是去并購實體公司。SPAC方式上市的大致步驟：先募集設(shè)立一個沒有具體業(yè)務(wù)的純現(xiàn)金公司，在美國OTCBB市場上市交易,公司的核心治理團隊要在24個月內(nèi)找到合適的被投資對象，然后使純現(xiàn)金公司與被投