并購(gòu)重組實(shí)務(wù)與并購(gòu)基金

并購(gòu)重組實(shí)務(wù)與并購(gòu)基金第一頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日一、并購(gòu)重組交易類型二、并購(gòu)重組業(yè)務(wù)操作三、并購(gòu)重組的監(jiān)管四、并購(gòu)重組案例分析與借鑒五、并購(gòu)重組市場(chǎng)展望六、并購(gòu)基金市場(chǎng)及模式分析七、PE并購(gòu)?fù)顺霭咐治龅诙?yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日

重組與并購(gòu)資產(chǎn)重組經(jīng)常導(dǎo)致并購(gòu)并購(gòu)重組一種產(chǎn)權(quán)交易模式改變產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)控制權(quán)發(fā)生變化在同一產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)或控制權(quán)下改變公司資產(chǎn)（負(fù)債）結(jié)構(gòu)和規(guī)模純粹的重組并非以控制權(quán)轉(zhuǎn)移為目標(biāo)重組也可通過并購(gòu)來實(shí)現(xiàn)第三頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)提升盈利能力實(shí)現(xiàn)資本的自由流動(dòng)及優(yōu)化配置提高企業(yè)資產(chǎn)的質(zhì)量上市公司并購(gòu)重組為投資人創(chuàng)造資本利得機(jī)會(huì)上市公司并購(gòu)重組的意義第四頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日上市公司資產(chǎn)重組主要操作模式—定向增發(fā)多用于控股股東的整體上市公司業(yè)績(jī)的增厚效應(yīng)；避免關(guān)聯(lián)交易與同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，提升內(nèi)在價(jià)值；對(duì)于流通股本較小的上市公司，增加市值與股份流動(dòng)性。非公開發(fā)行股票獲得資金的同時(shí)收購(gòu)控股股東的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)該模式適用于整體上市存在困難，但控股股東又擁有一定優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、且在財(cái)務(wù)上又存在一定變現(xiàn)要求的上市公司；該模式下，定向增發(fā)購(gòu)買資產(chǎn)應(yīng)與發(fā)行股票籌集資金分開辦理。

引入戰(zhàn)略投資者或?qū)崿F(xiàn)并購(gòu)便捷實(shí)現(xiàn)增發(fā)，抓住產(chǎn)業(yè)機(jī)遇；一種簡(jiǎn)便、快捷、低成本的融資方式；（特別對(duì)金融、地產(chǎn)等資本收益率穩(wěn)定、資本需求量大的行業(yè)）公司實(shí)現(xiàn)收購(gòu)并購(gòu)的重要手段。資產(chǎn)并購(gòu)型增發(fā)與資產(chǎn)收購(gòu)結(jié)合財(cái)務(wù)型定向增發(fā)的三種模式第五頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例：中國(guó)遠(yuǎn)洋發(fā)行股票收購(gòu)大股東資產(chǎn)概要：定向增發(fā)與募集資金組合操作、收購(gòu)中遠(yuǎn)集團(tuán)干散貨航運(yùn)核心資產(chǎn)，開創(chuàng)“一日兩會(huì)雙審”?？傮w操作模式示意中遠(yuǎn)集團(tuán)特定投資者中國(guó)遠(yuǎn)洋2.非公開發(fā)行股票現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)發(fā)行股份2.以募集資金購(gòu)買資產(chǎn)1.發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)分兩次發(fā)行第一次向中遠(yuǎn)總公司發(fā)行，價(jià)格：20日均價(jià)18.49元/股；第二次向特定投資者發(fā)行，價(jià)格：詢價(jià)確定、但不低于18.49元/股；（最終發(fā)行價(jià)30元/股）以新發(fā)股票和募集的現(xiàn)金支付購(gòu)買資產(chǎn)的對(duì)價(jià)。第六頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日一日雙審模式：根據(jù)《非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》，上市公司資產(chǎn)重組和非公開發(fā)行募集資金應(yīng)分開辦理；2007年11月29日上午，并購(gòu)重組委審核中遠(yuǎn)向特定對(duì)象發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)；2007年11月29日下午，發(fā)審委審核中遠(yuǎn)非公開發(fā)行A股股票；中遠(yuǎn)首開“雙審制”+“一日模式”。第七頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日7月26日2007—6月26日10月23日11月29日A股上市9月3日停牌討論非公開發(fā)行事宜召開董事會(huì)股東大會(huì)決議通過上會(huì)雙審獲通過重要時(shí)點(diǎn)：期間還取得國(guó)資委、商務(wù)部、交通部等相關(guān)政府部門的批準(zhǔn)；從重組策劃至證監(jiān)會(huì)最終審核通過，歷時(shí)僅4個(gè)月，可謂高效。第八頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日單位：千元截至2007年6月30日交易前交易后模擬合并變化率資產(chǎn)總計(jì)72,140,149101,951,614+41.3%歸屬于母公司所有者權(quán)益合計(jì)32,323,06039,934,123+23.5%資產(chǎn)負(fù)債率44.2%52.9%+8.7%營(yíng)業(yè)收入20,407,24840,664,394+99.3%歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)853,8097,047,746+725.4%凈資產(chǎn)收益率2.6%18.0%N/A交易前后財(cái)務(wù)情況對(duì)比：注：營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)為2007年1-6月數(shù)據(jù)。除資產(chǎn)負(fù)債率有所增加外，中國(guó)遠(yuǎn)洋通過購(gòu)買集團(tuán)優(yōu)質(zhì)干散貨運(yùn)輸資產(chǎn)，盈利能力獲得極大提升。第九頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日資產(chǎn)置換模式的適用上市公司與集團(tuán)公司的資產(chǎn)存在差異性和互補(bǔ)性——通過置換可突出主業(yè)，提高上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力；嚴(yán)重的經(jīng)營(yíng)困難、連續(xù)虧損、退市壓力——通過資產(chǎn)置換來變更上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)、重獲新生；通過資產(chǎn)置換短期內(nèi)達(dá)到監(jiān)管部門的再融資要求。上市公司資產(chǎn)重組主要操作模式—資產(chǎn)置換第十頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日資產(chǎn)置換的兩種模式：模式一“凈殼重組”模式原大股東收購(gòu)方上市公司1.現(xiàn)金購(gòu)買持有的股份3.現(xiàn)金購(gòu)買上市公司置出資產(chǎn)2.整體資產(chǎn)置換1.重組方從原大股東購(gòu)買其持有的部分或全部股份，取得上市公司控制權(quán)；2.重組方用其資產(chǎn)與上市公司的全部資產(chǎn)進(jìn)行等額置換；3.原大股東從重組方買下從上市公司置出的全部資產(chǎn)；模式二部分資產(chǎn)置換上市公司僅拿出一部分資產(chǎn)與其他企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行等額置換；第十一頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例：中鼎股份（原飛彩股份000887）重大資產(chǎn)置換概要：資產(chǎn)重組結(jié)合股改，通過資產(chǎn)置換及轉(zhuǎn)增、送股再減資彌補(bǔ)虧損的創(chuàng)新方案，使上市公司脫胎換骨。第一步原控股股東股權(quán)轉(zhuǎn)讓飛彩集團(tuán)飛彩股份（000887.SZ）69.77%中鼎股份飛彩股份（000887.SZ）69.77%轉(zhuǎn)讓全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓后轉(zhuǎn)讓價(jià)格在每股凈資產(chǎn)基礎(chǔ)上溢價(jià)10.37%。第十二頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日第二步重大資產(chǎn)置換資產(chǎn)置換后，上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)變更為經(jīng)營(yíng)液壓氣動(dòng)密封件、汽車非輪胎橡膠制品（制動(dòng)、減震除外）。中鼎股份飛彩股份中鼎密封件公司69.77%100%置出農(nóng)用車輛業(yè)務(wù)相關(guān)主要資產(chǎn)和負(fù)債置入液壓氣動(dòng)密封件、汽車非輪胎橡膠制品業(yè)務(wù)相關(guān)的主要資產(chǎn)和負(fù)債(萬元)2004年2005年主營(yíng)收入42,70050,056凈利潤(rùn)5,536.435,729.612003-2005年農(nóng)用車業(yè)務(wù)大幅滑坡每股收益分別為：-1.04元、-1.08元、0.0243元置換資產(chǎn)凈值41,186.95萬元第十三頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日第三步轉(zhuǎn)增、送股、減資彌虧飛彩股份累積虧損高達(dá)7.7億，如不減資，10年無法分配利潤(rùn)轉(zhuǎn)增、送股、減資2.非流通股股東將其獲增股份中的1410.5萬股轉(zhuǎn)送給流通股股東1.先以資本公積金向全體股東每10股轉(zhuǎn)增21股3.全體股東以每10股減6.71股的方式減資彌補(bǔ)虧損轉(zhuǎn)增股本的目的是為向流通股股東支付對(duì)價(jià)減資彌虧實(shí)際是將所有者權(quán)益項(xiàng)下的各科目進(jìn)行調(diào)整，所有者權(quán)益并沒有減少同時(shí)完成股改第十四頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日上市公司資產(chǎn)重組主要操作模式—吸收合并吸收合并最早被監(jiān)管機(jī)構(gòu)用于上市公司吸收合并各地非法產(chǎn)權(quán)交易中心掛牌企業(yè)的工作；2004年以后，重新活躍的上市公司吸收合并則明顯具有產(chǎn)業(yè)整合的目標(biāo)，且更突出了市場(chǎng)化的特點(diǎn)；隨著市場(chǎng)的逐漸規(guī)范，同一控股股東下屬的存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的上市公司具有吸收合并的內(nèi)在要求；吸收合并在實(shí)踐中表現(xiàn)為三種類型：（1）上市公司之間的吸收合并；（如第一百貨吸收合并華聯(lián)商廈案例）（2）上市公司吸收合并非上市公司，非上市公司通過反向收購(gòu)實(shí)現(xiàn)“借殼上市”；（如ST長(zhǎng)運(yùn)吸收合并西南證券、成都建投吸收合并國(guó)金證券等案例）（3）非上市公司吸收合并上市公司，上市公司退市。（如TCL集團(tuán)吸收合并TCL通訊使其退市，再以集團(tuán)IPO的方式整體上市案例）第十五頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日吸收合并的法律程序董事會(huì)提出合并方案或合并計(jì)劃股東大會(huì)表決通過合并決議簽訂合并合同并編制資產(chǎn)負(fù)債表和財(cái)產(chǎn)清單實(shí)施債權(quán)人保護(hù)程序辦理登記和注銷手續(xù)自作出合并決議之日起十日內(nèi)通知債權(quán)人，并于三十日內(nèi)在報(bào)紙上公告；債權(quán)人自接到通知書之日起三十日內(nèi)，未接到通知書的自公告之日起四十五日內(nèi)，債權(quán)人有權(quán)要求公司清償債務(wù)或者提供擔(dān)保；不清償債務(wù)又不提供擔(dān)保的，公司不得合并。第十六頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日概要：國(guó)金證券借殼成都建投、分兩步實(shí)現(xiàn)整體上市：第一步，協(xié)議收購(gòu)+資產(chǎn)置換，置入國(guó)金證券51.76%的股份；第二步，成都建投吸收合并余下48.24%國(guó)金證券股份，國(guó)金整體上市。案例：國(guó)金證券借殼成都建投（600109）成都建投47.17%國(guó)金證券其他七家股東長(zhǎng)沙九芝堂

湖南涌金

四川舒卡51.76%48.24%47.17%股權(quán)轉(zhuǎn)讓成都國(guó)資局置出全部資產(chǎn)和負(fù)債，與置入的差價(jià)部分定向發(fā)行不超過7500萬股（6.44元/股）置入51.76%國(guó)金證券①

②

第一步資產(chǎn)置換和定向發(fā)行完成后，長(zhǎng)沙九芝堂持有成都建投44.76%的股份，為公司第一大股東；成都建投同時(shí)實(shí)施股權(quán)分置改革。以（1000萬現(xiàn)金+置換的成都建投全部資產(chǎn)負(fù)債）為對(duì)價(jià)第十七頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日第二步成都建投國(guó)金證券其他七家股東長(zhǎng)沙九芝堂

湖南涌金

四川舒卡51.76%48.24%73.88.%共計(jì)發(fā)行約21,613萬股,發(fā)行價(jià)格為8.47元/股發(fā)行股份購(gòu)買48.24%股權(quán)資產(chǎn)、吸收合并國(guó)金證券吸收合并完成后，原國(guó)金證券依法注銷；成都建投承繼國(guó)金證券全部職工、資產(chǎn)與業(yè)務(wù)等；承接國(guó)金證券相關(guān)經(jīng)營(yíng)資質(zhì)、并更名為國(guó)金證券股份有限公司，國(guó)金證券實(shí)現(xiàn)整體上市。第十八頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日一、并購(gòu)重組交易類型二、并購(gòu)重組業(yè)務(wù)操作三、并購(gòu)重組的監(jiān)管四、并購(gòu)重組案例分析與借鑒五、并購(gòu)重組市場(chǎng)展望六、并購(gòu)基金市場(chǎng)及模式分析七、PE并購(gòu)?fù)顺霭咐治龅谑彭?yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日上市公司并購(gòu)重組法規(guī)體系《公司法》、《證券法》《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》2011-8-1修訂《信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則26號(hào)》等《證券期貨法律適用意見4~12號(hào)》《關(guān)于規(guī)范重大資產(chǎn)重組的若干規(guī)定》法律部門規(guī)章配套規(guī)章業(yè)務(wù)規(guī)則《上市公司收購(gòu)管理辦法》2012-2-14修訂上市業(yè)務(wù)辦理指南、信息披露備忘錄等上交所深交所證監(jiān)會(huì)證監(jiān)會(huì)此外還包括《上市公司證券發(fā)行管理辦法》、《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》等法規(guī)，以及財(cái)稅部門為企業(yè)并購(gòu)重組業(yè)務(wù)專門出臺(tái)的相關(guān)法規(guī)，如《企業(yè)重組業(yè)務(wù)企業(yè)所得稅管理辦法》?！渡鲜泄静①?gòu)重組財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)管理辦法》第二十頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日上市公司并購(gòu)重組操作程序前期籌劃申報(bào)材料制作證監(jiān)會(huì)審核階段實(shí)施階段持續(xù)督導(dǎo)階段公司內(nèi)部決議前期準(zhǔn)備階段重大重組分階段流程圖第二十一頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日上市公司并購(gòu)重組操作程序(2)前期籌劃準(zhǔn)備階段重要事項(xiàng)涉及的信息披露停復(fù)牌時(shí)點(diǎn)披露內(nèi)容1.與重組參與各方簽署保密協(xié)議，嚴(yán)防重組信息擴(kuò)散。重組信息泄露或股價(jià)波動(dòng)時(shí)公告重組進(jìn)展和計(jì)劃、或是澄清重組事項(xiàng)難以保密或已經(jīng)泄露的應(yīng)及時(shí)申請(qǐng)停牌2.與交易對(duì)方簽訂附條件生效的交易合同（重組董事會(huì)召開當(dāng)日或前一日）N/AN/A1、董事會(huì)會(huì)議通知前申請(qǐng)連續(xù)停牌，直至披露重組預(yù)案后復(fù)牌;2、重組首次停牌原則上不超過30天，經(jīng)申請(qǐng)最長(zhǎng)可連續(xù)停牌三個(gè)月3.召開重組董事會(huì)董事會(huì)決議后次一工作日至少應(yīng)披露：1、董事會(huì)決議及獨(dú)董意見2、重組預(yù)案披露重組預(yù)案后復(fù)牌4.召開重組臨時(shí)股東大會(huì)股東大會(huì)決議后次一工作日1、公告股東大會(huì)決議2、三個(gè)工作日內(nèi)向證監(jiān)會(huì)申報(bào)、并抄報(bào)派出機(jī)構(gòu)臨時(shí)股東大會(huì)當(dāng)天停牌一天第二十二頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日證監(jiān)會(huì)審核階段重要事項(xiàng)涉及的信息披露停復(fù)牌時(shí)點(diǎn)披露內(nèi)容1.申報(bào)材料的補(bǔ)正未能在收到補(bǔ)正通知后30個(gè)工作日內(nèi)進(jìn)行補(bǔ)正的次日就未能按時(shí)補(bǔ)正的原因及重組進(jìn)展進(jìn)行公告N/A2.上市部反饋意見及回復(fù)未能在30個(gè)工作日內(nèi)予以回復(fù)的，應(yīng)在到期日的次日公告未能及時(shí)回復(fù)的原因及重組進(jìn)展情況N/A3.并購(gòu)重組委審核收到并購(gòu)重組委工作會(huì)議審核重組申請(qǐng)的通知后立即公告重組方案提交并購(gòu)重組委審核并購(gòu)重組委會(huì)議期間申請(qǐng)停牌收到并購(gòu)重組委表決結(jié)果后的次一工作日公告表決結(jié)果申請(qǐng)復(fù)牌收到證監(jiān)會(huì)是否核準(zhǔn)決定的次一工作日1、公告證監(jiān)會(huì)的審核結(jié)果；2、若重組方案獲核準(zhǔn)，還需補(bǔ)充披露相關(guān)重組信息；N/A注：方案獲核準(zhǔn)后，應(yīng)就補(bǔ)充或修改的內(nèi)容登報(bào)，并將修訂后的重組報(bào)告書及其他中介機(jī)構(gòu)出具的文件全文掛網(wǎng)公告。上市公司并購(gòu)重組操作程序(3)第二十三頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日重組的實(shí)施與持續(xù)督導(dǎo)階段重要事項(xiàng)涉及的信息披露備注時(shí)點(diǎn)披露內(nèi)容1.實(shí)施情況報(bào)告實(shí)施完畢之日起三個(gè)工作日內(nèi)1、公告重組實(shí)施情況報(bào)告書；2、公告獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問和律師的核查意見；同時(shí)向證監(jiān)會(huì)、及其派出機(jī)構(gòu)、交易所報(bào)告自收到重組核準(zhǔn)文件60日內(nèi)未實(shí)施完畢的，應(yīng)在期滿后次一工作日公告實(shí)施進(jìn)展情況1、同時(shí)向證監(jiān)會(huì)、派出機(jī)構(gòu)報(bào)告；2、其后每30天公告一次，直至實(shí)施完畢；3、重組核準(zhǔn)文件的有效期為12個(gè)月；2.持續(xù)督導(dǎo)重組實(shí)施完畢首年年報(bào)披露之日起15日內(nèi)公告獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問出具的持續(xù)督導(dǎo)意見同時(shí)向派出機(jī)構(gòu)報(bào)告上市公司并購(gòu)重組操作程序(4)注：根據(jù)新修訂的重組辦法，借殼上市類重大資產(chǎn)重組持續(xù)督導(dǎo)期延長(zhǎng)為3年。第二十四頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日一、并購(gòu)重組交易類型二、并購(gòu)重組業(yè)務(wù)操作三、并購(gòu)重組的監(jiān)管四、并購(gòu)重組案例分析與借鑒五、并購(gòu)重組市場(chǎng)展望六、并購(gòu)基金市場(chǎng)及模式分析七、PE并購(gòu)?fù)顺霭咐治龅诙屙?yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日上市公司并購(gòu)重組的監(jiān)管重組申請(qǐng)的實(shí)質(zhì)性審查現(xiàn)場(chǎng)核查和持續(xù)督導(dǎo)信息披露的審查證監(jiān)會(huì)上市部交易所證監(jiān)局三位一體互為制衡三位一體分工與制衡第二十六頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日以信息披露為中心；以提高透明度為主線；以合規(guī)性監(jiān)管為督導(dǎo)的綜合監(jiān)管體制；分類審核審核事項(xiàng)審核機(jī)制舉例第一檔：僅需提交內(nèi)部專題會(huì)不需請(qǐng)示可直接審結(jié)的簡(jiǎn)易事項(xiàng)提高透明度、標(biāo)準(zhǔn)公開、程序簡(jiǎn)化、流程優(yōu)化行政劃轉(zhuǎn)等建議程序的豁免、收購(gòu)第二檔：不需提交重組委審核的申報(bào)材料公開標(biāo)準(zhǔn)、完善反饋程序和專題會(huì)合議程序一般程序的豁免和收購(gòu)、不涉及發(fā)行股份的重大重組第三檔：需提交重組委審核的申報(bào)材料嚴(yán)格程序、嚴(yán)格標(biāo)準(zhǔn)、依法審核超過法定比例的重大重組、發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)、吸收合并、分立分拆等創(chuàng)新項(xiàng)目重大資產(chǎn)重組的監(jiān)管（2）監(jiān)管機(jī)制審核機(jī)制第二十七頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日正式受理雙人分工審核專題會(huì)合議復(fù)核并購(gòu)重組會(huì)審核職能部門辦公廳受理處上市部并購(gòu)處、監(jiān)管處并購(gòu)重組委上市部并購(gòu)處、監(jiān)管處審核內(nèi)容并購(gòu)處和監(jiān)管處分別就法律和財(cái)務(wù)問題實(shí)施審核主要對(duì)申報(bào)材料進(jìn)行形式審查部門主任或者分管主任召集并購(gòu)處、監(jiān)管處全體審核人員對(duì)前一階段形成的初審報(bào)告進(jìn)行合議，集體討論形成反饋意見根據(jù)上市部的初審報(bào)告獨(dú)立審核并表決遞進(jìn)制約重大資產(chǎn)重組的監(jiān)管（3）上市部“三審制”流程目前，證監(jiān)會(huì)正在積極探索并購(gòu)重組審核新思路，2012年擬正式推出“分道制”審核，即依據(jù)四大指標(biāo)體系進(jìn)行評(píng)定，包括交易主體的評(píng)價(jià)體系、財(cái)務(wù)顧問的評(píng)價(jià)體系、交易類型和產(chǎn)業(yè)政策的合規(guī)性，分別實(shí)行審批的“綠色通道”、“審慎通道”和“一般通道”。第二十八頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日上市公司購(gòu)買和出售的資產(chǎn)總額同時(shí)達(dá)到上一會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)并表期末資產(chǎn)總額的70%；上市公司出售全部經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，同時(shí)購(gòu)買其他資產(chǎn)；上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的。重大資產(chǎn)重組的監(jiān)管（4）三種必須“上會(huì)”的情形第二十九頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日重大資產(chǎn)重組的監(jiān)管（5）并購(gòu)重組委會(huì)議表決上市公司是否通過證監(jiān)會(huì)上市部是否核準(zhǔn)反饋意見書面回復(fù)10日內(nèi)并購(gòu)重組委會(huì)議表決是是否否否決反饋意見批復(fù)文件注1：上市公司接到證監(jiān)會(huì)對(duì)重組方案不予核準(zhǔn)的通知后，應(yīng)在十日內(nèi)對(duì)是否修改或終止本次重組方案作出決議并予以公告；注2：上市公司擬重新上報(bào)的，應(yīng)當(dāng)召開董事會(huì)或股東大會(huì)進(jìn)行表決。（依前次重組股東大會(huì)的授權(quán)而定）重組委審核流程第三十頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日監(jiān)管政策最新動(dòng)向2011年8月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于修改上市公司重大資產(chǎn)重組與配套融資相關(guān)規(guī)定的決定》及相關(guān)配套規(guī)定：規(guī)范借殼上市—規(guī)定擬借殼經(jīng)營(yíng)實(shí)體需持續(xù)經(jīng)營(yíng)3年以上，近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度利潤(rùn)為正且累計(jì)超過2000萬元，與IPO條件進(jìn)一步趨同。豐富支付手段，鼓勵(lì)產(chǎn)業(yè)整合類并購(gòu)重組—上市公司以產(chǎn)業(yè)整合或增強(qiáng)現(xiàn)有業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)為目的，在控制權(quán)不變情況下，可向控股股東、實(shí)際控制人以外的特定對(duì)象發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)；—發(fā)行股份不低于5%，或低于5%但交易金額不低于1億元，創(chuàng)業(yè)板上市公司不低于5000萬元。支持上市公司資產(chǎn)重組與配套融資同步操作—明確配套資金主要用于提高重組項(xiàng)目整合績(jī)效，所配套資金比例不超過交易總金額25%的，融資與重組一并由并購(gòu)重組委審核；如超過25%的，則一并由發(fā)行審核委員會(huì)予以審核；—資產(chǎn)重組與配套融資一次受理、一次核準(zhǔn)，同步操作，進(jìn)一步拓寬了并購(gòu)融資渠道、減少審核環(huán)節(jié)，提高重組效率。第三十一頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日一、并購(gòu)重組交易類型二、并購(gòu)重組業(yè)務(wù)操作三、并購(gòu)重組的監(jiān)管四、并購(gòu)重組案例分析與借鑒五、并購(gòu)重組市場(chǎng)展望六、并購(gòu)基金市場(chǎng)及模式分析七、PE并購(gòu)?fù)顺霭咐治龅谌?yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例一、興業(yè)集團(tuán)借殼富龍熱電（000426）內(nèi)容提要：

2010年5月，富龍熱電披露重組預(yù)案，富龍熱電擬與興業(yè)集團(tuán)進(jìn)行重大資產(chǎn)置換，置入有色金屬采選及冶煉類資產(chǎn)，置出上市公司除少數(shù)金融股權(quán)外的全部資產(chǎn)負(fù)債；置換差額部分由富龍熱電發(fā)行股份購(gòu)買；興業(yè)集團(tuán)通過協(xié)議收購(gòu)富龍集團(tuán)持有的富龍熱電存量股份及以資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)富龍熱電非公開發(fā)行股份的方式獲取富龍熱電控制權(quán)。審核情況及原因分析：2011年5月，重組方案在首次并購(gòu)重組委會(huì)議上未獲通過，被否的重要原因之一很可能就是不符合新的借殼審核標(biāo)準(zhǔn)（當(dāng)時(shí)仍為征求意見階段）。興業(yè)集團(tuán)2009年?duì)I業(yè)收入4.29億元，虧損1120萬元，2008年?duì)I業(yè)收入6.6億，虧損1.3億元；而擬注入上市公司的富生礦業(yè)、錫林礦業(yè)等資產(chǎn)，2009年凈利潤(rùn)也呈現(xiàn)虧損狀態(tài)；擬注入資產(chǎn)盈利能力存疑，不符合《關(guān)于修改上市公司重大資產(chǎn)重組與配套融資相關(guān)規(guī)定的決定（征求意見稿）》中提到的擬借殼上市公司的經(jīng)營(yíng)實(shí)體持續(xù)經(jīng)營(yíng)時(shí)間應(yīng)當(dāng)在3年以上，最近2個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)均為正數(shù)且累計(jì)超過2000萬元的規(guī)定。2011年8月24，調(diào)整后的重組方案二度申報(bào)上會(huì)，趕在“借殼新規(guī)”9月1日正式實(shí)施前成功過會(huì)。并購(gòu)重組委上會(huì)被否典型案例分析第三十三頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例二、天山紡織（000813）重大資產(chǎn)重組內(nèi)容提要：

2010年6月，天山紡織披露重大資產(chǎn)重組預(yù)案稱，擬以每股5.66元的價(jià)格，向新疆凱迪礦業(yè)投資股份有限(下稱“凱迪礦業(yè)”)和青海雪馳科技技術(shù)有限(下稱“青海雪馳”)增發(fā)1.23億股，購(gòu)買兩家公司分別持有的新疆西拓礦業(yè)有限公司(下稱“西拓礦業(yè)”)共計(jì)75%的股權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)估值為6.96億元。審核情況及原因分析：中國(guó)證監(jiān)會(huì)重組委于2011年3月30日舉行2011年第6次并購(gòu)重組委會(huì)議，對(duì)天山紡織的重大資產(chǎn)重組方案進(jìn)行了審核。因擬注入的資產(chǎn)權(quán)屬存在瑕疵等以下幾方面的原因，重大資產(chǎn)方案被否決：未就標(biāo)的資產(chǎn)歷史轉(zhuǎn)讓過程合法合規(guī)性進(jìn)行充分說明；標(biāo)的資產(chǎn)正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)面臨較大不確定性；資產(chǎn)評(píng)估依據(jù)不充分；未就重組后上市公司是否存在管理雙主業(yè)的能力進(jìn)行說明。2011年6月，天山紡織調(diào)整了擬注入礦業(yè)資產(chǎn)的估值后再次上報(bào)重組方案，2011年11月，公司發(fā)布延期回復(fù)證監(jiān)會(huì)反饋意見的公告，至今仍未審結(jié)。第三十四頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例三、億利科技（600277）向控股股東發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)內(nèi)容提要：億利科技擬非公開發(fā)行42,749萬股A股股票以購(gòu)買億利資源集團(tuán)所持有的能源化工項(xiàng)目的相關(guān)股權(quán)資產(chǎn)，億利科技主業(yè)將由無機(jī)化工、醫(yī)藥轉(zhuǎn)向資本市場(chǎng)上炙手可熱的能源化工。

審核情況及原因分析：2008年2月，重組方案在首次并購(gòu)重組委會(huì)議上未獲通過。可能的原因是：擬購(gòu)買的神華億利能源（49%股份）、億利化學(xué)（41%股份）和億利冀東水泥（41%股份）均處在建設(shè)期，07年三家公司的營(yíng)業(yè)收入為0，項(xiàng)目的未來尚存在不確定性；億利科技本次擬購(gòu)買資產(chǎn)所處的行業(yè)分別為火電、化工和水泥均屬于國(guó)家環(huán)?？偩终J(rèn)定的高污染行業(yè)；本次定向增發(fā)方案的實(shí)施將使控股股東億利資源集團(tuán)的持股比例升至85.6%，存在大股東控制的風(fēng)險(xiǎn)。2008年6月，二次上會(huì)的億利科技重組方案獲得并購(gòu)重組委的有條件通過。第三十五頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例四、中糧屯河（600737）“債轉(zhuǎn)股”式定向增發(fā)內(nèi)容提要：中糧屯河擬以新增股份購(gòu)買中糧集團(tuán)對(duì)公司的債權(quán)，以償還因公司債務(wù)重組和公司業(yè)務(wù)營(yíng)運(yùn)對(duì)中糧集團(tuán)形成的122,800萬元巨額負(fù)債。重組后可大幅降低公司的資產(chǎn)負(fù)債率，從根本上減少與中糧集團(tuán)的關(guān)聯(lián)交易。審核情況及原因分析：2008年2月1日，方案未獲并購(gòu)重組通過委審議通過，被否的主要原因是：本次增發(fā)的價(jià)格6.14元/股相比方案送審時(shí)25元/股的市場(chǎng)價(jià)格相比懸殊過大，且相比發(fā)行后股本增加2億股（增幅24.8%），每股收益僅增厚0.012元（增幅3.85%），上市公司及廣大投資者的利益并未得到充分保護(hù)；首次公告方案較為粗糙，對(duì)于本次交易相關(guān)重要事項(xiàng)的披露不到位；2008年2月25日，修改后的方案獲重組委審核通過。二次上會(huì)方案主要進(jìn)行了以下調(diào)整：中糧集團(tuán)承諾：本次方案獲核準(zhǔn)并實(shí)施后，將免除中糧屯河12.28億元債務(wù)自2007年2月28日起（重組股東大會(huì)決議日）至本方案實(shí)施日期間的利息，已收取的將5日內(nèi)返還給中糧屯河（約7500萬元）；此外，二次上會(huì)方案中還補(bǔ)充披露了中糧集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)企業(yè)、中糧屯河的高管中存在著董事會(huì)公告前6個(gè)月買賣上市公司股票的情況。第三十六頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例五、東軟股份（600718）換股吸收合并東軟集團(tuán)內(nèi)容提要：東軟股份擬通過換股吸收合并的方式，實(shí)現(xiàn)控股股東東軟集團(tuán)有限公司的的整體上市。

2007年9月，方案未獲并購(gòu)重組委的審核通過。主要原因在于：對(duì)東軟集團(tuán)員工信托持股的安排。由于A股市場(chǎng)公司員工信托持股的形式尚無先例，監(jiān)管部門在謹(jǐn)慎的原則下否定了公司方案；首次推出的吸收合并方案中，工會(huì)信托持股安排為：東軟集團(tuán)工會(huì)共委托華寶信托持有23.42%的東軟集團(tuán)股權(quán)，代表2655名(含東軟股份等子公司員工)員工持股。2008年1月，二次上會(huì)方案獲證監(jiān)會(huì)審核通過。二次公告的方案對(duì)工會(huì)持股安排進(jìn)行修改。原方案中受托持股的華寶信托將其持有的23.42%東軟集團(tuán)股權(quán)，全部轉(zhuǎn)讓給由143名自然人于2007年10月29日發(fā)起設(shè)立的股份公司沈陽(yáng)慧旭。第三十七頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例六、銀星能源（000862）非公開發(fā)行被否后終止方案內(nèi)容提要：銀星能源擬以不低于4.3元/股的價(jià)格非公開發(fā)行不超過18,000萬股，其中大股東寧夏發(fā)電集團(tuán)以其擁有的風(fēng)電資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)不低于33%的新增股份，其余部分向機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行。審核情況及原因分析：銀星能源非公開發(fā)行方案于2007年6月25日經(jīng)股東大會(huì)決議通過（有效期一年），但因公司歷史遺留的違規(guī)擔(dān)保問題未能解決，導(dǎo)致申報(bào)材料遲遲無法上報(bào)證監(jiān)會(huì)；2008年6月20日方案未獲并購(gòu)重組委審核通過；2008年7月11日，公司公告了證監(jiān)會(huì)不予核準(zhǔn)的決定、同時(shí)公告了并購(gòu)重組委對(duì)于不予核準(zhǔn)原因的反饋意見；第三十八頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例六、銀星能源（000862）非公開發(fā)行被否后終止方案（續(xù)）根據(jù)公告，并購(gòu)重組委否決方案的主要原因?yàn)椋?.擬購(gòu)買的資產(chǎn)中涉及以劃撥用地出資問題；2.本次交易前后，上市公司資產(chǎn)負(fù)債率均過高，且未能提出有效降低措施、未做充分風(fēng)險(xiǎn)提示；3.擬購(gòu)買的資產(chǎn)評(píng)估未用另一種方法進(jìn)行驗(yàn)證；4.擬購(gòu)資產(chǎn)買中寧夏銀儀風(fēng)力發(fā)電公司成立已滿兩年，注冊(cè)資本仍未繳足；5.未說明和披露本次擬購(gòu)買資產(chǎn)的行業(yè)背景、發(fā)展趨勢(shì)和公司未來發(fā)展規(guī)劃；2008年7月14日，銀星能源發(fā)布公告，因本次發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)議案的有效期至2008年6月25日，故決定終止議案。第三十九頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日綜合分析過往案例，可以看出證監(jiān)會(huì)審核上市公司重大資產(chǎn)重組時(shí)的重點(diǎn)關(guān)注所在。一、擬注入資產(chǎn)定價(jià)不公允或存在瑕疵上市公司重大資產(chǎn)重組方案中，擬注入的資產(chǎn)必須權(quán)屬清晰，不存在法律上的瑕疵：（1）購(gòu)買的資產(chǎn)為企業(yè)股權(quán)的，該企業(yè)應(yīng)當(dāng)不存在出資不實(shí)或者影響其合法存續(xù)的情況;（2）上市公司擬購(gòu)買的資產(chǎn)為土地使用權(quán)、礦業(yè)權(quán)等資源類權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)已取得相應(yīng)的權(quán)屬證書，并具備相應(yīng)的開發(fā)或者開采條件;（3）劃撥用地不能用來作為出資和注入上市公司。上市公司重大資產(chǎn)重組方案中，擬注入的資產(chǎn)必須定價(jià)公允，預(yù)估值或評(píng)估值應(yīng)適當(dāng)，不存在損害上市公司和股東合法權(quán)益的情形。否則，方案可能會(huì)被證監(jiān)會(huì)重組委否決。資產(chǎn)交易定價(jià)以評(píng)估值為依據(jù)的，應(yīng)聘請(qǐng)具備證券從業(yè)資格的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)出具資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告；對(duì)于擬注入的資產(chǎn)，評(píng)估機(jī)構(gòu)應(yīng)至少選取兩種以上的評(píng)估方法相互印證。財(cái)務(wù)顧問也應(yīng)關(guān)注其所選取評(píng)估方法的合理性。案例借鑒—并購(gòu)重組的審核要點(diǎn)第四十頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例、中衛(wèi)國(guó)脈（600640）非公開發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)概要：證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組委于2010年6月審核了中衛(wèi)國(guó)脈的重大資產(chǎn)方案，因?yàn)閿M注入的資產(chǎn)權(quán)屬存在瑕疵等以下幾方面的原因，重組申請(qǐng)被否決：標(biāo)的資產(chǎn)有明顯的違章建筑，資產(chǎn)存在瑕疵；酒店信息化和土地資源整合及房地產(chǎn)開發(fā)兩項(xiàng)業(yè)務(wù)未來經(jīng)營(yíng)存在較大的不確定性，此外，土地資源整合及房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)與國(guó)資部門的政策要求是否相符并不明確；標(biāo)的資產(chǎn)盈利能力薄弱，且該公司托管24家酒店收入能否覆蓋相應(yīng)的成本支出、托管的具體措施、各酒店管理公司的整合計(jì)劃等披露不清晰。中衛(wèi)國(guó)脈及前述銀星能源重組被否是因擬注入資產(chǎn)權(quán)屬瑕疵及評(píng)估方法不符合審核要求的典型案例；此外，ST圣方、國(guó)投華靖、中衛(wèi)國(guó)脈、天山紡織等公司的重大資產(chǎn)重組方案曾被證監(jiān)會(huì)重組委否決的主要原因之一也是因?yàn)閿M注入的資產(chǎn)權(quán)屬存在瑕疵；*ST金果、ST科龍、ST恒立、宏達(dá)經(jīng)編等公司的重組方案則是因擬注入的資產(chǎn)定價(jià)不公允，預(yù)估值或評(píng)估值過高而遭到過并購(gòu)重組委否決。第四十一頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日二、重組后上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量和財(cái)務(wù)狀況得到改善，重組方應(yīng)具有充分的履約能力重組應(yīng)有利于降低上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率、提升公司的資產(chǎn)質(zhì)量；若重組后并未明顯改善上市公司之前較高的負(fù)債率或是致使負(fù)債率有所上升，應(yīng)提出可行的解決方案，并做出風(fēng)險(xiǎn)提示；重組后，上市公司的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)如每股收益狀況應(yīng)有顯著的改善和提高。在發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的重組案例中，每股收益指標(biāo)與擬注入資產(chǎn)的評(píng)估作價(jià)、增發(fā)價(jià)格的確定直接相關(guān)。上市公司通過重組提高盈利能力，保護(hù)上市公司和股東的利益是重組最根本的目的之一，也是監(jiān)管部門審核重組方案的重點(diǎn)關(guān)注所在。如之前提到的中糧屯河“債轉(zhuǎn)股”式定向增發(fā)案例。此外，因適用收益現(xiàn)值法等估值方法而提供3年盈利預(yù)測(cè)的，重組方應(yīng)當(dāng)作出盈利預(yù)測(cè)的逐年現(xiàn)金補(bǔ)償或者股份補(bǔ)償安排，重組方還應(yīng)具備相應(yīng)的履約能力。

案例借鑒—并購(gòu)重組的審核要點(diǎn)（2）第四十二頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例、*ST科苑（000979，現(xiàn)中弘地產(chǎn)）兩次重組終獲批概要：2008年12月30日，中弘地產(chǎn)借殼*ST科苑的重大重組方案被證監(jiān)會(huì)重組委否決，其主要原因之一就是因?yàn)橹亟M方關(guān)于業(yè)績(jī)承諾的履約能力存在不確定性，首次申請(qǐng)?jiān)夥駴Q原因如下：重組各方關(guān)于各項(xiàng)承諾的履約能力存在不確定性；公司重組后未來盈利能力及彌補(bǔ)資金缺口方案存在不確定性；申報(bào)材料中未披露重組后關(guān)于上市公司股權(quán)質(zhì)押等問題的補(bǔ)充約定，該約定是否會(huì)導(dǎo)致重組后公司實(shí)際控制人發(fā)生變化存在不確定性。2009年3月，*ST科苑針對(duì)上述問題，對(duì)重組的各項(xiàng)承諾的履約能力、標(biāo)的資產(chǎn)盈利能力等情況進(jìn)行補(bǔ)充分析、說明和采取了擔(dān)保措施，并重新上報(bào)了申請(qǐng)文件。第二次重大資產(chǎn)重組方案2009年9月獲得證監(jiān)會(huì)重組委通過，并已成功實(shí)施。第四十三頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日三、重組后上市公司的持續(xù)盈利能力和發(fā)展前景特別是上市公司通過重大資產(chǎn)重組改變主營(yíng)業(yè)務(wù)、或是涉足新的行業(yè)時(shí)，應(yīng)對(duì)新進(jìn)入行業(yè)的行業(yè)背景、發(fā)展趨勢(shì)和盈利前景進(jìn)行詳細(xì)分析，并對(duì)風(fēng)險(xiǎn)作出充分提示；如果擬注入資產(chǎn)為新建項(xiàng)目，或是項(xiàng)目盈利能力尚未經(jīng)過往業(yè)績(jī)證實(shí)的，在審核中將會(huì)更容易引起監(jiān)管部門的質(zhì)疑。如前述億利科技的增發(fā)首次上會(huì)被否。此時(shí)，面對(duì)監(jiān)管部門對(duì)資產(chǎn)注入后上市公司未來盈利能力的質(zhì)疑，可采用資產(chǎn)注入方追加業(yè)績(jī)承諾、設(shè)立補(bǔ)償機(jī)制、豁免債務(wù)（利息）等方法增強(qiáng)方案審核通過的機(jī)率。

如鑫茂科技（000836）向大股東鑫茂集團(tuán)發(fā)行股上市票收購(gòu)資產(chǎn)的案例。（后續(xù)）案例借鑒—并購(gòu)重組的審核要點(diǎn)（3）第四十四頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日案例：鑫茂科技（000836）向控股股東鑫茂集團(tuán)發(fā)行股票收購(gòu)資產(chǎn)因注入資產(chǎn)的持續(xù)盈利能力受到質(zhì)疑，首次申報(bào)的重組方案在2008年2月1日未獲并購(gòu)重組委審議通過。二次申報(bào)方案進(jìn)行了如下修改：

1.由控股股東鑫茂集團(tuán)對(duì)擬注入資產(chǎn)在2008、2009和2010年的盈利數(shù)額作出承諾；且擬注入資產(chǎn)的財(cái)務(wù)報(bào)告應(yīng)被出具標(biāo)準(zhǔn)無保留的審計(jì)意見，否則不計(jì)入實(shí)際利潤(rùn)；

2.鑫茂集團(tuán)承諾資產(chǎn)注入后，上市公司2008年全面攤薄每股收益不低于0.45元/股（若不實(shí)施資產(chǎn)注入的08年每股收益為0.43元）；

3.若屆時(shí)達(dá)不到上述盈利預(yù)測(cè)，鑫茂集團(tuán)承諾將以現(xiàn)金補(bǔ)足差額部分。2008年4月21日，修改后的重組方案獲并購(gòu)重組委有條件通過。此外，航天科技、三愛富、貴航股份等公司的重大資產(chǎn)重組方案被證監(jiān)會(huì)重組委否決的主要原因也是因?yàn)橹亟M方案未有利于上市公司提高盈利能力，以及獨(dú)立性和公司治理結(jié)構(gòu)等問題。第四十五頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日四、重組所涉相關(guān)事項(xiàng)的合法合規(guī)問題擬注入資產(chǎn)歷史沿革的清晰、合法；（不存在出資不實(shí)、股權(quán)權(quán)屬糾紛等）是否存在《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第39條規(guī)定的“不得非公開發(fā)行股票”的情形，如：違規(guī)對(duì)外擔(dān)保的情況、公司高管受到調(diào)查或處罰；（前述銀星能源的非公開發(fā)行計(jì)劃正是受阻于違規(guī)對(duì)外擔(dān)保的解除而致使方案遲遲未能上報(bào)證監(jiān)會(huì)）是否符合國(guó)家有關(guān)土地、環(huán)保、行業(yè)準(zhǔn)入等規(guī)定；通過重組成為上市公司新股東的主體資格是否適格，如海螺水泥、東軟股份定向增發(fā)時(shí)均涉及到的員工持股會(huì)和工會(huì)持股的清理問題。案例借鑒—并購(gòu)重組的審核要點(diǎn)（4）第四十六頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日一、并購(gòu)重組交易類型二、并購(gòu)重組業(yè)務(wù)操作三、并購(gòu)重組的監(jiān)管四、并購(gòu)重組案例分析與借鑒五、并購(gòu)重組市場(chǎng)展望六、并購(gòu)基金市場(chǎng)及模式分析七、PE并購(gòu)?fù)顺霭咐治龅谒氖唔?yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日

借殼上市交易被嚴(yán)格規(guī)范，整體上市交易逐步增多房地產(chǎn)業(yè)并購(gòu)重組變化對(duì)比情況近年來，監(jiān)管層明確了并購(gòu)重組的新的監(jiān)管思路，即：平衡借殼上市與IPO的關(guān)系，鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過重組交易實(shí)現(xiàn)整體上市；以房地產(chǎn)業(yè)為例，一直以來，房地產(chǎn)企業(yè)是資本市場(chǎng)借殼上市的主力軍。但自2010年8月份證監(jiān)會(huì)開始全面暫緩房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)重組的申請(qǐng)與審批，并研究制定借殼上市的新標(biāo)準(zhǔn)。直至2011上半年S*ST蘭光、S*ST圣方、ST東源等三家過會(huì)企業(yè)得以獲得證監(jiān)會(huì)批文。第四十八頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日海外并購(gòu)、外資并購(gòu)迎來新的發(fā)展機(jī)遇在2011年全球經(jīng)濟(jì)不確定性較大的整體環(huán)境下，國(guó)內(nèi)企業(yè)抓住機(jī)遇在全球并購(gòu)市場(chǎng)獨(dú)占鰲頭，活躍度顯著上升。清科數(shù)據(jù)顯示：2011年，中國(guó)企業(yè)共完成110起海外并購(gòu)交易，與去年海外并購(gòu)57起相比，同比增長(zhǎng)93.0%；披露的并購(gòu)金額達(dá)到280.99億美元，同比增長(zhǎng)達(dá)112.9%。同時(shí)，外資并購(gòu)的交易數(shù)量和金額也呈現(xiàn)上升的態(tài)勢(shì)。2011年，中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)共完成外資并購(gòu)案例66起，與去年外資并購(gòu)44起相比，同比增長(zhǎng)50.0%；披露金額的41起案例并購(gòu)金額為68.60億美元，同比增長(zhǎng)高達(dá)209.2%。第四十九頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日行業(yè)整合、產(chǎn)業(yè)升級(jí)以及國(guó)企重組類并購(gòu)穩(wěn)居主導(dǎo)地位

從交易目的來看，在“調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)”的政策背景下，目前并購(gòu)重組市場(chǎng)出現(xiàn)了明顯的發(fā)展趨勢(shì)：以挽救危機(jī)為交易目的的被動(dòng)式并購(gòu)重組，已逐步轉(zhuǎn)向行業(yè)整合、產(chǎn)業(yè)升級(jí)為交易目的的積極式并購(gòu)重組，并占據(jù)市場(chǎng)主導(dǎo)地位；從交易主體性質(zhì)來看，隨著央企集團(tuán)以及地方區(qū)域集團(tuán)整合力度的加強(qiáng)，國(guó)企戰(zhàn)略重組類并購(gòu)重組遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出民營(yíng)性質(zhì)的并購(gòu)重組業(yè)務(wù)。第五十頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日

（1）行業(yè)整合類并購(gòu)重組2006至2010年，共有129家公司完成或正在進(jìn)行此類重組，交易金額累計(jì)達(dá)到6610億元；其中，2006年進(jìn)行的此類重組，完成后上市公司三年平均總資產(chǎn)、總收入和凈利潤(rùn)比重組前分別增長(zhǎng)了306%、208%和187%；2007年進(jìn)行的此類重組，完成后上市公司兩年平均總資產(chǎn)、總收入和凈利潤(rùn)比重組前分別增長(zhǎng)了62%、60%和45%。第五十一頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日

（2）產(chǎn)業(yè)升級(jí)類并購(gòu)重組2006至2010年，共有36家公司通過并購(gòu)重組完成或者進(jìn)行了產(chǎn)業(yè)升級(jí)，交易金額累計(jì)達(dá)到3139億元；其中，2006年進(jìn)行的此類重組，完成后上市公司三年平均總資產(chǎn)、總收入和凈利潤(rùn)比重組前分別增長(zhǎng)了332%、318%和595%。第五十二頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日

（3）國(guó)企戰(zhàn)略重組類并購(gòu)重組

2006年以來，屬于國(guó)資重組的上市公司有145家，交易金額為8858億元；2006年進(jìn)行的此類重組，完成后上市公司三年平均總資產(chǎn)、總收入和凈利潤(rùn)比重組前分別增長(zhǎng)了338%、200%和181%；2007年進(jìn)行的此類重組，完成后上市公司兩年平均總資產(chǎn)、總收入和凈利潤(rùn)比重組前分別增長(zhǎng)了74%、67%和65%。第五十三頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日一、并購(gòu)重組交易類型二、并購(gòu)重組業(yè)務(wù)操作三、并購(gòu)重組的監(jiān)管四、并購(gòu)重組案例分析與借鑒五、并購(gòu)重組市場(chǎng)展望六、并購(gòu)基金市場(chǎng)及模式分析七、PE并購(gòu)?fù)顺霭咐治龅谖迨捻?yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日PE基金類型市場(chǎng)PE基金類型與企業(yè)發(fā)展階段高風(fēng)險(xiǎn)、高收益適合具有行業(yè)背景的風(fēng)險(xiǎn)偏好型投資者投資模式成熟、風(fēng)險(xiǎn)收益適中，目前國(guó)內(nèi)PE基金主流；競(jìng)爭(zhēng)激烈，面臨投資價(jià)格飆升和收益變窄的風(fēng)險(xiǎn)成熟資本市場(chǎng)的主流PE基金類型目前國(guó)內(nèi)專門的并購(gòu)整合基金尚屬發(fā)展初期受益于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金前景向好初創(chuàng)期成長(zhǎng)期成熟期風(fēng)投基金（VC）成長(zhǎng)基金（Pre-IPO）并購(gòu)基金企業(yè)成長(zhǎng)階段并購(gòu)基金屬于私募股權(quán)基金（PE基金）的一種，主要投資于擴(kuò)張期或成熟期的企業(yè)，有時(shí)也會(huì)選擇投資于已上市的公司，并購(gòu)基金的退出往往發(fā)生在企業(yè)完成一系列并購(gòu)重組交易之后。第五十五頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日行業(yè)面臨洗牌并購(gòu)基金是未來方向Pre-IPO階段投資發(fā)展困局之一同質(zhì)化、功利化和高估值化的傾向越來越明顯就像炒煤、炒樓、炒股一樣，PE已經(jīng)成為資金熱烈追逐的對(duì)象，“全民PE”的背后卻是PE機(jī)構(gòu)一窩蜂涌向Pre-IPO項(xiàng)目，市場(chǎng)對(duì)機(jī)構(gòu)要求的不再是專業(yè)能力，而是獲得項(xiàng)目信息、出高價(jià)搶項(xiàng)目的能力；好項(xiàng)目越來越難找，要價(jià)越來越高；一級(jí)市場(chǎng)上項(xiàng)目估值從原來的8倍-10倍市盈率，一路漲到15倍乃至20倍，甚至高于國(guó)外成熟市場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)的估值水平；估值泡沫顯示出市場(chǎng)的非理性，使得PE投資的風(fēng)險(xiǎn)越來越大，市場(chǎng)缺乏理性的價(jià)值標(biāo)桿。第五十六頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日IPO項(xiàng)目否決率逐漸提高，發(fā)行市盈率越來越低根據(jù)WIND的統(tǒng)計(jì)，2009年發(fā)審委IPO項(xiàng)目審核通過率為84.92%，2010年為82.54%，而2011年全年IPO審核通過率下降為77.66%，證監(jiān)會(huì)審核尺度趨嚴(yán)，擬上市企業(yè)整體質(zhì)量有下降趨勢(shì)。2010年12月發(fā)行平均市盈率升至最高的75.88倍之后，IPO項(xiàng)目的首發(fā)市盈率以極快的速度降低；2011年全年IPO家數(shù)278家，同比下降20%，平均首發(fā)市盈率（發(fā)行后）降為46倍，較2010年的59倍下降近25%，特別是2011年下半年首發(fā)市盈率均值快速回落至37倍。盡管一級(jí)市場(chǎng)上新股首發(fā)市盈率已大幅走低，但破發(fā)局面仍未改善。PE機(jī)構(gòu)的股權(quán)尚未解禁面對(duì)的便是大幅下跌的股價(jià)。Pre-IPO階段投資發(fā)展困局之二行業(yè)面臨洗牌并購(gòu)基金是未來方向第五十七頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日現(xiàn)實(shí)困境發(fā)展方向Pre-IPO投資風(fēng)險(xiǎn)加大投資機(jī)構(gòu)數(shù)量激增，惡性競(jìng)爭(zhēng)加劇，風(fēng)險(xiǎn)防范流于形式證監(jiān)會(huì)審核趨嚴(yán)，否決率逐漸升高情況企業(yè)高速的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)越來越難以維持PE行業(yè)進(jìn)入黃金發(fā)展期，但國(guó)內(nèi)市場(chǎng)80%的PE基金都集中在爭(zhēng)搶Pre-IPO項(xiàng)目的局面必然需要調(diào)整歐美成熟的市場(chǎng)，PE基金中超過50%的都是并購(gòu)基金，并購(gòu)基金將是國(guó)內(nèi)PE未來的發(fā)展方向。并購(gòu)交易相對(duì)復(fù)雜，對(duì)基金管理人的專業(yè)化要求較高，并購(gòu)基金不大可能出現(xiàn)數(shù)量激增，互相抬價(jià)的惡性競(jìng)爭(zhēng)局面。國(guó)家政策層面出臺(tái)多項(xiàng)鼓勵(lì)措施，并購(gòu)活動(dòng)日趨活躍，并購(gòu)基金大有可為。Pre-IPO盈利空間縮小行業(yè)面臨洗牌并購(gòu)基金是未來方向第五十八頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日并購(gòu)基金主要特點(diǎn)并購(gòu)基金與其他類型PE基金的主要差異1、投資行業(yè)不特定，可投資于非上市企業(yè)和上市企業(yè)2、投資企業(yè)一般具有穩(wěn)定現(xiàn)金流、相對(duì)成熟；或者為已經(jīng)上市的上市公司3、可根據(jù)投資企業(yè)或項(xiàng)目的具體情況參股或控股被投資企業(yè)4、交易方案相對(duì)復(fù)雜，退出渠道多樣化（IPO、并購(gòu)、售出、管理層回購(gòu)等）。并購(gòu)基金1、一般僅投資于非上市企業(yè)，投資領(lǐng)域?qū)Ｗ⒂谀骋粋€(gè)或幾個(gè)特定行業(yè)2、主要投資于初創(chuàng)期或成長(zhǎng)期的企業(yè)3、參股標(biāo)的企業(yè)4、交易方案較為簡(jiǎn)單，退出渠道相對(duì)單一。其他類型的PE第五十九頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日并購(gòu)基金國(guó)內(nèi)市場(chǎng)環(huán)境具體內(nèi)容

國(guó)企改制的時(shí)代機(jī)遇以及國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)家對(duì)出讓控制權(quán)交易的接受度較低；項(xiàng)目資源有限導(dǎo)致國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金數(shù)量稀少，2010年國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金占全部PE基金規(guī)模不足5%，國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金聞名者僅有弘毅、鼎暉、厚樸、建銀國(guó)際等少數(shù)幾家。

2010年8月國(guó)務(wù)院27號(hào)文發(fā)布后，多部委聯(lián)手發(fā)布實(shí)質(zhì)性落實(shí)政策，促使本輪以產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級(jí)為主線的資產(chǎn)并購(gòu)重組迎來新的高潮，工信部推動(dòng)八大重點(diǎn)行業(yè)并購(gòu)重組以及國(guó)資委主導(dǎo)的央企資源整合成為亮點(diǎn)；國(guó)內(nèi)并購(gòu)市場(chǎng)規(guī)?？涨胺帕浚?010年完成并購(gòu)交易622宗，披露價(jià)格的501宗交易并購(gòu)總金額348億美元，同比增長(zhǎng)達(dá)111.6%；2011年并購(gòu)交易量再創(chuàng)歷史新高，交易案例數(shù)量和涉及金額均同比實(shí)現(xiàn)100%以上增長(zhǎng)。市場(chǎng)和政策環(huán)境Ⅰ、國(guó)企改制是此前國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金主要項(xiàng)目資源Ⅱ、并購(gòu)重組市場(chǎng)的日趨活躍為并購(gòu)基金發(fā)展提供了肥沃土壤第六十頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日并購(gòu)基金國(guó)內(nèi)市場(chǎng)環(huán)境（續(xù)）具體內(nèi)容

證監(jiān)會(huì)、國(guó)資委、發(fā)改委等部委在國(guó)務(wù)院27號(hào)文“積極探索設(shè)立專門的并購(gòu)基金等兼并重組融資新模式“的要求下，積極推動(dòng)政策型并購(gòu)基金的設(shè)立；證監(jiān)會(huì)明確提出支持包括設(shè)立并購(gòu)基金等并購(gòu)融資模式的探索，并擬與發(fā)改委聯(lián)手牽頭共同推動(dòng)控股型和參股型并購(gòu)基金組建，彌補(bǔ)上市公司此前過多依賴發(fā)行股份作為并購(gòu)支付工具的方式。鼓勵(lì)證券公司做并購(gòu)基金試點(diǎn)，證監(jiān)會(huì)對(duì)并購(gòu)基金采取試點(diǎn)經(jīng)營(yíng)、積累試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)、逐步推進(jìn)的原則。

IPO發(fā)行市場(chǎng)環(huán)境和審核政策的變化、PE基金規(guī)模和投資企業(yè)數(shù)量的井噴，導(dǎo)致單一的IPO退出通道日益狹窄，并購(gòu)將成為PE基金的重要投資退出通道；未來PE并購(gòu)?fù)顺龅闹饕绞綄⑹巧鲜泄竞头巧鲜泄局g的重組并購(gòu)交易，而上市公司新增股份將成為該類并購(gòu)的主要支付手段；類似恒逸石化借殼ST光華（鼎暉系）、翔鷺石化借殼ST黑化（建銀國(guó)際）等瞄準(zhǔn)并購(gòu)?fù)顺鐾ǖ赖幕鹜顿Y案例會(huì)逐漸增多。市場(chǎng)和政策環(huán)境Ⅲ、政府部門鼓勵(lì)并積極推動(dòng)組建并購(gòu)基金Ⅳ、PE基金通過并購(gòu)重組退出案例日益增多第六十一頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日并購(gòu)基金投資模式Ⅰ、產(chǎn)業(yè)/行業(yè)重組整合Ⅱ、并購(gòu)重組及配套融資Ⅲ、控股型并購(gòu)整合投資主要內(nèi)容水泥、煤炭、汽車等傳統(tǒng)成熟行業(yè)的龍頭企業(yè)具有較強(qiáng)的整合需求，并購(gòu)基金作為財(cái)務(wù)投資人，為龍頭企業(yè)提供資金支持，共享整合后協(xié)同效應(yīng)；中小板、創(chuàng)業(yè)板已上市高新技術(shù)企業(yè)，以超募資金和股份為手段，通過實(shí)施橫向和縱向的產(chǎn)業(yè)并購(gòu)迅速做大做強(qiáng)，并購(gòu)基金提前介入被整合對(duì)象，并通過上市公司的整合收購(gòu)行為溢價(jià)退出。通常模式即“借殼上市”，并購(gòu)基金為擬借殼企業(yè)提供資金支持并獲取股權(quán)，待借殼上市或上市公司發(fā)行股票購(gòu)買資產(chǎn)方案獲得證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)實(shí)施后，基金持有的標(biāo)的公司股權(quán)變?yōu)樯鲜泄竟善保谙奘燮谶^后通過二級(jí)市場(chǎng)減持獲利；A股上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)可同步配以部分現(xiàn)金融資（配套融資），并購(gòu)基金可參與認(rèn)購(gòu)上市公司新發(fā)行股份，可受益于資產(chǎn)注入帶來的業(yè)績(jī)和股價(jià)提升。此種模式下并購(gòu)基金直接以“整合者”角色介入并購(gòu)重組交易，強(qiáng)調(diào)獲得并購(gòu)標(biāo)的的控制權(quán)，并以此主導(dǎo)目標(biāo)企業(yè)的整合、重組及運(yùn)營(yíng)；控股型并購(gòu)能最大限度地提高并購(gòu)效率和資金使用效率，是美國(guó)并購(gòu)基金的主流模式；控股型并購(gòu)意味著需要對(duì)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行全方位經(jīng)營(yíng)整合，現(xiàn)階段國(guó)內(nèi)PE基金普遍缺乏該種能力。第六十二頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日投資模式一典型交易結(jié)構(gòu)基金提前入股業(yè)務(wù)發(fā)展良好，且具有行業(yè)并購(gòu)整合前景的標(biāo)的公司，并在標(biāo)的公司出售給上市公司時(shí)，通過換股或定增交易將標(biāo)的公司股權(quán)轉(zhuǎn)換為上市公司股權(quán)而獲得退出通道。由于并購(gòu)整合類交易方式靈活，基金也可通過向產(chǎn)業(yè)整合者（上市公司）提供資金并最終換取其股份，由整合后的協(xié)同效應(yīng)獲取增值收益。該類投資的核心在于對(duì)行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的把握，對(duì)并購(gòu)重組交易的專業(yè)理解，以及主動(dòng)尋找整合標(biāo)的和創(chuàng)造交易的能力。產(chǎn)業(yè)并購(gòu)/整合模式說明近期典型案例如中信產(chǎn)業(yè)基金攜手三一重工共同出資3.6億歐元（其中中信基金占10%）收購(gòu)德國(guó)“大象”100%股權(quán)。上市公司產(chǎn)業(yè)并購(gòu)/整合標(biāo)的公司并購(gòu)基金①②入股上市公司產(chǎn)業(yè)并購(gòu)/整合標(biāo)的公司并購(gòu)基金參股標(biāo)的公司其他股東控制上市公司原股東交易后出售第六十三頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日投資模式二2011年8日，證監(jiān)會(huì)公布《關(guān)于修改上市公司重大資產(chǎn)重組與配套融資相關(guān)規(guī)定的決定》，規(guī)定“上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的，可以同時(shí)募集部分配套資金，其定價(jià)方式按照現(xiàn)行相關(guān)規(guī)定辦理?！被饏⑴c該類交易的盈利模式在于為上市公司的并購(gòu)整合直接提供資金支持并換取股票，并由上市公司并購(gòu)整合協(xié)同效應(yīng)及二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)上漲獲取收益。目前上市公司重大資產(chǎn)購(gòu)買交易中，所購(gòu)買資產(chǎn)的未來業(yè)績(jī)一般均有業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議作為未來盈利承諾的保證，因此，基金參與該類交易的增值前景較有保障。典型交易結(jié)構(gòu)標(biāo)的公司上市公司并購(gòu)基金①②現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)現(xiàn)金+股票收購(gòu)上市公司標(biāo)的公司并購(gòu)基金持股上市公司其他股東控制交易后并購(gòu)重組配套融資模式說明目前市場(chǎng)已有不少PE基金通過所投企業(yè)借殼或資產(chǎn)重組方式實(shí)現(xiàn)投資退出，如鼎暉系參與恒逸石化借殼ST光華案例；但在配套融資交易上，由于新政策實(shí)施時(shí)間尚短，還未有披露的PE基金參與案例。第六十四頁(yè)，共七十頁(yè)，2022年，8月28日投資模式三典型交易結(jié)構(gòu)控股買入—運(yùn)營(yíng)增值—出售退出“三部曲”是并購(gòu)基金控股型投資的典型模式；控股型并購(gòu)的時(shí)機(jī)通常是標(biāo)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難或是出現(xiàn)事件驅(qū)動(dòng)類投資良機(jī)，標(biāo)的企業(yè)原股東出售意愿較強(qiáng)，并購(gòu)基金較易獲得企業(yè)控制權(quán)；該模式下，并購(gòu)基金獲益源自于標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)改善帶來的價(jià)值提升，因此并購(gòu)基金是否具有經(jīng)營(yíng)管理、整合決策的專業(yè)團(tuán)隊(duì)，是否能夠有效提升標(biāo)的公司的運(yùn)營(yíng)效率和價(jià)值則至關(guān)重要。控股型投資模式說明標(biāo)的公司（價(jià)值提升）標(biāo)的公司并購(gòu)基金①②控股收購(gòu)經(jīng)營(yíng)整合、管理提升獨(dú)立上市或出售③并購(gòu)基金增值退出典型案例如新橋投資深發(fā)展案例