養(yǎng)老金投資專題研究報(bào)告

養(yǎng)老金投資專題研究報(bào)告核心結(jié)論一般來講，養(yǎng)老金的公共屬性、長(zhǎng)期屬性以及避險(xiǎn)屬性使得養(yǎng)老金更加適合進(jìn)行可持續(xù)投資；在各國(guó)監(jiān)管政策的驅(qū)動(dòng)下，以養(yǎng)老金為代表

的長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者逐漸成為海外ESG投資的先驅(qū)。據(jù)GSIA的統(tǒng)計(jì)，機(jī)構(gòu)投資者（含養(yǎng)老金、險(xiǎn)資等）占比近75%。本篇報(bào)告旨在分析海外

三大養(yǎng)老金（GPFG、ATP、GPIF）的ESG投資經(jīng)驗(yàn)，探討可能的本土化應(yīng)用。挪威GPFG是ESG投資的早期踐行者。其是聯(lián)合國(guó)責(zé)任投資原則UNPRI的初創(chuàng)成員之一，目前已將ESG投資作為投資戰(zhàn)略之一，廣泛

應(yīng)用于全部近10.9萬億挪威克朗（約1.3萬億美元）的資產(chǎn)中，主要包括負(fù)面篩選、可持續(xù)主題投資和積極的股東參與等三大策略。截

至2020年底，GPFG當(dāng)年的整體投資收益率為10.9%，其中，可持續(xù)主題投資的年度收益率為34.3%，高于基準(zhǔn)22.6個(gè)百分點(diǎn)；另外，

負(fù)面篩選策略自2006年以來的年化成本為-0.01%。丹麥ATP是ESG整合的長(zhǎng)期實(shí)踐者。其于2007年首次加入U(xiǎn)NPRI，目前在全部1.14萬億丹麥克朗（約0.15萬億美元）的資產(chǎn)投資中整

合ESG因素。ATP投資有四大特點(diǎn)：一是基于風(fēng)險(xiǎn)分散策略進(jìn)行多元化投資，弱流動(dòng)性資產(chǎn)在市值3549億的投資組合中占比高達(dá)36%；

二是在一/二級(jí)市場(chǎng)投資中更全面地整合ESG，包括在弱流動(dòng)性資產(chǎn)投資中開展ESG盡調(diào)、在全球股票量化投資組合中納入氣候因子等；

三是更主動(dòng)的企業(yè)參與，包括持續(xù)的篩選和調(diào)查、對(duì)話和投票等；四是開展更積極的主題投資，重視綠色轉(zhuǎn)型和氣候風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)，ATP綠

債投資規(guī)模近300億丹麥克朗，且與綠債發(fā)行方進(jìn)行密切溝通。截至2019年底，ATP投資組合的年均收益率為18.8%。日本GPIF是亞洲ESG的推動(dòng)領(lǐng)導(dǎo)者。其于2015年簽署UNPRI，目前已在全部151萬億日元（約1.7萬億美元）的資產(chǎn)中開展ESG投資。

除關(guān)注環(huán)保和多元化發(fā)展外，

GPIF特別注重女性工作平等，具體投資策略包括ESG整合、構(gòu)建ESG指數(shù)、對(duì)委外機(jī)構(gòu)進(jìn)行ESG打分考

核等。截至2020年3月底，GPIF的投資年化收益為2.6%；其中，ESG指數(shù)投資規(guī)模占比達(dá)3.8%，年化超額收益在0-7個(gè)百分點(diǎn)不等?；谝陨戏治?，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)養(yǎng)老金可從投資策略、評(píng)價(jià)體系、委外管理等三個(gè)維度借鑒海外經(jīng)驗(yàn)，基于本土國(guó)情進(jìn)行針對(duì)性優(yōu)化。其中，

投資策略建議積極發(fā)展ESG整合和主題投資策略；指標(biāo)評(píng)價(jià)建議在借鑒海外考察維度的基礎(chǔ)上，增加綠色金融、強(qiáng)化信息披露等本土化指

標(biāo)；委外方面，借鑒GPIF經(jīng)驗(yàn)，國(guó)內(nèi)6成以上是委外投資的社?；鹨矐?yīng)積極推動(dòng)外部管理人踐行ESG投資理念。一、引言：養(yǎng)老金是海外ESG投資的主要參與者全球ESG投資快速發(fā)展，機(jī)構(gòu)投資者占比近四分之三全球ESG投資規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，據(jù)聯(lián)合國(guó)支持的責(zé)任投資原則組織

UNPRI統(tǒng)計(jì)，其3500多家簽署方的資產(chǎn)管理總額超100萬億美元。按投資者類型分，機(jī)構(gòu)是ESG投資的主力。據(jù)GSIA的統(tǒng)計(jì)，在全

球五大市場(chǎng)的可持續(xù)投資中，機(jī)構(gòu)投資占比達(dá)75%。按策略分，負(fù)面篩選和ESG整合策略應(yīng)用相對(duì)更廣，主題投資和影

響力投資增長(zhǎng)較快。養(yǎng)老金是海外ESG投資的先驅(qū)，主要受政策驅(qū)動(dòng)全球ESG投資的開展具有自上而下的特征，機(jī)構(gòu)投資者以養(yǎng)老金為主。一般來講，養(yǎng)老基金管理大量退

休儲(chǔ)蓄，資金的公共屬性、長(zhǎng)期屬性以及避險(xiǎn)屬性也使其更適合進(jìn)行ESG投資；在各國(guó)監(jiān)管政策的驅(qū)動(dòng)

下，越來越多的海外養(yǎng)老金開始投入并加大ESG投資，獲得長(zhǎng)期穩(wěn)健收益的同時(shí)支持社會(huì)可持續(xù)發(fā)展。海外主流養(yǎng)老金積極推動(dòng)ESG投資落地從具體實(shí)踐來看，在3500多家UNPRI的簽署方中，有580多家是資產(chǎn)所有者，包括挪威主權(quán)財(cái)富基金

GPFG、日本養(yǎng)老基金GPIF、丹麥勞動(dòng)力市場(chǎng)補(bǔ)充養(yǎng)老金ATP等。另外，美世投資對(duì)歐洲養(yǎng)老金的最新調(diào)查結(jié)果顯示，2020年有89%的養(yǎng)老機(jī)構(gòu)表示將在投資中納入ESG因素，這一比例相比2019年的55%有顯著抬升。二、挪威

GPFG：重視負(fù)面篩選，積極參與企業(yè)治理挪威主權(quán)基金（GPFG）是ESG投資的早期踐行者挪威主權(quán)基金GPFG前身為1990年成立的挪威石油基金，致力

于保護(hù)和積累子孫后代的財(cái)富，因此基金尋求投資的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)

績(jī)效，減少投資組合中與E、S、G因素有關(guān)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。GPFG是最早一批參與ESG投資的養(yǎng)老基金，也是聯(lián)合國(guó)支

持的責(zé)任投資原則組織UNPRI的初創(chuàng)成員之一，其始終遵循

國(guó)際化和標(biāo)準(zhǔn)化的ESG投資體系。作為全球投資戰(zhàn)略的一部分，GPFG已將ESG投資理念廣泛應(yīng)用于全部資產(chǎn)投資中。具體包括負(fù)面篩

選、可持續(xù)主題投資、企業(yè)參與等三大策略，近期已加大對(duì)氣候變化相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注。GPFG高度重視負(fù)面篩選策略，建立了投資觀察和排除體系。具體

包括：一是從行業(yè)視角出發(fā)，剔除生產(chǎn)煙草、武器的公司等；二是

從行為視角出發(fā)，剔除有侵犯人權(quán)、嚴(yán)重腐敗等行為的公司；三是

極少數(shù)以國(guó)家視角的剔除準(zhǔn)則，例如禁止投資緬甸、伊朗、朝鮮等

國(guó)。截至2020年，GPFG累計(jì)從投資清單上剔除了184多家公司。負(fù)面篩選策略的年化成本約為-0.01%（2006-2020年間），但GPFG認(rèn)為這是必須的成本。其中，基于行業(yè)的負(fù)面篩選年化成本為-

0.03%，基于行為的負(fù)面篩選則提高年化收益0.02%。GPFG積極開展可持續(xù)主題投資，主要面向低碳能源和替代燃料、清潔能源和效率技術(shù)、自然資源管理

等三個(gè)領(lǐng)域，并且，GPFG要求被投資的公司必須在其中一個(gè)領(lǐng)域至少有20%以上的業(yè)務(wù)?？沙掷m(xù)主題投資整體為投資組合提供了不錯(cuò)的超額收益。截至2020年底，GPFG共有1000億挪威克朗投

資于90家與環(huán)境主題契合的公司，2020年投資回報(bào)率為34.3%，高于基準(zhǔn)22.6個(gè)百分點(diǎn)；近5年的年化

收益率為18.0%，較基準(zhǔn)高7.5個(gè)百分點(diǎn)。GPFG通過積極的股東參與來督促公司加強(qiáng)治

理、改善財(cái)務(wù)績(jī)效并促進(jìn)開展負(fù)責(zé)任的商業(yè)行

為。三、丹麥

ATP：風(fēng)險(xiǎn)均衡策略，多元投資中整合ESG丹麥勞動(dòng)力市場(chǎng)補(bǔ)充養(yǎng)老基金（ATP）：ESG整合的長(zhǎng)期實(shí)踐者丹麥勞動(dòng)力市場(chǎng)補(bǔ)充養(yǎng)老基金（ATP）成立于1964年，是丹麥最大的福利和社會(huì)保障計(jì)劃執(zhí)行機(jī)構(gòu)，其

長(zhǎng)期秉持責(zé)任投資理念，在保障養(yǎng)老金價(jià)值穩(wěn)定的同時(shí)積極創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值。ATP于2007年首次加入聯(lián)合國(guó)支持的責(zé)任投資原則組織（UNPRI），曾因不滿缺乏民主和透明度問題

于2013年退出，但在與UNPRI的管理層進(jìn)行建設(shè)性對(duì)話后，于2016年12月再次加入。截至2020年底，ATP的資產(chǎn)總額達(dá)到1.14萬億丹麥克朗，年均收益9.8%，表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健。其中，近8成

的資金用于保證未來養(yǎng)老金支出（固定養(yǎng)老金），并開展對(duì)沖投資；另外20%的資金用于延長(zhǎng)預(yù)期壽命

或增加應(yīng)付款而帶來的支出（自由儲(chǔ)備金），該部分資金可進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)更高的組合投資。資金收益方面，

2011年以來ATP養(yǎng)老金年均收益率為9.8%，自由儲(chǔ)備金（即投資組合）的年均投資收益率約18.8%。整體來看，ESG投資為ATP的長(zhǎng)期穩(wěn)定回報(bào)做出了積極貢獻(xiàn)，具體應(yīng)用策略包括ESG整合、負(fù)/正面篩

選、可持續(xù)主題投資、積極股東參與等。四、日本

GPIF：投資ESG指數(shù)，委外推廣可持續(xù)理念日本政府養(yǎng)老投資基金（GPIF）：亞洲ESG投資的推動(dòng)者作為全球資產(chǎn)的擁有者以及為全世代的投資者，日本政府養(yǎng)老投資基金（GPIF）積極踐行ESG投資理

念。其于2015年正式加入U(xiǎn)NPRI組織，此后大力推行ESG投資，目前已是亞洲可持續(xù)投資的領(lǐng)導(dǎo)者和

推動(dòng)者。其2020年的倡議主要集中在環(huán)境保護(hù)和多元化發(fā)展等領(lǐng)域，特別重視女性工作問題。GPIF認(rèn)為可持續(xù)發(fā)展有助于提升長(zhǎng)期收益，因?yàn)槠浯蟛糠滞顿Y組合是通過外部資管公司進(jìn)行投資的，所

以其許多ESG實(shí)踐都是通過外部資管公司、指數(shù)提供商和ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行的。GPIF已在投資實(shí)踐中將ESG整合到全投資流程當(dāng)中，以被動(dòng)指數(shù)投資和委外投資為主。截至2020年3月底，GPIF總管理規(guī)模為151萬億日元；投資收益方面，GPIF2019財(cái)年收益率為-

5.20%