普冉股份專題報告

普冉股份專題報告1.

非易失性存儲器領域后起之秀，以產品優(yōu)勢奠定業(yè)務發(fā)展基礎普冉半導體（上海）股份有限公司（下稱普冉股份）是一家設計和銷售消費類、工業(yè)控制

和汽車電子集成電路芯片的高科技企業(yè)，主營業(yè)務是非易失性存儲器芯片的設計與銷售。

主要產品包括

NORFlash和

EEPROM兩大類非易失性存儲器芯片，屬于通用型芯片，可廣

泛應用于手機、計算機、網絡通信、家電、工業(yè)控制、汽車電子、可穿戴設備和物聯(lián)網等

領域。普冉股份自

2016

年

1

月成立至今完成科創(chuàng)板上市，僅有短短

5

年半時間，屬于非易失性

存儲器市場的新進入者。同時，普冉股份卻通過強勁的科研實力和業(yè)務能力迅速奠定自己

的行業(yè)地位。上市后首日大幅上漲，收漲

485.10

元，漲幅

225.79%。1.1.

發(fā)展歷程：深耕非易失性存儲器賽道，產品線豐滿普冉股份深耕非易失性存儲器賽道，其業(yè)務結構較為集中，專攻通用性非易失性存儲器芯

片的設計與銷售。因此在公司實現(xiàn)其獨具特點和競爭優(yōu)勢的產品線搭建后，便迅速打開市

場空間，不斷沖擊自己的業(yè)績里程碑。根據(jù)公司發(fā)展及業(yè)績變動所表現(xiàn)出的特點，本文將

公司發(fā)展歷程大致劃分為三個階段：2012-2016：公司前身早期發(fā)展階段：積極探索主營業(yè)務方向。2012

年公司前身無錫普雅

半導體成立。在早期發(fā)展階段的

2012-2016

年，無錫普雅為公司如今的迅速發(fā)展奠定了穩(wěn)

定的核心團隊。如今公司的除了兩位獨立董事以外，四位董事中有三位有無錫普雅的任職

經歷，而董事長王楠和董事李兆桂為公司的創(chuàng)始人。同時該階段公司正在積極探索適合自

己的主營業(yè)務方向，除了非易失性存儲器芯片外，還有用于風扇驅動的

FanDriver芯片。2016-2018：成立與成熟階段：成立普冉半導體，新產品大量涌現(xiàn)。2016

年公司普冉半導

體成立。該階段公司深耕于研發(fā)設計，產出多種獨具特點的非易失性存儲器芯片，新產品大量涌現(xiàn)，并投入量產。且積累了一定的產品研發(fā)、設計與量產銷售的經驗。2018

年——至今：業(yè)績快速增長階段：明確主營業(yè)務方向，深耕發(fā)展非易失性存儲器芯

片業(yè)務。公司自

2019

年開始不再經營

FANDriver芯片相關的業(yè)務。研發(fā)設計方面，公

司新產品開始表現(xiàn)出其優(yōu)勢的產品特性和極強的市場競爭力，例如首顆

40nm超低功耗大

容量

SPINorFlash研制成功、進入量產。銷售方面，公司在晶圓、非易失性存儲器芯片銷

售方面不斷取得新的銷售成就。1.2.

股權結構：結構穩(wěn)定，核心高管技術背景雄厚股權結構穩(wěn)定，創(chuàng)始人為公司實控人。股權結構方面，聯(lián)合創(chuàng)始人通過一致行動協(xié)議實現(xiàn)

控制權結構穩(wěn)定。目前，公司的控股股東及實際控制人為王楠和李兆桂，兩人為公司創(chuàng)始

人，并簽署一致行動協(xié)議，當雙方意見不一致時，以王楠的意見作為雙方的一致意見。由

此，王楠通過持有

18.73%的股份、擔任上海志頎（持有公司

18.36%股權）的執(zhí)行事務合伙

人，且與持有

4.86%股份的李兆桂簽署一致行動協(xié)議，總計持有公司

41.95%股權。普冉股份積極引入外部投資者，參與公司共同成長，并設立上海志頎作為員工持股激勵計

劃的持股平臺。公司的前十大股東中，除了上海志頎作為員工持股激勵計劃的持股平臺，

其他多數(shù)股東均為投資機構或投資人。員工持股激勵計劃的主要激勵對象為工程師和高級

銷售人員，與公司的業(yè)務特點與方向高度契合。核心高管技術背景雄厚，把握核心技術方向。普冉股份董事會規(guī)模較小，總體而言董事與

獨立董事均具有鮮明的技術背景，可以幫助公司把握未來技術發(fā)展方向，并把握、推動公

司研發(fā)進展。公司的創(chuàng)始人王楠作為董事長、總經理，同時也是公司的核心技術人員，完

成多項核心技術研發(fā)以及相關專利、集成電路布圖設計的申請。董事會鮮明的技術特點反

映了公司創(chuàng)始團隊以及核心技術團隊的技術性背景。1.3.

主營業(yè)務：專注于非易失性存儲器，與優(yōu)質客戶、供應商共成長主營業(yè)務占比超

99%，為非易失性存儲器芯片的設計和銷售。主營業(yè)務占比高，非易失性

存儲器芯片的營收貢獻了幾乎全部的營業(yè)收入。從

2018

年到

2020

年，NORFlash產品分

別貢獻了

75.55%、70.16%、68.75%的營業(yè)收入，EEPROM產品分別貢獻了

23.62%、29.14%、

30.94%的營業(yè)收入，兩者營業(yè)收入之和占比均在

99%以上。普冉布局

NORFlash和

EEPROM市場，均為存儲器細分市場。NORFlash和

EEPROM非

易失性存儲器為存儲器市場的細分市場之一，是市場規(guī)模較小的細分賽道。DRAM和

NANDFlash是存儲器最大的細分市場，分別占

58%和

40%的市場規(guī)模，而

NORFlash與其他類型

的存儲器分別占有

1%的市場規(guī)模。其中，DRAM存儲器為主要的易失性存儲器，NANDFlash為主要的非易失性存儲器。產品市場空間廣闊，消費電子、汽車等終端市場需求繁榮。普冉股份主要產品

NORFlash和

EEPROM存儲器芯片為通用性芯片，具有廣泛的應用方向，市場空間增長得益于終端市

場需求繁榮。雖然

NORFlash和

EEPROM存儲器市場份額在存儲器市場總體份額中占比較

小，但是公司研制的通用型芯片可以手機、計算機、網絡通信、家電、工業(yè)控制、汽車電

子、可穿戴設備和物聯(lián)網等領域實現(xiàn)廣泛應用，因此其市場空間的增長可以與眾多終端應

用市場建立關聯(lián)。同時近年來公司業(yè)務的增長也受益于新興科技設備市場的繁榮。NORFlash具備讀取速度快等優(yōu)勢，EEPROM具備高可靠性、長使用壽命和高性價比等優(yōu)

點。相比于其他非易失性存儲器，NORFlash的優(yōu)勢在于讀取速度快，可芯片內執(zhí)行，由

于外圍電路簡單，在

512Mbit以下容量具有較高的成本效益；而

EEPROM由于其獨特的芯

片結構，具備高可靠性、長使用壽命和高性價比等優(yōu)點，廣泛應用于數(shù)據(jù)容量為幾千位到

幾兆位不等的消費電子、工業(yè)控制和車載市場。公司采用

Fabless模式，有望伴隨半導體產業(yè)快速發(fā)展實現(xiàn)高成長。普冉股份采用

Fabless模式，專攻芯片研發(fā)設計與銷售，集成電路設計行業(yè)銷售額在未來有望保持較高速度增長。普冉股份專注于芯片價值鏈中潛在增值價值量較高的設計和銷售環(huán)節(jié)，并將晶圓制造、晶

圓測試、芯片封裝和芯片測試等生產環(huán)節(jié)外包出去，交給相應的代工工廠完成。而目前由

于中國集成電路技術和研發(fā)水平尚且落后，整體集成電路行業(yè)的銷售收入占比分別為設計

業(yè)占

45%，制造業(yè)占

24%，封測業(yè)占

31%，在世界范圍內，集成電路設計行業(yè)的產值占比接

近

60%。隨著未來國內集成電路設計行業(yè)技術水平和研發(fā)實力的提高，其產值也有望保持

較高水平的增長。綁定優(yōu)質客戶，同時前五大客戶較為穩(wěn)定。在

Fabless模式下，普冉股份與許多優(yōu)質客戶

和供應商深度綁定、攜手并進，客戶營收占比結構合理。在

NORFlash業(yè)務方面，公司

已經和匯頂科技、恒玄科技、杰理科技、中科藍訊等主控原廠，深天馬、合力泰、華星光

電等手機屏幕廠商建立了穩(wěn)定的業(yè)務合作關系；在

EEPROM業(yè)務方面，公司已經和舜宇、

歐菲光、丘鈦微電子、信利、合力泰、三星電機、三贏興、盛泰等行業(yè)內領先的手機攝像

頭模組廠商以及聞泰科技、華勤通訊、龍旗科技等

ODM廠商形成了穩(wěn)定的合作關系。兩

款產品將廣泛應用于

三星、OPPO、vivo、華為、小米、美的、聯(lián)想、惠普等知名廠商的

終端產品中。近三年，前五大客戶貢獻的營業(yè)收入合計均在

50%以下，且收入的客戶結構

較為分散，不存在依賴單一大客戶的情況。其中前五大客戶較為穩(wěn)定。供應商皆為產業(yè)頭部公司，包括上海華力、中芯國際、通富微電、華天科技等。公司的晶圓代工主要委托華力和中芯國際進行，公司的晶圓測試和封裝測試主要委托紫光宏茂、上

海偉測和中芯長電、華天科技、通富微電等廠商進行。公司晶圓主要向華力采購，2018

年-2020

年采購金額分別為

10,786.77

萬元、15,840.49

萬元及

32,452.16

萬元，占同期

采購總額比例分別為

62.03%、54.36%及

55.04%。1.4.

盈利能力：營收高速增長，業(yè)績表現(xiàn)較強的增長動力產品線不斷豐富，營收快速增長。近三年，公司主營業(yè)務收入主要來自于

NORFlash和

EEPROM產品的銷售，其收入占比均在

99%以上，且占比不斷提高。2018

年-2020

年，公

司主營業(yè)務收入分別為

17,814.42

萬元、36,298.96

萬元及

71,733.20

萬元，保持高速增

長趨勢。下游消費電子+物聯(lián)網市場需求繁榮、大客戶供貨占比持續(xù)上升+持續(xù)拓展海外市場客戶，

看好公司收入持續(xù)高增長。不難發(fā)現(xiàn)，2018

年到

2021

年上半年間公司主營業(yè)務收入持續(xù)

上升，雖然同比增速正在逐年下降，但總體而言維持在較高的水平上。在未來，若消費電

子及物聯(lián)網終端應用市場需求持續(xù)保持高速增長，且公司產品在迭代中始終保持同類產品

內較好的性價比，那么仍舊可以期待未來公司營業(yè)收入的持續(xù)高速增長。凈利潤增長快速，營收轉化利潤收益能力不斷提升。在高速的營業(yè)收入增長下，普冉股份

的扣非歸母凈利潤亦保持較高的增長速度，說明其凈利率水平并未因快速擴張而下降。

2019

年和

2021

年上半年，公司扣非歸母凈利潤的同比增速較高，均在

200%以上，2021

年上半年的扣非歸母凈利潤達

11,014.20

萬元，甚至高于

2020

年全年的扣非歸母凈利潤。

如此快速的扣非歸母凈利潤增速說明普冉股份的業(yè)績增長可以有效地、持續(xù)地轉化為凈利

潤。自

2018

年起，公司毛利率呈增長趨勢，2021H1

毛利率高達

32.48%。2018

年-2021

年上

半年，普冉股份公司毛利率分別為

24.75%、27.46%、23.79%、32.48%。呈增長趨勢，且由

圖

13

可知，2021

年上半年的毛利率已經接近行業(yè)平均水平。在營業(yè)收入高速增長的同時，公司費率有所降低，銷售凈利率逐年提高。2018

年-2021

年

上半年，公司銷售凈利率分別為

4.78%、7.92%、9.74%、12.64%和

21.88%，呈明顯的上漲趨勢，說明在公司壓縮自身毛利率、使用性價比策略的同時，有效控制了自身的管理、銷售、

財務費用，擴大了凈利潤空間。從整體上來講，隨著公司營業(yè)規(guī)模的擴大，凈利潤正在以

更高的速度增長。1.5.

發(fā)展戰(zhàn)略：瞄準工業(yè)、車載級存儲器，拓展業(yè)績增長新空間戰(zhàn)略布局未來三年發(fā)展規(guī)劃，致力實現(xiàn)營收和毛利率的持續(xù)高增長：1）

依靠產品競爭優(yōu)勢構筑公司核心競爭力，持續(xù)擴大在核心客戶中的供貨占比：通過持

續(xù)不斷的研發(fā)創(chuàng)新、制程升級和產品迭代，保持

NORFlash和

EEPROM產品的性能

領先和競爭優(yōu)勢。2）

尋求擴大公司客戶資源，提升細分市場份額：拓展行業(yè)大客戶和海外市場，提升公司

在細分行業(yè)的市場地位和影響力。3）

積極探索新業(yè)務領域的可能性，發(fā)現(xiàn)新增長空間：探索特定細分領域，開發(fā)專用特色

的存儲器和存儲器相關產品。擴大產品應用范圍，并拓寬增值空間：1）

擴大產品應用范圍，追求高附加值市場：面向工業(yè)控制領域，加大研發(fā)力度，實現(xiàn)產

品的全系列覆蓋。2）

綁定增速穩(wěn)健的終端汽車電子市場，實現(xiàn)公司業(yè)績穩(wěn)健發(fā)展，并拓寬增值空間：耕耘

汽車電子領域，持續(xù)投入、長遠規(guī)劃，逐步實現(xiàn)市場滲透和穩(wěn)健發(fā)展的目標。2.

以次世代規(guī)格鑄就產品競爭力，以產品競爭力打開市場空間2.1.

小賽道進入者，產品規(guī)格優(yōu)勢撬動存量市場大客戶供貨占比不斷擴大，以同類產品替代撬動存量市場。作為小賽道的進入者，普冉股

份正在通過具有一定技術壁壘的產品優(yōu)勢為自己奠定市場地位。而近三年來業(yè)績與凈利潤

的持續(xù)擴大也從側面印證了普冉股份產品策略的成功以及其產品出色的競爭力。2.1.1.

主要產品：NORFlash與

EEPROM產品線齊發(fā)力，充分覆蓋下游多樣化需求NORFlash與

EEPROM產品線齊發(fā)力，不斷豐富產品線，充分覆蓋下游多樣化需求。普

冉股份主要產品為

NORFlash存儲器芯片產品和

EEPROM存儲器芯片產品，這兩類產品在

終端應用中有獨特的使用意義。公司通過差異化、高性價比的產品策略來豐富自身產品線，

以充分覆蓋下游市場的多樣化需求。NORFlash解決模組芯片存儲需求，應用范圍極為廣闊。NORFlash是重要的非易失閃存

存儲器之一，其特點是具備隨機存儲、讀取速度快、芯片內執(zhí)行（XIP）的能力，被廣泛應

用于需要開機啟動等固定運行程序的存儲器件。在實際應用中，NORFlash主要作為模組

中控制芯片的輔助芯片，解決模組芯片的數(shù)據(jù)和代碼程序的存儲需求。在終端應用中，目

前需要

NORFlash芯片的一些典型器件包括藍牙、AMOLED手機屏幕、TDDI，應用領域遍及消費電子、車載電子、安防監(jiān)控、可穿戴設備、物聯(lián)網等等。采用

55nm、40nm制程

NorFlash，容量從

512Kb-128Mb，滿足多數(shù)終端應用市場的需

求。公司

NORFlash產品采用電荷俘獲工藝結構，工藝制程為

55nm，提供了

512Kbit到

128Mbit容量的系列產品，覆蓋

1.65V-3.6V的操作電壓區(qū)間，形成差異化的產品線，可

以滿足多數(shù)終端應用市場的需求。終端應用設備/器件/模塊對功耗的要求決定了對

NORFlash產品的電壓需求，一般而言電壓越高將意味著產品的功耗越高。因此，公司研發(fā)的高

壓存儲芯片和低壓存儲芯片可以分別用于滿足低功耗要求不高和低功耗要求較高的設備，

而寬電壓存儲芯片可以滿足電池供電器件的電壓衰減帶來的相應需求。在存儲容量方面，

不同類型的器件往往有不同的閃存存儲容量需求，縮減非必要容量也有助于實現(xiàn)更小的空

間占用和更低的功耗。EEPROM用于需求小容量數(shù)據(jù)存儲和反復擦寫，下游應用廣闊。是一類通用型的非易失

性存儲器芯片，其特點是可擦寫次數(shù)至少

100

萬次，數(shù)據(jù)保存時間超過

100

年。該類產

品相較于

NORFlash的容量更小、擦寫次數(shù)高，

因此適用于各類電子設備的小容量數(shù)據(jù)

存儲和反復擦寫的需求，廣泛應用于智能手機攝像頭、液晶面板、藍牙模塊、通訊、計算

機及周邊、醫(yī)療儀器、白色家電、汽車電子、工業(yè)控制等領域。產品覆蓋

2Kbit到

1Mbit容量，終端客戶包含眾多手機+家電頭部廠商。公司已形成覆

蓋

2Kbit到

1Mbit容量，操作電壓為

1.7V-5.5V的

EEPROM產品系列，主要采用

130nm工藝制程，同時實現(xiàn)了分區(qū)域保護、地址編程等功能。智能手機攝像頭市場是公司的

EEPROM產品的主要應用空間。公司的

EEPROM產品廣泛應用在手機攝像頭模組、白色

家電、智能儀表等領域，終端用戶主要包括

OPPO、vivo、華為、小米等手機品牌廠商和

美的等家電廠商。產品增加編程等功能，實現(xiàn)差異化和積累競爭優(yōu)勢。值得注意的是，除了通過差異化的存

儲器容量規(guī)格滿足不同類型的產品，公司還為面向手機攝像頭領域的重點產品附加了區(qū)域

保護和地址編程功能。該功能可以滿足下游手機攝像模組廠商在多攝配置趨勢和攝像高品

質化的背景下，對攝像頭參數(shù)保護及動態(tài)地址分配管理的功能需求，有助于公司產品進一

步實現(xiàn)差異化和積累競爭優(yōu)勢，在與同類產品的競爭中脫穎而出。2019-2020

年，公司

EEPROM業(yè)務收入增長動力強勁，看好未來持續(xù)高發(fā)展。2019-2020

年公司

EEPROM增速超過

NORFlash業(yè)務收入的增速，公司營業(yè)收入中來自

EEPROM業(yè)

務共享的部分占比持續(xù)提高。2.1.2.

產品優(yōu)勢：以特色技術實現(xiàn)創(chuàng)新突破，以次世代規(guī)格產品重塑行業(yè)標準從不同維度分析，公司產品皆與行業(yè)頭部企業(yè)保持一致水平。在非易失性存儲器芯片領域，

產品器件性能突出展現(xiàn)公司的技術水平。能較突出產品間競爭優(yōu)劣勢的器件指標主要有操

作電壓范圍寬度、制程、芯片面積、容量、功耗、擦寫/讀寫速度、可靠性（可擦寫次數(shù)、

數(shù)據(jù)保存時間）等。行業(yè)內各個公司的科研實力和設計能力將集中反映于上述指標中，同

時指標越高的存儲器產品亦將滿足下游終端應用越苛刻的應用需求，因此將獲得下游客戶

的認可。所以我們認為器件規(guī)格上的領先優(yōu)勢，將在一定程度上決定公司在行業(yè)內的市場

份額與行業(yè)地位。操作電壓方面：公司產品與行業(yè)內水平保持一致。更多樣化的工作電壓有助于實現(xiàn)產品系

列在多種終端場景中得到應用。在

NORFlash系列產品中，普冉股份實現(xiàn)了低壓

1.65-2.0V、

高壓

2.3V-3.6V、寬壓

1.65V-3.6V的三種產品規(guī)格，與國外競爭對手產品規(guī)格一致，而在

國內行業(yè)內則填補了

55nm制程寬電壓規(guī)格產品的空白。在

EEPROM系列產品中，普冉股

份與行業(yè)內水平保持一致，產品操作電壓范圍為

1.7V-5.5V。芯片制程方面，公司已經以

55nm制程為主，達到國內外領先水平。集成電路芯片技術發(fā)

展的總體趨勢是制程減少帶來的性能提升和能耗降低。在

NORFlash系列產品中，普冉股

份已經以

55nm制程為主，達到國內外領先水平，而部分產品已經迭代至

40nm的工藝制

程并進入量產，在制程方面的突破在國內外均為劃時代的進展。在

EEPROM系列產品中，

普冉股份的最先進工藝制程為

130nm，雖已經達到國內領先水平，但是距離國際競爭對手

實現(xiàn)的

110nm制程還存在一定差距。芯片面積方面，公司產品相較國內外競爭對手的芯片面積都較低。越小的芯片面積有利于

適應終端應用設備小型化的趨勢。在

NORFlash系列產品中，普冉股份的

55nmNORFlash的存儲單元面積為

0.07um2，高于可比公司，這是由于

SONOS工藝結構下存儲單元面積

較大所致。而最高技術水平下，普冉股份的

16Mbit芯片面積可以實現(xiàn)

1.35mm2的芯片面

積，相較國內外競爭對手的芯片面積都較低。在

EEPROM系列產品中，普冉股份的最先進

技術水平可以實現(xiàn)存儲面積接近國內外競爭對手的領先水平。容量方面，公司加緊研發(fā)布局高容量存儲器。隨著終端應用產品功能的豐富化和復雜化，

存儲容量的需求隨之上升。普冉股份以中低容量存儲器進入非易失性存儲器芯片市場，目

前

NORFlash存儲器容量最高為

128Mbit，高容量

NORFlash存儲器正在研發(fā)過程中。

EEPROM存儲器容量最高為

1024Kbit，已經是國內領先水平。功耗方面，公司產品達到國內外領先水平。器件功耗水平對終端設備的耗能以及續(xù)航時間

有較大的影響。在智能設備便攜化、小型化的趨勢下，低功耗器件對于下游應用廠商而言

意味著更高的性價比。低功耗是普冉股份系列產品的優(yōu)勢之一，在最高技術水平下，NORFlash存儲器的讀寫、擦寫、深休眠功耗都為行業(yè)領先水平，擦寫功耗甚至達到了競爭對手

最低水平的

13.3%。EEPROM存儲器產品的功耗亦達到國內外領先水平。擦寫讀寫速度方面，公司產品工作效率高。利用

SONOS工藝技術，公司

55nmNORFlash產品的擦寫時間遠低于可比產品，體現(xiàn)出較大的技術優(yōu)勢，展現(xiàn)出較高的器件工作效率?？煽啃苑矫?，公司產品與國際頭部企業(yè)齊頭并進。NORFlash系列產品的可靠性主要取決

于擦寫次數(shù)和數(shù)據(jù)保持時間，普冉股份系列產品以達到國內外領先水平。而在

EEPROM系

列產品中，可靠性還取決于其工作溫度范圍，普冉股份

EEPROM產品最高可支持工作溫度

為

105℃，領先于國內競爭對手（85℃），但遜色于國外領先水平（145℃）。綜合來看，普冉股份的產品器件的性能已經基本達到國內領先水平，甚至部分性能超過了

國外競爭對手的最領先水平。公司

NORFlash產品在制程、讀取速度、可靠性（讀寫次數(shù)、

保存時間）等關鍵性能指標方面已經達到了國際競爭對手水平，芯片面積、功耗（讀取、

擦寫、休眠功耗）

已處于行業(yè)領先水平，容量稍顯遜色。公司的

EEPROM產品在可靠性

（包括擦寫次數(shù)、保存時間）、工作電壓等關鍵性能指標方面整體已達到國際競爭對手水

平，靜態(tài)功耗方面已處于行業(yè)領先水平，公司與最高技術水平的差距主要體現(xiàn)在工藝制程、

性能、工作溫度。2.2.

特殊工藝造就低功耗優(yōu)勢，預期未來以雙工藝線開發(fā)大容量存儲器2.2.1.

研發(fā)情況：高早期研發(fā)成果帶來高研發(fā)回報率，技術創(chuàng)新成就未來可期公司研發(fā)費用逐年提高，研發(fā)回報水平較高。成立至今僅

5

年，業(yè)績較高速度增長，研發(fā)

費率或難以準確體現(xiàn)公司科研水平。普冉股份是上市公司中較為罕見十分年輕的公司之一，

若以

2016

年上海普冉半導體成立為起點，至今公司經營時間僅僅

5

年，而且近三年來，

公司業(yè)績迅速增長，雖然研發(fā)費用逐年提高，但因增速不及營收的增速，導致研發(fā)費率整

體有所下降，使得其研發(fā)費率等描述性指標或失去其代表性。因此本文將輔以營收/科研人

員數(shù)量、扣非歸母凈利潤/科研人員數(shù)量、研發(fā)費用/科研人員數(shù)量、研發(fā)人員人均專利數(shù)

量等指標更全面地說明公司的研發(fā)情況。研發(fā)支出方面，公司創(chuàng)新型研發(fā)路線帶來相對較低研發(fā)投入和研發(fā)投入密度。結合下圖可

發(fā)現(xiàn)，普冉股份的相對研發(fā)投入（以研發(fā)費率計）和研發(fā)投入密度（以研發(fā)人員人均研發(fā)

支出計）相較可比公司確實處于較低的水平。其中，2020

年度普冉股份的研發(fā)費率（6.4%）

明顯低于同年聚辰股份、兆易創(chuàng)新、上海貝嶺、韋爾股份的研發(fā)費率（10.5%、12.0%、8.7%、

10.6%）；2020

年度普冉股份的科研人員人均研發(fā)費用也處于較低水平（0.51

百萬元/人），

僅略高于上海貝嶺的

0.49

百萬元/人。研發(fā)回報方面，研發(fā)回報水平較可比公司較高。公司科研人員人均營業(yè)收入、人均扣非歸

母凈利潤均位居第二。結合下圖可發(fā)現(xiàn)，雖然普冉股份的研發(fā)投入水平均不高，但是

2020

年度其研發(fā)回報水平卻在可比公司中位居前列。尤其是在人均扣非歸母凈利潤方面，除了

韋爾股份由于凈利潤相較去年同比增長

571.77%，其科研人員人均凈利潤高達

1.37

百萬元/

人位居第一以外，普冉股份以

0.88

百萬元/人的人均凈利潤領跑聚辰股份、兆易創(chuàng)新和上

海貝嶺（0.74、0.70、0.75

百萬元/人）。再考慮到普冉股份成立較晚，尚屬非?！澳贻p”

的公司，同時科研投入的回報具有滯后性，所以公司擁有較高的研發(fā)回報水平更為不易。研發(fā)成果方面，普冉股份發(fā)明公布的專利發(fā)布數(shù)量不斷增長。普冉股份科研人員人均發(fā)明

公布專利數(shù)量處于中等水平。從下表數(shù)據(jù)來看，普冉股份的發(fā)明公布專利數(shù)量和聚辰股份、

韋爾股份相近，但是遠低于上海貝嶺和國內行業(yè)龍頭兆易創(chuàng)新。此外，公司的科研人員人

均發(fā)明公布專利數(shù)量處于中等偏下水平，但考慮到公司成立的年份較晚，其未來取得的研

發(fā)成果或有望高于大部分同業(yè)公司。同時，企查查數(shù)據(jù)顯示，普冉股份

2021

年發(fā)明公布

的專利發(fā)布數(shù)量達

23

個，遠高于

2020

年的水平（8

個），呈快速增長的趨勢?？偨Y來看，公司以創(chuàng)新性技術進入市場，帶來早期低技術投入密度和高技術回報水平并存

的特殊局面。公司研發(fā)在同業(yè)可比公司中呈現(xiàn)低研發(fā)投入和高研發(fā)回報水平并存的情況，

這在年輕的科技公司中并非常見。我們認為究其原因主要是公司以

SONOS工藝創(chuàng)新性地

遷移到

NORFlash的產品市場中。相比傳統(tǒng)的

ETOX技術，SONOS技術在中小容量

NOR閃存芯片設計研發(fā)中具備獨到的優(yōu)勢，該技術路線的天生優(yōu)勢使得對該技術的研發(fā)投入為

公司帶來更高的單位回報水平。下文將對該技術進行具體闡述。2.2.2.

技術平臺：SONOS技術遷移出奇制勝，迅速切入

NOR閃存小賽道市場技術眼光獨到，公司采用市場中較少的

SONOS技術平臺用于

NORFlash的設計開發(fā)，實

現(xiàn)差異化優(yōu)勢。SONOS技術被廣泛應用于嵌入式閃存的研發(fā)設計，例如賽普拉斯就將其

運用于

MCU類產品中

PSoC系列產品的研發(fā)設計。但目前

NORFlash閃存市場中的主要參與者包括兆易創(chuàng)新、華邦、旺宏等

NORFlash企業(yè)均采用

ETOX技術為基礎技術平臺開發(fā)

其相關產品。因此，我們認為普冉股份劍走偏鋒，創(chuàng)新性地將

SONOS基礎技術遷移到

NORFlash閃存產品的開發(fā)設計中，說明公司管理層具有獨到的技術眼光。在中小容量

NORFlash存儲器市場，SONOS技術有性能和成本方面的雙重優(yōu)勢。SONOS是存儲芯片中存儲單元的設計技術，屬于基礎性技術，其主要優(yōu)點與

ETOX技術相比體現(xiàn)

為擦除和編程操作所需的電壓顯著降低。更低的操作電壓意味著更低的功耗和更高的可靠

性。同時由于處理結構簡單，基本邏輯工藝基礎上只需要附加

3-5

層光罩即可實現(xiàn)集成，

降低芯片制造成本意味著公司可以更好地以性價比作為產品策略。通過獨立自主研發(fā)技術實現(xiàn)產品性能差異化，形成

NORFlash產品的核心競爭力。公司產

品研發(fā)過程有兩步，第一步先以

SONOS已有的技術體系為核心設計出常規(guī)款

NORFlash閃存以適應一般的應用場景需求；第二步再以自研的技術實現(xiàn)功耗、電壓寬度、可靠性等

方面的產品性能差異化，服務于不同類型的需求。在第二步研發(fā)設計中，公司實現(xiàn)了上文

所介紹的產品超低功耗、寬電壓、高可靠性等優(yōu)良性能特點，并得到了市場的認可。該部

分差異化研究成果是公司產品競爭力的來源，正是該部分差異化技術，使得普冉股份

NORFlash芯片出貨量逐年快速增長。依靠獨立自主的研發(fā)技術，實現(xiàn)

EEPROM差異化產品性能。公司

EEPROM產品的核心技

術帶來的優(yōu)異性能包括如下五個方面：130nm制程下芯片面積減小且可靠性和壽命增加、

實現(xiàn)常溫的高擦寫次數(shù)，同時更為顯著地提升了高溫下的擦寫能力和擦寫壽命、采用糾錯

校驗技術和差分儲存方案實現(xiàn)產品的容錯糾錯、先進封裝和小型化技術。2.2.3.

技術合作：與賽普拉斯達成

SONOS合作，通過技術授權打開市場局面以技術授權奠定基礎，以差異化競爭發(fā)揮公司優(yōu)勢，迅速占領市場份額。公司重要的

SONOS工藝技術來自于賽普拉斯的授權，該公司將

SONOS技術應用于

SoC產品和

MCU產品的研發(fā)設計中。此前，普冉股份分別于

2016

年

3

月

28

日和

2018

年

4

月

23

日簽署授

權協(xié)議及補充協(xié)議，正式獲得

SONOS技術授權，展開相關產品的研發(fā)設計。同時，普冉

股份選擇了賽普拉斯自

2017

年陸續(xù)退出的中小容量

NORFlash細分賽道，充分發(fā)揮了自

身在該賽道的比較優(yōu)勢，因此市場份額快速增長。由于賽道差異，公司目前與賽普拉斯不存在直接競爭關系?，F(xiàn)在，賽普拉斯專注于大容量

汽車與工控領域中

NORFlash芯片的研發(fā)設計，公司主要產品為中小容量的

NORFlash，

應用于

AMOLED、TDDI、TWS藍牙耳機等消費電子領域，因此公司在產品上和賽普拉斯

之間不構成直接的競爭關系。2.2.4.

研發(fā)預期：瞄準大容量、高可靠性市場，以技術支撐業(yè)績高速發(fā)展普冉股份以自身戰(zhàn)略規(guī)劃為導向，瞄準高容量、高可靠性的產品市場進行技術研發(fā)規(guī)劃。

由于大容量非易失性存儲器芯片具有高毛利的特點，因此公司將進入工業(yè)控制、汽車電子

等大容量非易失存儲器市場作為其未來三年戰(zhàn)略規(guī)劃的目標。而本次公開發(fā)行募集資金同

樣是為了加強具體的科研相關項目的投入，體現(xiàn)了公司以技術發(fā)展支撐業(yè)績增長的運營思

路。本次公開發(fā)行募集資金的使用目的分別針對

NORFlash業(yè)務、EEPROM業(yè)務以及前沿存

儲器業(yè)務的研發(fā)。SONOS和

ETOX兩種技術路線同時推動中大容量

NORFlash研發(fā)。在

NOR閃存芯片升級研發(fā)及產業(yè)化項目上，公司意圖在

SONOS和

ETOX的技術路徑下共同推進中大容量

NORFlash的研發(fā)設計，實現(xiàn)在先進制程、大容量

Flash存儲器芯片領域的產業(yè)化。項目具體研

發(fā)的產品包括：40nmNORFlash系列存儲器芯片；NewGenNORFlash系列存儲器芯片。普冉股份現(xiàn)已推進部分

ETOX產品的研發(fā)設計，進展可觀。ETOX工藝雖然與

SONOS工藝

存在較大差異，對普冉股份而言并不構成技術壁壘。公司目前基于

ETOX工藝并結合公司

的低功耗技術體系，已啟動研發(fā)設計，將保持低功耗的產品特性和優(yōu)化的芯片面積，目前

按公司計劃開發(fā)中。普冉股份切入大容量

NORFlash市場有助實現(xiàn)業(yè)務范圍拓展與業(yè)績可持續(xù)增長。大容量

NORFlash市場具有客戶粘性強、毛利率高等特點，有利于公司長久的可持續(xù)發(fā)展及品牌

積累。切入汽車電子市場、5G基站等工業(yè)市場和大容量物聯(lián)網設備市場，可以提高公司的

NORFlash業(yè)務發(fā)展空間，實現(xiàn)經營業(yè)績的長期穩(wěn)定增長。深度優(yōu)化消費類

EEPROM產品的性能，達到行業(yè)領先水平+開發(fā)車載

EEPROM產品，提

升產品的終端應用范圍。在

EEPROM芯片升級研發(fā)及產業(yè)化項目上，公司規(guī)劃有兩個方面：

一方面，在消費類

EEPROM產品市場，開發(fā)技術打造更低功耗、更高性能的產品符合市場

發(fā)展趨勢，將有助于公司搶占市場份額；另一方面，拓展汽車電子市場，完成公司

EEPROM產品在汽車電子領域的產業(yè)布局，有利于公司拓展高毛利業(yè)務，進而提高公司整體毛利率。在項目投資落實的未來三年后，可以期待普冉股份的科研發(fā)展成果主要有三個方面：一、

產品突破大容量市場壁壘，補足容量問題短板；二、產品制程實現(xiàn)業(yè)內領先甚至超前的技

術地位；三、產品終端應用結構多樣化，并適應車載存儲器等高毛利領域方向的苛刻需求。

以上科研發(fā)展成果若可以按預期計劃實現(xiàn)，可使普冉股份實現(xiàn)最先進產品的性能突破，則

有助于公司進一步提高毛利率和營業(yè)收入。3.

把握產品市場需求趨勢，以技術實力向行業(yè)龍頭發(fā)起挑戰(zhàn)3.1.

需求情況：下游終端應用市場需求景氣，大容量高可靠市場或打開第二

增長曲線3.1.1.

NORFlash：市場需求總體穩(wěn)步增長，基站

NORFlash用量需求旺盛NORFlash市場：TWS藍牙耳機和

TDDI、AMOLED手機屏幕相關產品終端需求旺盛。

終端應用市場的旺盛需求或將推動

NORFlash市場的持續(xù)穩(wěn)定增長?？傮w而言，在

TWS藍牙耳機需求快速增長，手機屏幕分辨率、色彩度等性能迅速提升等因素的驅動下，下游

客戶對

NORFlash的需求量將持續(xù)上升。故總體而言，據(jù)中國產業(yè)信息網估計，在未來

2-3

年內，NORFlash市場可以維持

10%以上的增長率。受益于高漲的

AMOLED需求和強勁的

TWS藍牙出貨量，NORFlash芯片價格高企，公司

未來業(yè)績重大利好。據(jù)

SemiMedia消息，由于內存供應變得非常緊張，NORFlash價格預

計將在

2021

年第三季度上漲

20-30%。市場對新一代

AMOLED屏智能手機的需求正在增加，

NORFlash的短缺情況可能會在下半年加劇。發(fā)往中國國內市場的

NORFlash報價高于整

體市場平均價格，NORFlash價格第三季度上漲速度將高于預期。除了

AMOLED需求的拉動外，價格持續(xù)上漲還源于

TWS強勁出貨量，以及對

5G基站和其他相關設備應用的需求。

由于普冉股份公司堅持高性價比的產品策略，這對普冉股份公司的業(yè)務狀況將是一個重大

利好。公司終端應用中，藍牙設備市場保持穩(wěn)健增長，預計

TWS耳機出貨量保持高速增長。在

藍牙設備中，TWS耳機出貨量和市場規(guī)模預計仍有大幅增長。藍牙耳機是公司中小容量

NORFlash產品的主要應用方向，而近年來，藍牙耳機的需求增長迅速，據(jù)觀研報告網

2021

年預估中國和全球的

TWS耳機市場規(guī)模同比增長率將分別達到

70.56%和

46.65%，出貨量

的同比增長率更是高達

85.29%和

105.54%。TWS藍牙耳機預計能為

NORFlash帶來

3

億美元的新增市場。據(jù)前瞻產業(yè)研究院信息，

2018-2019

年全球

TWS無線耳機滲透率從

3.30%提高至

9.41%，而未來這一數(shù)字隨著消費

者可支配收入和消費習慣變化可能會進一步提高，這將為

NORFlash帶來較為可觀的增量

市場空間。據(jù)普冉股份公司招股書預測，TWS藍牙耳機預計能為

NORFlash帶來

3

億美元

的新增市場。AMOLED為

NORFlash另一個主要應用方向，預計未來需求量將保持增長態(tài)勢。手機屏

AMOLED等器件是中小容量

NORFlash的另外一個主要應用方向，隨著人們對手機屏幕的

使用需求日趨復雜化，在智能手機行業(yè)中，AMOLED手機的滲透率正在提高，總體而言

AMOLED顯示面板需求量將進一步增加。據(jù)，預計

AMOLED的滲透率將從

2020

年的

29.6%逐步增加至

2022

年的

35.9%，由此帶來智能手機出貨量的快速增加。下游應用市場產銷兩旺，有望助推中國大陸

AMOLED面板營收強勁增加，普冉有望搶占

增量市場空間。AMOLED面板營收的強勁增加將帶來對

NORFlash存儲器的可靠需求。受

到需求拉動，隨著多條

AMOLED生產線逐步實現(xiàn)量產，預計中國

OLED產業(yè)規(guī)模在

2020、

2021

年迎來高速增長期。下游生產端的產能增加將帶來

NORFlash產品的需求缺口，普冉

股份在招股書中預計

AMOLED屏幕市場預計能帶來

1

億美元的

NORFlash新增市場，TDDI的增長預計能為

NORFlash帶來

5

億元人民幣的市場增長。結合下半年

NORFlash芯片價

格上漲的局面，公司以性價比為主的產品策略和性能有明顯優(yōu)勢的產品將更有望搶占增量

市場空間。一個

5G基站會用到四顆左右的

NORFlash，5G基站對大容量

NORFlash需求或將成為

未來具有潛力的需求增長點。2021

年上半年由新建

5G基站所產生的

NORFlash芯片需求

為

97.2

萬顆。5G基站的建設正在從旺盛的市場熱情驅動的高速增長轉變?yōu)榉€(wěn)步持續(xù)性增

長。據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2021

年上半年，全國

5G基站數(shù)量達到

96.1

萬個，相較

2020

年末增

長

24.3

萬個。普冉股份公司分析，5G基站對

512Mbit/1Gbit的

NORFlash需求量非常大，

一個

5G基站會用到四顆左右的

NORFlash。那么

2021

年上半年由新建

5G基站所產生的

NORFlash芯片數(shù)量為

97.2

萬顆，由

5G基站新建所帶來的芯片增量需求值得關注。在中國未來若干年的

5G基站建設中，由

5G基站對

4G基站的替代將帶來

8,959.6

萬顆的

芯片需求，增量市場空間至少為

1,795.8

萬元。由下圖數(shù)據(jù)可知，近兩年來

4G基站數(shù)量

逐漸飽和，若以當前

4G基站數(shù)量所能夠覆蓋的范圍作為

5G基站建設目標所覆蓋的范圍，

那么由于

5G基站的覆蓋范圍約為

4G基站的

1/4，未來

5G基站需要

4

倍于

4G基站的數(shù)

量才能夠滿足當下的信號覆蓋范圍需求。由此產生對

NORFlash市場的增量需求計算邏輯

大致如下：1）

2021

年上半年，中國

4G基站總數(shù)為

584

萬座，那么未來預計

5G基站完成同樣范圍

的信號覆蓋時的

5G基站數(shù)量為

2,336

萬座。2）

新建的

5G基站共

2,239.9

萬座，所需的

NORFlash芯片數(shù)量共

8,959.6

萬顆。3）

2020

年度普冉股份公司

NORFlash芯片均價為

0.20043

元/顆，由于大容量

NORFlash芯片均價勢必高于普冉股份主要從事的中小容量

NORFlash芯片均價，所以保守估計

以上芯片數(shù)量將帶來的增量市場份額至少為

1,795.8

萬元。3.1.2.

EEPROM：手機攝像頭與汽車電子兩架馬車拉動存儲器芯片市場需求EEPROM市場：用于智能手機攝像頭的

EEPROM產品需求增長仍是公司

EEPROM業(yè)績增

長的主要拉動力。EEPROM存儲器產品分為消費級、工業(yè)級、汽車級，從消費級到汽車級，

應用場景對

EEPROM產品的溫度適應能力和可靠性要求不斷提高。由于汽車級

EEPROM要求的可靠性相對公司現(xiàn)有產品及技術而言尚且較高，因此，目前手機攝像頭模組帶來的

增量需求仍將是公司業(yè)績增長的主要動力。預計到

2023

年

EEPROM需求量將達到

55.25

億顆，2018-2023

年復合增長率高達

20.63%。

EEPROM以其通用性、高可靠性、穩(wěn)定的數(shù)據(jù)存儲、百萬擦寫次數(shù)，滿足了攝像頭模組對

參數(shù)存儲的各種需求，再加上更小的功耗和較低的擦寫電流，成為智能手機攝像頭模組中

首選的存儲技術。隨著智能手機換機潮和手機攝像頭個數(shù)從單攝到三攝、四攝不斷增長，

其對

EEPROM芯片的需求也隨之攀升。根據(jù)賽迪顧問統(tǒng)計，2016-2018

年，全球智能手機

攝像頭領域對

EEPROM的需求量從

9.08

億顆增長到

21.63

億顆，預計到

2023

年

EEPROM需求量將達到

55.25

億顆，2018-2023

年復合增長率高達

20.63%。汽車電子市場將是另外一個

EEPROM市場增長的重要驅動力。近年來，隨著國產汽車廠

商的崛起，在車身控制系統(tǒng)、儀表、BMS電池管理等各類車用電子產品中，國產

EEPROM存儲器芯片產品得到了越來越普遍的運用，相應的市場份額也在同步提升。據(jù)中商情報網

數(shù)據(jù)，2020

年全球及中國汽車電子市場規(guī)模分別為

18999

億元和

8085

億元，中商情報網

預計

2021

年全球及中國汽車電子市場規(guī)模將達

20189

億元和

8894

億元。據(jù)中商情報網數(shù)據(jù)，2018

年全球汽車電子領域對

EEPROM的需求量約為

17.29

億顆，同

比增長

10.98%。隨著汽車智能網聯(lián)、電動化趨勢的不斷發(fā)展，子產品滲透率將快速提升，

帶動對

EEPROM的需求增長，中商情報網預計到

2021

年汽車電子

EEPROM需求量將達

到

21.65

億顆，

2018-2020

年復合均增長率將達到

11.90%。隨著公司投入資金布局高可

靠性車載

EEPROM存儲器，有望與其他主流

EEPROM廠商在該市場角逐?？傮w而言，雖然

EEPROM存儲器是一塊市場份額較小的市場空間，但未來受智能手機和

汽車電子器件需求的拉動，市場有望保持持續(xù)增長。3.2.

市場地位：年輕但富有實力的后來挑戰(zhàn)者，NORFlash市場份額第六公司業(yè)績迅速增長，成為“年輕”但又較富有實力的后來挑戰(zhàn)者。在市場份額上，公司以

較高的營收年同比增長速率迅速奪占市場份額，奠定市場地位。公司

2020

年全球

NORFlash市場份額第六，增長率較高。在

NORFlash行業(yè)，公司在

2020

年以較高的年增長率實現(xiàn)營收占全球

NORFlash市場份額第六。根據(jù)

CINNOResearch資

料顯示，2020

年全球

NORFlash市場中，華邦、旺宏電子、兆易創(chuàng)新、賽普拉斯、美光的

市場份額占比分別為

25.4%、22.5%、15.6%、10.9%、4.0%，共計占全部市場份額的

78.4%。從競爭態(tài)勢上看，目前全球

NORFlash行業(yè)中，華邦、旺宏、兆易創(chuàng)新、賽普拉斯（分別

為下表中的

Winbond、Macronix、GigaDevice、Cypress）四家仍占據(jù)約四分之三的市場份

額，美光（即下表中的

Micron）由于正在退出

NORFlash領域，市場份額與前四名拉開差

距。普冉股份（即下表中的

Puya）后來居上，2020

年

NORFlash營業(yè)收入為

76

百萬美元，

市場份額占比

2.9%。若普冉股份未來保持該營收增速，2021

年其市場份額預計將超過美光，

在全球

NORFlash市場份額中排名第五。在

NORFlash細分市場中，公司在中小容量板塊具有較明顯的長板，并積極布局大容量板

塊實現(xiàn)工業(yè)+汽車等下游覆蓋。從細分市場來看，公司的

NORFlas