信息披露制度研究

信息披露制度研究1導(dǎo)言

信息披露制度是證券市場(chǎng)賴以存在和進(jìn)展的基石，是實(shí)現(xiàn)證券市場(chǎng)“三公”原則的根底和維護(hù)證券投資者利益的根本保障。正因于此，世界各國(guó)和地區(qū)的證券市場(chǎng)無(wú)不重視信息披露制度，均將信息披露制度的建立和實(shí)施列為證券市場(chǎng)進(jìn)展和監(jiān)管中的重中之重。對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)而言，這種重要性尤為突出。

由于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)公司上市條件寬松，信息不對(duì)稱程度高，易產(chǎn)生市場(chǎng)操縱和內(nèi)幕交易等問(wèn)題，因此該市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)一般要大于主板市場(chǎng)。世界各國(guó)和地區(qū)在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的創(chuàng)立和進(jìn)展過(guò)程中，為愛(ài)護(hù)投資者利益。促進(jìn)市場(chǎng)安康進(jìn)展，都把強(qiáng)化信息披露監(jiān)管作為一個(gè)有力武器。從實(shí)踐來(lái)看，海外創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)中既有因加強(qiáng)信息披露監(jiān)管而促進(jìn)市場(chǎng)良性運(yùn)轉(zhuǎn)的一面，也有因信息披露監(jiān)管不嚴(yán)而導(dǎo)致市場(chǎng)關(guān)閉的反例。

我國(guó)正在醞釀建立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，而信息披露制度不僅是監(jiān)管部門、上市公司、證券公司，也是一般投資者所關(guān)注的重要問(wèn)題之一。本報(bào)告旨在盡可能全面地介紹海外主要?jiǎng)?chuàng)業(yè)板市場(chǎng)信息披露制度的根本狀況，以期為我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)信息披露制度的設(shè)計(jì)和實(shí)行供應(yīng)參考和借鑒。

2證券市場(chǎng)信息披露制度的一般架構(gòu)

（一）證券市場(chǎng)信息披露制度的內(nèi)涵及其主體特征

信息披露制度是指證券市場(chǎng)上的有關(guān)當(dāng)事人在證券發(fā)行、上市和交易等一系列過(guò)程中依照法律、法規(guī)、證券主管部門治理規(guī)章及證券交易場(chǎng)所等自律監(jiān)管機(jī)構(gòu)的有關(guān)規(guī)定，以肯定方式向投資者和社會(huì)公眾公開與證券有關(guān)的信息而形成的一整套行為標(biāo)準(zhǔn)和活動(dòng)準(zhǔn)則。

證券市場(chǎng)中的有關(guān)當(dāng)事人即證券市場(chǎng)的一切參加者，主要包括證券監(jiān)管部門、證券交易所、上市公司、證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)、證券中介效勞機(jī)構(gòu)和投資者。從證券市場(chǎng)的信息活動(dòng)來(lái)看，這些市場(chǎng)參加者既是證券市場(chǎng)信息的供應(yīng)者，又是證券市場(chǎng)信息的使用者。但基于信息披露制度的角度，上述市場(chǎng)參加者并不完全是證券市場(chǎng)信息披露的主體。依據(jù)信息披露制度的內(nèi)涵，對(duì)信息披露的主體可以有廣義和狹義兩種劃分。在廣義上，一切同時(shí)具備以下兩個(gè)特征的證券市場(chǎng)參加者都是信息披露的主體：一是信息披露主體必需是依法擔(dān)當(dāng)披露義務(wù)的信息發(fā)源人；二是信息披露的對(duì)象必需是投資者和社會(huì)公眾。依照這一標(biāo)準(zhǔn)，廣義的信息披露主體包括證券監(jiān)管部門、證券交易所、上市公司、局部證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)和證券中介效勞機(jī)構(gòu)，以及特定狀況下的投資者。證券監(jiān)管部門和證券交易所都必需依法公開其制定的有關(guān)證券市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)章和對(duì)證券違規(guī)行為的懲罰措施，此外世界各國(guó)或地區(qū)證券市場(chǎng)的有關(guān)法規(guī)均規(guī)定，證券交易所必需依法披露市場(chǎng)交易信息。上述政策信息、執(zhí)法信息和市場(chǎng)交易信息都面對(duì)投資者和社會(huì)公眾，是進(jìn)展投資決策的重要參考依據(jù)。上市公司是證券市場(chǎng)信息披露最主要的當(dāng)事人，上市公司信息是證券市場(chǎng)信息最集中和數(shù)量最大的局部，是投資者進(jìn)展投資決策的根底信息和主要依據(jù)。

證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)和證券中介效勞機(jī)構(gòu)主要指證券公司、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所、上市保薦人、公司財(cái)務(wù)參謀、證券投資詢問(wèn)機(jī)構(gòu)、專業(yè)證券信息處理商等。其中，證券公司、上市保薦人、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所和資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所本身一般沒(méi)有信息披露的義務(wù)，但在其有關(guān)的涉及上市公司信息披露的業(yè)務(wù)活動(dòng)中，如保薦人進(jìn)展的信息審核、注冊(cè)會(huì)計(jì)師負(fù)責(zé)的財(cái)務(wù)審計(jì)、證券公司從事的證券承銷等，負(fù)有極為重要的責(zé)任，而會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具的審計(jì)報(bào)告、資產(chǎn)評(píng)估部門出具的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告、律師事務(wù)所出具的法律意見書、保薦人發(fā)表的保薦聲明等材料也是上市公司信息披露中的重要內(nèi)容，因此，在廣義上上述機(jī)構(gòu)也是證券市場(chǎng)信息披露的主體。而公司財(cái)務(wù)參謀、證券投資詢問(wèn)機(jī)構(gòu)和專業(yè)信息處理商沒(méi)有依法披露信息的義務(wù)，因此不屬于信息披露主體的范疇。此外，需要說(shuō)明的是，證券公司依法向其客戶公開的信息，因其無(wú)需向社會(huì)公眾披露而僅限于其所效勞的客戶，所以證券公司該方面的信息公布也不屬于信息披露的范疇。

投資者作為信息披露的主體，僅限于有關(guān)法律法規(guī)所規(guī)定的特定狀況下的投資者，一般是指上市公司的董事、監(jiān)事、高級(jí)治理人員、治理層股東、控股股東及其聯(lián)系人，以及上市公司的外部收購(gòu)人等。世界各國(guó)（或地區(qū)）的證券法一般均規(guī)定，當(dāng)投資者持有某一上市公司發(fā)行在外的肯定數(shù)量的股份時(shí)，須于這一事實(shí)發(fā)生后的肯定時(shí)期內(nèi)向公眾公開有關(guān)信息。

從狹義上看，信息披露的主體一般專指上市公司。這是由上市公司信息在證券市場(chǎng)信息中的主體地位所打算的。首先證券監(jiān)管部門和證券交易所作為證券市場(chǎng)的監(jiān)管部門和組織者，在證券市場(chǎng)中沒(méi)有經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系，習(xí)慣上我們不將其納入證券市場(chǎng)的信息披露主體之列，而其他廣義信息披露主體包括局部證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)和證券中介效勞機(jī)構(gòu)以及特定狀況下的投資者，所進(jìn)展的信息披露通常都是以上市公司信息披露為中心，是上市公司信息披露的衍生性信息披露或支持性信息披露。按狹義分類標(biāo)準(zhǔn)，我們將除上市公司外的全部廣義信息披露主體均稱為證券市場(chǎng)的信息披露參與者。本報(bào)告主要討論創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)狹義主體的信息披露制度即上市公司的信息披露制度，同時(shí)也依據(jù)所討論市場(chǎng)的實(shí)際狀況及討論條件，將證券交易所的交易信息披露制度和特定狀況下投資者的信息披露制度納入討論視野。這主要是由于：（1）證券交易所作為證券市場(chǎng)的組織者，其公開的市場(chǎng)交易信息是證券市場(chǎng)運(yùn)行的根本條件，也是投資者進(jìn)展證券買賣不行或缺的指示器，同時(shí)，交易信息的披露狀況還直接關(guān)系著證券二級(jí)市場(chǎng)的透亮度、流淌性和效率；（2）特定狀況下投資者的信息披露與上市公司的信息露關(guān)系最為親密（在大多數(shù)狀況下是上市公司信息披露的組成局部），對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)而言，特定狀況下投資者所持證券權(quán)益的變動(dòng)及其他有關(guān)事項(xiàng)的發(fā)生與變更，直接關(guān)系到上市公司的正常經(jīng)營(yíng)與進(jìn)展，意義尤為重大。

綜上，給出證券市場(chǎng)信息披露主體分類圖解，如圖5-1:

（二）證券市場(chǎng)信息披露的治理體制架構(gòu)

證券市場(chǎng)信息披露的治理體制是指一國(guó)或地區(qū)對(duì)證券市場(chǎng)中的信息披露活動(dòng)所實(shí)行的治理體系、治理構(gòu)造和治理手段的總稱，是整個(gè)證券市場(chǎng)監(jiān)管體制的一個(gè)組成局部。概括地說(shuō)，證券市場(chǎng)信息披露的治理體制主要涉及兩方面內(nèi)容：一是信息披露的治理機(jī)構(gòu)組成及其職責(zé)劃分；二是信息披露的制度標(biāo)準(zhǔn)體系。由于歷史傳統(tǒng)和法律制度等方面的差異，各國(guó)或地區(qū)的證券市場(chǎng)有關(guān)上述兩方面的內(nèi)容并不盡一樣。總的來(lái)說(shuō)，證券市場(chǎng)信息披露的治理機(jī)構(gòu)主要有證券監(jiān)管部門和證券交易所。證券監(jiān)管部門和證券交易所在信息披露治理中的地位和作用與一國(guó)或地區(qū)實(shí)行的證券監(jiān)管體制親密相關(guān)。在實(shí)行集中統(tǒng)一型監(jiān)管的證券市場(chǎng)中如美國(guó)，證券監(jiān)管部門是最主要的信息披露監(jiān)管機(jī)構(gòu)，信息披露的主要規(guī)定均由其作出，對(duì)違反信息披露制度行為的懲罰也主要由其執(zhí)行，證券交易所的職責(zé)主要在于一線監(jiān)管，其制定的市場(chǎng)規(guī)章是證券監(jiān)管部門有關(guān)規(guī)定的詳細(xì)化，對(duì)違規(guī)行為的制裁一般僅局限在其與上市公司或交易所會(huì)員訂立的有關(guān)條約或協(xié)議所規(guī)定的范圍之內(nèi)；而在實(shí)行自律型監(jiān)管體制的證券市場(chǎng)中，證券交易所在信息披露的治理中如制定信息披露規(guī)章、進(jìn)展日常監(jiān)管等擁有較大的權(quán)力。但即使在實(shí)行自律型監(jiān)管體制的證券市場(chǎng)中，證券監(jiān)管部門也保存對(duì)市場(chǎng)中的有關(guān)違規(guī)行為進(jìn)展問(wèn)詢和調(diào)查處理的權(quán)力。

證券市場(chǎng)信息披露的制度標(biāo)準(zhǔn)體系一般包含四個(gè)層次：第一層次為最高立法機(jī)關(guān)制定的證券根本法律，如美國(guó)的《證券法》、《證券交易法》、英國(guó)的《公司法》、《金融效勞法》等，這一層次的其他相關(guān)法律對(duì)上市公司的信息披露行為也可能產(chǎn)生影響，如有的國(guó)家在《環(huán)境愛(ài)護(hù)法》中規(guī)定，對(duì)于某些其業(yè)務(wù)可能涉及環(huán)境污染的企業(yè)，應(yīng)當(dāng)在信息披露材料中提醒公司有關(guān)經(jīng)營(yíng)工程與環(huán)境愛(ài)護(hù)的關(guān)系；其次層次是政府制定的有關(guān)證券市場(chǎng)的法規(guī)，如我國(guó)國(guó)務(wù)院公布的《股票發(fā)行與交易治理暫行條例》；第三層次為證券監(jiān)管部門制定的各類規(guī)章，這一層次標(biāo)準(zhǔn)具有肯定的簡(jiǎn)單性，如美國(guó)SEC對(duì)證券市場(chǎng)所制定的規(guī)章形式較多，除了具有法律效力的條例和規(guī)章以及就聯(lián)邦證券法實(shí)施過(guò)程中的詳細(xì)問(wèn)題所公布的公告外，還包括針對(duì)某些特別問(wèn)題而公布的解釋性說(shuō)明和建議；最終一層次是自律標(biāo)準(zhǔn)，主要包括證券交易所制定的市場(chǎng)規(guī)章和證券業(yè)協(xié)會(huì)等自律組織制定的行業(yè)守則等，其中以證券交易所制定的市場(chǎng)規(guī)章最為全面詳細(xì)。

（三）證券市場(chǎng)信息披露的一般內(nèi)容體系

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