建筑行業(yè)研究：基建央企估值未反映業(yè)績超預(yù)期彈性和持續(xù)性

建筑行業(yè)研究：基建央企估值未反映業(yè)績超預(yù)期彈性和持續(xù)性1.綜述：先行指標(biāo)預(yù)示基建投資將跳升，央企估值十年底部性價(jià)比高業(yè)績動力十足基建央企目前估值未充分反映其業(yè)績超預(yù)期彈性和持續(xù)性。(1)市場認(rèn)為基建投資前高后低，我們認(rèn)為基建投資前低后高全年8.5%以上。國家再次強(qiáng)調(diào)將加大宏觀政策調(diào)節(jié)力度，采取更加有效的舉措，努力實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展目標(biāo)，基建增速旺季單月將跳升到兩位數(shù)具高彈性。(2)市場認(rèn)為基建央企業(yè)績沒有彈性和持續(xù)性，我們認(rèn)為基建央企受益專項(xiàng)債密集發(fā)行，充沛在手訂單將加速轉(zhuǎn)化為業(yè)績具超預(yù)期彈性?；ㄑ肫笮袠I(yè)拓展新基建、區(qū)域全球化、商業(yè)模式產(chǎn)品運(yùn)營化等增強(qiáng)業(yè)績持續(xù)性。(3)財(cái)政貨幣寬松改善央企資產(chǎn)質(zhì)量和現(xiàn)金流，原材料價(jià)格下行提振盈利水平，疊加國改加速業(yè)績釋放將提振十年底部的估值。1.1.復(fù)盤歷史行情，基建央企業(yè)績/股價(jià)/估值具較強(qiáng)彈性復(fù)盤歷史穩(wěn)增長行情，基建投資提速，建筑央企凈利潤提升明顯，獲取超越行業(yè)的業(yè)績增速。1）2008年11月-2009年9月，基建增速從20%大幅反彈至51%。凈利增速：中國中鐵、中國鐵建、葛洲壩三家建筑央企業(yè)績整體增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，大幅度高增。2）2012-2013年，基建投資增速由-2%反彈至24%，建筑央企凈利潤由-8%提升至2012Q3的20%。3）2014-2015年，基建投資增速維持20%，建筑央企凈利增速1%提至13%。4）2016-2017年，基建投資由16%提升至22%，建筑央企由整體增速由2016Q2的12%提升至30%。5）2020-2021年，基建投資增速由7%降至0，建筑央企凈利潤增速整體下滑，由2021Q2的17%降至2021Q3的5%。1.2.先行指標(biāo)預(yù)示基建投資將跳升，央企在手訂單充裕有能力有潛力釋放業(yè)績經(jīng)濟(jì)環(huán)比恢復(fù)但仍面臨諸多挑戰(zhàn)，國家再次要求果斷加大穩(wěn)增長力度。(1)5月工業(yè)增加值增0.7%環(huán)比升3.6個百分點(diǎn)，低于21年的9.6%和22年3月的5%。5月調(diào)查失業(yè)率5.9%環(huán)比降0.2個百分點(diǎn)、不及全年5.5%的目標(biāo)。(2)國常會再次要求果斷加大力度、穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策應(yīng)出盡出，部署支持民間投資和推進(jìn)一舉多得項(xiàng)目的措施，更好擴(kuò)大有效投資帶動消費(fèi)和就業(yè)。加大政策支持，健全收費(fèi)回報(bào)機(jī)制吸引社會資本參與。引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)發(fā)放長期貸款，對項(xiàng)目主體發(fā)行信用債給予市場化增信支持。(3)國務(wù)院辦公廳出臺《進(jìn)一步推進(jìn)省以下財(cái)政體制改革工作的指導(dǎo)意見》?；ㄍ顿Y增速環(huán)比大幅改善，先行指標(biāo)預(yù)示將繼續(xù)加速跳升。(1)5月廣義基建投資增7.9%、增速環(huán)比4月加快3.6個百分點(diǎn)，狹義基建投資增7.2%、環(huán)比4月加快4.2個百分點(diǎn)均大幅改善，體現(xiàn)疫情對人流物流的影響緩解后，穩(wěn)增長政策加碼的效果逐步顯現(xiàn)。(2)從細(xì)分行業(yè)看，水利增11.3%、增速環(huán)比4月回落5.1個百分點(diǎn)，公共設(shè)施增9.9%、增速環(huán)比4月加快4.6個百分點(diǎn)，電力等增7.8%、增速環(huán)比4月加快5.5個百分點(diǎn)，交通運(yùn)輸?shù)仍?.5%、增速環(huán)比4月加快1.8個百分點(diǎn)，生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理業(yè)增4.9%、增速環(huán)比4月加快9.7個百分點(diǎn)。市場容量基建投資擴(kuò)張。全年基建投資判斷8%以上，4月份開始基建投資將加速跳升，7、8月最高點(diǎn)達(dá)15%左右，遠(yuǎn)超市場預(yù)期。受該方向提振，基建龍頭公司業(yè)績將在未來四個季度逐漸加速提升。八大建筑央企訂單保障倍數(shù)強(qiáng)，基建訂單高增。21年建筑央企新簽訂單增速11%（建筑業(yè)新簽增速6%），單季增速由21Q4的5.1%增至22Q1的18.2%；22Q1

中國中鐵新簽增速達(dá)84%，中國化學(xué)新簽增速90%。（1）建筑業(yè)全年新簽訂單增速由20年的12.4%降至21年的6.0%，環(huán)比下降6.4個百分點(diǎn)。21Q4同比減少1.8%，22Q4同比增加2.1%，環(huán)比提升3.9個百分點(diǎn)。（2）建筑央企新簽訂單增速由20年的19.4%降至21年的10.8%，環(huán)比下降8.6個百分點(diǎn)。21Q4同比增加5.1%，22Q1同比增加18.2%，環(huán)比提升13.1個百分點(diǎn)。（3）中國中鐵新簽訂單增速由21Q4的0.9%增至22Q1的84.0%，環(huán)比提升83.1個百分點(diǎn)。中國化學(xué)新簽訂單增速由21Q4的-6.5%增至22Q1的90.1%，環(huán)比提升96.6個百分點(diǎn)。財(cái)政貨幣發(fā)力財(cái)務(wù)費(fèi)用下降，預(yù)期PPI下行央企毛利率提升。近五年，建筑央企和建筑行業(yè)的銷管財(cái)費(fèi)率走勢大致相同，且建筑央企在三項(xiàng)數(shù)據(jù)上都顯著低于行業(yè)。按指標(biāo)看，近五年管理費(fèi)用率顯著下降1.94%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.35%，銷售費(fèi)用率基本持平。按季度看，近五個季度三項(xiàng)指標(biāo)總體呈波動趨勢。22Q1央企減值計(jì)提同增18%，21年央企減值計(jì)提同增48%。2022Q1八大建筑央企減值損失合計(jì)34億元，同增18%，環(huán)降89%；減值損失占利潤總額比重5.5%，同增0.17pct，環(huán)比下降37pct。2021年建筑央企共計(jì)提減值損失490億元（+48%），占?xì)w母凈利潤33%（+7.8pct），占利潤總額19%（+5.0pct）。21年減值占利潤總額19%近6年最高，近3年減值損失處于高位。2016-2021年建筑央企減值損失占利潤總額均值基本呈逐年遞增，分別為-15/-21%/-19%/14%/14%/19%。2019-2021年，建筑央企合計(jì)資產(chǎn)減值損失總額分別為54/106/131億元，信用減值損失總額分別為231/224/359億元。2021年央企資產(chǎn)減值損失增加系因業(yè)主方資金緊張?jiān)斐珊贤Y產(chǎn)減值、房地產(chǎn)客戶應(yīng)收款風(fēng)險(xiǎn)增加等，計(jì)提后壓實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量。主要減值原因如下：(1)中國中鐵、中國建筑、中國鐵建和中國中冶的減值損失增加的原因均包含房地產(chǎn)業(yè)務(wù)資產(chǎn)減值或房地產(chǎn)業(yè)主方應(yīng)收款信用減值；(2)中國中鐵和中國中冶資產(chǎn)減值損失原因還包括已完工未結(jié)算項(xiàng)目的合同資產(chǎn)出于謹(jǐn)慎性原則的合理計(jì)提；(3)中國化學(xué)資產(chǎn)減值損失增加主要系原材料及庫存積壓。(4)建筑央企在21年進(jìn)行了充分的減值計(jì)提，地產(chǎn)應(yīng)收款敞口等可充分覆蓋，22年輕裝上陣有望獲得更高估值。1.3.國企三年改革進(jìn)入收官之年，股權(quán)激勵推動央企有動力釋放業(yè)績國資委推動央國企高質(zhì)量發(fā)展，實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值。5月27日，國資委發(fā)布《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》，指出將分類推進(jìn)上市平臺建設(shè)，形成梯次發(fā)展格局，2024年底前基本完成調(diào)整，支持通過吸收合并、資產(chǎn)重組、跨市場運(yùn)作等方式盤活，或通過無償劃轉(zhuǎn)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式退出，進(jìn)一步聚焦主責(zé)主業(yè)和優(yōu)勢領(lǐng)域；兼顧發(fā)展需要和市場狀況開展股權(quán)或債務(wù)融資，靈活運(yùn)用發(fā)行股債結(jié)合產(chǎn)品、探索不動產(chǎn)投資信托基金(REITs)等多種手段，優(yōu)化融資安排，改善資本結(jié)構(gòu)，提升直接融資比重。股權(quán)激勵推動業(yè)績高增，保障建筑央企資產(chǎn)質(zhì)量。(1)中國中鐵股權(quán)激勵未來三年ROE10.5/11/11.5%增長確定性強(qiáng)，貢獻(xiàn)約15%利潤礦產(chǎn)中銅產(chǎn)能2022年增約70%彈性大。(2)中國化學(xué)3月公告擬回購4-8億元用于股權(quán)激勵。2022年政府工作報(bào)告指出，2022年要完成國企改革三年行動任務(wù)，加快國有經(jīng)濟(jì)布局優(yōu)化和結(jié)構(gòu)調(diào)整，加強(qiáng)國有資產(chǎn)監(jiān)管，促進(jìn)國企聚焦主責(zé)主業(yè)、提升產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈支撐和帶動能力。2.利潤表：基建投資加速央國企龍頭優(yōu)勢明顯，二三季度業(yè)績逐季提升2.1.基建投資單月有望提速至兩位數(shù)增速，建筑央企22Q1凈利增18%全國財(cái)政持續(xù)發(fā)力穩(wěn)增長，交通/農(nóng)村水支出等大增。(1)前5月全國一般公共預(yù)算支出9.9萬億元同增5.9%，其中中央一般公共預(yù)算本級支出1.2萬億元同增5.4%、地方一般公共預(yù)算支出8.7億元同增6%。其中農(nóng)林水支出7075億元同增12%、交通運(yùn)輸支出4835億元同增0.8%。(2)前5月全國政府性基金預(yù)算支出3.9萬億元同增32.8%，其中中央政府性基金預(yù)算本級支出1620億元同增2.4倍，地方政府性基金預(yù)算相關(guān)支出3.7萬億元同增29.4%(其中國有土地使用權(quán)出讓收入相關(guān)支出2.3萬億元同比下降4.9%)。(3)5月政府債券凈融資1.06萬億元，同比多3881億元?；ㄍ顿Y增速環(huán)比大幅改善，水利/公共設(shè)施/電力等5月增速最快。(1)5月廣義基建投資增7.9%、增速環(huán)比4月加快3.6個百分點(diǎn)，狹義基建投資增7.2%、環(huán)比4月加快4.2個百分點(diǎn)均大幅改善，體現(xiàn)疫情對人流物流的影響緩解后，穩(wěn)增長政策加碼的效果逐步顯現(xiàn)。(2)從細(xì)分行業(yè)看，水利增11.3%、增速環(huán)比4月回落5.1個百分點(diǎn)，公共設(shè)施增9.9%、增速環(huán)比4月加快4.6個百分點(diǎn)，電力等增7.8%、增速環(huán)比4月加快5.5個百分點(diǎn)，交通運(yùn)輸?shù)仍?.5%、增速環(huán)比4月加快1.8個百分點(diǎn)，生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理業(yè)增4.9%、增速環(huán)比4月加快9.7個百分點(diǎn)。(3)前5月新開工項(xiàng)目個數(shù)同比增長26.1%，新開工項(xiàng)目計(jì)劃總投資增長23.3%，投資項(xiàng)目到位資金增長18.4%。(4)2021年3-7月單月基建投資增速25%/3%/-3%/-2/-11%基數(shù)逐月走低。建筑央企21年凈利增速13%（建筑業(yè)同比下降4%）遠(yuǎn)超行業(yè)，單季增速由21Q4的-8%增至22Q1的18%顯著提升。（1）建筑業(yè)全年凈利潤增速由20年的3.7%降至21年的-4.0%，環(huán)比下降7.7個百分點(diǎn)。21Q4同比下降64.2%，22Q1同比增加11.6%，環(huán)比提升75.8個百分點(diǎn)。（2）建筑央企全年凈利潤增速由20年的4.0%增至21年的12.6%，環(huán)比提升8.6個百分點(diǎn)。21Q4同比減少8.3%，22Q1同比增加17.6%，環(huán)比提升25.9個百分點(diǎn)。（3）中國交建

21年凈利增速為11.0%。單季凈利增速由21Q4的-50.6%增至22Q1的17.7%，環(huán)比提升68.3個百分點(diǎn)。中國中鐵

21年凈利增速為9.7%，單季增速由21Q4的0.6%增至22Q1的17.0%，環(huán)比提升16.4個百分點(diǎn)。中國中冶單季凈利增速由21Q4的-31.0%增至22Q1的25.5%，環(huán)比提升56.5個百分點(diǎn)。2.2.近十年央企訂單市占率由26%提升至近40%，競爭優(yōu)勢凸顯龍頭效應(yīng)增強(qiáng)，獲得超越行業(yè)增長從近十年歷史數(shù)據(jù)看，建筑央企在建筑行業(yè)新簽訂單的占比在2014年為26%，到2021超39%，建筑央企的競爭優(yōu)勢逐漸凸顯，市場份額不斷提升。與民營企業(yè)相比，建筑央企具備資金、科研、管理等層面優(yōu)勢。能夠獲取超越行業(yè)的增長速度。中國電建大型項(xiàng)目水電全球約占50%/國內(nèi)約65%，國內(nèi)大型項(xiàng)目風(fēng)電/光伏(BIPV)設(shè)計(jì)約60%市場份額，全球最大新能源EPC，參與了國內(nèi)90%以上的抽水蓄能電站建設(shè)。中國中鐵在鐵路大中型基建45%/城市軌道交通35%/高速公路10%左右市場份額。中國鐵建設(shè)計(jì)/建設(shè)我國高速鐵路和普速鐵路50%/城市軌道交通40%/高等級公路30%左右項(xiàng)目。中國交建是世界最大的港口、公路與橋梁的設(shè)計(jì)與建設(shè)公司、世界最大的疏浚公司；中國最大的國際工程承包公司、中國最大的高速公路投資商；擁有世界上最大的工程船船隊(duì)。2.3.22Q1建筑央企新簽增18%（建筑業(yè)2%）加速，專項(xiàng)債提速在手訂單保障營收超預(yù)期21年建筑央企新簽訂單增速11%（建筑業(yè)新簽增速6%），單季增速由21Q4的5.1%增至22Q1的18.2%；22Q1

中國中鐵新簽增速達(dá)84%，中國化學(xué)新簽增速90%。（1）建筑業(yè)全年新簽訂單增速由20年的12.4%降至21年的6.0%，環(huán)比下降6.4個百分點(diǎn)。21Q4同比減少1.8%，22Q1同比增加2.1%，環(huán)比提升3.9個百分點(diǎn)。（2）建筑央企新簽訂單增速由20年的19.4%降至21年的10.8%，環(huán)比下降8.6個百分點(diǎn)。21Q4同比增加5.1%，22Q1同比增加18.2%，環(huán)比提升13.1個百分點(diǎn)。（3）中國中鐵新簽訂單增速由21Q4的0.9%增至22Q1的84.0%，環(huán)比提升83.1個百分點(diǎn)。中國化學(xué)新簽訂單增速由21Q4的-6.5%增至22Q1的90.1%，環(huán)比提升96.6個百分點(diǎn)。專項(xiàng)債提速加速在手訂單轉(zhuǎn)化為收入，在手訂單保障基建央國企業(yè)績將繼續(xù)加速超預(yù)期。(1)2022Q1基建央國企凈利潤加速超預(yù)期:中國建筑增18%好于上年14%和Q4的-2%，中國中鐵增17%好于上年10%和Q4的1%，中國交建增18%好于上年11%和Q4的-50%，中國鐵建增12%好于上年10%和Q4的-9%。(3)在手訂單保障倍數(shù)增速高將繼續(xù)拉升年內(nèi)業(yè)績加速超預(yù)期：中國中冶

3.2倍增37%/中國電建3.3倍增32%/中國中鐵4.4倍增29%/中國建筑3.4倍增17%/中國鐵建4.3倍增14%/中國交建4.6倍增7%。建筑業(yè)21年?duì)I收增速15%，單季增速由21Q4的2%增至22Q1的14%，中國交建

22Q1營收增速環(huán)比增60%。（1）建筑業(yè)全年?duì)I收增速由20年的12.2%增至21年15.1%，環(huán)比提升2.9個百分點(diǎn)。21Q4同比增加2.1%，22Q1同比增加13.5%，環(huán)比提升11.4個百分點(diǎn)。（2）建筑央企全年?duì)I收增速由20年的13.1%增至21年的14.5%，環(huán)比提升1.4個百分點(diǎn)。21Q4同比增加0.5%，22Q1同比增加17.8%，環(huán)比提升17.3個百分點(diǎn)。（3）中國中冶表現(xiàn)亮眼，21年?duì)I收同增25.1%，單季增速由21Q4的14.3%增至22Q1的25.0%，環(huán)比提升10.7個百分點(diǎn)。中國交建營收單季增速由21Q4的-43.6%增至22Q1的16.4%，環(huán)比提升60個百分點(diǎn)。2.4.央企業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)基建/房建/電力運(yùn)營/地產(chǎn)等多元化，獲得可持續(xù)增長的能力2.4.1.基建訂單增速由21Q4的3%提升至22Q1的24%，中國中鐵、中國鐵建基建規(guī)模最大2021年五大建筑央企基建訂單同增13%（2020年同比增速為24%），單季度增速由21Q4的3%提升至22Q1的24%。中國中鐵基建占比最高，22Q1基建訂單增速94%。建筑央企中，中國中鐵、中國交建基建業(yè)務(wù)占比最高，為80%以上。22Q1，中國中鐵、中國交建、中國建筑的基建訂單均有顯著提升。中國中鐵的基建業(yè)務(wù)細(xì)分看，市政業(yè)務(wù)占比62%最高，22Q1市政和公路業(yè)務(wù)新簽訂單增速100%以上。中國中鐵新簽鐵路/公路/市政4336億元（+22%）/2953億元（-28%）/16879億元（+19%），分別占比16/11/62%。其中鐵路訂單Q1-Q4單季增速-7/0/42/33%，公路訂單Q1-Q4單季增速-53/88/-47/-34%，市政訂單Q1-Q4單季增速12/39/-3/18%。中國鐵建的基建業(yè)務(wù)細(xì)分看，市政、鐵路占比較高，22Q1公路訂單增速為8%。中國鐵建新簽鐵路/公路/市政3765億元（+30%）/2730億元

（+4%）/4309億元（-6%），分別占比13/10/15%。其中鐵路訂單Q1-Q4單季增速7/15/23/54%，公路訂單Q1-Q4單季增速28/-35/26/8%，市政訂單Q1-Q4單季增速12/11/146/-39%。2.4.2.房建訂單增速由21Q4的19%提升至22Q1的22%維持高增，中國建筑房建占64%規(guī)模最大2021三大建筑央企房建訂單增11%（2020年同比增速為21%），單季度增速由21Q4的19%提升至22Q1的22%。中國建筑新簽22506億占比64%最高。中國建筑新簽基建訂單額22506億元（+8%），Q1-Q4單季訂單增速28/14/5/8%，單季增速均為正；中國鐵建新簽基建訂單額9736億元（+13%），Q1-Q4單季訂單增速44/19/-30/29%；中國中冶新簽房建訂單額6118億元（+16%），Q1-Q4單季訂單增速60/-9/33/5%。三大央企均在21Q1保持較高訂單增速，其中中國中冶增速60%最高。21年三大建筑央企整體新簽房建訂單38360億元（+11%），Q1-Q4單季訂單增速28/4/-11/19%。2.4.3.中國電建電力運(yùn)營資產(chǎn)17GW利潤占比20%，中國交建運(yùn)營資產(chǎn)1851億國家發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步盤活存量資產(chǎn)擴(kuò)大有效投資的意見》。有效盤活存量資產(chǎn)，形成存量資產(chǎn)和新增投資的良性循環(huán)，對于提升基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營管理水平、合理擴(kuò)大有效投資以及降低政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、降低企業(yè)負(fù)債水平等具有重要意義。重點(diǎn)區(qū)域包括建設(shè)任務(wù)重、投資需求強(qiáng)、規(guī)模大、資產(chǎn)質(zhì)量好的地區(qū)和地方政府債務(wù)率較高、財(cái)政收支平衡壓力較大的地區(qū)等。重點(diǎn)領(lǐng)域包括交通/水利/清潔能源等規(guī)模較大、增長潛力較大的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目資產(chǎn)。積極開展試點(diǎn)探索，在全國選擇不少于30個代表性強(qiáng)的重點(diǎn)項(xiàng)目。研究將鼓勵盤活存量資產(chǎn)納入國有企業(yè)考核評價(jià)體系。2.4.4.央企地產(chǎn)業(yè)務(wù)將量質(zhì)雙升，中國建筑地產(chǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模最大建筑央國企地產(chǎn)業(yè)務(wù)將量質(zhì)雙升，將增加地產(chǎn)鏈訂單和基建資金來源。(1)最直接地產(chǎn)利好地產(chǎn)銷售比例高的建筑央國企，國家政策重點(diǎn)支持優(yōu)質(zhì)房企兼并收購困難房企優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，行業(yè)洗牌集中度向信用資質(zhì)好的央國企集中，融資能力強(qiáng)的優(yōu)質(zhì)央國企建筑公司的地產(chǎn)業(yè)務(wù)有望迎來量質(zhì)雙升。(2)利好房建產(chǎn)業(yè)鏈，一方面增加房建設(shè)計(jì)/施工/裝飾/園林訂單，二是地產(chǎn)企業(yè)資金改善有利改善建筑企業(yè)現(xiàn)金流和應(yīng)收款減值。(3)利好基建公司，地產(chǎn)銷售和土地拍賣好轉(zhuǎn)將增加地方政府收入，一是地產(chǎn)本身需要周邊市政基建配套增加基建需求，二是增強(qiáng)地方政府投資基建資金實(shí)力。2.5.財(cái)政貨幣發(fā)力財(cái)務(wù)費(fèi)用下降，預(yù)期PPI下行央企毛利率提升5月社融數(shù)據(jù)顯著轉(zhuǎn)好，項(xiàng)目投資到位加速。(1)5月社融增量2.79萬億同比多增8399億，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加1.82萬億同比多增3936億，政府債券凈融資1.06萬億同比多3881億，財(cái)政繼續(xù)加碼發(fā)力穩(wěn)增長。(2)截至5月27日已累計(jì)發(fā)行新增專項(xiàng)債1.85萬億，占已下達(dá)限額的54%，較去年同期增加約1.36萬億，22年新增專項(xiàng)債要在6月底前基本發(fā)行完畢，8月底前基本使用完畢。(3)前5月新開工項(xiàng)目個數(shù)同比增長26.1%，新開工項(xiàng)目計(jì)劃總投資增長23.3%，投資項(xiàng)目到位資金增長18.4%，有利于投資規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，且均高于前5月6.7%的固定資產(chǎn)投資完成增速，先行指標(biāo)預(yù)示著未來基建投資將加速跳升。21年建筑業(yè)毛利率小幅下降至11.2%，單季毛利率由21Q4的13.2%降至22Q1的9.3%，22Q1

中國交建毛利率11.7%（1）建筑業(yè)整體毛利率由20年的11.3%降至21年的11.2%，環(huán)比下降0.1個百分點(diǎn)。21Q4為13.2%，22Q4為9.3%，環(huán)比下降3.9個百分點(diǎn)。（2）建筑央企毛利率由20年的11.7%降至21年的11.2%，環(huán)比下降0.5個百分點(diǎn)。21Q4為13.0%，22Q4為9.5%，環(huán)比下降3.5個百分點(diǎn)。（3）中國交建單季毛利率由21Q4的15.4%降至22Q1的11.7%，環(huán)比下降3.7個百分點(diǎn)。中國中冶毛利率由21Q4的12.1%降至22Q1的10.5%，環(huán)比下降1.6個百分點(diǎn)，但仍高于建筑業(yè)總體毛利率水平。近五年，建筑央企和建筑行業(yè)的銷管財(cái)費(fèi)率走勢大致相同，且建筑央企在三項(xiàng)數(shù)據(jù)上都顯著低于行業(yè)。按指標(biāo)看，近五年管理費(fèi)用率顯著下降1.94%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.35%，銷售費(fèi)用率基本持平。按季度看，近五個季度三項(xiàng)指標(biāo)總體呈波動趨勢。研發(fā)投入是企業(yè)核心競爭力的重要來源。2021年建筑行業(yè)企業(yè)研發(fā)投入1913億元，顯著高于其他行業(yè)，八大建筑央企研發(fā)投入占行業(yè)超80%。從行業(yè)看，2021年建筑行業(yè)研發(fā)費(fèi)用投入約為輕工制造業(yè)的12倍，約為電力設(shè)備及新能源行業(yè)的2.5倍，同比增長21%。建筑央企研發(fā)費(fèi)用占行業(yè)比自2017年穩(wěn)步攀升，達(dá)到超過80%。近五年，建筑央企研發(fā)投入持續(xù)高速增長。2021年，建筑央企研發(fā)費(fèi)用平均增速23.43%，中國建筑增速超過56%。從規(guī)模上看，中國建筑、中國交建、中國鐵建、中國中鐵研發(fā)費(fèi)用均超200億。從占比看，七家建筑央企研發(fā)費(fèi)率超2%，五家超3%；中國中冶、中國電建研發(fā)費(fèi)用占凈利潤的比重超過100%。3.資產(chǎn)負(fù)債表：減值計(jì)提充分應(yīng)收款質(zhì)量提高，22年P(guān)B估值有望提升3.1.央企資產(chǎn)負(fù)債率73.7%低于建筑行業(yè)均值，杠桿持續(xù)下降后近2年企穩(wěn)2022Q1八大建筑央企平均資產(chǎn)負(fù)債率73.7%，21年Q1-Q4季度末分別為73.2/73.8/73.6/72.8%。22Q1建筑裝飾行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率74.5%，21年Q1-Q4季度末分別為74.2%/74.7%/74.8%/74.1%。過去5年，建筑央企資產(chǎn)負(fù)債率由2016年77.1%下降至2021年72.8%，近兩年趨穩(wěn)。建筑裝飾行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率由2016年77.6%下降至2021年74.1%。建筑央企21年資產(chǎn)負(fù)債率同比基本持平，杠桿持續(xù)下降后近2年企穩(wěn)。八大建筑央企2021年的資產(chǎn)負(fù)債率較2020年的同比變動率均在1個百分點(diǎn)以內(nèi)。多數(shù)央企22Q1相較21年末資產(chǎn)負(fù)債率有所上升，其中，中國電建上升2.6pct主要系公司為補(bǔ)充流動資金滿足業(yè)務(wù)發(fā)展需要導(dǎo)致短期借款同增325%；中國交建上升0.89pct主要系22Q1融資規(guī)模增加導(dǎo)致其他流動負(fù)債同增83%；中國能建上升0.69pct主要系22Q1一年內(nèi)到期的應(yīng)付債券轉(zhuǎn)入導(dǎo)致一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債同增55%；中國建筑上升0.51pct主要系公司所屬子企業(yè)為滿足日常資金需求、短期融資增加導(dǎo)致短期借款同增54%。3.2.21年減值計(jì)提增48%壓實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量，計(jì)提后風(fēng)險(xiǎn)敞口有望充分覆蓋3.2.1.22Q1央企減值計(jì)提同增18%，Q1計(jì)提增加中報(bào)有望環(huán)比改善2022Q1同比視角：八大建筑央企減值損失合計(jì)34億元（+18%），減值損失占利潤總額比重5.5%（+0.17pct）。其中，中國電建計(jì)提減值損失11億元（+48%），占利潤總額比重為24%（+5.6pct）；中國中冶計(jì)提減值損失8.5億元（+22%），占利潤總額比重為18%（+0.59pct）；中國鐵建計(jì)提減值損失6.3億元（+25%），占利潤總額比重為8.2%（+0.92%）。2022Q1環(huán)比視角：八大建筑央企計(jì)提減值損失34億元，環(huán)比2021Q4下降89%，占利潤總額比重5.5%，環(huán)比下降37pct。其中，中國化學(xué)計(jì)提減值損失環(huán)比下降117%，占利潤總額比重下降20pct；中國能建計(jì)提減值損失環(huán)比下降103%，占利潤總額比重下降39pct；中國建筑計(jì)提減值損失環(huán)比下降100%，占利潤總額比重下降30pct；中國交建計(jì)提減值損失環(huán)比下降99%，占利潤總額比重下降100pct。3.2.2.21年央企減值計(jì)提同增48%，計(jì)提后地產(chǎn)應(yīng)收款等敞口有望充分覆蓋2021年建筑央企共計(jì)提減值損失490億元（+48%），占?xì)w母凈利潤33%

（+7.8pct），占利潤總額19%（+5.0pct）。其中2021年資產(chǎn)減值損失為131億元，同增23%；信用減值損失359億元，同增60%。2021年，中國建筑、中國鐵建、中國交建、中國中冶、中國能建計(jì)提減值同比增加，中國建筑、中國鐵建增幅超150%。其中，中國建筑計(jì)提減值損失126億元（+244%），占利潤總額比重為13%（+8.6pct），其中信用減值損失92億元；中國鐵建計(jì)提減值損失99億元（+165%），占利潤總額比重為28%（+16pct）；中國交建計(jì)提減值損失71億元（+26%），占利潤總額比重為25%（+2.6pct）。2021年央企資產(chǎn)減值損失增加系因業(yè)主方資金緊張?jiān)斐珊贤Y產(chǎn)減值、房地產(chǎn)客戶應(yīng)收款風(fēng)險(xiǎn)增加等，計(jì)提后壓實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量。主要減值原因如下：(1)中國中鐵、中國建筑、中國鐵建和中國中冶的減值損失增加的原因均包含房地產(chǎn)業(yè)務(wù)資產(chǎn)減值或房地產(chǎn)業(yè)主方應(yīng)收款信用減值；(2)中國中鐵和中國中冶資產(chǎn)減值損失原因還包括已完工未結(jié)算項(xiàng)目的合同資產(chǎn)出于謹(jǐn)慎性原則的合理計(jì)提；(3)中國化學(xué)資產(chǎn)減值損失增加主要系原材料及庫存積壓。(4)建筑央企在21年進(jìn)行了充分的減值計(jì)提，地產(chǎn)應(yīng)收款敞口等可充分覆蓋，22年輕裝上陣有望獲得更高估值。3.2.3.21年減值占利潤總額19%處歷史高位，22年財(cái)政貨幣寬松減值下降可能性大21年減值占利潤總額19%近6年最高，近3年減值損失處于高位。2016-2021年建筑央企減值損失占利潤總額均值基本呈逐年遞增，分別為-15/-21%/-19%/14%/14%/19%。2019-2021年，建筑央企合計(jì)資產(chǎn)減值損失總額分別為54/106/131億元，信用減值損失總額分別為231/224/359億元。3.3.1年內(nèi)應(yīng)收賬款占比71%提升1.7個百分點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備計(jì)提充分應(yīng)收款質(zhì)量高3.3.1.1年內(nèi)應(yīng)收賬款占比71%提升1.7個百分點(diǎn)，短期應(yīng)收款占比提升意味著風(fēng)險(xiǎn)下降2021年建筑央企應(yīng)收賬款共計(jì)7912億元（+15%），平均1年期應(yīng)收賬款占比71%（+1.7pct）。從應(yīng)收賬款賬齡結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，1年以內(nèi)的應(yīng)收賬款占比較多，1年以內(nèi)的應(yīng)收賬款為6,260億元，占比71%（+1.7pct），意味著公司一年內(nèi)可回款的金額占比高，壞賬風(fēng)險(xiǎn)可控；1-2年應(yīng)收賬款為1,143億元，占比13%；2-3年應(yīng)收賬款為585億元，占比6.6%；

3-4年應(yīng)收賬款435億元，占比4.9%；4-5年應(yīng)收賬款149億元，占比1.7%；5年以上應(yīng)收賬款295億元，占比3.3%。2021年建筑央企平均應(yīng)收賬款占營業(yè)收入比重為13%（+0.01pct），各公司比重?cái)?shù)值均介于10%-20%之間，5家建筑央企同比下降。其中，中國能建、中國中冶占比較高，分別為18%、16%，較2020年分別下降1.3pct、0.6pct，一年期的應(yīng)收賬款占比分別為72%、63%。2021年，建筑央企中5家應(yīng)收賬款占營業(yè)收入比重下降，分別為中國交建2.1pct、中國能建1.3pct、中國中冶0.6pct、中國建筑0.38pct、中國化學(xué)0.16pct。3.3.2.21年央企計(jì)提應(yīng)收款壞賬準(zhǔn)備增100%，風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備充足資產(chǎn)安全性高2021年建筑央企計(jì)提應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備270億元（+100%），占信用減值損失75%，占減值損失55%，壞賬計(jì)提比例平均11%（+0.30pct）。其中，中國鐵建計(jì)提應(yīng)收賬款壞賬損失83億元（+204%），壞賬計(jì)提比例7.4%（+1.3pct）；中國建筑計(jì)提應(yīng)收賬款壞賬損失82億元（+184%），壞賬計(jì)提比例16%（+1.7pct）最高；中國中鐵計(jì)提應(yīng)收賬款壞賬損失34億元（+461%），壞賬計(jì)提比例7.7%（+1.7pct）。4.現(xiàn)金流量表：21年經(jīng)營現(xiàn)金流凈流入同減73%因會計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整等，財(cái)政貨幣寬松22年央企現(xiàn)金流將加速改善4.1.21年及22Q1經(jīng)營現(xiàn)金流惡化因會計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整等，22年不利影響將會減弱經(jīng)營現(xiàn)金流2022Q1凈流出增加，2021全年凈流入減少。2022Q1經(jīng)營現(xiàn)金流-3006億元（上年同期-2046億元）凈流出增加，2021年經(jīng)營現(xiàn)金流凈流入518億元（上年同期1910億元），Q1-Q4為-2046/-650/432/2782億元，21年經(jīng)營現(xiàn)金流/營收0.85%（-2.75pct）。投資現(xiàn)金流2022Q1凈流出增加，2021全年凈流出減少。2022Q1投資現(xiàn)金流-888億元（上年同期-870億元）凈流出增加，2021年投資現(xiàn)金流-3046億元（上年同期-3638億元）凈流出減少，主要因一方面部分公司購建固定資產(chǎn)等支付的現(xiàn)金減少、項(xiàng)目投資減少，另一方面處置金融資產(chǎn)、取得投資收益收到的現(xiàn)金增加。籌資現(xiàn)金流2022Q1凈流入增加，2021全年凈流入減少。2022Q1籌資現(xiàn)金流3368億元（上年同期1864億元）凈流入增加，2021年籌資現(xiàn)金流凈流入1946億元（上年同期2493億元）有一定減少，主要因基礎(chǔ)設(shè)施投資類業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)速度加快，報(bào)告期新增資金需求減，公司權(quán)益工具融資減少，且將償還租賃負(fù)債本金和利息所支付的現(xiàn)金計(jì)入籌資活動現(xiàn)金流出。2021年八大建筑央企經(jīng)營凈現(xiàn)金流/營收0.9%（-2.7pct），22Q1為-26.7%

（-0.2pct）。（1）中國能建21年經(jīng)營凈現(xiàn)金流/營收2.7%（+0.3pct）上升幅度最大，因一方面公司2021年業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，凈利潤同比增長，另一方面公司積極加大經(jīng)營工作力度，預(yù)收款項(xiàng)增長；（2）中國建筑0.8%

（-0.5pct）基本持平，公司一季度因營收大幅增長導(dǎo)致經(jīng)營凈現(xiàn)金流/營收大幅惡化，但后三季度均實(shí)現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。2021年建筑央企經(jīng)營凈現(xiàn)金流/歸母凈利69%降143pct，22Q1為-799%下降79pct。(1)中國中冶經(jīng)營凈現(xiàn)金流/歸母凈利21年為211%(-146pct)主要系礦產(chǎn)品原材料價(jià)格波動、業(yè)務(wù)內(nèi)在結(jié)構(gòu)調(diào)整等原因?qū)е陆?jīng)營性凈現(xiàn)金流同減37%，22Q1為-542%(+65pct)同比改善；(2)中國電建經(jīng)營凈現(xiàn)金流/歸母凈利21年為181%(-357pct)，主要系金融資產(chǎn)模式核算的PPP項(xiàng)目在建設(shè)期的現(xiàn)金流出從計(jì)入投資活動改為計(jì)入經(jīng)營活動、已辦理的結(jié)算和投入的成本未及時形成現(xiàn)金流入導(dǎo)致經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同減64%，22Q1為-672%(+50pct)亦同比改善。會計(jì)準(zhǔn)則變化、購貨款增加等導(dǎo)致經(jīng)營現(xiàn)金流凈額下降，預(yù)期22年經(jīng)營現(xiàn)金流改善。2021年經(jīng)營凈流入略變?nèi)踔饕蛞环矫鏄I(yè)務(wù)擴(kuò)張及響應(yīng)好轉(zhuǎn)、購買商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金增加，增加房地產(chǎn)業(yè)務(wù)土地。另一方面會計(jì)政策變更、金融資產(chǎn)模式核算的PPP項(xiàng)目在建設(shè)期的現(xiàn)金流出從計(jì)入投資活動改為計(jì)入經(jīng)營活動。4.2.21年收現(xiàn)比102.8%下降0.7個百分點(diǎn)，付現(xiàn)比90.7%上升2.1個百分點(diǎn)，22年基建投資跳升信用敞口有望增強(qiáng)2021年八大建筑央企收現(xiàn)比102.8%（-0.68pct）維持高水平，信用敞口12.1%（-2.7pct）有一定弱化：2021年收現(xiàn)比102.8%（-0.68pct）小幅下降，但繼續(xù)維持在較高水平，Q1-Q4為107.5%（1.6pct）/87.9%（-1.8pct）/109.9%（-8.1pct）/107.1%

（4.8pct）；由于收現(xiàn)比體現(xiàn)對下游業(yè)主的結(jié)算能力及收入質(zhì)量，建筑央企保持對清欠催收工作的力度，夯實(shí)銷售、投資回款責(zé)任，使得整體收現(xiàn)能力維持較高水平；其中中國中鐵106.3%（+2.0pct）、中國交建89.3%

（+2.3pct）、中國化學(xué)88.1%（+7.7pct）有明顯改善；2021年付現(xiàn)比90.7%（+2.1pct）大幅上升，Q1-Q4為110.9%（-9.7pct）/78.8%（1.1pct）/98.2%（-6.3pct）/80.5%（10.6pct）；由于付現(xiàn)比體現(xiàn)對上游資金的占用情況以及信用能力，我們推測或因受新冠疫情影響，上游壓力上升且向下游占款能力下降有關(guān)，且部分涉房企業(yè)拿地上升；信用敞口體現(xiàn)資金循環(huán)效率與信用能力，2021信用敞口12.1%

（-2.7pct）有一定弱化，回款壓力增大上游占款顯著，Q1-Q4為-3.4%

（11.3pct）/9.1%（-2.9pct）/11.7%（-1.8pct）/26.7%（-5.8pct），資金循環(huán)能力仍有承壓。Q1出現(xiàn)大幅好轉(zhuǎn)；2022Q1收現(xiàn)比98.8%，同比21年同期減8.7pct、環(huán)比21Q4減8.3pct下降；付現(xiàn)比108.8%，同比21年同期減2.10pct小幅下降，環(huán)比21Q4增28.32pct大幅上升；信用敞口-9.9%，同比21年同期減6.6pct、環(huán)比22Q4減36.6pct大幅下降，信用敞口明顯弱化顯示22年一季度央企或受疫情及上下游占款等影響，22年中報(bào)有望改善。4.3.歷史貨幣寬松現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)，穩(wěn)增長政策下22年中報(bào)央企現(xiàn)金流將加速改善回顧2020及2021年，建筑央企經(jīng)營性現(xiàn)金流受財(cái)政貨幣政策影響：2020年新增貸款增速18.6%（+10.9pct），社融增速35.5%（+21.4pct），新增專項(xiàng)債3.8萬億元（+76%），政策支持力度顯著增強(qiáng)，行業(yè)外部融資環(huán)境改善，建筑行業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流同比大幅增長，增速為123.8%（+123.7pct），其中八大建筑央企增速為150.0%（+154.5pct）。2021年財(cái)政貨幣政策支持力度減弱，新增貸款增速-0.5%（-19.1pct），社融增速-9.9%（-45.2pct），財(cái)政支出增速0.3%（-2.6pct），新增專項(xiàng)債額度3.4萬億元（-11%），建筑行業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流同比大幅下降，增速為-69.5%（-193.3pct），其中八大建筑央企增速為-72.9%（-222.9pct）。穩(wěn)增長政策加碼資金充裕，旺季基建投資將由目前6.7%加速跳升。1-5月新增社融15.8萬億元同增12%，比去年同期加快31個百分點(diǎn)；1-5月新開工項(xiàng)目計(jì)劃投資同增23%，比去年同期加快14個百分點(diǎn)；國家預(yù)算資金同增32%，比去年同期加快31個百分點(diǎn)；自籌資金增12%，比去年同期下降3.6個百分點(diǎn)。一般公共預(yù)算支出增5.9%、比去年同期加快2.3個百分點(diǎn)。國家22年新增地方政府專項(xiàng)債3.65萬億元，于6月底前完成大部分發(fā)行。為加強(qiáng)周期性調(diào)節(jié)，去年底已依法提前下達(dá)1.46萬億元。財(cái)政部要求地方6月底前要完成大部分22年新增專項(xiàng)債的發(fā)行工作，國務(wù)院要求地方專項(xiàng)債在8月底前基本使用到位。截至5月27日，已累計(jì)發(fā)行新增專項(xiàng)債券1.85萬億元，占已下達(dá)限額的54%，較去年同期增加約1.36萬億元。5.重點(diǎn)公司分析5.1.中國電建：5月新簽增84%超預(yù)期，新能源EPC業(yè)績有望提速5月新簽增84%（4月增121%）超預(yù)期。1）前5月新簽3863億同增29%（前4月增速23%），兩年復(fù)合增速26%。5月新簽525億同增84%

（4月增速121%），兩年復(fù)合增速0%。2）其中能源電力1364億占比35%，水資源與環(huán)境1068億占比28%，基礎(chǔ)設(shè)施1377億占比36%。3）其中境內(nèi)3288億元（+36.08%）占比85%，境外574億元（+0.47%）占比15%。4）新簽12億法庫縣150MW風(fēng)電項(xiàng)目、12億越南100MW陸上風(fēng)電項(xiàng)目。存量訂單增32%高于Q1營收6%增速，剝離地產(chǎn)中報(bào)業(yè)績有望超預(yù)期。1）2021年末存量合同3.3倍于收入，業(yè)績具備較強(qiáng)保障。2）2021年Q2-Q4單季度凈利潤增速-4/-7/7%低基數(shù)，22Q1增速5%開始提速，預(yù)期施工旺季基建投資發(fā)力，公司二三季度業(yè)績加速。3）中國電建49億出售體內(nèi)剩余地產(chǎn)業(yè)務(wù)，產(chǎn)生15.6億元溢價(jià)。4月完成以247億元地產(chǎn)資產(chǎn)（20年權(quán)益凈利潤1億，21年前8月權(quán)益凈利潤-17.7億）置換電建集團(tuán)電網(wǎng)輔業(yè)246億（20年權(quán)益凈利潤18億，21年前8月權(quán)益凈利潤0.2億）4）擬定增150億元用于城際鐵路、海上風(fēng)電工程、投資抽水蓄能等。十四五裝機(jī)或新增50GW翻三倍，全球最大新能源EPC具高成長持續(xù)性。1）下屬規(guī)劃設(shè)計(jì)總院受國家部委委托承擔(dān)水電水利/風(fēng)電/光伏等提供規(guī)劃設(shè)計(jì)/審查等職責(zé)。2)具投資/設(shè)計(jì)/施工/運(yùn)營/裝備全產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢，水電（抽水蓄能）國內(nèi)大型項(xiàng)目規(guī)劃設(shè)計(jì)80%/施工65%、全球50%，國內(nèi)風(fēng)電設(shè)計(jì)65%/海上風(fēng)電70%，國內(nèi)光伏(BIPV)設(shè)計(jì)65%、EPC全球第一。全球最大風(fēng)電輔機(jī)制造商。3）控股風(fēng)光水等裝機(jī)17GW，2022年計(jì)劃開工新能源裝機(jī)超過10GW，抽水蓄能5GW。十四五規(guī)劃或新增50GW。5.2.中國中鐵：強(qiáng)勁訂單保障業(yè)績確定性和彈性,估值近15年新低性價(jià)比高在手訂單4.4倍于收入增29%高于13%的收入增速，專項(xiàng)債加速發(fā)行和疫情緩解助推其加速轉(zhuǎn)化為業(yè)績。(1)Q1新簽6057億增84%、期間兩次公告重大工程中標(biāo)合計(jì)1300億增33%，上半年累計(jì)4次公告重大工程中標(biāo)2549億增25%。(2)Q1末在手訂單4.9萬億4.4倍于收入增29%，高于Q1營收13%和凈利17%的增速，疫情緩解復(fù)工復(fù)產(chǎn)和專項(xiàng)債加速發(fā)行將助推在手訂單加速轉(zhuǎn)化為業(yè)績。(3)22Q1凈利增17%環(huán)比加速(21全年10%，21Q1-Q4單季凈利增81%/-19%/15%/1%)，21年Q2凈利負(fù)增長是低基數(shù)。(4)21年銅等礦產(chǎn)資源產(chǎn)生利潤30億占比11%，且22年來銅均價(jià)較21年同期均價(jià)上漲9%，銅有效產(chǎn)能或增加70%左右將形成額外利潤增長點(diǎn)。5.3.中國交建：Q1凈利增18%超預(yù)期環(huán)比加速,華夏中國交建REIT上市中國交建Q1凈利增18%超預(yù)期，環(huán)比21Q4和去年全年加速。1)22Q1營收1721億元同增13%環(huán)比加速(21全年9%，21Q1-Q4單季營收增59%/25%/8%/-22%)；22Q1凈利51億元同增18%環(huán)比加速(21全年11%，21Q1-Q4單季凈利增85%/95%/5%/-51%)

；

2)22Q1毛利率11.66%(-0.23pct)，凈利率2.96%(+0.11pct)，加權(quán)ROE2.08%(+0.23pct)。3)經(jīng)營性現(xiàn)金流-334億元(21年同期-339億元)，資產(chǎn)負(fù)債率72.8%(21年末71.9%)。中國交建Q1新簽同增5%環(huán)比增65%，2年復(fù)合增速38%。1)22Q1新簽4307億增5%，環(huán)比21Q4增65%，2年CAGR+38%，3年CAGR+28%。2)新簽分業(yè)務(wù)：基建3793億(+5.9%)占比88%，其中港口211億(+43%)占比6%，道路1070億(+15%)占比28%，鐵路100億(-9.6%)占比3%，城建1804億(-0.3%)占比48%，境外工程607億(+4.9%)占比16%。3)境內(nèi)新簽3690億(+5%)，境外616億(+6%)。4)21年底在手訂單3.1萬億(+7%)保障倍數(shù)4.6。華夏中國交建REIT上市，投資設(shè)立海上風(fēng)電合資公司。1)4月28日華夏中國交建REIT于上交所上市，募集基金份額10億份，發(fā)售價(jià)格為9.399元/份。2)4月28日公告附屬三航局?jǐn)M與中交產(chǎn)投等共同投資設(shè)立海上風(fēng)電公司，中國交建海上風(fēng)電安裝業(yè)務(wù)的市占率超60%，將鞏固龍頭地位。3)政策推動REITs發(fā)展，特許經(jīng)營權(quán)類項(xiàng)目1851億占比基建央企最高。國家抓緊落實(shí)穩(wěn)增長基建投資旺季加速跳升，公司具競爭優(yōu)勢強(qiáng)將超越行業(yè)增長。1)中央財(cái)經(jīng)委第十一次會議要求全面加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，保障國家安全和擴(kuò)大內(nèi)需，要加強(qiáng)交通、能源、水利等網(wǎng)絡(luò)型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。2)央行/外匯局《關(guān)于做好疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展金融服務(wù)的通知》要求加大對水利/交通/管網(wǎng)/市政等資金支持力度,推動新開工項(xiàng)目盡快開工實(shí)現(xiàn)實(shí)物工作量。3)銀保監(jiān)會/交通部《關(guān)于銀行業(yè)保險(xiǎn)業(yè)支持公路交通高質(zhì)量發(fā)展的意見》。為加快建設(shè)交通強(qiáng)國提供有力金融支持。4)資金/項(xiàng)目等投資先行指標(biāo)增勢良好，旺季基建投資將由目前8.5%加速跳升。一季度新開工項(xiàng)目3.5萬個同增52%，新開工項(xiàng)目計(jì)劃投資同增55%，國家預(yù)算資金增35%，自籌資金增15%。一般公共預(yù)算支出增8.3%、比去年同期加快0.3個百分點(diǎn)。5.4.中國鐵建：渝遂高速基建REITs獲準(zhǔn)注冊,估值近十年新低業(yè)績加速在即中國鐵建開展基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs有助于盤活公司優(yōu)質(zhì)存量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)。(1)REITs底層資產(chǎn)為重慶至遂寧高速公路BOT項(xiàng)目重慶段，項(xiàng)目總投資42.3億元，目前運(yùn)營里程為93.46公里，特許經(jīng)營權(quán)期限為2004年12月9日至2034年12月8日。(2)基金類型為契約型封閉式，基金合同期限為40年；(3)準(zhǔn)予基金的募集份額總額為5億份；同意國金基金為基金管理人，招商銀行為基金的基金托管人；(4)國金基金自批復(fù)下發(fā)之日起6個月內(nèi)進(jìn)行募集，募集期限自發(fā)售之日起不超過3個月。(5)開展基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs有助于公司盤活優(yōu)質(zhì)存量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，助力公司可持續(xù)發(fā)展。穩(wěn)增長加碼2022年REITs發(fā)力大年，中國鐵建由傳統(tǒng)建筑承包商向投資建設(shè)運(yùn)營商轉(zhuǎn)型升級。(1)6月7日國務(wù)院原則同意《“十四五”新型城鎮(zhèn)化實(shí)施方案》。(2)5月31日國務(wù)院印發(fā)《扎實(shí)穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)的一攬子政策措施》，3.45萬億專項(xiàng)債6月底前基本發(fā)行完畢，8月底前基本使用完畢，加快推進(jìn)一批論證成熟的水利項(xiàng)目，加快推動交通基礎(chǔ)設(shè)施投資，抓緊推動實(shí)施一批能源項(xiàng)目。(3)5月25日國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步盤活存量資產(chǎn)擴(kuò)大有效投資的意見》，進(jìn)一步提高推薦、審核效率，鼓勵更多符合條件的基礎(chǔ)設(shè)施REITs項(xiàng)目發(fā)行上市。(4)公司已構(gòu)建形成“設(shè)計(jì)-投資-建設(shè)-運(yùn)營”全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展模式，逐步實(shí)現(xiàn)由傳統(tǒng)建筑承包商向投資建設(shè)運(yùn)營商的轉(zhuǎn)型升級。5.5.中國化學(xué)：前五月新簽訂單增59%營收增38%,己二腈投產(chǎn)在即中國化學(xué)前5月營收增38%新簽增59%；5月營收增36%新簽減10%。1）22年1-5月營收597億元同增38%（1-4月營收465億元同增39%），2年CAGR+45%，3年CAGR+26%。5月營收132億元同增36%（4月營收111億元同增30%），2年CAGR+36%，3年CAGR+28%，。2）1-5月新簽訂單1398億元同增59%（1-4月新簽訂單1241億元同增77%），2年CAGR+34%，3年CAGR+34%，。5月新簽訂單158億元同降10%

（4月新簽訂單201億元同增29%），2年CAGR+10%，3年CAGR+11%，。3）前5月訂單分業(yè)務(wù)，建筑工程承包1315億占94%（其中化學(xué)工程965億元占69%，基礎(chǔ)設(shè)施312億占22%，環(huán)境治理38億元占3%），勘察設(shè)計(jì)28億，實(shí)業(yè)及新材料34億元，服務(wù)業(yè)18億元。中國化學(xué)己二胺/丙烯腈/氣凝膠一次性開車成功，PBAT進(jìn)入試生產(chǎn)階段。1）根據(jù)4月1日公告，公司尼龍新材料項(xiàng)目一期，己二