第六章資本結(jié)構(gòu)決策

會計學(xué)1第六章資本結(jié)構(gòu)決策第一節(jié)資本成本一、資本成本的性質(zhì)（一）資本成本的概念所謂資本成本，是指企業(yè)為取得和長期占有資本而付出的代價，它包括資本的取得成本和占用成本。資本的占用成本是資本成本的主體部分，也是降低資本成本的主要方向。第1頁/共42頁取得成本取得成本，又稱為籌資費用是指企業(yè)在籌措過程中所發(fā)生的各種費用。資本的占用成本是指企業(yè)因占用資本而向資本提供者支付的代價。應(yīng)當(dāng)注意的是，在資本結(jié)構(gòu)決策中，資本成本中的資本一般不包括短期負(fù)債，因為資本成本主要用于長期籌資決策和長期投資決策等領(lǐng)域，而短期負(fù)債的數(shù)額較小，融資成本較低，往往忽略不計。第2頁/共42頁（二）資本成本的性質(zhì)首先，資本成本是資本使用者向資本所有者和中介機(jī)構(gòu)支付的費用，是資本所有權(quán)和使用權(quán)相分離的結(jié)果。其次，資本成本作為一種耗費，最終要通過收益來補(bǔ)償，體現(xiàn)了一種利益分配關(guān)系。最后，資本成本是資金時間價值與風(fēng)險價值的統(tǒng)一。第3頁/共42頁（三）資本成本的種類資本成本按用途，可分為個別資本成本、綜合資本成本和邊際資本成本。1.個別資本成本個別資本成本是單種籌資方式的資本成本，包括長期借款成本、長期債券成本、優(yōu)先股成本、普通股成本和留存收益成本。個別資本成本一般用于比較和評價各種籌資方式。第4頁/共42頁2.綜合資本綜合資本成本是對各種個別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均而得的結(jié)果，其權(quán)數(shù)可以在賬面價值、市場價值和目標(biāo)價值之中選擇。綜合資本成本一般用于資本結(jié)構(gòu)決策。3.邊際資本邊際資本成本是指新籌集部分資本的成本，在計算時，也需要進(jìn)行加權(quán)平均。邊際資本成本一般用于追加籌資決策。第5頁/共42頁（四）資本成本的意義資本成本在財務(wù)管理中處于至關(guān)重要的地位。1．資本成本是選擇籌資方式、進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù)。2．資本成本是評價投資方案、進(jìn)行投資決策的重要標(biāo)準(zhǔn)。3．資本成本是評價企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的重要依據(jù)。第6頁/共42頁二、資本成本的計量（一）一般約定與通用模型為了便于分析籌資額的資本成本，通常不用絕對金額表示資本成本，而用資本成本率來表示。通用計算公式是：第7頁/共42頁將上式分子分母同時除以籌資總額，還可得到更為簡潔的公式：

對于債務(wù)資本成本率在上述公式的基礎(chǔ)上還要乘以（1－所得稅率）。第8頁/共42頁（二）個別資本成本1．債務(wù)資本成本債務(wù)資本的占用成本主要內(nèi)容是利息費用。

（1）長期借款的資本成本率在分期付息、到期一次還本的普通貸款方式下，資本成本率為通用公式乘以（1－所得稅率）。第9頁/共42頁（2）公司長期債券的資本成本率式中:為長期債券的資本成本率；為債券按票面價值計算的年利息額；為所得稅率；為債券按發(fā)行價格計算的籌資額；為債券的取得成本率。

第10頁/共42頁2．自有資本成本（1）優(yōu)先股資本成本率優(yōu)先股占用成本的表現(xiàn)形式是股息，一般按年支付。按通用公式便可計算出優(yōu)先股的資本成本率。

（2）普通股資本成本率第一種方法：評價法。也稱紅利固定增長模型。即假設(shè)普通股的紅利每年以固定比率Ｇ增長。計算公式如下：第11頁/共42頁式中：Ｋ為普通股的資本成本率，

C為普通股籌資額，Ｒ為普通股的取得成本率，

D為普通股預(yù)期年股利。

第12頁/共42頁第二種方法：貝他系數(shù)法，也稱資本資產(chǎn)定價模型。普通股的資本成本率＝無風(fēng)險報酬率＋貝他系數(shù)（股票市場平均報酬率－無風(fēng)險報酬率）第三種方法：債券收益加風(fēng)險溢酬法。這種方法是在企業(yè)發(fā)行的長期債券利率的基礎(chǔ)上加上風(fēng)險溢酬率，便得到普通股的資本成本率。第四種方法：歷史報酬率法第五種方法：市盈率法。第13頁/共42頁（3）留存收益資本成本率留存收益的資本成本率是一種機(jī)會成本，體現(xiàn)為股東追加投資要求的報酬率。留存收益也必須計算資本成本率，其計算方法與普通股相似，惟一的區(qū)別是留存收益沒有資本取得成本。

第14頁/共42頁（三）綜合資本成本綜合資本成本是以各項個別資本在企業(yè)總資本中所占比重為權(quán)數(shù)，對各項個別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均而得的資本成本，又稱加權(quán)平均資本成本或整體資本成本?？晒┻x擇的價值形式有四種：1．賬面價值2．現(xiàn)行市價3．目標(biāo)價值4．修正賬面價值第15頁/共42頁（四）邊際資本成本1．邊際資本成本的計算邊際資本成本在計算時需要按加權(quán)平均法來計算，其權(quán)數(shù)必須為市場價值權(quán)數(shù)，不應(yīng)采用賬面價值權(quán)數(shù)。2．邊際資本成本的規(guī)劃在未來追加籌資過程中，為了便于比較不同規(guī)模范圍的籌資組合，企業(yè)可以預(yù)先計算邊際資本成本，并以圖或表的形式反映。第16頁/共42頁第二節(jié)杠桿效應(yīng)經(jīng)濟(jì)學(xué)中所說的杠桿是無形的，通常指杠桿作用，反映的是不同經(jīng)濟(jì)變量的相互關(guān)系。常見的杠桿有財務(wù)杠桿、經(jīng)營杠桿和復(fù)合杠桿。一、經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿是指由于企業(yè)經(jīng)營成本中存在固定成本而帶來的對企業(yè)收益的影響。第17頁/共42頁（一）經(jīng)營杠桿利益經(jīng)營杠桿利益是指在擴(kuò)大營業(yè)額條件下，經(jīng)營成本中固定成本這個杠桿所帶來的增長幅度更大的經(jīng)營利潤（一般用息前稅前利潤表示經(jīng)營利潤）。（二）經(jīng)營杠桿風(fēng)險經(jīng)營杠桿風(fēng)險是指由于固定成本的存在，使得企業(yè)經(jīng)營利潤的下降幅度大于產(chǎn)銷量的下降幅度影響經(jīng)營杠桿風(fēng)險的主要因素有：固定成本比重、產(chǎn)品需求的變動、產(chǎn)品銷售價格的變動、單位產(chǎn)品變動成本的變化等。第18頁/共42頁（三）經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)（DegreeofOperatingLeverage，縮寫為DOL）是息前稅前利潤的變動率相當(dāng)于銷售量變動率的倍數(shù)。計算公式如下：第19頁/共42頁為了便于計算，上述公式可以簡化為：式中：EBIT為息前稅前利潤，

F為固定成本。經(jīng)營杠桿系數(shù)不是固定不變的。經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，對經(jīng)營杠桿利益的影響就越強(qiáng)，經(jīng)營杠桿風(fēng)險也就越高。第20頁/共42頁二、財務(wù)杠桿由于籌集資本的成本固定引起的普通股每股收益的波動幅度大于息前稅前利潤的波動幅度現(xiàn)象稱為財務(wù)杠桿。影響財務(wù)杠桿的主要因素有：利率水平的變動、盈利能力的變化、資本供求的變化、負(fù)債率的變化等。財務(wù)杠桿系數(shù)（DegreeofFinancialLeverage，縮寫為DFL），是指普通股每股收益變動率相當(dāng)于息前稅前利潤的變動率的倍數(shù)。第21頁/共42頁計算公式如下：為了便于計算，可將上述公式變換為（推導(dǎo)過程從略）：式中：I為利息費用，T為所得稅率，P為優(yōu)先股股息。第22頁/共42頁三、復(fù)合杠桿復(fù)合杠桿也稱總杠桿、聯(lián)合杠桿。它用來反映企業(yè)綜合利用財務(wù)杠桿和經(jīng)營杠桿給企業(yè)普通股東收益帶來的影響。

對經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿的綜合利用程度，可以用復(fù)合杠桿系數(shù)（DegreeofCombinedLeverage，英文縮寫為DCL）或總杠桿系數(shù)（DegreeofTotalLeverage，英文縮寫DTL）來衡量。第23頁/共42頁DCL或DTL是經(jīng)營杠桿系數(shù)與財務(wù)杠桿系數(shù)之乘積。其計算公式為：第24頁/共42頁第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌資決策的核心問題。一、資本結(jié)構(gòu)及其影響因素（一）資本結(jié)構(gòu)及其對企業(yè)經(jīng)營的影響資本結(jié)構(gòu)側(cè)重研究長期資本來源中債務(wù)資本與自有資本的比例關(guān)系。第25頁/共42頁1、舉債經(jīng)營的益處一個企業(yè)的債務(wù)資本是企業(yè)外部債權(quán)人對企業(yè)的投資，企業(yè)使用債權(quán)人的投資進(jìn)行經(jīng)營就是舉債經(jīng)營。（1）舉債可以降低資本成本（2）舉債可以獲得杠桿利益（3）舉債可以增加權(quán)益資本收益（4）舉債可以減少貨幣貶值的損失第26頁/共42頁2、舉債經(jīng)營的缺陷（1）資本來源不穩(wěn)定（2）資本成本可能升高（3）財務(wù)杠桿風(fēng)險會出現(xiàn)（4）現(xiàn)金流量需求的增加第27頁/共42頁（二）資本結(jié)構(gòu)的影響因素1．企業(yè)經(jīng)營者與所有者的態(tài)度2．企業(yè)信用等級與債權(quán)人的態(tài)度3．政府稅收4．企業(yè)的盈利能力5．企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)6．企業(yè)的成長性7．法律限制8．行業(yè)差異9．國別差異第28頁/共42頁二、資本結(jié)構(gòu)決策的方法（一）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的含義所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指在一定時期最適宜的條件下，綜合資本成本最低而企業(yè)價值最大時的資本結(jié)構(gòu)。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是一個理性的企業(yè)理財者所追求的目標(biāo)，因此又稱為目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。第29頁/共42頁（二）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的選擇1．綜合資本成本比較法這種方法就是通過計算和比較企業(yè)的各種可能的籌資組合方案的綜合資本成本,選擇綜合資本成本最低的方案。該方案下的資本結(jié)構(gòu)即為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。這種方法側(cè)重于從資本投入的角度對資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)選分析。第30頁/共42頁2．每股收益分析法資本結(jié)構(gòu)是否合理，可以通過每股收益的變化進(jìn)行分析。每股收益的變化，不僅受到資本結(jié)構(gòu)的影響，還受到銷售收入的影響，要處理這三者的關(guān)系，則必須運用“每股收益無差別點”的方法來分析。每股收益無差別點是指兩種資本結(jié)構(gòu)下每股收益等同時的息前稅前利潤點（或銷售額點），也稱息前稅前利潤平衡點或籌資無差別點。第31頁/共42頁第32頁/共42頁3．綜合分析法綜合法是將綜合資本成本、企業(yè)總價值及風(fēng)險綜合考慮進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的一種方法。企業(yè)的市場總價值等于借入資本的總價值和自有資本的總價值之和。在風(fēng)險變動情況下，企業(yè)價值最大、綜合資本成本最低時的資本結(jié)構(gòu)為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。

第33頁/共42頁（三）實踐中調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的方法在企業(yè)財務(wù)管理實踐中，當(dāng)發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)不合理，可采用以下方法進(jìn)行調(diào)整。1．債轉(zhuǎn)股、股轉(zhuǎn)債2．從外部取得增量資本3．調(diào)整現(xiàn)有負(fù)債結(jié)構(gòu)4．調(diào)整權(quán)益資本結(jié)構(gòu)5．兼并其他企業(yè)、控股其他企業(yè)或進(jìn)行企業(yè)分立，改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。第34頁/共42頁三、西方資本結(jié)構(gòu)理論（一）早期資本結(jié)構(gòu)理論1．凈利理論這種理論認(rèn)為，企業(yè)利用債務(wù)，即加大財務(wù)杠桿程度，可以降低其資本成本，并且會提高企業(yè)價值。2．經(jīng)營利潤理論該理論認(rèn)為，無論企業(yè)財務(wù)杠桿如何變動，綜合資本成本和企業(yè)價值都是固定的。3．傳統(tǒng)理論第35頁/共42頁（二）現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論1．MM理論MM理論包括無公司稅的MM理論和有公司稅的MM理論。它們都具有以下基本假設(shè)：（1）風(fēng)險是可以衡量的，且經(jīng)營風(fēng)險相同的企業(yè)處于同一個風(fēng)險等級；（2）投資者對企業(yè)未來收益與風(fēng)險的預(yù)期相同；（3）股票和債券在完全的資本市場上交易；（4）負(fù)債的利率為無風(fēng)險利率；（5）投資者預(yù)期的息前稅前利潤不變。第36頁/共42頁無公司稅的MM理論的結(jié)論是：資本結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價值和資本成本。有公司稅的MM理論的結(jié)論是：負(fù)債會因稅賦節(jié)約而增加企業(yè)價值，負(fù)債越多，企業(yè)價值越大，權(quán)益資本的所有者獲得的收益也越大。第37頁/共42頁2．權(quán)衡理論權(quán)衡理論的貢獻(xiàn)在于，它是在MM理論的基礎(chǔ)上，充分考慮財務(wù)拮據(jù)成本和代理成本兩個因素來研究資本結(jié)構(gòu)。財務(wù)拮據(jù)成本是指企業(yè)因財務(wù)拮據(jù)而發(fā)生的成本。財務(wù)拮據(jù)成本發(fā)生在有負(fù)債的企業(yè)里，而且，負(fù)債越多，固定利息越大，收益下降的概率從而導(dǎo)致財務(wù)拮據(jù)成本的概率就越高。財務(wù)拮據(jù)成本越高，勢必提高企業(yè)的資本成本，降低企業(yè)價值。第38頁/共42頁代理成本是指為處理股東和經(jīng)理之間、債券持有者與經(jīng)理之間的關(guān)系而發(fā)生的成本。它實際上是一種監(jiān)督成本。代理成本的發(fā)生會提高負(fù)債成本從而降低負(fù)債利益。權(quán)衡理論認(rèn)為，負(fù)債企業(yè)的價值等于無負(fù)債企業(yè)價值加上稅賦節(jié)約，減去預(yù)期財務(wù)拮據(jù)成本的現(xiàn)值和代理成本的現(xiàn)值。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)存在于稅賦