2022Q3貨政報(bào)告解讀：年末會(huì)有“適宜的流動(dòng)性環(huán)境”

證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)未經(jīng)許可，禁止轉(zhuǎn)載【債券日?qǐng)?bào)】年【債券日?qǐng)?bào)】年末會(huì)有“適宜的流動(dòng)性環(huán)境”2022年11月16號(hào)，央行發(fā)布2022年三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，近期債券市及對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)的直接回應(yīng)。第一，總體來看，報(bào)告增量信息較少，較為突出的是對(duì)通脹的關(guān)注度較前期進(jìn)一步提升，以及對(duì)于后續(xù)的流動(dòng)性表述依然相對(duì)友好。第二，Q3貨政報(bào)告對(duì)內(nèi)外形勢(shì)的判斷差異不大，也延續(xù)了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)“不牢固”的判斷。第三，縱向來看，從Q1報(bào)告到Q2、Q3報(bào)告，央行對(duì)通脹的關(guān)注有遞進(jìn)式的抬升，本次對(duì)于潛在通脹風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂也暗示了其對(duì)需求復(fù)蘇的看法。第四，很難據(jù)警惕通脹判斷央行可能預(yù)防性收緊貨幣政策，因?yàn)檎缥覀円回炈J(rèn)為的，出于本部門職責(zé)考慮，央行可能天然更關(guān)注通脹的壓力。第五，Q2報(bào)告對(duì)于通脹關(guān)注提升也是明顯的，但隨后幾個(gè)工作日即有政策利率降息操作。第六，報(bào)告延續(xù)加大穩(wěn)健貨幣政策實(shí)施力度的說法，但主動(dòng)程度確實(shí)有所降低。第七，本次報(bào)告最為明確和積極的表述，就是對(duì)年末流動(dòng)性的表態(tài)，即“為鞏固經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)向上態(tài)勢(shì)、做好年末經(jīng)濟(jì)工作提供適宜的流動(dòng)性環(huán)境”。第八，央行這種流動(dòng)性表態(tài)，起碼意味著不會(huì)主動(dòng)引導(dǎo)資金面的進(jìn)一步收緊，并且可能會(huì)配合新一輪政策發(fā)力，有更為寬松的流動(dòng)性操作。第九，本次報(bào)告與Q2報(bào)告一致，并未恢復(fù)貨幣社融和名義增速“基本匹配”和“引導(dǎo)市場(chǎng)利率圍繞政策利率波動(dòng)”的說法。第十，對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控、匯率和防風(fēng)險(xiǎn)工作的措辭，變化不大。總結(jié)而言，Q3貨政報(bào)告增量不多。(1)對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷延續(xù)恢復(fù)基礎(chǔ)“不牢靠”，維持了貨幣政策“加大實(shí)施力度”的總體基調(diào)，短期貨幣政策不存在轉(zhuǎn)向的問題。(2)對(duì)于通脹的關(guān)注度再次提升，暗示其對(duì)總需求釋放的評(píng)估，但可能更多出于本部門職責(zé)，央行對(duì)于通脹一貫警惕，并且Q2報(bào)告中對(duì)通脹的關(guān)注度也很高，后期卻有政策利率降息的邏輯，很難據(jù)央行對(duì)通脹的警惕得出貨幣政策要預(yù)防性收緊的結(jié)論。(3)報(bào)告最為明確和積極的判斷是對(duì)年末流動(dòng)性環(huán)境的表態(tài)，“適宜的流動(dòng)性環(huán)境”意味著年末明初宏觀調(diào)控發(fā)力階段，可能伴隨貨幣寬松的措施，無需對(duì)后續(xù)流動(dòng)性環(huán)境過度擔(dān)憂。風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策意外轉(zhuǎn)向研究究所證券分析師：周冠南業(yè)編號(hào)：S0360517090002券分析師：梁偉超業(yè)編號(hào)：S0360519070002相關(guān)研究報(bào)告創(chuàng)固收】年末明初或是新一波政策脈沖發(fā)日?qǐng)?bào)證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)2 4 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)3 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)4烈調(diào)整，投資者關(guān)注貨幣政策動(dòng)向，但鑒于報(bào)告成文時(shí)間較早，也較少涉及對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)提升，以及對(duì)于后續(xù)的流動(dòng)性表述依然相對(duì)友好。(一)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)“不牢固”了這種看法。對(duì)國(guó)內(nèi)的判斷中，中長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)更加強(qiáng)調(diào)了消費(fèi)和投資需求恢復(fù)的抑制性因恢復(fù)預(yù)期更樂觀的看法，是本次報(bào)告的主要判斷，貨幣政策基調(diào)表述的延續(xù)也是基于這Q對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)判斷的變化不大2022Q3貨幣政策執(zhí)行報(bào)告2022Q2貨幣政策執(zhí)行報(bào)告到，我國(guó)構(gòu)建新發(fā)展格局的要素較為充足，有效需求恢復(fù)的勢(shì)頭日顯，經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)、潛力大、回旋余，長(zhǎng)期向好的基本面沒有改變。要，險(xiǎn)當(dāng)前外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)通脹高位運(yùn)行，全球經(jīng)濟(jì)下行脹粘性較強(qiáng)，收策的取向短期仍可能延續(xù)，全7%。濟(jì)“低通脹、低利率、低增債務(wù)”的“三低一高”局面正在發(fā)生根本性轉(zhuǎn)通過外貿(mào)外資、匯率波動(dòng)和金融市場(chǎng)等渠道給濟(jì)體帶來的溢出影響明顯加大，全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)下行風(fēng)險(xiǎn)。不振、資產(chǎn)負(fù)和消費(fèi)場(chǎng)景受限等挑戰(zhàn)，積極擴(kuò)大有效投資些難點(diǎn)堵點(diǎn)，服務(wù)業(yè)恢復(fù)基礎(chǔ)尚不牢固，青。抑制性因素。資料來源：央行，華創(chuàng)證券整理(二)通脹形勢(shì)：對(duì)通脹的關(guān)注度進(jìn)一步提升，暗示總需求的回升證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)5整可能加大短期通脹壓力。結(jié)合上文央行對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷，可以看到本次報(bào)告沒有明確改變對(duì)后續(xù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷，但是對(duì)總需求復(fù)蘇和消費(fèi)動(dòng)能釋放的可能有所評(píng)估，關(guān)策，并且，Q2報(bào)告對(duì)于通脹關(guān)注提升也是明顯的，但隨后幾個(gè)工作日即有政策利率降息操Q(mào)3報(bào)告對(duì)通脹的關(guān)注度再次提升，潛在風(fēng)險(xiǎn)來源于需求復(fù)蘇2022Q3貨幣政策執(zhí)行報(bào)告2022Q2貨幣政策執(zhí)行報(bào)告幅總體溫和，但要警惕未來通脹反彈壓價(jià)格上漲較快，而出服務(wù)價(jià)格受疫情影響漲幅不及往年水IIPPI年內(nèi)大體延續(xù)下行態(tài)勢(shì)沖突仍擾動(dòng)世界能源供應(yīng)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體性較強(qiáng)，外部輸入性通脹壓力依然存若總需求進(jìn)一步復(fù)蘇升溫可能帶來滯后效應(yīng)；冬特別是疫情防控更加精準(zhǔn)后消費(fèi)動(dòng)能可能快速釋關(guān)注，加強(qiáng)監(jiān)測(cè)研判，警惕未來通脹反彈壓導(dǎo)、新一輪豬肉價(jià)格上漲周期開啟、能源和原材料成本仍處高位等因素影響，國(guó)內(nèi)結(jié)構(gòu)性通脹壓力可能加大，輸入性通脹壓力依然樞較上半年水平抬升，一些月份漲幅可能階整，暗示對(duì)后期總需求反彈的評(píng)(一)貨幣政策基調(diào)：維持加大實(shí)施力度的總體基調(diào)大穩(wěn)健貨幣政策實(shí)施力度”的總體定調(diào)，是對(duì)整體偏寬松方向的堅(jiān)持。未再表述“雙重功能”的發(fā)揮，以及主動(dòng)應(yīng)對(duì)、提振信心的訴求。由于當(dāng)前市場(chǎng)主體對(duì)于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的信心已經(jīng)較前期有所增強(qiáng)，故相應(yīng)表述未提及可能表示貨幣政策對(duì)寬松的訴求可能較前期有邊際的弱化，主動(dòng)發(fā)力的意愿有所降低，但整體“加大力度”的說法仍表示貨幣政策在偏寬松的區(qū)間范圍之內(nèi)。政策維持了加大實(shí)施力度的總體定調(diào)2022Q3貨幣政策執(zhí)行報(bào)告2022Q2貨幣政策執(zhí)行報(bào)告務(wù)革，建代中央銀行制度，抓好政策措施落實(shí)，著力穩(wěn)穩(wěn)物價(jià)，發(fā)揮有效投資的關(guān)鍵作用，鞏固和拓面貫徹新展理念，加快構(gòu)建新發(fā)展格局，深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性革，建設(shè)現(xiàn)代中央銀行制度，健全現(xiàn)代貨幣政策框，抓好政策措施落實(shí)，鞏固經(jīng)濟(jì)回升向好趨勢(shì)，著跟二十大報(bào)告表述所調(diào)整。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)6關(guān)鍵作用，保持經(jīng)調(diào)健貨幣政策實(shí)施力度，搞好跨周期調(diào)節(jié)，兼短期和長(zhǎng)期、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和物價(jià)穩(wěn)定、內(nèi)部均衡和，。加大穩(wěn)健貨幣政策實(shí)施力度，發(fā)揮好貨幣政策工具的應(yīng)對(duì)務(wù)穩(wěn)適度增長(zhǎng)；二是結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具聚焦重點(diǎn)、合理適度、有進(jìn)有退；三是構(gòu)建金融有效支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的體制機(jī)制；四是深化利率、匯率市場(chǎng)化改革，以我為主兼顧內(nèi)外平衡；五不斷深化金融改革，加快推進(jìn)金融市場(chǎng)制度建設(shè)；六是健全金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防、預(yù)警、處置、問責(zé)制度體系，構(gòu)建防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)長(zhǎng)效機(jī)制。穩(wěn)適度增長(zhǎng)；二是結(jié)構(gòu)性貨幣政融支持重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)；三是構(gòu)建金融有效支持經(jīng)濟(jì)的體制機(jī)制；四是深化利率、匯率市場(chǎng)化改加快推進(jìn)金融市場(chǎng)制度建設(shè)；六是健全金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警、處置、問責(zé)制度體系，構(gòu)建防范化解金(二)貨幣政策操作：為年末提供“適宜的流動(dòng)性環(huán)境”作量的及早形成，年末明初是新一輪政策脈沖的發(fā)力窗口，過程中貨幣寬松不會(huì)缺位。雖然當(dāng)前債市市場(chǎng)預(yù)期發(fā)生和很大變化，并且防疫政策和房地產(chǎn)調(diào)整政策也有更為積極會(huì)主動(dòng)引導(dǎo)資金面的進(jìn)一步收緊，并且可能會(huì)配合新一輪政策發(fā)力，有更為寬松的流動(dòng)境。導(dǎo)市場(chǎng)利率圍繞政策利率波動(dòng)”的說法，故年內(nèi)對(duì)于信貸增速的訴求，以及對(duì)于市場(chǎng)利表4流動(dòng)性定調(diào)強(qiáng)調(diào)年末“適宜”環(huán)境的維持，無需過度擔(dān)憂流動(dòng)性持續(xù)收緊2022Q2貨幣政策執(zhí)行報(bào)告2022Q2貨幣政策執(zhí)行報(bào)告濟(jì)回穩(wěn)向上態(tài)勢(shì)、做好年末經(jīng)濟(jì)工作提供適宜的流動(dòng)央行貨幣政策流動(dòng)性合理充濟(jì)運(yùn)行實(shí)現(xiàn)最好結(jié)果。，深入研判體系流動(dòng)性供求狀況，提高操作的前瞻性、靈和有效性，穩(wěn)定好市場(chǎng)預(yù)期，平衡好內(nèi)、外部動(dòng)性環(huán)境維持有明確而積極表態(tài)。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)7成和傳導(dǎo)機(jī)制，完善中央銀行體系。成和傳導(dǎo)機(jī)制，完善中央銀率體系?？罾时O(jiān)管，發(fā)揮存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制重作用，著力穩(wěn)定銀行負(fù)債成本，持續(xù)釋放貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率(LPR)改革效能，推動(dòng)降低企業(yè)綜合融資成本和個(gè)人消費(fèi)信貸成本。揮貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率改革效能和指導(dǎo)作貸，政例會(huì)一點(diǎn)、合理適度、有進(jìn)有業(yè)、民營(yíng)企業(yè)提供普惠性、持續(xù)性的資金支持重大項(xiàng)目加和資金支付，支持項(xiàng)目配套融資，扎實(shí)推動(dòng)形成更多實(shí)物工作量；指導(dǎo)政策性、開發(fā)性銀行用好用額度，引導(dǎo)商業(yè)銀行擴(kuò)大中長(zhǎng)期貸款投放。重點(diǎn)、合理適度、有進(jìn)、再貼現(xiàn)政策穩(wěn)定性，繼續(xù)對(duì)涉農(nóng)、小微企營(yíng)企業(yè)提供普惠性、持續(xù)性的資金支持。行、社會(huì)資金等跟進(jìn)提供融資支持，加快推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和重大項(xiàng)目形成實(shí)物工性銀行“8000億”信貸額度實(shí)際使用。次報(bào)告與三季度貨幣政策例會(huì)表述基本一致，強(qiáng)調(diào)保交樓專項(xiàng)借款等的落地，并可能進(jìn)一步追加額度。關(guān)于匯率的表述，新增市場(chǎng)在匯率形成中起決定性作用的表述，但這一表述是央行多年來一貫堅(jiān)持的，本次報(bào)告對(duì)于匯率風(fēng)險(xiǎn)也沒有過多強(qiáng)調(diào)。對(duì)于防風(fēng)險(xiǎn)，主要工作基調(diào)也基本維持，依據(jù)強(qiáng)調(diào)壓實(shí)各方責(zé)任，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線。表5房地產(chǎn)調(diào)控措辭延續(xù)貨政例會(huì)的說法，匯率和防風(fēng)險(xiǎn)總體基調(diào)也依然維持2022Q2貨幣政策執(zhí)行報(bào)告2022Q2貨幣政策執(zhí)行報(bào)告控將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段，堅(jiān)持、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期，穩(wěn)妥實(shí)施房地產(chǎn)金融業(yè)銀行提供配套融資支持，維護(hù)住房消費(fèi)者合法持不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段，堅(jiān)持房地產(chǎn)金融審慎管理制度，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健調(diào)表述維持，新增表述在三季度貨政例會(huì)經(jīng)提及。化匯率市場(chǎng)化改革，完善以市場(chǎng)供求為基參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯人民幣匯率彈性，加強(qiáng)預(yù)期管理，堅(jiān)持底線，做好跨境資金流動(dòng)的監(jiān)測(cè)分析和風(fēng)險(xiǎn)防保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)發(fā)揮匯率調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支自動(dòng)穩(wěn)定化匯率市場(chǎng)化改革，完善以市場(chǎng)供求為基參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯防范，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的穩(wěn)定，發(fā)揮匯率調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支自這一表述也是央行一貫堅(jiān)持揮風(fēng)險(xiǎn)差別費(fèi)率的激勵(lì)約束作用，提高早期糾揮風(fēng)險(xiǎn)差別費(fèi)率的激勵(lì)約束作用，提高早期糾證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)8壓實(shí)金融機(jī)構(gòu)及其股東的主體責(zé)風(fēng)險(xiǎn)處置合力，確保處置措施有效執(zhí)行和落健全金融風(fēng)險(xiǎn)問責(zé)機(jī)制，對(duì)重大金融風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)責(zé)問責(zé)，有效防范道德風(fēng)險(xiǎn)，堅(jiān)決守住不發(fā)、地方屬地責(zé)任和金融管理部門的監(jiān)管責(zé)形成風(fēng)險(xiǎn)處置合力，確保處置措施有效執(zhí)行地。健全金融風(fēng)險(xiǎn)問責(zé)機(jī)制，對(duì)重大金融風(fēng)肅追責(zé)問責(zé)，有效防范道德風(fēng)險(xiǎn)。堅(jiān)決守住資料來源：央行，華創(chuàng)證券整理脹的關(guān)注度再次提升，暗示其對(duì)總需求釋放的評(píng)估，但可能更多出于本部門職責(zé)，央行邏輯，很難據(jù)央行對(duì)通脹的警惕得出貨幣政策要預(yù)防性收緊的結(jié)論。報(bào)告最為明確和積極的判斷是對(duì)年末流動(dòng)性環(huán)境的表態(tài)，“適宜的流動(dòng)性環(huán)境”意味著年末明初宏觀調(diào)控發(fā)力階段，可能伴隨貨幣寬松的措施，無需對(duì)后續(xù)流動(dòng)性環(huán)境過度擔(dān)憂。貨幣政策意外轉(zhuǎn)向。證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)9年加入華創(chuàng)證券研究所。信用研究主管、高級(jí)分析師：杜漸分析師：張晶晶合信用評(píng)級(jí)有限公司。2020年加入華創(chuàng)證券研究所。分析師：靳曉航分析師：許洪波助理研究員：趙浩言助理研究員：葛莉江助理研究員：宋琦助理研究員：劉珈言學(xué)金融學(xué)碩士。2022年加入華創(chuàng)證券研究所助理研究員：郝少樺助理研究員：董含星售通訊錄名箱3214682ngyujiehcyjscom公募機(jī)構(gòu)副總監(jiān)3214682hangfeifeihcyjscom證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可(2009)1210號(hào)10鈺32146823214682yihcyjscom3214682yunlonghcyjscom銷售經(jīng)理3214682銷售經(jīng)理izhehcyjscom林銷售經(jīng)理6500808linhcyjscom銷售經(jīng)理6500821inghcyjscom翎藍(lán)銷售助理3214682銷售經(jīng)理82871425shutonghcyjscom銷售經(jīng)理83024576mowenhcyjscom銷售經(jīng)理82756804zhangjiahuihcyjscom銷售經(jīng)理82756803jiehcyjscom銷售助理82871425wangchunlihcyjscom監(jiān)0572536caixiahcyjscom銷售副總監(jiān)0572551ingtinghcyjscom銷售副總監(jiān)05725550572554aihcyjscom0572585hangjianihcyjscom0572560hcyjscom銷售經(jīng)理0572509jiangyu@瑋銷售經(jīng)理0572548eihcyjscom銷售助理0572573uzhangyuhcyjscom銷售助理iyuehcyjscom銷售總監(jiān)0572559panyaqi