蘇寧云商企業(yè)價值評估

蘇寧云商企業(yè)價值評估蘇寧云商企業(yè)價值評估蘇寧云商企業(yè)價值評估xxx公司蘇寧云商企業(yè)價值評估文件編號：文件日期：修訂次數(shù)：第1.0次更改批準審核制定方案設計，管理制度蘇寧云商企業(yè)價值評估報告書【摘要】企業(yè)價值評估是進行企業(yè)價值管理，實現(xiàn)企業(yè)價值增長的基礎(chǔ)。蘇寧云商股份有限公司作為國內(nèi)電器行業(yè)的龍頭企業(yè)，正在實現(xiàn)傳統(tǒng)企業(yè)向電商零售業(yè)轉(zhuǎn)型，對其企業(yè)價值進行準確及時的評估對未來發(fā)展有較好的指導意義。本文以蘇寧云商為例，采用案例分析的方法，結(jié)合定性分析、定量分析對其企業(yè)價值進行評估?！娟P(guān)鍵詞】價值評估;蘇寧云商;收益法;自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法一、背景介紹（一）蘇寧云商基本情況1.發(fā)展歷程蘇寧電器是中國零售企業(yè)連鎖的領(lǐng)先者，自2004年蘇寧電器的證券交易上市以來，目前應經(jīng)成為市值超過500億元的家電連鎖公司。蘇寧電器本著至真至誠的服務理念，為顧客提供優(yōu)質(zhì)服務，樹立“服務為本”的品牌模式。成為中國最大的家電銷售企業(yè)。2004年七月，蘇寧電器在深圳證券交易上市，成為我國家電行業(yè)中的第一品牌，200年以1800億元的下手規(guī)模成為我國最大的商業(yè)流通企業(yè)。2010年蘇寧云商連鎖深入鄉(xiāng)鎮(zhèn)，蘇寧易購運營開始。蘇寧的云商模式可概括為“電商+店商+零售服務商”，曾經(jīng)以“電器銷售”為主打的蘇寧電器不斷拓展經(jīng)營品類，經(jīng)營范疇也從電器、3G電子向百貨、日用品、圖書、虛擬產(chǎn)品、金融產(chǎn)品等拓展，通過線上線下同步推進“超電器化”戰(zhàn)略。2013年2月19日基于線上線下多渠道融合、全品類經(jīng)營、開放平臺服務的業(yè)務形態(tài)，蘇寧電器股份有限公司擬將公司名稱變更為“蘇寧云商銷售有限公司”，以更好的與企業(yè)經(jīng)營范圍和商業(yè)模式相適應。此次更名可看做是蘇寧電器的科技轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略邁出的又一大步，也宣告著蘇寧“云商”新模式的正式面世。蘇寧云商實行線上線下同價戰(zhàn)略的同時，在產(chǎn)品、服等方面全民融合成雙渠道，形成協(xié)同效應，同時在規(guī)模優(yōu)勢的形態(tài)下，改變消費者的消費習慣，推動實體零售的轉(zhuǎn)型。2.組織架構(gòu)線上線下兩大開放平臺，三大經(jīng)營事業(yè)群、28個事業(yè)部、60個大區(qū)組成了蘇寧云商的新架構(gòu)。平臺類型上：蘇寧云商=連鎖店面平臺+電子商務平臺。從服務類型上：蘇寧云商=實體產(chǎn)品+內(nèi)容平臺+服務產(chǎn)品。在組織架構(gòu)方面：蘇寧云商新增連鎖平臺經(jīng)營部、電子商務經(jīng)營總部，商品經(jīng)營總部。電子經(jīng)營總部下設八大事業(yè)部：分別為網(wǎng)購、移動購物、本地生活、商旅、金融產(chǎn)品、數(shù)字應用、云產(chǎn)品和物流。電子經(jīng)營總部業(yè)務類型包括：實體商品經(jīng)營、生活服務、云服務和金融服務。物流事業(yè)部納入電子商務經(jīng)營總部，支持小件商品全國快遞服務。（二）行業(yè)及競爭格局分析1.宏觀經(jīng)濟環(huán)境2008年我國社會消費品零售總額增長達到%，后來受經(jīng)濟增速放緩、“八項規(guī)定”政策等影響，2012年社會消費品零售總額同比增長%，2013年增長%，2014年增長12%。國內(nèi)消費進入增速下滑新常態(tài)，2012年全國重點大型零售企業(yè)零售額增速創(chuàng)1999年以來最低，零售額實際同比增長%，增速比2011年下降了個百分點。2013年連鎖百強新增門店、零售額分別同比增長%、%，增幅再現(xiàn)個位數(shù)。而電子商務和網(wǎng)絡零售進入調(diào)整增長期，2013年我國電子商務交易額萬億元，增長%，網(wǎng)絡零售額萬億元，增長%，超過美國居世界第一。2014年，我國電子商務交易額估計超過12萬億元，增長20%；網(wǎng)絡零售額估計超過2萬億元，增長30%多。2.行業(yè)環(huán)境表12014年中國B2C網(wǎng)絡購物交易市場份額占比圖2015年4月2日《2014年度中國網(wǎng)絡零售市場數(shù)據(jù)監(jiān)測報告》發(fā)布了中國2014年B2C市場份額排名：天貓（%);京東%；蘇寧易購%；唯品會%；國美%；亞馬遜中國%；一號店%；易迅%；聚美%，其他所有B2C：7%。B2C網(wǎng)站上的商品標準化程度相當高，差別較小，B2C電商領(lǐng)域的版圖之爭愈演愈烈，天貓、京東、蘇寧捉對廝殺，一次次掀起電商價格戰(zhàn)。行業(yè)內(nèi)部競爭加劇。隨著移動互聯(lián)的興起和發(fā)展，網(wǎng)絡用戶數(shù)量迅速的增長意味著龐大的市場需求，與此同時，移動互聯(lián)也成為各個線上零售商相互爭奪的領(lǐng)域，更多的B2C企業(yè)蠢蠢欲動地想要在此行業(yè)分一杯羹。3.總結(jié)綜合對以上因素的分析，對蘇寧云商公司的收益可以作出以下判斷：在可預見的將來，中國經(jīng)濟還將保持較快速度的增長，中國社會從基本小康向全面小康過渡，人均可支配收入提高的同時將直接帶動消費結(jié)構(gòu)的升級和消費水平的提高，國內(nèi)市場對消費品將在一個較長的時間內(nèi)保持高需求的狀態(tài)。同時B2C行業(yè)的基本格局已經(jīng)形成，激烈的價格戰(zhàn)有逐漸減緩的趨勢。蘇寧云商在傳統(tǒng)家電行業(yè)和網(wǎng)絡零售行業(yè)都占據(jù)一定的市場份額，其核心競爭力也隨著其規(guī)模擴大和資源整合進一步增強，因此有理由預測蘇寧云商的主營業(yè)務收入在未來幾年會在原有的基礎(chǔ)上持續(xù)增長。二、評估目的本次評估是為蘇寧云商銷售有限公司提供2014年12月31日企業(yè)價值參考意見。三、評估主體中南財經(jīng)政法大學會計學院會計學學生四、價值類型及其定義本次評估選取的價值類型為市場價值。市場價值是指自愿買方和自愿賣方在各自理性行事且未受任何強迫的情況下，評估對象在評估基準日進行正常公平交易的價值估計數(shù)額。五、主要財務指標分析根據(jù)蘇寧云商2011年至2014年的年報相關(guān)數(shù)據(jù)整理得到其近四年的財務指標，分別從盈利能力、償債能力、成長性、營運能力四個方面分析經(jīng)營情況和財務狀況。表2蘇寧云商2011年至2014年財務指標表項目2011年2012年2013年2014年盈利能力指標銷售毛利率總資產(chǎn)收益率主營業(yè)務利潤率凈資產(chǎn)收益率償債能力指標流動比率速動比率資產(chǎn)負債率(%)成長性指標營業(yè)收入增長率凈利潤增長率總資產(chǎn)增長率凈資產(chǎn)增長率(%)每股收益增長率營運能力指標應收賬款周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從上表來看，蘇寧云商2011年至2014年銷售毛利潤呈逐年下降趨勢，2014年主營業(yè)務利潤率為，這主要是由于蘇寧云商2013年開始推進向“云商”模式的轉(zhuǎn)型，線上規(guī)模的進一步擴大，相關(guān)成本支出大幅度增加，同時資產(chǎn)負債率逐年增加。轉(zhuǎn)型期間業(yè)務范圍的擴大、規(guī)模的變化、行業(yè)的轉(zhuǎn)變導致成長性指標波動稍大。應收賬款周轉(zhuǎn)率成倍提高說明應收賬款回收更快，這跟轉(zhuǎn)型電商行業(yè)密切相關(guān)。六、估值分析（一）評估方法的選擇企業(yè)估值的方法包括市凈率法、市盈率法、PFG指標法、股利貼現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型、投資現(xiàn)金流量報酬率估價模型、超額收益模型、股東增加值模型和期權(quán)定價模型等方法。根據(jù)本次評估目的及評估對象，本次評估采用自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型對蘇寧云商銷售有限公司企業(yè)價值進行評估。（二）收益預測1.主營業(yè)務收入預測表3主營業(yè)務收入預測單位：億元年份2015年2016年2017年2018年2019年2020年以后年度收入1,1,1,1,1,1,1,以2014年年報為基數(shù)，預測未來三年增長率分別為20%，15%，10%，然后進入三年的穩(wěn)定增長期，增長率為6%，最后進入收益固定的零增長階段。2.其他成本和費用項目（1）營業(yè)成本：2011年至2014年四年營業(yè)成本/營業(yè)收入的平均值為70%，此次預測時2015年至2017年營業(yè)成本取70%；作為電商零售業(yè)，隨著企業(yè)發(fā)展，營業(yè)成本會略有降低，2018年至2020年取65%。（2）營業(yè)稅金及附加：預計未來稅收政策不會發(fā)生變化，按2011年至2014年營業(yè)稅金及附加/營業(yè)收入的平均值計算。（3）銷售費用：按2011年至2014年銷售費用/營業(yè)收入的平均值計算。（4）管理費用：按2011年至2014年管理費用/營業(yè)收入的平均值計算。（5）財務費用：按2011年至2014年財務費用/營業(yè)收入的平均值計算。（6）公允價值變動損益：假設匯率及期貨市場不出現(xiàn)劇烈波動，公允價值變動損益忽略不計。（7）投資收益：按2011年至2014年投資收益/營業(yè)收入的平均值計算。（8）所得稅率：2014年平均所得稅15%，2015年至2017年按15%預計，以后年度按20%預計。根據(jù)與主營業(yè)務收入配比的比例關(guān)系，對蘇寧云商公司未來的各項成本和費用預測如表所示表4蘇寧云商公司成本和費用預測表單位：億元年份2015年2016年2017年2018年2019年2020年預測假設營業(yè)收入增長率20%15%10%6%6%6%營業(yè)成本率70%70%70%65%65%65%營業(yè)稅金及附加/營業(yè)收入%%%%%%銷售費用/營業(yè)收入11%11%11%11%11%11%管理費用/營業(yè)收入%%%%%%財務費用/營業(yè)收入%%%%%%投資收益/營業(yè)收入1%1%1%1%1%1%所得稅率15%15%15%20%20%20%利潤表項目一、營業(yè)收入1,1,1,1,1,1,減：營業(yè)成本1,1,1,1,1,營業(yè)稅金及附加銷售費用管理費用財務費用加：投資收益二、利潤減：所得稅費用三、凈利潤息稅前利潤EBITEBIT(1-T)3.公司凈現(xiàn)金流量的計算根據(jù)上述預測的各項目數(shù)據(jù)及公式：公司現(xiàn)金流=息稅前利潤(1-稅率)+折舊費用+攤銷費用及其他不需付現(xiàn)成本-資本性支出-營運成本變動取2011年至2014“折舊/營業(yè)收入”的平均值%作為未來6年的折舊額，資本性支出和營運資本變動以2014年年報為基數(shù)，預測每年增長率為5%，計算出未來各年的預測現(xiàn)金流如表所示。表5未來現(xiàn)金流預測單位：億元年份2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年EBIT(1-T)折舊資本性支出營運資本變動自由現(xiàn)金流量（三）折現(xiàn)率分析與計算1.確定分析工具折現(xiàn)率的選取采用WACC和CAPM模型進行求取。CAPM模型計算公式為：2.無風險收益率的確定2014年06月18日發(fā)行的10年期國債年利率為4%。由于投資者一般會選擇安全且回報較好項目進行投資，本次估值企業(yè)假設為持續(xù)經(jīng)營，因此選擇Rf=4%。3.市場預期收益率以1990年至2014年上證綜合指數(shù)的平均年漲幅作為市場預期收益率，取Rm=%。4.行業(yè)風險系數(shù)通過巨靈金融平臺分析和計算，此次評估企業(yè)的行業(yè)風險系數(shù)β=5.權(quán)益資本成本Kr的計算Kr=R=Rf+(Rm-Rf)×β=4%+(%-4%)×=%6.債務資本成本Kd的估算債務資本成本采用銀行五年期貸款利率，取Kd=%7.折現(xiàn)率的計算與確定根據(jù)上述得出的股權(quán)資本成本及債務成本，采用WACC模型計算加權(quán)平均資本成本r。WACC模型計算公式為：r=Kr×[E÷(E+D)]+Kd×[D÷(D+E)]式中：E—為企業(yè)基準日經(jīng)審計后的凈資產(chǎn)價值D—為企業(yè)基準日經(jīng)確認的付息債務由于前面已假定公司資產(chǎn)負債率2015至2017年為70%，以后年度為65%。平均所得稅率2015至2017年為15%，以后年度為20%，因此公司的加權(quán)平均資本成本為：2015至2017年WACC=%×(1–70%)+%×(1–15%)×70%=%2018年以后WACC=%×(1–65%)+%×(1–20%)×65%=%（四）現(xiàn)金流量現(xiàn)值的計算表6蘇寧云商現(xiàn)金流量折現(xiàn)單位：億元年份基期2015年2016年2017年2018年2019年2020年自由現(xiàn)金流量平均資本成本%%%%%%折現(xiàn)系數(shù)預期現(xiàn)金流現(xiàn)值期末現(xiàn)金流現(xiàn)值總價值債權(quán)價值股權(quán)價值由表6得到公司總價值為億元，公司債務現(xiàn)值為億元（由于債務的賬面價值與其市場價值差別不大，這里用賬面價值估計其市場價值）。每股價值==元，高于2014年12月31日的收盤價9元，說明蘇寧云商的價值被市場低估。七、評估結(jié)論（一）市場法簡單評估為采用市場法評估蘇寧云商，從市場上選取國美電器（港股）、青島海爾、京東（美股）三個較為相似的公司作為參照。表7相似公司比例匯總表國美電器青島海爾京東平均市價/銷售額市價/賬面價值4市價/凈現(xiàn)金流15202520取2011年至2014年蘇寧云商平均年銷售額為1020億，平均賬面價值為640億，凈現(xiàn)金流量為95億。表8蘇