2022年半年度投資策略

2022年半年度投資策略1.美股調(diào)整或仍在途中，全球風(fēng)險偏好或受壓制1.1.聯(lián)儲加息仍在途中，美債利率持續(xù)上行受疫情影響，一方面，財政和貨幣政策對需求帶來提振；另一方面，疫情導(dǎo)致供應(yīng)中斷，再疊加俄烏沖突影響，美國通脹持續(xù)走高。3月美國CPI同比增長8.5%，創(chuàng)1981年12月以來新高，核心CPI同比增長6.5%，能源、交通運輸分項更是同比增長32%和22.6%。持續(xù)走高的美國通脹一方面增加了美聯(lián)儲貨幣政策進一步加碼的可能性，另一方面通脹預(yù)期也帶動債券市場上名義利率水平的走高。3月美聯(lián)儲議息會議如期宣布加息25個基點，基準利率從0.25%升至0.50%。最新加息點陣圖顯示，贊成年內(nèi)加息6次及以上的委員占比達到75%。不斷上升的加息預(yù)期也導(dǎo)致近期美國國債收益率出現(xiàn)不同程度上行。10年期國債收益率自2021年初接近0的低點達到最新的2.90%，并出現(xiàn)美國10年期和2年期國債收益率以及中美利率的“雙倒掛”。1.2.美債利率上行，或同時壓制美股估值和盈利一般認為，利率上行壓制估值，并對市場帶來調(diào)整壓力。但回顧過去5次美聯(lián)

儲加息周期，美股多數(shù)情況出現(xiàn)上漲。若進一步拆分收益和市盈率可以看出：受加息影響，市盈率整體平穩(wěn)甚至略有回落，但由于經(jīng)濟好轉(zhuǎn)，收益端以更大地幅度改善從而推動美股上行。這使得在歷次加息周期中，美股往往以上漲為主。但歷史或并不會簡單的重復(fù)。我們認為在此輪貨幣政策常態(tài)化過程中，美股或?qū)⑼瑫r在估值和盈利端面臨較大的調(diào)整壓力。估值端：估值調(diào)整壓力大當前美股估值處在高位，CAPE最新為36.3倍，距2000年前后的最高位僅差17%。無論是從低利率環(huán)境和貨幣供應(yīng)量上升類似的1940年，還是滯脹風(fēng)險類似的1972-1974年間，美股偏高的估值水平都是不容忽略的風(fēng)險點。以股票收益率和債券收益率之差衡量的股權(quán)風(fēng)險溢價顯示，當前美股溢價率已連續(xù)2年走低，最新為0.37%。在股票收益率不變的情況下，伴隨著美債利率持續(xù)上行，溢價程度或?qū)⒌霖撝?。而從歷史情況來看，利率上行期間長期負溢價不可持續(xù)。這就意味著，美股在當前面臨較大的調(diào)整壓力。而當高估值遇到加息周期，美股則面臨較大的調(diào)整壓力。以上世紀70年代的兩輪高通脹時期為例。在1972年到1974年時期，CPI一路走高伴隨著股指的不斷下挫，而在1978-1980年間，CPI走高則伴隨著股指的一路上行，股指表現(xiàn)的差異或許就和這兩個階段的估值差異有關(guān)。而估值表現(xiàn)的差異主要是由于前一階段估值處在高位，標普500的市盈率從20倍左右跌至不足10倍；而在1978-1980年間市盈率僅10倍左右，下跌空間較為有限。換言之，當高估值遇到通脹和加息的環(huán)境，在估值回調(diào)壓力下，市場下跌風(fēng)險或更為嚴峻。盈利端：加息減弱回購動力，美股EPS端或同樣承壓如果說美股高估值反映的是市場對企業(yè)未來增長的高預(yù)期，那么伴隨著加息進程，美股在盈利維度的吸引力也在減弱。過去幾年美股回購對盈利端的支撐不容忽視。從標普500指數(shù)的回報分解來看，PE擴張和收益的貢獻分別為21%和31%，另有7%來自于股息、紅利，剩余41%貢獻則是股票回購的正向作用。如果沒有股票回購，標普500應(yīng)該接近2700點，而非現(xiàn)在的4500點。事實上，往往是那些市值規(guī)模大、指數(shù)權(quán)重高的大型公司才更有能力進行數(shù)十億規(guī)模的股票回購，通過注銷回購股份、減少股本數(shù)，進而增加EPS水平、抬升股價。截至3月底，美國公司的股票回購規(guī)模已經(jīng)達到創(chuàng)紀錄的3190億美元，去年同期為2670億美元。例如埃克森美孚在中斷股票回購五年后，于去年10月宣布了規(guī)模100億美元的回購計劃。今年以來，埃克森美孚的股價已上漲超30％。中概股近期也加入了回購大軍，阿里巴巴宣布進行股票回購，規(guī)模從150億美元增至250億美元，創(chuàng)下中概股回購紀錄。企業(yè)選擇回購股份，主要有以下幾方面的原因：（1）相比分紅收益的個人所得稅，回購所需繳納的資本利得稅稅率較低；（2）在公司估值水平和股價較低的時期，企業(yè)進行回購的意愿更強；（3）整體的低利率環(huán)境使得回購所需資金成本小。目前來看，美股估值已然走高，低利率也難以持續(xù)，上市公司進行回購的意愿預(yù)計將明顯減弱。1.3.利率底部，縮表對大類資產(chǎn)的影響同樣不可忽視在當前利率低點逐步進入上行周期的背景下，貨幣發(fā)行量的高位同樣值得關(guān)注。以M0/GDP來衡量貨幣發(fā)行情況，當美國利率下降到0附近時，貨幣發(fā)行量大幅增長，典型的時間段就是上世紀30年代和2008年金融危機至今。兩者的共同點在于均存在兩次放水。1929年美國大蕭條重創(chuàng)了美國的就業(yè)，造成了極大的社會問題。羅斯福政府一方面大力財政刺激，另一方面說服美聯(lián)儲實行了極為寬松的貨幣政策，美國貨幣發(fā)行量大漲，利率持續(xù)下行。1937年下半年開始，失業(yè)率轉(zhuǎn)頭快速攀升再度回到20%附近。此前從低利率到接近0的貨幣政策失效，伴隨著M0/GDP的走高和失業(yè)率重新上行，美國開啟第二輪放水。無獨有偶，面對2008年金融危機美國開啟貨幣超發(fā)模式，并在2020年受新冠疫情經(jīng)濟衰退的背景下再度量化寬松。著眼當下，美聯(lián)儲已于3月開啟加息進程，目前市場預(yù)期今年還將加息4-5次，年內(nèi)還將實施縮表操作。此前美聯(lián)儲和美國政府已經(jīng)釋放出的天量貨幣又將對大類資產(chǎn)配置帶來多大的影響呢？對比1940年二次放水之后主要類別資產(chǎn)的表現(xiàn)或許可以有所啟示。隨著二戰(zhàn)期間美國貨幣發(fā)行量回落、利率上升，股票市場過高的PE倍數(shù)急速回落。1.4.利率上行周期中，利率敏感型成長股受壓，低估值風(fēng)格表現(xiàn)勝出美債利率上行對市場帶來兩方面影響，一是利率上行影響整體市場；二是在風(fēng)格上，利率敏感性成長股受壓明顯，而低估值個股相對勝出。今年以來，全球主要股票指數(shù)出現(xiàn)不同程度回落，納斯達克以17.9%的跌幅領(lǐng)跑美國三大股指。從行業(yè)層面來看美股市場，能源板塊一枝獨秀，漲幅達到40%，信息技術(shù)、可選消費等跌幅居前；風(fēng)格指數(shù)純價值型（PureValue）的表現(xiàn)遠甚于價值型和成長型風(fēng)格。這也反映出當前全球市場的調(diào)整壓力和低估值傾向。國內(nèi)市場同樣如此，年初以來，低估值煤炭、房地產(chǎn)、銀行、建筑裝飾、交通運輸?shù)鹊凸乐蛋鍓K表現(xiàn)靠前。一方面，上述板塊與穩(wěn)增長關(guān)聯(lián)度較高，另一方面，也反映在全球風(fēng)險偏好下降下，市場對安全性的追逐。我們認為，短期內(nèi)，在美聯(lián)儲貨幣政策持續(xù)之下，上述市場特征或仍將維持，尤其三季度前，市場或仍將以低估值為代表的防守風(fēng)格為主，二十大后，隨著改革進一步深化，市場或有望迎來風(fēng)格的轉(zhuǎn)化，成長風(fēng)格有望逐漸占據(jù)主導(dǎo)。因此，下半年策略，我們認為，短期仍以防守為主，并可圍繞“穩(wěn)增長、抗通脹和困境反轉(zhuǎn)”三條主線展開。中長期看，成長仍是主旋律，其中，以統(tǒng)一大市場為代表的制度挖潛和以自主可控為代表的科技創(chuàng)新或有望成為成長的主旋律。2.短期防守三條線：穩(wěn)增長、抗通脹和困境反轉(zhuǎn)2.1.穩(wěn)增長：老基建搭臺，新基建唱戲基建或是穩(wěn)增長主要手段經(jīng)濟下行，穩(wěn)增長政策亟待發(fā)力。得益于疫后復(fù)蘇，2021年中國經(jīng)濟總量114.37萬億元，同比增長8.1%。但自2021Q3中國經(jīng)濟進入下行區(qū)間，21Q4GDP增速下滑至4%。22Q1同比增長4.8%，單季度增速低于全年5.5%的目標。目前上海疫情對經(jīng)濟增長沖擊嚴峻、國外地緣政治沖突升級帶來的上游原材料漲價、美聯(lián)儲加息帶來資金外流及匯率擾動，這些因素使得中國經(jīng)濟面臨“需求緊縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”

三重壓力。歷史比照，2008年至今面對經(jīng)濟下行，中國采取的保增長刺激措施主要包括：

降準降息、擴大基礎(chǔ)建設(shè)投資、房地產(chǎn)、促銷費、結(jié)構(gòu)性減稅等。尤其是2008年全球金融危機和2020新冠疫情導(dǎo)致經(jīng)濟增速短期驟降，政府出臺的刺激政策組合力度較大，對于穩(wěn)定經(jīng)濟均取得了不錯的效果。而在穩(wěn)增長過程中，如2008年“四萬億”后，相關(guān)基建產(chǎn)業(yè)鏈走出超額收益行情。借鑒08年金融危機時，中國先于08年11月推出“四萬億”刺激，再于09年2月推出“汽車下鄉(xiāng)、家電下鄉(xiāng)”政策。行業(yè)也隨即有所表現(xiàn)，08年底地產(chǎn)、建筑等核心基建產(chǎn)業(yè)鏈先起來，隨后銀行、機械、電力設(shè)備、計算機、通信等外延板塊開始占優(yōu)，以上新老基建板塊均在隨后一年時間里走出了遠超滬深300的超額收益行。當前，基建或是穩(wěn)增長主要手段。消費、投資和出口一直被稱為中國經(jīng)濟的“三駕馬車”，但從目前情況看，基建投資或成為刺激經(jīng)濟增長的主要手段。消費端，3月社零名義同比下降3.53%，消費壓力較大且已呈負增長。房地產(chǎn)投資端，一季度房地產(chǎn)開發(fā)投資累計同比增長0.7%（前值為3.7%），銷售面積同比下降13.8%，銷售額同比下降22.7%，地產(chǎn)銷售疲軟，整個行業(yè)仍處于下行區(qū)間。而根據(jù)人民銀行中國區(qū)域金融運行報告（2019），在控制人均可支配收入、社會融資規(guī)模等因素后，居民杠桿率水平每上升1個百分點，社會零售品消費總額增速會下降0.3個百分點左右。而2021年底中國居民部門杠桿率已達62.2%，結(jié)合目前中國消費疲軟且已呈負增長的態(tài)勢考慮，再次拉動房地產(chǎn)投資進而增加居民部門杠桿或會對中國本已不容樂觀的消費端產(chǎn)生更大壓力；從長期來看，目前中國的出生率和老齡化率趨勢亦會對房地產(chǎn)行業(yè)的投資和發(fā)展形成潛在壓制。出口端，2022開年以來受益PPI回落疊加CPI抬升，制造業(yè)投資有所回暖，但由于3月以來的疫情擾動以及地緣沖突帶來的國際大宗再次漲價，均對制造業(yè)成本和物流帶來較大壓力；同時，海外疫情恢復(fù)和邊境開放亦對中國的出口訂單形成擠壓，出口金額和新出口訂單均呈邊際下降之勢。而出口端回落也會導(dǎo)致中國就業(yè)和收入恢復(fù)放緩。中國基建投資可控性較強，在短期內(nèi)有能力推動經(jīng)濟企穩(wěn)。4月26日，中央財經(jīng)會議指出中國基礎(chǔ)設(shè)施同國家發(fā)展和安全保障需要相比還不適應(yīng)，要適度超前布局基礎(chǔ)設(shè)施。專家認為，此次會議既是對國內(nèi)經(jīng)濟的長期規(guī)劃，更是對市場短期信心的提振，后續(xù)基建政策加碼的力度要基于疫情的管控或者國內(nèi)外環(huán)境的變化對經(jīng)濟的影響程度。多角度來看：1）項目端，各地儲備充足。截至今年3月，中國PPP項目處在建設(shè)或運營階段的有1831個，投資額為2.72萬億元；后續(xù)還有總投資額高達8.33萬億元的儲備項目，其中1641個項目處于論證階段，1151個項目處于方案審查階段，3164個項目處于社會資本方遴選階段。2022年1月發(fā)改委指出，加快推進“十四五”規(guī)劃綱要確定的102項重大工程項目，聚焦“兩新一重”新型基礎(chǔ)設(shè)施、新型城鎮(zhèn)化等重大項目。這些投資包括了新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)（新基建）、新型城鎮(zhèn)化建設(shè)、交通、水利等重大工程建設(shè)和民生項目。從各省市的政府工作報告來看，農(nóng)村基建及民生項目占大量篇幅，傳統(tǒng)基建方面，交通領(lǐng)域（鐵路、高鐵、公路、機場）、水利項目（防洪、排污、供水）規(guī)劃較多；

新基建方面，光伏、蓄水儲能等項目也重點提及。今年4月26日舉行的中財委第十一次會議提出，“中國基礎(chǔ)設(shè)施同國家發(fā)展和安全保障需要相比還不適應(yīng)”，因而需要全面加強基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。會議明確指出現(xiàn)代化基礎(chǔ)設(shè)施的五大領(lǐng)域：網(wǎng)絡(luò)型基礎(chǔ)設(shè)施、產(chǎn)業(yè)升級基礎(chǔ)設(shè)施、城市基礎(chǔ)設(shè)施、農(nóng)業(yè)農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施和國家安全基礎(chǔ)設(shè)施。從國際比較來看，目前中國人均基礎(chǔ)設(shè)施存量水平相當于發(fā)達國家的20%~30%，尤其在民生領(lǐng)域、中西部區(qū)域發(fā)展方面，還有大量基礎(chǔ)設(shè)施投資需求。綜合排名上看，根據(jù)世界經(jīng)濟論壇全球競爭力報告，中國基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域排名在2019年為36位，低于日本第5位、德國第8位及美國第13位，中國的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)還有較大空間。設(shè)施完善度上看，根據(jù)全球競爭力報告，中國鐵路密度排名較低，2019年在報告中的141個國家中排61位。此外，中國道路質(zhì)量排45位，航空運輸服務(wù)效率排66位、港口服務(wù)效率排52位均有較大提升空間。值得注意的是，美國基礎(chǔ)設(shè)施布局均衡，互聯(lián)程度較高，尤其是其小城鎮(zhèn)、鄉(xiāng)村道路質(zhì)量良好，各道路的服務(wù)配套中心均標準化高且設(shè)備齊全，2019美國年在道路連通性、機場連通性方面均排名第一。人均上看，雖然中國的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)經(jīng)過數(shù)十年發(fā)展取得巨大進步，2019年中國公共資本存量為30.19萬億美元，當年公共投資規(guī)模為3.12萬億美元，總量增量均為世界第一，但在特定領(lǐng)域呈現(xiàn)出“總量高人均低”的特點。截至2020年底，中國鐵路運營總里程超14.63萬公里，位列世界第二，僅次于美國15.05萬公里。但從鐵路人均里程來看，中國僅為1公里每萬人，高于印度0.5公里每萬人，遠低于美國、加拿大等發(fā)達國家的4公里每萬人的水平；中國公路總里程2020年排名世界第三，共501.25萬公里，但公路總里程密度和人均里程與發(fā)達國家差距較大。2）資金端，政府專項債前置提供資金保障。今年1月發(fā)改委提出要適當超前開展基礎(chǔ)設(shè)施投資，加快推進“十四五”規(guī)劃102項重大工程項目，按照“資金跟著項目走”的要求，落實去年四季度專項債，加快發(fā)行提前批，力爭在一季度形成更多實物工作量。而我們注意到，一季度政府債券融資1.6萬億元，遠高于2021年同期，這主要與地方政府新增專項債券發(fā)行進度加快有關(guān)。2022年一季度新增專項債1.3萬億元，完成提前批限額的85.6%，占全年限額的近34.2%，主要用于交通基礎(chǔ)設(shè)施、能源、農(nóng)林水利、生態(tài)環(huán)保、社會事業(yè)、城鄉(xiāng)冷鏈等物流基礎(chǔ)設(shè)施、市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施、國家重大戰(zhàn)略項目、保障性安居工程等九大方向。4月18日監(jiān)管部門要求地方需在6月底前完成大部分2022年新增專項債的發(fā)行工作，在三季度完成剩余額度的發(fā)行。專項債發(fā)行提速有助于項目資金快速落地，對基建助力經(jīng)濟刺激提供有力保障。老基建搭臺，新基建唱戲1)傳統(tǒng)基建產(chǎn)業(yè)鏈較長，低估值疊加高景氣傳統(tǒng)基建產(chǎn)業(yè)鏈在申萬一級行業(yè)中涉及較多，從產(chǎn)業(yè)鏈上游至下游主要包括鋼鐵、有色金屬、建筑材料、石油石化、機械設(shè)備、電力設(shè)備、交通運輸、銀行及建筑裝飾等行業(yè)。目前傳統(tǒng)基建產(chǎn)業(yè)鏈，不僅絕對估值相對較低，其大都也處于歷史低估值分位，若將市盈率和市凈率鎖定在過去15年中的25%以內(nèi)分位水平，則傳統(tǒng)基建產(chǎn)業(yè)鏈中的交通運輸、建筑建材、機械設(shè)備、石油石化、銀行均在其中，基本處于歷史底部；

鋼鐵、有色金屬、建筑裝飾也都處于歷史估值低位。除低估值外，由于漲價因素的帶動，與老基建相關(guān)的不少行業(yè)處在高景氣區(qū)間，與此同時，基金配置相對標準行業(yè)的配置比例又較低，這使得其二級市場又較高的安全邊際。我們根據(jù)一季度行業(yè)凈利潤增速和各行業(yè)相對標準行業(yè)的超配比例組合可以看出，有色金屬、煤炭、交通運輸、基礎(chǔ)化工、石油石化、建筑裝飾、銀行等穩(wěn)增長相關(guān)行業(yè)均處在凈利潤增速為正，但基金配置相對較低的第四象限中。2）新基建關(guān)注度高，成長性更高，長期彈性更大。2022年3月政治局常委會提出要在防疫大背景下，把復(fù)工復(fù)產(chǎn)與擴大內(nèi)需結(jié)合起來，加快5G網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)中心等新興基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)速度。“新基建”概念首次進入公眾視野。在2020年4月的國家發(fā)改委明確新技監(jiān)范圍，包括信息基礎(chǔ)設(shè)施、融合基礎(chǔ)設(shè)施、創(chuàng)新基礎(chǔ)設(shè)施三個方面。新基建其實是中國短期穩(wěn)增長和長期調(diào)結(jié)構(gòu)的重要抓手，尤其是在今年Q1相關(guān)行業(yè)市場回調(diào)明顯，疊加后續(xù)穩(wěn)增長政策發(fā)力的背景下，新基建未來彈性可期。我們認為新基建主要包括：①以5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)和大數(shù)據(jù)中心為代表的數(shù)字經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)鏈；②以光伏、儲能和特高壓輸變電建設(shè)為代表的低碳化產(chǎn)業(yè)鏈。數(shù)字經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)鏈方向，新基建有望發(fā)力數(shù)字產(chǎn)業(yè)化。數(shù)字產(chǎn)業(yè)化主要是數(shù)字化基礎(chǔ)設(shè)施，如5G通信、云計算、大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)、數(shù)據(jù)中心、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)等等，上述行業(yè)均為幾千億甚至幾萬億的行業(yè)空間，如5G通信和大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)，根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)測算，其行業(yè)規(guī)模在2025年將分別達到3.8和3萬億規(guī)模，且未來5年復(fù)合增速分別高達34%和25.7%。低碳化產(chǎn)業(yè)鏈方向，新能源相關(guān)行業(yè)坡長雪厚。2021年中國CO2排放119億噸，同比增長25.9%。為了實現(xiàn)減碳，中國定下“3060”雙碳目標，這是中國對世界的承諾，也是實現(xiàn)能源自主的必經(jīng)之路，同時，從經(jīng)濟性的角度也存在降本的動力：中國約5萬億元的能源成本，即便降10%，也能節(jié)約5000億元的成本。因此，不論是從環(huán)境友好、能源自主還是經(jīng)濟性的角度，低碳化都大有可為，同時也將在未來40年為中國的能源安全、民生發(fā)展提供強大支撐。2.2.抗通脹：上游漲價帶來多重機會美聯(lián)儲以疫情為理由進行的二次放水給全球經(jīng)濟注入了天量的流動性，其產(chǎn)生的后果之一就是在疫情得到初步控制后，過量貨幣流向全球經(jīng)濟復(fù)蘇時用于生產(chǎn)、生活的大宗品，推動了其價格的持續(xù)上行。同時，由于地區(qū)供應(yīng)鏈問題層出不窮以及疊加的地緣政治因素，使得部分大宗品的供應(yīng)存在收緊預(yù)期，也進一步推升了其本身與相關(guān)替代品的價格。在這一過程中，能源、礦產(chǎn)及農(nóng)產(chǎn)品在內(nèi)的多種大宗品及關(guān)聯(lián)資產(chǎn)都將受益，構(gòu)成對沖通脹影響的資產(chǎn)組合。2.2.1能源大宗品直接受益于通脹帶動原油：自身周期疊加外部因素雖然頁巖革命后北美的非常規(guī)油氣產(chǎn)出提升較快，但目前全球主要的原油產(chǎn)出仍然來自于常規(guī)油田如中東地區(qū)：在疫情前中東產(chǎn)出占到全球的31.57%，接近1/3。中東目前的主力大油田基本都是二戰(zhàn)后開發(fā)的，這類常規(guī)油田（包括海上常規(guī)油田）的開發(fā)周期一般較長，從發(fā)現(xiàn)到投產(chǎn)的平均時間跨度在5年左右。油價在經(jīng)歷過2004～2007年全球經(jīng)濟高速發(fā)展期間的大漲以及2008年次貸危機的暴跌后，在隨后相對平穩(wěn)的經(jīng)濟運行期內(nèi)表現(xiàn)出5年左右的平臺運行規(guī)律。從原油與銅的價格曲線可以看出，兩者運行規(guī)律大致接近，跟隨世界經(jīng)濟的發(fā)展而變化：

在經(jīng)濟高速增長時價格上漲，在經(jīng)濟增速處于相對低位區(qū)間時價格回落，但兩者在部分時間段內(nèi)呈現(xiàn)出較大的偏離，主要表現(xiàn)為油價的平臺型走勢，這正是由原油的5年資本開支周期所決定的——5年前的原油價格影響當年的資本開支，最終影響了5年后的原油產(chǎn)出量，造成價格以5年為周期的震蕩。在2014年油價暴跌之后，后續(xù)5年左右的油價低迷時期影響到了油田資本開支的投入，這一影響本該在2020年起體現(xiàn)為原油產(chǎn)出的減少，從而推動油價再次進入一個高價格的平臺，但是疫情對需求的影響延長了價格低迷的時間，使得油價在全球疫情有所緩和的2021年年中才開始進入中高油價區(qū)域，按以往規(guī)律，油價高概率將在高位震蕩至2025、26年。同時，由于俄烏沖突擾亂了供給預(yù)期，或進一步推升油價的高度。俄烏沖突后，歐美一直試圖遏制俄羅斯的能源出口來打壓其經(jīng)濟，通過將部分俄羅斯銀行剔除出SWIFT等形式來干擾俄羅斯的能源出口，同時3月美國、英國和加拿大都已宣布禁止進口俄羅斯石油，起初反對采取對俄石油禁令行動的德國等歐盟成員國也開始有所轉(zhuǎn)向，歐盟后續(xù)或?qū)⒎蛛A段地、逐步禁止進口俄羅斯石油?？紤]到俄石油出口超過400萬桶/天，這一體量目前全球沒有哪個單一來源國能夠補足，即便市場預(yù)期伊核協(xié)議達成、沙特增產(chǎn)、美國增產(chǎn)等因素，也無法完全對沖其斷供風(fēng)險，油價進一步?jīng)_高的風(fēng)險較大。天然氣：減碳需求疊加地緣政治天然氣本身的需求增長十分強勁，作為化石能源中相對清潔的能源，近年在全球能源結(jié)構(gòu)中呈現(xiàn)與煤炭和石油相反的逐步提升的趨勢，其在國內(nèi)達到了每年兩位數(shù)的需求增速。Shell在能源需求以每年1%速度增長的假設(shè)情景下進行測算，認為至2040年，全球能源結(jié)構(gòu)中天然氣的增長是最快的，同比2019年增長43%，同時期原油僅增加16%，煤炭為負增長。在“雙碳”目標提出后，部分地區(qū)尤其是歐盟一度對于天然氣這種含碳能源的前景存在疑慮，但對于全球來說，尤其是相對于煤炭、原油為能源主體的發(fā)展中國家而言，天然氣在能源結(jié)構(gòu)中占比的提升是降低碳排放的現(xiàn)實路徑。即便在歐洲，由于風(fēng)電的不穩(wěn)定性，短期內(nèi)德國等為代表的歐盟國家也沒有大規(guī)模替代天然氣的理想方案。在俄烏沖突發(fā)生后，俄為反制相關(guān)經(jīng)濟制裁，減少對歐洲的天然氣供應(yīng)，高度依賴俄羅斯天然氣的歐洲各國試圖通過加大從美國、中東等其他區(qū)域進口LNG的方式來提升供應(yīng)多元化程度。由于歐洲進口天然氣結(jié)構(gòu)中LNG占比一直不高，以從俄羅斯進口的管道天然氣為主，而LNG的進口量需要與接收站等基礎(chǔ)設(shè)施能力以及相關(guān)出口國的產(chǎn)能提升能力相匹配，短期能提供的增量有限，因此歐洲天然氣進口價目前已遠遠反超此前數(shù)年一直價格最貴的日本液化天然氣，并引發(fā)全球的天然氣價格波動。隨著歐美對俄制裁的進一步發(fā)酵，后續(xù)天然氣價格或進一步被推高。煤炭與鈾：地緣政治延緩?fù)顺鲞M程煤炭由于高污染和高碳排放的因素，本身處于達峰后的負增長通道內(nèi)，但是由于過量貨幣流動性以及全球疫情對供應(yīng)鏈的擾動，在2021年即與原油、天然氣一同上漲。同時，由于全世界在加速淘汰煤炭的過程中，無論是煤礦產(chǎn)能還是燃煤發(fā)電機組都在出清，而當前的地緣沖突導(dǎo)致歐洲在內(nèi)的多個國家對天然氣與原油之外的其他能源存在強烈需求，煤炭是其中重要的組成部分。目前，英國正在重新啟用燃煤發(fā)電，并且可能很快將批準時隔幾十年來的第一座新煤礦，而德國、意大利等歐洲國家也表示將重啟煤電。但是由于歐洲煤炭行業(yè)在相關(guān)的設(shè)施設(shè)備、技術(shù)人員、采煤工人等方面都已經(jīng)多年沒有足夠的投入，其產(chǎn)能缺口或在未來中長期范圍內(nèi)都持續(xù)存在?？紤]到國內(nèi)煤炭市場相對獨立，海外煤炭價格傳導(dǎo)作用相對較弱，后續(xù)煤炭價格高概率下維持高位震蕩，比海外煤炭漲勢緩和。除了煤炭之外，核能也被歐洲選為替代俄羅斯天然氣的重要過渡能源之一。歐洲目前的電力中約24.1%來自于核電，占比高于天然氣發(fā)電的20.8%。歐洲的核電此前主要由法國所推動，而在德國等環(huán)保政策較為激進的國家原本就在加速關(guān)閉核電站。在俄烏沖突發(fā)生后，2022年的3、4月全球核電站并網(wǎng)數(shù)量改變了此前一直延續(xù)的下降趨勢，連續(xù)兩個月正增長，同時規(guī)劃新建的核電站也在4月份顯著增加了10座，表明原本核電所處的退出進程被延遲甚至部分得到了扭轉(zhuǎn)。同時，由于英國、比利時、芬蘭等國家將對核電站進行延壽，后續(xù)服役核電站數(shù)量還會進一步增加，或推動鈾價的進一步上行。2.2.2有色、化工、農(nóng)產(chǎn)品等間接受益機會貴金屬：傳統(tǒng)抗通脹及避險情緒驅(qū)動黃金、白銀、鈀金所代表的貴金屬在以往歷次通脹過程中表現(xiàn)都相對較好，體現(xiàn)出了其對抗通脹、資產(chǎn)保值的屬性，并且本次地緣沖突較為激烈，為有核國家參與，避險情緒也處于高位，此外鈀金由于是俄羅斯產(chǎn)量占比較高的品種（其新開采鈀金產(chǎn)量約占世界總量的40％），其出口可能受到比倫敦市場暫停俄羅斯煉廠資格認證更嚴厲的制裁。由于近十年來，金礦重大新礦點的發(fā)現(xiàn)越來越少，并且項目開發(fā)和金礦生產(chǎn)的周期非常長，從發(fā)現(xiàn)到生產(chǎn)通常需要幾十年的時間，一座礦山平均需要10到20年的準備時間才能產(chǎn)出可供提煉的礦石，因此保證了不會因供給的大幅增加而令價值下跌，從而可以較好地對抗貨幣寬松帶來的通脹影響，并借助地緣沖突中避險情緒的發(fā)酵而有望獲得更高的資金溢價。能源金屬與化工品：成本與流動性驅(qū)動傳統(tǒng)能源金屬指在生產(chǎn)、加工過程中大量耗能的金屬品種，典型的為鋁；目前在新能源行業(yè)快速發(fā)展的背景下，能源金屬的范疇進一步擴展到了構(gòu)成電池的數(shù)種關(guān)鍵金屬品種，典型的為鋰。在原油為代表的傳統(tǒng)能源價格大幅上漲的過程中，除了過量貨幣的流動性因素外，制造過程中能源成本的傳導(dǎo)也驅(qū)動著能源金屬價格的上升，其中如使用相對廉價替代能源的品種比如用本地水電生產(chǎn)的鋁、鎂等將受益，同時傳統(tǒng)能源價格的高企會間接驅(qū)動消費端尋求使用更低成本的能源，從而提升如光伏用金屬硅、電池用碳酸鋰等的需求從而推高價格。與能源金屬類似，部分在生產(chǎn)過程中大量耗能的能源化工品價格也將受到成本驅(qū)動而上漲，其中部分產(chǎn)品存在多條工藝路線，當使用自備煤礦或采購坑口低價煤來生產(chǎn)的企業(yè)相對于采用原油、天然氣等漲價比例更高的企業(yè)或更具優(yōu)勢，比如配套煤礦的煤制PVC、乙二醇等路線。農(nóng)產(chǎn)品：能源、供應(yīng)鏈與低庫存驅(qū)動全球農(nóng)業(yè)保持高產(chǎn)的基礎(chǔ)是以化肥、農(nóng)藥、機械化生產(chǎn)等形式大量投入資源與能源。在當前全球農(nóng)化品受供應(yīng)鏈與流動性影響本身就價格偏高的背景下，俄烏沖突進一步讓農(nóng)業(yè)生產(chǎn)雪上加霜：一是沖突對農(nóng)產(chǎn)品種植和運輸、貿(mào)易造成影響，從量的角度影響產(chǎn)品價格；二是俄羅斯/白俄羅斯作為能源大國和鉀肥重要供應(yīng)國，貿(mào)易制裁會使得全球化肥供應(yīng)不暢、且價格進一步上漲，從成本端推動農(nóng)產(chǎn)品價格上行。由于歐洲天然氣等能源的價格高企，以天然氣為原料的氮肥價格也水漲船高，供給被人為收緊的鉀肥也同樣快速上漲，造成農(nóng)業(yè)生產(chǎn)成本的提升。同時，歐美對部分俄銀行與公司的制裁阻礙了歐洲等地的企業(yè)購買化肥或者獲取相關(guān)的化肥組分來生產(chǎn)復(fù)合肥，從而可能令春耕期間的農(nóng)作物缺乏養(yǎng)分而導(dǎo)致減產(chǎn)。以國內(nèi)為例，在三大主糧中，單畝化肥成本占到畝產(chǎn)糧食成本約12%-14%。從美國數(shù)據(jù)也可看出，在主要農(nóng)產(chǎn)品中，肥料成本占比大約在5～20%之間。2020年，美國玉米種植中，肥料費在總成本中占比為17.2%，占比較高，其次為小麥和稻谷，分別為13.9%和10.1%。而同期棉花、花生和大豆的化肥成本占總成本比重分別為9.1%、7.5%和6.4%。考慮到農(nóng)產(chǎn)品種植業(yè)的低利潤率，即便看上去占比不高的化肥價格上漲也將顯著推升農(nóng)產(chǎn)品邊際成本。在農(nóng)產(chǎn)品價格預(yù)期不斷提升、供應(yīng)不穩(wěn)定性逐步加大的當下，一方面需要提升國內(nèi)的生產(chǎn)效率，可以從種子提產(chǎn)（育種行業(yè)）、農(nóng)機提效（農(nóng)業(yè)機械行業(yè)）、規(guī)模化耕地（土地流轉(zhuǎn)）、農(nóng)化保障（農(nóng)藥化肥行業(yè)）等提升單位面積產(chǎn)出的各個環(huán)節(jié)中篩選投資機會，另一方面也可以按照激烈競爭中優(yōu)質(zhì)企業(yè)脫穎而出的視角從畜禽養(yǎng)殖（農(nóng)產(chǎn)品成本上行加速產(chǎn)能去化）以及農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)和貿(mào)易商（此前行業(yè)低谷期間進行過整合并購）中尋找優(yōu)質(zhì)投資標的。2.3.困境反轉(zhuǎn)，靜待花開基本面困境反轉(zhuǎn)機會：畜禽養(yǎng)殖和疫后消費除了穩(wěn)增長和抗通脹外，困境反轉(zhuǎn)策略同樣是兼顧了安全與彈性。由于內(nèi)部或外部原因，行業(yè)身處困境之中（如受疫情影響的行業(yè)如旅游、航空、影視等），部分行業(yè)股價也處在低位，但一時落難不代表萬絕不復(fù)，隨著行業(yè)利空消息，困境行業(yè)迎來反轉(zhuǎn)，同時也往往伴隨著股價的大幅上行。我們根據(jù)2008年下半年以來，行業(yè)當前所處的市盈率和市凈率分布組合，將行業(yè)分為低估行業(yè)（市盈率和市凈率分位值均處低位）、高估行業(yè)（市盈率和市凈率分位值均處高位）、高盈利行業(yè)（市凈率分位值處在高位，市盈率分位值處在低位）和困境行業(yè)（市凈率分位值處在低位，市盈率分位值處在高位）。根據(jù)這一分類，我們可以看到目前處在困境中的行業(yè)主要有商貿(mào)零售、公用事業(yè)、農(nóng)林牧漁、汽車和社會服務(wù)。上述行業(yè)主要集中在受疫情影響較大的如商貿(mào)零售和社會服務(wù)，或者受上游大宗漲價壓制和原材料短缺影響的行業(yè)如公用事業(yè)、汽車；農(nóng)林牧漁則主要體現(xiàn)為畜禽養(yǎng)殖受行業(yè)周期輪動影響，當前行業(yè)處在周期底部位置。根據(jù)上述原則，在申萬二級行業(yè)中，互聯(lián)網(wǎng)電商、商用車、航海裝備、油服工程、漁業(yè)、影視院線、種植業(yè)、旅游景區(qū)、酒店餐飲、化妝品、電力和飼料等。在上述行業(yè)中，我們重點看好兩類行業(yè)的困境反轉(zhuǎn)機會：一是畜禽養(yǎng)殖；二是疫后消費相關(guān)。（1）畜禽養(yǎng)殖此前，受存欄高企和疫情之下消費疲弱影響，生豬價格持續(xù)下跌，3月底，22省市生豬僅為12.12元/kg，相較2019年底41.4元/千克的最高點跌幅高達70%。目前雖有所反彈，但也僅為14元/kg。一方面，豬價持續(xù)下行，另一方面，農(nóng)產(chǎn)品價格加速上漲，兩者對比導(dǎo)致豬糧比降至最低時僅僅為4.24:1，并已在5：1一級預(yù)警線下持續(xù)運行了十周時間。而受豬價下跌以及生產(chǎn)成本上漲雙重擠壓，養(yǎng)殖虧損幅度加大，如2021年溫氏股份全球虧損高達133億元。行業(yè)虧損幅度嚴重，則帶來更大幅度的現(xiàn)金流消耗，加速產(chǎn)能去化，本輪生豬周期價格底部或漸行漸近。事實上，目前從存欄量看，母豬和生豬存欄已經(jīng)開始呈現(xiàn)掉頭向下，在生豬價格回落，上游農(nóng)產(chǎn)品價格回落的雙重沖擊下，行業(yè)產(chǎn)能去化或有望加速。在產(chǎn)能去化過程中，生豬養(yǎng)殖龍頭企業(yè)有望受益于行業(yè)集中度的持續(xù)提升。以2021年生豬出欄量為標準，牧原股份、溫氏股份和正邦科技三家市場份額不足10%。考慮到產(chǎn)能擴張、科技賦能、行業(yè)深度虧損等因素，養(yǎng)殖戶和小企業(yè)的劣勢更加突出，而大企業(yè)憑借規(guī)模優(yōu)勢有望達成搶占市場份額，集中度進一步提升。（2）疫后消費今年以來，多國都逐漸采取放松防疫的策略，截至目前為止，東南亞國家：泰國、新加坡、越南、印尼；歐洲國家：英國、德國、荷蘭、瑞典、愛爾蘭、西班牙、瑞士、法國、冰島、挪威；南、北美洲國家：美國、墨西哥、哥倫比亞、加拿大均已逐步放開疫情管控隔離政策。上半年，國內(nèi)深圳、上海等地疫情對短期消費造成沖擊，隨著國內(nèi)疫情逐漸好轉(zhuǎn)以及全球管控逐步放開，消費相關(guān)等領(lǐng)域或有望迎來好轉(zhuǎn)。但在股價上，部分細分行業(yè)前期或已有較為充分的預(yù)期，已積累較高漲幅，如酒店板塊較疫情前已上漲30%，結(jié)合到細分行業(yè)股價表現(xiàn)和疫情前相比我們認為機場、文化傳媒、汽車零部件等或有較大的修復(fù)空間。估值端困境反轉(zhuǎn)機會：港股估值洼地，或迎來布局良機除了基本面的困境反轉(zhuǎn)外，我們認為估值端同樣存在修復(fù)機會，如港股當前處在估值洼地，或迎來布局良機。此前，受聯(lián)儲加息、俄烏沖突、政策沖擊等多重因素影響，恒生指數(shù)持續(xù)下跌，當前恒生指數(shù)PE僅為9.4倍，在全球主要股指中，僅高于俄羅斯（4.2倍）和巴西IBOVESPA指數(shù)，縱向?qū)Ρ瓤?，?003年以來，僅14%的時間段低于這一估值；

市凈率方面，當前恒指更是已經(jīng)破凈，PB僅為0.97倍，處在歷史8.25%的低估值分位上。3.長期成長為王，制度挖潛與科技進步雙輪驅(qū)動3.1.制度挖潛：全國統(tǒng)一大市場下的要素市場改革機遇在構(gòu)建“國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進”的大背景下，結(jié)合“進入新發(fā)展階段、貫徹新發(fā)展理念、融入新發(fā)展格局、實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展、創(chuàng)造高品質(zhì)生活”的“三新兩高”內(nèi)涵要求，今年4月10日中央國務(wù)院關(guān)于加快建設(shè)全國統(tǒng)一大市場的意見正式出臺。意見明確，將從基礎(chǔ)制度建設(shè)等六個方面入手，打造全國統(tǒng)一的大市場，全面推動中國市場由大到強轉(zhuǎn)變，為建設(shè)高標準市場體系、構(gòu)建高水平社會主義市場經(jīng)濟體制提供堅強支撐。事實上，“全國統(tǒng)一大市場”的提法并非首次出現(xiàn)。早在2021年12月17日，一向被認為是改革風(fēng)向標的中央全面深化改革委員會第二十三次會議上就審議通過了

關(guān)于加快建設(shè)全國統(tǒng)一大市場的意見，并經(jīng)過細化后于4月10日正式發(fā)布。作為獨一無二的“超大規(guī)模”“原住民”“大陸國家”，中國在發(fā)展成為全球第二大經(jīng)濟體的過程中顯示出巨大的國內(nèi)市場潛力。這是中國經(jīng)濟過去幾十年快速發(fā)展的最大優(yōu)勢之一，但是“大而不強”的問題仍然突出。中國市場體系長期存在制度規(guī)則不統(tǒng)一、要素資源流動不暢、地方保護和市場分割等突出問題，影響了市場功能發(fā)揮。要實現(xiàn)資源優(yōu)化配置，就必須要使市場在資源配置中起決定性作用。黨的十八屆三中全會提出，“建設(shè)統(tǒng)一開放、競爭有序的市場體系，是使市場在資源配置中起決定性作用的基礎(chǔ)”。3.2.補短板：自主可控是最大的剛需自主可控是最大的剛需2008年金融危機之后，“逆全球化”的擔(dān)憂就開始顯現(xiàn)；2016年特朗普上臺之后，大國博弈進一步加劇；近兩年來，新冠疫情、俄烏沖突等影響下，全球經(jīng)濟增長挑戰(zhàn)再起，“逆全球化”更是愈演愈烈。2008年，全球商品貿(mào)易占GDP比重為達51.2%，倒2020年僅為42%，12年間下降了接近10個百分點。全球外商直接投資凈流入占GDP比重則從2007年5.33%的高點持續(xù)下行至2020年僅1.41%；KOF全球化指數(shù)也顯示近年來全球化尤其是經(jīng)濟的全球化呈現(xiàn)明顯放緩跡象。在逆全球化愈演愈烈的背景下，產(chǎn)業(yè)鏈安全成為最大的剛需。中國制造業(yè)具有全球最完整的產(chǎn)業(yè)鏈條，中國制造業(yè)規(guī)模居全球首位，是全世界唯一擁有全部工業(yè)門類的國家，世界500余種主要工業(yè)品中，中國有220余種工業(yè)品產(chǎn)量居世界第一，如鋼鐵、汽車、手機等。不過中國制造業(yè)整體處于全球價值鏈中低端。2019年，中國工程院對26類有代表性的制造業(yè)產(chǎn)業(yè)進行國際比較分析，分析結(jié)果顯示，中國的這些產(chǎn)業(yè)中：世界領(lǐng)先的產(chǎn)業(yè)有5類，分別是：通信設(shè)備、先進軌道交通裝備、輸變電裝備、紡織、家電。世界先進產(chǎn)業(yè)有6類，分別是：航天裝備、新能源汽車、發(fā)電裝備、鋼鐵、石化、建材。與世界差距大的產(chǎn)業(yè)有10類，分別是：飛機、航空機載設(shè)備及系統(tǒng)、高檔數(shù)控機床與基礎(chǔ)制造裝備、機器人、高技術(shù)船舶與海洋工程裝備、節(jié)能汽車、高性能醫(yī)療器械、新材料、生物醫(yī)藥、食品。與世界差距巨大的產(chǎn)業(yè)5類，分別是：集成電路及專用設(shè)備、操作系統(tǒng)與工業(yè)軟件、智能制造核心信息設(shè)備、航空發(fā)動機、農(nóng)業(yè)裝備。正因為部分產(chǎn)業(yè)與世界先進國家還存在較大差距，中國部分產(chǎn)業(yè)鏈存在嚴重的

“卡脖子”短板。對26類有代表性的制造業(yè)產(chǎn)業(yè)開展的產(chǎn)業(yè)鏈安全性評估結(jié)果顯示，中國制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈60%安全可控，部分產(chǎn)業(yè)對國外依賴程度大，其中，6類產(chǎn)業(yè)自主可控，占比23%，10類產(chǎn)業(yè)安全可控，占比38.5%；2類產(chǎn)業(yè)對外依賴度高，占比0.77%；8類產(chǎn)業(yè)對外依賴度極高，占比30.8%。“中國制造2025”明確提出要在五大工程和十大領(lǐng)域突破，五大工程包括制造業(yè)創(chuàng)新中心建設(shè)的工程、強化基礎(chǔ)的工程、智能制造工程、綠色制造工程和高端裝備創(chuàng)新工程；十大領(lǐng)域，包括新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)、高檔數(shù)控機床和機器人、航空航天裝備、海洋工程裝備及高技術(shù)船舶、先進軌道交通裝備、節(jié)能與新能源汽車、電力裝備、農(nóng)機裝備、新材料、生物醫(yī)藥及高性能醫(yī)療器械等十個重點領(lǐng)域。尤其在強化基礎(chǔ)工程里，“中國制造2025”明確提出，到2020年，40%的核心基礎(chǔ)零部件、關(guān)鍵基礎(chǔ)材料實現(xiàn)自主保障，受制于人的局面逐步緩解，航天裝備、通信裝備、發(fā)電與輸電設(shè)備、工程機械、軌道交通裝備、家用電器等產(chǎn)業(yè)急需的核心基礎(chǔ)零部件（元器件）和關(guān)鍵基礎(chǔ)材料的先進制造工藝得到推廣應(yīng)用。到2025年，70%的核心基礎(chǔ)零部件、關(guān)鍵基礎(chǔ)材料實現(xiàn)自主保障，80種標志性先進工藝得到推廣應(yīng)用，部分達到國際領(lǐng)先水平，建成較為完善的產(chǎn)業(yè)技術(shù)基礎(chǔ)服務(wù)體系，逐步形成整機牽引和基礎(chǔ)支撐協(xié)調(diào)互動的產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展格局。在十四五期間，突破卡脖子技術(shù)。事實上，這也正是專精特新所對應(yīng)的領(lǐng)域，涵蓋了當前制造業(yè)短板和弱項所在。主要為符合工業(yè)“四基”發(fā)展目錄所列重點領(lǐng)域，從事細分產(chǎn)品市場屬于制造業(yè)核心基礎(chǔ)零部件及元器件、先進基礎(chǔ)工藝、關(guān)鍵基礎(chǔ)材料、產(chǎn)業(yè)技術(shù)基礎(chǔ)；或符合制造強國戰(zhàn)略十大重點產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域；或?qū)儆诋a(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)及關(guān)鍵領(lǐng)域“補短板”

“鍛長板”“填空白”產(chǎn)品；或圍繞重點產(chǎn)業(yè)鏈開展關(guān)鍵基礎(chǔ)技術(shù)和產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)化攻關(guān)；或?qū)儆谛乱淮畔⒓夹g(shù)與實體經(jīng)濟深度融合的創(chuàng)新產(chǎn)品?？萍碱I(lǐng)域中，半導(dǎo)體是另一個自主可控的關(guān)鍵領(lǐng)域。從全球競爭格局看，國內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈中僅封測環(huán)節(jié)具有競爭力，制造和設(shè)計環(huán)節(jié)競爭力逐漸增強，但產(chǎn)業(yè)鏈中上游，尤其是上游半導(dǎo)體設(shè)備和材料幾乎被國際巨頭壟斷。產(chǎn)業(yè)鏈短板較為明顯，反之，也更顯自主可控的機會。除信息技術(shù)領(lǐng)域外，高端制造業(yè)和其余新興產(chǎn)業(yè)方面的自主可控同樣迫切，如機械設(shè)備中的工業(yè)機器人、高功率激光器、高端軸承、高端數(shù)控機床等；軍工領(lǐng)域高溫合金、航空發(fā)動機、海洋裝備、特種船、航空發(fā)動機等；電氣設(shè)備領(lǐng)域工業(yè)自動化控制、新能源裝備制造等（主軸承、IGBT、控制系統(tǒng)、高壓直流海底電纜）；通信領(lǐng)域光模塊和高端傳感器等；醫(yī)藥領(lǐng)域中創(chuàng)新藥、高端醫(yī)療器械和部分疫苗等。事實上，目前產(chǎn)業(yè)鏈安全并非僅僅停留在科技和新興領(lǐng)域，上游部分資源、能源高度同樣面臨自主可控的問題，我們根據(jù)進口依存度高低來看產(chǎn)業(yè)的安全性，我們在能源化工新材料、礦產(chǎn)資源和農(nóng)產(chǎn)品方面面臨較大挑戰(zhàn)。如能源化工新材料方面，原油、天然氣進口依存度分別達到72%和46%，此外，鉀肥、硫磺、碳纖維、高溫合金、聚乙烯等進口依存都也都在40%以上；礦產(chǎn)品方面，鉑、鉻、錳、鎳進口依存度均超90%，農(nóng)產(chǎn)品方面，棕櫚油、大豆、部分種子、天然橡膠等進口依存度均超75%。尤其在大宗商品價格大幅上漲之下，上游能源、資源的供應(yīng)鏈安全更顯迫切。而從中外龍頭上市公司市值對比則可以看出我們更大范圍的產(chǎn)業(yè)短板。如必選消費中國連鎖超市、個人護理、啤酒、軟飲、農(nóng)產(chǎn)品；金