房地產(chǎn)行業(yè)預(yù)售資金監(jiān)管影響幾何-20220214-19

金。行業(yè)報(bào)告

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行業(yè)深度研究房地產(chǎn)

證券研究報(bào)告2022

年

02

月

14

日投資評(píng)級(jí)行業(yè)評(píng)級(jí)上次評(píng)級(jí)作者韓笑強(qiáng)于大市(維持評(píng)級(jí))

強(qiáng)于大市

分析師SAC

執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S1110521120006hanxiaob@資料來源：聚源數(shù)據(jù)

相關(guān)報(bào)告

1

《房地產(chǎn)-行業(yè)研究周報(bào):保障性租賃

住房再獲優(yōu)待——房地產(chǎn)行業(yè)周報(bào)》

2022-02-13

2

《房地產(chǎn)-行業(yè)點(diǎn)評(píng):疏解擠兌，提振

信心

—

預(yù)售資金監(jiān)管新規(guī)點(diǎn)評(píng)》

2022-02-11

3

《房地產(chǎn)-行業(yè)深度研究:知難而進(jìn)，

精

準(zhǔn)

破

局

——

收

并

購(gòu)

深

度

研

究

》

2022-02-07

1預(yù)售資金監(jiān)管影響幾何本篇報(bào)告通過整理匯總

33

個(gè)重點(diǎn)城市的預(yù)售資金監(jiān)管規(guī)定，在分析監(jiān)管現(xiàn)狀的同時(shí)，定量測(cè)算不同情境下上市房企資金鏈的改善空間。自由分化的預(yù)售資金監(jiān)管體系針對(duì)房企信用等級(jí)實(shí)行差異化監(jiān)管。33

個(gè)重點(diǎn)城市中有

11

個(gè)明確允許“保函替代”，即可用銀行出具的保函免除一定監(jiān)管額度；10

個(gè)城市設(shè)立了信用關(guān)聯(lián)機(jī)制，可下調(diào)優(yōu)質(zhì)信用企業(yè)部分或全部支取節(jié)點(diǎn)的監(jiān)管資金留存比例。監(jiān)管新規(guī)有望提高資金使用靈活性。全國(guó)性商品房預(yù)售資金監(jiān)督管理辦法已于近日出臺(tái)，辦法明確了預(yù)售資金監(jiān)管的基本標(biāo)準(zhǔn)。我們認(rèn)為新標(biāo)準(zhǔn)接近現(xiàn)有監(jiān)管規(guī)則下限，有望緩解此前監(jiān)管基數(shù)和比例過高、提取節(jié)奏不合理的問題。預(yù)售資金是無息杠桿的重要支點(diǎn)金融供給側(cè)改革，預(yù)售資金依賴度大幅提升。截止

2021Q3，樣本房企預(yù)收款占無息負(fù)債比達(dá)

57.3%；無息負(fù)債杠桿達(dá)到

2.72

倍。2015-2018

年行業(yè)上行周期內(nèi)預(yù)收款迅速擴(kuò)張帶動(dòng)無息杠桿率上行；2018

年后行業(yè)開啟金融供給側(cè)改革，無息杠桿率整體平穩(wěn)，維持歷史高位。30%的預(yù)售資金監(jiān)管導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)杠桿下滑約

17%，權(quán)益乘數(shù)下滑約

11%。監(jiān)管邊際放松影響幾何

短債端，預(yù)收短債比提升明顯，小型房企短債覆蓋率接近

1。截止

2021Q3，69

家樣本房企整體的預(yù)收短債比即“（預(yù)收款-應(yīng)付款）/短債”為

1.15

倍。龍頭房企銷售好覆蓋率較高，中小型房企實(shí)際的短債償付壓力較大。敏感性分析結(jié)果顯示，預(yù)售資金監(jiān)管放松對(duì)預(yù)收短債比提升明顯，中小房企雖然改善幅度不及龍頭房企，但是經(jīng)調(diào)整的預(yù)收短債比逐漸接近甚至超過

100%，表明預(yù)收款的放松有望彌補(bǔ)當(dāng)前非常緊張的現(xiàn)金流缺口，即現(xiàn)金短債比不足

100%的關(guān)鍵部分。有息債務(wù)層面，龍頭公司更具投資主動(dòng)性。截止

2021Q3，在

30%預(yù)售資金監(jiān)管比例下，69

家樣本房企整體“（預(yù)收款-應(yīng)付款）/有息負(fù)債”為

0.35倍；房企整體的預(yù)收款對(duì)有息債務(wù)覆蓋率并不高。敏感性分析結(jié)果顯示，預(yù)售資金放松使房企有息償債能力能獲得較大提升，龍頭房企將更具債務(wù)和投資主動(dòng)性。把握政策結(jié)構(gòu)性寬松的

beta

與收并購(gòu)的

alpha。我們認(rèn)為，本輪預(yù)售監(jiān)管政策的邊際放松有助于自上而下緩解當(dāng)前地方層面的流動(dòng)性危機(jī)，彌補(bǔ)中小房企短期償債缺口，避免行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的蔓延；同時(shí)為頭部房企釋放更多資金空間，推動(dòng)行業(yè)投資拿地預(yù)期的良性復(fù)蘇。后續(xù)可以期待政策結(jié)構(gòu)性寬松的

beta

與收并購(gòu)的

alpha。持續(xù)推薦：1）優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)：金科股份、新城控股、旭輝控股等；2）優(yōu)質(zhì)龍頭：金地集團(tuán)、保利發(fā)展、萬(wàn)科

A、龍湖集團(tuán)、招商蛇口等；3）優(yōu)質(zhì)物管：碧桂園服務(wù)、綠城服務(wù)、招商積余、保利物業(yè)、旭輝永升等風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)蔓延；行業(yè)銷售下行；調(diào)控政策超預(yù)期；部分測(cè)算基于一定前提假設(shè)，存在主觀測(cè)算偏差風(fēng)險(xiǎn)

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明資金監(jiān)管旨在完成保交樓使命。大部分城市預(yù)售資金監(jiān)管的對(duì)象為商品房；

行業(yè)走勢(shì)圖預(yù)售資金監(jiān)管范圍包括定金、首付款、分期付款、一次性付款、商業(yè)貸款、住房公積金貸款等全部購(gòu)房款；預(yù)售資金分為一般監(jiān)管資金和重點(diǎn)監(jiān)管資

7%

3%各地監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和提取規(guī)則差異較大。樣本城市預(yù)售資金監(jiān)管口徑可分為三

-1%

-5%類：以工程預(yù)算為基數(shù)上浮、總預(yù)售款的一定比例、按單位面積建安成本定

-9%額計(jì)算。在資金支取節(jié)點(diǎn)與比例方面，各城市根據(jù)工程進(jìn)度控制重點(diǎn)監(jiān)管資

-13%金最低留存比例或最高使用比例。

-17%-21%

2021-022021-062021-10房地產(chǎn)滬深300請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明2行業(yè)報(bào)告

|

行業(yè)深度研究

內(nèi)容目錄

1.

自由分化的預(yù)售資金監(jiān)管體系...................................................................................................4

1.1.

資金監(jiān)管旨在完成保交樓使命...................................................................................................4

1.2.

各地監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和提取規(guī)則差異較大

.........................................................................................4

1.3.

針對(duì)房企信用等級(jí)實(shí)行差異化監(jiān)管

.........................................................................................7

1.4.

監(jiān)管新規(guī)有望提高資金使用靈活性

.........................................................................................8

2.

預(yù)售資金是無息杠桿的重要支點(diǎn)...............................................................................................9

2.1.

金融供給側(cè)改革，預(yù)售資金依賴度大幅提升.......................................................................9

2.1.1.

重要性：逆周期有息杠桿增長(zhǎng)空間有限，需倚靠預(yù)售款輸血...........................9

2.1.2.

預(yù)售資金監(jiān)管導(dǎo)致權(quán)益乘數(shù)下滑

10%以上...............................................................10

2.2.

監(jiān)管邊際放松影響幾何...............................................................................................................13

2.2.1.

短期：預(yù)收短債比提升明顯，小型房企短債覆蓋率接近

100%.......................13

2.2.2.

有息債務(wù)：龍頭公司更具投資主動(dòng)性.......................................................................16

3.

把握政策結(jié)構(gòu)性寬松的

beta

與收并購(gòu)的

alpha...................................................................18

4.

風(fēng)險(xiǎn)提示.......................................................................................................................................18

圖表目錄

圖

1：各城市重點(diǎn)監(jiān)管資金政策簡(jiǎn)析........................................................................................................5

圖

2：2015-2021Q3

樣本房企杠桿率變化...........................................................................................10

圖

3：2015-2021Q3

無息負(fù)債結(jié)構(gòu)占比................................................................................................10

圖

4：2015-2021Q3

樣本房企預(yù)收款占無息負(fù)債比.........................................................................10

圖

5：2015-2021Q3

樣本房企預(yù)收款撬動(dòng)的杠桿率.........................................................................10

圖

6：上市房企預(yù)售資金監(jiān)管下的杠桿敏感性分析結(jié)果.................................................................12

圖

7：2021Q3

樣本房企扣除應(yīng)付款后的預(yù)收短債比.......................................................................14

圖

8：預(yù)售資金釋放對(duì)樣本房企預(yù)收短債比的影響..........................................................................14

圖

9：預(yù)售資金監(jiān)管放松對(duì)上市房企預(yù)收短債比的敏感性分析結(jié)果

.........................................15

圖

10：2021Q3

樣本房企扣除應(yīng)付款后的預(yù)收有息比....................................................................16

圖

11：釋放預(yù)售資金對(duì)樣本房企預(yù)收有息比的影響.......................................................................16

圖

12：預(yù)售資金監(jiān)管放松對(duì)上市房企預(yù)收有息比的敏感性分析結(jié)果.......................................17

表

1：天津、青島商品房監(jiān)管范圍............................................................................................................4

表

2：各地監(jiān)管額度確定方法政策原文部分節(jié)選

................................................................................5

表

3：各地重點(diǎn)額度資金支取節(jié)點(diǎn)與比例政策原文部分節(jié)選.........................................................6

表

4：各城市預(yù)售資金監(jiān)管其它條件匯總..............................................................................................7

表

5：最高法院、住建部最近聯(lián)合發(fā)布的相關(guān)文件............................................................................8

表

6：上市房企預(yù)售資金監(jiān)管杠桿敏感性計(jì)算方法..........................................................................10

表

7：預(yù)售資金放松對(duì)房企杠桿的影響測(cè)算........................................................................................11

表

8：上市房企預(yù)售資金釋放后對(duì)預(yù)售短債比的敏感性分析方法..............................................13

表

9：上市房企扣除應(yīng)付款后的預(yù)收款/短債敏感性分析結(jié)果......................................................13nMoNqQnNrNvNmOnOnRtNqM7NaO6MtRrRsQpNkPnNnPlOpOqN8OqRtNwMnNtMMYsQtM請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明3行業(yè)報(bào)告

|

行業(yè)深度研究

表

10：上市房企預(yù)售資金釋放后對(duì)預(yù)售有息比的敏感性分析方法............................................16

表

11：上市房企扣除應(yīng)付款后的預(yù)收款/有息負(fù)債敏感性分析結(jié)果..........................................16請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明4行業(yè)報(bào)告

|

行業(yè)深度研究

1.

自由分化的預(yù)售資金監(jiān)管體系

1994

年出臺(tái)的《城市房地產(chǎn)管理法》和《城市商品房預(yù)售管理辦法》構(gòu)成了房地產(chǎn)預(yù)售制

度的基本框架，對(duì)預(yù)售條件、預(yù)售資金監(jiān)管等重點(diǎn)內(nèi)容作出綱領(lǐng)性指導(dǎo)，據(jù)此地方政府自

行制定相應(yīng)細(xì)則實(shí)施屬地管理。

預(yù)售資金作為無息杠桿的重要組成部分，是驅(qū)動(dòng)房企高杠桿和高周轉(zhuǎn)的核心變量。而

2021

年以來民營(yíng)房企流動(dòng)性危機(jī)頻發(fā)，債務(wù)違約和保交房的雙重?fù)?dān)憂促使地方政府從嚴(yán)執(zhí)行預(yù)

售資金監(jiān)管規(guī)定。雖然此前房企通過自有賬戶收取購(gòu)房款、虛報(bào)工程進(jìn)度提前支取預(yù)售款

等違規(guī)操作得到有效制止，但是各地監(jiān)管自由度過高和層層加碼又導(dǎo)致一定程度的流動(dòng)性

擠兌，影響房企的正常資金需求。2

月

10

日據(jù)財(cái)聯(lián)社報(bào)道，全國(guó)性的商品房預(yù)售資金監(jiān)督

管理辦法已于近日制定出臺(tái)，旨在確保項(xiàng)目交付前提下，提高商品房預(yù)售資金使用靈活性。

本篇報(bào)告通過整理匯總

33

個(gè)重點(diǎn)城市的預(yù)售資金監(jiān)管規(guī)定，在分析監(jiān)管現(xiàn)狀的同時(shí)，定量

測(cè)算不同情境下上市房企資金鏈的改善空間。

1.1.

資金監(jiān)管旨在完成保交樓使命

大部分地區(qū)的預(yù)售資金監(jiān)管體系基于統(tǒng)一的監(jiān)管機(jī)制與流程，為了更好地確保項(xiàng)目資金用

于工程建設(shè)，完成保交樓、保民生的使命：

大部分城市預(yù)售資金監(jiān)管的對(duì)象為商品房，少部分城市如青島、天津明確經(jīng)濟(jì)適用住房、

限價(jià)商品住房、人才住房等不納入監(jiān)管范圍；

大部分城市預(yù)售資金監(jiān)管范圍包括定金、首付款、分期付款、一次性付款、商業(yè)貸款、住

房公積金貸款等全部購(gòu)房款，且名義上全額監(jiān)管；

大部分城市強(qiáng)調(diào)預(yù)售款項(xiàng)直接存入監(jiān)管賬戶，且預(yù)售資金分為一般監(jiān)管資金和重點(diǎn)監(jiān)管資

金，重點(diǎn)監(jiān)管資金為保證項(xiàng)目建設(shè)交付而嚴(yán)格支??；一般監(jiān)管資金多指超過重點(diǎn)監(jiān)管資金

的部分，通常優(yōu)先用于工程建設(shè)和開發(fā)貸償還，各城市取用規(guī)則差別較大，但相對(duì)來說較

為寬松，可由企業(yè)自行支取或向監(jiān)管部門申請(qǐng)支取。表

1：天津、青島商品房監(jiān)管范圍日期2021-08-012021-10-21城市天津青島文件《天津市新建商品房預(yù)售資金監(jiān)管辦法》《青島市商品房預(yù)售資金監(jiān)管暫行實(shí)施細(xì)則》監(jiān)管范圍經(jīng)濟(jì)適用住房、限價(jià)商品住房、還遷安置住房或購(gòu)房人無需向開發(fā)企業(yè)支付房?jī)r(jià)款的項(xiàng)目不納入監(jiān)管范圍。經(jīng)濟(jì)適用住房、限價(jià)商品住房、人才住房預(yù)售資金不納入監(jiān)管范圍。資料來源：地方房管局、住建委，天風(fēng)證券研究所

1.2.

各地監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和提取規(guī)則差異較大

樣本城市預(yù)售資金監(jiān)管口徑可分為三類：以工程預(yù)算為基數(shù)上浮、總預(yù)售款的一定比例、

按單位面積建安成本定額計(jì)算。

1

工程預(yù)算為基數(shù)上?。禾旖?、青島、無錫、西安、

廈門、杭州等

13

個(gè)城市為代表，上浮

比例為

10%-30%，其中浙江地區(qū)（杭州、寧波）偏高，為

30%。

2

總預(yù)售款的一定比例：成都、重慶、太原、昆明、長(zhǎng)沙、武漢等

12

個(gè)城市為代表，監(jiān)管

比例區(qū)間10%-40%，其中監(jiān)管比例偏低的城市為南寧15%，桂林10%；偏高的城市為重慶35%，

太原

40%等。

3

單位面積建安成本定額計(jì)算：北京、石家莊、濟(jì)南、漳州等

4

個(gè)城市為代表，額度因項(xiàng)目

情況、房企信用、交付條件、地區(qū)差異等不同而不同，北京為每平方米不得低于

5000

元，

濟(jì)南為

3300

元/平方米，石家莊普通商品房、裝配式建筑、被動(dòng)式超低能耗建筑工程建設(shè)

投入分別按每平方米

3200

元、3800

元、4200

元測(cè)算，普通商品房項(xiàng)目精裝修每平米增加

1000

元。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明5行業(yè)報(bào)告

|

行業(yè)深度研究

在資金支取節(jié)點(diǎn)與比例方面，各城市根據(jù)工程進(jìn)度控制重點(diǎn)監(jiān)管資金最低留存比例或最高

使用比例，開發(fā)企業(yè)達(dá)到規(guī)定的工程建設(shè)進(jìn)度節(jié)點(diǎn)，可申請(qǐng)支取相應(yīng)比例的重點(diǎn)監(jiān)管資金。

通常主要的設(shè)置節(jié)點(diǎn)有：達(dá)到形象進(jìn)度，主體結(jié)構(gòu)封頂，竣工驗(yàn)收，不動(dòng)產(chǎn)登記。形象進(jìn)

度節(jié)點(diǎn)各城市規(guī)定不同，如青島為建成層數(shù)達(dá)到總層數(shù)一半，成都為完成地上主體結(jié)構(gòu)四

分之三，無錫為地上工程

1/2，因此最低留存比例差異較大；各城市主體結(jié)構(gòu)封頂最低留存

比例在

20%-55%之間，30%居多；竣工驗(yàn)收期最低留存比例則在

3%-20%之間，5%居多；不動(dòng)

產(chǎn)登記時(shí)則通?？梢灾〕鋈勘O(jiān)管資金。圖

1：各城市重點(diǎn)監(jiān)管資金政策簡(jiǎn)析資料來源：地方房管局、住建委，天風(fēng)證券研究所注：城市重點(diǎn)資金監(jiān)管額度=監(jiān)管額度計(jì)算口徑（第

2

列）*

對(duì)應(yīng)監(jiān)管比例（第

3

列）表

2：各地監(jiān)管額度確定方法政策原文部分節(jié)選監(jiān)管額度確定類別按建設(shè)所需資金上浮一定比例按總預(yù)售款比例城市天津青島福州湖州合肥鄭州衡水成都監(jiān)管額度確定具體方法對(duì)新建商品房預(yù)售資金中用于支付建筑安裝、區(qū)內(nèi)配套建設(shè)等費(fèi)用的資金實(shí)行全程監(jiān)管。工程建設(shè)費(fèi)用總額按商品房項(xiàng)目自取得商品房預(yù)售許可證始至項(xiàng)目取得現(xiàn)售備案證明所需工程建設(shè)費(fèi)用核定，即批準(zhǔn)預(yù)售的商品房建筑面積與單位工程建設(shè)費(fèi)用的乘積，稱預(yù)售資金協(xié)議監(jiān)管額度。單位工程建設(shè)費(fèi)用標(biāo)準(zhǔn)由主管部門組織相關(guān)專業(yè)機(jī)構(gòu)結(jié)合建筑結(jié)構(gòu)、房屋用途、層數(shù)等因素綜合測(cè)定，并根據(jù)市場(chǎng)情況調(diào)整公布。一般按照建筑工程平方米建安造價(jià)平均值加

20%區(qū)內(nèi)配套費(fèi)用確定。實(shí)行全裝修的項(xiàng)目，還應(yīng)當(dāng)將裝修裝飾費(fèi)用按

1500

元/平方米計(jì)算，納入監(jiān)管。新建商品房項(xiàng)目的監(jiān)管額度原則上不少于項(xiàng)目工程總造價(jià)的

1.2

倍，并按工程建設(shè)進(jìn)度節(jié)點(diǎn)撥付使用監(jiān)管額度內(nèi)的商品房預(yù)售資金。房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)申報(bào)預(yù)售資金監(jiān)管額度時(shí)，工程預(yù)算清冊(cè)（毛坯）造價(jià)低于

4500

元/平方米，按

4500

元/平方米計(jì)算。預(yù)售資金監(jiān)管額度不得低于監(jiān)管項(xiàng)目工程預(yù)算清冊(cè)總額的

130％。重點(diǎn)監(jiān)管資金由監(jiān)管項(xiàng)目的工程建設(shè)費(fèi)用總額（含建筑安裝工程、基礎(chǔ)設(shè)施及公共配套設(shè)施費(fèi)用），加

20％不可預(yù)見費(fèi)組成。工程建設(shè)費(fèi)用總額由監(jiān)管部門依據(jù)市建設(shè)工程造價(jià)管理部門確認(rèn)的商品房建設(shè)工程單位綜合造價(jià)乘以監(jiān)管項(xiàng)目的測(cè)繪建筑面積核定。監(jiān)管資金總額應(yīng)為：項(xiàng)目建設(shè)工程資金總額加上

20%不可預(yù)見的費(fèi)用支出〔即監(jiān)管資金=項(xiàng)目建設(shè)工程資金總額（1+20%）〕。重點(diǎn)監(jiān)管資金范圍主要包括建筑安裝費(fèi)用和區(qū)內(nèi)配套建設(shè)費(fèi)用。重點(diǎn)監(jiān)管資金標(biāo)準(zhǔn)按建設(shè)工程施工合同或建筑工程施工許可證標(biāo)定的合同價(jià)格的

1.1

倍確定。對(duì)于

2016

年

7

月

17

日前取得國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)（申請(qǐng)預(yù)售許可時(shí)工程形象進(jìn)度要求為正負(fù)零）的商品房項(xiàng)目，監(jiān)管部門按照不低于預(yù)售掛牌價(jià)款總額（按照本批次申請(qǐng)預(yù)售面積乘以預(yù)售掛牌均價(jià)計(jì)算）的

25%初步測(cè)取得預(yù)售

取得預(yù)售許可

許可

一月后1/3外立面

施工竣工驗(yàn)收竣工驗(yàn)收備案不動(dòng)產(chǎn)

登記天津青島無錫西安廈門杭州100%120%100%

-100%130%60%

-

-

-

-

-------------

-60%60%

-

-

-------------

-30%40%

-

-

-30%

-

-50%

-

-

-

-30%

-

-

-6%-5%5%--1%15%

-1%

-

-0%0%

-0%

-

-

寧波

福州

湖州

合肥

鄭州

衡水

煙臺(tái)

成都

重慶

太原

昆明

武漢

長(zhǎng)沙哈爾濱130%120%130%120%120%110%

-

25%

35%

40%

30%

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-60%

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-65%

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-60%

-

-

-

-----------------------------

-

-

-

-

-

-

-65%

-

-

-

-

-

-

-40%

-

-

-

-

-55%

-40%

-25%

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-40%

-30%

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-15%

-

-

-

-

-

-

-15%

-

-

-

-

-

5%

-

3%

-

5%

-

-

-0%

-

-

-

-

-

-3%

-0%

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-0%0%

-0%

-

-

15%

10%

30%

10%

30%

5000元/平方米3200-4200元/平方米50%

-70%

-

-

-

--------

-

-

-

-

-

-80%

-

-50%

-

-

-75%

-

-

-

-

-

-70%-------20%

-20%

-

-

-50%

-

-

-

-30%

-

-

-

-

-

-10%

-

-

-

-

-

-

-

-10%5%

-10%

-5%

-0%0%

-0%

-0%

-

-濟(jì)南漳州

3300元/平方米4200-5500元/平方米

-70%----70%

-----

-40%35%

-

-30%

-20%18%0%0%

-

南寧

珠海

長(zhǎng)春

桂林

玉林

北京石家莊

單位面積建安成本

主要監(jiān)管節(jié)點(diǎn)與最低資金留存比例

主體封

主體1/2

2/3

3/4

頂

驗(yàn)收城市監(jiān)管額度計(jì)算

不同計(jì)算口徑的監(jiān)管

口徑

比例工程預(yù)算總預(yù)售款6行業(yè)報(bào)告

|

行業(yè)深度研究

算監(jiān)管額度；對(duì)于

2016

年

7

月

17

日之后取得國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)的商品房項(xiàng)目，監(jiān)管部門按照不低于預(yù)售掛

牌價(jià)款總額的

15%初步測(cè)算監(jiān)管額度。按單位面積定額重慶南寧珠海長(zhǎng)春桂林玉林北京石家莊全市房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目預(yù)售資金首付款監(jiān)管全部按照預(yù)售總額的

35%核定監(jiān)管機(jī)構(gòu)按照房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)所申報(bào)的預(yù)售資金總額

15%確定監(jiān)管項(xiàng)目的監(jiān)管資金。監(jiān)管項(xiàng)目的預(yù)售價(jià)格低于政府公布的不同土地級(jí)別新建商品住房平均交易價(jià)格的，按政府公布的平均交易價(jià)格核算預(yù)售資金總額，并確定監(jiān)管資金。商品房屋預(yù)售資金專用監(jiān)管賬戶內(nèi)累計(jì)進(jìn)賬總金額原則上按

10%預(yù)留，90%撥付。項(xiàng)目總預(yù)售款的

30%將作為新建商品房預(yù)售資金存入監(jiān)管賬戶。商品房預(yù)售資金進(jìn)賬額達(dá)到本項(xiàng)目預(yù)售申報(bào)銷售總額的

10%后，預(yù)售人方可申請(qǐng)使用預(yù)售資金。監(jiān)管機(jī)構(gòu)與開發(fā)企業(yè)、監(jiān)管銀行在簽訂監(jiān)管協(xié)議時(shí)，應(yīng)當(dāng)以該預(yù)售項(xiàng)目的預(yù)售資金總額（項(xiàng)目預(yù)售資金總額=預(yù)售方案?jìng)浒钢信鷾?zhǔn)的可售建筑面積×開發(fā)企業(yè)所申報(bào)的預(yù)售價(jià)格）確定

30%的比例為重點(diǎn)監(jiān)管資金，用于支付建筑安裝、開發(fā)項(xiàng)目?jī)?nèi)配套建設(shè)等。項(xiàng)目重點(diǎn)監(jiān)管額度由區(qū)住房城鄉(xiāng)建設(shè)主管部門根據(jù)項(xiàng)目綜合建設(shè)費(fèi)用、交付使用條件、開發(fā)企業(yè)信用水平和經(jīng)營(yíng)狀況等綜合確定，每平方米不得低于

5000

元。普通商品房、裝配式建筑、被動(dòng)式超低能耗建筑工程建設(shè)投入分別按每平方米

3200

元、3800

元、4200

元測(cè)算

，普通商品房項(xiàng)目精裝修每平米增加

1000

元。濟(jì)南漳州商品房預(yù)售資金監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，按照建設(shè)項(xiàng)目基礎(chǔ)（正負(fù)零）以上平均建安造價(jià)、小區(qū)內(nèi)配套費(fèi)用

3300

元/平方米執(zhí)行。商品房預(yù)售資金監(jiān)管額度，是指批準(zhǔn)預(yù)售的商品房面積與商品房預(yù)售資金監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的乘積。預(yù)售資金監(jiān)管額度以預(yù)售許可為單位設(shè)定，非全裝修商品房按以下標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定監(jiān)管額度（全裝修商品房項(xiàng)目在以下標(biāo)準(zhǔn)基礎(chǔ)上增加

1500

元/平方米。全裝修商品房項(xiàng)目以預(yù)售人與購(gòu)房人約定的交付標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定，包括購(gòu)房人統(tǒng)一委托預(yù)售人進(jìn)行二次裝修的商品房項(xiàng)目，下同）：18

層以下（含）且建筑高度不超過

54

米（不含）為

4200

元/平方米；18

層以上

33

層以下（含）且建筑高度不超過

100

米（不含）為

4500

元/平方米；33

層以上或建筑

高度超過

100

米為

5500

元/平方米。資料來源：地方房管局、住建委，天風(fēng)證券研究所表

3：各地重點(diǎn)額度資金支取節(jié)點(diǎn)與比例政策原文部分節(jié)選城市北京天津青島無錫西安太原

監(jiān)管主要節(jié)點(diǎn)與資金支取比例

地下結(jié)構(gòu)完成；主體結(jié)構(gòu)完成；竣工驗(yàn)收備案；首次登記完

成；完成首次登記前，專用賬戶內(nèi)的資金不得低于重點(diǎn)監(jiān)管

額度的

5%。

取得商品房銷售許可~申請(qǐng)額度不超過

40%；主體結(jié)構(gòu)驗(yàn)收~

累計(jì)額度不超過

70%；竣工驗(yàn)收~累計(jì)申請(qǐng)額度不超過

94%；

竣工驗(yàn)收備案~累計(jì)申請(qǐng)額度不超過

99%；不動(dòng)產(chǎn)首次登記~

可申請(qǐng)使用剩余監(jiān)管資金。

建成層數(shù)達(dá)到規(guī)劃總層數(shù)一半~協(xié)議監(jiān)管資金留存比例為

60%;

主體結(jié)構(gòu)封頂，取得《主體結(jié)構(gòu)工程質(zhì)量驗(yàn)收?qǐng)?bào)告》~

協(xié)議監(jiān)管資金留存比例為

30%；取得《房屋建筑工程竣工驗(yàn)

收備案表》~協(xié)議監(jiān)管資金留存比例為

15%；當(dāng)取得項(xiàng)目現(xiàn)售

備案證明并足額交存房屋專項(xiàng)維修資金~監(jiān)管終止。

多層建筑完成地上

50%形象進(jìn)度，重點(diǎn)監(jiān)管資金留存不得低

于重點(diǎn)監(jiān)管額度的

60%；形象進(jìn)度達(dá)到主體結(jié)構(gòu)封頂?shù)模Y

金留存不得低于額度的

40%；形象進(jìn)度完成外立面施工的，

資金留存不得低于額度的

30%；通過交付使用竣工驗(yàn)收，資

金留存不得低于額度的

5%。

主體結(jié)構(gòu)驗(yàn)收前，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度不得超過重點(diǎn)監(jiān)管

資金總額的

50%；竣工驗(yàn)收前，累計(jì)申請(qǐng)使用額度不得超過

95%；竣工驗(yàn)收備案前，累計(jì)申請(qǐng)使用額度不得超過

99%；不

動(dòng)產(chǎn)首次登記后，可以申請(qǐng)?zhí)崛∈Ｓ?/p>

1%的重點(diǎn)監(jiān)管資金。

項(xiàng)目投入開發(fā)建設(shè)的資金達(dá)到預(yù)售項(xiàng)目工程建設(shè)總投資的

25%，且主體工程結(jié)構(gòu)達(dá)到地上“正負(fù)零”，使用資金額度不

得超過重點(diǎn)監(jiān)管資金總額的

30%；完成施工至建筑物主體工

程三分之一，使用資金額度不得超過重點(diǎn)監(jiān)管資金總額的

40%；完成施工至建筑物主體工程封頂，使用資金額度不得超

過重點(diǎn)監(jiān)管資金總額的

60%；建筑基本建成，具備驗(yàn)收合格

資料，使用資金額度不得超過重點(diǎn)監(jiān)管資金總額的

80%；項(xiàng)

目竣工并具備驗(yàn)收合格資料，使用資金額度不得超過重點(diǎn)監(jiān)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明高層增加節(jié)點(diǎn)與資金支取比例最高樓棟為

7

層以上（含

7

層）10

層以下建筑的，可增加“建設(shè)層數(shù)達(dá)二分之一”節(jié)點(diǎn)；最高樓棟為

10

層以上（含

10

層）建筑的，可增加“建設(shè)層數(shù)達(dá)三分之一”

“建設(shè)層數(shù)達(dá)三分之二”節(jié)點(diǎn)。6

層以上（含

6

層）17

層以下（含

17

層）的建筑完成“建設(shè)層數(shù)達(dá)二分之一”節(jié)點(diǎn)的，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度不超過

55%；18

層以上（含

18

層）的建筑完成“建設(shè)層數(shù)達(dá)三分之一”節(jié)點(diǎn)和“建設(shè)層數(shù)達(dá)三分之二”節(jié)點(diǎn)的，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度分別不超過

50%和

60%。規(guī)劃設(shè)計(jì)總層數(shù)為

18

層（含

18

層）以上的建筑，建成層數(shù)達(dá)到規(guī)劃總層數(shù)三分之一時(shí)，協(xié)議監(jiān)管資金留存比例為

70%；建成層數(shù)達(dá)到規(guī)劃總層數(shù)三分之二時(shí)，協(xié)議監(jiān)管資金留存比例為45%。高層建筑完成地上

30%形象進(jìn)度的，重點(diǎn)監(jiān)管資金留存不得低于重點(diǎn)監(jiān)管額度的

60%；高層建筑完成地上

60%形象進(jìn)度的，重點(diǎn)監(jiān)管資金留存不得低于重點(diǎn)監(jiān)管額度的

50%；7

層以上（不含

7

層）的建筑，增加建設(shè)層數(shù)達(dá)三分之一節(jié)點(diǎn)

、建設(shè)層數(shù)達(dá)三分之二節(jié)點(diǎn)，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度分別不得超過重點(diǎn)監(jiān)管資金總額的

20%和

35%。對(duì)超高層或者大體量建筑，以及因房地產(chǎn)市場(chǎng)下行、疫情影響等原因造成監(jiān)管項(xiàng)目銷售困難，確需申請(qǐng)使用重點(diǎn)監(jiān)管資金的

，可增加

2—3

個(gè)控制節(jié)點(diǎn)，但重點(diǎn)監(jiān)管資金使用比例不得突破上述規(guī)定。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明7行業(yè)報(bào)告

|

行業(yè)深度研究

管資金總額的

97%；綜合竣工驗(yàn)收備案并完成不動(dòng)產(chǎn)首次登

記，解除資金監(jiān)管。

首次申辦商品房預(yù)售許可的形象進(jìn)度，申請(qǐng)使用重點(diǎn)監(jiān)管資昆明濟(jì)南金的

40%；主體結(jié)構(gòu)驗(yàn)收，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度不得超過重點(diǎn)監(jiān)管資金的

70%；竣工驗(yàn)收備案的，可申請(qǐng)使用剩余監(jiān)管資金。建成層數(shù)達(dá)到地上規(guī)劃總層數(shù)二分之一時(shí)，監(jiān)管資金留存比例為

70%；取得《主體結(jié)構(gòu)工程質(zhì)量驗(yàn)收?qǐng)?bào)告》，留存比例為

35%，取得七層及以上建筑完成“建設(shè)層數(shù)達(dá)二分之一”節(jié)點(diǎn)，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度不得超過重點(diǎn)監(jiān)管資金的

60%。對(duì)于高層、超高層或者大體量建筑，可以增加

1-2

個(gè)控制節(jié)點(diǎn)

。玉林規(guī)劃設(shè)計(jì)

6

層以下（含

6

層）的建筑完成主體結(jié)構(gòu)施工并通過驗(yàn)收，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度不得超過重點(diǎn)監(jiān)管資金的70%；完成外立面裝飾，室內(nèi)安裝，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度不超過

90%；完成竣工驗(yàn)收備案的，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度不超過

95%；完成不動(dòng)產(chǎn)首次登記的，解除監(jiān)管?！斗课萁ㄖこ炭⒐を?yàn)收備案單》，留存比例為

18%；取得《房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目竣工綜合驗(yàn)收備案證明》，監(jiān)管終止。

規(guī)劃設(shè)計(jì)

7

層以上（含

7

層）17

層以下（含

17

層）的建筑完成“建設(shè)層數(shù)達(dá)規(guī)劃設(shè)計(jì)層數(shù)二分之一”節(jié)點(diǎn)的，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度不得超過重點(diǎn)監(jiān)管資金的

50%；規(guī)劃設(shè)計(jì)

18

層以上（含

18

層）的建筑完成“建設(shè)層數(shù)達(dá)規(guī)劃設(shè)計(jì)層數(shù)三分之一

”節(jié)點(diǎn)和“建設(shè)層數(shù)達(dá)規(guī)劃設(shè)計(jì)層數(shù)三分之二”節(jié)點(diǎn)，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度分別不得超過重點(diǎn)監(jiān)管資金的

50%和

60%；完成主體結(jié)構(gòu)施工并通過驗(yàn)收，累計(jì)申請(qǐng)使用資金額度不得超過重點(diǎn)

監(jiān)管資金的

70%。資料來源：地方房管局、住建委，天風(fēng)證券研究所

1.3.

針對(duì)房企信用等級(jí)實(shí)行差異化監(jiān)管

從其他特殊條件來看，33

個(gè)城市中有

11

個(gè)城市明確允許“保函替代”，即可用銀行出具的

保函免除一定監(jiān)管額度；10

個(gè)城市設(shè)立了信用關(guān)聯(lián)機(jī)制，信用優(yōu)質(zhì)的企業(yè)可下調(diào)部分或全

部支取節(jié)點(diǎn)的監(jiān)管資金一定的留存比例；濟(jì)南還對(duì)綠色建筑設(shè)置優(yōu)惠條件，規(guī)定符合的高

星級(jí)綠色建筑、高星級(jí)健康建筑、被動(dòng)式超低能耗建筑、裝配式建筑設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)要求的建設(shè)

項(xiàng)目，各撥付節(jié)點(diǎn)預(yù)售資金監(jiān)管留存比例可降低

10

個(gè)百分點(diǎn)。表

4：各城市預(yù)售資金監(jiān)管其它條件匯總城市北京天津青島成都無錫太原昆明石家莊佛山濟(jì)南其它條件設(shè)置允許保函替代：房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)可憑非監(jiān)管銀行出具的現(xiàn)金保函，免除同等額度的監(jiān)管資金。如現(xiàn)金保函額度和有效期可覆蓋房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目的重點(diǎn)監(jiān)管額度和建設(shè)周期，項(xiàng)目可不進(jìn)行預(yù)售資金監(jiān)管。允許保函替代：房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)可以憑銀行出具的保函，免除同等額度的資金監(jiān)管允許保函替代：預(yù)售人可以憑見索即付、不可撤銷的銀行保函或經(jīng)公證并賦予強(qiáng)制執(zhí)行效力的商品房預(yù)售資金監(jiān)管保函，按樓棟為單位抵頂相應(yīng)樓棟建筑面積的協(xié)議監(jiān)管資金。保函的擔(dān)保期限須至項(xiàng)目取得商品房現(xiàn)售備案證明文件后止。信用關(guān)聯(lián)：監(jiān)管機(jī)構(gòu)可根據(jù)預(yù)售人上年度企業(yè)信用狀況、資質(zhì)等級(jí)等情況，適當(dāng)調(diào)整商品房預(yù)售監(jiān)管資金留存比例。信用等級(jí)為

A、B

的，可適當(dāng)降低監(jiān)管資金留存比例；信用等級(jí)為

D

的，監(jiān)管資金留存比例適當(dāng)增加。允許保函替代：1.開發(fā)企業(yè)信用等級(jí)為

A++級(jí)的，預(yù)售款監(jiān)管額度下浮百分之四十，但應(yīng)對(duì)下浮的監(jiān)管額度提供銀行保函；2.開發(fā)企業(yè)信用等級(jí)為

A+級(jí)的，預(yù)售款監(jiān)管額度下浮百分之二十，但應(yīng)對(duì)下浮的監(jiān)管額度提供銀行保函；3.開發(fā)企業(yè)信用等級(jí)為

A

級(jí)的，預(yù)售款監(jiān)管額度下浮百分之十，但應(yīng)對(duì)下浮的監(jiān)管額度提供銀行保函企業(yè)信用等級(jí)為

A

級(jí)及以上的，可使用外地銀行保函替代相應(yīng)下浮的監(jiān)管額度。允許保函替代：信用等級(jí)評(píng)定為誠(chéng)信企業(yè)（A

級(jí)）的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，可以憑其監(jiān)管銀行以外的符合條件的商業(yè)銀行出具的不可撤銷的見索即付現(xiàn)金保函，免除同等額度的重點(diǎn)監(jiān)管資金額度。信用關(guān)聯(lián)：信用等級(jí)評(píng)價(jià)為

A

的預(yù)售人，可降低

5%的重點(diǎn)監(jiān)管資金額度，信用等級(jí)評(píng)價(jià)為

C

的預(yù)售人,增加

5%的重點(diǎn)監(jiān)管資金額度

。信用關(guān)聯(lián)：具有一級(jí)資質(zhì)且在昆明市從事房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較好、無不良行為記錄的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，所開發(fā)項(xiàng)目的重點(diǎn)監(jiān)管資金比例可下調(diào)為

25%。在

1

年內(nèi)發(fā)生

1

次不良行為的，其新建、在建項(xiàng)目的重點(diǎn)監(jiān)管資金比例上調(diào)為

30%。允許保函替代：對(duì)從事房地產(chǎn)開發(fā)三年以上、服從行業(yè)管理、積極解決購(gòu)房人合理訴求的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，可通過銀行保函方式替代同等金額的重點(diǎn)監(jiān)管資金。對(duì)于新成立的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，由其控股公司（成立三年以上）出具股權(quán)證明并承諾承擔(dān)連帶責(zé)任的

，也可申請(qǐng)保函方式。信用關(guān)聯(lián)：（一）房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)有“良好行為”信用信息記錄的，監(jiān)管資金比例額度調(diào)整為監(jiān)管資金總額的

80%。（二）房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)有“不良行為”信用信息記錄的，監(jiān)管資金比例額度調(diào)整為監(jiān)管資金總額的

110%。（三）房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)被列入“黑名單”的，監(jiān)管資金比例額度調(diào)整為監(jiān)管資金總額的

120%。允許保函替代：房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)可憑商業(yè)銀行出具的合法、有效的現(xiàn)金保函，替換商品房預(yù)售款監(jiān)管賬戶中的監(jiān)管資金。信用關(guān)聯(lián)：監(jiān)管賬戶內(nèi)的商品房預(yù)售款留存額度與房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的信用分值掛鉤。信用關(guān)聯(lián)：濟(jì)南市房地產(chǎn)企業(yè)信用評(píng)定為

AAA

級(jí)企業(yè)，各撥付節(jié)點(diǎn)預(yù)售資金監(jiān)管留存比例降低

5

個(gè)百分點(diǎn)。AA

級(jí)企業(yè)，各撥付節(jié)點(diǎn)預(yù)售資金監(jiān)管留存比例降低

3

個(gè)百分點(diǎn)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明8行業(yè)報(bào)告

|

行業(yè)深度研究

綠色建筑優(yōu)惠：符合高星級(jí)綠色建筑、高星級(jí)健康建筑、被動(dòng)式超低能耗建筑、裝配式建筑設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)要求的建設(shè)項(xiàng)目，各撥付節(jié)點(diǎn)

預(yù)售資金監(jiān)管留存比例可降低

10

個(gè)百分點(diǎn)。

允許保函替代：房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)及其控股企業(yè)信用優(yōu)秀，且連續(xù)

2

個(gè)年度內(nèi)未受到房地產(chǎn)監(jiān)管部門行政處罰，可憑銀行出具的見索長(zhǎng)沙哈爾濱武漢南寧煙臺(tái)鄭州即付性獨(dú)立保函替代等額監(jiān)管資金，保函有效期最少應(yīng)長(zhǎng)于該項(xiàng)目竣工驗(yàn)收備案日期一個(gè)月；信用關(guān)聯(lián)：對(duì)綜合排名靠前的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，可將被監(jiān)管的預(yù)售資金總額、房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目資本金比例適當(dāng)降低；對(duì)列入“黑名單”中的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，可將被監(jiān)管的預(yù)售資金總額、房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目資本金比例適當(dāng)提高。信用關(guān)聯(lián)：開發(fā)企業(yè)信用等級(jí)為藍(lán)牌、黃牌和紅牌的，應(yīng)當(dāng)按照本辦法的規(guī)定，接受商品房預(yù)售資金監(jiān)管。開發(fā)企業(yè)信用等級(jí)為綠牌的，可以不實(shí)行商品房預(yù)售資金監(jiān)管，自愿接受監(jiān)管的除外。允許保函替代：房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)可憑銀行出具的保函等額替換新建商品房預(yù)售資金監(jiān)管賬戶中的重點(diǎn)監(jiān)管資金，當(dāng)出現(xiàn)索賠情形并發(fā)起索賠時(shí)，由保函出具銀行或保函轉(zhuǎn)開銀行將索賠資金存入監(jiān)管賬戶或指定賬戶。允許保函替代：推廣預(yù)售資金銀行保函監(jiān)管方式，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)憑銀行出具的保函，免除同等額度的監(jiān)管資金。信用關(guān)聯(lián)：等級(jí)為

AAA

級(jí)的開發(fā)企業(yè)，階段控制比例可降低

5

個(gè)百分點(diǎn)；等級(jí)為

AA

級(jí)的開發(fā)企業(yè)，階段控制比例可降低

3

個(gè)百分點(diǎn)

；等級(jí)為

A

級(jí)的開發(fā)企業(yè)，正常監(jiān)管；等級(jí)為

B

級(jí)的開發(fā)企業(yè)，階段控制比例提高

10

個(gè)百分點(diǎn)；等級(jí)為

C

級(jí)的開發(fā)企業(yè)，階段控制比例提高

20

個(gè)百分點(diǎn)。允許保函替代：預(yù)售人可以現(xiàn)金保函等額替換監(jiān)管賬戶及按揭貸款專用存款賬戶資金信用關(guān)聯(lián)：3A”級(jí)企業(yè)執(zhí)行

5%的不可預(yù)見費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)；“2A”級(jí)企業(yè)執(zhí)行

10%的不可預(yù)見費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)；“1A

及暫定”級(jí)企業(yè)執(zhí)行

20%的不可預(yù)

見費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。資料來源：地方房管局，住建委，天風(fēng)證券研究所

1.4.

監(jiān)管新規(guī)有望提高資金使用靈活性

財(cái)聯(lián)社報(bào)道，全國(guó)性的商品房預(yù)售資金監(jiān)督管理辦法已于近日制定出臺(tái)。據(jù)新聞披露，此次管

理辦法明確了預(yù)售資金監(jiān)管的基本標(biāo)準(zhǔn)。對(duì)監(jiān)管資金監(jiān)管額度、交納范圍、取用條件等進(jìn)行了

明確。主要內(nèi)容包括：1

購(gòu)房人的定金、首付款、按揭款和他形式的購(gòu)房款，應(yīng)全部直接存入預(yù)

售資金監(jiān)管賬戶。預(yù)售資金監(jiān)管賬戶中的監(jiān)管額度內(nèi)資金必須?？顚Ｓ?，使用用途包括建筑材

料、設(shè)備款、施工款等相關(guān)支出；2

預(yù)售資金監(jiān)管額度由市縣級(jí)城鄉(xiāng)建設(shè)部門根據(jù)工程造價(jià)合同

等進(jìn)行核定，以確保項(xiàng)目竣工所需。當(dāng)賬戶內(nèi)資金達(dá)到監(jiān)管額度后，超出額度的資金可以由房

企提取自由使用。具體撥付的節(jié)點(diǎn)由各地的市縣級(jí)城鄉(xiāng)建設(shè)部門確定；3

管理辦法要求加強(qiáng)各方

信息共享，商業(yè)銀行按預(yù)售資金三方監(jiān)管協(xié)議加強(qiáng)賬戶監(jiān)測(cè)，定期和地方住建部門進(jìn)行對(duì)賬等。

我們認(rèn)為新標(biāo)準(zhǔn)接近現(xiàn)有監(jiān)管規(guī)則下限，即滿足工程竣工資金要求即可，有望緩解此前監(jiān)管基

數(shù)和比例過高、提取節(jié)奏不合理的問題，如果能夠在地方層面執(zhí)行到位，有望緩解民營(yíng)房企流

動(dòng)性緊張的局面，提振市場(chǎng)信心，激活市場(chǎng)良性循環(huán)。表

5：最高法院、住建部最近聯(lián)合發(fā)布的相關(guān)文件日期2022-01-132022-01-13文件《關(guān)于規(guī)范人民法院保全執(zhí)行措施確保商品房預(yù)售資金用于項(xiàng)目建設(shè)的通知》《關(guān)于充分發(fā)揮司法職能作用助力中小微企業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見》主要內(nèi)容一、人民法院凍結(jié)預(yù)售資金監(jiān)管賬戶的，應(yīng)當(dāng)及時(shí)通知當(dāng)?shù)刈》亢统青l(xiāng)建設(shè)主管部門。除當(dāng)事人申請(qǐng)執(zhí)行因建設(shè)該商品房項(xiàng)目而產(chǎn)生的工程建設(shè)進(jìn)度款、材料款、設(shè)備款等債權(quán)案件之外，在商品房項(xiàng)目完成房屋所有權(quán)首次登記前，對(duì)于預(yù)售資金監(jiān)管賬戶中監(jiān)管額度內(nèi)的款項(xiàng)，人民法院不得采取扣劃措施。二、商品房預(yù)售資金監(jiān)管賬戶被人民法院凍結(jié)后，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)、商品房建設(shè)工程款債權(quán)人、材料款債權(quán)人、租賃設(shè)備款債權(quán)人等請(qǐng)求以預(yù)售資金監(jiān)管賬戶資金支付工程建設(shè)進(jìn)度款、材料款、設(shè)備款等項(xiàng)目建設(shè)所需資金，或者購(gòu)房人因購(gòu)房合同解除申請(qǐng)退還購(gòu)房款，經(jīng)項(xiàng)目所在地住房和城鄉(xiāng)建設(shè)主管部門審核同意的，商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)及時(shí)支付，并將付款情況及時(shí)向人民法院報(bào)告。三、開設(shè)監(jiān)管賬戶的商業(yè)銀行接到人民法院凍結(jié)預(yù)售資金監(jiān)管賬戶指令時(shí)，應(yīng)當(dāng)立即辦理凍結(jié)手續(xù)。四、房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)提供商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)出具的保函，請(qǐng)求釋放預(yù)售資金監(jiān)管賬戶相應(yīng)額度資金的

，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)主管部門可以予以準(zhǔn)許。五、人民法院工作人員在預(yù)售資金監(jiān)管賬戶的保全、執(zhí)行過程中，存在枉法裁判執(zhí)行、違法查封隨意解封、利用刑事手段插手民事經(jīng)濟(jì)糾紛等違法違紀(jì)問題的，要嚴(yán)肅予以查處。對(duì)商品房預(yù)售資金監(jiān)管賬戶、農(nóng)民工工資專用賬戶和工資保證金賬戶內(nèi)資金依法審慎采取保全、執(zhí)行措施，支持保障相關(guān)部門防范應(yīng)對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目逾期交付風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)購(gòu)房者合法權(quán)益，確保農(nóng)民工工資支付到位。凍結(jié)商品房預(yù)售資金監(jiān)管賬戶的，應(yīng)當(dāng)及時(shí)通知當(dāng)?shù)刈》亢统青l(xiāng)建設(shè)主管部門；除當(dāng)事人申請(qǐng)執(zhí)行因建設(shè)該商品房項(xiàng)目而產(chǎn)生的工程建設(shè)進(jìn)度款、材料款、設(shè)備款等債權(quán)案件外，在商品房項(xiàng)目完成房屋所有權(quán)首次登記前，對(duì)于監(jiān)管賬戶中監(jiān)管額度內(nèi)的款項(xiàng)，不得采取扣劃措施，不得影響賬戶內(nèi)資金依法依規(guī)使用。

除法律另有專門規(guī)定外，不得以支付為本項(xiàng)目提供勞動(dòng)的農(nóng)民工工資之外的原因凍結(jié)或者劃撥農(nóng)民工工

資專用賬戶和工資保證金賬戶資金；為辦理案件需要，人民法院可以對(duì)前述兩類賬戶采取預(yù)凍結(jié)措施。資料來源：最高人民法院官網(wǎng)，住建部官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明9行業(yè)報(bào)告

|

行業(yè)深度研究

2.

預(yù)售資金是無息杠桿的重要支點(diǎn)

我們整理

A

股地產(chǎn)板塊

69

家上市房企相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)，測(cè)算分析預(yù)售資金監(jiān)管對(duì)房企杠桿率

和資金鏈的影響。我們認(rèn)為，預(yù)售資金

1）在行業(yè)融資趨嚴(yán)的大背景下充當(dāng)了無息杠桿的

支點(diǎn)作用，同時(shí)影響著權(quán)益乘數(shù)和周轉(zhuǎn)效率；2）監(jiān)管尺度的邊際寬松對(duì)龍頭和中小房企同

樣重要，中小房企資金改善空間雖然不如龍頭房企，但是有望彌補(bǔ)當(dāng)前非常緊張的現(xiàn)金流

缺口，即現(xiàn)金短債比不足

100%的關(guān)鍵部分。

2.1.

金融供給側(cè)改革，預(yù)售資金依賴度大幅提升

2.1.1.

重要性：逆周期有息杠桿增長(zhǎng)空間有限，需倚靠預(yù)售款輸血

截止

2021Q3，樣本房企預(yù)收款占無息負(fù)債比達(dá)

57.3%，較

2015

年增長(zhǎng)

6.0pct，整體呈上升

趨勢(shì)且在各無息負(fù)債科目中占比最高。截止

2021Q3，樣本房企的無息負(fù)債杠桿達(dá)到

2.72

倍，較

2015

年增長(zhǎng)

0.79

倍。2015-2018

年無息杠桿率逐年攀升，行業(yè)上行周期內(nèi)公司高周

轉(zhuǎn)模式盛行，預(yù)收款迅速擴(kuò)張帶動(dòng)無息杠桿率上行；2018

年行業(yè)開啟金融供給側(cè)改革，無

息杠桿率整體平穩(wěn)，維持歷史高位。

截止

2021Q3，總體、龍頭、中型、小型房企預(yù)收款占無息負(fù)債比分別為

57.3%、

57.1%、

56.0%、

61.8%，較

2015

年分別增長(zhǎng)

6.0pct、5.7pct、3.0pct、15.4pct?？傮w、龍頭、中型、小型房

企在

2021Q3

由預(yù)收款所撬動(dòng)的杠杠分別為

1.37、1.55、1.09、1.37，較

2015

年增長(zhǎng)

0.41、

0.36、0.24、0.80。小型房企

2020

年以來提升顯著，或因行業(yè)融資趨緊，資金鏈壓力下加

速銷售變現(xiàn)。行業(yè)報(bào)告

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行業(yè)深度研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明10圖

2：2015-2021Q3

樣本房企杠桿率變化圖

3：2015-2021Q3

無息負(fù)債結(jié)構(gòu)占比資料來源：Wind、天風(fēng)證券研究所圖

4：2015-2021Q3

樣本房企預(yù)收款占無息負(fù)債比資料來源：Wind、天風(fēng)證券研究所圖

5：2015-2021Q3

樣本房企預(yù)收款撬動(dòng)的杠桿率資料來源：Wind、天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind、天風(fēng)證券研究所測(cè)算方法2.1.2.

預(yù)售資金監(jiān)管導(dǎo)致權(quán)益乘數(shù)下滑

10%以上結(jié)合重點(diǎn)城市現(xiàn)行預(yù)售資金監(jiān)管政策，我們使用

69

家上市房企最新的

2021Q3

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來測(cè)算樣本房企在杠桿端可能受到預(yù)售資金監(jiān)管的影響，相關(guān)敏感性分析方法及測(cè)算結(jié)果如下：

表

6：上市房企預(yù)售資金監(jiān)管杠桿敏感性計(jì)算方法

①參考多地現(xiàn)行政策預(yù)售額度，當(dāng)前預(yù)售款監(jiān)管比例上限為

40%，可分為

40%、30%、20%

三檔

②監(jiān)管資金變動(dòng)金額=監(jiān)管比例*（預(yù)收賬款+合同負(fù)債）③經(jīng)營(yíng)杠桿變動(dòng)幅度=權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)幅度=監(jiān)管比例*（預(yù)收賬款+合同負(fù)債）/凈資產(chǎn)

④經(jīng)營(yíng)杠桿變動(dòng)比例=[經(jīng)營(yíng)杠桿變動(dòng)幅度]/

[無息負(fù)債/凈資產(chǎn)]

⑤權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)比例=[權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)幅度]/

[（有息負(fù)債+無息負(fù)債）/凈資產(chǎn)]

資料來源：天風(fēng)證券研究所中性假設(shè)下，預(yù)售資金受到

30%的監(jiān)管：1)

經(jīng)營(yíng)杠桿端，行業(yè)整體的“無息負(fù)債/凈資產(chǎn)”指標(biāo)將下降

67pct，下降比例為

17%；其中，龍頭、中型、小型房企該指標(biāo)將分別下降

83pct、

50pct、

55pct，下降比例為

17%、

17%、19%，各級(jí)別房企下降比例差距不大。龍頭房企下降比例低于行業(yè)整體水平，源于頭部房企擅用產(chǎn)業(yè)鏈地位進(jìn)行供應(yīng)鏈融資，具有龐大的無息負(fù)債基數(shù)。2）權(quán)益乘數(shù)角度，行業(yè)整體的“（有息負(fù)債+無息負(fù)債）

/所有者權(quán)益”指標(biāo)下降比例為

11%；0.05.02015201620172018201920202021Q3無息負(fù)債杠桿率有息負(fù)債杠桿率0%4.0

80%3.0

60%2.0

40%1.0

20%100%2015201620172018201920202021Q3應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款應(yīng)付職工薪酬其他流動(dòng)負(fù)債預(yù)售資金應(yīng)交稅費(fèi)其它應(yīng)付款項(xiàng)其他非流動(dòng)負(fù)債60%55%50%45%65%2015201620172018201920202021Q3龍頭房企中型房企小型房企總體房企1.51.00.50.02.02015201620172018201920202021Q3龍頭房企中型房企小型房企總體房企請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明11行業(yè)報(bào)告

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行業(yè)深度研究

其中，龍頭、中型、小型房企該指標(biāo)下降比例分別為

13%、10%、10%，龍頭房企下降比例

較高，源于負(fù)債結(jié)構(gòu)中有息負(fù)債占比較低，考慮有息負(fù)債的整體杠桿之后中小房企敏感度

有所降低。表

7：預(yù)售資金放松對(duì)房企杠桿的影響測(cè)算經(jīng)營(yíng)杠桿20%監(jiān)管30%監(jiān)管40%監(jiān)管權(quán)益乘數(shù)20%監(jiān)管30%監(jiān)管%40%監(jiān)管龍頭房企-11.4%-17.1%-22.8%龍頭房企-8.4%-12.6%-16.9%中型房企小型房企總體房企-11.2%-12.4%-11.5%-16.8%-18.5%-17.2%-22.4%-24.7%-22.9%中型房企小型房企總體房企-6.4%-6.8%-7.5%

-9.6%-10.2%-11.3%-12.7%-13.6%-15.1%注：表格內(nèi)杠桿下降比例計(jì)算方法為：經(jīng)營(yíng)杠桿變動(dòng)比例=經(jīng)營(yíng)杠桿變動(dòng)幅度/經(jīng)營(yíng)杠桿=[監(jiān)管比例*預(yù)收款/凈資產(chǎn)]

/

[無息負(fù)債/凈資產(chǎn)]權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)比例=權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)幅度/權(quán)益乘數(shù)

=[監(jiān)管比例*預(yù)收款/凈資產(chǎn)]

/

[（有息負(fù)債+無息負(fù)債）/凈資產(chǎn)]資料來源：Wind、天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明12行業(yè)報(bào)告

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行業(yè)深度研究圖

6：上市房企預(yù)售資金監(jiān)管下的杠桿敏感性分析結(jié)果資料來源：Wind、天風(fēng)證券研究所財(cái)務(wù)杠桿

1.19

1.85

1.52

1.85

1.70

2.66

2.10

2.27

2.64

1.12

2.20

1.40

0.32

2.20

1.11

1.17

1.61

2.25

2.35

3.65

2.15

4.03

6.28

0.76

3.68

1.08

0.30

1.92

2.39

1.39

2.43

2.65

1.50

1.61

2.45

1.54

4.10

0.94

0.70

1.66

1.83

1.29

6.65

1.48

0.55

4.48

1.72

0.78

0.33

6.49

2.58

1.90

2.28

2.09

20.28

2.00

0.76

0.09

0.06

1.50

0.59

0.86

1.60

1.96

22.11

3.84

0.79

4.71

3.76經(jīng)營(yíng)杠桿

5.71

4.02

2.49

5.98

2.73

9.27

3.21

0.86

1.99

0.98

4.81

0.16

0.16

5.64

0.88

3.28

0.99

1.03

0.93

4.74

6.23

3.73

5.56

0.67

3.70

2.28

0.40

0.51

2.78

2.46

7.86

7.46

1.40

0.84

1.94

0.36

1.80

0.07

1.04

1.28

4.48

2.42

7.39

1.42

1.23

3.58

4.79

0.72

0.31

14.98

2.20

1.88

2.06

2.69

18.27

1.28

0.89

0.39

0.12

1.71

2.45

1.92

5.28

3.35

9.83

4.58

2.53

5.54

4.16權(quán)益乘數(shù)

6.90

5.87

4.01

7.83

4.42

11.93

5.31

3.13

4.63

2.10

7.01

1.56

0.48

7.84

1.99

4.45

2.60

3.29

3.29

8.39

8.38

7.76

11.83

1.43

7.38

3.37

0.71

2.42

5.17

3.85

10.29

10.11

2.89

2.45

4.39

1.91

5.90

1.01

1.75

2.94

6.31

3.72

14.04

2.90

1.78

8.06

6.51

1.50

0.64

21.48

4.78

3.78

4.34

4.78

38.55

3.29

1.65

0.47

0.18

3.21

3.04

2.78

6.88

5.31

31.94

8.42

3.32

10.24

7.92經(jīng)營(yíng)杠桿變動(dòng)幅度

(pct)

-61.4

-49.9

-30.9

-77.9

-25.7

-99.4

-43.8

-6.9

-20.1

-14.1

-72.5

-0.4

-0.9

-95.1

-1.3

-35.9

-12.4

-11.9

-6.6

-46.9

-81.9

-41.7

-64.7

-8.4

-38.7

-5.8

-2.2

-4.0

-26.0

-21.1

-112.8

-58.4

-21.6

-9.1

-19.0

-0.3

-5.2

-0.5

-12.8

-15.4

-75.2

-24.1

-83.9

-18.8

-16.3

-25.7

-48.9

-3.3

-4.3

-181.4

-29.8

-22.4

-29.9

-43.0

-281.3

-18.0

-8.2

-4.9

-1.6

-20.1

-17.6

-29.4

-80.3

-54.1

-76.9

-70.5

-37.8

-62.3

-73.3經(jīng)營(yíng)杠桿變動(dòng)比例

-11%

-12%

-12%

-13%

-9%

-11%

-14%

-8%

-10%

-14%

-15%

-3%

-6%

-17%

-2%

-11%

-13%

-11%

-7%

-10%

-13%

-11%

-12%

-13%

-10%

-3%

-5%

-8%

-9%

-9%

-14%

-8%

-15%

-11%

-10%

-1%

-3%

-6%

-12%

-12%

-17%

-10%

-11%

-13%

-13%

-7%

-10%

-5%

-14%

-12%

-14%

-12%

-15%

-16%

-15%

-14%

-9%

-13%

-14%

-12%

-7%

-15%

-15%

-16%

-8%

-15%

-15%

-11%

-18%權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)幅度

(pct)

-61.4

-49.9

-30.9

-77.9

-25.7

-99.4

-43.8

-6.9

-20.1

-14.1

-72.5

-0.4

-0.9

-95.1

-1.3

-35.9

-12.4

-11.9

-6.6

-46.9

-81.9

-41.7

-64.7

-8.4

-38.7

-5.8

-2.2

-4.0

-26.0

-21.1

-112.8

-58.4

-21.6

-9.1

-19.0

-0.3

-5.2

-0.5

-12.8

-15.4

-75.2

-24.1

-83.9

-18.8

-16.3

-25.7

-48.9

-3.3

-4.3

-181.4

-29.8

-22.4

-29.9

-43.0

-281.3

-18.0

-8.2

-4.9

-1.6

-20.1

-17.6

-29.4

-80.3

-54.1

-76.9

-70.5

-37.8

-62.3

-73.3權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)比例

-9%

-9%

-8%

-10%

-6%

-8%

-8%

-2%

-4%

-7%

-10%

0%

-2%

-12%

-1%

-8%

-5%

-4%

-2%

-6%

-10%

-5%

-5%

-6%

-5%

-2%

-3%

-2%

-5%

-5%

-11%

-6%

-7%

-4%

-4%

0%

-1%

0%

-7%

-5%

-12%

-6%

-6%

-6%

-9%

-3%

-8%

-2%

-7%

-8%

-6%

-6%

-7%

-9%

-7%

-5%

-5%

-10%

-9%

-6%

-6%

-11%

-12%

-10%

-2%

-8%

-11%

-6%

-9%經(jīng)營(yíng)杠桿變動(dòng)幅度

(pct)

-92.1

-74.9

-46.4

-116.8

-38.5

-149.1

-65.7

-10.3

-30.2

-21.1

-108.8

-0.6

-1.4

-142.6

-2.0

-53.9

-18.7

-17.8

-9.9

-70.4

-122.9

-62.6

-97.1

-12.6

-58.1

-8.6

-3.3

-6.1

-39.0

-31.6

-169.2

-87.6

-32.4

-13.6

-28.5

-0.4

-7.8

-0.7

-19.2

-23.1

-112.8

-36.1

-125.8

-28.2

-24.5

-38.6

-73.4

-5.0

-6.5

-272.1

-44.7

-33.6

-44.9

-64.6

-422.0

-27.0

-12.3

-7.3

-2.4

-30.1

-26.4

-44.1

-120.5

-81.1

-115.4

-105.8

-56.7

-93.