掩膜版行業(yè)首次覆蓋報(bào)告

核心觀點(diǎn)我們認(rèn)為2023年面行業(yè)將進(jìn)入上行周期平板顯掩膜版將在2023年第3/4季度集中放量隨著液晶電視智能手機(jī)等產(chǎn)品的分辨率提高，2024年TPS-MLD等高分辨率面板掩膜版市場(chǎng)份額占比將超過(guò)40%；目前全球130nm及以下制半導(dǎo)體掩膜版出貨占比約為46%，但國(guó)內(nèi)第三方掩膜廠商僅掌握25nm及以上制程半導(dǎo)體掩膜版工藝，考慮到130nm及以下制程半導(dǎo)體掩膜版制備所需的電子束光刻機(jī)進(jìn)口受限且尚未實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)、主要掩膜版廠商的拓產(chǎn)安排等因素，我們認(rèn)為130nm及以下制程半導(dǎo)體掩膜版的國(guó)產(chǎn)短期內(nèi)難以實(shí)。平板顯示掩膜需求高點(diǎn)出現(xiàn)在面板周期底部的69個(gè)月之后，面板周期行將推動(dòng)平板顯示掩膜版快速放量新款面板產(chǎn)品投產(chǎn)之前需要制備對(duì)應(yīng)的掩膜版顯示器廠商在下游需求不振時(shí)往往會(huì)通過(guò)推出新產(chǎn)品的方式來(lái)提高銷量，因此掩膜版需求高點(diǎn)往往會(huì)晚于顯示器周期底部出現(xiàn)。通過(guò)復(fù)盤(pán)掩膜版和顯示器行業(yè)的需求變化，我們發(fā)現(xiàn)掩膜版廠商的營(yíng)收高點(diǎn)通常出現(xiàn)在顯示器出貨量底部的-9個(gè)月之后2022年10月面板庫(kù)存已經(jīng)降至3-3.5周，面板廠稼動(dòng)率超過(guò)70%，面板行業(yè)底部已基本探明，面板廠商拓產(chǎn)將刺激平板顯示掩膜版需求。OLD等高分辨率面板出貨量占比提升將刺激高精度掩膜版需。2022年主流面板需求為8.5/.6世代產(chǎn)品10+世代產(chǎn)品需求占比約為10%。隨著智能手機(jī)等消費(fèi)電子產(chǎn)品的屏幕中MLD等高精度材質(zhì)占比逐漸提高，掩膜版需求結(jié)構(gòu)中6世代及以下的小尺寸高精度的產(chǎn)品占比也逐漸提高2023年的40條中高精度面板產(chǎn)線中6世代及以下占比約55%，小尺寸高精度平板顯示掩膜版的需求占比持續(xù)提升。國(guó)產(chǎn)掩膜版存在較大缺口，國(guó)產(chǎn)有望加。）平板顯示掩膜版，目前平板顯示掩膜版國(guó)產(chǎn)化率約為10-15%而國(guó)內(nèi)平板顯示掩膜版需求的全球占比54%國(guó)內(nèi)平板顯示掩膜版有望憑借10%的價(jià)格優(yōu)勢(shì)和更快的交付速度快速實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)）半導(dǎo)體掩膜版，美于2022年10月7日修訂了《出口管理?xiàng)l例，將250nm及以下制程的掩膜版納限制清單，而國(guó)內(nèi)頭部晶圓廠除中芯國(guó)際外均不具備掩膜版的生產(chǎn)能力，目前半導(dǎo)體掩膜版國(guó)產(chǎn)化率僅為5%左右，國(guó)產(chǎn)半導(dǎo)體掩膜版需求確定性強(qiáng)且市場(chǎng)空間較大。推薦標(biāo)的為清溢光電，受益標(biāo)的為路維光電清溢光電于2019年投建滿產(chǎn)產(chǎn)值約為6億元的合肥工廠產(chǎn)能利用率已達(dá)%且該工廠的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以毛利率更高的高精度掩膜版為主，隨著合肥工廠的綜合產(chǎn)能利用率持續(xù)提升，我們預(yù)計(jì)022-2024年P(guān)S為0.31/.46/0.62元，目標(biāo)價(jià)26.72元路維光電是全球唯五、全國(guó)唯一握1世代平板顯示掩膜版生產(chǎn)工藝的掩膜版廠商，公司已掌握2.5-1全世代掩膜版制造工藝雖然目前全球10及以上世代平板顯示掩膜版銷售額占比僅為9%，但隨著液晶電視尺寸面板以0.4-0.7寸/年的速度提高，公司的高世代平板顯示掩膜版出貨量有望持續(xù)提升；同時(shí)公司積極開(kāi)拓低世代掩膜版市場(chǎng)受益于規(guī)模效應(yīng)20223營(yíng)/歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)38%/14%。掩膜版是微子生產(chǎn)關(guān)鍵耗材掩膜版一圖形轉(zhuǎn)移母版應(yīng)用于微電產(chǎn)品的批量生產(chǎn)掩膜版是微電子生產(chǎn)制造過(guò)程中的關(guān)鍵材料，其精度和質(zhì)量水平會(huì)直接影響下游制品的優(yōu)品率微電廠商若直接將產(chǎn)品曝光于光源會(huì)導(dǎo)量產(chǎn)生產(chǎn)效率低下、產(chǎn)品質(zhì)量較、高溫影響產(chǎn)品性能和無(wú)法生產(chǎn)先進(jìn)制程芯片等問(wèn)題而掩膜版作模具可以有效解相關(guān)問(wèn)題，掩膜版是微電子制造過(guò)程中關(guān)鍵且必要的環(huán)節(jié)之一。圖1：掩膜版作為圖形轉(zhuǎn)移母版應(yīng)用于半導(dǎo)體批量生產(chǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：清溢光電招股說(shuō)明書(shū)掩膜版可以通過(guò)遮光板種類、遮光膜種類和下游應(yīng)用領(lǐng)域進(jìn)行分類。掩膜版沉積鉻膜等遮光材料的掩膜基和發(fā)揮遮光作用的遮光膜構(gòu)成并主要應(yīng)用在半導(dǎo)體和平板顯示領(lǐng)域1）從基板來(lái)看主要的種類有玻璃基板（石英玻璃、蘇打玻璃和硼硅玻璃）和其他基板（菲林等石英玻璃和蘇打玻璃是主流掩膜版基其中石英玻璃具有化學(xué)性能較穩(wěn)、熱膨脹率低等突出優(yōu)點(diǎn)，已經(jīng)成為中高端掩膜版基板的主流材2從遮光膜來(lái)看主要的種類有乳膠遮光膜和和硬質(zhì)遮光（主要包括鉻硅氧化鐵目前中高端掩膜版的遮光膜以硬質(zhì)遮光膜中的鉻材料為；3）從下游應(yīng)用來(lái)看，主要種類半導(dǎo)體I）掩膜版平板顯FP掩膜版電路P掩膜版和觸（TP）掩膜，其中平板顯示和半導(dǎo)體掩膜版為最主要的兩類產(chǎn)。圖2：掩膜版種類繁多，可按照組和應(yīng)用領(lǐng)域分類路維光電招股說(shuō)明書(shū)、掩膜版上游為掩膜基板原材料中游為掩膜版制造加工下游為微電子應(yīng)用從產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看掩膜版上游有掩膜基板遮光等原材料產(chǎn)品；下游為微電子應(yīng)用，而掩膜版性能將決定消費(fèi)電子、家用電器、車載電子等終端應(yīng)用的性能和品質(zhì)。掩膜版的引入使得下游半導(dǎo)體、平板顯示等產(chǎn)品具備了量產(chǎn)條件，從而推動(dòng)半導(dǎo)體和平板顯示等領(lǐng)域的快速發(fā)展，為其技術(shù)迭代創(chuàng)造條件。圖3：掩膜版上游以掩膜基板為主，下游為半導(dǎo)體、平板顯示等路維光電招股說(shuō)明書(shū)技術(shù)持續(xù)迭25國(guó)場(chǎng)空近50億元近9%掩膜版應(yīng)用于半導(dǎo)體和顯示領(lǐng)根據(jù)SI數(shù)據(jù)2020年掩膜版中約60%應(yīng)用于半導(dǎo)體領(lǐng)，28%應(yīng)用于平板顯示領(lǐng)域，中23%為液晶顯示，5%為有機(jī)電致發(fā)光顯示圖4：2020年光掩膜版主要應(yīng)用于半導(dǎo)和平板顯示領(lǐng)域PCB2.0%OD5.0%

其他10.0%CD23.0%

IC60.0%MI、下游技術(shù)進(jìn)步提高對(duì)掩膜版技術(shù)要求掩膜版產(chǎn)品在尺寸、精度上不斷突破伴隨著大屏?xí)r代的到來(lái)，平板顯示進(jìn)入了1世代高世代大尺寸支持終端面板尺擴(kuò)大和切割效率的提升，有效降低制作成并提高使用效率。半導(dǎo)體產(chǎn)品制程已進(jìn)入到境內(nèi)主流28nm境外主流-14nm的階段對(duì)掩膜提出了更的精度要求并且推動(dòng)掩膜版廠商持續(xù)提高設(shè)計(jì)能。面板世代提高推動(dòng)掩膜版技術(shù)進(jìn)步平板顯示掩膜版被用液晶顯示器生產(chǎn)過(guò)程中的陳（ay工藝環(huán)節(jié)。在液晶顯示器生產(chǎn)的陣列工藝環(huán)節(jié)，廠商為了將金屬薄/半導(dǎo)體薄/半導(dǎo)體在基板上形成需要的形狀，需要在玻璃基板上反復(fù)進(jìn)行4-5次薄膜沉淀和光刻過(guò)程，掩膜版在這些過(guò)程中發(fā)揮著模具作用，而每一道工序都需要一套不同的掩膜版。圖5：掩膜版是屏幕生產(chǎn)過(guò)程中的必備材料 圖6：屏幕生產(chǎn)過(guò)程中需要4-5套掩膜版 平板顯行呈現(xiàn)尺寸大型化產(chǎn)品定制化等特點(diǎn)平板顯示面板手機(jī)、車載顯示、公共顯和電視電器等終端應(yīng)用，目前市場(chǎng)上流行的電視面板尺寸有32、43、50、5565、75英寸等。隨著消費(fèi)升級(jí)，屏幕大尺寸（尺寸超過(guò)55英寸）已成電視的演進(jìn)方向。根據(jù)mdia統(tǒng)計(jì)2022年電視面板平均尺寸為50.6英寸隨著6-85英寸面板出貨量持續(xù)增加以及55英寸及以下的面板出貨量逐漸減少SI預(yù)計(jì)2026年平均電視屏尺寸將達(dá)到52.2英寸。圖7：2018-2026年電視面板平均尺寸（英寸54

52.252504846 444240

45.6

49.3

50.6 1 51.52018 2019 2020 2021 2022E2023E2024E2025E2026EMI、注：預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)來(lái)自MI高代數(shù)面板利用率和效益更，當(dāng)前國(guó)際最高水已達(dá)到1代線。大尺寸屏幕的需求增加引領(lǐng)全面板產(chǎn)向8+代線（8+）和10+代線（10+邁進(jìn)8.5代線可高效切割32/48/5寸電屏幕8.6代線可高效切割50/58寸電視屏幕，105代線可高效切割65/75寸電視屏。國(guó)外平板顯示掩膜版代表廠商有福尼克斯SP、S、L-IT，均擁有1代掩膜版生產(chǎn)線國(guó)廠商的主流技術(shù)路線為8.5/8.6代線其路維光電實(shí)現(xiàn)技術(shù)突成為全球唯國(guó)內(nèi)唯一掌握1高世代線掩膜版技術(shù)的企業(yè)。圖8：高世代掩膜版可高效切割大尺寸面板 圖：顯示面板掩膜版尺寸持續(xù)擴(kuò)大（單位：m）路維光電招股說(shuō)明書(shū) 路維光電招股說(shuō)明書(shū)高分辨率面板滲透率提升提高掩膜版精度要求面板材質(zhì)變化推動(dòng)掩膜版需求出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化近年來(lái)智能手機(jī)屏幕材質(zhì)出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性變化2021年TPS-OED材質(zhì)面板在智能手機(jī)屏幕中占比超30%。相較于傳統(tǒng)TT面板掩膜版LD面板掩膜版的精確度要求更高根據(jù)中國(guó)通信院數(shù)據(jù)20222國(guó)內(nèi)上市的手機(jī)中屏幕分辨率超過(guò)F1080p的機(jī)型占比約為58%高分辨率屏幕的普及提振了對(duì)6及以下世代的小尺寸、高精度掩膜版產(chǎn)品的需求。圖10：智能手機(jī)中OD面板材質(zhì)占比超30%單位：百萬(wàn)片 TPOAMOD） TPAMOD（柔屏）TP-AMOD（硬屏） -SiTT2,000

OxdeTT TSFAMOD占比

32.0%

31.67%

500

30.78%

30.84%

30123230123225220902021 2022F

30.0%Od、注：20222023年預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)來(lái)自O(shè)da下游面板廠商積極提高/OD等高精度面板產(chǎn)能，相關(guān)掩膜版需求有望快速釋放。相較于傳統(tǒng)低分辨率的TFT面板L/TPS/高分辨率TT面的ppi更高對(duì)于掩膜版的精度提出了更高要求根據(jù)mda統(tǒng)計(jì)2023年全國(guó)40條中/高精度面板生產(chǎn)中6及以下世代產(chǎn)線為22條。雖然近年來(lái)以智能手機(jī)為代表的消費(fèi)級(jí)電子產(chǎn)品出貨量增速放緩根據(jù)IC數(shù)據(jù)2021年全球智能手機(jī)出貨量為1352萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)4.5%但是國(guó)內(nèi)智能手機(jī)產(chǎn)量全球占超60%國(guó)內(nèi)顯示器廠商仍有動(dòng)力持續(xù)采購(gòu)新掩膜版以應(yīng)對(duì)下游的新機(jī)型訂單。生產(chǎn)商應(yīng)用主要技術(shù)產(chǎn)線數(shù)量代數(shù)友達(dá)光電CDTPS16CD生產(chǎn)商應(yīng)用主要技術(shù)產(chǎn)線數(shù)量代數(shù)友達(dá)光電CDTPS16CD-38.5CD+OD-18.5CD-18.5京東方CD-18.6ODTPS36CD-16CD+ODTPS15.5中電熊貓CD-16CD-28.5CD+PD-18.5華星光電CD-Ode18.6ODTPS26CDTPS16ODTPS16OODTPS14.5華佳彩CD+OD-16柔宇ODOde15.5天馬CD-18.6ODTPS26CDTPS16CDTPS15.5CD+ODTPS14.5OODTPS15.5GDspyCD-18.5ODOde18.5

OD TPS 2 6咸陽(yáng)彩虹CD-18.6惠科CD-48.6資料來(lái)源：Od、各公司年報(bào)、3.1.3. 先進(jìn)制程半導(dǎo)體掩膜版的技術(shù)難度更高半導(dǎo)體掩膜版是光刻過(guò)程的“藍(lán)圖，技術(shù)難度顯著高于平板顯示掩膜版。半導(dǎo)體掩膜版作為模板電路用在芯片制造的光刻環(huán)節(jié)，激光通過(guò)掩膜版后在晶圓所覆蓋的光刻膠上實(shí)現(xiàn)曝光。半導(dǎo)體掩膜版的技術(shù)要求極高，以英特爾14nm制程為例，其制造過(guò)程中需要使用超50塊15.24*15.2cm尺寸的掩膜每塊掩膜版上的信息量超6P而掩膜版制造需要使用超高精度的電子束光刻機(jī)，且每塊掩膜版制造耗時(shí)5天。半導(dǎo)體掩膜版成本占半導(dǎo)體材料總成本的1%根立鼎產(chǎn)業(yè)研究數(shù)據(jù)，半導(dǎo)體材料成本占比前三名的材料分別為硅片、掩膜版、半導(dǎo)體氣體，占比約為31%、14%、14%。圖1：掩膜版芯總成本的14%其他靶材光刻膠工藝化學(xué)品6.0%CMP材7.0%

13.0%

硅片31.0%光刻膠套試劑

掩膜14.0%

14.0%數(shù)據(jù)來(lái)源：立鼎產(chǎn)業(yè)研究、半導(dǎo)體掩膜版的圖形尺寸精度水平制造技術(shù)直接決定下產(chǎn)品技術(shù)及品質(zhì)。半導(dǎo)體掩膜版的技術(shù)更新主要體現(xiàn)在尺和精度等方面1）圖形尺寸以掩膜版最小圖形尺寸為例180nm制程節(jié)點(diǎn)半導(dǎo)體產(chǎn)品所對(duì)應(yīng)的掩膜版最小圖形尺寸約為750nm，28nm制程節(jié)點(diǎn)產(chǎn)品對(duì)應(yīng)約120nm目前境內(nèi)芯片主流先進(jìn)制造工藝為28nm境外主流為7至14nm，對(duì)應(yīng)掩膜版圖形尺寸為60~120nm的工藝區(qū)間精度水平半導(dǎo)體掩膜版IC封裝和IC器件上，國(guó)際最高水平均達(dá)到D精度10nmTP精度20nm，國(guó)內(nèi)最高水平與國(guó)際仍有一定的差距D精度為20nm，TP半導(dǎo)體掩膜版產(chǎn)品技術(shù)水平國(guó)內(nèi)掩膜版廠商國(guó)際掩膜版廠商C封裝最高水平D精度：20nmTP精度：30nmD精度：10nmTP精度：半導(dǎo)體掩膜版產(chǎn)品技術(shù)水平國(guó)內(nèi)掩膜版廠商國(guó)際掩膜版廠商C封裝最高水平D精度：20nmTP精度：30nmD精度：10nmTP精度：20nm主流水平D精度：100nmTP精度：100nmD精度：50nmTP精度：100nmC器件最高水平D精度：20nmTP精度：50nmD精度：10nmTP精度：20nm主流水平D精度：50-100nmTP精度：150-250nmD精度：15-50nmTP精度：50-100nm路維光電招股說(shuō)明書(shū)、注D精（CrtlDinson即特征尺寸指掩膜版圖形特征尺寸與設(shè)計(jì)值的偏差用來(lái)表征掩膜版圖形特征尺寸均勻性；TP精度（tlPth）即總長(zhǎng)精度，指在整張光掩膜版圖形范圍內(nèi)，圖形的總體長(zhǎng)度，表征實(shí)際圖形與設(shè)計(jì)圖檔間的漲縮差異?！鞍牒牟摹毙再|(zhì)凸顯，產(chǎn)品更新帶來(lái)廣闊需求掩膜版作為“半耗材，呈現(xiàn)逆下游周期屬性。掩膜版是平板顯示和半導(dǎo)體制造的圖形轉(zhuǎn)移母版，下游廠商推出新產(chǎn)品時(shí)需要提前完成掩膜版的設(shè)計(jì)和生產(chǎn)，掩膜版的需求釋放早于下游產(chǎn)量釋放；而掩膜版投使用后一般不需要更換，在下游產(chǎn)能爬坡和滿產(chǎn)的過(guò)程中對(duì)掩膜版的需求會(huì)逐漸降低。因此掩膜版兼有耗材和設(shè)備的屬性，其需求量和下游廠商產(chǎn)量并不呈線性關(guān)系，需求頂點(diǎn)往往出現(xiàn)在下游廠商推出新產(chǎn)品之前，呈現(xiàn)逆下游周期屬性。面板出貨量觸底推動(dòng)平板顯示掩膜版放量面板行業(yè)的周期性特征決定了對(duì)平板顯示掩膜版需求也將呈現(xiàn)周期性，掩膜版需求高點(diǎn)往往出現(xiàn)在面板出貨量觸底的6-9個(gè)月后。面板的下游需求較為穩(wěn)定，但產(chǎn)能投資規(guī)模大、建設(shè)周期長(zhǎng)，產(chǎn)能集中釋放就會(huì)導(dǎo)致行業(yè)供過(guò)于求。面板的周期性特點(diǎn)就決定了平板顯示掩膜版的需求量將呈現(xiàn)周期變化以全球平板顯示掩膜版龍頭福尼克斯為例自20161以來(lái)其單季度營(yíng)收高點(diǎn)往往出現(xiàn)在顯示器面板出貨量降至階段性底部后的6-9個(gè)月。對(duì)此可解釋的原因是：在面板下行期，面板廠商為了改善業(yè)，積極推動(dòng)新技術(shù)應(yīng)用和新產(chǎn)品開(kāi)，從而拉動(dòng)對(duì)掩膜版的需，推高掩膜版行業(yè)的營(yíng)業(yè)收入增速。圖12：平板顯示掩膜版收入高點(diǎn)出現(xiàn)在顯示器面板出貨量觸底后的-9個(gè)月收） 個(gè)月個(gè)月個(gè)月個(gè)月60.055.045.040.030.025.02016-32016-62016-32016-62016-122017-32017-92018-62018-122019-32019-92019-122020-62021-32021-92021-122022-62022-9

12011010090、隨著面板價(jià)格企穩(wěn)回升和各方面沖因素減緩我們預(yù)計(jì)后續(xù)面板出貨量將觸底反彈。自2021年7月起各尺寸面板價(jià)格均呈下降趨勢(shì)，面板出貨量也自2021年9月起持續(xù)減少，面板行業(yè)進(jìn)入了下行周期，然而面板價(jià)格于2022年0月觸底并開(kāi)始企穩(wěn)回升根據(jù)IO數(shù)據(jù)2022年10月國(guó)液晶面板廠平均稼動(dòng)率為70.%，環(huán)比增長(zhǎng)2.2ct；國(guó)內(nèi)LD面板廠平均稼動(dòng)率為61.8%環(huán)比增長(zhǎng)2.7ct其中6世代產(chǎn)線平均稼動(dòng)率增長(zhǎng)至60.4%環(huán)比增長(zhǎng).3ct根據(jù)TL科技于2022年10月25日發(fā)布的公告，目前面板行業(yè)的庫(kù)存水平已從20222的偏高狀態(tài)進(jìn)入到了相對(duì)健康的狀態(tài)。此外隨著全球通脹和地緣政治沖突的影響逐漸減弱后續(xù)面板行有迎來(lái)需求高峰面板價(jià)格企穩(wěn)回升、面板庫(kù)存水平回落、面板需求修復(fù)上漲這三個(gè)因素疊加，將助推面板廠商進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，促使后續(xù)面板出貨量觸底反，從而提振平板顯示掩膜版需。圖13：液晶電視面板價(jià)格企穩(wěn)回升元 43寸 55寸 65350300250200150100502019-52019-52019-72019-112020-12020-72020-92021-12021-32021-72021-92022-32022-52022-9數(shù)據(jù)來(lái)源、2022年平板顯示掩膜版市場(chǎng)規(guī)有達(dá)50億元10+需求占比近1%。2019年全球平板顯示掩膜版的市場(chǎng)規(guī)模約為1,00億日元，三復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到14.58%，2020年市場(chǎng)規(guī)模受新冠疫情影響小下降至903億日同時(shí)高世代平板顯示掩膜版占比在2016年至2018年間持續(xù)上升，并達(dá)到8%的階段性高。自2020年起新冠疫情導(dǎo)致下游面板廠商新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)減少國(guó)外廠商為了維持1代掩膜版市場(chǎng)份額主動(dòng)降價(jià)且高世代面產(chǎn)能爬坡過(guò)程緩慢導(dǎo)致高世代掩膜版需求占比下降。圖14：2020年高世代掩膜版需求約占平板顯示掩膜版的9%8.6代收入（十億日） 10代收入（十億日元） 10代收入占比000000-

06 07 08 09 00 0F 0

0%18%16%11%8%18%16%11%8%9%9%6%6%4%2%0%Od、2021年國(guó)平板顯示掩膜全市場(chǎng)份額約為5%，國(guó)廠持續(xù)規(guī)劃擴(kuò)產(chǎn)以期進(jìn)一步搶占市場(chǎng)份額2021年國(guó)內(nèi)主平板顯廠銷售收入較2019年實(shí)了翻倍增長(zhǎng)其顯示器銷售收入到2,022億，較2019年提高90%。顯示器廠商出貨量的增加推動(dòng)國(guó)內(nèi)平板顯示掩膜版市場(chǎng)規(guī)模從2017的1.1億快速上升至200年的2.6億元，我國(guó)平板顯示行業(yè)對(duì)掩膜版產(chǎn)品尤其是高精度掩膜版產(chǎn)品的需求將持續(xù)增長(zhǎng)。圖15：國(guó)內(nèi)平板顯示銷售額大幅增長(zhǎng) 圖1201年中國(guó)平板顯示掩膜版需求占全球5%1,5001,000500

萊寶高科 深天馬 單位：億元

2,022.2

0%0%0%0%0%

中國(guó)大陸 韓國(guó) 中國(guó)臺(tái)灣 日本 其他 4866.6326.8435.020142015201620172018201920202021

32%40%50%54%51%58%07 08 09 00 0F 0F32%40%50%54%51%58%路維光電招股說(shuō)明書(shū)、 Od、注：預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)來(lái)自O(shè)da制程進(jìn)步推動(dòng)半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)晶圓市快速擴(kuò)張帶來(lái)旺半導(dǎo)體掩膜需求2020年全球半導(dǎo)體晶圓制造材料市場(chǎng)規(guī)模為349億美元同比增長(zhǎng).40%2022年第二季度全球硅晶圓出貨量創(chuàng)下歷史新高，達(dá)到37.04億平方英寸同增長(zhǎng)5%。當(dāng)前半導(dǎo)體晶圓廠持續(xù)擴(kuò)張但是晶圓市場(chǎng)仍然處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，其中先進(jìn)制程晶圓工藝難度極高、成本高昂，產(chǎn)能爬坡緩慢；成熟制程晶圓相較先進(jìn)制程晶圓產(chǎn)量大但市場(chǎng)需求量更大晶圓市場(chǎng)供不應(yīng)求、制程持續(xù)迭代都顯著提升了對(duì)半導(dǎo)體掩膜版的需求，半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增，2021年全球半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到44.15億美元。圖17：半導(dǎo)體晶圓制造材料市場(chǎng)規(guī)模達(dá)349億美元 圖18：半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)規(guī)模達(dá)44.15億美元005000500050000

全球半導(dǎo)體晶圓制造材銷售（億元） YY349.00%0%0%0%-%-%00000102030405060708090001020304050607080900

604020008060402000

半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)規(guī)模億美） 44.1540.4040.9941.4737.4731.5332.1332.7333.2103040540.4040.9941.4737.4731.5332.1332.7333.21

4%2%0%nd、 MI、注：估計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)自MI國(guó)內(nèi)晶圓代工市場(chǎng)規(guī)模快速增長(zhǎng)掩膜版需求旺盛2015至2020年中國(guó)大陸晶圓代工市場(chǎng)規(guī)模R為25.4%全球占比增至22%在國(guó)際貿(mào)易摩擦加劇，國(guó)家陸續(xù)出臺(tái)政策支持，下游集成電路設(shè)計(jì)企業(yè)亟需尋找境內(nèi)晶圓廠商代工的背景下我預(yù)計(jì)未來(lái)中國(guó)大陸晶圓代工行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模將保持增長(zhǎng)趨勢(shì)。圖19：國(guó)內(nèi)晶圓代工市場(chǎng)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)160

中國(guó)大陸（億美元） 占全球市場(chǎng)規(guī)模比例）148.9

30%25%12010060400

60.148.1%

13.8%

107.3 18.6%

22.0%10%5%0%2015 2016 2017 2018 2019 2020Od、全球晶圓廠大幅擴(kuò)產(chǎn)將推動(dòng)半導(dǎo)體掩膜版需求的進(jìn)一步提高全球晶圓廠大幅擴(kuò)產(chǎn)SI預(yù)計(jì)2021到2024年有25家新的8英寸晶圓廠投入運(yùn)營(yíng)其中中國(guó)大陸14家全球8英寸產(chǎn)能將增加1%；將有60家2英寸晶圓廠投入運(yùn)營(yíng)，其中中國(guó)大陸15家。隨著國(guó)內(nèi)晶圓廠實(shí)現(xiàn)關(guān)鍵技術(shù)的突破擴(kuò)產(chǎn)規(guī)模有望進(jìn)一步提高12寸邏輯代工及IM產(chǎn)能有望在2024年過(guò)130萬(wàn)/月，下游行業(yè)的產(chǎn)能增加導(dǎo)致對(duì)中游掩膜版的需求增加。先進(jìn)制程所用的半導(dǎo)體掩膜版的市占率逐漸提高。根據(jù)SI數(shù)據(jù)，45nm及以下制程所用掩膜版在2017年占比僅為13%，到2018年則提升至31%，45nm及以下制程所用掩膜版占比穩(wěn)步提升目前130nm以上制程所用掩膜版占比54%，已經(jīng)成目前的主流制程28-90nm制程占比33%未來(lái)先進(jìn)制程掩膜版占比有望持續(xù)提刺激對(duì)先進(jìn)制程半導(dǎo)體掩膜版的需。圖20：全球130nm制程節(jié)點(diǎn)以下的半導(dǎo)體掩膜占比達(dá)46%<22m13.0%28-90nm

>130nmOd、公司年報(bào)、公司官網(wǎng)、025年國(guó)內(nèi)掩版市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)148億元預(yù)計(jì)2025年半導(dǎo)體掩膜和平板顯示掩膜版市需分別達(dá)到47億元和11億。200年中國(guó)半導(dǎo)體材料市場(chǎng)銷售額為634億，3年復(fù)合增長(zhǎng)率為1.88%我們預(yù)計(jì)未來(lái)4年國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體材料市場(chǎng)將保持增長(zhǎng)但增速將逐漸降，2025年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到151億元。根晶圓制造材料占比為63%掩膜版成在晶圓制造材料中成本占比為14%測(cè)2025年國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)規(guī)有望達(dá)到01億元面板周期逐漸上行疊加高分辨率屏幕占比提高，全球平板顯示掩膜版市場(chǎng)有望逐漸復(fù)蘇，根據(jù)mda數(shù)據(jù)2022年市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到61億元，3年復(fù)合增長(zhǎng)率為6.6%結(jié)合國(guó)內(nèi)平板顯示掩膜版市場(chǎng)規(guī)模占比逐漸提升的趨勢(shì)我們認(rèn)為2025年國(guó)內(nèi)平板顯示掩膜版市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到47億元。表3：2025年國(guó)內(nèi)掩膜版市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到148億元單位：億元人民幣201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球平板顯示掩膜版市場(chǎng)規(guī)模475461545661666972國(guó)內(nèi)平板顯示掩膜版市場(chǎng)占比32%40%50%51%54%58%61%63%65%國(guó)內(nèi)平板顯示掩膜版市場(chǎng)規(guī)模152230283036404447國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體材料市場(chǎng)規(guī)模49655456563477586896210571151晶圓制造材料占比62%62%63%63%63%63%63%63%63%國(guó)內(nèi)晶圓制造材料市場(chǎng)規(guī)模307346356399487547606666725國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)規(guī)模4348505668778593101國(guó)內(nèi)掩膜版市場(chǎng)規(guī)模587080839912125137148資料來(lái)源：Od、國(guó)外掩膜版廠商已逐漸實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能釋放國(guó)內(nèi)企業(yè)于209年起持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，目前仍處于產(chǎn)能爬坡期企業(yè)的資本投入大多用于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，因此可以用企業(yè)全部資本投入與營(yíng)業(yè)收入的比值粗略地衡量企業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)情況重點(diǎn)關(guān)注該比值顯著上升的時(shí)間點(diǎn)我可以發(fā)現(xiàn)臺(tái)灣光罩在2015年時(shí)該比值有比較明顯的上升其當(dāng)時(shí)正在大規(guī)模部署全球生產(chǎn)；2019年日本SE也開(kāi)始進(jìn)行擴(kuò)張發(fā)展，在日本周邊國(guó)家和地區(qū)投產(chǎn)，因而SE的該比值在2019年有較大提高國(guó)內(nèi)掩膜版廠商清溢光電和路維光電于2019年開(kāi)始增加資本投入積極推進(jìn)技術(shù)升級(jí)和產(chǎn)能拓張，資本投/營(yíng)業(yè)收入長(zhǎng)期保持在1.5以上。圖21：2015-2021年主要企業(yè)全部資本投/營(yíng)業(yè)收入4.543.532.5210.50

福尼克斯 光罩 SE 清溢光電 路維光電5 6 2017 8 2019 0 2021Od、公司年報(bào)、公司官網(wǎng)、技術(shù)持續(xù)突，國(guó)產(chǎn)啟動(dòng)平板顯示：先進(jìn)技術(shù)頭部壟斷R5市占率約75%美日韓企占據(jù)領(lǐng)先地位國(guó)內(nèi)廠商實(shí)現(xiàn)突破。海外廠商進(jìn)入掩膜版領(lǐng)域較早持續(xù)進(jìn)行技術(shù)投入保持對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)的技術(shù)優(yōu)勢(shì)2018年平板顯示掩膜版行業(yè)5均為美日韓企，隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)取得技術(shù)突破2020年清溢光電成功躋身5。企業(yè)名稱所屬國(guó)家簡(jiǎn)介基板材料應(yīng)用領(lǐng)域DP企業(yè)名稱所屬國(guó)家簡(jiǎn)介基板材料應(yīng)用領(lǐng)域DP日本全國(guó)首家10代CD面板生產(chǎn)廠商石英FPDKE日本全球第一家生產(chǎn)TFT-CD掩膜版的廠商石英FPD福尼克斯美國(guó)全球市場(chǎng)份額最大的中高端掩膜版廠商石英FPD、IC臺(tái)灣光罩中國(guó)臺(tái)灣主要生產(chǎn)IC掩膜版石英和蘇打FPD、ICDNP日本FPD掩膜版主要自用，IC掩膜版主要對(duì)外銷售石英FPD、ICHOA日本主營(yíng)業(yè)務(wù)多樣化，掩膜版業(yè)務(wù)占比較小石英FPD、ICG-IT韓國(guó)G子集團(tuán)公司，F(xiàn)PD掩膜版僅占業(yè)務(wù)的一小部分石英FPD清溢光電中國(guó)大陸國(guó)內(nèi)首家掩膜版上市公司，具備8代及以下FPD掩膜版批量生產(chǎn)能力石英和蘇打FPD、IC路維光電中國(guó)大陸擁有國(guó)內(nèi)首條G11掩膜版生產(chǎn)線，生產(chǎn)技術(shù)滿足FPD高世代掩膜版要求石英和蘇打FPD、ICOd、公司年報(bào)、公司官網(wǎng)、注：FPD為平板顯示掩膜版，IC為半導(dǎo)體掩膜版平板顯示掩膜版頭部集中，5市場(chǎng)份額約7%。根據(jù)mda數(shù)據(jù)，2020年平板顯示掩膜版行業(yè)銷售額五名分別為美國(guó)福尼克斯占比21.5%日本S（占比19.4%日本O（占比18.9%韓國(guó)-IT（占比18.8%）和清溢光電（占比6.4%，5市場(chǎng)份額約為75%。圖22：2020年平板顯示掩膜版5市場(chǎng)份額約75%路維光電sungD.7%5.6%清溢光電G-IT18.8%

4.6%

福尼克斯21.5%KE19.4%Od、

HOA18.9%國(guó)內(nèi)企業(yè)達(dá)到1世掩膜版領(lǐng)域的世領(lǐng)先水平1掩膜版現(xiàn)階最高世代平板顯示掩膜版，代表著目前最先進(jìn)的平板顯示掩膜版技術(shù)，曾長(zhǎng)期被國(guó)外先進(jìn)掩膜版制造企業(yè)所壟斷國(guó)內(nèi)企路維光電成功于2019年建成1掩膜版產(chǎn)線，成為國(guó)內(nèi)第一家擁有1高世代線的掩膜版企業(yè)，亦躋身全球5家擁有G1高世代線的企業(yè)。通過(guò)比較2017-2021年臺(tái)灣光罩福尼克斯清溢光電和路維光電的研發(fā)費(fèi)用率，可以看出國(guó)內(nèi)企業(yè)清溢光和路維光電的研發(fā)費(fèi)用率明顯高外資企業(yè)，路維光電的研發(fā)費(fèi)用率于2019年達(dá)到9.1%的最高點(diǎn)，當(dāng)年路維光電突破了1世代平板顯示掩膜版生產(chǎn)技。圖23：路維光電的研發(fā)費(fèi)用率于2019年達(dá)到最高點(diǎn)光罩 福尼克斯 清溢光電 路維光電10%8%4%3.5%2.7%4%3.5%2.7%2.8%2.8%2%0.1%0.1%0.2%0.1%0.1%20172018201920202021、路維光電招股說(shuō)明書(shū)、半導(dǎo)體：第三方掩膜版廠商頭部集中第三方半導(dǎo)體掩膜版廠商3市占率超0%行業(yè)集中度高頭部企業(yè)保有大部分市場(chǎng)份額。半導(dǎo)體掩膜版的制造廠商可以分為晶圓廠自行配套的掩膜版廠商以及獨(dú)立第三方膜版廠商。出于保護(hù)技術(shù)機(jī)密的考量，晶圓廠先進(jìn)制程所用的半導(dǎo)體掩膜版大多由自行配套的掩膜版工廠生產(chǎn)，而對(duì)于45nm以上的成熟制程所用的半導(dǎo)體掩膜版，晶圓廠為了降低成本更傾向于委托獨(dú)立第三方掩膜版廠商進(jìn)行生產(chǎn)根據(jù)SI數(shù)據(jù)2019年半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)中晶圓廠自行配套的掩膜版廠市占率為65%，剩余35%的市份額則主要由福尼克斯、P和oppn保，大型晶圓廠和龍頭第三方掩膜版廠商的總市場(chǎng)份額達(dá)98%。圖24：晶圓廠自給份額占半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)的65%2.0%DNP8.02.0%DNP8.0%2.0%2.0%斯n福尼克10.0%Toa11.0%

晶圓廠ID廠65.0%Od、公司年報(bào)、公司官網(wǎng)、頭部企業(yè)收入規(guī)模逐年上且客戶集中度高。2021年福尼克斯SE和臺(tái)灣光罩的營(yíng)業(yè)收入分別為42.891.951.98億元清溢光電和路維光電的營(yíng)業(yè)收入為5.43和4.4億元5總營(yíng)收規(guī)模201-2021年復(fù)合增長(zhǎng)率為13.60%路維光電在產(chǎn)品與技術(shù)上的創(chuàng)新與突破使得公司在大尺寸平板顯示掩膜版領(lǐng)域打破國(guó)外壟斷，迎來(lái)快速成長(zhǎng)，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到50.37%，為同行業(yè)可比上市公司最高。圖25：頭部掩膜版廠商營(yíng)收快速增長(zhǎng)單位：億元 9 0 1 GGR456.2%6.2%3530252015-1410-145 0

6.5%

60%50.4%50%40%30%10%0%-20%福尼克斯 SE 臺(tái)灣光罩 清溢光電 路維光電Od、公司年報(bào)、公司官網(wǎng)、第三方半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)與平板顯示掩膜版市場(chǎng)規(guī)模相近雖然第三方半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)規(guī)模僅占半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)的35%但考慮到半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)占比超60%第三方半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)規(guī)模與平板顯示掩膜版市場(chǎng)規(guī)模類似。圖26：第三方半導(dǎo)體掩膜版市場(chǎng)規(guī)模占比約為21%其他OD5%

PCB2%

半導(dǎo)體-晶圓廠配套39%CD23%半導(dǎo)體-第三方Od、公司年報(bào)、公司官網(wǎng)、掩膜版進(jìn)口受限，國(guó)產(chǎn)需求緊迫美將50m制程節(jié)點(diǎn)以下的掩膜版納入限制清單2022年10月7日美國(guó)商務(wù)部公布了修訂后的《出口管理?xiàng)l例，加大對(duì)于半導(dǎo)體設(shè)備及零部件的出口供貨限制，升級(jí)對(duì)于中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的制裁。本次制裁包含了對(duì)于掩膜版的供應(yīng)限制，意味著我國(guó)進(jìn)口國(guó)外先制程掩膜版將受阻，國(guó)內(nèi)被迫壓縮的對(duì)于進(jìn)口掩膜版的需求由國(guó)產(chǎn)掩膜版填，掩膜版行業(yè)的國(guó)產(chǎn)進(jìn)程有望加速。限制對(duì)象 具體內(nèi)容表5：美國(guó)限制對(duì)象 具體內(nèi)容掩膜版 250nm及以下制程的掩膜版及其生產(chǎn)設(shè)備CMP設(shè)備 100m以下晶圓的背面加工設(shè)備光刻機(jī)及其零部件 波長(zhǎng)小于400nm光源的光刻機(jī)及配套的光源發(fā)生裝薄膜沉積設(shè)備 沉積鎢、鈷金屬的CCMP設(shè)備 100m以下晶圓的背面加工設(shè)備硅片生產(chǎn)設(shè)備 晶拉機(jī)、爐管、外延片生產(chǎn)設(shè)備離子注入設(shè)備 光束能量超過(guò)200kV硅片生產(chǎn)設(shè)備 晶拉機(jī)、爐管、外延片生產(chǎn)設(shè)備先進(jìn)封裝設(shè)備 壓膜機(jī)、引線鍵合機(jī)、封口數(shù)據(jù)來(lái)源：《出口管理?xiàng)l例》、國(guó)內(nèi)晶圓廠已跨過(guò)250m制程國(guó)產(chǎn)確定性國(guó)內(nèi)晶圓廠均已實(shí)現(xiàn)了250nm制程節(jié)的突破2021年國(guó)內(nèi)晶廠3的銷售額中130nm及以下制程占比達(dá)64%在進(jìn)口受限的情況下國(guó)內(nèi)晶圓廠商將積極尋求國(guó)產(chǎn)，需求確定性強(qiáng)。圖27：50nm及以下制程是國(guó)內(nèi)晶圓廠3的主要產(chǎn)品區(qū)間單位：億元 0.13微米以上0.110.微米90納米5565納米4045納米1428納米36%10%36%10%10%23%4007%7%23%41%10%20041%10%10000 數(shù)據(jù)來(lái)源中芯國(guó)際華虹半導(dǎo)體晶合集成年報(bào)及招股說(shuō)明書(shū)注：按銷售口徑，中國(guó)大陸前三晶圓代工企業(yè)為中芯國(guó)際、華虹半導(dǎo)體、晶合集成目前多數(shù)頭部國(guó)產(chǎn)晶圓廠商均需外采掩膜版美國(guó)限制掩膜版出口后亟需國(guó)產(chǎn)掩膜版替代現(xiàn)階段國(guó)內(nèi)晶圓代廠3中芯國(guó)際華虹集團(tuán)和晶合集成中只有中芯國(guó)際配套了掩膜版制造設(shè)施，其他晶圓代工廠均需向第三方廠商采購(gòu)掩膜版。在美國(guó)限制250nm及以下制程掩膜版出口、而國(guó)內(nèi)掩膜版廠商制程節(jié)點(diǎn)已經(jīng)越過(guò)250nm節(jié)點(diǎn)亟需采購(gòu)國(guó)產(chǎn)掩膜版以填補(bǔ)進(jìn)口掩膜版缺口。表6：除中芯國(guó)際外其他頭部國(guó)產(chǎn)晶圓廠商不具備自產(chǎn)掩膜版能力公司名稱制程節(jié)點(diǎn)是否能夠自產(chǎn)掩膜版中芯國(guó)際14nm及以上是華虹集團(tuán)28nm及以上否晶合集成55n（風(fēng)險(xiǎn)量產(chǎn)）及以上否華潤(rùn)微110nm及以上否公司官網(wǎng)及年報(bào)、4.3. 行業(yè)毛利率趨降，半導(dǎo)體優(yōu)于平板顯示受到下游客戶集中、石英掩膜版競(jìng)爭(zhēng)激烈以及海外頭部廠商降主動(dòng)降價(jià)以維持市占率等因素影響，掩膜版廠商的毛利率呈下降趨勢(shì)，但我們認(rèn)為這是市場(chǎng)格局尚未形成階段的暫時(shí)性現(xiàn)象，在競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定后行業(yè)毛利率將逐漸回升。掩膜版行業(yè)整體呈現(xiàn)頭部客戶集的特征。主要掩膜版廠商的下游客戶集中度較S清溢光電和路維光電前五大客戶占高于50%，福尼克斯客戶相對(duì)分散前五大客戶集中度為43%下游客戶的高度集中決定了掩膜版廠商的營(yíng)收結(jié)構(gòu)中大客戶占比較高的特點(diǎn)，掩膜版廠商需要通過(guò)降低產(chǎn)品價(jià)格以獲得或維持大客戶訂單。圖28：主要掩膜版廠商前五大客戶集中較高斯 SE 清溢光電 75%65%55%45%35%

66% 65%65%50%64%48%65%53%% 45% 43%2019 2020 2021路維光電招股說(shuō)明書(shū)、產(chǎn)能擴(kuò)張疊加價(jià)格競(jìng)占比更高石英掩膜版業(yè)務(wù)毛利率較低石英玻璃相較于其他玻璃具有較高的軟化溫度、極佳的光譜透過(guò)性、極低的熱膨脹系數(shù)和電導(dǎo)率、極高的化學(xué)穩(wěn)定性和耐輻照性以及在極端條件下較長(zhǎng)的工作壽命等特點(diǎn)目前石英掩膜版在國(guó)內(nèi)頭部掩膜版廠商的收入中占比超過(guò)80%已經(jīng)取代蘇打掩膜版成為主流蘇打掩膜版平均毛利率約35%石英掩膜版毛利約20%石英掩膜版毛利率較低的可解釋原為國(guó)內(nèi)企業(yè)正處于向高世代掩膜版滲透的階段，外國(guó)廠商為了維持市場(chǎng)份額主降價(jià)，國(guó)內(nèi)廠商采取價(jià)格追隨策，從而對(duì)石英掩膜版業(yè)務(wù)毛利率造成了負(fù)面影。此外掩膜版廠大規(guī)模擴(kuò)建高世代產(chǎn)線供給量的快速擴(kuò)張?jiān)谝欢ǔ潭壬嫌傲死憩F(xiàn)。圖29：石英掩膜版已成為主流產(chǎn)品清溢光電版 版 其他清溢光電20212020201920212020201971.0%83.4%86.8%15.4%83.8%25.5%15.3%11.7%路維光電% 20%20212020201920212020201971.0%83.4%86.8%15.4%83.8%25.5%15.3%11.7%路維光電路維光電招股說(shuō)明書(shū)、清溢光電年報(bào)、行業(yè)平均毛利率水呈下降趨勢(shì)，2021年約為2%。福尼克斯、清溢光電、路維光電的毛利率高于25%，處于行業(yè)較高水。SE受到新冠疫情、高世代線價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)等因素影，其毛利于2020年時(shí)大幅下降；臺(tái)灣光罩沿產(chǎn)業(yè)鏈延伸晶圓代工及封裝測(cè)試等服務(wù)，成本開(kāi)支大，故其毛利率水平較低；福尼克斯在平板顯示和半導(dǎo)體領(lǐng)域分別突破1和IC制造10m節(jié)點(diǎn)技術(shù)水平領(lǐng)先于行業(yè)因此公司毛利率水平逐年上升；國(guó)內(nèi)公司清溢光電2019年上市后實(shí)施募投項(xiàng)目擴(kuò)產(chǎn)，導(dǎo)致2019-2021年間公司毛利率下降；路維光電產(chǎn)能逐步釋放，高世代掩膜版產(chǎn)銷量增加產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)，使得產(chǎn)品單位制造費(fèi)用持續(xù)下降，毛利率持續(xù)提升。圖30：掩膜版廠商毛利率約為0%-30%0%5%0%5%0%5%0%

路維光電 清溢光電 SKE 福尼克斯 光罩 行業(yè)平均30%26%30%26%26%24%21%07 08 09 00 01、半導(dǎo)體掩膜版的毛利率高于平板顯示半導(dǎo)體掩膜版通常具有尺寸較小且精度較高的特點(diǎn)，同時(shí)晶圓廠對(duì)掩膜版的價(jià)格敏感性更低，因此主要廠商的半導(dǎo)體掩膜版毛利率水平高于平板顯示掩膜版。圖31：路維光電半導(dǎo)體掩膜版毛利率高于平板顯示50%

平板顯示掩膜版 半導(dǎo)體掩膜版35.97%% 35.97%30%20%10%

14.68% 11.64%0%2019 2020 2021、投資建議平板顯示掩膜版將于2023年率先放量高毛利率的高精度掩膜版占比將逐漸提升。如前文所，當(dāng)面板行業(yè)探底過(guò)程基本完，考慮平板顯示掩膜往往出現(xiàn)在面板周期的6-9月之后且期間平板顯示掩膜版需求將逐漸復(fù)考慮到13nm及以下制芯需求約4%但國(guó)內(nèi)廠商尚未實(shí)現(xiàn)對(duì)應(yīng)半導(dǎo)體掩膜版工藝的技術(shù)突破平板顯示掩膜版的需求復(fù)蘇速度更，將貢獻(xiàn)2023年掩膜版行業(yè)的主要增量平板現(xiàn)實(shí)掩膜版的需求結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)以下特征：1）高價(jià)值量的高精度掩膜版出貨量逐漸提升，面板分辨率持續(xù)提高20222新推出智能手中用FD及以上分辨率屏幕機(jī)占比約為58%高分辨率屏制備需高精度掩膜版我們測(cè)高精度掩膜版業(yè)務(wù)的穩(wěn)態(tài)毛利較傳統(tǒng)掩膜高2-4pct，將改善行業(yè)整體毛利率表現(xiàn)；2）先進(jìn)世代平板顯示掩膜版出貨量占比緩慢提升，目前全球1.5及以上世代平板顯掩膜版處于需求不足狀態(tài)隨著全球電視面板尺寸以每年0.4-07英寸的速度增長(zhǎng)對(duì)高世代平板顯示掩膜版的需將趨于改善，但高世代產(chǎn)線產(chǎn)能利用率不足的問(wèn)題短期內(nèi)仍將持續(xù)。半導(dǎo)體掩膜版替代需要其環(huán)節(jié)配合先進(jìn)制程國(guó)產(chǎn)尚需時(shí)日先進(jìn)制程半導(dǎo)體的制造需要光刻機(jī)光刻膠掩膜版等多個(gè)環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)突破，掩膜版難獨(dú)立于其他環(huán)快速實(shí)現(xiàn)先進(jìn)制程的國(guó)產(chǎn)130nm及以下制程半導(dǎo)體掩膜版制造需使用高電子束光刻機(jī)但高端電子束光刻機(jī)進(jìn)口受限目前國(guó)內(nèi)技術(shù)海外先進(jìn)水平存明顯差，仍需較長(zhǎng)時(shí)間實(shí)現(xiàn)設(shè)備國(guó)產(chǎn)，同時(shí)先進(jìn)制程生產(chǎn)所需的基板仍需進(jìn)口考慮到設(shè)和原材料國(guó)產(chǎn)仍需較長(zhǎng)時(shí)間我們認(rèn)為先進(jìn)制程半導(dǎo)體掩膜的國(guó)產(chǎn)難以短期實(shí)。新增產(chǎn)投計(jì)提折舊對(duì)掩膜版廠毛利造成影響掩膜版行業(yè)是重資產(chǎn)行業(yè)，新增產(chǎn)能投后計(jì)提折舊將增加制造費(fèi)用而產(chǎn)能利用率提升需要一定周期營(yíng)收增速慢于制造費(fèi)用增速?gòu)亩鴮?duì)毛利率造成負(fù)面影。綜分析主要掩膜版廠商的營(yíng)收、產(chǎn)能利用率、制造費(fèi)用毛利率表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)在不考慮折舊的情況下行業(yè)平均毛利率區(qū)間約為35%-45%，而在考慮折舊的情況下行業(yè)平均毛利率區(qū)間約為2%-30%，新增產(chǎn)能對(duì)廠商毛利率的負(fù)面影周期為2年。推薦標(biāo)的為清溢光（68813.S給予謹(jǐn)慎增持評(píng)級(jí)；受益標(biāo)的為路維光電688401.S表7：推薦及受益標(biāo)的情況公司名稱代碼收盤(pán)價(jià)盈利預(yù)測(cè)（S）2021A 2022E2023E2021A2022E2023E評(píng)級(jí)目標(biāo)價(jià)清溢光電路維光電6881386884012022.11.292022.11.2919.5748.440.170.520.310.980.531.41117.2693.1562.1649.4337.0334.35謹(jǐn)慎增持NA21.32N、注：路維光電盈利預(yù)測(cè)來(lái)自一致預(yù)期推薦標(biāo)的：清溢光電（688138.S）國(guó)內(nèi)掩膜版龍頭募投項(xiàng)目投有望實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能翻倍疊加高精度產(chǎn)品出貨量占比提升將改善毛利率表。清溢光電是國(guó)內(nèi)成立最早的平板顯示、半導(dǎo)體芯片、觸控、電路板等行業(yè)用掩膜版生產(chǎn)企業(yè)之一。在平板顯示掩膜版領(lǐng)域2020年公司平板顯示掩膜版銷售金額全球排名第五國(guó)內(nèi)第2021年平板顯示掩膜版業(yè)務(wù)收入占比達(dá)75%在半導(dǎo)體掩膜領(lǐng)域，公已實(shí)現(xiàn)了250nm制程半導(dǎo)體掩膜版量產(chǎn)，并向180nm制程突破。募投項(xiàng)提高了公司產(chǎn)能，隨著產(chǎn)能利用率的提升公司業(yè)績(jī)逐漸釋放20223公司營(yíng)收和扣非歸母凈利分別同比增長(zhǎng)41%和142%。圖3公司202Q3扣非歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)14% 圖33：平板顯示掩膜版業(yè)務(wù)營(yíng)收占比約76%營(yíng)業(yè)收入扣非歸母凈利潤(rùn)0%平板顯示業(yè)務(wù)半導(dǎo)體芯片業(yè)務(wù)其他業(yè)務(wù)00543.9 547.5 0%0%00 479.7487.25%0%407.40%00319.40%0%76%000%0%000

31.0

55.8

63.3

66.7

32.7

56.1-%-0%

0%70%75%65%72%54%70%75%65%72%54%0%000%07 08 09 00 01 0Q3 07 08 09 00 01 0H1nd、 、公募投項(xiàng)目落地，年產(chǎn)值有望翻。公司于2019年投資超7億元投建了8.5世代及以下高精度掩膜版項(xiàng)項(xiàng)目于20214投產(chǎn)我們測(cè)算該項(xiàng)目年產(chǎn)值為6億元，滿產(chǎn)后公司總年產(chǎn)值有望突破12億，較原有年產(chǎn)值提升超100%。圖34：?jiǎn)渭径让视?21Q4觸底后反彈單季度毛利率33%31%29%28.78%27%26.13%25%24.68%23%% 20.46%21%20.46%19%17%15%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3、募投項(xiàng)目產(chǎn)能利用率提改善公司毛利率表現(xiàn)公司募投項(xiàng)于20214投產(chǎn)在正常計(jì)提折舊但產(chǎn)能利用率有限的情況下2021年4季度公司單季毛利率降至20.5%的階段性低點(diǎn)隨著公司產(chǎn)能利用率逐提，2022年前三季度的單季毛利率分別環(huán)比提高了1.9/.2/.5pct公司的毛利率得到了修復(fù)。隨著下游需求復(fù)蘇和公司產(chǎn)能利用率提升，公司毛利率有望繼改善。圖35：自2020年開(kāi)始折舊在公司生產(chǎn)成本中占比持續(xù)提升制造費(fèi)用 納入制造費(fèi)用的折舊制造費(fèi)用在營(yíng)收中占比 納入制造費(fèi)用的折舊在營(yíng)收中占比150

單位：百萬(wàn)

17.61%17.67%17.61%17.67%14.71%10.38%

30%100 20%50 10%0 0%2019 2020 2021 2022H1、注納入制造費(fèi)用的折舊的計(jì)算方式為納入制造費(fèi)用的折舊=總折舊-納入銷售費(fèi)用管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用研發(fā)費(fèi)用營(yíng)業(yè)外支出的部分受益標(biāo)的：路維光（688401.S）國(guó)內(nèi)唯突破1世工藝的掩膜版廠但上市募資建設(shè)項(xiàng)目投產(chǎn)后將影響公司毛利率表路維光電是國(guó)內(nèi)唯一全唯五掌握1超高世代平板顯示掩膜廠商，2020年1世市占率為13.97%，平板顯示掩膜總市占率約為4.6%，位居全球第八全國(guó)第，2021年平板顯示掩膜版業(yè)務(wù)收入占比約為72%。公于2022年8月上市后募投