資金成本與資本結(jié)構(gòu)講義課件

第三章資金成本與資本結(jié)構(gòu)【導(dǎo)讀】旅游企業(yè)要根據(jù)資金成本來進(jìn)行籌資方案和投資項(xiàng)目的決策。在各種籌資方式中，負(fù)債資金由于其負(fù)擔(dān)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用，所以在企業(yè)息稅前利潤增大時(shí)，就會提高自有資金收益率所獲得的利益，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿的作用。但負(fù)債籌資存在著風(fēng)險(xiǎn)大、額度小等缺點(diǎn)，所以旅游企業(yè)籌資時(shí)需要權(quán)衡各種資金來源的優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)，旅游企業(yè)在籌集資金時(shí)，需要確定負(fù)債資金和權(quán)益資金來源的比例，即資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)一直是理論界爭論的難題，傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)理論是按經(jīng)驗(yàn)而不是按嚴(yán)密的數(shù)學(xué)方法得出的，現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)研究結(jié)論更符合實(shí)際情況。目前資本結(jié)構(gòu)仍然是財(cái)務(wù)界爭論的熱點(diǎn)，我們需要從定性和定量等角度對該問題的基礎(chǔ)性知識進(jìn)行了解和掌握?！娟P(guān)鍵詞】資金成本財(cái)務(wù)杠桿經(jīng)營杠桿資本結(jié)構(gòu)【要點(diǎn)】了解資金成本的概念和作用，掌握個(gè)別和綜合資金成本的計(jì)算；熟悉經(jīng)營杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和總杠桿的內(nèi)涵及其相互關(guān)系；掌握資本結(jié)構(gòu)的含義，理解

并熟練運(yùn)用每股收益分析法——無差異點(diǎn)分析法

和比較資金成本法的計(jì)算和應(yīng)用。第三章資金成本與資本結(jié)構(gòu)【導(dǎo)讀】1第一節(jié)資金成本

一、資金成本的內(nèi)涵等基本問題(一)資金成本的內(nèi)涵資金成本是指旅游企業(yè)為了籌措資金所必須支付的各種費(fèi)用。資金成本包括資金籌集費(fèi)用和資金使用費(fèi)用。資金籌集費(fèi)用，是指旅游企業(yè)為了籌措和使用資金所必須支付的費(fèi)用。例如：向銀行借款而支付給銀行的手續(xù)費(fèi)，發(fā)行股票或債券而支付的發(fā)行費(fèi)、律師費(fèi)、資信評估費(fèi)、公證費(fèi)、擔(dān)保費(fèi)和廣告費(fèi)。資金使用費(fèi)用，是指旅游企業(yè)在使用資金的過程中所支付的費(fèi)用。例如：旅游企業(yè)向銀行借款而支付給銀行的利息；旅游企業(yè)發(fā)行股票后向股東支付的股利；旅游企業(yè)發(fā)行債券后向債券人支付利息等。第一節(jié)資金成本一、資金成本的內(nèi)涵等基本問題2資金成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價(jià)。資金成本包括用資費(fèi)用和籌資費(fèi)用兩部分內(nèi)容。

籌資費(fèi)用與用資費(fèi)用不同，它通常是在籌措資金時(shí)一次支付的，在使用資金過程中不再發(fā)生?；I資費(fèi)用與用資費(fèi)用不同，它通常是在籌措資金3(二)資金成本的性質(zhì)(1) 資金成本是資本使用者向資本所有者和中介機(jī)構(gòu)支付的費(fèi)用，是兩權(quán)分離的結(jié)果，是資本使用者因使用資金所付出的代價(jià)。(2) 資金成本作為一種耗費(fèi)，最終要通過收益來補(bǔ)償，體現(xiàn)一種利益分配關(guān)系，既具有一般產(chǎn)品成本的基本屬性，又具有不同于一般產(chǎn)品成本的某些特征。(3) 資金成本與貨幣時(shí)間價(jià)值既有聯(lián)系，又有區(qū)別。資金成本的基礎(chǔ)是貨幣時(shí)間價(jià)值，但兩者在數(shù)量上是不一致的。資金成本既包括貨幣時(shí)間價(jià)值，又包括投資的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬價(jià)值，是資金時(shí)間價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的統(tǒng)一。(二)資金成本的性質(zhì)4(三)資金成本的種類1．個(gè)別資金成本指單個(gè)籌資方式的資金成本，包括債券成本，銀行借款成本，普通股成本等，一般用于比較和評價(jià)各種籌資方式。2．綜合資金成本指分別以各種資金成本占全部成本的比重為權(quán)數(shù)計(jì)算的資金成本，用于資本結(jié)構(gòu)決策。3．邊際資金成本指每增加一個(gè)單位而增加的成本，常常用來追加籌資決策。(三)資金成本的種類5(四)資金成本的意義資金成本在旅游企業(yè)許多方面都會加以應(yīng)用，主要用于籌資決策和投資決策，同時(shí)也是評價(jià)旅游企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的重要依據(jù)。1.資金成本在企業(yè)籌資投資中的作用(1) 是影響企業(yè)籌資總額的主要因素；(2) 是企業(yè)選擇資金來源的基本依據(jù)；(3) 是企業(yè)選用籌資方式的參考標(biāo)準(zhǔn)；(4) 是確定企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)的主要參數(shù)。2.資金成本在投資決策中的作用資金成本對企業(yè)評價(jià)投資項(xiàng)目的可行性，選擇投資方案有重要作用，主要有兩個(gè)方面：(1) 計(jì)算投資評價(jià)指數(shù)凈現(xiàn)值時(shí)，常以資金成本作為折現(xiàn)率；(2) 在利用內(nèi)部收益率指數(shù)進(jìn)行項(xiàng)目可行性評價(jià)時(shí)，一般資金成本作為基準(zhǔn)收益率；即只有當(dāng)投資項(xiàng)目的內(nèi)部收益率不低于資金成本時(shí)，投資項(xiàng)目才可行。3.資金成本是評價(jià)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的重要依據(jù)資金成本可以作為衡量企業(yè)經(jīng)營成果的尺度，即經(jīng)營利潤率應(yīng)高于資金成本率，否則表明經(jīng)營不利，業(yè)績欠佳。(四)資金成本的意義6二、個(gè)別籌資方式的資金成本及其計(jì)算(一)一般約定的通用模型資金成本可以用絕對數(shù)表示，也可用相對數(shù)表示。在財(cái)務(wù)管理中一般用相對數(shù)表示，即表示為使用費(fèi)用與實(shí)際籌得的資金(用籌資數(shù)額扣除籌資費(fèi)用后的差額)的比率，用公式表示為：或式中：K——資金成本，以相對數(shù)表示；

D——資金使用費(fèi)用；

P——籌資總額；

F——籌資費(fèi)用；

f——籌資費(fèi)率。二、個(gè)別籌資方式的資金成本及其計(jì)算式中：K——資金成本，以相7第四章旅游企業(yè)資金成本與資金結(jié)構(gòu)第四章旅游企業(yè)資金成本與資金結(jié)構(gòu)

1．銀行借款成本銀行借款的成本由借款利息和手續(xù)費(fèi)組成。銀行借款的利息一般可在企業(yè)所得稅前扣除，具有減稅效應(yīng)，企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的借款利息應(yīng)為：借款利息×(1所得稅稅率)。銀行借款成本的計(jì)算公式為：資金成本的計(jì)算_舉例第四章旅游企業(yè)資金成本與資金結(jié)構(gòu)第四章旅游企業(yè)資金成8

【例題】某飯店欲從銀行取得一筆長期借款500萬元，手續(xù)費(fèi)率為O．1％，年利率6％，每年結(jié)息一次．到期一次還本，企業(yè)所得稅稅率為33％。則該筆銀行借款的資金成本為

由于銀行借款的手續(xù)費(fèi)很低，上式中的籌資費(fèi)率常?？梢院雎圆挥?jì)，則上式可簡化為:%100%1.0-1500%331%6500′′-′′=）（）（銀行借款成本【例題】某飯店欲從銀行取得一筆長期借款500萬元，手92、債券成本債券利息和銀行借款利息一樣具有減稅效應(yīng)，但債券的發(fā)行價(jià)格有平價(jià)、溢價(jià)、折價(jià)三種，企業(yè)債券籌資額應(yīng)按發(fā)行價(jià)格計(jì)算，債券籌資費(fèi)用較高，因此不能忽略不計(jì)。另外，無論債券采用平價(jià)、溢價(jià)、折價(jià)發(fā)行，每年支付利息均按面值和票面利率計(jì)算付息。債券成本計(jì)算公式為

2、債券成本10[例題]債券成本某旅游股份有限公司擬發(fā)行五年期債券，債券面值總額為l000萬元，票面年利率為8%：每年付息一次．按面值發(fā)行，發(fā)行費(fèi)率為4%，所得稅稅率為33%。則該債券的成本為

與借款相比，由于債券利息一般高于銀行借款利率、債券發(fā)行費(fèi)用高于銀行借款手續(xù)費(fèi)，因此債券成本相對要高于銀行借款成本。

[例題]債券成本11(二)個(gè)別資金成本1．長期借款成本按照國際慣例和各國所得稅法的規(guī)定，長期借款的利息一般允許在所得稅前支付，因此旅游企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的利息為：利息(1-所得稅稅率)，所以旅游企業(yè)長期借款成本為：長期借款成本={長期借款年利息×(1-所得稅稅率)/[長期借款總額×(1-借款籌資費(fèi)用率)]}×100%用字母公式可以表示為：式中：I——借款年利息；

i——利率；

T——所得稅率；

P——籌資總額；

f——籌資費(fèi)率。一般借款籌資費(fèi)率很低時(shí)，f可以忽略不計(jì)，則有：(二)個(gè)別資金成本式中：I——借款年利息；122．長期債券的資金成本債券成本的計(jì)算公式為：長期債券成本={長期債券年利息×(1-所得稅稅率)/[長期債券總額×

(1-籌資費(fèi)用率)]}×100%用字母公式可以表示為：式中：I——債券票面年利息；

T——企業(yè)所得稅率；

P——籌資總額；

f——籌資費(fèi)用率。2．長期債券的資金成本133.優(yōu)先股成本指公司發(fā)行優(yōu)先股支付的籌資費(fèi)用，如注冊費(fèi)、代銷費(fèi)、又要定期支付股利的費(fèi)用。它與負(fù)債不同的是股利要在稅后支付，不會減少應(yīng)上繳的所得稅，且沒有固定到期日。優(yōu)先股成本的計(jì)算公式為：式中：D——優(yōu)先股年股息

P——籌資總額

f——籌資費(fèi)用率3.優(yōu)先股成本14企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股，既要支付籌資費(fèi)用．又要定期支付股利。它與債券不同的是股利在稅后支付，且沒有固定到期日。優(yōu)先股成本的計(jì)算公式為企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股，既要支付籌資費(fèi)用．又要定期支付股利。15【例題】某旅游股份有限公司擬按面值發(fā)行l(wèi)00萬元的優(yōu)先股，籌資費(fèi)率為4％，每年支付10％的股利。則該優(yōu)先股的成本為

企業(yè)破產(chǎn)時(shí)，優(yōu)先股股東的求償權(quán)位于債券持有人之后，優(yōu)先股股東的風(fēng)險(xiǎn)大于債券持有人的風(fēng)險(xiǎn)。這就使得優(yōu)先股的股利率一般要大于債券的利息率。另外，優(yōu)先股股利要從凈利潤中支付，不減少公司的所得稅，所以，優(yōu)先股成本通常要高于債券成本?！纠}】某旅游股份有限公司擬按面值發(fā)行l(wèi)00萬元的優(yōu)先股164.普通股資金成本普通股的資金成本是在一定風(fēng)險(xiǎn)條件下所付出的代價(jià)，也可以看作股東所要求的最低投資報(bào)酬率。正常情況下，這種最低報(bào)酬率應(yīng)該表示為逐年增長率。式中：D1——第一年的預(yù)計(jì)股利額；

g——股利預(yù)計(jì)年增長率；

P——普通股籌資額；4.普通股資金成本174．普通股成本

(1)股利折現(xiàn)模型考慮資金時(shí)問價(jià)值，投資必要收益率(即普通股資金成本)是使普通股未來股利收益折成現(xiàn)值的總和等于普通股現(xiàn)行價(jià)格的折現(xiàn)率。股利折現(xiàn)模型的基本形式是：

式中，Po為普通股籌資凈額，即發(fā)行價(jià)格扣除發(fā)行費(fèi)用；Dt為普通股第r年的股利；K。為普通股投資必要收益率，即普通股資金成本率。

4．普通股成本184．普通股成本

運(yùn)用上面的模型測算普通股資金成本率，因具體的股利政策而有所不同。如果公司釉固定股利政策．每年固定分派現(xiàn)金股利D元，由于普通股沒有償還期，每年現(xiàn)金股利屬于永續(xù)年金．則采用股利折現(xiàn)模型測算普通股資金成本的公式為

即4．普通股成本194．普通股成本

(1)股利折現(xiàn)模型

【例題4—4】某旅游股份有限公司擬發(fā)行一批普通股，每股發(fā)行價(jià)格為12元，每股籌資費(fèi)用2元，公司采用固定股利政策，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股1.2元。則該普通股資金成本為

4．普通股成本204．普通股成本

(1)股利折現(xiàn)模型

如果公司采用固定股利增長率的政策，股利固定增長率為G，則采用股利折現(xiàn)模型計(jì)算普通股成本的公式為

即4．普通股成本214．普通股成本

(1)股利折現(xiàn)模型

【例題4—5】某旅游股份有限公司擬發(fā)行一批普通股，每股發(fā)行價(jià)格為15元，籌資費(fèi)率為5％，公司采用固定股利增長率政策，預(yù)定第一年分派現(xiàn)金股利，每股1．5元，以后每年股利增長3％。則該普通股資金成本為

%53.13%3%100%)51(515.1=+×-′=×Kc%11.14%3%100%)51(515.1=+×-′=×Kc4．普通股成本%53.13%3%100%)51(515.122【例4-6】某公司發(fā)行普通股股票籌資,正常市價(jià)為600萬元,籌資費(fèi)率為5%,第一年的股利率為10%,以后每年增長5%,其資金成本率為()。A.15.5%B.15%C.10%D.10.5%正確答案：A【例4-6】正確答案：A23【例4-7】某股份公司準(zhǔn)備增發(fā)100000股普通股股票，每股發(fā)行價(jià)15元，預(yù)計(jì)籌資費(fèi)率10%，預(yù)計(jì)第一年每股發(fā)放現(xiàn)金股利1元，以后年度的股利增長率為2%。本次增發(fā)普通股的資本成本為()。

A．6.67%

B．7.41%

C．8.67%

D．9.41%正確答案：D解析：權(quán)益資本成本＝年現(xiàn)金股利÷普通股市價(jià)×(1-籌資費(fèi)用率)+預(yù)計(jì)股利增長率＝1÷15×(1-10%)+2%＝0.0941?！纠?-7】正確答案：D245.留存收益資金成本留存收益是公司內(nèi)部的一種資金來源，這部分資金相當(dāng)于普通股股本對公司所進(jìn)行的追加投資，如同最初投入資本一樣，股東也要求給予相同比率的報(bào)酬。留存收益不需要支付籌資費(fèi)用，除此之外，其資金成本率的計(jì)算與普通股成本基本一致，只需剔除取得成本。其公式表示如下：K=D/P+G

5.留存收益資金成本25三、綜合資金成本旅游企業(yè)從多種渠道，用多種方式來籌集資金，而多種方式的籌資成本是不一樣的。為了正確進(jìn)行籌資和投資決策，就必須計(jì)算旅游企業(yè)綜合資金成本。綜合資金成本是指分別以各種資金成本為基礎(chǔ)，以各種資金占全部資金的比重為權(quán)數(shù)計(jì)算出來的綜合資金成本。綜合資金成本是由個(gè)別資金成本和各種長期資金比例這兩個(gè)因素所決定的，其計(jì)算公式為：式中：KW——綜合資金成本；

KI——第I種個(gè)別資本成本；

WI——第I種個(gè)別資本占全部資本的比重。加權(quán)平均三、綜合資金成本加權(quán)平均26四、邊際資金成本邊際資金成本是指企業(yè)追加籌措資金所需負(fù)擔(dān)的成本。任何項(xiàng)目的邊際資金成本都是該項(xiàng)目追加一個(gè)單位(籌資)所需追加的成本。企業(yè)追加籌資可采用某單一籌資方式，如認(rèn)為現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債比例過高，可以選擇普通股方式進(jìn)行追加籌資，資本結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。四、邊際資金成本27第二節(jié)杠桿效應(yīng)一、杠桿效應(yīng)的含義自然界中的杠桿效應(yīng)是指人們通過利用杠桿，可以用較小的力量移動(dòng)較重物體的現(xiàn)象?！敖o我一個(gè)支點(diǎn)，我能撬動(dòng)地球”，阿基米德的名言準(zhǔn)確地描述了自然科學(xué)中的杠桿作用。杠桿能夠產(chǎn)生神奇的力量，在財(cái)務(wù)管理中也存在著類似的杠桿效應(yīng)，表現(xiàn)為：由于特定費(fèi)用(如固定成本或固定財(cái)務(wù)費(fèi)用)的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)財(cái)務(wù)變量會較大幅度變動(dòng)。合理地運(yùn)用杠桿原理，有助于企業(yè)合理規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，提高資金運(yùn)營效率。財(cái)務(wù)管理的杠桿效應(yīng)有3種形式即經(jīng)營杠桿，財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿，要了解這些杠桿的原理，需要首先了解成本習(xí)性，邊際貢獻(xiàn)和息稅前利潤等相關(guān)術(shù)語的含義。第二節(jié)杠桿效應(yīng)一、杠桿效應(yīng)的含義28二、成本習(xí)性及相關(guān)概念(一)成本習(xí)性1.固定成本固定成本是指其成本總額在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不受業(yè)務(wù)量增減變動(dòng)影響而固定不變的成本。例如，直線法計(jì)提的折舊費(fèi)、保險(xiǎn)費(fèi)和辦公費(fèi)等。2.變動(dòng)成本變動(dòng)成本是指其成本總額隨著業(yè)務(wù)量增減變動(dòng)成正比例增減變動(dòng)的成本。例如，直接材料和直接人工等都屬于變動(dòng)成本。3.混合成本混合成本是指隨業(yè)務(wù)量變動(dòng)而變動(dòng)，但不成同比例變動(dòng)的成本，可分解成變動(dòng)成本和固定成本。由以上分析可知，成本按習(xí)性可分為變動(dòng)成本、固定成本和混合成本3類，但混合成本又可以按照一定的方法分解為變動(dòng)成本和固定成本兩部分。這樣，總成本模型可以按下式表示為：Y=a+bX式中：Y——總成本；

a——固定成本；

b——單位變動(dòng)成本；

X——產(chǎn)銷量。二、成本習(xí)性及相關(guān)概念29(二)邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)是指銷售收入減去變動(dòng)成本以后的差額，其計(jì)算公式為：邊際貢獻(xiàn)=銷售收入-變動(dòng)成本M=pX-bX=(p-b)X式中：M——邊際貢獻(xiàn)；

p——銷售單價(jià)；

b——單位變動(dòng)成本；

X——產(chǎn)銷量。(二)邊際貢獻(xiàn)30(三)息稅前利潤息稅前利潤是指企業(yè)支付利息和交納所得稅之前的利潤，成本按習(xí)性分類后，息稅前利潤可按下列公式計(jì)算EBIT=pX-bX-a=(p-b)X-a=M-a式中：EBIT——息稅前利潤；

M——邊際貢獻(xiàn)；

p——銷售單價(jià)；

X——產(chǎn)銷量；

b——單位變動(dòng)成本；

a——固定成本。(三)息稅前利潤31三、經(jīng)營杠桿指企業(yè)在經(jīng)營決策時(shí)對經(jīng)營成本中固定成本的利用，在其他條件不變的情況下，企業(yè)產(chǎn)銷量的增加不會改變固定成本總額，但會降低單位固定成本[成本分?jǐn)偦蛳♂宂從而提高單位利潤，使息稅前利潤的增長率大于產(chǎn)銷量的增長率。反之，產(chǎn)銷量的減少會提高單位成本，降低單位利潤，使息稅前利潤下降，而且會大于產(chǎn)銷量下降率。如果不存在固定成本，所有成本都是變動(dòng)的，那么邊際貢獻(xiàn)就是息稅前利潤。這種由于固定成本的存在而導(dǎo)致的息稅前利潤變動(dòng)率大于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)稱為經(jīng)營杠桿。三、經(jīng)營杠桿32(一)經(jīng)營杠桿效益經(jīng)營杠桿效益是指由于固定成本習(xí)性特點(diǎn)的影響，使旅游企業(yè)只需較小幅度擴(kuò)大產(chǎn)銷量就可獲得息稅前利潤較大幅度增加的效益。對經(jīng)營杠桿效益進(jìn)行計(jì)量，常常用經(jīng)營杠桿系數(shù)。所謂經(jīng)營杠桿系數(shù)是指息稅前利潤變動(dòng)率相對于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的倍數(shù)，即：經(jīng)營杠桿系數(shù)=計(jì)算公式為：式中：DOL——經(jīng)營杠桿系數(shù)；

EBIT——變動(dòng)前的息稅前利潤；EBIT——息稅前利潤的變動(dòng)額；x——變動(dòng)前的產(chǎn)銷量；x——產(chǎn)銷量的變動(dòng)數(shù)。(一)經(jīng)營杠桿效益經(jīng)營杠桿系數(shù)=計(jì)算公式為：式中：DOL33(二)經(jīng)營杠桿利益和經(jīng)營杠桿風(fēng)險(xiǎn)

經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是指生產(chǎn)方面的原因給企業(yè)經(jīng)營帶來不利影響的可能性。經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)主要來自產(chǎn)品銷售不穩(wěn)定、生產(chǎn)經(jīng)營事故和投資決策失誤等內(nèi)部因素以及原材料價(jià)格變動(dòng)，國家經(jīng)濟(jì)政策變化，自然災(zāi)害等來自外部的因素。但是，產(chǎn)銷量增加時(shí)，息稅前利潤將以DOL倍數(shù)的幅度增加；但產(chǎn)銷量減少時(shí)，息稅前利潤將以DOL倍數(shù)的幅度減少。可見，經(jīng)營杠桿擴(kuò)大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動(dòng)的影響。而且，經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，利潤變動(dòng)就越激烈，企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)就越大。于是企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的大小和經(jīng)營杠桿有重大關(guān)系。一般來說，在其他因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越大?！拘〗Y(jié)】若變動(dòng)額發(fā)生變化，則各項(xiàng)變動(dòng)率也發(fā)生變化，且息稅前利潤變動(dòng)率變化最大。在其他因素一定的情況下，固定成本越高，銷售額下降時(shí)，息稅前利潤將以更快的比例下降，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也越大。

(二)經(jīng)營杠桿利益和經(jīng)營杠桿風(fēng)險(xiǎn)

經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是指生產(chǎn)方面的原34四、財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿又稱融資杠桿，是指旅游企業(yè)在制定資金結(jié)構(gòu)決策時(shí)對債務(wù)籌資的利用。由于債務(wù)的利息通常是固定不變的，當(dāng)企業(yè)息稅前利潤增大時(shí)，每1元盈余所負(fù)擔(dān)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用(如利息，融資租賃金等)就會相對減少。這能給股東帶來更多的盈余，這時(shí)企業(yè)可以獲得一定的財(cái)務(wù)杠桿利益。但當(dāng)息稅前利潤減少時(shí)，就會大幅度減少股東的盈余，企業(yè)就會相應(yīng)地承擔(dān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這種由于固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在而導(dǎo)致每股收益的變動(dòng)率大于息稅前利潤變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)稱為財(cái)務(wù)杠桿。四、財(cái)務(wù)杠桿35(一)財(cái)務(wù)杠桿效益財(cái)務(wù)杠桿效益是指債務(wù)資金成本低于息稅前投資利潤率時(shí)，利用債務(wù)資金提高自有資金收益率所獲得的利益。對財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行計(jì)算可以用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是每股收益的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變動(dòng)率的倍數(shù)，其計(jì)算公式為：用公式表示：式中：DFL——財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)；

EPS——每股收益；EPS——每股收益變動(dòng)數(shù)；

EBIT——息稅前利潤；

I——負(fù)債利息。(一)財(cái)務(wù)杠桿效益用公式表示：式中：DFL——財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)36如果公司的資本結(jié)構(gòu)中包含有優(yōu)先股的話，一般情況下由于優(yōu)先股的股利也是固定的，因此也具有債務(wù)利息的相同效應(yīng)，不同之處是在稅后利潤中支付。在有優(yōu)先股的情況下，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式為：即

式中：PD——優(yōu)先股股利；

T——所得稅稅率。需要說明的是，上述公式所用到的數(shù)據(jù)均為基期的數(shù)據(jù)。如果公司的資本結(jié)構(gòu)中包含有優(yōu)先股的話，一般情況下由于優(yōu)先股的37(二)財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也稱籌資風(fēng)險(xiǎn)，指由于負(fù)債的原因而產(chǎn)生的應(yīng)由權(quán)益資本所承擔(dān)的附加風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時(shí)，常常會增加破產(chǎn)機(jī)會或每股收益大幅度變動(dòng)。這是因?yàn)楫?dāng)企業(yè)債務(wù)資本較高時(shí)，企業(yè)必須用較多的息稅前利潤來支付其財(cái)務(wù)費(fèi)用，權(quán)益資金將負(fù)擔(dān)較多的債務(wù)成本，從而減少了投資收益。(二)財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)38五、總杠桿(一)總杠桿概念如前所述，由于存在固定成本產(chǎn)生經(jīng)營杠桿效應(yīng)，使息稅前利潤的變動(dòng)率大于產(chǎn)銷量的變動(dòng)率；同樣，由于存在財(cái)務(wù)費(fèi)用，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，使企業(yè)每股收益的變動(dòng)率大于息稅前利潤的變動(dòng)率。如果兩種杠桿共同作用，那么銷售額稍有變動(dòng)就會使每股收益產(chǎn)生更大的變動(dòng)。由于固定成本和財(cái)務(wù)費(fèi)用的共同存在而導(dǎo)致的每股收益的變動(dòng)率大于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)稱為總杠桿。五、總杠桿39(二)總杠桿的計(jì)算總杠桿是經(jīng)營杠桿與財(cái)務(wù)杠桿共同作用而形成的杠桿效應(yīng)。表明產(chǎn)銷量對每股收益的影響程度，其理論公式為：或(二)總杠桿的計(jì)算或40總杠桿系數(shù)與經(jīng)營杠桿系數(shù)，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)之間的關(guān)系可用下式表示：DTL=DOL×DFL即總杠桿系數(shù)=經(jīng)營杠桿系數(shù)×財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)計(jì)算公式也可以表示為：(三)總杠桿與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)在總杠桿的作用下，當(dāng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益好時(shí)，每股收益將會大幅度上升；當(dāng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益較差時(shí)，每股盈余將會大幅度下降?；?/p>

總杠桿系數(shù)與經(jīng)營杠桿系數(shù)，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)之間的關(guān)系可用下式表示41第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策一、資本結(jié)構(gòu)概述(一)資本結(jié)構(gòu)定義資本結(jié)構(gòu)是指旅游企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)問題是旅游企業(yè)籌資決策中的核心問題，它直接影響旅游企業(yè)的財(cái)務(wù)能力，進(jìn)而影響整個(gè)經(jīng)營活動(dòng)。企業(yè)應(yīng)該綜合考慮有關(guān)影響因素，運(yùn)用適當(dāng)?shù)姆椒ù_定最佳資本結(jié)構(gòu)，并在以后追加籌資中繼續(xù)保持。企業(yè)資金結(jié)構(gòu)如果不合理，應(yīng)通過籌資活動(dòng)進(jìn)行調(diào)節(jié)，使其趨于合理化。資本結(jié)構(gòu)可以劃分為3種類型：(1) 廣義的資本結(jié)構(gòu)是指各種資金來源的構(gòu)成及比例關(guān)系；(2) 中義的資本結(jié)構(gòu)是指長期資金來源構(gòu)成及其比例關(guān)系；(3) 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長期債務(wù)資本與權(quán)益資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策一、資本結(jié)構(gòu)概述42(二)資本結(jié)構(gòu)的影響因素資本結(jié)構(gòu)理論為企業(yè)融資決策提供了有價(jià)值的參考，但在實(shí)際工作中，制約資本結(jié)構(gòu)的因素除了前述的資金成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以外，還有如下一些重要因素，財(cái)務(wù)管理人員要認(rèn)真考慮這些影響因素，并根據(jù)這些因素來確定企業(yè)合理的資本結(jié)構(gòu)。1．企業(yè)銷售的增長情況2．企業(yè)所有者和管理人員的態(tài)度3．貸款人和信用評級機(jī)構(gòu)的影響4．行業(yè)因素5．企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況6．資產(chǎn)結(jié)構(gòu)7．所得稅8．利率水平的變動(dòng)趨勢(二)資本結(jié)構(gòu)的影響因素43二、資本結(jié)構(gòu)的理論資本結(jié)構(gòu)理論是研究資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值之間關(guān)系的理論。在西方，不同時(shí)期人們對資本結(jié)構(gòu)有著不同的認(rèn)識，形成了若干資本結(jié)構(gòu)理論。歸納起來，大體分為早期資本結(jié)構(gòu)理論和現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論?，F(xiàn)分別概述如下。(一)早期資本結(jié)構(gòu)理論早期的資本結(jié)構(gòu)理論，有如下3種。1.凈收益理論凈收益理論(NetIncomeTheory)是由戴維·杜蘭德于1952年提出的。該理論的基本觀點(diǎn)是按股本凈收益來確定企業(yè)的總價(jià)值，并且認(rèn)為利用負(fù)債籌資可降低企業(yè)資金成本。2.凈營業(yè)收益理論凈營業(yè)收益理論也是由戴維·杜蘭德提出的。該理論認(rèn)為，資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)的價(jià)值無關(guān)，無論企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿作用如何，總資本的成本率是固定的，企業(yè)利用負(fù)債籌資，DFL的作用擴(kuò)大會增加企業(yè)權(quán)益資本的風(fēng)險(xiǎn)，普通股本會要求更高的股利率，DFL作用產(chǎn)生的收益將全部作為股利向股東發(fā)放，普通股資本成本上升正好抵消DFL作用帶來的好處，企業(yè)總價(jià)值沒有變化。3.傳統(tǒng)理論傳統(tǒng)理論(TraditionalTheory)是介于上述凈收益理論和凈營業(yè)收益理論兩種理論之間的一種折中的理論。二、資本結(jié)構(gòu)的理論44(二)現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論上述三種理論都是建立在對公司所有者行為的假設(shè)這一基礎(chǔ)之上，而缺乏充分的經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)和統(tǒng)計(jì)分析依據(jù)。進(jìn)入20世紀(jì)50年代以后，西方財(cái)務(wù)學(xué)界開始將經(jīng)濟(jì)學(xué)中的一些分析方法和技術(shù)(主要是數(shù)量方法)引進(jìn)資本結(jié)構(gòu)的研究當(dāng)中，取得了一系列驚人的成就，構(gòu)成了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論。1．MM理論(1) 未考慮公司所得稅的MM理論。(2)考慮公司所得稅的MM理論。2．平衡理論為了解決MM理論和米勒模型存在的上述問題，有不少學(xué)者如斯蒂格利茲(Stiglitz)、哈瑪達(dá)(Hamada)、克勞思(Kraus)和利茲伯格(Litzenberger)等將市場均衡理論納入資本結(jié)構(gòu)的理論分析當(dāng)中，形成了資本結(jié)構(gòu)的平衡理論。這一理論可以說是對MM理論的再修正。該理論認(rèn)為，當(dāng)負(fù)債程度較低時(shí)，企業(yè)價(jià)值因稅額庇護(hù)利益的存在會隨負(fù)債水平的上升而增加；當(dāng)負(fù)債達(dá)到一定界限時(shí)，負(fù)債稅額庇護(hù)利益開始為財(cái)務(wù)危機(jī)成本所抵消。3．非對稱信息理論——資本結(jié)構(gòu)的新解說平衡理論提出后曾一度風(fēng)靡經(jīng)濟(jì)理論界，成了20世紀(jì)70年代以后有關(guān)資本結(jié)構(gòu)的主流學(xué)派。但也遭到了MM理論奠基人之一的米勒等人的嚴(yán)厲批評，一些學(xué)者則力圖另辟蹊徑，為資本結(jié)構(gòu)理論尋找一種更完善的假說。非對稱信息論就是這些努力中最有成效的一種。(二)現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論45三、資本結(jié)構(gòu)決策的方法(一)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的含義及理論依據(jù)企業(yè)資金的來源主要來自兩個(gè)方面，負(fù)債資本和權(quán)益資本，資本結(jié)構(gòu)就是這兩者之間存在的一種比例關(guān)系，它是整個(gè)公司資本運(yùn)動(dòng)高效有序和長期運(yùn)行的基礎(chǔ)，是財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的關(guān)鍵。理論上講，判斷企業(yè)資本結(jié)構(gòu)最佳的標(biāo)準(zhǔn)是綜合資金成本最低，企業(yè)價(jià)值最大化。具體來說，包括：(1) 綜合資金成本最低；(2) 籌集到手的能供企業(yè)使用的資金能充分確保企業(yè)長期經(jīng)營和發(fā)展的需要，滿足需要且有一定的資本結(jié)構(gòu)彈性；(3) 股票的市價(jià)最大；(4) 企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最小。三、資本結(jié)構(gòu)決策的方法46(二)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的選擇最佳資本結(jié)構(gòu)是指使資金組合的成本最低、企業(yè)價(jià)值最大化的資本結(jié)構(gòu)。通常采用比較資金成本法和每股利潤分析法進(jìn)行決策。1．比較資金成本法比較資金成本法，是指通過計(jì)算不同資金組合的資金成本，并以其中資金成本最低的組合為最佳的一種方法。決策程序?yàn)椋旱谝徊?，確定不同籌資方案的資金結(jié)構(gòu)；第二步，計(jì)算不同方案的資金成本；第三步，選擇資金成本最低的資金組合。(二)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的選擇472．收益分析法收益分析法也叫做無差異點(diǎn)分析法(EBIT-EPS分析)，是指這樣一些銷售收入點(diǎn)和息稅前利潤點(diǎn)。當(dāng)企業(yè)銷售收入和息稅前利潤達(dá)到某一點(diǎn)時(shí)，兩種籌集方式(債務(wù)資本和權(quán)益資本)下的每股收益相等，該點(diǎn)銷售收入和息稅前利潤稱為每股收益的無差別點(diǎn)。根據(jù)以上資料，息稅前利潤究竟為多少時(shí)發(fā)行普通股有利？息稅前利潤為多少時(shí)發(fā)行公司債券有利？可按下列公式計(jì)算：式中：EBIT——息稅前利潤無差別點(diǎn)；

I1，I2——兩種籌資方式下的年利息；

N1，N2——兩種籌資方式下的發(fā)行在外的普通股股數(shù)；

P1，P2——兩種籌資方式下的發(fā)行在外的優(yōu)先股股息；

T——所得稅稅率。2．收益分析法48【無差異點(diǎn)分析法的應(yīng)用】某旅游管理公司目前資本來源包括每股面值為1元的普通股800萬股，平均利率10%的3000萬債務(wù)，公司準(zhǔn)備投產(chǎn)一個(gè)新旅游項(xiàng)目，需投資4000萬，預(yù)計(jì)投產(chǎn)后每年增加營業(yè)利潤（息稅前盈余）400萬，現(xiàn)有三個(gè)備選方案：（1）按11%利率發(fā)行債券；（2）按面值發(fā)行股利率為12%的優(yōu)先股；（3）按20元/股的價(jià)格增發(fā)普通股；該公司目前的息稅前盈余是1600萬，公司使用的所得稅率為40%，證券發(fā)行費(fèi)用可忽略不計(jì)。要求：（1）計(jì)算按不同方案籌資后的普通股每股收益。（2）計(jì)算增發(fā)普通股和債券籌資的每股（指普通股）收益無差別點(diǎn)（用營業(yè)利潤表示），以及增發(fā)普通股和優(yōu)先股籌資的每股收益無差別點(diǎn)。（3）根據(jù)以上計(jì)算結(jié)果分析，該公司應(yīng)當(dāng)選擇哪種籌資方式？為什么？【無差異點(diǎn)分析法的應(yīng)用】49（1）計(jì)算按不同方案籌資后的普通股每股收益發(fā)行債券每股收益=（1600＋400－3000×10%－4000×11%）（1－40%）／800

=0.945（元）；發(fā)行優(yōu)先股每股收益=[（1600＋400－3000×10%）（1－40%）－4000×12%]／800

=0.675（元）；增發(fā)普通股的每股收益=（1600＋400－3000×10%）（1－40%）／1000

=1.02（元）。（2）計(jì)算增發(fā)普通股和債券籌資的每股（按普通股，下同）收益無差異點(diǎn)（用營業(yè)利潤表示，下同）以及增發(fā)普通股和優(yōu)先股籌資的每股收益無差別點(diǎn)。債券籌資與普通股籌資的每股收益無差別點(diǎn)：[(EBIT－300－4000×11%)×0.6]÷800=[(EBIT－300)×0.6]÷1000

EBIT=2500(萬元)

優(yōu)先股籌資與普通股籌資的每股收益無差別點(diǎn)：[(EBIT－300)×0.6－4000×12%]÷800=[(EBIT－300)×0.6]÷1000

EBIT=4300(萬元)

（1）計(jì)算按不同方案籌資后的普通股每股收益50（3）計(jì)算籌資前的財(cái)務(wù)杠桿和按三個(gè)方案籌資后的財(cái)務(wù)杠桿。

DFL=EBIT/EBIT-I-d/(1-T)

籌資前的財(cái)務(wù)杠桿=1600／(1600-300)=1.23

發(fā)行債券籌資的財(cái)務(wù)杠桿=2000／(2000-300-4000×11%)=1.59

優(yōu)先股籌資的財(cái)務(wù)杠桿=2000／(2000-300-4000×12%／0.6)=2.22

普通股籌資的財(cái)務(wù)杠桿=2000／(2000-300)=1.18

（4）根據(jù)以上計(jì)算結(jié)果分析該公司應(yīng)當(dāng)選擇哪一種籌資方案？理由是什么？

該公司應(yīng)當(dāng)采用增發(fā)普通股籌資。該方式在新增營業(yè)利潤400萬元時(shí)每股收益較高、風(fēng)險(xiǎn)(財(cái)務(wù)杠桿)較低最符合財(cái)務(wù)目標(biāo)。

（3）計(jì)算籌資前的財(cái)務(wù)杠桿和按三個(gè)方案籌資后的財(cái)務(wù)杠桿。

51（5）

如果新產(chǎn)品可提供1000萬元或4000萬元的新增營業(yè)利潤在不考慮財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的情況下公司應(yīng)選擇哪種籌資方案？

當(dāng)新產(chǎn)品新增利潤為1000萬元時(shí)應(yīng)選擇債券籌資方案。因?yàn)榇藭r(shí)債券EPS=1.395；優(yōu)先股EPS=1.125；普通股EPS=1.38。在不考慮財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的情況下該籌資方案收益較高最符合財(cái)務(wù)目標(biāo)。

當(dāng)新產(chǎn)品新增利潤為4000萬元時(shí)應(yīng)選擇發(fā)行優(yōu)先股的籌資方案。因?yàn)榇藭r(shí)債券EPS=3.66；優(yōu)先股EPS=3.375；普通股EPS=3.18。在不考慮財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的情況下該籌資方案收益較高最符合財(cái)務(wù)目標(biāo)。（5）

如果新產(chǎn)品可提供1000萬元或4000萬元的新增營業(yè)52簡化：1.每股收益EPS(Earningpershare)=[(EBIT-I)(1-T)-d]/NN為普通股股數(shù)，d為優(yōu)先股股利方案一：I=3000*10%=3004000*11%=740EPS=[(1600-740)(1-40%)]/800=0.645方案二：I=300EPS=[(1600-300)*60%-4000*12%]/800＝0.375方案三：I=300EPS=[(1600-300)*60%]/(800200)=0.782.令[(EBIT-300)*0.6]/1000=[(EBIT-740)*0.6]/800無差別點(diǎn)EBIT＝2500令[(EBIT-300)*60%-4000*12%]/800=[(EBIT-300)*60%]/(800+200)解得EBIT=43003.DFL=EBIT/(EBIT-I)=1600/1300=1.23同理三各方案籌資后的財(cái)務(wù)杠桿4.選第三方案簡化：1.每股收益EPS(Earningpershar53第三章資金成本與資本結(jié)構(gòu)【導(dǎo)讀】旅游企業(yè)要根據(jù)資金成本來進(jìn)行籌資方案和投資項(xiàng)目的決策。在各種籌資方式中，負(fù)債資金由于其負(fù)擔(dān)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用，所以在企業(yè)息稅前利潤增大時(shí)，就會提高自有資金收益率所獲得的利益，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿的作用。但負(fù)債籌資存在著風(fēng)險(xiǎn)大、額度小等缺點(diǎn)，所以旅游企業(yè)籌資時(shí)需要權(quán)衡各種資金來源的優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)，旅游企業(yè)在籌集資金時(shí)，需要確定負(fù)債資金和權(quán)益資金來源的比例，即資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)一直是理論界爭論的難題，傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)理論是按經(jīng)驗(yàn)而不是按嚴(yán)密的數(shù)學(xué)方法得出的，現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)研究結(jié)論更符合實(shí)際情況。目前資本結(jié)構(gòu)仍然是財(cái)務(wù)界爭論的熱點(diǎn)，我們需要從定性和定量等角度對該問題的基礎(chǔ)性知識進(jìn)行了解和掌握?！娟P(guān)鍵詞】資金成本財(cái)務(wù)杠桿經(jīng)營杠桿資本結(jié)構(gòu)【要點(diǎn)】了解資金成本的概念和作用，掌握個(gè)別和綜合資金成本的計(jì)算；熟悉經(jīng)營杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和總杠桿的內(nèi)涵及其相互關(guān)系；掌握資本結(jié)構(gòu)的含義，理解

并熟練運(yùn)用每股收益分析法——無差異點(diǎn)分析法

和比較資金成本法的計(jì)算和應(yīng)用。第三章資金成本與資本結(jié)構(gòu)【導(dǎo)讀】54第一節(jié)資金成本

一、資金成本的內(nèi)涵等基本問題(一)資金成本的內(nèi)涵資金成本是指旅游企業(yè)為了籌措資金所必須支付的各種費(fèi)用。資金成本包括資金籌集費(fèi)用和資金使用費(fèi)用。資金籌集費(fèi)用，是指旅游企業(yè)為了籌措和使用資金所必須支付的費(fèi)用。例如：向銀行借款而支付給銀行的手續(xù)費(fèi)，發(fā)行股票或債券而支付的發(fā)行費(fèi)、律師費(fèi)、資信評估費(fèi)、公證費(fèi)、擔(dān)保費(fèi)和廣告費(fèi)。資金使用費(fèi)用，是指旅游企業(yè)在使用資金的過程中所支付的費(fèi)用。例如：旅游企業(yè)向銀行借款而支付給銀行的利息；旅游企業(yè)發(fā)行股票后向股東支付的股利；旅游企業(yè)發(fā)行債券后向債券人支付利息等。第一節(jié)資金成本一、資金成本的內(nèi)涵等基本問題55資金成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價(jià)。資金成本包括用資費(fèi)用和籌資費(fèi)用兩部分內(nèi)容。

籌資費(fèi)用與用資費(fèi)用不同，它通常是在籌措資金時(shí)一次支付的，在使用資金過程中不再發(fā)生。籌資費(fèi)用與用資費(fèi)用不同，它通常是在籌措資金56(二)資金成本的性質(zhì)(1) 資金成本是資本使用者向資本所有者和中介機(jī)構(gòu)支付的費(fèi)用，是兩權(quán)分離的結(jié)果，是資本使用者因使用資金所付出的代價(jià)。(2) 資金成本作為一種耗費(fèi)，最終要通過收益來補(bǔ)償，體現(xiàn)一種利益分配關(guān)系，既具有一般產(chǎn)品成本的基本屬性，又具有不同于一般產(chǎn)品成本的某些特征。(3) 資金成本與貨幣時(shí)間價(jià)值既有聯(lián)系，又有區(qū)別。資金成本的基礎(chǔ)是貨幣時(shí)間價(jià)值，但兩者在數(shù)量上是不一致的。資金成本既包括貨幣時(shí)間價(jià)值，又包括投資的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬價(jià)值，是資金時(shí)間價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的統(tǒng)一。(二)資金成本的性質(zhì)57(三)資金成本的種類1．個(gè)別資金成本指單個(gè)籌資方式的資金成本，包括債券成本，銀行借款成本，普通股成本等，一般用于比較和評價(jià)各種籌資方式。2．綜合資金成本指分別以各種資金成本占全部成本的比重為權(quán)數(shù)計(jì)算的資金成本，用于資本結(jié)構(gòu)決策。3．邊際資金成本指每增加一個(gè)單位而增加的成本，常常用來追加籌資決策。(三)資金成本的種類58(四)資金成本的意義資金成本在旅游企業(yè)許多方面都會加以應(yīng)用，主要用于籌資決策和投資決策，同時(shí)也是評價(jià)旅游企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的重要依據(jù)。1.資金成本在企業(yè)籌資投資中的作用(1) 是影響企業(yè)籌資總額的主要因素；(2) 是企業(yè)選擇資金來源的基本依據(jù)；(3) 是企業(yè)選用籌資方式的參考標(biāo)準(zhǔn)；(4) 是確定企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)的主要參數(shù)。2.資金成本在投資決策中的作用資金成本對企業(yè)評價(jià)投資項(xiàng)目的可行性，選擇投資方案有重要作用，主要有兩個(gè)方面：(1) 計(jì)算投資評價(jià)指數(shù)凈現(xiàn)值時(shí)，常以資金成本作為折現(xiàn)率；(2) 在利用內(nèi)部收益率指數(shù)進(jìn)行項(xiàng)目可行性評價(jià)時(shí)，一般資金成本作為基準(zhǔn)收益率；即只有當(dāng)投資項(xiàng)目的內(nèi)部收益率不低于資金成本時(shí)，投資項(xiàng)目才可行。3.資金成本是評價(jià)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的重要依據(jù)資金成本可以作為衡量企業(yè)經(jīng)營成果的尺度，即經(jīng)營利潤率應(yīng)高于資金成本率，否則表明經(jīng)營不利，業(yè)績欠佳。(四)資金成本的意義59二、個(gè)別籌資方式的資金成本及其計(jì)算(一)一般約定的通用模型資金成本可以用絕對數(shù)表示，也可用相對數(shù)表示。在財(cái)務(wù)管理中一般用相對數(shù)表示，即表示為使用費(fèi)用與實(shí)際籌得的資金(用籌資數(shù)額扣除籌資費(fèi)用后的差額)的比率，用公式表示為：或式中：K——資金成本，以相對數(shù)表示；

D——資金使用費(fèi)用；

P——籌資總額；

F——籌資費(fèi)用；

f——籌資費(fèi)率。二、個(gè)別籌資方式的資金成本及其計(jì)算式中：K——資金成本，以相60第四章旅游企業(yè)資金成本與資金結(jié)構(gòu)第四章旅游企業(yè)資金成本與資金結(jié)構(gòu)

1．銀行借款成本銀行借款的成本由借款利息和手續(xù)費(fèi)組成。銀行借款的利息一般可在企業(yè)所得稅前扣除，具有減稅效應(yīng)，企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的借款利息應(yīng)為：借款利息×(1所得稅稅率)。銀行借款成本的計(jì)算公式為：資金成本的計(jì)算_舉例第四章旅游企業(yè)資金成本與資金結(jié)構(gòu)第四章旅游企業(yè)資金成61

【例題】某飯店欲從銀行取得一筆長期借款500萬元，手續(xù)費(fèi)率為O．1％，年利率6％，每年結(jié)息一次．到期一次還本，企業(yè)所得稅稅率為33％。則該筆銀行借款的資金成本為

由于銀行借款的手續(xù)費(fèi)很低，上式中的籌資費(fèi)率常?？梢院雎圆挥?jì)，則上式可簡化為:%100%1.0-1500%331%6500′′-′′=）（）（銀行借款成本【例題】某飯店欲從銀行取得一筆長期借款500萬元，手622、債券成本債券利息和銀行借款利息一樣具有減稅效應(yīng)，但債券的發(fā)行價(jià)格有平價(jià)、溢價(jià)、折價(jià)三種，企業(yè)債券籌資額應(yīng)按發(fā)行價(jià)格計(jì)算，債券籌資費(fèi)用較高，因此不能忽略不計(jì)。另外，無論債券采用平價(jià)、溢價(jià)、折價(jià)發(fā)行，每年支付利息均按面值和票面利率計(jì)算付息。債券成本計(jì)算公式為

2、債券成本63[例題]債券成本某旅游股份有限公司擬發(fā)行五年期債券，債券面值總額為l000萬元，票面年利率為8%：每年付息一次．按面值發(fā)行，發(fā)行費(fèi)率為4%，所得稅稅率為33%。則該債券的成本為

與借款相比，由于債券利息一般高于銀行借款利率、債券發(fā)行費(fèi)用高于銀行借款手續(xù)費(fèi)，因此債券成本相對要高于銀行借款成本。

[例題]債券成本64(二)個(gè)別資金成本1．長期借款成本按照國際慣例和各國所得稅法的規(guī)定，長期借款的利息一般允許在所得稅前支付，因此旅游企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的利息為：利息(1-所得稅稅率)，所以旅游企業(yè)長期借款成本為：長期借款成本={長期借款年利息×(1-所得稅稅率)/[長期借款總額×(1-借款籌資費(fèi)用率)]}×100%用字母公式可以表示為：式中：I——借款年利息；

i——利率；

T——所得稅率；

P——籌資總額；

f——籌資費(fèi)率。一般借款籌資費(fèi)率很低時(shí)，f可以忽略不計(jì)，則有：(二)個(gè)別資金成本式中：I——借款年利息；652．長期債券的資金成本債券成本的計(jì)算公式為：長期債券成本={長期債券年利息×(1-所得稅稅率)/[長期債券總額×

(1-籌資費(fèi)用率)]}×100%用字母公式可以表示為：式中：I——債券票面年利息；

T——企業(yè)所得稅率；

P——籌資總額；

f——籌資費(fèi)用率。2．長期債券的資金成本663.優(yōu)先股成本指公司發(fā)行優(yōu)先股支付的籌資費(fèi)用，如注冊費(fèi)、代銷費(fèi)、又要定期支付股利的費(fèi)用。它與負(fù)債不同的是股利要在稅后支付，不會減少應(yīng)上繳的所得稅，且沒有固定到期日。優(yōu)先股成本的計(jì)算公式為：式中：D——優(yōu)先股年股息

P——籌資總額

f——籌資費(fèi)用率3.優(yōu)先股成本67企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股，既要支付籌資費(fèi)用．又要定期支付股利。它與債券不同的是股利在稅后支付，且沒有固定到期日。優(yōu)先股成本的計(jì)算公式為企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股，既要支付籌資費(fèi)用．又要定期支付股利。68【例題】某旅游股份有限公司擬按面值發(fā)行l(wèi)00萬元的優(yōu)先股，籌資費(fèi)率為4％，每年支付10％的股利。則該優(yōu)先股的成本為

企業(yè)破產(chǎn)時(shí)，優(yōu)先股股東的求償權(quán)位于債券持有人之后，優(yōu)先股股東的風(fēng)險(xiǎn)大于債券持有人的風(fēng)險(xiǎn)。這就使得優(yōu)先股的股利率一般要大于債券的利息率。另外，優(yōu)先股股利要從凈利潤中支付，不減少公司的所得稅，所以，優(yōu)先股成本通常要高于債券成本?！纠}】某旅游股份有限公司擬按面值發(fā)行l(wèi)00萬元的優(yōu)先股694.普通股資金成本普通股的資金成本是在一定風(fēng)險(xiǎn)條件下所付出的代價(jià)，也可以看作股東所要求的最低投資報(bào)酬率。正常情況下，這種最低報(bào)酬率應(yīng)該表示為逐年增長率。式中：D1——第一年的預(yù)計(jì)股利額；

g——股利預(yù)計(jì)年增長率；

P——普通股籌資額；4.普通股資金成本704．普通股成本

(1)股利折現(xiàn)模型考慮資金時(shí)問價(jià)值，投資必要收益率(即普通股資金成本)是使普通股未來股利收益折成現(xiàn)值的總和等于普通股現(xiàn)行價(jià)格的折現(xiàn)率。股利折現(xiàn)模型的基本形式是：

式中，Po為普通股籌資凈額，即發(fā)行價(jià)格扣除發(fā)行費(fèi)用；Dt為普通股第r年的股利；K。為普通股投資必要收益率，即普通股資金成本率。

4．普通股成本714．普通股成本

運(yùn)用上面的模型測算普通股資金成本率，因具體的股利政策而有所不同。如果公司釉固定股利政策．每年固定分派現(xiàn)金股利D元，由于普通股沒有償還期，每年現(xiàn)金股利屬于永續(xù)年金．則采用股利折現(xiàn)模型測算普通股資金成本的公式為

即4．普通股成本724．普通股成本

(1)股利折現(xiàn)模型

【例題4—4】某旅游股份有限公司擬發(fā)行一批普通股，每股發(fā)行價(jià)格為12元，每股籌資費(fèi)用2元，公司采用固定股利政策，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股1.2元。則該普通股資金成本為

4．普通股成本734．普通股成本

(1)股利折現(xiàn)模型

如果公司采用固定股利增長率的政策，股利固定增長率為G，則采用股利折現(xiàn)模型計(jì)算普通股成本的公式為

即4．普通股成本744．普通股成本

(1)股利折現(xiàn)模型

【例題4—5】某旅游股份有限公司擬發(fā)行一批普通股，每股發(fā)行價(jià)格為15元，籌資費(fèi)率為5％，公司采用固定股利增長率政策，預(yù)定第一年分派現(xiàn)金股利，每股1．5元，以后每年股利增長3％。則該普通股資金成本為

%53.13%3%100%)51(515.1=+×-′=×Kc%11.14%3%100%)51(515.1=+×-′=×Kc4．普通股成本%53.13%3%100%)51(515.175【例4-6】某公司發(fā)行普通股股票籌資,正常市價(jià)為600萬元,籌資費(fèi)率為5%,第一年的股利率為10%,以后每年增長5%,其資金成本率為()。A.15.5%B.15%C.10%D.10.5%正確答案：A【例4-6】正確答案：A76【例4-7】某股份公司準(zhǔn)備增發(fā)100000股普通股股票，每股發(fā)行價(jià)15元，預(yù)計(jì)籌資費(fèi)率10%，預(yù)計(jì)第一年每股發(fā)放現(xiàn)金股利1元，以后年度的股利增長率為2%。本次增發(fā)普通股的資本成本為()。

A．6.67%

B．7.41%

C．8.67%

D．9.41%正確答案：D解析：權(quán)益資本成本＝年現(xiàn)金股利÷普通股市價(jià)×(1-籌資費(fèi)用率)+預(yù)計(jì)股利增長率＝1÷15×(1-10%)+2%＝0.0941?！纠?-7】正確答案：D775.留存收益資金成本留存收益是公司內(nèi)部的一種資金來源，這部分資金相當(dāng)于普通股股本對公司所進(jìn)行的追加投資，如同最初投入資本一樣，股東也要求給予相同比率的報(bào)酬。留存收益不需要支付籌資費(fèi)用，除此之外，其資金成本率的計(jì)算與普通股成本基本一致，只需剔除取得成本。其公式表示如下：K=D/P+G

5.留存收益資金成本78三、綜合資金成本旅游企業(yè)從多種渠道，用多種方式來籌集資金，而多種方式的籌資成本是不一樣的。為了正確進(jìn)行籌資和投資決策，就必須計(jì)算旅游企業(yè)綜合資金成本。綜合資金成本是指分別以各種資金成本為基礎(chǔ)，以各種資金占全部資金的比重為權(quán)數(shù)計(jì)算出來的綜合資金成本。綜合資金成本是由個(gè)別資金成本和各種長期資金比例這兩個(gè)因素所決定的，其計(jì)算公式為：式中：KW——綜合資金成本；

KI——第I種個(gè)別資本成本；

WI——第I種個(gè)別資本占全部資本的比重。加權(quán)平均三、綜合資金成本加權(quán)平均79四、邊際資金成本邊際資金成本是指企業(yè)追加籌措資金所需負(fù)擔(dān)的成本。任何項(xiàng)目的邊際資金成本都是該項(xiàng)目追加一個(gè)單位(籌資)所需追加的成本。企業(yè)追加籌資可采用某單一籌資方式，如認(rèn)為現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債比例過高，可以選擇普通股方式進(jìn)行追加籌資，資本結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。四、邊際資金成本80第二節(jié)杠桿效應(yīng)一、杠桿效應(yīng)的含義自然界中的杠桿效應(yīng)是指人們通過利用杠桿，可以用較小的力量移動(dòng)較重物體的現(xiàn)象?！敖o我一個(gè)支點(diǎn)，我能撬動(dòng)地球”，阿基米德的名言準(zhǔn)確地描述了自然科學(xué)中的杠桿作用。杠桿能夠產(chǎn)生神奇的力量，在財(cái)務(wù)管理中也存在著類似的杠桿效應(yīng)，表現(xiàn)為：由于特定費(fèi)用(如固定成本或固定財(cái)務(wù)費(fèi)用)的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)財(cái)務(wù)變量會較大幅度變動(dòng)。合理地運(yùn)用杠桿原理，有助于企業(yè)合理規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，提高資金運(yùn)營效率。財(cái)務(wù)管理的杠桿效應(yīng)有3種形式即經(jīng)營杠桿，財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿，要了解這些杠桿的原理，需要首先了解成本習(xí)性，邊際貢獻(xiàn)和息稅前利潤等相關(guān)術(shù)語的含義。第二節(jié)杠桿效應(yīng)一、杠桿效應(yīng)的含義81二、成本習(xí)性及相關(guān)概念(一)成本習(xí)性1.固定成本固定成本是指其成本總額在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不受業(yè)務(wù)量增減變動(dòng)影響而固定不變的成本。例如，直線法計(jì)提的折舊費(fèi)、保險(xiǎn)費(fèi)和辦公費(fèi)等。2.變動(dòng)成本變動(dòng)成本是指其成本總額隨著業(yè)務(wù)量增減變動(dòng)成正比例增減變動(dòng)的成本。例如，直接材料和直接人工等都屬于變動(dòng)成本。3.混合成本混合成本是指隨業(yè)務(wù)量變動(dòng)而變動(dòng)，但不成同比例變動(dòng)的成本，可分解成變動(dòng)成本和固定成本。由以上分析可知，成本按習(xí)性可分為變動(dòng)成本、固定成本和混合成本3類，但混合成本又可以按照一定的方法分解為變動(dòng)成本和固定成本兩部分。這樣，總成本模型可以按下式表示為：Y=a+bX式中：Y——總成本；

a——固定成本；

b——單位變動(dòng)成本；

X——產(chǎn)銷量。二、成本習(xí)性及相關(guān)概念82(二)邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)是指銷售收入減去變動(dòng)成本以后的差額，其計(jì)算公式為：邊際貢獻(xiàn)=銷售收入-變動(dòng)成本M=pX-bX=(p-b)X式中：M——邊際貢獻(xiàn)；

p——銷售單價(jià)；

b——單位變動(dòng)成本；

X——產(chǎn)銷量。(二)邊際貢獻(xiàn)83(三)息稅前利潤息稅前利潤是指企業(yè)支付利息和交納所得稅之前的利潤，成本按習(xí)性分類后，息稅前利潤可按下列公式計(jì)算EBIT=pX-bX-a=(p-b)X-a=M-a式中：EBIT——息稅前利潤；

M——邊際貢獻(xiàn)；

p——銷售單價(jià)；

X——產(chǎn)銷量；

b——單位變動(dòng)成本；

a——固定成本。(三)息稅前利潤84三、經(jīng)營杠桿指企業(yè)在經(jīng)營決策時(shí)對經(jīng)營成本中固定成本的利用，在其他條件不變的情況下，企業(yè)產(chǎn)銷量的增加不會改變固定成本總額，但會降低單位固定成本[成本分?jǐn)偦蛳♂宂從而提高單位利潤，使息稅前利潤的增長率大于產(chǎn)銷量的增長率。反之，產(chǎn)銷量的減少會提高單位成本，降低單位利潤，使息稅前利潤下降，而且會大于產(chǎn)銷量下降率。如果不存在固定成本，所有成本都是變動(dòng)的，那么邊際貢獻(xiàn)就是息稅前利潤。這種由于固定成本的存在而導(dǎo)致的息稅前利潤變動(dòng)率大于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)稱為經(jīng)營杠桿。三、經(jīng)營杠桿85(一)經(jīng)營杠桿效益經(jīng)營杠桿效益是指由于固定成本習(xí)性特點(diǎn)的影響，使旅游企業(yè)只需較小幅度擴(kuò)大產(chǎn)銷量就可獲得息稅前利潤較大幅度增加的效益。對經(jīng)營杠桿效益進(jìn)行計(jì)量，常常用經(jīng)營杠桿系數(shù)。所謂經(jīng)營杠桿系數(shù)是指息稅前利潤變動(dòng)率相對于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的倍數(shù)，即：經(jīng)營杠桿系數(shù)=計(jì)算公式為：式中：DOL——經(jīng)營杠桿系數(shù)；

EBIT——變動(dòng)前的息稅前利潤；EBIT——息稅前利潤的變動(dòng)額；x——變動(dòng)前的產(chǎn)銷量；x——產(chǎn)銷量的變動(dòng)數(shù)。(一)經(jīng)營杠桿效益經(jīng)營杠桿系數(shù)=計(jì)算公式為：式中：DOL86(二)經(jīng)營杠桿利益和經(jīng)營杠桿風(fēng)險(xiǎn)

經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是指生產(chǎn)方面的原因給企業(yè)經(jīng)營帶來不利影響的可能性。經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)主要來自產(chǎn)品銷售不穩(wěn)定、生產(chǎn)經(jīng)營事故和投資決策失誤等內(nèi)部因素以及原材料價(jià)格變動(dòng)，國家經(jīng)濟(jì)政策變化，自然災(zāi)害等來自外部的因素。但是，產(chǎn)銷量增加時(shí)，息稅前利潤將以DOL倍數(shù)的幅度增加；但產(chǎn)銷量減少時(shí)，息稅前利潤將以DOL倍數(shù)的幅度減少。可見，經(jīng)營杠桿擴(kuò)大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動(dòng)的影響。而且，經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，利潤變動(dòng)就越激烈，企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)就越大。于是企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的大小和經(jīng)營杠桿有重大關(guān)系。一般來說，在其他因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越大?！拘〗Y(jié)】若變動(dòng)額發(fā)生變化，則各項(xiàng)變動(dòng)率也發(fā)生變化，且息稅前利潤變動(dòng)率變化最大。在其他因素一定的情況下，固定成本越高，銷售額下降時(shí)，息稅前利潤將以更快的比例下降，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也越大。

(二)經(jīng)營杠桿利益和經(jīng)營杠桿風(fēng)險(xiǎn)

經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是指生產(chǎn)方面的原87四、財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿又稱融資杠桿，是指旅游企業(yè)在制定資金結(jié)構(gòu)決策時(shí)對債務(wù)籌資的利用。由于債務(wù)的利息通常是固定不變的，當(dāng)企業(yè)息稅前利潤增大時(shí)，每1元盈余所負(fù)擔(dān)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用(如利息，融資租賃金等)就會相對減少。這能給股東帶來更多的盈余，這時(shí)企業(yè)可以獲得一定的財(cái)務(wù)杠桿利益。但當(dāng)息稅前利潤減少時(shí)，就會大幅度減少股東的盈余，企業(yè)就會相應(yīng)地承擔(dān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這種由于固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在而導(dǎo)致每股收益的變動(dòng)率大于息稅前利潤變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)稱為財(cái)務(wù)杠桿。四、財(cái)務(wù)杠桿88(一)財(cái)務(wù)杠桿效益財(cái)務(wù)杠桿效益是指債務(wù)資金成本低于息稅前投資利潤率時(shí)，利用債務(wù)資金提高自有資金收益率所獲得的利益。對財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行計(jì)算可以用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是每股收益的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變動(dòng)率的倍數(shù)，其計(jì)算公式為：用公式表示：式中：DFL——財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)；

EPS——每股收益；EPS——每股收益變動(dòng)數(shù)；

EBIT——息稅前利潤；

I——負(fù)債利息。(一)財(cái)務(wù)杠桿效益用公式表示：式中：DFL——財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)89如果公司的資本結(jié)構(gòu)中包含有優(yōu)先股的話，一般情況下由于優(yōu)先股的股利也是固定的，因此也具有債務(wù)利息的相同效應(yīng)，不同之處是在稅后利潤中支付。在有優(yōu)先股的情況下，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式為：即

式中：PD——優(yōu)先股股利；

T——所得稅稅率。需要說明的是，上述公式所用到的數(shù)據(jù)均為基期的數(shù)據(jù)。如果公司的資本結(jié)構(gòu)中包含有優(yōu)先股的話，一般情況下由于優(yōu)先股的90(二)財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也稱籌資風(fēng)險(xiǎn)，指由于負(fù)債的原因而產(chǎn)生的應(yīng)由權(quán)益資本所承擔(dān)的附加風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時(shí)，常常會增加破產(chǎn)機(jī)會或每股收益大幅度變動(dòng)。這是因?yàn)楫?dāng)企業(yè)債務(wù)資本較高時(shí)，企業(yè)必須用較多的息稅前利潤來支付其財(cái)務(wù)費(fèi)用，權(quán)益資金將負(fù)擔(dān)較多的債務(wù)成本，從而減少了投資收益。(二)財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)91五、總杠桿(一)總杠桿概念如前所述，由于存在固定成本產(chǎn)生經(jīng)營杠桿效應(yīng)，使息稅前利潤的變動(dòng)率大于產(chǎn)銷量的變動(dòng)率；同樣，由于存在財(cái)務(wù)費(fèi)用，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，使企業(yè)每股收益的變動(dòng)率大于息稅前利潤的變動(dòng)率。如果兩種杠桿共同作用，那么銷售額稍有變動(dòng)就會使每股收益產(chǎn)生更大的變動(dòng)。由于固定成本和財(cái)務(wù)費(fèi)用的共同存在而導(dǎo)致的每股收益的變動(dòng)率大于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)稱為總杠桿。五、總杠桿92(二)總杠桿的計(jì)算總杠桿是經(jīng)營杠桿與財(cái)務(wù)杠桿共同作用而形成的杠桿效應(yīng)。表明產(chǎn)銷量對每股收益的影響程度，其理論公式為：或(二)總杠桿的計(jì)算或93總杠桿系數(shù)與經(jīng)營杠桿系數(shù)，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)之間的關(guān)系可用下式表示：DTL=DOL×DFL即總杠桿系數(shù)=經(jīng)營杠桿系數(shù)×財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)計(jì)算公式也可以表示為：(三)總杠桿與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)在總杠桿的作用下，當(dāng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益好時(shí)，每股收益將會大幅度上升；當(dāng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益較差時(shí)，每股盈余將會大幅度下降?；?/p>

總杠桿系數(shù)與經(jīng)營杠桿系數(shù)，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)之間的關(guān)系可用下式表示94第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策一、資本結(jié)構(gòu)概述(一)資本結(jié)構(gòu)定義資本結(jié)構(gòu)是指旅游企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)問題是旅游企業(yè)籌資決策中的核心問題，它直接影響旅游企業(yè)的財(cái)務(wù)能力，進(jìn)而影響整個(gè)經(jīng)營活動(dòng)。企業(yè)應(yīng)該綜合考慮有關(guān)影響因素，運(yùn)用適當(dāng)?shù)姆椒ù_定最佳資本結(jié)構(gòu)，并在以后追加籌資中繼續(xù)保持。企業(yè)資金結(jié)構(gòu)如果不合理，應(yīng)通過籌資活動(dòng)進(jìn)行調(diào)節(jié)，使其趨于合理化。資本結(jié)構(gòu)可以劃分為3種類型：(1) 廣義的資本結(jié)構(gòu)是指各種資金來源的構(gòu)成及比例關(guān)系；(2) 中義的資本結(jié)構(gòu)是指長期資金來源構(gòu)成及其比例關(guān)系；(3) 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長期債務(wù)資本與權(quán)益資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策一、資本結(jié)構(gòu)概述95(二)資本結(jié)構(gòu)的影響因素資本結(jié)構(gòu)理論為企業(yè)融資決策提供了有價(jià)值的參考，但在實(shí)際工作中，制約資本結(jié)構(gòu)的因素除了前述的資金成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以外，還有如下一些重要因素，財(cái)務(wù)管理人員要認(rèn)真考慮這些影響因素，并根據(jù)這些因素來確定企業(yè)合理的資本結(jié)構(gòu)。1．企業(yè)銷售的增長情況2．企業(yè)所有者和管理人員的態(tài)度3．貸款人和信用評級機(jī)構(gòu)的影響4．行業(yè)因素5．企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況6．資產(chǎn)結(jié)構(gòu)7．所得稅8．利率水平的變動(dòng)趨勢(二)資本結(jié)構(gòu)的影響因素96二、資本結(jié)構(gòu)的理論資本結(jié)構(gòu)理論是研究資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值之間關(guān)系的理論。在西方，不同時(shí)期人們對資本結(jié)構(gòu)有著不同的認(rèn)識，形成了若干資本結(jié)構(gòu)理論。歸納起來，大體分為早期資本結(jié)構(gòu)理論和現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論?，F(xiàn)分別概述如下。(一)早期資本結(jié)構(gòu)理論早期的資本結(jié)構(gòu)理論，有如下3種。1.凈收益理論凈收益理論(NetIncomeTheory)是由戴維·杜蘭德于1952年提出的。該理論的基本觀點(diǎn)是按股本凈收益來確定企業(yè)的總價(jià)值，并且認(rèn)為利用負(fù)債籌資可降低企業(yè)資金成本。2.凈營業(yè)收益理論凈營業(yè)收益理論也是由戴維·杜蘭德提出的。該理論認(rèn)為，資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)的價(jià)值無關(guān)，無論企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿作用如何，總資本的成本率是固定的，企業(yè)利用負(fù)債籌資，DFL的作用擴(kuò)大會增加企業(yè)權(quán)益資本的風(fēng)險(xiǎn)，普通股本會要求更高的股利率，DFL作用產(chǎn)生的收益將全部作為股利向股東發(fā)放，普通股資本成本上升正好抵消DFL作用帶來的好處，企業(yè)總價(jià)值沒有變化。3.傳統(tǒng)理論傳統(tǒng)理論(TraditionalTheory)是介于上述凈收益理論和凈營業(yè)收益理論兩種理論之間的一種折中的理論。二、資本結(jié)構(gòu)的理論97(二)現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論上述三種理論都是建立在對公司所有者行為的假設(shè)這一基礎(chǔ)之上，而缺乏充分的經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)和統(tǒng)計(jì)分析依據(jù)。進(jìn)入20世紀(jì)50年代以后，西方財(cái)務(wù)學(xué)界開始將經(jīng)濟(jì)學(xué)中的一些分析方法和技術(shù)(主要是數(shù)量方法)引進(jìn)資本結(jié)構(gòu)的研究當(dāng)中，取得了一系列驚人的成就，構(gòu)成了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論。1．MM理論(1) 未考慮公司所得稅的MM理論。(2)考慮公司所得稅的MM理論。2．平衡理論為了解決MM理論和米勒模型存在的上述問題，有不少學(xué)者如斯蒂格利茲(Stiglitz)、哈瑪達(dá)(Hamada)、克勞思(Kraus)和利茲伯格(Litzenberger)等將市場均衡理論納入資本結(jié)構(gòu)的理論分析當(dāng)中，形成了資本結(jié)構(gòu)的平衡理論。這一理論可以說是對MM理論的再修正。該理論認(rèn)為，當(dāng)負(fù)債程度較低時(shí)，企業(yè)價(jià)值因稅額庇護(hù)利益的存在會隨負(fù)債水平的上升而增加；當(dāng)負(fù)債達(dá)到一定界限時(shí)，負(fù)債稅額庇護(hù)利益開始為財(cái)務(wù)危機(jī)成本所抵消。3．非對稱信息理論——資本結(jié)構(gòu)的新解說平衡理論提出后曾一度風(fēng)靡經(jīng)濟(jì)理論界，成了20世紀(jì)70年代以后有關(guān)資本結(jié)構(gòu)的主流學(xué)派。但也遭到了MM理論奠基人之一的米勒等人的嚴(yán)厲批評，一些學(xué)者則力圖另辟蹊徑，為資本結(jié)構(gòu)理論尋找一種更完善的假說。非對稱信息論就是這些努力中最有成效的一種。(二)現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論98三、資本結(jié)構(gòu)決策的方法(一)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的含義及理論依據(jù)企業(yè)資金的來源主要來自兩個(gè)方面，負(fù)債資本和權(quán)益資本，資本結(jié)構(gòu)就是這兩者之間存在的一種比例關(guān)系，它是整個(gè)公司資本運(yùn)動(dòng)高效有序和長期運(yùn)行的基礎(chǔ)，是財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的關(guān)鍵。理論上講，判斷企業(yè)資本結(jié)構(gòu)最佳的標(biāo)準(zhǔn)是綜合資金成本最低，企業(yè)價(jià)值最大化。具體來說，包括：(1) 綜合資金成本最低；(2) 籌集到手的能供企業(yè)使用的資金能充分確保企業(yè)長期經(jīng)營