第三章 風(fēng)險與收益

財務(wù)管理

陳競

chenjing_nn@163.com第三章風(fēng)險與收益分析1、了解風(fēng)險的概念2、掌握單項資產(chǎn)和投資組合風(fēng)險與收益的計量3、理解資本資產(chǎn)定價模型本章重點4.1風(fēng)險的概念4.2單項資產(chǎn)的風(fēng)險與收益4.3投資組合的風(fēng)險與收益4.4資本資產(chǎn)定價模型4風(fēng)險與收益分析2008年9月15日，有著158年歷史的美國第四大投資銀行雷曼兄弟控股公司依據(jù)有關(guān)法律向美國聯(lián)邦破產(chǎn)法庭申請破產(chǎn)保護(hù)。一石驚起千層浪，備受媒體輿論關(guān)注。雷曼兄弟公司破產(chǎn)了！雷曼兄弟公司由兩名德國移民1850年在美國創(chuàng)建，主要業(yè)務(wù)包括投資銀行、私人投資管理、資產(chǎn)管理等?？偛吭诩~約，在東京和倫敦設(shè)有地區(qū)分部。雷曼兄弟公司是干啥的？截至2008年5月，雷曼兄弟公司擁有資產(chǎn)達(dá)6390億美元，持有1105億美元高級無擔(dān)保債權(quán)，1260億美元次級無擔(dān)保票據(jù)和50億美元初級票據(jù)。破產(chǎn)前雷曼兄弟公司很牛么？2007年夏美國次貸危機(jī)爆發(fā)后，雷曼兄弟公司因持有大量抵押貸款證券，資產(chǎn)大規(guī)?？s水，公司股價在次貸危機(jī)后的一年內(nèi)大幅下跌近95%。截至2008年第三季度末，總股東權(quán)益僅為284億美元。雷曼兄弟公司的破產(chǎn)為湊集資金渡過難關(guān)，雷曼兄弟公司被迫尋找收購方。但與韓國開發(fā)銀行的收購談判無果而終，而美國銀行和英國第三大銀行巴克萊銀行也在美國政府拒絕為收購行動提供擔(dān)保后宣布放棄收購。種種努力失敗后，雷曼兄弟公司宣告破產(chǎn)。雷曼兄弟公司的破產(chǎn)？說說你所知道的風(fēng)險例子在企業(yè)實際的經(jīng)營活動總是處于風(fēng)險之中，任何決策都有風(fēng)險。研究風(fēng)險，計量風(fēng)險，并設(shè)法控制風(fēng)險，達(dá)到風(fēng)險與收益的最佳均衡。風(fēng)險與財務(wù)管理風(fēng)險：事項未來結(jié)果偏離預(yù)定目標(biāo)的程度。包括正面效應(yīng)的不確定性機(jī)會

負(fù)面效應(yīng)的不確定性危險4.1.1風(fēng)險的概念區(qū)別投資對象固有風(fēng)險客觀性投資人承擔(dān)的風(fēng)險主觀性4.1.1風(fēng)險的概念投資決策必然要面臨風(fēng)險與收益的權(quán)衡投資者都希望低風(fēng)險、高收益4.1.2風(fēng)險的分散把遇到的風(fēng)險分類，比如第一類：政治動蕩、經(jīng)濟(jì)蕭條、

自然災(zāi)害第二類：富士康工人跳樓，

企業(yè)經(jīng)營決策失誤致破產(chǎn)

4.1.2風(fēng)險的分散區(qū)分系統(tǒng)風(fēng)險：市場風(fēng)險，不可分散非系統(tǒng)風(fēng)險：公司特有風(fēng)險，可分散市場不給予價格補(bǔ)償4.1.2風(fēng)險的分散注意：不應(yīng)過分強(qiáng)調(diào)投資多樣化的風(fēng)險分散作用，而且風(fēng)險分散不能消除全部風(fēng)險。經(jīng)驗：投資組合中資產(chǎn)數(shù)量達(dá)到20種，絕大多數(shù)的非系統(tǒng)性風(fēng)險均已被消除。4.1.2風(fēng)險的分散組合收益標(biāo)準(zhǔn)差

組合中證

券的數(shù)量投資組合風(fēng)險分散示意圖西方經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的基石之一但這是真的嗎？……WHY?理性經(jīng)濟(jì)人情景一雜志訂閱方案，單訂電子版59元

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電子+印刷125元你會選哪個？理性經(jīng)濟(jì)人營銷高手的設(shè)計電視機(jī)銷售36寸松下690美元42寸東芝850美元50寸飛利浦1480美元理性經(jīng)濟(jì)人也許有時候，可預(yù)測的非理性更貼近生活但理性的假設(shè)可以1、為經(jīng)濟(jì)理論的建立和邏輯論證奠定基石2、是人們認(rèn)識經(jīng)濟(jì)規(guī)律的工具3、為研究非理性行為作基礎(chǔ)理性經(jīng)濟(jì)人4.1風(fēng)險的概念4.2單項資產(chǎn)的風(fēng)險與收益4.3投資組合的風(fēng)險與收益4.4資本資產(chǎn)定價模型4風(fēng)險與收益分析春節(jié)前，父母讓你在以下紅包方案中選擇：1.在兩個抽屜中選擇打開其中一個，里面的紅包歸你所有。其中一抽屜中有1000元，另一抽屜中有50元。2.不需要選擇打開哪個抽屜，你父母直接給你200元。你會選擇哪個方案？小例子1.概率分布2.預(yù)期值3.離散程度4.標(biāo)準(zhǔn)離差率4.2單項資產(chǎn)的風(fēng)險與收益1.隨機(jī)事件在相同條件下，可能發(fā)生也可能不發(fā)生2.概率隨機(jī)事件發(fā)生的可能性4.2.1概率分布不可能發(fā)生事件概率為0必然發(fā)生事件概率為1一般隨機(jī)事件的概率0≤P≤1P1，發(fā)生的可能性越大若某一隨機(jī)事件各種結(jié)果發(fā)生的概率為，4.2.1概率分布若某一隨機(jī)事件共有n種可能的結(jié)果，某種結(jié)果發(fā)生的概率為，那么4.2.1概率分布例1.不同經(jīng)濟(jì)形勢下A、B公司股票收益經(jīng)濟(jì)形勢概率A公司股票收益率B公司股票收益率繁榮0.2100%80%復(fù)蘇0.330%20%一般0.410%12.50%衰退0.1-60%-20%1.預(yù)期值各種可能的結(jié)果與各自概率相乘，然后相加求和，得到的加權(quán)平均值4.2.2預(yù)期值4.2.1概率分布預(yù)期收益率其中：第j個可能實現(xiàn)的收益率數(shù)值

對應(yīng)的概率

n收益率可能值的數(shù)目4.2.2預(yù)期值例1求解A公司股票預(yù)期收益率=100%×0.2+30%×0.3+10%×0.4+（-60%）×0.1=27%4.2.2預(yù)期值例1求解B公司股票預(yù)期收益率=80%×0.2+20%×0.3+12.5%×0.4+（-20%）×0.1=25%你知道PPT19的選擇了嗎？=1000×0.5+50×0.5=525＞200選擇打開兩個抽屜中的一個人們的風(fēng)險傾向風(fēng)險中立者：通常既不回避風(fēng)險，也不主動追求風(fēng)險。他們選擇資產(chǎn)的惟一標(biāo)準(zhǔn)是預(yù)期收益的大小，而不管風(fēng)險狀況如何。風(fēng)險偏好者：通常主動追求風(fēng)險，喜歡收益的動蕩勝于喜歡收益的穩(wěn)定。他們選擇資產(chǎn)的原則是：當(dāng)預(yù)期收益相同時，選擇風(fēng)險大的風(fēng)險回避者：當(dāng)預(yù)期收益率相同時，偏好于具有低風(fēng)險的資產(chǎn)；而對于具有同樣風(fēng)險的資產(chǎn)，則鐘情于具有高預(yù)期收益率的資產(chǎn)。4.2.3離散程度統(tǒng)計學(xué)中用方差和標(biāo)準(zhǔn)差衡量風(fēng)險的大小方差或者標(biāo)準(zhǔn)差越大，概率分布偏離預(yù)期值程度越大。即實際概率分布相對預(yù)期值而言，變動較大。PPRR4.2.3離散程度方差：概率分布相對其預(yù)期值的離散程度的度量。4.2.3離散程度例1.A公司股票收益率的方差4.2.3離散程度例1.同理，計算B公司股票收益率的方差4.2.3離散程度標(biāo)準(zhǔn)差：SD或，即方差開平方。4.2.3離散程度標(biāo)準(zhǔn)差的經(jīng)濟(jì)意義標(biāo)準(zhǔn)離差越小，說明各種可能的報酬率分布的越集中，各種可能的報酬率與期望報酬率平均差別程度就小，獲得期望報酬率的可能性就越大，風(fēng)險就越??；反之，獲得期望報酬率的可能性就越小，風(fēng)險就越大。4.2.3離散程度例1.A公司預(yù)期股票收益率的標(biāo)準(zhǔn)差為B公司預(yù)期股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差同理可求。4.2.3離散程度統(tǒng)計學(xué)規(guī)律事件發(fā)生在預(yù)期值一個標(biāo)準(zhǔn)差的區(qū)間內(nèi)概率為0.6826。（假設(shè)該事件概率分布為正態(tài)分布）

4.2.3離散程度例1.A公司預(yù)期股票收益率為27%，其標(biāo)準(zhǔn)差為44.06%那么可估計公司股票真實收益有68.26%的概率落在區(qū)間（27%+44.06%，27%-44.06%）即（-17.06%，71.06%）4.2.3離散程度計量離散程度的意義如果兩家公司股票預(yù)期收益率相同，那么標(biāo)準(zhǔn)差越小的公司，股票風(fēng)險越小。4.2.3離散程度觀察例1可知，A公司預(yù)期收益率>B公司預(yù)期收益率A公司預(yù)期收益的標(biāo)準(zhǔn)差>B公司投資哪個？4.2.4標(biāo)準(zhǔn)離差率標(biāo)準(zhǔn)離差率，指標(biāo)準(zhǔn)差與預(yù)期收益率的比值。即單位收益所承擔(dān)的風(fēng)險。作用：比較預(yù)期收益率不同的各項投資風(fēng)險程度4.2.4標(biāo)準(zhǔn)離差率標(biāo)準(zhǔn)離差率的經(jīng)濟(jì)意義標(biāo)準(zhǔn)離差率越大，單位收益所承擔(dān)的風(fēng)險越大；反之，單位收益所承擔(dān)的風(fēng)險越小。

4.2.4標(biāo)準(zhǔn)離差率例1中，總結(jié)1、預(yù)期收益本身并不能反映風(fēng)險2、預(yù)期收益與標(biāo)準(zhǔn)差決策中的應(yīng)用3、標(biāo)準(zhǔn)離差率在決策中的應(yīng)用4.3.2練習(xí)題北方公司擬開發(fā)以下兩種新產(chǎn)品：1、純凈水，市場前景預(yù)測資料如下：

市場銷路概率預(yù)計年凈收益（萬元）

好60%150

一般20%60

差20%-10

4.3.2練習(xí)題北方公司擬開發(fā)以下兩種新產(chǎn)品：2、啤酒，市場前景預(yù)測資料如下：

市場銷路概率預(yù)計年凈收益（萬元）

好50%180

一般20%85

差30%-25

要求：計量兩種產(chǎn)品的收益與風(fēng)險。

對兩種產(chǎn)品開發(fā)方案做評價。4.3.2練習(xí)題解：方案一4.3.2練習(xí)題解：方案二4.1風(fēng)險的概念4.2單項資產(chǎn)的風(fēng)險與收益4.3投資組合的風(fēng)險與收益4.4資本資產(chǎn)定價模型4風(fēng)險與收益分析1.投資的多元化和投資的分散2.投資組合風(fēng)險的衡量3.兩種證券投資組合的有效集4.多種證券組合的有效集5.資本市場線4.3投資組合的風(fēng)險與收益現(xiàn)代證券投資組合理論投資者對于投資活動最關(guān)注的問題是預(yù)期收益和風(fēng)險的關(guān)系。投資者希望盡可能建立起一個投資組合，即在市場上為數(shù)眾多的證券中，選擇若干種構(gòu)成組合，以期實現(xiàn)單位風(fēng)險的水平上收益最高，或單位收益水平上風(fēng)險最小。4.3.1投資的多元化與風(fēng)險的分散在現(xiàn)實當(dāng)中，為構(gòu)建投資組合人們擁有很多的投資品種選擇。以下在兩個備選投資方案互不相關(guān)前提下，討論它們各自風(fēng)險。4.3.1投資的多元化與風(fēng)險的分散“金融超市”指銀行將其經(jīng)營的各種產(chǎn)品和服務(wù)進(jìn)行有機(jī)整合，并通過與保險、證券、評估、抵押登記、公證等多種社會機(jī)構(gòu)和部門協(xié)作，向個人客戶提供的一種涵蓋眾多金融產(chǎn)品與增值服務(wù)的

一體化經(jīng)營方式。4.3.1投資的多元化與風(fēng)險的分散在美國，老百姓只要到商業(yè)銀行就可以購買開放式證券投資基金，股市行情、匯市行情在銀行里也能見到，如果要進(jìn)行交易，所有的結(jié)算在這里都可以一次性辦妥。不但在某種程度它影響著個人傳統(tǒng)的消費(fèi)行為，而且也成為一家銀行形象的標(biāo)志。4.3.1金融超市“金融超市”的經(jīng)濟(jì)效益、社會效益都非常好。據(jù)統(tǒng)計，在美國，消費(fèi)信貸占銀行貸款總額比例達(dá)20%。在加拿大，銀行普通貸款中的1/3是向個人提供的，并且全球有名的花旗銀行，香港的匯豐銀行，其金融超市已成為銀行收入的主業(yè)務(wù)。4.3.1投資的多元化與風(fēng)險的分散以上的金融超市模式，都是銀行產(chǎn)品的縱向整合，是銀行內(nèi)部產(chǎn)品的整合，但是我們時常會意識到，我們不一定要到某個銀行把所有金融業(yè)務(wù)都做完，而是需要在各個銀行的不同產(chǎn)品中進(jìn)行橫向的整合、對比。由此而誕生了另一種形式的金融超市，也稱為信貸超市。4.3.1另一種形式的“金融超市”在濟(jì)南也有了濟(jì)南樂貸金融超市，濟(jì)南樂貸所做的是信貸超市，確切的講就是是一個涵蓋所有銀行最佳信貸產(chǎn)品的信貸超市平臺，以規(guī)模優(yōu)勢獲得各個銀行的最佳信貸產(chǎn)品，站在客戶角度為客戶提供最合適的信貸產(chǎn)品選擇。4.3.1另一種形式的“金融超市”形成“走銀行千家不如到樂貸一家”的平臺優(yōu)勢。雖然不是銀行，但是把全中國所有銀行最佳的金融產(chǎn)品集于一身，匯集了各個金融行業(yè)中的各種最佳信貸產(chǎn)品，可提供頗具優(yōu)勢的個人無抵押授信貸款、現(xiàn)房抵押貸款、全款交易后按揭貸款、三戶聯(lián)保貸款、汽車貸款、

公積金貸款、中小企業(yè)貸款、民間借貸等

各種貸款類型。4.3.1投資的多元化與風(fēng)險的分散在投資組合中，不同投資品種之間的關(guān)系可用相關(guān)系數(shù)來衡量4.3.1投資的多元化與風(fēng)險的分散4.3.1投資的多元化與風(fēng)險的分散在投資組合中，不同投資品種之間的關(guān)系：完全正相關(guān)正相關(guān)不相關(guān)負(fù)相關(guān)完全負(fù)相關(guān)例，P47表3-2P48表3-3P49表3-44.3.1投資的多元化與風(fēng)險的分散4.3.2投資組合風(fēng)險的衡量

1.投資組合的預(yù)期收益率4.3.2投資組合風(fēng)險的衡量例：課本P50頁例24.3.2投資組合風(fēng)險的衡量

2.協(xié)方差和相關(guān)系數(shù)度量兩個變量之間相互關(guān)系的統(tǒng)計指標(biāo)4.3.2投資組合風(fēng)險的衡量

2.協(xié)方差和相關(guān)系數(shù)對協(xié)方差公式的解釋應(yīng)注意：①兩公司收益率變動相同，協(xié)方差為正；②兩公司收益率變動相反，協(xié)方差為負(fù)；③兩公司收益率變動隨機(jī)，協(xié)方差趨于0；4.3.2投資組合風(fēng)險的衡量課本P50頁，求A、B兩公司的協(xié)方差4.3.2投資組合風(fēng)險的衡量4.3.2投資組合風(fēng)險的衡量相關(guān)系數(shù)：衡量兩個變量共同變動的程度

課本P51頁，求A、B兩公司的相關(guān)系數(shù)4.3.2投資組合風(fēng)險的衡量4.3.2投資組合風(fēng)險的衡量

3.投資組合的方差和標(biāo)準(zhǔn)差投資組合的方差公式4.3.2投資組合風(fēng)險的衡量

3.投資組合的方差和標(biāo)準(zhǔn)差投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差4.3.2投資組合風(fēng)險的衡量例：計算A、B投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差課本P51頁4.3.2回顧練習(xí)題下列因素引起的風(fēng)險中，投資者可以通過證券投資組合予以消減的是（）A宏觀經(jīng)濟(jì)狀況變化B世界能源狀況變化C發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)D被投資企業(yè)出現(xiàn)經(jīng)營失誤D4.3.2回顧練習(xí)題下列各項中，能夠衡量風(fēng)險的指標(biāo)有（）A方差B標(biāo)準(zhǔn)差C期望值D標(biāo)準(zhǔn)離差率ABD4.3.2回顧練習(xí)題已知A證券收益率的標(biāo)準(zhǔn)差為0.2，B證券的收益率的標(biāo)準(zhǔn)差為0.5，A、B兩者之間收益率的協(xié)方差是0.06，則A、B兩者之間收益率的相關(guān)系數(shù)為（）A0.1B0.2C0.25D0.6D4.3.2回顧練習(xí)題解：4.3.3兩種證券組合的有效集例：當(dāng)已知A和B兩種股票的預(yù)期收益率和方差、相關(guān)系數(shù)時，由于兩種股票的投資比例不同，投資組合的預(yù)期收益率和標(biāo)準(zhǔn)差也不同課本P52頁表3-5和圖3-64.3.3兩種證券組合的有效集對圖3-6進(jìn)行觀察可知：①它揭示了風(fēng)險分散化效應(yīng)②表達(dá)了最小方差組合③表達(dá)了投資組合的可行集4.3.3兩種證券組合的有效集相關(guān)系數(shù)越低，曲線越彎曲，風(fēng)險分散化程度越強(qiáng)。完全正相關(guān)的投資組合，不具有風(fēng)險分散化效應(yīng)，其機(jī)會集是一條直線。課本P53頁圖3-74.3.3兩種證券組合的有效集4.多種證券組合的有效集兩種證券的可能組合是一段曲線多種證券的可能組合是一個有限平面區(qū)域P54頁圖3-84.3.3兩種證券組合的有效集4.多種證券組合的有效集多種證券的有效集是從最小方差組合到最高收益率點的曲線邊界P54頁圖3-84.3.3兩種證券組合的有效集當(dāng)投資組合不在有效邊界上時，可通過改變投資比例使其回到有效邊界。效果：①提高收益率而不增加風(fēng)險；②降低風(fēng)險而不降低收益率。4.3.3兩種證券組合的有效集5.資本市場線（CML）概念：從無風(fēng)險證券收益率Rf開始，做有效邊界的切線，該直線稱為資本市場線。P55圖3-94.3.3兩種證券組合的有效集意義：揭示了由無風(fēng)險證券和風(fēng)險證券組合M構(gòu)成的各種組合的風(fēng)險和收益狀況。4.3.3兩種證券組合的有效集資本市場線的表達(dá)式4.3.3兩種證券組合的有效集圖示：：y軸的截距：斜率，風(fēng)險的市場價格4.3.3兩種證券組合的有效集課本P55頁，例34.3.3兩種證券組合的有效集課本P56頁，例3以無風(fēng)險利率借入資金，因此要支付利息成本4.4資本資產(chǎn)定價模型資本資產(chǎn)定價模型闡述了在充分多元化組合投資中，個別證券的風(fēng)險和收益之間的關(guān)系4.4.1資本資產(chǎn)定價模型的假設(shè)

①追求單期財富期望效用最大化②可按無風(fēng)險利率無限制借入或貸出③所有投資者擁有共同期望④所有證券可細(xì)分，流通市場良好⑤無稅金，⑥價格接受者，⑦證券數(shù)量給定不變4.4.1資本資產(chǎn)定價模型的假設(shè)

假設(shè)主要關(guān)于兩方面投資者是理性的，其行為可預(yù)測市場是完全有效的，沒有任何摩擦阻礙投資4.4.2證券市場線證券市場線SML反映了個別證券風(fēng)險與收益之間的關(guān)系。表達(dá)式：4.4.2證券市場線證券市場線圖示：課本P57圖3-1004.4.2證券市場線理解證券市場線圖示要注意：橫軸和縱軸的含義截距:無風(fēng)險證券的利率斜率：證券