REITs系列研究報告一：他山之石來自海外REITs市場的經(jīng)驗

證券研究報告證券研究報告他山之石：來自海外REITs市場的經(jīng)驗投資要點REITsREITs根據(jù)收益來法包括凈資產(chǎn)價值法(NAV)、股利貼現(xiàn)模型(DDM)和營運(yùn)現(xiàn)金流貼現(xiàn)法(FFO)，相對估值法主要包括乘數(shù)法(P/FFO、P/AFFO)和資本化率法(Caprate)。收優(yōu)惠、6)杠桿限制和7)股權(quán)結(jié)構(gòu)要求。熟期；2)美國是全球最大的REITs市場，以權(quán)益型REITs為主，底層資產(chǎn)逐步豐TsTsREITs流動性、分散性，收益較高但波動和回撤較大黃偉平吳鵬S90514080003S90520080009究助理：楊雪芳相關(guān)報告230130未來信用債修復(fù)行情會延續(xù)230116中小銀行二永債潛在的不贖回風(fēng)險怎么看？——信用策230105債的與風(fēng)險——2022年信用0221220銀行二永債具備抄底價值了221206信用利差或面臨結(jié)構(gòu)性重估221117策略半月談221110“信仰”的博弈——023年城投債市場展望221026221017從一級市場熱情看城投債投資“風(fēng)口”——信用策略半月談22092620220905房地產(chǎn)風(fēng)險的可能傳導(dǎo)與后220901么看？——全國城投觀察系列七(青島篇)請閱讀最后一頁信息披露和重要聲明市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-2- 表目錄 圖表15：1990年(左圖)和2021年(右圖)全球上市REITs規(guī)模分布對比(按底市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-3- - s REITs26- 圖表44：HK-REITs底層資產(chǎn)類型分布(按市值規(guī)模) -27-圖表45：HK-REITs底層資產(chǎn)類型分布(按數(shù)量) -27- 市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-4-EITsREITs的投資價值，供各位投資者參考。1.1REITs的定義和交易結(jié)構(gòu)ealEstateInvestmentTrusts相對穩(wěn)定收益的不動產(chǎn)為主要投資標(biāo)的，由專業(yè)團(tuán)隊經(jīng)營管理，以標(biāo)的不動產(chǎn)產(chǎn)生的收益為主要收入來源，并且將絕大部分收益分紅給投資者的一種信托基sREITs通過首次公開募集(IPO)從投資人那里籌集資金，并由REITs用于購買并持有底層資產(chǎn)(不動產(chǎn))，作為回報，REITs將底層資產(chǎn)的收入(包括不動后者負(fù)責(zé)底層不動產(chǎn)資產(chǎn)的物業(yè)管理，且通常由REITs管理人委任。據(jù)來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-5-1.2REITs的分類在新加坡、中國香港等地契約型REITs則較為普遍。模式，即由REITs公司的內(nèi)部管理部門或成立管理公司對REITs進(jìn)行管理；也可能采取外部管理模式，即聘請專業(yè)的管理機(jī)構(gòu)執(zhí)行所有的管理職通常以內(nèi)部管理模式為主。。通常契約型REITs據(jù)來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理據(jù)來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-6-?UPREIT全稱為“UmbrellaPartnershipREIT”，又稱為“傘形合伙金出資換取經(jīng)營性合伙企業(yè)(OperatingPartnership)的份額(OPUnit)，成為其普通合伙人。原始權(quán)益人通過其擁有的物業(yè)換取經(jīng)營性合伙企業(yè)的ITDOWNREIT的結(jié)構(gòu)集中在REITs層面。?UPREIT和DOWNREIT對原始權(quán)益人起到了稅收遞延的作用。在前提下1，原始權(quán)益人在將其持有的OP單位換成REITs股份或者現(xiàn)金之前，無需為其轉(zhuǎn)讓的物業(yè)資產(chǎn)繳納資本利得稅。DOWNREITREITs的并購和擴(kuò)張帶來了便利據(jù)來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-7-據(jù)來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理?權(quán)益型REITs(EquityREITs)擁有或管理產(chǎn)生收入的物業(yè)(例如辦公其與傳統(tǒng)房地產(chǎn)公司的主要區(qū)別在于，房地產(chǎn)公司是對房地產(chǎn)進(jìn)行開發(fā)并。ITsMortgageREITsmREITs權(quán)，同時也投資于抵押貸款。行份數(shù)在發(fā)行之初就被限制，在發(fā)行完畢后的規(guī)定期限內(nèi)，不得任意追加發(fā)行買發(fā)行程序復(fù)雜，監(jiān)管要求更為嚴(yán)格，但流動性較高且規(guī)模更加龐大；私募型污收入相對穩(wěn)定，通常在特許經(jīng)營權(quán)到期后自動終止。租金類資產(chǎn)主要指以租金為主要收入的商業(yè)不動產(chǎn)、園區(qū)等資產(chǎn)，如產(chǎn)業(yè)園區(qū)、物流倉儲、公寓酒店、購請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-8-療健康等，潛在收益更高。依據(jù)義形式資格，通過s以股東分紅的形式返還投資者。理模式部管理模式，以內(nèi)管理模式為主。屬于信托或基金實體，由信托或基金管理人發(fā)起理模時也更擁有或管理產(chǎn)生收入的物業(yè)(例如辦公樓、購物中心和公寓樓)，其收益主要來源為物業(yè)的租金收入和資產(chǎn)增值。押貸款或房地產(chǎn)抵押支持證券，其收益主要來源為利擁有物業(yè)的產(chǎn)權(quán)，同時也投資于抵押貸款。運(yùn)作方式封閉型REITs被限制，在發(fā)優(yōu)勢在于管理難度較ITs隨時為了投資于新的不動產(chǎn)而追加發(fā)行新的股份份額籌集資金，投資者也可以隨時買入或者贖回。求更為嚴(yán)格，但流動性募型REITs最高人資更具靈活性，但流動性較弱且規(guī)模相對較底層資產(chǎn)類資產(chǎn)主要指有特許經(jīng)營權(quán)的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，如污水處理、固廢處理、電網(wǎng)輸電、高速公租金類資產(chǎn)租金類資產(chǎn)主要指以租金為主要收入的商業(yè)不動產(chǎn)、園區(qū)等資產(chǎn)，如產(chǎn)業(yè)園區(qū)、物流倉儲、公寓t1.3REITs的估值方法產(chǎn)價值法(NAV)、股利貼現(xiàn)模型(DDM)和營運(yùn)現(xiàn)金流貼現(xiàn)法(FFO)，相對估值法主要包括乘數(shù)法(P/FFO、P/AFFO)和資本化率法(Caprate)。到REITs市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-9-s算NAV的過程中，NOI現(xiàn)值(=NOI(12個月的前瞻估算)/資本化運(yùn)收入(NetOperatingIncome)，是在GAAP凈收入基礎(chǔ)上調(diào)整得到的生收入(這里是NOI)的物業(yè)支付的價格。在海外實踐中，通?；诘讓淤Y產(chǎn)類型、所在地區(qū)的可比物業(yè)的資本化率來計算得到NOI現(xiàn)值。產(chǎn)進(jìn)行估值，其公開的財報或評估報告中常常并不會披露所有需要P素，但地段良好、維護(hù)較好的不動產(chǎn)往往會隨時間推移而增值。對此，美國的念，在會計凈收入的基礎(chǔ)上把折舊費(fèi)用加回，并調(diào)整相關(guān)的損益來獲得衡量FFO=GAAP凈收入+折舊攤銷±出售不動產(chǎn)的資本利得+優(yōu)先股股息運(yùn)現(xiàn)金流貼現(xiàn)法的優(yōu)點：FFO的計算相對合理且容易，且估值結(jié)果相對雖然被資本化但并未提升物業(yè)價值的經(jīng)常性資本支出(如改善租戶空間的AFFO=FFO-經(jīng)常性資本支出±直線攤銷租金收入的調(diào)整±一次性損益市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-10-01234567890123456780123456789012345678901201234567890123456789012據(jù)來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理法類似于傳統(tǒng)企業(yè)估值的P/E乘數(shù)法，被廣泛地運(yùn)用在西方成熟的REITs市R?相對估值法的優(yōu)勢在于被廣泛接受、容易操作、便于比較，但劣勢在于可50yREITs86420CapRateAllEquityREITs市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-11-分類估值方法優(yōu)點缺點絕對估值法凈資產(chǎn)價值法(NAV)用NAV法計算出來的REITs價值反應(yīng)了其賬面價值，從資產(chǎn)層面出發(fā)更具客觀性和可操作性，且剔除了杠桿的影響1、需要的參數(shù)眾多且不易獲得，因此REITs外部人員對NAV的計算比較困難；2、REITs市場價值的影響因素眾多，NAV常常與之背離。股利貼現(xiàn)模型(DDM)REITs可供分配利潤的絕大部分都被用于給投資者分紅，DDM方法較適用過于簡單，且對貼現(xiàn)率(權(quán)益成本)的選擇比較主觀，這也可能弱化DDM的估值營運(yùn)現(xiàn)金流折現(xiàn)法(FFO)FFO的計算相對合理且容易，且估值結(jié)果相對準(zhǔn)確1、FFO一定程度上夸大了REITs的價值，因為投資者并不會收到未來全部的FFO；2、與DDM類似，估值結(jié)果依賴于對貼現(xiàn)率(WACC)的選擇；3、FFO未考慮經(jīng)常性資本支出，也未對實際租金收入進(jìn)行調(diào)整，AFFO則在一定程度上解決了這個問題。相對估值法P/FFO乘數(shù)法被廣泛接受、容易操作、便于可比標(biāo)的的選擇存在主觀性，且負(fù)債率等因素都會對乘數(shù)產(chǎn)生影響P/AFFO乘數(shù)法資本化率法據(jù)來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理1.4REITs的七大基本特征s制、5)稅收優(yōu)惠、6)杠桿限制和7)股權(quán)結(jié)構(gòu)要求?；咎卣髦饕獌?nèi)容資產(chǎn)測試REITs持有的不動產(chǎn)或不動產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)的價值不低于總資產(chǎn)價值的一定比例，美國創(chuàng)立REITs規(guī)定的比例為75%，其他各地區(qū)基本皆按照這一比例設(shè)置資產(chǎn)測試，但資產(chǎn)的范疇可能略有差別。收入測試REITs因持有不動產(chǎn)或不動產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)而產(chǎn)生收入占其總收入不低于一定比例，一般為75%。分配測試REITs每年可分配收入的絕大部分必須用于分紅，比例一般為90%，但各地區(qū)可供分配的收入基數(shù)計算可能不同。資產(chǎn)交易限制REITs以持有、運(yùn)營、管理不動產(chǎn)為目的，為防止開發(fā)商利用REITs的形式買賣資產(chǎn)而達(dá)到避稅的目的，監(jiān)管一般對REITs不動產(chǎn)或不動產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)的交易進(jìn)行限制。稅收優(yōu)惠在滿足REITs監(jiān)管條件下，給予REITs主體或者載體稅收優(yōu)惠的地位。多數(shù)國家和地區(qū)REITs主體獲得的收益中用于分配的部分不需要繳納企業(yè)所得稅，分配給REITs持有人后由投資者繳納個人所得稅，從而避免了“雙重征稅”。部分國家和地區(qū)對投資者層面和REITs層面同時有相關(guān)稅收優(yōu)惠安排。杠桿限制REITs杠桿率限制是防范財務(wù)風(fēng)險的重要方式，成熟的REITs市場中合理的杠桿率是市場化的選擇，而多數(shù)新興REITs市場則從監(jiān)管層面對杠桿率設(shè)置了要求，一般限制在50%左右。股權(quán)結(jié)構(gòu)要求REITs的愿景之一就是讓普通民眾享受不動產(chǎn)紅利，因此多數(shù)國家和地區(qū)對REITs的股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了限制，包括對少數(shù)股東權(quán)益占比、份額持有人數(shù)量等方面的要求。據(jù)來源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-12-sREITs勵了廣泛的房地產(chǎn)投資，REITs不斷發(fā)展擴(kuò)容。尤其是在20世紀(jì)多5只。市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-13-REITs動?從底層資產(chǎn)來看，REITs的底層資產(chǎn)類別趨于多元化。與1990年相比，圖表13：1990-2021年全球上市REITs數(shù)量(只)圖表14：1990-2021年全球上市REITs規(guī)模(美元)圖表15：1990年(左圖)和2021年(右圖)全球上市REITs規(guī)模分布對比(按底層資產(chǎn))工業(yè)類,4%住宅類,10%零售類,22%住宿/度假村住宿/度假村類,2%殊類,3%數(shù)據(jù)中心類,住宅類,住宅類,零售類,REITs的國家，也成為亞洲REITs規(guī)模和數(shù)量排名前二的國家；澳大利市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-14-REITs40%拿大%26%新加坡%新加坡%中國境內(nèi)中國境內(nèi)3%香港15080006000100000000拿大拿大中國香港中國大陸總市值(億美元)ssEITsREITs要參考。市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-15-200020022004200620082010200020022004200620082010201220142016201820202022 探索期(1960-1978)：面對 經(jīng)濟(jì)下行壓力，以及出于逃避監(jiān)管的需要，REITs在美 高速拓展期(1979-2006)：政策不斷完善，REITs步入發(fā)展高潮期。 REITs投資多元化發(fā)展，市場地位穩(wěn)居全球第一。s美國商業(yè)地產(chǎn)需求旺盛，但當(dāng)時的法律規(guī)定公司形式的主體無法持有商業(yè)致市場利率抬升，房地產(chǎn)貸款來源受限。同時，REITs的高速發(fā)展使得業(yè)20,00018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000成熟期(2007至今)：美國REITs總市值(億美元)美國REITs成熟期(2007至今)：300250200500據(jù)來源：Nareit，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理it市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-16-?成熟期(2007至今)：REITs投資多元化發(fā)展，市場地位穩(wěn)居全球第一?；咎卣餍问皆诙悇?wù)年度的每季度末，REITs至少有75%的資產(chǎn)是不動產(chǎn)類資產(chǎn)(包括不動產(chǎn)、抵押貸款和其他REITs證券)或現(xiàn)金；持有各類非政府證券(包括應(yīng)稅子公司證券)不得超REITs的利息和不動產(chǎn)節(jié)稅收益等九種途徑的收入至少占REITs年度總收入的75%；來自上述規(guī)定的收入項目以及其他股利、其他利息和出售處置非交易資產(chǎn)的股票或證券所得的收入之和至少占測試REITs每個稅務(wù)年度的應(yīng)稅收入的90%以上和取消贖回權(quán)資產(chǎn)帶來的稅后凈收入(如有)的90%以上必須以股利形式分配給投資者，而其保留的所得或資本利得需要繳納普所得稅，美國設(shè)置了內(nèi)置收益稅和違禁交易稅。內(nèi)置收益稅的設(shè)置為企業(yè)免稅設(shè)立稅收優(yōu)惠s杠桿限制結(jié)構(gòu)要求REITs可以設(shè)立擁有100%股權(quán)的應(yīng)稅子公司(TRS)，但規(guī)模有一定限制。TRS可以向請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-17-?美國是全球最大的REITs市場。美國是REITs的起源地，早期多為信托型國已發(fā)展成為全球最大的REITs市場。1971-2022年，美國上市REITs數(shù)量從REITsREITs、基礎(chǔ)設(shè)s%合型據(jù)來源：Nareit，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-18-2.4%業(yè)類2.4%業(yè)類2.6%類%類2.7%基礎(chǔ)設(shè)施類零售類零售類4%宅類宅類.4%%工業(yè)類基礎(chǔ)設(shè)施類林業(yè)類2.0%林業(yè)類2.0%5%住宿5%村類9.5%零售類22.4%住宅類13.6%特殊資產(chǎn)類數(shù)據(jù)中心類醫(yī)療保健類工業(yè)類1.4%10.2%8.2%4%據(jù)來源：Nareit，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理Reits道瓊斯40%30%20%10% Reits道瓊斯據(jù)來源：Nareit，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-19-01234567890123456701234567890123456789012%%據(jù)來源：Nareit，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理ITs金和ETFs，許多美國家庭通過401(k)s(退休福利計劃)、IRA(個人退休金賬戶)、節(jié)儉儲蓄計劃(TSP)和養(yǎng)老金計劃中的共同基金和ETF投資于REITs。機(jī)構(gòu)投資者投資占比28%，主要包括養(yǎng)老基金、捐00kAssetsDebtMarketAssets個人投資者個人投資者,21%基金和ETFs,50%機(jī)構(gòu)投資者,28%市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-20-2000200120022003200420052006200720002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022?多方呼吁下的萌芽期(1985-1997年)：受美國對新加坡進(jìn)口需求減少的影響，產(chǎn)REITs一直未能得到實際推行。艱交s激07年末，新加坡REITs市場規(guī)4002000008006004002000997年) 府嘗試中的起步期 (1998-2002年)策鼓勵下的擴(kuò)張期(2003-次貸危機(jī)中的停滯期 (08-09)形成特色的成熟期(2010年至今)新加坡REITs總市值(億新加坡元)新加坡REITs數(shù)量(只，右軸)5045403530252050X市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-21-?次貸危機(jī)中的停滯期(2008-2009年)：受次貸危機(jī)影響巨大，2008年-2009年REITs的上市進(jìn)程幾乎停滯，2008年末新加坡REITs總市值腰折至億新加坡元，在亞洲僅次于日本?；咎卣髦饕獌?nèi)容組織形式契約型。資產(chǎn)測試S-REITs必須將75%的總資產(chǎn)投入可產(chǎn)生穩(wěn)定收入的房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)。收入測試來自非核心房地產(chǎn)資產(chǎn)的收入不得超過REITs收入的10%。分配測試S-REITs須將至少90%的應(yīng)稅收入支付給信托單位持有人。資產(chǎn)交易限制S-REITs不得從事房地產(chǎn)開發(fā)活動，也不得投資于非上市的不動產(chǎn)開發(fā)公司，除非在開發(fā)完成后持有該物業(yè)。對現(xiàn)有不動產(chǎn)進(jìn)行重建，且REITs已經(jīng)持有該不動產(chǎn)至少3年的，重建后REITs將繼續(xù)持有該不動產(chǎn)至少3年。稅收優(yōu)惠只有在新加坡交易所上市的REIT才有資格獲得稅收優(yōu)惠。設(shè)立購置階段：買方地產(chǎn)交易需繳Ts納7%的商品服務(wù)稅，10%的房產(chǎn)稅，17%的企業(yè)所得稅(用于分紅的部分免稅)。投資者分紅階段：境內(nèi)企業(yè)、境內(nèi)個人、境外個人的利得皆免征所得稅，境外企業(yè)需繳納10%的預(yù)提稅。杠桿限制2022年1月1日后，不得超過REITs總資產(chǎn)的45%。只有在考慮新借款產(chǎn)生的利息支付責(zé)任后，REITs的最低調(diào)整后利息償付比率仍為2.5時，REITs總杠桿比例可超過45%(但不得超過50%)。股權(quán)結(jié)構(gòu)要求S-REITs的資本金中至少25%的份額要有至少500名公眾信托單位持有人持有。股東持有5%以上的股份，必須通知REITs管理人。?新加坡是亞洲僅次于日本的REITs市場。新加坡是繼日本之后第二個推出(2012-2022年)年化復(fù)合增長率仍有7%。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-22-%%8%6%4%2%0%2019年2020年2021年2022年總市值10年年化復(fù)合增長率373737363635353434.5%.0%.5%.0%.5%.0%.5%.0%2019年2020年2021年2022年平均杠桿率數(shù)據(jù)來源：SGX，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理體來看，新加坡REITs底層資產(chǎn)地域分布較為密集的國家包括澳大利亞、中元資產(chǎn)類和工業(yè)類。圖表33：S-REITs底層資產(chǎn)類型分布(按市值規(guī)模)圖表34：S-REITs底層資產(chǎn)類型分布(按數(shù)量)特殊資產(chǎn)3%%售%資產(chǎn)23%0%售20%數(shù)據(jù)來源：SGX，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-23-新加坡新加坡&海外%加坡43%0510152025新加坡REITs底層資產(chǎn)地域分布(只)數(shù)據(jù)來源：SGX，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理00%80%60%40%20%0%數(shù)據(jù)來源：SGX，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理新加坡REITs常年維持可觀的總回報率和股息率?？偦貓舐史矫?，富時新加ss請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-24-數(shù)據(jù)來源：SGX，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理ITs新加坡REITs股息率核心通貨膨脹率0%2%4%6%8%數(shù)據(jù)來源：SGX，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理?新加坡REITs擁有豐富的投資者群體，覆蓋機(jī)構(gòu)投資者、散戶投資者以及家豐富的機(jī)構(gòu)投資者群體支持新加坡REITs蓬勃發(fā)展。而由于新加坡鼓勵個人REITsREITs得稅收等各項優(yōu)惠，故散戶也是重要參與者，2022年散戶投資者是新加坡REITs資年新加坡引進(jìn)超過100個家族信托，到2021年0萬投資于新加擇。市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-25-s券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(“香港證監(jiān)會”)發(fā)布了《房地產(chǎn)投資信CodeonRealEstateInvestmentTrustREITs展REITs的總市值已超過600億元人民幣，但受08年金融危機(jī)和房地產(chǎn)泡沫影?發(fā)展期(2009-2019年)：香港REITs規(guī)模快速增長。08年金融危機(jī)后，全球ss3,0002,5002,0005000005000起步期(2003-2009年)：香港REITs正式起步。發(fā)展期(2009-2019年)：香港REITs規(guī)?？焖僭鲩L。調(diào)整期(2020年至今)：新發(fā)偏少，受疫情和市場調(diào)整 影響規(guī)模也有所下降。200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022香港REITs總市值(億元人民幣)香港REITs數(shù)量(只，右軸)86420數(shù)據(jù)來源：聯(lián)交所官網(wǎng)，Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-26-2387428.06.5.72387428.06.5.7.基本特征主要內(nèi)容組織形式信托型(契約型)資產(chǎn)測試1.至少75%均必須被投資于產(chǎn)生定期租金收入的房地產(chǎn)項目(包括合資格的少數(shù)權(quán)益物業(yè))2.非核心投資(包括物業(yè)發(fā)展項目的投資)不得超過房地產(chǎn)基金的資產(chǎn)總值的25%3.可投資于少數(shù)權(quán)益物業(yè)4.可投資的物業(yè)種類或地理位置并無任何限制收入測試收入的較大部分必須源自房地產(chǎn)項目的租金收入分配測試須將不少于除稅后凈收入90%的金額分派予單位持有人資產(chǎn)交易限制1.房地產(chǎn)投資信托基金必須持有其房地產(chǎn)(非合格少數(shù)人擁有的物業(yè)除外)至少兩年，除非在股東大會上通過特別決議獲得其單位持有人的同意2.禁止投資于空置土地，除非管理公司已證明該投資是獲準(zhǔn)物業(yè)發(fā)展的一部分3.不得收購任何涉及承擔(dān)任何無限責(zé)任的資產(chǎn)4.如果房地產(chǎn)投資信托基金在其名稱中注明某一特定類型的房地產(chǎn)，則必須將至少70%的非現(xiàn)金資產(chǎn)投資于該類型的房地產(chǎn)稅收優(yōu)惠1.房地產(chǎn)投資信托基金可獲豁免繳付香港利得稅，然而如果該房地產(chǎn)投資信托基金在香港直接持有房地產(chǎn)，并從中獲取租金收入，該租金收入須按現(xiàn)行稅率15%繳納香港物業(yè)稅。2.REITs通過SPV間接持有香港的房地產(chǎn)，SPV就該房地產(chǎn)所獲利潤須按現(xiàn)行稅率16.5%繳付利得稅(兩級利得稅：首200萬港元應(yīng)評稅利潤將按8.25%的稅率征稅，剩余的應(yīng)評稅利潤將按原16.5%的稅率計算)。SPV免征房產(chǎn)稅，支付的股息免征利得稅。3.從香港以外地區(qū)的房地產(chǎn)所得的收入和資本利得一般可獲豁免征收物業(yè)稅和利得稅。杠桿限制借款總額不多于總資產(chǎn)的50%股權(quán)結(jié)構(gòu)要求至少25%必須由公眾人士持有其他須獲得證監(jiān)會授權(quán)，且在聯(lián)交所上市ss序號上市日期代碼名稱物業(yè)類型2022年底市值(￥億元)2022年股息率(%)2022年資本利得(%)2022年總回報率(%)2022H1杠桿率(%)1823.HK領(lǐng)展房產(chǎn)基金零售 3-722.702808.HK富產(chǎn)業(yè)信托26.81 -30. -2223.103405.HK越秀房產(chǎn)信托基金零售1-39.-2843.9042006-5-242778.HK冠君產(chǎn)業(yè)信托9922.905435.HK233-923.3062007-3-3040.745543.0072010-4-20778.HK產(chǎn)業(yè)信托零售112.5777 -822.4082011-4-291.HK42339春泉產(chǎn)業(yè)信托833-200招商局商業(yè)房托20.05-0002191.HK順豐房托20.80-250合計/按市值加權(quán)561-14.45-8.244.54數(shù)據(jù)來源：聯(lián)交所官網(wǎng)，Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-27-售28%27%27%售28%27%27%香港REITs的底層資產(chǎn)主要分布在零售、辦公樓、多元資產(chǎn)等5個大類。從(主要由領(lǐng)展房產(chǎn)基金貢獻(xiàn)，其規(guī)模占比達(dá)64%)。從底層資產(chǎn)的區(qū)域分布來REITs投資的資產(chǎn)仍主要集中于中國內(nèi)地和香港。圖表44：HK-REITs底層資產(chǎn)類型分布(按市值規(guī)模)圖表45：HK-REITs底層資產(chǎn)類型分布(按數(shù)量)酒店物流3%1%售%數(shù)據(jù)來源：聯(lián)交所官網(wǎng)，Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理TsREIT格指數(shù)2020-2022年的年化收益率分別僅有-益率(3.93%)則高于恒生綜合指數(shù)(-0.46%)。REITsRETIss市研究請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-28-.4截至2022年12月31日近1年近3年近5年近10年年化收益率TR恒生.4截至2022年12月31日近1年近3年近5年近10年年化收益率TR恒生REIT-23.99--2.0恒生綜合指數(shù)4年化波動率TR.65.02恒生REIT.89.09恒生綜合指數(shù).63.62.4308447600000000000數(shù)據(jù)來源：聯(lián)交所官網(wǎng)，Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理%數(shù)據(jù)來源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理等方面具有諸多共性。投資于成熟的不動產(chǎn)資產(chǎn)、稅收優(yōu)惠政力。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-29-豐富的機(jī)構(gòu)投資者和個人投資者。制度安排結(jié)構(gòu)的要求為配策ss點公開募集與上市交易s杠桿率限制REITs杠桿率做出限制。REITs定性、流動性、分散性。融市場的相關(guān)系數(shù)較低，如美國REITS與美國股票和債券的相關(guān)系數(shù)為0.82和0.69，亞洲(日本除外)REITs與亞洲(日本除外)股票和債市的有助于投資組合分散風(fēng)險。相關(guān)性(2012年1月-2022年12月)亞洲(日本除外)REITs亞洲(日本除外)股票亞洲(日本除外)債券EITs美國股票美國債券全球REITs全球股票全球債券亞洲(日本除外)REITs6982696475836668亞洲(日本除外)股票6982638280818982亞洲(日本除外)債券8282789098919084EITs6963788269938251美國股票6482908287929969美國債券7580986987848589全球REITs8381919392849369全球股票6689908299859372全球債券全球債券6882845169896972請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-30-2003-2022年平均年化收益率標(biāo)普公用事業(yè)EITs2003-2022年平均年化收益率標(biāo)普公用事業(yè)ITs86420REIT股息率(FTSENareitAllEquityREITs)000總回報指數(shù)，1989年12月31日為100 198919931997200120052009201320172021uityREITs Russell0REITs募上市REITs，投資者道瓊斯美國股市標(biāo)普500富時全部REITsREITs5%10%15%20%25%30%平均年化收益率的標(biāo)準(zhǔn)差002006200720092011201220142015201720192020FTSENareitAllEquityREITs日平均成交量(百萬美元)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-31- 各類資產(chǎn)總回報指數(shù)累計收益率(以1999年1月4日為基準(zhǔn))統(tǒng)的股票、債券和基金一樣，投資門檻較低，機(jī)構(gòu)投資者和個人投資者都可以備投資和運(yùn)營不動產(chǎn)的專業(yè)技能，而是由專業(yè)的投資和管理團(tuán)隊進(jìn)行投資、管 各類資產(chǎn)總回報指數(shù)累計收益率(以1999年1月4日為基準(zhǔn))Ts般。但從風(fēng)險角度來看，REITs整體波動較大，且無論是權(quán)益型還是抵押型800%600%400%200% 標(biāo)普500 數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理2003-2022年風(fēng)險收益比：收最大回撤率4%44.30%20.58%事業(yè)46.67%75%23.04%80%斯美國股市%%0%