微逆系列深度報(bào)告1：乘分布式之風(fēng)國(guó)產(chǎn)微逆揚(yáng)帄啟航

——微逆系列深度報(bào)告1信——微逆系列深度報(bào)告1|證券研究報(bào)告|乘分布式之風(fēng)，國(guó)產(chǎn)微逆揚(yáng)帄啟航22022.6.14核心觀點(diǎn)1微逆：提高發(fā)電效率，徹底解決火災(zāi)隱患。組件級(jí)產(chǎn)品，可提高發(fā)電效率和發(fā)電量；安全性較高，徹底解決高壓拉弧引起的火災(zāi)；單瓦價(jià)格較高，主要應(yīng)用于分布式；歐美是微逆最主要市場(chǎng)，出貨量合計(jì)占比超過(guò)80%，拉美地區(qū)出貨量增速較快。1市場(chǎng)空間：分布式占比、微逆滲透率雙驅(qū)動(dòng)。預(yù)計(jì)2025年美國(guó)是微逆最大市場(chǎng)，市場(chǎng)規(guī)模占全球41%；預(yù)計(jì)2025年微逆市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到325億元，5年CAGR=47%。分布式占比：全球分布式占比有望提升至50%。中國(guó)分布式受益于“整縣推進(jìn)”和“鄉(xiāng)村振興”，歐洲能源危機(jī)疊加俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)，各國(guó)頒布新能源替代政策，未來(lái)將呈現(xiàn)集中式和分布式共同發(fā)展的市場(chǎng)格局。微逆滲透率：安規(guī)標(biāo)準(zhǔn)提升，組件級(jí)產(chǎn)品有望迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)。全球微逆滲透率2025年將提升至15%?！蛾P(guān)于加強(qiáng)分布式光伏發(fā)電安全工作的通知(征求意見(jiàn)稿)》結(jié)果正式出臺(tái)后，將極大促進(jìn)國(guó)內(nèi)光伏組件級(jí)產(chǎn)品的發(fā)展。1國(guó)產(chǎn)微逆：積極拓展海外渠道，國(guó)產(chǎn)微逆出口替代進(jìn)行時(shí)。1.產(chǎn)品，Enphase主推一拖一，國(guó)產(chǎn)廠(chǎng)商主推一拖四，國(guó)有渠道資源絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商優(yōu)先布局拉美，已在新興市場(chǎng)積累良好口碑，將逐步進(jìn)入歐洲、北美市場(chǎng)；3.商業(yè)模式，各公司不斷擴(kuò)大業(yè)務(wù)版圖，推出監(jiān)控系統(tǒng)、配套APP以及儲(chǔ)能系統(tǒng)，由純粹微逆制造向更全的能源解決方案轉(zhuǎn)變。一大業(yè)務(wù)，與電氣成套設(shè)備產(chǎn)生業(yè)務(wù)協(xié)同，近年來(lái)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)迅速。公司不斷加大研發(fā)投入，搭配儲(chǔ)能實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)專(zhuān)注于微逆領(lǐng)域多年，最新推出的大電流微逆產(chǎn)品，可匹配大功率組件，產(chǎn)品在市場(chǎng)已得到應(yīng)用。公司以技術(shù)創(chuàng)新作為核心競(jìng)爭(zhēng)力，微逆產(chǎn)品迭代始終處于行業(yè)領(lǐng)先，隨著新品推出和規(guī)模出貨，公司盈利水平有望持續(xù)改善?！镜聵I(yè)股份】：儲(chǔ)能+微逆雙賽道加持，疊加優(yōu)異的成本費(fèi)用控制能力，業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。1風(fēng)險(xiǎn)提示：分布式裝機(jī)不達(dá)預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、疫情擾動(dòng)、研報(bào)使用信息數(shù)據(jù)更新不及時(shí)等。2目錄1122334455效率，徹底解決火災(zāi)隱患比、滲透率雙驅(qū)動(dòng)，微逆市場(chǎng)有發(fā)海外渠道，國(guó)產(chǎn)微逆出口替代進(jìn)式之風(fēng)，國(guó)產(chǎn)微逆揚(yáng)帄1中1中泰證券研究所微逆：提高發(fā)電效率，徹底解決火災(zāi)隱患微逆：提高發(fā)電效率，徹底解決火災(zāi)隱患專(zhuān)業(yè)|領(lǐng)先|深度|誠(chéng)信?組件級(jí)產(chǎn)品，可提高發(fā)電效率和發(fā)電量?安全性較高，徹底解決高壓拉弧引起的火災(zāi)?單瓦價(jià)格較高，主要應(yīng)用于分布式微型逆變器：由美國(guó)Enphase公司最先推出1微型逆變器由美國(guó)Enphase公司最先推出：2009年，Enphase公司推出產(chǎn)業(yè)化商業(yè)應(yīng)用的微型逆變器。微型逆變器是將逆變器直接與光伏組件連接，各組件并聯(lián)，每塊組件都能在最大功率點(diǎn)進(jìn)行工作，單體容量一般在5KW以下。1系統(tǒng)總體效率更高，發(fā)電量更大：集中式或組串式逆變器的光伏功率輸出受單塊組件的功率制約。微型逆變器能夠在組件級(jí)實(shí)現(xiàn)最大功率點(diǎn)跟蹤(MPPT)，通過(guò)對(duì)各模塊的輸出功率進(jìn)行優(yōu)化，使得整體輸出功率最大化。圖：微型逆變器方案系統(tǒng)示意圖圖：發(fā)電效率對(duì)比圖數(shù)據(jù)來(lái)源：昱能招股說(shuō)明書(shū)、昱能科技微信公眾號(hào)、中泰證券研究所5安全性較高，可徹底解決由高壓拉弧引起的火災(zāi)1光伏發(fā)電系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)：運(yùn)維觸電風(fēng)險(xiǎn)、火災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)和施救風(fēng)險(xiǎn)。集中式或組串式逆變器系統(tǒng)直流電壓可達(dá)600-1500V，而微型逆變器采用并聯(lián)方式接入電網(wǎng)，直流電壓一般不超過(guò)80V，徹底解決由高壓拉弧引起的火災(zāi)。1組件級(jí)產(chǎn)品主要有微型逆變器、關(guān)斷器和優(yōu)化器：組串式+關(guān)斷器/優(yōu)化器方案僅解決了觸電和施救問(wèn)題，未徹底消除火災(zāi)隱患，微型逆變器憑借低壓接入特性，徹底消除了觸電、火災(zāi)和施救風(fēng)險(xiǎn)。表：組件級(jí)產(chǎn)品技術(shù)路徑優(yōu)劣勢(shì)對(duì)比圖：關(guān)斷器應(yīng)用示意圖組組串式+優(yōu)化器組串式+關(guān)斷器微型逆變器組串式項(xiàng)目解決觸電風(fēng)險(xiǎn)×√√√解決火災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)×××√解決施救風(fēng)險(xiǎn)×√√√最大功率點(diǎn)跟蹤××√√數(shù)據(jù)采集能力××√√圖：優(yōu)化器通訊結(jié)構(gòu)圖系統(tǒng)運(yùn)行時(shí)直流電壓等級(jí)低壓組件連接方式并聯(lián)投資成本(元/W)略高，組串式較高，組串式+0.30.4-0.8營(yíng)維成本低(組件級(jí)監(jiān)控)低(組件級(jí)監(jiān)控)數(shù)據(jù)來(lái)源：索比光伏網(wǎng)、昱能招股說(shuō)明書(shū)、昱能科技公眾號(hào)、中泰證券研究所6100%90%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%51%40%32%26%41%24%45%26%26%24%60%201520162017201820192020EnphaseSolaredge其他微型逆變器滲透率不斷上升1因成本降低，全球組件級(jí)設(shè)備(MLPE)中微逆滲透率上升。在現(xiàn)有成熟組串式逆變器、需要實(shí)現(xiàn)組件級(jí)關(guān)斷要求的市場(chǎng)里，“組串式逆變器+關(guān)斷器”方案具有一定的性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)，“組串式+關(guān)斷器”的方案主要適用于功率相對(duì)較大的應(yīng)用場(chǎng)景，微型逆變器方案具有更佳的安全性，在中小功率應(yīng)用場(chǎng)景中更具性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)。1受政策推動(dòng)，美國(guó)戶(hù)用光伏MPLE廠(chǎng)商滲透率逐年上升。2020年Enphase和Solaredge滲透率合計(jì)超過(guò)90%。圖：全球組件級(jí)設(shè)備(MLPE)中微逆的滲透率圖：美國(guó)戶(hù)用光伏MLPE廠(chǎng)商滲透率668.42%79.30%29.70%20.70%31.58%70.30%2018201920182019微逆關(guān)斷器、優(yōu)化器100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%數(shù)據(jù)來(lái)源：WoodMackenzie、中泰證券研究所7953%953%35.55%6.81%.一拖二一拖六一拖四一拖一單瓦價(jià)格較高，主要用于安全性要求較高的分布式1單瓦價(jià)格高于集中式和組串式：微型逆變器壽命較高，通常為25年。采用并聯(lián)方式接入電網(wǎng)，獨(dú)立性更高，即使出現(xiàn)單臺(tái)逆變器故障，光伏系統(tǒng)仍可繼續(xù)發(fā)電。1安裝靈活、運(yùn)維便捷：質(zhì)量和體積較小，主要用于安全性要求較高的分布式光伏。1根據(jù)微型逆變器連接的組件數(shù)量不同：目前的產(chǎn)品主要分為一拖一、一拖二、一拖四、一拖六。圖：2019年全球微逆市場(chǎng)應(yīng)用場(chǎng)景分布圖：2021H1禾邁微逆成本構(gòu)成圖：微型逆變器主要類(lèi)型2.97%0.82%36%36%64%商業(yè)用電10.59億美元住宅用電19.06億美元料料鈑金及外殼線(xiàn)束/電線(xiàn)材料數(shù)據(jù)來(lái)源：MaximizeMarketResearch、禾邁公司官網(wǎng)、昱能招股說(shuō)明書(shū)、北極星太陽(yáng)能光伏網(wǎng)、中泰證券研究所8100%80%60%4100%80%60%40%20%0%歐美是微逆最主要市場(chǎng)，拉美地區(qū)出貨量增速較快1全球逆變器出貨量迅速增長(zhǎng)：2020年全球逆變器出貨量為185GW，同比增幅43%，逆變器市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)71.9億美元。微型逆變器出貨量為2.28GW，占比1.2%，市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)7.41億美元，占比10.3%。9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%北美和歐洲是兩個(gè)微型逆變器最主要的市場(chǎng)：2016-2020年期間，80%，拉美地區(qū)微型逆變器的出貨量迅速提升，2020年占比8%。圖：2018-2020年不同地區(qū)微型逆變器市場(chǎng)占有率2018201920206.6%6%2%0.76%2%0.7%歐洲北美拉美全球北美和歐洲市場(chǎng)微型逆變器出貨量合計(jì)占比均超過(guò)圖：不同地區(qū)微型逆變器出貨量占比18%18%16%12%16%80%66%6%6%7%5%8%74%71%70%20162017201820192020數(shù)據(jù)來(lái)源：WoodMackenzie、昱能招股說(shuō)明書(shū)、中泰證券研究所92中泰證券2中泰證券研究所專(zhuān)業(yè)|領(lǐng)先|深度|誠(chéng)信?全球分布式占比有望提升至50%，微逆滲透率提升至15%?預(yù)計(jì)2025年美國(guó)是微逆最大市場(chǎng)，市場(chǎng)規(guī)模占全球41%分布式占比、滲透率雙驅(qū)動(dòng)，微逆市場(chǎng)有微逆市場(chǎng)空間=分布式市場(chǎng)*微逆滲透率1分布式市場(chǎng)發(fā)展、微逆滲透率提高，二者共同決定了微逆的市場(chǎng)空間。近年來(lái)全球分布式光伏新增裝機(jī)量和微型逆變器滲透率均有提升，2020年微逆滲透率達(dá)5.01%。806040200未來(lái)仍將呈現(xiàn)集中式和分布式共同發(fā)展的市場(chǎng)格局：市場(chǎng)將快速增長(zhǎng)，歐美分布式市場(chǎng)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。圖：2015-2022年全球光伏新增裝機(jī)構(gòu)成(GW)公用事業(yè)工商業(yè)住宅2015201620172018201920202021E2022E隨著分布式光伏發(fā)電優(yōu)勢(shì)逐漸發(fā)揮，中國(guó)、巴西、印度等分布式圖：全球微型逆變器滲透率情況5045.55.01%4030202.280分布式光伏新增裝機(jī)量(GW)5045.55.01%4030202.280微型逆變器滲透率441.138.84.97%3.03%2.0420182019201820196%5%4%3%2%0%數(shù)據(jù)來(lái)源：IEA、WoodMackenzie、昱能招股說(shuō)明書(shū)、中泰證券研究所11100%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%中國(guó)分布式受益于“整縣推進(jìn)”和“鄉(xiāng)村振興”1中國(guó)分布式新增裝機(jī)占比突破50%：近年來(lái)中國(guó)分布式新增裝機(jī)占比提升迅速，2021年達(dá)到55%，光伏發(fā)電集中式與分布式并舉的發(fā)展趨勢(shì)明顯。1中國(guó)分布式裝機(jī)占比將進(jìn)一步提升：隨著整縣推進(jìn)、公共綠色建筑發(fā)展、鄉(xiāng)村振興、分時(shí)電價(jià)機(jī)制、相關(guān)地方政策、國(guó)有企業(yè)進(jìn)入市場(chǎng)等利好政策措施發(fā)布，我們預(yù)計(jì)2025年我國(guó)分布式新增裝機(jī)量將達(dá)到75GW。圖：中國(guó)集中式、分布式光伏新增裝機(jī)量占比情況表：中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策政策措施政策措施具體內(nèi)容1212%19%41%55%91%81%63%53%45%47%68%88%37%93%32%59%7%9%201320142015201620172018201920202021整縣推進(jìn)國(guó)家能源局《關(guān)于報(bào)送縣(市、區(qū))屋頂分布式光伏開(kāi)發(fā)試點(diǎn)方案的通知》，要求整合資源集約開(kāi)發(fā)。全國(guó)31省共申報(bào)676整縣推進(jìn)公共綠色建筑發(fā)展《深入開(kāi)展公共機(jī)構(gòu)綠色低碳引領(lǐng)行動(dòng)促進(jìn)碳達(dá)峰實(shí)施方案》《“十四五”建筑節(jié)能與綠色建筑發(fā)展規(guī)劃》，到2025年公共機(jī)構(gòu)新建建筑可安裝光伏屋頂面積力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)光伏覆蓋率達(dá)到50%，全國(guó)新增建筑太陽(yáng)能光伏裝機(jī)量0.5億千瓦以上。鄉(xiāng)村振興“十大精準(zhǔn)扶貧工程”，截止到2019年底，我國(guó)光伏扶貧建設(shè)任務(wù)已經(jīng)全面完成，累計(jì)建成光伏扶貧電站規(guī)模2636萬(wàn)千瓦，惠及415萬(wàn)戶(hù)，大概每年可產(chǎn)生發(fā)電收益180億元。國(guó)務(wù)院印發(fā)《“十四五”推進(jìn)農(nóng)業(yè)農(nóng)村現(xiàn)代化規(guī)劃》，因地制宜推動(dòng)農(nóng)村地區(qū)光伏、風(fēng)電發(fā)展。分時(shí)電價(jià)機(jī)制國(guó)家發(fā)改委《關(guān)于進(jìn)一步完善分時(shí)電價(jià)機(jī)制的通知》，擴(kuò)大峰谷價(jià)差有利于工商業(yè)分布式光伏的發(fā)展。上年或當(dāng)年預(yù)計(jì)最大系統(tǒng)峰谷差率超過(guò)策環(huán)境40%的地方，峰谷電價(jià)價(jià)差原則上不低于4:1；其他地方原則上不低于3:1。尖峰電價(jià)在峰段電價(jià)基礎(chǔ)上上浮比例原則上不低于20%。地方政策支持北京:北京城市副中心新建大型公共建筑強(qiáng)制安裝光伏。江西:到2024年底，全省各開(kāi)發(fā)區(qū)具備開(kāi)發(fā)條件的屋頂光伏發(fā)電覆蓋達(dá)到80%以上。國(guó)企進(jìn)入市場(chǎng)以國(guó)家電投、華能、三峽、華電、大唐、國(guó)家能源集團(tuán)等為代表的央企梯隊(duì)，廣州發(fā)展、申能、浙江交投、廈門(mén)建發(fā)集團(tuán)，豫能控股等的地方國(guó)有企業(yè)以及中石油、中石化、道達(dá)爾等能源巨頭紛紛進(jìn)入分布式市場(chǎng)。數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家能源局、CPIA、昱能招股說(shuō)明書(shū)、禾邁招股說(shuō)明書(shū)、中泰證券研究所12 EE EEEEEEE8755276594.22223中國(guó)新增光伏裝機(jī)量最高，歐洲保持50%新增分布式占比1中國(guó)新增光伏裝機(jī)量最高，遠(yuǎn)超其他地區(qū)，美國(guó)、歐洲次之。以巴西為主的拉美地區(qū)新增光伏保持高增速。日本新增分布式占比保持40%以上，印度分布式占比較低。1澳大利亞分布式占比超過(guò)70%、歐洲保持50%新增分布式占比：澳大利亞太陽(yáng)能資源優(yōu)質(zhì)，分布式占比最高。歐洲市場(chǎng)相對(duì)成熟，各國(guó)政策利好，預(yù)計(jì)未來(lái)分布式保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。圖：2019-2022年不同地區(qū)新增光伏裝機(jī)量裝機(jī)量(GW)分布式占比%數(shù)據(jù)來(lái)源：WoodMackenzie、BNEF、IEA、中泰證券研究所13具體內(nèi)容具體內(nèi)容規(guī)范安規(guī)標(biāo)準(zhǔn)提升，組件級(jí)產(chǎn)品有望迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)盟立法設(shè)定關(guān)斷后最高電壓。1安規(guī)提升結(jié)合BIPV發(fā)展共同助力國(guó)產(chǎn)組件級(jí)產(chǎn)品：最新推出的綠色建筑政策也將助力光伏建筑一體化(BIPV)的發(fā)展。分布式光伏安全征求意見(jiàn)稿結(jié)果發(fā)布后國(guó)內(nèi)組件級(jí)產(chǎn)品將迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)。表：國(guó)內(nèi)光伏直流安全相關(guān)規(guī)定表：國(guó)外光伏直流安全相關(guān)規(guī)定具具體內(nèi)容規(guī)范《關(guān)于加強(qiáng)分布式光伏發(fā)電安全工作的通知(征求意見(jiàn)稿)》安裝電弧故障斷路器或采用具有相應(yīng)功能的組件，實(shí)現(xiàn)電弧智能檢測(cè)和快速切斷功能；光伏組件應(yīng)具有安全關(guān)斷保護(hù)功能，保證逆變器關(guān)機(jī)，交流斷電后，系統(tǒng)子陣外直流電壓低于安全電壓?！都彝ノ蓓敼夥娫唇尤腚娋W(wǎng)技術(shù)規(guī)范》光伏電源并網(wǎng)電氣設(shè)備應(yīng)符合GB50054等國(guó)家相關(guān)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，并滿(mǎn)足日常運(yùn)行、維護(hù)和檢修的要求。光伏電源應(yīng)具備技術(shù)措施，在施工、維護(hù)和檢修等情況下能夠控制人體可能接觸的直流部分電壓在120V安全限值范圍內(nèi)。《家庭屋頂并網(wǎng)光伏系統(tǒng)》直流側(cè)的系統(tǒng)電壓過(guò)高的家庭屋頂并網(wǎng)光伏系統(tǒng)宜具備直流電弧檢測(cè)和保護(hù)功能，同時(shí)宜具備快速關(guān)斷的功能。《戶(hù)用分布式光伏并網(wǎng)發(fā)電系統(tǒng)技術(shù)規(guī)范》a)高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)：直流側(cè)設(shè)計(jì)電壓高于600V，禁止應(yīng)用于戶(hù)用分布式光伏系統(tǒng)。b)風(fēng)險(xiǎn)區(qū)：直流側(cè)設(shè)計(jì)高壓高于120V，不超過(guò)600V的系統(tǒng)。系統(tǒng)應(yīng)具備直流側(cè)快速關(guān)斷功能，切斷母線(xiàn)直流高壓。c)安全區(qū)：直流側(cè)設(shè)計(jì)電壓不超過(guò)120V的系統(tǒng)?！督ㄖ夥到y(tǒng)防火技術(shù)規(guī)范》建筑光伏系統(tǒng)應(yīng)設(shè)置快速關(guān)斷裝置并符合：在快速關(guān)閉裝置開(kāi)始工作的10s內(nèi)，受控導(dǎo)線(xiàn)的電壓應(yīng)被限制不超過(guò)60V或回路電流應(yīng)被限值不超過(guò)1mA.電壓或回路電流應(yīng)在任意兩個(gè)導(dǎo)線(xiàn)之前或任意一個(gè)導(dǎo)線(xiàn)與地之間進(jìn)行測(cè)量?！稇?hù)用并網(wǎng)光伏系統(tǒng)檢測(cè)及評(píng)價(jià)》安裝在屋頂上的戶(hù)用并網(wǎng)光伏系統(tǒng)，當(dāng)直流電壓大于120V，單塊光伏組件或組串宜采用快速關(guān)斷的方式控制危險(xiǎn)直流電壓，使危險(xiǎn)直流電壓輸出不大于30V，以確保在特定條件下(比如火災(zāi)發(fā)生時(shí))的人身安全。數(shù)據(jù)來(lái)源：昱能科技公眾號(hào)、中泰證券研究所美國(guó)NEC2017、NEC2020在最新版的NEC2020文件中要求：以距離到光伏矩陣305mm為界限，界限范圍外，在觸發(fā)設(shè)備啟動(dòng)后30S內(nèi)，電壓降低到30V以下，界線(xiàn)范圍內(nèi)，要求在觸發(fā)設(shè)備啟動(dòng)后30S內(nèi)，將電壓降低到80V以下，美國(guó)NEC2017、NEC2020加拿大CanadianElectricalCode2021光伏系統(tǒng)直流側(cè)電壓大于80V時(shí)需安裝電弧故障中斷設(shè)備或者其它等同設(shè)備。當(dāng)光伏系統(tǒng)安裝在建筑內(nèi)或者建筑上，應(yīng)安裝快速關(guān)斷裝置。在光伏組件1米外，快速關(guān)斷裝置觸發(fā)后，要求30S內(nèi)將電壓降低至30V以下。德國(guó)VDE-AR-E2100-712在光伏系統(tǒng)中如果逆變器關(guān)閉或者電網(wǎng)出現(xiàn)故障時(shí)，需要使直流電壓小于120V。其中，提到了可以使用關(guān)斷裝置使直流側(cè)電壓降至120V以下。意大利CEI82-25從安全的角度來(lái)看，必須考慮到在有陽(yáng)光的情況下無(wú)法安全關(guān)閉光伏系統(tǒng)的情況，在緊急干預(yù)的情況下也是如此。澳大利亞AS/NZS5033:2021對(duì)非交流組件或小型微型逆變器安裝的系統(tǒng)，組件和逆變器之間需要安裝斷開(kāi)裝置；對(duì)交流組件或小型微型逆變器安裝的系統(tǒng)則不需要安裝直流側(cè)斷開(kāi)裝置。當(dāng)直流電壓大于120Vd.c時(shí)，組件和逆變器之間需要安裝斷開(kāi)裝置。泰國(guó)ThaiElectricalCode2022要求屋頂光伏電站必須安裝有快速關(guān)斷裝置，且在距離光伏矩陣300mm為界限，裝置啟動(dòng)后30秒內(nèi)界線(xiàn)范圍內(nèi)電壓降低到80V以下，界限范圍外電壓降V要求實(shí)現(xiàn)“組件級(jí)關(guān)斷”。圖：美國(guó)組件級(jí)關(guān)斷示意圖德國(guó)法國(guó)英國(guó)西班牙北歐價(jià)格指數(shù)德國(guó)法國(guó)英國(guó)西班牙北歐價(jià)格指數(shù)800700600500400300200Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q40201620172018201920202021俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致能源危機(jī)，歐洲電價(jià)大漲1歐洲加速新能源替代，旨在擺脫俄羅斯進(jìn)口限制：歐盟屢次提升計(jì)劃光伏裝機(jī)量，德國(guó)計(jì)劃提前15年實(shí)現(xiàn)100%可再生能源發(fā)電，英國(guó)計(jì)劃大幅提升光伏裝機(jī)量，西班牙、法國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)受益于援助計(jì)劃。1國(guó)產(chǎn)組件產(chǎn)品海外爆單：2022年一季度組件級(jí)產(chǎn)品海外市場(chǎng)爆單。歐洲電價(jià)上漲300%，刺激光伏需求量劇增，戶(hù)用側(cè)光伏+儲(chǔ)能系統(tǒng)安裝意愿強(qiáng)烈，市場(chǎng)前景廣闊。表：歐洲為應(yīng)對(duì)俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)影響采取的相關(guān)措施圖：2016-2021年歐洲電價(jià)指數(shù)(2016Q1=100)相相關(guān)政策措施?SolarPowerEurope提出加速發(fā)展太陽(yáng)能的部署計(jì)劃，預(yù)計(jì)歐盟到2030年實(shí)現(xiàn)超過(guò)1TW太陽(yáng)能總裝機(jī)量。?SolarPowerEurope發(fā)布通往歐洲太陽(yáng)能太瓦級(jí)水平的路線(xiàn)圖，并提出政策要求：通過(guò)在新建筑上強(qiáng)制安裝太陽(yáng)能、禁止使用化石燃料鍋爐和大量投資來(lái)增加屋頂光伏的發(fā)展；利用歐盟InvestEU&InnovationFunds提供的10億歐元去風(fēng)險(xiǎn)資金，加快歐盟太陽(yáng)能光伏制造能歐盟 力的部署。?歐盟理事會(huì)通過(guò)碳關(guān)稅(碳邊境調(diào)節(jié)機(jī)制，CBAM)，歐盟將對(duì)從碳排放限制相對(duì)寬松的國(guó)家和地區(qū)進(jìn)口的鋼鐵、水泥、鋁和化肥等商品征稅。德國(guó)?德國(guó)經(jīng)濟(jì)部頒布新法律草案，100%可再生能源發(fā)電的目標(biāo)從2045年提前到2030年，并上調(diào)各再生能源的短期目標(biāo)。自2028年起，光伏年新增裝機(jī)量達(dá)到20GW。到2030年，太陽(yáng)能發(fā)電能力將由目前的59GW提升至215GW。英國(guó)?《能源安全白皮書(shū)》中提出：到2030年，英國(guó)的太陽(yáng)能發(fā)電裝機(jī)容量要從目前的14.9GW增加到50GW，增幅超過(guò)234%，未來(lái)9年將實(shí)現(xiàn)年均增長(zhǎng)3.9GW。西班牙?西班牙宣布一項(xiàng)為家庭和企業(yè)提供60億歐元的直接援助計(jì)劃，計(jì)劃還包括降低能源增值稅和暫停發(fā)電稅。國(guó)?歐盟批準(zhǔn)一項(xiàng)價(jià)值57億歐元的法國(guó)援助計(jì)劃，旨在支持法國(guó)政府在建筑物上安裝小型太陽(yáng)國(guó)?IEA發(fā)布專(zhuān)題《減少歐盟對(duì)俄羅斯天然氣依賴(lài)的10點(diǎn)計(jì)劃》認(rèn)為，僅屋頂太陽(yáng)能光伏系統(tǒng)的更快部署就可以減少消費(fèi)者的賬單。一項(xiàng)涵蓋20%安裝成本的短期贈(zèng)款計(jì)劃可以使屋頂太陽(yáng)能投資速度增加一倍，成本約為30億歐元，將使屋頂太陽(yáng)能光伏系統(tǒng)的年發(fā)電量增加 多達(dá)15TWh。數(shù)據(jù)來(lái)源：PVInfolink、IEA、全球光伏公眾號(hào)、中泰證券研究所分布式光伏穩(wěn)中有升，微逆市場(chǎng)快速擴(kuò)張1預(yù)計(jì)2025年全球光伏新增裝機(jī)將達(dá)507GW，分布式占比50%，2020-2025年全球光伏新增裝機(jī)量CAGR為29.73%。全球分布式光伏市場(chǎng)穩(wěn)中有升，將持續(xù)帶動(dòng)微型逆變器市場(chǎng)的發(fā)展。1預(yù)計(jì)2025年微型逆變器市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)325億元，2020-2025年CAGR為47.22%，出貨量將達(dá)38GW。隨著技術(shù)成熟、成本下降，以及安全規(guī)范逐漸嚴(yán)格，微型逆變器市場(chǎng)規(guī)模將進(jìn)一步提升。表：2020-2025年全球逆變器市場(chǎng)預(yù)測(cè)202020212022202320242025光伏新增裝機(jī)(GW)240312406507分布式光伏占比38%41%44%47%50%分布式光伏新增裝機(jī)(GW)476598254微逆占分布式比重5.01%7.01%9.01%11.01%13.01%15.00%微逆出貨量(GW)2.284.538.8715.1124.8038.03微逆單價(jià)(元/W)2.050.85微逆市場(chǎng)規(guī)模(億元)4778247325數(shù)據(jù)來(lái)源：IEA、WoodMackenzie、CPIA、中泰證券研究所16預(yù)計(jì)2025年歐美仍是全球微逆最主要市場(chǎng)1預(yù)計(jì)2025年美國(guó)微逆市場(chǎng)規(guī)模占全球41.53%，市場(chǎng)規(guī)模達(dá)134億元：歐洲微逆市場(chǎng)成熟，分布式占比和微逆滲透率均高于全球平均水平，加之戰(zhàn)爭(zhēng)擾動(dòng)下歐洲能源危機(jī)意識(shí)加強(qiáng)，微逆市場(chǎng)規(guī)模有望大幅提升。大促進(jìn)分布式光伏的發(fā)展。中國(guó)分布式新增裝機(jī)量最大，隨著國(guó)內(nèi)安規(guī)進(jìn)一步提升，將成為微逆最大的潛在市場(chǎng)。表：2025年微逆市場(chǎng)分布預(yù)測(cè)美國(guó)德國(guó)意大利國(guó)西班牙澳大利亞新增裝機(jī)(GW)664024679623分布式占比45%50%50%50%50%50%70%30%40%50%新增分布式(GW)29.6620.083.153.454.34.276.994.2875微逆滲透率35%20%20%20%20%20%微逆出貨量(GW)0.384.022.420.630.690.860.640.700.649.75市場(chǎng)規(guī)模(億元)134.8622.373.483.513.844.793.573.893.5858.50全球占比41.53%6.89%1.08%1.48%1.20%18.02%數(shù)據(jù)來(lái)源：WoodMackenzie、BNEF、CPIA、索比光伏網(wǎng)、北極星太陽(yáng)能光伏網(wǎng)、昱能招股說(shuō)明書(shū)、中泰證券研究所173中泰證券3中泰證券研究所專(zhuān)業(yè)|領(lǐng)先|深度|誠(chéng)信?國(guó)產(chǎn)微逆種類(lèi)更豐富，已具備性能優(yōu)勢(shì)?國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商優(yōu)先布局拉美，將進(jìn)一步拓展歐美市場(chǎng)渠道?總體趨勢(shì)由純粹的微逆制造向更全面的能源解決方案轉(zhuǎn)變展海外渠道，國(guó)產(chǎn)微逆出口替代進(jìn)昱能禾邁SPARQ昱能禾邁SPARQSystemsChiliconEnphase1.產(chǎn)品：國(guó)產(chǎn)微逆種類(lèi)多、功率覆蓋廣、功率密度高1國(guó)內(nèi)各類(lèi)型產(chǎn)品功率密度普遍高于國(guó)外：功率密度是反映逆變器設(shè)計(jì)能力的核心技術(shù)指標(biāo)，高功率密度意味著更高效的電能變換、更低的原材料成本和更便捷的安裝。1國(guó)產(chǎn)微逆產(chǎn)品齊全，功率范圍寬，為客戶(hù)提供更多選擇：美國(guó)小功率屋頂光伏項(xiàng)目中戶(hù)用占比較大，目前以一拖一、一拖二產(chǎn)品為主，國(guó)產(chǎn)一拖六產(chǎn)品領(lǐng)先全球。可比產(chǎn)品型號(hào)中，禾邁一拖四微逆在全功率范圍內(nèi)具有較優(yōu)的效率水表：不同公司產(chǎn)品規(guī)格對(duì)比圖：不同公司微逆功率范圍對(duì)比(KW)額定輸出功率(W)400功額定輸出功率(W)400功率密度(W/L)434.3產(chǎn)品類(lèi)型公司禾邁型號(hào)HM-400體積(L)0.88(%)96.7德業(yè)一拖一EnphaseIQ7-60-2-US2401.12214.397.6ChiliconCP-250E-60/72-208V2772.8597.296.6禾邁HM-8008001.19672.396.7一拖二Enphase380339.397.6IQ8Enphase380339.397.6ChiliconCP-720-60/72/96-208V7132.85250.297昱能YC6005501.54357.196.7一拖四禾邁HM-150015001.63920.296.7一拖四SPARQSystemsS1000-G-LV4003.89257.196.5昱能QS1002.68447.896.7德業(yè)SUN1300G13003.08422.196.5禾邁一拖六002.89622.89禾邁一拖六002.89622.896數(shù)據(jù)來(lái)源：ENF、禾邁招股說(shuō)明書(shū)、各公司官網(wǎng)、中泰證券研究所01234公司2021H12020金額公司2021H12020金額金額Enphase一拖一/二39.91100.00%50.53100.00%禾邁一拖一0.138.03%0.105.88%一拖二0.3219.65%0.3318.92%一拖四72.32%1.3075.20%昱能一拖一--0.000.00%一拖二0.7439.97%1.2032.47%一拖四60.03%2.5167.53%第一季度第二季度第三季度第四季度1國(guó)產(chǎn)廠(chǎng)商以一拖四為主：Enphase在售產(chǎn)品均為一拖一/二。昱能一拖一產(chǎn)品基本停售，目前主要針對(duì)一拖二、一拖四進(jìn)行研發(fā)迭代。禾邁一拖四產(chǎn)品占70%以上，正在進(jìn)行更多體產(chǎn)品的研發(fā)。1三、四季度為國(guó)外傳統(tǒng)銷(xiāo)售旺季：三、四季度歐美地區(qū)陽(yáng)光充足，拉美地區(qū)進(jìn)入夏季，適宜分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)的安裝。國(guó)外客戶(hù)往往會(huì)在第四季度提前進(jìn)行備貨，以應(yīng)對(duì)中國(guó)春節(jié)期間物流及生產(chǎn)能力下降的影響。表：不同類(lèi)型微型逆變器的銷(xiāo)售收入及占比(億元)圖：2020年?duì)I業(yè)收入分季度分布數(shù)據(jù)來(lái)源：昱能公司回復(fù)函、中泰證券研究所Enphase2727%23%33%昱能35%29%禾邁34%26%25%圖：2021年各公司研發(fā)投入占比Solaredge圖：2021年各公司研發(fā)投入占比SolaredgeEnphase昱能禾邁20182019202020212.研發(fā)：海外廠(chǎng)商研發(fā)投入占比高1海外廠(chǎng)商專(zhuān)利數(shù)量、研發(fā)投入均高于國(guó)內(nèi)：Enphase、Solaredge專(zhuān)利壁壘高，研發(fā)投入占比高于國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商。昱能公司研發(fā)人員占比約48%，其他公司均為28%。1Enphase、Solaredge差距正在不斷縮小：作為微逆、組串+優(yōu)化的龍頭，Enphase、Solaredge仍占據(jù)市場(chǎng)絕對(duì)份額。2021年Enphase營(yíng)業(yè)收入為88億元，同比增長(zhǎng)65%，Solaredge為125億元同比增長(zhǎng)24%。表：2021年各公司員工和專(zhuān)利情況EnphaseSolaredge禾邁昱能員工總數(shù)22603964652研發(fā)人員6300587研發(fā)人員占比27.88%27.88%16.26%48.60%銷(xiāo)售人員6154535346銷(xiāo)售人員占比27.21%11.43%25.70%已授權(quán)專(zhuān)利數(shù)32940566%%8%6%4%2%0%數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司年報(bào)、中泰證券研究所2145%46%45%46%3.毛利：禾邁毛利率水平領(lǐng)先1銷(xiāo)售區(qū)域?qū)γ实挠绊懀宏拍茉诿绹?guó)市場(chǎng)占比高于禾邁10-20%，海外市場(chǎng)毛利率低于禾邁15%，且面臨Enphase競(jìng)爭(zhēng)壓力較大，產(chǎn)品定價(jià)低于Enphase，難以獲得較高毛利。1功率密度對(duì)毛利率的影響：禾邁同型可比產(chǎn)品功率密度高于昱能100-300W/L，意味著禾邁使用的原材料更少，但隨著昱能大電流微逆新品更新替代，可匹配大功率組件，毛利率差異將得到進(jìn)一步縮小。圖：不同公司微逆產(chǎn)品毛利率對(duì)比表圖：不同公司微逆產(chǎn)品毛利率對(duì)比產(chǎn)產(chǎn)品類(lèi)型公司201920182020平均單價(jià)743.09702.5774.95 昱能54%禾邁55%Enphase單位成本411.11 昱能54%禾邁55%60%509.33539.46-509.33539.46-46%50%一拖一昱50%一拖一41%355.47412.39-41%355.47412.39-35%35%40%35%35%490.57310.58490.57310.58510.37263.35514.32297.79禾邁30%35%37%38%禾邁30%30%單位成本30%20%%20%%0%2018201920202021H11146.82744.791062.23706.17902.66592.31昱能單位成本一拖二/四1045.56479.591045.56479.591016.77548.011063.1562.93禾邁單位成本數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司公告、昱能招股說(shuō)明書(shū)、禾邁回復(fù)函、中泰證券研究所223.毛利：禾邁毛利率水平領(lǐng)先1生產(chǎn)模式影響毛利率6%：禾邁微逆產(chǎn)品自產(chǎn)自銷(xiāo)，昱能采用委托加工模式。2018-2020年昱能委托加工費(fèi)為0.14、0.22、0.28億元，約占營(yíng)業(yè)成本的10%，將影響毛利率6%。委外代工模式優(yōu)勢(shì)：①無(wú)需考慮產(chǎn)線(xiàn)擴(kuò)張問(wèn)題，專(zhuān)注于研發(fā)和銷(xiāo)售。②更好應(yīng)對(duì)美國(guó)關(guān)稅制裁，靈活選取加工廠(chǎng)商，避免25%關(guān)稅以及其他國(guó)際貿(mào)易摩擦。1業(yè)務(wù)模式影響毛利率5%：禾邁直接出口，昱能境外設(shè)立子公司，自身承擔(dān)關(guān)稅和運(yùn)輸費(fèi)用，收入和成本同時(shí)增加相同金額，使得毛利率降低5%。圖：委外加工費(fèi)占營(yíng)業(yè)成本比例圖：不同業(yè)務(wù)模式影響毛利率情況對(duì)比 禾%5%0%2018202020182020境外設(shè)立子公司出口收入：100產(chǎn)品成本：75對(duì)外售價(jià)：125出口收入：100產(chǎn)品成本：75生產(chǎn)境外子公司境外客戶(hù)公司承擔(dān)關(guān)稅、運(yùn)輸費(fèi)直接出口出口收入：100生產(chǎn)產(chǎn)品成本：75境外客戶(hù)客戶(hù)承擔(dān)關(guān)稅、運(yùn)輸費(fèi)數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司公告、昱能招股說(shuō)明書(shū)、禾邁回復(fù)函、中泰證券研究所2345%40%歐洲美國(guó)其他地區(qū)45%40%歐洲美國(guó)其他地區(qū)4.市場(chǎng)渠道：Enphase、Solaredge主打歐美市場(chǎng)EnphaseEnphase二，同屬?lài)?guó)內(nèi)廠(chǎng)商第一位。2021年Enphase美國(guó)地區(qū)收入占比80%，Solaredge歐美地區(qū)收入占比85%。1國(guó)產(chǎn)廠(chǎng)商將逐步進(jìn)入歐美市場(chǎng)：北美地區(qū)是微逆最大的應(yīng)用市場(chǎng)，出貨量占全球約70%。國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商優(yōu)先布局拉美新興市場(chǎng)，未來(lái)將逐步搶占?xì)W美市場(chǎng)份額。圖：2021年Enphase、Solaredge不同地區(qū)收入占比表：禾邁、昱能不同地區(qū)收入占比地地區(qū)昱能禾邁20%20%美國(guó)其他地區(qū)80%數(shù)據(jù)來(lái)源：WoodMackenzie、各公司年報(bào)、昱能招股說(shuō)明書(shū)、中泰證券研究所美國(guó)10.60%美國(guó)10.60%2020年54.33%39.71%339.71%33.07%4.00%24.00%2.00%美國(guó)美洲(不含美國(guó))2019年歐洲其他地區(qū)29.97%12.85%38.99%39.44%26.51%39.32%4.53%8.40%Growatt2101FroniusGrowatt2101FroniusFroniusRenovigi WEG Solar RefuCanadianSungrow昱能PHB2Growatt3Renovigi4Sungrow5Soils6昱能7SMA8ABB(Fimer)9WEG4.市場(chǎng)渠道：國(guó)產(chǎn)廠(chǎng)商從拉美新興市場(chǎng)切入1昱能微逆產(chǎn)品深受巴西市場(chǎng)用戶(hù)認(rèn)可：昱能早在2013年就進(jìn)入拉美市場(chǎng)，建立了良好的品牌形象和產(chǎn)品聲譽(yù)，巴西的兩項(xiàng)榜單中，昱能是唯一的微逆企業(yè)。由于微逆產(chǎn)品單價(jià)高于組串式逆變器，若從銷(xiāo)售金額角度比較，昱能的排名還將大幅提升。1國(guó)產(chǎn)一拖四產(chǎn)品受拉美市場(chǎng)青睞：Enphase一拖一產(chǎn)品價(jià)格約2元/W，國(guó)產(chǎn)一拖四產(chǎn)品價(jià)格約0.7元/W。相較于歐美市場(chǎng)注重本地化服務(wù)，拉美市場(chǎng)更傾向于性?xún)r(jià)比高的微逆產(chǎn)品。表：2020年巴西集成商中印象最深的品牌圖：2020年巴西光伏逆變器(＜9.9表：2020年巴西集成商中印象最深的品牌排名排名品牌8161604305010015020025010SloarEdge數(shù)據(jù)來(lái)源：WoodMackenzie、Greener、索比光伏網(wǎng)、中泰證券研究所252626%20%38%4.市場(chǎng)渠道：Enphase具有渠道資源絕對(duì)優(yōu)勢(shì)1Enphase具有渠道資源絕對(duì)優(yōu)勢(shì)：Enphase主要面向北美市場(chǎng)，安裝商和銷(xiāo)售商數(shù)量遠(yuǎn)超其他廠(chǎng)商。昱能的主要布局在歐洲和北美，禾邁和德業(yè)主要布局在拉美。1建立微逆服務(wù)網(wǎng)絡(luò)成本較高：歐美高端市場(chǎng)客戶(hù)更注重安全性、后期服務(wù)、發(fā)電量等，投資者即是使用者。Enphase的本地服務(wù)商和渠道銷(xiāo)售商是核心資源，可直接服務(wù)于零散的買(mǎi)主。圖：昱能、禾邁客戶(hù)收入規(guī)模表：Enphase、昱能、禾邁安裝商和銷(xiāo)售商對(duì)比合計(jì)合計(jì)拉美亞洲澳洲北美歐洲銷(xiāo)售商8216923919250昱能禾昱能25%1億美元以上25%0.1-1億美元60%60%其他Enphase收入占比80%-----銷(xiāo)售商安裝商昱能合計(jì)占比收入占比24406390786432324.7%45.8%5.3%3.6%41339.71%---銷(xiāo)售商安裝商禾邁合計(jì)占比收入占比1263325531752.8%61.1%13.9%2.8%17.6%0810.60%54.33%33.07%--注：Enphase截至2021年4月21日；昱能截至2022年3月22日；禾邁截至2021年9月18日數(shù)據(jù)來(lái)源：ENF、公司公告、回復(fù)函、中泰證券研究所265.商業(yè)模式：擴(kuò)大業(yè)務(wù)版圖，提供全面能源服務(wù)公司不斷擴(kuò)大產(chǎn)品范圍，推出家用能源平臺(tái)，連接電動(dòng)汽車(chē)，太陽(yáng)能存儲(chǔ)，智能電表和家用電器。se關(guān)系以擴(kuò)展其AC模塊業(yè)務(wù)，包括Sunrun、Sunpower、LG、松下等。表：Enphase、Solaredge近年收購(gòu)公司收購(gòu)公司名稱(chēng)收購(gòu)時(shí)間收購(gòu)公司類(lèi)型SolarLeadFactoryClipperCreekEnphase365ProntoSunPower2022太陽(yáng)能銷(xiāo)售公司，數(shù)據(jù)分析、營(yíng)銷(xiāo)2021新能源汽車(chē)公司2021預(yù)測(cè)軟件平臺(tái)公司，O&M服務(wù)2018微型逆變器公司SolaredgeSMRESpaKohamGamatronic2019電動(dòng)汽車(chē)集成動(dòng)力總成技術(shù)和電子產(chǎn)品供應(yīng)商2018韓國(guó)電池制造商2018開(kāi)發(fā)、制造和銷(xiāo)售不間斷電源(UPS)產(chǎn)品數(shù)據(jù)來(lái)源：Solaredge官網(wǎng)、ENF、北極星太陽(yáng)能光伏網(wǎng)、中泰證券研究所圖：Solaredge戶(hù)用太陽(yáng)能解決方案逆變逆變器SolaredgeAPP智能能源設(shè)備汽車(chē)充電器儲(chǔ)能電池智能模塊1D2C、B2B和發(fā)展分銷(xiāo)商的銷(xiāo)售模式：1.通過(guò)分銷(xiāo)商銷(xiāo)售，并轉(zhuǎn)售給安裝商。2.直接選定大型安裝商、原始設(shè)備制造商和戰(zhàn)略合作伙伴銷(xiāo)售產(chǎn)品。3.通過(guò)在線(xiàn)商店向房主直接銷(xiāo)售。1Enphase為房主提供個(gè)性化服務(wù)，為安裝商提供營(yíng)銷(xiāo)平臺(tái)：可以根據(jù)不同家庭的能源目標(biāo)提供個(gè)性化系統(tǒng)設(shè)計(jì)和解決方案，搭配APP使用可以實(shí)現(xiàn)實(shí)時(shí)監(jiān)控。建立在線(xiàn)營(yíng)銷(xiāo)平臺(tái)，為安裝商智能匹配客戶(hù)，自動(dòng)生成潛在客戶(hù)。表：Enphase為房主、安裝商提供的產(chǎn)品和服務(wù)針對(duì)群體產(chǎn)品和服務(wù)房主IQ8微型逆變器配套APPIQ電池?并網(wǎng)、離網(wǎng)靈活轉(zhuǎn)換?實(shí)時(shí)監(jiān)控，生成能源生產(chǎn)報(bào)告?存儲(chǔ)電力，隨時(shí)使用?停電時(shí)形成微電網(wǎng)，無(wú)需電池也可提供備用電力?遠(yuǎn)程操控開(kāi)關(guān)設(shè)備，優(yōu)化能源消耗?自發(fā)自用，余量上網(wǎng)?根據(jù)不同家庭能源目標(biāo)提供個(gè)性化系統(tǒng)設(shè)計(jì)?便捷的售后服務(wù)?采用模塊化設(shè)計(jì)，便于后期擴(kuò)展系統(tǒng)安裝商配套APP365Pronto平臺(tái)SolarLeadFactory?遠(yuǎn)程系統(tǒng)診斷與維護(hù)?智能匹配技術(shù)人員與客戶(hù)、投資者與服務(wù)人員?建立在線(xiàn)營(yíng)銷(xiāo)平臺(tái)?智能連接房主系統(tǒng)設(shè)備?無(wú)需投標(biāo)、合同、審核?自動(dòng)生成潛在客戶(hù)，快速增長(zhǎng)業(yè)務(wù)?通過(guò)Enphase大學(xué)進(jìn)行各種培訓(xùn)?降低服務(wù)成本?生產(chǎn)、策劃和分發(fā)高質(zhì)量的實(shí)時(shí)太陽(yáng)能線(xiàn)索數(shù)據(jù)來(lái)源：Enphase官網(wǎng)、中泰證券研究所285.商業(yè)模式：由純粹的微逆制造轉(zhuǎn)向提供系統(tǒng)解決方案禾邁光伏系統(tǒng)解決方案應(yīng)用于多種場(chǎng)景：禾邁智慧能源解決方案可實(shí)現(xiàn)太陽(yáng)能的收集、轉(zhuǎn)換、使用、儲(chǔ)能和監(jiān)控。并廣泛應(yīng)用于戶(hù)用、工商業(yè)、BIPV、5G基站、加油站等多種場(chǎng)景。昱能境外設(shè)立子公司，禾邁直接出口：昱能需自身承擔(dān)關(guān)稅費(fèi)用。昱能專(zhuān)注于分布式系統(tǒng)組件級(jí)產(chǎn)品服務(wù)，禾邁拓展電氣成套設(shè)備業(yè)務(wù)，有較強(qiáng)的業(yè)務(wù)協(xié)調(diào)性。表：禾邁光伏系統(tǒng)解決方案應(yīng)用場(chǎng)景解決方案戶(hù)用光伏系統(tǒng)?在家庭住宅頂層或者院落內(nèi)裝置光伏電池板?實(shí)現(xiàn)家庭能源獨(dú)立，亦可將多余的電能并入電網(wǎng)。工商業(yè)光伏系統(tǒng)?將光伏系統(tǒng)安裝在辦公樓、廠(chǎng)房的屋頂上?企業(yè)實(shí)現(xiàn)電能的自發(fā)自用，大大降低電費(fèi)開(kāi)支?真正做到綠色低碳，輕松完成節(jié)能減排指標(biāo)。BIPV?BIPV即光電建筑一體化，是將光伏器件與建筑材料集成化的技術(shù)。?自發(fā)自用，余電上網(wǎng)，減少建筑能耗、實(shí)現(xiàn)建筑節(jié)能?且有效利用建筑屋頂、幕墻等空間，不額外占用寶貴的土地資源。5G基站光伏電站?2021年新建5G基站60萬(wàn)個(gè)。?能耗問(wèn)題是5G基站建設(shè)及運(yùn)營(yíng)的攔路虎。?禾邁提供分布式光伏技術(shù)解決方案。加油站屋頂光伏電站?在加油站屋頂安裝光伏發(fā)電系統(tǒng)。?滿(mǎn)足節(jié)能減排需求，有助國(guó)家“碳達(dá)峰”、“碳中和”目標(biāo)。?自發(fā)自用，滿(mǎn)足加油站部分自身運(yùn)營(yíng)的用電需求。數(shù)據(jù)來(lái)源：禾邁官網(wǎng)、昱能招股說(shuō)明書(shū)、中泰證券研究所294中泰證券4中泰證券研究所專(zhuān)業(yè)|領(lǐng)先|深度|誠(chéng)信建議：乘分布式之風(fēng)，國(guó)產(chǎn)微逆成立杭州禾邁電力電子股份有限公司禾邁與日本富士電機(jī)株式會(huì)社建立電力電子技術(shù)研發(fā)合作關(guān)系禾邁微型逆變器獲得北美CSA、成立杭州禾邁電力電子股份有限公司禾邁與日本富士電機(jī)株式會(huì)社建立電力電子技術(shù)研發(fā)合作關(guān)系禾邁微型逆變器獲得北美CSA、歐洲BV、證禾邁獲得國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)證。微型逆變器落地美國(guó)、歐洲和澳大利亞市場(chǎng)在A輪融資中籌集2,800萬(wàn)美元。禾邁獲得CSA測(cè)試實(shí)驗(yàn)室認(rèn)可。推1500，這是市場(chǎng)上性?xún)r(jià)比超高的一款一拖四微型逆變器禾邁協(xié)助制定光伏并網(wǎng)逆變器和優(yōu)化器(NB/T42142-2018&NB/T42143-2018)的國(guó)家能源行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)由工業(yè)信息化部認(rèn)證為光伏制造示范企業(yè)。推出第一代三相微型逆變器，兼容工商業(yè)光伏系統(tǒng)和第一代混合逆變器20122014201520172018202020134.1禾邁股份：發(fā)展歷程1禾邁股份(股票代碼：688032)是一家從事光伏逆變器等電力變換設(shè)備和電氣成套設(shè)備及相關(guān)產(chǎn)品研發(fā)、制造與銷(xiāo)售的國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)，其中光伏逆變器及相關(guān)產(chǎn)品主要包括微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備、模塊化逆變器及其他電力變換設(shè)備、分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)，電氣成套設(shè)備及相關(guān)產(chǎn)品主要包括高壓開(kāi)關(guān)柜、低壓開(kāi)關(guān)柜、配電柜等，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于全球分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)領(lǐng)域。1禾邁擁有成熟可靠的技術(shù)、專(zhuān)業(yè)奮進(jìn)的團(tuán)隊(duì)，致力于賦能業(yè)主及專(zhuān)業(yè)人士。創(chuàng)始人楊波與趙一畢業(yè)于浙江大學(xué)電力電圖：公司發(fā)展歷程12月科創(chuàng)板上市2021數(shù)據(jù)來(lái)源：禾邁官網(wǎng)、中泰證券研究所31楊波杭州信果投資管理合伙企業(yè)(有限合杭州港智投資合伙企業(yè)(有限合伙)俞永平趙一3楊波杭州信果投資管理合伙企業(yè)(有限合杭州港智投資合伙企業(yè)(有限合伙)俞永平趙一30.99%1.69%100%70%浙江禾邁清潔能源有限公司杭州杭開(kāi)電氣科技有限公司杭州里呈進(jìn)出口貿(mào)易有限公司四川禾邁電力工程有公司桐廬禾晶新能源科技有限責(zé)任公司浙江青禾新能源有限公司4.1禾邁股份：股權(quán)結(jié)構(gòu)1董事長(zhǎng)邵建雄是公司法定代表人和實(shí)際控制人。公司控股股東為杭開(kāi)控股集團(tuán)有限公司，持股比例30.99%。董事會(huì)由9名董事組成，其中獨(dú)立董事3名。首席執(zhí)行官楊波畢業(yè)于浙江大學(xué)，直接持股5.63%，首席技術(shù)官趙一直接持股1.69%。截至2021年，公司擁有14家直接/間接全資子公司，1家間接控股子公司，主要業(yè)務(wù)為電氣成套設(shè)備的生產(chǎn)、研發(fā)、銷(xiāo)售，微型逆變器出口貿(mào)易、光伏電站運(yùn)營(yíng)。圖：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)(截至2022年3月31日)邵建雄331.25%80%杭開(kāi)控股集團(tuán)有限公司44.51%18.03%5.63%9.83%杭州禾邁電子電力股份有限公司100%100%100%100%100%100%浙江恒明電子有限公司數(shù)據(jù)來(lái)源：禾邁官網(wǎng)、中泰證券研究所324.1禾邁股份：主營(yíng)業(yè)務(wù)1微逆已成為公司第一大業(yè)務(wù)，2021年微逆業(yè)務(wù)收入超過(guò)4.5億元：近年來(lái)微逆業(yè)務(wù)保持高增速，2021年超過(guò)電器成套設(shè)備及元器件，收入占比由8%提升至57%，毛利潤(rùn)占比由10%提升至74%。1分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)：受2018年“531政策”影響，國(guó)內(nèi)戶(hù)用分布式光伏發(fā)電市場(chǎng)需求萎縮，公司業(yè)務(wù)規(guī)模大幅縮1模塊化逆變器及其他電力變換設(shè)備：2019年收入占比劇增后回落，主要由于衢江項(xiàng)目集中確認(rèn)收入所致。圖：公司近年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比100%80%60%40%20%0%20172018201920202021微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備電氣成套設(shè)備及元器件模塊化逆變器及其他電力變換設(shè)備分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、中泰證券研究所圖：公司近年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)占比100%80%60%40%20%0%20172018201920202021微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備電氣成套設(shè)備及元器件模塊化逆變器及其他電力變換設(shè)備分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)26.62%24.93%22.98%26.62%24.93%22.98%4.1禾邁股份：財(cái)務(wù)情況1毛利率和凈利率穩(wěn)步上升：2017年公司處于營(yíng)業(yè)初期，凈利潤(rùn)為負(fù)，2018年扭虧為盈。公司2019年以來(lái)毛利率維持在40%以上，凈利率上升速度較快。50%40%30%20%10%0%期間費(fèi)用率持續(xù)下降：2022年一季度確認(rèn)利息收入導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用率為負(fù)，期間費(fèi)用率降至12.44%，推動(dòng)凈利率大幅提升。公司不斷研發(fā)多體微逆新產(chǎn)品，導(dǎo)致研發(fā)費(fèi)用率略有上升。圖：公司近年期間費(fèi)用率情況圖：公司近年毛利率和凈利率情圖：公司近年期間費(fèi)用率情況 財(cái)務(wù)費(fèi)用率 財(cái)務(wù)費(fèi)用率 凈利率48.20% 31.80%28.86%42.01%42.11%42.75%33.03%31.80%28.86%42.01%42.11%42.75%33.03%25.37%24.32%21.03%12.44%17.51%201720182019202020212022Q1201720182019202020212022Q1-7.89%30%25%20%%%5%0%-5%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、中泰證券研究所344.1禾邁股份：經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)1公司營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)：2019年衢江項(xiàng)目模塊化逆變器業(yè)務(wù)收入大幅提升，2020年?duì)I業(yè)收入出現(xiàn)回落。2022年一季度營(yíng)業(yè)收入同比提升95.53%，主要由于境外銷(xiāo)售收入大幅上升所致。1歸母凈利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)：公司通過(guò)產(chǎn)品的持續(xù)迭代和海外業(yè)務(wù)的開(kāi)拓，近年來(lái)下游客戶(hù)需求不斷增加，推動(dòng)微型逆變器銷(xiāo)量大漲，規(guī)模化效應(yīng)逐漸體現(xiàn)。圖：公司近年?duì)I業(yè)收入情況(億元)圖：公司近年歸母凈利潤(rùn)情況(億元)9876543210營(yíng)業(yè)收入YoY95.53%660.64%49.91%7.60%201720182019202020212022Q1100%80%60%40%20%0%322110歸母凈利潤(rùn)YoY201720182019202020212022Q1500%400%300%200%100%0%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、公司公告、中泰證券研究所354.1禾邁股份：產(chǎn)品迭代、研發(fā)儲(chǔ)備1產(chǎn)品迭代：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)由原來(lái)的一拖一產(chǎn)品為主迭代為以一拖四產(chǎn)品為主，最新研發(fā)出的一拖六產(chǎn)品領(lǐng)先全球。公司微型逆變器產(chǎn)品有一拖一至一拖六全系列產(chǎn)品，額定功率在250W-2250W之間。1研發(fā)儲(chǔ)備：公司擁有國(guó)家自然科學(xué)獎(jiǎng)二等獎(jiǎng)相關(guān)的拓?fù)浼夹g(shù)、軟開(kāi)關(guān)技術(shù)等核心技術(shù)。研發(fā)團(tuán)隊(duì)多來(lái)自浙江大學(xué)等高等院校，截至2021年底，公司研發(fā)人員共106人，已有發(fā)明專(zhuān)利19項(xiàng)。微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備一拖一一拖一一拖四一拖二一拖六數(shù)據(jù)采集器監(jiān)控云服務(wù)平臺(tái)電氣成套設(shè)備及元器件高壓開(kāi)關(guān)柜低壓開(kāi)關(guān)柜配電箱模塊化逆變器及其他電力變換設(shè)備數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、禾邁招股說(shuō)明書(shū)、中泰證券研究所364.1禾邁股份：市場(chǎng)拓展、渠道建設(shè)1市場(chǎng)拓展：公司重點(diǎn)布局北美、拉美、歐洲市場(chǎng)以提升微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備的市場(chǎng)占有率，目前公司營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋全球數(shù)十個(gè)國(guó)家及地區(qū)，形成了較為完善的營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。渠道建設(shè)：公司采取多品牌、多渠道的供貨模式。截至2021年9月，公司在全球安裝商、銷(xiāo)售商合計(jì)108家，拉美地區(qū)占比61.1%，微逆產(chǎn)品收入占比44%。圖：2021年禾邁全球渠道商占比圖：2021年禾邁微逆及監(jiān)控設(shè)備境外銷(xiāo)售情況北美拉美歐洲澳洲亞洲非州 3%2%3%3%61%北美拉美歐洲其他3%3%21%32%44%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、ENF、中泰證券研究所37成立昱能科技股份有限公司首款微型逆變器產(chǎn)品YC200誕生，設(shè)立上海營(yíng)銷(xiāo)中心，成立澳大利亞悉成立昱能科技股份有限公司首款微型逆變器產(chǎn)品YC200誕生，設(shè)立上海營(yíng)銷(xiāo)中心，成立澳大利亞悉尼子公司旗艦產(chǎn)品微型逆變器YC500誕生，成立美國(guó)子公司成功研發(fā)全球首款且唯一一款三相四核微逆YC1000-3，成為世界排名第二的微型逆變器產(chǎn)品供應(yīng)商全球EVPOlivierJaques團(tuán)隊(duì)設(shè)立法國(guó)里昂分部國(guó)內(nèi)首款滿(mǎn)足美國(guó)Rule21及德國(guó)VDE標(biāo)準(zhǔn)YC00擁有4路獨(dú)立MPPT的QS1200誕生直流系列產(chǎn)品RSD-S-PLC誕生，成為全球第二家推出面向美國(guó)市場(chǎng)符合Sunspec行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的智控關(guān)斷器的廠(chǎng)商20102012201320162018201920114.2昱能科技：發(fā)展歷程1昱能科技股份有限公司(股票代碼：688348)成立于2010年，是由海歸團(tuán)隊(duì)與民營(yíng)資本相結(jié)合創(chuàng)辦的一家科技型企業(yè)。公司專(zhuān)注于MLPE組件級(jí)電力電子的研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化，產(chǎn)品包括微型逆變器、智控關(guān)斷器、功率優(yōu)化器、EMA智能監(jiān)控及運(yùn)維平臺(tái)及光伏系統(tǒng)解決方案。1自2011年起持續(xù)發(fā)力布局全球，相繼在美國(guó)、澳大利亞、法國(guó)、荷蘭、墨西哥等國(guó)際主要光伏應(yīng)用市場(chǎng)成立分、子公司，形成了全球化的銷(xiāo)售服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，躋身全球第二大微型逆變器產(chǎn)品供應(yīng)商。圖：公司發(fā)展歷程科創(chuàng)板上市2022數(shù)據(jù)來(lái)源：昱能官網(wǎng)、昱能科技公眾號(hào)、中泰證券研究所38海寧實(shí)業(yè)資產(chǎn)士蘭控股士蘭微其他股東凌志敏羅宇浩嘉興匯英嘉興匯能潘建清天通高新14.49%25.00%100%100%加州昱能英達(dá)威芯蔚慧光伏海寧實(shí)業(yè)資產(chǎn)士蘭控股士蘭微其他股東凌志敏羅宇浩嘉興匯英嘉興匯能潘建清天通高新14.49%25.00%100%100%加州昱能英達(dá)威芯蔚慧光伏嘉興昱中墨西哥昱能華州昱能加拿大昱能澳洲昱能歐洲昱能99%12.36%2.48%4.17%7.71%13.71%1.58%1.79%1.06%15.65%4.2昱能科技：股權(quán)結(jié)構(gòu)1公司的控股股東、實(shí)際控制人為凌志敏先生與羅宇浩先生。董事長(zhǎng)凌志敏先生，畢業(yè)于比利時(shí)魯汶天主教大學(xué)微電子專(zhuān)業(yè)博士。首席技術(shù)官羅宇浩先生，畢業(yè)于美國(guó)加州大學(xué)洛杉磯分校固體電子器件專(zhuān)業(yè)博士。天通高新系潘建清先生控制的、海寧實(shí)業(yè)資產(chǎn)參股投資的企業(yè)，嘉興匯能和嘉興匯英系公司的員工持股平臺(tái)。英達(dá)威芯和加州昱能主要負(fù)責(zé)公司技術(shù)研發(fā)，蔚慧光伏和嘉興昱中主要負(fù)責(zé)分布式光伏運(yùn)營(yíng)，其余子公司主要負(fù)責(zé)出口貿(mào)易與海外銷(xiāo)售。圖：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)(截至2022年3月29日)1.02%1.02%本次發(fā)行公眾持股昱能科技股份有限公司1100%100%100%100%100%100%昱能貿(mào)易100%100%數(shù)據(jù)來(lái)源：昱能官網(wǎng)、中泰證券研究所392018微型逆變器20192018微型逆變器2019控關(guān)斷器2020能量通信器2021H14.2昱能科技：主營(yíng)業(yè)務(wù)1微逆業(yè)務(wù)是公司第一大業(yè)務(wù)：2018-2020年公司微逆業(yè)務(wù)收入和毛利潤(rùn)占比均高于80%，2021年智控關(guān)斷器業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛，導(dǎo)致微逆業(yè)務(wù)占比略有下滑。智控關(guān)斷器業(yè)務(wù)：2019年公司推出RSD-S-PLC智控關(guān)斷器，成為國(guó)內(nèi)首例獲得Sunspec認(rèn)證的關(guān)斷產(chǎn)品，大幅提升智控關(guān)斷器業(yè)務(wù)收入和毛利潤(rùn)，2021年智控關(guān)斷器業(yè)務(wù)收入占比約14%。圖：公司近年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比圖：公司近年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)占比100%80%60%40%20%0%2018微型逆變器2019智控關(guān)斷器2020能量通信器2021H1數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、中泰證券研究所100%80%60%40%20%0%45%40%35%30%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%4.2昱能科技：財(cái)務(wù)情況1公司毛利率基本保持穩(wěn)定，凈利率有所提升：公司微型逆變器、智控關(guān)斷器產(chǎn)品優(yōu)化設(shè)計(jì)，單位成本有所下降。2020年智控關(guān)斷器業(yè)務(wù)發(fā)展帶動(dòng)凈利率迅速提升。1期間費(fèi)用率有所下降：公司期