漫談六互換“雙贏”

12023/2/5國(guó)際金融漫談主講教師：都紅雯2漫談六、互換“雙贏”2023/2/532023/2/5是指交易雙方互相交換不同幣種、相同期限、等值資金債務(wù)或資產(chǎn)的貨幣及利率的一種預(yù)約業(yè)務(wù)。具體流程如圖6-1。一、貨幣互換（CurrencySwap）42023/2/5xx

期初本金互換：

期中利息互換：

期末本金互換：

A公司

銀行中介

B公司

x貨幣本金

y貨幣本金

x貨幣本金

y貨幣本金

A公司

銀行中介

B公司

y貨幣利息

x貨幣利息

y貨幣利息

x貨幣利息

A公司

銀行中介

B公司

y貨幣本金

貨幣本金y貨幣本金

貨幣本金圖6-1貨幣互換流程圖52023/2/5

[例6-1]：若A公司在1998年3月底籌措到一筆110億JPY資金，每年末付息、到期還本，期限5年，固定利率5%，投資于某一項(xiàng)目，項(xiàng)目建成后將創(chuàng)匯美元，當(dāng)時(shí)匯率為1USD=120JPY，匯率今后的升降將影響日元債務(wù)成本。若JPY升值，則A公司將虧，故在1999年初出現(xiàn)略升現(xiàn)象時(shí)（1USD=115JPY），A（預(yù)期今后4年匯率走勢(shì)分別為110、100、90、80）馬上與銀行商量做互換交換，按1:110交換到B公司利息為6％的USD債務(wù)1億，問(wèn)雙方能否成交？62023/2/5本金110億JPY（4%的折現(xiàn)系數(shù)）A公司不互換的本息（以USD計(jì)）互換后本息(以USD計(jì))12000.3(110×5%)÷110×1=0.05

1×6%×1

0.9622001.3(110×5%)÷100×0.962＝0.0529

1×6%×0.962

0.9252002.3(110×5%)÷90×0.925＝0.05650

1×6%×0.925

0.8892003.3110×(1+5%)÷80×0.889＝1.2835

1×(1+6%)×0.889

合計(jì)1.4429億USD>1.1155億USD表6-1

[解]：A公司根據(jù)其對(duì)今后匯率走勢(shì)的預(yù)期，分析互換前后的盈虧，如表6-1：72023/2/5

B公司對(duì)匯率走勢(shì)的預(yù)期若為110，105，95，85，則其對(duì)互換前后的盈虧分析如表6-2：

B公司不互換的本息

互換后的本息（預(yù)期收益）

（以USD計(jì)）（以USD計(jì)）

2000.31×6%×1=0.06110×5%÷110×1=0.052001.31×6%×0.962=0.0577110×5%÷105×0.962=0.050392002.31×6%×0.925=0.0555110×5%÷95×0.925=0.053552003.31×(1+6%)×0.889=0.9423110×(1+5%)÷85×0.889=1.208

合計(jì)1.1155億USD<1.36194億USD表6-282023/2/5根據(jù)以上分析，若A希望能與B實(shí)行貨幣互換，則必須支付給B的補(bǔ)償額≥(1.36194－1.1155)，以滿足B的預(yù)期收益。但此時(shí)A仍將有(1.4429-1.36194)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，因此雙方可以成交。92023/2/5二、利率互換（InterestRateSwap）指交易雙方在債務(wù)幣種相同或不同的情況下，互相交換不同形式或不同水平利率的一種預(yù)約業(yè)務(wù)。102023/2/51、典型的利率互換最典型的利率互換就是浮動(dòng)利率與固定利率之間的互換，交易雙方互相利用對(duì)方的各自相對(duì)優(yōu)勢(shì)，使各自的籌資利率水平下降，以謀取雙贏。112023/2/5

[例6-2]：有甲、乙兩家公司，其具體狀況如表4-3：甲公司乙公司利差資信等級(jí)AABBB

固定利率籌資成本8.5%10％1.5％浮動(dòng)利率籌資成本LIBOR+0.25%LIBOR+0.75%0.5％表6-3互換后的籌資成本LIBOR-0.25%9.5%122023/2/5可見(jiàn)，當(dāng)甲公司替乙公司償還(LIBOR＋0.75%)的浮動(dòng)利率利息時(shí)，乙公司將把為甲公司償還8.5%固定利率債務(wù)所得的1.5％利差分一部分(1%)付給甲公司，從而使甲實(shí)際成本降低為(LIBOR+0.75%)-1%=LIBOR-0.25%，而乙公司從中也有10%-0.5%＝9.5%的較低實(shí)際成本。詳見(jiàn)互換圖6-2。當(dāng)甲公司對(duì)將來(lái)利率走勢(shì)的研判發(fā)生變化時(shí)，可在資金借貸期內(nèi)繼續(xù)尋找互換交易對(duì)手，進(jìn)行第二次互換、第三次互換···。如圖6-3、圖6-4。132023/2/58.5%LIBOR+0.75%甲公司乙公司1%LIBOR-0.25%9.5%借借互換補(bǔ)償圖6-2甲公司第一次利率互換流程圖實(shí)際籌資成本142023/2/5甲公司丙公司LIBOR+0.75%9.15%0.10%借借互換補(bǔ)償8.25%LIBOR+0.65%圖6-3甲公司第二次利率互換流程圖實(shí)際籌資成本資信等級(jí)：A固定成本：9.15%浮動(dòng)成本：LIBOR+0.70%152023/2/5甲公司丁公司9.15%LIBOR-0.15%0.75%借借互換補(bǔ)償LIBOR-0.30%8.40%圖6-4甲公司第三次利率互換流程圖實(shí)際籌資成本資信等級(jí)：AAA固定成本：8.45%浮動(dòng)成本：LIBOR-0.15%162023/2/5

2、固定利率互換（1）概念不交換本金，只在不同幣種中的固定利率間進(jìn)行交換（類似于貨幣互換）。其目的是利用不同貨幣間的利差和匯差，通過(guò)互換以降低籌資成本或提高資金運(yùn)用收益率。（2）舉例分析2023/2/517

[例6-3]：A公司從B銀行借入20億日元資金，期限為3年，利率4%，該公司預(yù)測(cè)將來(lái)日元對(duì)美元的匯率走勢(shì)是日元疲軟，估計(jì)為1:90；1:100；1:110。為利用這個(gè)可能出現(xiàn)的機(jī)會(huì)，盡可能降低籌資成本，A公司委托C銀行做一筆日元同美元的固定利率互換交易，此時(shí)的匯率為1美元＝80日元。C向A介紹D、Ｅ兩家公司進(jìn)行上述互換交易，金額均為2500萬(wàn)美元，互換期限3年，D公司美元債務(wù)利率為4.5%，對(duì)未來(lái)3年的匯率預(yù)期為1:90；1:95；1:100；E公司美元債務(wù)利率為4.2%，對(duì)未來(lái)3年的匯率預(yù)期為1:95；1:98；1:108。請(qǐng)計(jì)算分析A能否與D、E做成上述互換交易?為什么?（機(jī)會(huì)成本5%）182023/2/5

[解]：從利息成本角度進(jìn)行比較，如表6-4、表6-5：

A公司不互換的利息成本

互換后的利息成本（以億USD計(jì)）（以億USD計(jì)）

(5%）與D互換與E互換

120×4%÷90×10.25×4.5%×10.25×4.2%×10.95220×4%÷100×0.9520.25×4.5%×0.9520.25×4.2%×0.9520.90720×4%÷110×0.9070.25×4.5%×0.9070.25×4.2%×0.9070.02311億USD0.03216億USD0.03000億USD

合計(jì)（231.1萬(wàn)USD）（321.6萬(wàn)USD）（300萬(wàn)USD）表6-4192023/2/5

D公司E公司

不互換利息為0.03216億USD不互換利息為0.03000億USD

互換后利息估計(jì)互換后利息估計(jì)（以億USD計(jì)）（以億USD計(jì)）

20×4%÷90×120×4%÷95×120×4%÷95×0.95220×4%÷98×0.95220×4%÷100×0.90720×4%÷108×0.907

0.02417億USD0.02291億USD

（241.7萬(wàn)USD）

（229.1萬(wàn)USD）表6-5202023/2/5

A與D無(wú)法進(jìn)行互換，因?yàn)镈公司互換后所減少的利息支出79.9萬(wàn)USD不足以彌補(bǔ)A公司互換后所增加的利息支出90.5萬(wàn)USD。

A與E可以進(jìn)行互換，因?yàn)镋公司互換后所減少的利息支出70.9萬(wàn)USD，足以彌補(bǔ)A公司因互換而增加的利息支出68.9萬(wàn)USD，其差額2萬(wàn)USD（70.9-68.9）可以被雙方分享。212023/2/5（1）概念在不同幣種之間以LIBOR進(jìn)行互相交換，其將來(lái)收付的利息額不但受利率影響，還要受匯率影響。3、浮動(dòng)利率互換（LIBOR互換）222023/2/5（2）舉例分析

[例6-4]：A公司從B銀行借入10億日元資金，期限為3年，利率為L(zhǎng)IBOR+0.5%,為利用不同貨幣間的利率和匯率變化差別來(lái)降低籌資成本，委托C銀行做一筆LIBOR互換業(yè)務(wù)。C向A推薦D、E兩家公司，互換比價(jià)均為1:100，即互換到1000萬(wàn)USD的債務(wù)，利率均為L(zhǎng)IBOR-0.5%。若A、D、E三家公司對(duì)今后3年的匯率與利率走勢(shì)的預(yù)期各不相同，表6-6：232023/2/5匯率利率

第1年第2年第3年第1年第2年第3年

1:901:951:100JPY2.5%2.8%2.8%AUSD2.5%2.9%2.7%

D1:901:1001:110JPY2.5%3.0%2.5%USD2.5%2.8%2.3%E1:931:951:98JPY2.5%3.0%2.5%USD2.5%2.8%3.1%表6-6請(qǐng)計(jì)算分析A能否與D、E做成上述互換交易？為什么？242023/2/5

[解]：從各方互換前后所須支付利息成本的多少這一角度進(jìn)行分析，如表6-7、表6-8、表6-9：252023/2/5

3%互換前利息

互換后利息（以億USD計(jì)）（以億USD計(jì)）

110×(2.5%+0.5%)÷90×10.1×(2.5%-0.5%)×10.97110×(2.8%+0.5%)÷95×0.9710.1×(2.9%-0.5%)×0.9710.94310×(2.8%+0.5%)÷100×0.9430.1×(2.7%-0.5%)×0.9430.0982億USD=98.2萬(wàn)USD0.00641億USD=64.1萬(wàn)USD表6-7A公司互換前后的利息成本262023/2/5互換前利息

互換后利息（以億USD計(jì)）（以億USD計(jì)）

0.1×(2.5%-0.5%)×110×(2.5%+0.5%)÷90×10.1×(2.8%-0.5%)×0.97110×(3.0%+0.5%)÷100×0.9710.1×(2.3%-0.5%)×0.94310×(2.5%+0.5%)÷110×0.9430.00593億USD=59.3萬(wàn)USD0.0093億USD=93.0萬(wàn)USD表6-8D公司互換前后利息成本

272023/2/5互換前利息

互換后利息（以億USD計(jì)）（以億USD計(jì)）

0.1×(2.5%-0.5%)×110×(2.5%+0.5%)÷93×10.1×(2.8%-0.5%)×0.97110×(3.0%+0.5%)÷95×0.9710.1×(3.1%-0.5%)×0.94310×(2.5%+0.5%)÷98×0.943

0.0067億USD=67萬(wàn)USD0.0097億USD=97萬(wàn)USD表6-9E公司互換前后利息成本282023/2/5從計(jì)算結(jié)果可以看出：

A若互換，將減少利息支出98.2-64.1=34（萬(wàn)USD）；

D則將增加利息支出93.0-59.3=33.7（萬(wàn)USD）；

E增加利息支出97-67=30（萬(wàn)USD）?？梢?jiàn)，A與D存在0.4萬(wàn)USD的盈利空間，可互換，也可不互換。而A與E之間可以考慮互換，其節(jié)省的34.1-30.0=4.1萬(wàn)USD利息由雙方分享。若平均分享，則應(yīng)由A彌補(bǔ)E多支付的30萬(wàn)USD之外再額外支付2萬(wàn)USD給E以作互換補(bǔ)償。292023/2/5

若今后3年的實(shí)際匯率與利率分別如表6-10：

匯率利率

第1年