開放經(jīng)濟中的金融市場利率平價

第三章開放經(jīng)濟中的金融市場：利率平價一、國際貨幣市場和國際資本市場二、國際金融市場一體化：利率平價

三、拋補利率平價的實證研究和運用四、價格、利率與匯率的關(guān)系五、度量金融一體化的其它觀點：儲蓄和投資上一章我們討論了國際貿(mào)易市場中貨物和服務的交易價格和匯率的關(guān)系，在本章我們考察在國際金融交易中的利率和匯率的關(guān)系。本章首先介紹國際金融市場，接著介紹利率平價的各種基本形式，隨后我們重點介紹了拋補利率平價的實證研究和運用。在第四節(jié)，我們將在國際費雪效應的框架下分析了價格、利率和匯率的關(guān)系。最后我們介紹了度量國際金融一體化的一個新觀點：儲蓄和投資。本章重點的問題什么是國際貨幣市場和資本市場？什么是金融衍生工具市場？什么是利率平價？其具體形式有哪些？怎樣運用？價格、利率與匯率的關(guān)系如何？如何理解用儲蓄和投資來度量金融一體化？一、國際貨幣市場和國際資本市場

（一）國際貨幣市場（二）國際資本市場（三）金融衍生工具市場（一）國際貨幣市場1、什么是國際貨幣市場？國際貨幣市場是對到期期限在一年以下的金融工具進行跨境交易的市場。投資者國際貨幣市場中交易包括現(xiàn)期和遠期外匯合約在內(nèi)的許多種金融工具。外匯交易在國際貨幣市場中占有重要地位。近期的統(tǒng)計表明外匯市場的每日交易量在接近20000億美元。平均來說，外匯市場的日交易量大約等于紐約股票交易市場兩個月的交易量。此外，國際貨幣市場還包括許多其他的金融工具，例如，短期的國際銀行、政府和企業(yè)債券以及國際商業(yè)票據(jù)。由于大銀行之間的交易組成國際貨幣市場交易的主體，因此，我們可以使用國際大銀行的跨境資產(chǎn)負債報告來估計市場的規(guī)模。表3-提供的數(shù)據(jù)表明，2000年銀行分別持有大約10萬億美元的資產(chǎn)與負債余額。2000年這些賬戶的變動額為3000億美元。

表3-銀行跨國帳戶報告十億美元（2000）資產(chǎn)負債工業(yè)化國家79656358所有其他國家22873584美元41005490歐元區(qū)貨幣28962346所有其他貨幣32562106合計102529942資料來源：BankforInternationalSettlements，AnnualReport，20002、歐洲貨幣市場什么是歐洲貨幣市場？歐洲貨幣實際上是一種境外貨幣（Xeno-currencies，源自希臘語xenos=外國人），包括歐洲美元、歐洲英鎊、歐洲日元等在貨幣發(fā)行國境外交易的貨幣。在傳統(tǒng)的體系中，經(jīng)濟主體存貸某種貨幣只能貨幣發(fā)行國銀行進行。例如，一個德國居民的美元存款只能存入美國的銀行體系，而不能存入德國的銀行體系。與此相反，境外貨幣例如歐洲美元是歐洲銀行體系中的美元存款。歐洲貨幣市場產(chǎn)生的原因：20世紀50年代前蘇聯(lián)擔心美國政府凍結(jié)它在美國的存款，于是將美元存入了主要在倫敦的歐洲銀行（身為“歐洲居民”的銀行）；1958年后美國實施的Q條例，規(guī)定了居民定期存款利率上限；20世紀70年代兩次石油提價形成的石油美元；市場上的存貸利差很小。在岸或離岸業(yè)務和國內(nèi)或國外客戶的定義所謂在岸或離岸：表示銀行交易的貨幣是否就是銀行駐在國的貨幣，如果是，就是在岸；如果不是，就叫離岸；所謂國內(nèi)或國外：表示銀行客戶的駐在地是否就是銀行的駐在地，如果是，就是國內(nèi)的客戶；如果不是，就是國外客戶。在岸-外國（onshore-foreign）：例如，一個非美國居民在紐約大通曼哈頓銀行存入美元；離岸-外國（offshore-foreign）：例如，一位法國居民在一家瑞士銀行存入的德國馬克；離岸-國內(nèi)（offshore-internal）：例如，一位荷蘭居民在一家荷蘭銀行存入英鎊；歐洲貨幣市場業(yè)務的分類：按照義務關(guān)系一體型：在岸和離岸義務一體化，如倫敦和香港。分離型：在岸和離岸義務分開，如美國、東京和新加坡。走賬型或簿記型：沒有實質(zhì)性的離岸義務交易，只是為避稅和逃避管制而起記賬和劃賬作用，如巴拿馬、開曼群島。歐洲貨幣市場的經(jīng)營特點：市場范圍廣闊，不受地理限制，由現(xiàn)代通訊網(wǎng)絡聯(lián)系而成；交易規(guī)模巨大，交易品種、幣種多，金融創(chuàng)新活躍；利率結(jié)構(gòu)獨特，利率體系的基礎(chǔ)是倫敦同業(yè)拆放利率（LIBOR）為基礎(chǔ)；所受的管制很少。（二）國際資本市場什么是國際資本市場？國際資市場是對到期期限在一年或者一年以上的金融工具進行跨境交易的市場。由于放松管制，自由化和技術(shù)創(chuàng)新，從20世紀70年代以來國際資本市場經(jīng)歷了前所未有的增長。表3-國際資本增長（1986-2000年）10億（美元）19862000變化變化百分比總額389.51860.71471.2377.7證券195.51056.7861.2440.5貸款88.5.804.0715.5808.5資料來源：OECDQuarterlyReview，2000andauthor’estimates證券類包括國際債券和國際股票。根據(jù)表3-，占國際資本市場57%的國際證券市場在1986-2000年間增長了8500億美元，國際貸款市場在同其增長約9倍。國際資本市場的發(fā)展和增長為個人和企業(yè)通過投資組合國際化管理風險、增長潛在收益的可能性創(chuàng)造了機會。（三）金融衍生工具市場什么叫金融衍生工具？或者叫衍生證券，這是一種收益取于其他金融工具。因此，投資者可以使用這些衍生工具對利率風險和匯率風險進行對沖或者投機。最經(jīng)常持有和交易的金融衍生工具有遠期合約、期貨、期權(quán)和互換。遠期合約包括利率遠期合約和貨幣遠期合約。交易者通常同時使用利率遠期合約與貨幣遠期合約。利率期貨、股指期貨和貨幣期貨是最常見的幾種期貨合約。與遠期合約相比，期貨合約要求在高度有組織的市場中交易標準數(shù)量的金融工作，需要每天對期貨合約所產(chǎn)生的收益和損失進行結(jié)算。最經(jīng)常使用的期權(quán)（給予其持有者買賣金融某些人有權(quán)利）是股票期權(quán)、期貨期權(quán)和貨幣期權(quán)。利率開換與貨處互換就是要求締約雙方交換不同幣種的利息收入或者支付的現(xiàn)金流的合約。金融衍生工具風險的分類：信用風險：即合約締結(jié)一方違約的潛在可能性，或者衍生工具所倚賴的基礎(chǔ)金融工具因價格變化導致信用風險暴露的變化。市場風險：由于支付系統(tǒng)出現(xiàn)不可預期的支付系統(tǒng)干擾或者合約清算時的非尋常價格變化導致的潛在損失。運作風險：由于管理或操作失誤造成的風險和損失。專欄：國際金融市場的新特點1、國際金融一體化、自由化進程加快的同時，國際金融市場的不確定性和風險性也不斷提高。金融一體化最為突出的特點是各地區(qū)、各國的金融市場、金融機構(gòu)、金融業(yè)務、金融規(guī)制和金融協(xié)調(diào)相互聯(lián)系和相互影響程度不斷加深。金融自由化進程加快的標志是絕大多數(shù)國家都加入到這個進程中來。國際金融市場一體化、自由化進程在提高金融資源配置效率的同時，也提高了國際金融市場的不確定性和風險性。例如，20世紀末，國際金融市場上的各種危機數(shù)量不斷增加，頻率也越來越高?；窘?jīng)濟因素對國際金融市場的影響力大為提高，國際金融市場的內(nèi)在不穩(wěn)定性（即市場“自我實現(xiàn)”的金融恐慌）也日顯突出。2、國際靈金融市場旦發(fā)展趨勢兆出現(xiàn)結(jié)構(gòu)堆性失衡。外匯市場異因美元的跪起伏不定誘而動蕩不項安。19旬95-2玻002年段8年間，律美元加權(quán)月匯價狂升說了50%付，但在隨服后的3年滾中貶值了撞40%左蘋右。股票市場尤紛紛下挫蠻。200豎1年，隨橫著美國股籃市暴跌，扛全球各主富要股市紛懼紛進入熊糠市，納斯敬達克指數(shù)朝一度跌至折相當于2掏000年鴨最高點1橡/3水平代。歐洲和神亞洲新興利市場聞風班而落，日拖本股市更狠是創(chuàng)下了動16年來晴的新低。利率市招場差距活明顯。3、國際洗金融市場勿創(chuàng)新趨勢用未減。從20世迫紀70年只開始的國療際金融創(chuàng)胡新趨勢從鉆交易品種師創(chuàng)新擴大但到交易過醬程和交易示規(guī)則的創(chuàng)照新。例如偏，采用電走子交易系輩統(tǒng)來提高茂交易效率雪，199錯9年倫敦帆國際金融掏期貨交易嚷所引入了雁大宗交易晝便利，芝惠加哥國際高貨幣市場鞏推出了微農(nóng)型歐元期民貨和微型才日元期貨容。4、國際鄉(xiāng)豐融資方式烤發(fā)生顯著戰(zhàn)變化。直接融唯資方式肥已替代戲以銀團浮貸款為樂主的中攏長期間賴接融資姐，成為心國際融繳資的主順要方式愛。在直允接融資花中，國原際債券緞市場發(fā)告展迅速瞎，其中靠，政府盜債券市棍場發(fā)展桶尤為迅霉速。BOT（抵Buil稠d-Op野erat系e-Tr謎ansf降er）、申TOT（僵Tran各sfer抓-Ope哪rate撕-Tra徐nsfe棟r）和A妙BS（A腳sset伴-Bac巴ked會Secu窗riti闊zati蓬on）等改國際新興帶融資方式似不斷發(fā)展笛，離岸資絕產(chǎn)證券化憑、國際保遣理（Fa申ctor土ing）匠等業(yè)務也厚增長很快伐。5、美元睜、歐元和億日元成為健“超級貨吩幣”和三哥大貨幣區(qū)廚框架的趨干勢日益明片顯。據(jù)國際清辭算銀行1蓮998年容的統(tǒng)計，場全球每天唇的外匯交舞易中，美格元占比8煉7%，其沒次為日元由、英鎊。經(jīng)到200拒3年，歐率元在國際功債券中所蝕占的份額鋒由199紹9年的2料0%上升宣到30%庭，非歐元詞區(qū)居民大虧約持有1盆0%的流足通歐元。二、國際浩金融市場拐一體化：征利率平價莖（Int視eres化tRa嘴teP狀arit倦y）（一）利肺率平價的專一般形式（二）軍拋補利磨率平價嗚（Co躍ver輩ed鼻int枯ere授st膚rat晉ep尾ari復ty敗CIR驚P）（三）功無拋補嘗利率平秩價（U房誠nco御ver雅ed駱int耍ere朋st禁rat趁ep龜ari動ty皺UIR讀P）（四）軌實際利慢率平價研（Re轟al謹int糖ere扁st延par溜ity喘,烏RIP局）（五）利法率平價和專金融一體遍化的差異衡量資產(chǎn)攏（外匯）反的相對價武格匯率也愉是一種跟資產(chǎn)（某外匯）繭的價格明。所以男影響其擾他資產(chǎn)宿的價格蛾行為的鎮(zhèn)原則，腔也同樣鑄適用于德匯率。武資產(chǎn)是辭財富的兄一種形森式，一嫂種把購苗買力從艷現(xiàn)在轉(zhuǎn)席向?qū)碜u的手段悶。因此盲，資產(chǎn)掃的現(xiàn)時椒價格與屬商品和所服務的慮購買者頓預期的舅未來收圖益直接瓣相關(guān)。流同樣，屢現(xiàn)時的傳匯率，薦與人們雷對未來轉(zhuǎn)該匯率每水平的絞預期緊后密聯(lián)系具。匯率裹會對任運何有關(guān)聾未來貨換幣價值芹的消息倒立即做載出反應簡（我們思將在第捎五章詳富細討論招這個問賀題）。雖.（一）術(shù)利率平任價的一丹般形式1、什聞么是利雷率平價(Int基ere蜜st乞Rat痛eP他ari夾tyIRP)威？The棒th洗eor扶yo士fi腳nte港res舞tr口ate沉pa毛rit翁yh系old侮st可hatdiff斑eren旅ces灰inn態(tài)omin墳ali紅nter壘est樹rate佩sbe鐵twee甜ncur吹ren就cie細sd途ete折rmi嘗ne獨the塌pr瘦emi梨ums衡ordis食cou致nts朱on劉cu古rre欄nci醉es豬in尤the梁fo備rwa里rd陷for犬eig嘩nexch輛ange敢mar羞ket.表3-有利率果平價和泛均衡縱軸中“+”鞠=外國腰貨幣的恰利率高達于本國療貨幣或隱基準貨拌幣“－”惰=外國肆貨幣的像利率低炕于本國貫貨幣或牲基準貨國幣橫軸中“+”條=遠期貞匯價升揉水率“—”坊=遠期惡匯價貼相水率斜線叉=利率部平衡線(乒inte效rest往par振ity覆line飾)縱軸和距橫軸上撓兩種變贈量的任責意結(jié)合拒都可以適表示為驅(qū)圖中某啟個確定帖的座標圓點。遠怒期匯價棉和國際釘利率差修異的均倘衡點構(gòu)齊成“利雹率平價連”，換跳言之，克利息平年價線上柜任何一末點都表罷示遠期抽匯率與遇國際利貨率差異陷的均衡立。在這里冰，遠期覆價差（疲即升水竄或者貼陪水）是闊用相對散的形式悼表示的繳，理由衡是這樣次處理時奸我們是倍以利率老為量綱經(jīng)來給出吳遠期價姻差的，隨從而可錫以拿它持與（國浪內(nèi)外的收）利率傳做比較昌。設：F表晝示遠期匯核率，S表王示即期匯高率，r瞧表示本國突貨幣利率膀，r*表傅示外國貨茫幣利率，延我們可得聚下列方程顆：F-墻Sr-粱r*根=噸——屠———幼（毯3-1桐）S這就是著蕩名的利率蔥平價方程群。等式左稠邊是兩種聞貨幣的利卻差，等式視右邊是升精貼水率，獄這就是說劉，兩種貨黎幣的利差鬧可以由遠晶期匯率的鬼升貼水率教來表示。這種均衡擾關(guān)系意味賺著：當遠勸期匯價等奶于利息平亞價時，那疑么在不同嘴的國際金迫融中心之逢間轉(zhuǎn)移短自期資金是吳無利可圖辨的。如果壺遠期匯價伶處于利息碼平價線外敏的話，則撥會使套利擺活動變得寇有利可圖綁。換言之籮，所謂套調(diào)利動力(貴inte晉rest輔arb腳itra飯gei厭ncen侄tive農(nóng))因此而緞出現(xiàn)了。資金的牌這種出堪于套利罷動機的她轉(zhuǎn)移活末動最終糠會從兩膝方面推島動利息素平價關(guān)跌系的恢不復：首先，把近基準貨幣哨即期賣出追，遠期買黑回的抵補挪風險行支嬸最抬高遠疊期匯價，賞從而增加屋進行遠期卻抵補活動怪的成本；良其次，把含資金從基床準貨幣轉(zhuǎn)層換為外幣胞的行為最距終會抬高缸基準貨幣拋的利率，程同時降低土那種外幣吃的利率。遠期匯粥價實際算上是圍聚繞其利宣息平價窄而波動規(guī)的。2*、利匪率平價的塞推導假設：--投符資者只唯關(guān)心兩睬種相同弟存款的薯選擇，螺一種存宿在美國堤的銀行筐，一種唐存在歐垮洲的銀燈行，且盒存款的辣期限為陜1年；--美答元是國煉內(nèi)貨幣柴，歐元榴是外國慣貨幣；--忽蔬略買賣殘差價，心即我們錯假設對代即期外陷匯、遠墨期外匯翅只有一跳個報價膊。--當罷事人將棄執(zhí)行該昆合同，控即我們寒假設沒蜘有不履盈行合約失的風險哨，排除竹了隨機熱事件決柏定利潤譜結(jié)果的揭可能性爹；--國抽際間的猶資金轉(zhuǎn)梁移沒有櫻限制；--沒有解交易成本圍。假設一淚個美國績居民在跡1月1枕日有一眼筆資金纖想存，怖假設期脾限為1木年，為妄了分析夸的簡單繭，假定國投資者虹擁有1爽美元，災我們可躍以比較霉美元收徐入的兩結(jié)種選擇浴：我們楊分別稱雕為美元宗選擇和艱歐元選棗擇；1、美丘元選擇嚼——1奧x(1話+i)細（存入丸美國的答銀行1及年后的璃美元本息收暑入）；2、歐睡元選擇哪——1后/S（尖兌換成筍外幣即疏歐元）持，1/S掛x(1喝+r*)樹（存入歐挖洲的銀行潛1年后的歐元本訂息收入繼），1/S臥x(1鐘+i*咽)x聰F（遍用美元析表示的偽歐元本息收入欠）；結(jié)論：如果1貞x(1檔+r)寺>F/墨Sx(鉤1+r灰*)：村在美國酬存款；如果1x膝(1+r杜)<F/謠Sx(1糖+r*)禮：在歐洲架存款；如果1凳x(1溫+r)誦=F/敞Sx(吩1+r索*)：棟均鈴衡狀態(tài)坡。對利率平南價方程作親進一步整險理1+r觀F——海=或———1+r*織S1+r宇1+愁r*駝F射S———賤—-急—績——澆=—睜——尼-—飼——1+r*響1+r樣*些S坊S即：r+r娘*榴F-S———草=——魂———1+r*近S假定：F-S———潤=寨ρSr-r*——慰=ρ解乘廈開拿得r飾-r*宇=ρ筑+強ρr*1+r*因為r答<ρr廚*~0由此可得F-Sr-r以*=羞———S即利率挽平價方程閘。（二）拋痰補利率平芹價（Co功vere拒din擴tere毒str喘ate繭pari陵tyC恢IRP）1、拋補利予率平價擁的定義這是指哄將貨幣展套利與訴掉期交壺易（用扁以抵補防匯率風鬧險）結(jié)肺合起來測套取利楚差的做激法?？紤]這樣稍的情況，柴一個美國翻居民在歐愧洲的銀行獎存款的風辣險主要產(chǎn)撞生于未來假匯率水平F的不再定，歐尚元收益爽只有在蛾12月御31日鎖轉(zhuǎn)換成御美元才套有效。勤為此在睛1月1第日決定削到歐洲朋的銀行帽存款時飾，存款菠者必須轉(zhuǎn)對年底分的匯率挑作出預惹測。如歡果美元推升值，撇也就是烘同樣的適歐元本序息收入弊折算成學美元收照入下降劫了，并援且升值苗的幅度強大于歐熊元利率柱上升的煎幅度，邊結(jié)果，女歐元的躍本息收皮入最后昌換回美想元時會翼出現(xiàn)實汗際損失油。補救的錯辦法：舒把套利雙和掉期盲結(jié)合起權(quán)來，或拒者說，詠通過掉鞏期來保斬證套利繡的收益善。通過掉期抵業(yè)務，美綠國居民不鳥必等到1列2個月以緒后再將歐米元存款的射歐元收入滅轉(zhuǎn)換成美歪元，而是巡壽與其他經(jīng)繁濟人（通腎常是銀行殼）預先簽腹定一個以仿歐元換美綿元的合同探，規(guī)定歐么元以某一趣固定的匯與率轉(zhuǎn)換成施美元。在柜12月3鑰1日，美鑄國居民不座是是將他觀（她）得肯到的歐元稿本息收入電拿到即期烤市場上去謝交換，而席是執(zhí)行合鹽同，按合像同規(guī)定的斃匯率賣出云歐元。我們假定丸遠期匯率諸正好等于慶存款人預雁期的12門月31日訴的即期匯啟率，也就建是說，采留用遠期交府易會保證輪存款人得斗到預期的座收益，因駱此這種交狀易完全沒敘有風險。屈在這種情屋況下，美努國居民（錢或投資者均）“克服的了”或避么免了套利餃過程中的破風險因素威的影響。拜當然，由息于通過遠感期市場固門定了匯率練，投資者食也失去了域由于市場舒出現(xiàn)有利啟變動時帶燦來的好處嚇，放棄可廢能出現(xiàn)的舞額外利潤吵。這時，上我們得出避結(jié)論認為各在美國存節(jié)款的收入注和在歐洲贏的銀行存妨款的收入陪是相同的雨，因此，傾一價定律供很自然地嫌產(chǎn)生。這里，我攤們可以得底到拋補套般利條件的層表達式：(1+婦r)=恥F/S抹x(1更+r*縣)咱（3雪-2）同樣，親可通過悔運算得妹出更清度楚的表閘達式：F/S≡帶1+f花（露3-3）式中的f仇定義為遠即期升水（磚或貼水）棒率，即遠膽期匯率超喉過（或低助于）即期質(zhì)匯率的比矩率。我們可岡以按照賠利率平舍價方程復推導的礎(chǔ)相同方乞法，得繩出拋補棉利率平綠價理論猶的一般并表達式位：r=叛r*+璃f儲（世3-4）這個一般濟表達式表渣明，本國澇利率高于森（或低于遍）外國利失率的差額證等于本國界貨幣的遠炒期貼水（團升水）。查或更一般掃地講，利萄率高的貨鋼幣，遠期尤貼水，利唱率低的貨閑幣，遠期奔升水，升挺貼水率是膨兩國利率伶水平的差摸異。（三）無秤拋補利率篩平價（U史ncov償ered仔int澤eres書tra適tep億arit勉yUI瞧RP）1、無拋屋補利率平?jīng)r價的定義是指投資脫者在進行帽沒有抵補獲的外匯投琴資時所獲逢得的收益騾等于沒有蓮匯率風險廟所獲得的劇收益，即站等于預期免獲得的收壓益。無拋補利嘩率平價是罩一種聯(lián)系糕兩種相似銳金融工具哀有名義利惑差與未來即期匯論率預期變用動之間關(guān)寶系的條件沉。如果外深匯風險或引國家風險袋很大，利辯率的差額尼中就包括吸一個風險皮溢價。風摔險溢價是雄對個人承宵擔額外風研險的補償秘。我們再次學回到前面診的例子。寬當一個美弟國居民做襯出歐洲選匆擇時，采專取的步驟鐮是：首先，攝1月1們?nèi)赵诩炊昶谑袌黾獌稉Q成艦歐元；其次，存闊入歐洲的討銀行，期絡限為1年牌；最后，鋒12月布31日夜將得到梯的歐元臺本息收弟入在即垃期市場兌惱換成美男元。我們比較胳一下無拋漠補套利和喘拋補套利潑的區(qū)別：硬現(xiàn)在，美沃國居民在碰12月3草1日是將瀉他（她）思得到的歐且元本息收紅入拿到即美期市場上致去交換，爺而不是執(zhí)萄行合同，驕按合同規(guī)康定的匯率求賣出歐元呢。如前所述番，由于一蜜個美國居帥民在歐洲煮的銀行存衰款的風險解主要產(chǎn)生隱于未來匯澆率水平F的不勉定，歐小元收益鵲只有在磁12月甘31日謠轉(zhuǎn)換成音美元才津有效，翼而這個點美國居耐民又沒鴨有采用銹掉期交渴易控制傻未來匯衡率變動邀的風險費，因此剖，他就角面臨著貝未來匯襲率變動香可能產(chǎn)吩生的風鏟險。從幅這個角核度看，化一個投裂資這會益要求對琴其承擔仍的風險升有相應押的補償傲，或者央說，得乓到一個晨通常以殖預期的版超額收護益形式覺出現(xiàn)的涌風險報殲酬（T晌he要ris守kp盈rem予iun梅）。為了清楚霧的表示匯踏率的變動柱，我們把筐前面表示煩美國選擇掌和歐洲選讀擇均衡的岸等式(1磨+r)=鮮F/Sx筐(1+r菌*)中的烏F替換為媽Se，洋Se表示付未來（1話2月31蟲日時）的煩即期匯率埋，于是有者：(1+r延)=(數(shù)1+r*問)Se隱/S槐（險3-5）Se/憤S的含義倆為，分子施是對年末惠匯率的預陵期，分母啄是年初的河匯率。因煌此，如果恥年末匯率階上升，材Se/植S將大于砌1，例如懷預期年末干匯率上升炸50%，書那么Se固/S將煙為1.5匆。因此可探以采用下艦列定義：Se爛/S貝≡1驢+Δse嘗（母3-6）這里，鳳Δ痰s是特指一段碰時間內(nèi)垂本國貨蔽幣貶值井的比率陳或外國桐貨幣的嶄升值比絕率，腔“e筐”表示野對未來告貶值率曠的預期反?，F(xiàn)在，用楚3-6外式替換3欺-5式中午的Se茂/S，可斯得到：(1+r籃)=(叮1+r*涌)（1秘+Δs懷e）=1+君r*+Δ寸se稅+r*秘Δs擁e朵（宋3-7）進一步，景從兩邊同爛減去1，倘然后看最割后一項r飲*Δ獅se，良這是利率賀和預期貶邊值率。只性要在我們戴的討論中框貨幣沒有薯出現(xiàn)大幅溉度貶值（欣如出現(xiàn)過蛛度的通貨自膨脹），輕這個成績板項就是數(shù)拴學上的“倆二階小量怪”，這種葡項可以忽下略不計。蒼于是上式災變?yōu)椋簉=備r誦*散+Δ掃se照（3-迷8）這就是腫無拋補倒利率平欲價條件窩的表達湊式，用盟文字表啞述為：識本國利叛率高于領(lǐng)（低于寫）外國絹利率的逮差幅等使于本國五貨幣的逆預期貶書值（升縫值）率蔬。（四）老實際利捷率平價聾（Re蘋al碗int暮ere沒st括par爬ity殿,逝RIP全）實際利毀率平價躺的定義是指不同氧國家之間俗實際利率責相等。C布umby糊&O被bstf菠eld(叛1984尖)研究了案實際利率流平價關(guān)系欺。拋補和非撒拋補利率服平價理論發(fā)中的利率拖都是指名竭義的利率杯，也就是竹它們將名勝義利率差擇別與即期肉和遠期匯稿率、預期隆的即期匯視率聯(lián)系起聲來。這意純味著一個零隱含的假累定，它們昆沒有考慮折價格變動赴對利率的狡影響。這駕對短期（責和中期）倡金融工具齊是合適的蠢。但是，到在長期內(nèi)稍，不考慮偉價格變動賴對利率的貍影響就不精合適了。例如，如臭果通貨膨圖脹率很低剛，1美元慶本金的購擋買力在3綱個月內(nèi)變屢動很小，腹可以忽視蹤蝶。但在同港樣通貨膨虎脹的情況暖下，1美章元本金的第購買力在古10年中趟的變化就藏是不可忽積視的。因門此，持有亂長期金融拐工具（如促假設存款櫻是10年所的定期存曲款）的投查資者就會萄偏好于使拳用實際收燙益率來替而代名義收羅益率，由出此，用實撒際利率替刮代名義利炮率。由于實際胳利率平價編的推導涉米及到費雪肅效應，我烤們將在本館章第四部樹分討論。顏（實際利斃率平價理名論的介紹逗可參見姜耕波克、陸索前進，2副000：語《匯率理刊論與政策媽研究》，撓復旦大學晴出版社1源0月版，誼第35-切39頁）顏。表3-餡美國3個躬月國庫券摘與德國、殊英國3個容月國庫券鐵之間的實顆際利率差調(diào)異參見丹尼剛爾斯、范冬戶斯，2勁002：嘆《國際貨五幣與金融銹經(jīng)濟學》孤（第2版藥），李月付平等譯，住機械工業(yè)脂出版社2伍004年建1月版，蔽第118威頁，圖6院-3（五）栽利率平搏價和金羊融一體背化的差莫異1、什叼么是金吸融一體徑化（f謙ina扮nci喜al局int要egr識ati接on）墓？什么是變金融一揮體化，預如何測扣度金融綁一體化縮慧？至今緊尚未達減成共識昆。根據(jù)者國際貨宗幣基金襖組織的首定義，議金融一柔體化是倆指一個鐵具體國名家與國乒際資本貍市場之滑間的聯(lián)錢系。具竊體說來瞇，金融粱一體化鞭是指國厚與國（娃地區(qū)）超之間的機金融活布動相互牧滲透、獵相互影欣響而形摸成一個植聯(lián)動整色體的發(fā)機展態(tài)勢摘。金融鋤一體化烘只能以惱程度的談高低來例衡量，為完全的討一體化跨是不存窩在的?？右驗?，鋼一方面塵任何國楚家的政陪府或多競或少都嗓會對金緞融活動斷進行干擱預，從過而影響句金融資飾產(chǎn)的流闊動性；唉另一方冶面，交醉易費用授及風險合規(guī)避的陶存在使拌得國與受國之間乖的資產(chǎn)菠不可能制完全替勝代。與此相攝應，迄噸今為止霧，如何束度量對圾金融一哀體化，倦學術(shù)界朋也沒有腥取得共淘識。歸區(qū)納起來冬，大體屠可以分鏡為六大龜類：各快國資本砌流動量火的比較叔、資本練流動的扒自由化澡程度或脂者法規(guī)冒限制情殊況、利方率平價腸的驗證休、貨幣鏡政策獨秤立性測隆試、儲研蓄投資箱關(guān)系測營試和歐昂拉方程診測試。盯在國際頑金融文愚獻中，濤經(jīng)濟學牽家通常女使用四本種定義墳作為框讓架來檢注驗資本蹦市場一覆體化的期程度：移‘拋補尖利率平限價、非迎拋補利勁率平價敘、實際聲利率平揪價和F凍eld閉ste肆in-咐Hor羞iok攪a儲蓄百投資定弟義。2、利處率平價赴的驗證現(xiàn)方法拋補利率漆平價論主明要強調(diào)沒桌有資本管迅制；非拋補利勾率平價論礦主要強調(diào)轟風險補貼杯為零；實際利率譜平價論要支求購買力沙平價關(guān)系痰的存在。在現(xiàn)實盈中前兩幻玉個條件勾或多或蒸少能夠餓滿足，它而第三底個條件身除了在慘很長的靈時間內(nèi)溝可能滿漁足外，恭，一般鼠很難成蘆立。三、拋補童利率平價廈的實證研慣究和運用（一）拋畝補利率平野價實證檢具驗的方法（二）才拋補利掘率平價秤運用（一）酷拋補利浪率平價急實證檢餅驗的方眨法1、拋篇補利率味平價成家立的條金件第一、銹必須有均充足的余套利資因金，換圣句話說窮，某個猾或更多拒的套利誕者可以鈴利用自昂由資金卡以驅(qū)使鞏相應的丹比率達妖到均衡君。這里循的“自斃由”不收僅僅意得味著通辛常意義登上的流屬動，而絹且表明我它在國液際資本芬的流動炒上不受上限制。第二、需很要有一個臟意義明確禁的、有組墾織的、公尸開的即期綢和遠期外殘匯市場第三、交啦易成本應槽很低，基與本可以忽見略，否則綢對CIR億P的偏差泰可能會上頑升以滿足迎交易成本垮的變化。窗因此，到霸目前為止按在我們的則理論論述凈中一般都船忽略交易頁成本（科見普蘭，2里000，供第97頁掘）。2、檢驗居拋補利率觀平價：引做入交易成把本如果要檢依驗利率平楚價是否成拼立，就不命能忽略交膠易成本的晚存在。大箏多數(shù)研究耽者都從下寧列角度解膜釋這個問塘題：國際序利率的差六異與相應暑的遠期升錫水之間的賓差是否限闖制在交易闊成本的數(shù)遍額范圍之擔內(nèi)？用公漿式表達，另即下面的摔不等式是界否成立：∣（1奇+r)忽-(歪1+r肢*)鬼F/S兩∣<領(lǐng)c衫（3挨-9）這里的c粘是交易成胃本，左邊妨是美國和耕歐洲經(jīng)過這遠期升水窄修正的利拿率的絕對地值。（3-鳳9）這路個不等高式可用連文字描索述：經(jīng)斥過遠期默升水修修正的利券率的絕褲對值是撒否小于戲交易成煙本。因鞠此，關(guān)甲鍵問題熔是相應暴的交易擊成本的雄大小。胡在現(xiàn)實驗中，估芽計交易識成本是背復雜的棚，計算收范圍會良有很大源差異。慮但是，班對交易多成本計旨算范圍淋的不同白并不影楚響對這割個問題撲的正確鏡結(jié)論（忙列維奇培，Le過vic得h，1怪979豬）大量外瓣國學者紗通過回階歸分析便檢驗C添IRP總，這一港方面的絕研究基舅本上支資持CI曉RP，嶼一般認花為在資因本流動具受限制弦少、利邊率管制炎少、金牢融市場印發(fā)達的俗國家和絞地區(qū)C運IRP膚較容易爭成立。成而對U江IRP去的檢驗握由于難茅以得到朱人們對糟匯率的序預期數(shù)援據(jù)，所古以這方面面的實豆證比較親少；而毅Cum瘡by怒和Ob礙stf滔eld壓(19渣84)搭用19氧76-庸198予1年美鄉(xiāng)豐國對德疑國、英華國、法韻國、瑞美士、加動拿大和棚日本一蠟個月的無實際利固差數(shù)據(jù)怠對實際咸利率平巴價公式勞進行了痕回歸檢澇驗，發(fā)拐現(xiàn)實際依利率是休序列相掉關(guān)的，刑而且實濱際利率同不等，辭Mis庸hki嚴n（1緊984織）也得僑到了類倚似的結(jié)泰果。（二）拋復補利率平譯價運用1、利烤用拋補掉利率平稅價關(guān)系危發(fā)現(xiàn)套但利機會拆并套期泡保值設：某泊銀行同電業(yè)交易憲員注意血到以下梁市場價撲格：S=蘿U拴S$0照.40壓/DMF=晉U雹S$0探.42系/DMT=霧3瓣60(翅天)r=課10%r*=院6%存在套利量機會嗎？一種迅查速的檢屆驗方法討:計丑算利率濱平價理板論的正泄反兩方揉面。因戶為利率彎不必調(diào)脖整，交繳易者得馬到：F=U疲S$0任.42艱/DM(1+r撲)煩(截1.10距)S——理—=U冷S$0鏈.40警/DM梨———(1+r塊*)尊(1.0口6)=US$牧0.41賓509/避DM遠期匯牛率(U魯S$0勻.42條/DM掀)比計軍算的合號成遠期固匯率（膏US$蝴0.4妙150慮9/D晨M）大籌，根據(jù)孔“買低芹賣高”秩的原則猛，交易答者將賣謠出遠期李，因為乒遠期匯頃率相對趴于即期祝匯率和阻兩個利奏率來說嬌被高估初了即，黑實際遠銹期匯率偵相對于宣合成的污遠期匯上率高估瞎了。投資者的壺行為--借督美元；--在名即期市場瞇買進馬克蜂；--存元入馬克蛾；--按照道合同在遠訂期市場賣啊出馬克遠膝期。根據(jù)前斷面的數(shù)頑據(jù)，我投們以1刮美元為明單位推糊導整個翅交易過搬程：--借底入1美載元，利率率為1瓜0%；--在即紡期市場買服入2.5將DM（1谷/US$鋒0.40橡/DM=1/0廊.4=2洗.5DM均,）；--將濃2.5散DM存幣入德國烈的銀行予得到本乎息收益肆2.6果5DM辯[2.半5（1第+6潮%）=拜2.吧65D躬M]；--按洪遠期合衣同售出戲馬克本皆息收益萍2.6鋒5DM藥得到U屈S$1霜.11款3[爪(DM糊2.6欄5)(概$0.烤42/莫DM)井=US吹$1.筆113糖]結(jié)果：他吃償還1美呆元及0.游1美元的域利息，并命獲得$0疑.013向的利潤（毛$1亂.113男-1.1鐘0=$諷0.01聽3）。如果是大100義萬美元愉的交易略，利潤插是$1縫30起00。2、政躲府干預理政策的等制訂拋補利率惱平價和無藝拋補利率扣平價的核助心假設是顯用兩種貨賢幣進行投覺資其未來禾收益是完尋全相同的汽，即兩種廈貨幣（或察兩種投資拿選擇）是促完全替代竊的。這個弓結(jié)論的政琴策含義主溪要體現(xiàn)在由政府在外鏡匯市場干紛預的有效尖性上。有許多證垂據(jù)支持了桂這樣的結(jié)集論：在2雕0世紀6莖0和70愿年代利率幅與CIR萌P出現(xiàn)偏跑差是由于駝當時實際盯存在的或畜可能發(fā)生抹的外匯管搶制所造成連的（阿里咐伯，Al擦iber勢，197臂3）。大奴量外國學悅者通過回禿歸分析檢感驗CIR桃P，這一拔方面的研詢究基本上傘支持CI紀RP，一廈般認為在辛資本流動與受限制少優(yōu)、利率管牽制少、金棗融市場發(fā)資達的國家鳳和地區(qū)C默IRP較殊容易成立錘。表3-向：中美拋兩國利喂率比較全(%)震198割0-1競998資料來斗源：I己FS緩yea矛rbo已ok能199森9表2-厘對相切對購買筍力平價粥的實證杯研究辣人民幣啦匯率1狡980廊－19互98(鐮年平均宴值)國內(nèi)有關(guān)奔文獻（易跌綱、范敏甘：199弊7，張昕鉤、朱睿民災：199斑9，鐘云進波：20堵00，薛聚宏立：2瀉002須等）對上寨述現(xiàn)象的惕解釋，認葵為適用于芬中國的利竹率平價是廁：匯率變澤動應該等券于兩國利勸率之差加喝上一個摩繁擦系數(shù)，感即是由于盒體制等原剖因產(chǎn)生的獨摩擦系數(shù)喉。很自然遇，要使拋像補利率平驗價的條件杏成立，必謎須減少政殺府對外匯竭市場的管僵制；做法丙是提高利負率和匯率熟的市場化躬程度，促惰進人民幣不斷向鉆完全可程兌換和土資本自倡由流動輩邁進。課堂討接論的案懇例：香簽港金融密當局為餐保衛(wèi)港祖元聯(lián)系扒匯率我們注叛意到，寸199兆7年亞歌洲金融蒜危機中嶄，投機未資金沖勾擊泰國叉貨幣時博采取的亦策略是膊：先從待泰國銀吩行獲得壘泰元貸邊款，然竄后在外栽匯市場和上賣出路泰元買美進美元臭，當泰婆元匯率惕下降后和，再買彈進泰元才賣出美犁元，然夕后償還祖銀行貸民款。針鏟對這種演策略，溫香港金爭融當局娘為保衛(wèi)趨港元聯(lián)稅系匯率多制時，勒為擊退需國際外迷匯投資診資金，鋤曾將香頁港銀行深同業(yè)拆干放隔夜畏利率提且高了3釀00%卡，請問圓其理論雪依據(jù)是頑什么？刷為什么散？四、價蠶格、利侮率與匯靜率的關(guān)偶系（一）國際桌費雪效應（二）縫價格、醬利率與娛匯率的拼關(guān)系：猜一個圖廳解（一）國繩際費雪效踢應1、費雪棵效應T垮heF匯ishe毯rEf早fectThe逝Fish捎ere壞ffec令tho崇ldt敬hat辜the浪leve括lof胡nom扁inal努int夕eres影tra革tes吳ina抹giv劣enc末ount理ryi芹sre什late搖dbo閑tht螞oth丹ere幼alr員etur辰non寨ass土ets梅that劈燕inv亡esto仔rsr庫equi池rea右ndt嗓oth柴eex機pect壤edr燒ate返ofi溉nfla悠tion評.The扁real景ret笑urn粒ona塞sset績sis屯equ州aliz吧eda攝cros耽sna戚tion鴿alb誘ound躁arie眉sfr品omo辭nec解ount使ryt秒oan踢othe籍r費雪效應疤把利率分關(guān)成名義利刻率和實際痕利率：名義利率會=實際利段率+預期報通貨膨脹稻變化率；實際利單率=名什義利率百-預期融通貨膨斑脹變化拋率。費雪效應仔可表達為醒：1+n急omo驗nal璃ra伴te=脂（1+拖rea筋lr嚇ate資）（些1+e燒xpe某cte南di撫nfl宴ati交on）或1+r=麻（1+a日）（1+貴i）仰（3錯-10）或r=a邊+i敏+ai或app餐rox丸ima潑tel悶y薄r=碼a+點i凝（3-瞎11）whe辛re串a(chǎn)失=r周equ澇ire帶dr辜ate繞of黑re糊tur啞n么an營d厘i=e巾xpe姑cte飛dr歪ate伍of日in禿fla以tio糊n，T螞ob掃ee伙xac拖t用一個簡范單例子解弓釋假設：希你發(fā)放孟一筆利庸率為5露%的一伴年期貸緒款，并偉預期在步這一年厚中價格慣水平將族上升3暮%，這沸樣，年歡終按不餐變價格腰衡量，杯即以你馬能購買妹的實物嚴和勞務話的數(shù)量享來計算杏，你多明了2%咐（5才%-漆3%域=植2%銅）。此導時，按腐不變價撫格計算漏，你賺抬得的利命率為2研%。但如果蘇利率上稿升到8鹽%，同張時預期啄通脹率游為10井%，根厲據(jù)費雪龍定義，群雖然年伶終你多大得了8牽%，但斤你購買調(diào)將多付華10%哄，結(jié)果奶，年末斷你能購侵買的物厲品將減減少2%驅(qū)（8爛%-裙10掌%=唇-革2%拌），即大以不變煮價格計緞算，你迷損失了吃2%。在這種情爆況下，因公為以不變才價格計算璃的利率為怎-2%，咳所以貸款販人不愿意路貸出。相谷反，借款重人由于年栗末歸還的鼠貸款按實碧物和勞務竟計算少了做2%，所報以很愿意恩借入，即不按照不變免價格計算說，借款人改多得了2陡%。實際驗利率越低先，借款人廣愿意借款禾動力越大鎮(zhèn)，貸款人筍愿意貸出字動力越小支。根據(jù)費第雪效應越，為了樂保持貸頌款人的街收益不紫變，如涂果一國朗的年通站貨膨脹桶率從5泊%的水挑平永久儉性地升騎至10營%，那右么一國披利率也確會緊跟鍛著通貨河膨脹率跨，從原基來的水盈平開始喘上漲5磁個百分動點。費雪效爭應的基勉本結(jié)論淘是：兩國間鴉的名義下利率差跪距是由鋼預計的筍通脹率披差距決參定的，徐一般地筆說，當掠某國通擦脹預期確上升，舒利率就垃會上升梳，反之丈，則相漂反。這苗個關(guān)系裕暗含的旗假定條嚴件是：按一價定吉律成立妄（用實甚際回報撐率表示晃）和沒鞏有政府奴實施干篇預，這辰時，兩筒種貨幣猛的利差朗將等于窮（反映睬）兩國符的通貨歪膨脹之需差。費雪效恥應把各度國之間板的利差辮表達為儀各國預揀期通貨省膨脹率指之差。慶這有助擠于討論符利率是襲怎樣影療響匯率效的預測唉。2、國際尾費雪效應秩The徒Int床erna帆tion率alF顯ishe或rEf憶fectThe箱in奪ter桌nat得ion艷al藥Fis印her艘ef性fec鍛th抗old圓st榨hat晨di蜘ffe貫ren劃ces繁in斬th崗er融ate嬌of彼ap企pre基cia熟tio噸no市rd榜epr僻eci怕ati槳on歡bet澇wee缸nc堵urr限enc色ies刃ar呆er代ela擴ted央to裙th寇en尺omi煩nal臂in哈ter蠶est舌ra營tes成be怎twe突en桂the摩co嫌unt謎rie坦so旺ft慶hes于ec霸urr宏enc也ies震.國際費渣雪效應谷的表達突式為：St＋1/S＝(猛1＋r)坐/(1＋大r*）敘（播3-12過）Wher堅er歐＝hom漂eco市untr鉛yin五tere智str啊ater*＝懶fo補rei胡gn夏cou汽ntr臺yi逐nte厘res騾tr化ateS＝cu品rren識tsp逢otf型orei苦gne諷xcha盞nge烘rateSt＋1＝fu掀tur爪es出pot燥fo哪rei傳gn百exc慣han冒ge窮rat輪e與費雪姿效應不墳同的是苦，國際格費雪效忌應利率元差和通傭貨膨脹粥之差的醫(yī)關(guān)系上臘加入了億匯率這狀個變量壩，或者群說在給竭定利率充差和通妹貨膨脹淹之差的歇關(guān)系，梨將匯率用內(nèi)生化然。這就旁是國際于費雪關(guān)托系或效槍應的觀沙點，其其相應等味式實際料上是用船PPP營和費雪頑效應的高綜合。3、即格期-遠捐期匯率門的關(guān)系趟（T益he讓For沙war途d-S河pot表Re堤lat揚ion烏shi秒p）This精the鳥orem宇hol劣dst勞hat奶the顆prem健iums特or爬disc達ount卡son歪cur病renc艘ies錫int錢hef鄰orwa泊rdm扮arke省tar包ere段late騾dto示the狹rat究eof蝕cur膏renc躺yap第prec爐iati海ono興rde橡prec阻iati枝ona爛ntic框ipat究ed（預女期）o嶺ver帳the李life門of會afo驢rwar眨dco啞ntra霜ct.即外匯墨的遠期依匯率等偵于預期頓的遠期刑外匯的本即期匯邪率。E（S2）=F1在這個向公式中泥，抽象脾了交易返費用。謹它的經(jīng)擦濟學含播義是時釋間（現(xiàn)摧在和到巖期日之需間）的駝均衡條渣件。實際上汪，這更共直接地胖用是時候間套利柔（現(xiàn)在陷和到期撫日之間侍）來解危釋：即增當即期悶市場和板遠期市閱場之間紛存在價個差時，享就會出柄現(xiàn)套利茫（買低并賣高）全。假設約F1大于E（考S2），套利星者將買進那即期外匯伸和賣出遠嫂期外匯，腫這會提高最即期匯價第和降低遠強期匯價；爹如果E（蕉S2）大于F1，套利慰者將賣庫空即期坑外匯（毛假設即礎(chǔ)期外匯前可以賣佛空）和偽買進遠六期外匯寧，這會珠降低即敘期匯價王和提高辛遠期匯顛價；最嚇終使兩抖種價格宗之間趨超于一致她。（二）價輔格、利率泥與匯率的堅關(guān)系：一修個圖解1、國際俯金融的五巧種平價條尋件購買力貸平價費雪效應國際費晝雪效應利率平功價遠期-途即期匯率平價圖3-國痰際金融的魚五種平價擔條件的關(guān)逝系在圖3-側(cè)中假設惰有$（美帥元）和￥辜（日元）敏兩種貨幣仁，日本和休美國的預摔期的通貨允膨脹率分巡壽別為1.罵0%和5眠.0%，以兩者之差稿為4%。昆美國1年消期國庫券萌名義利率去為8%，膨日本1年秒期國庫券聚利率為4影%?，F(xiàn)在邀的即期匯迫率S1￥10則4/醒$，1附年遠期鎮(zhèn)匯率S2￥100拔/$。關(guān)系A(chǔ)：舅購買力平亂價根據(jù)購買衣力平價相晝關(guān)的“譯刪本”，我拆們有1年錘期的預期北的即期匯看率S2￥10衰0/坊$：S2=S1Χ（1+迫i￥）/（悅1+i$）=￥10信4/鬼$Χ（1.革01）/衡（1.毯05）=￥10布0/知$這里日元焦升水率為奧4%，等溉于相對應滅的兩國預匙期通貨膨席脹率之差邁4%（1夫%-5%橫）。關(guān)系B：采費雪效應實際利青率是名肺義利率皂減去預寇期通貨獵膨脹率竹。這里玻，美國倒的實際未利率是眼4%（同r-i歡=8%留-4%悉），日娘本的實運際利率耗（5%裳-1%源）關(guān)系C：即國際費雪蓮效應在本例中弟，預期的昨即期匯率候變動率為災4%，相伙對應于兩謙種名義利善率之差：S1-S2/S2Χ10森0=（1+筒r￥）/甘（1+琴r$）=-趣4%關(guān)系D浩：利率扛平價關(guān)戶系（I腿RP）根據(jù)利率脂平價理論吊，名義利沫率之差等矛于對應的炭遠期升水蛙率。本例行中，用日這元名義利沾率為4%艦減去美元鼻名義利率釋等于日元槽遠期升水高率（正的碰4%）：r￥-r$=（1%腦-5%貢）=-羅4%f￥=S1-F/季S1Χ100=￥涉104四/$-￥100凡/$÷￥10辣0/辮$Χ100=4%關(guān)系E墊：遠期玻-即期輔匯率平員價最后，佛1年期費的日元序遠期匯情率￥10沿0/撫$，如果這真是假設的漠一個“無吉偏”指示翅器，那么芹預期的未悶來的即期嚼匯率也一芽定是￥10零0/瓶$：F1=E（S2）=￥10筋0/乖$（re揮f：b涉yM劣off濫ett搬.et歸c·2漁003負，“F吳und戒ame驅(qū)nta頃ls福of駱Mul烘tin階ati供ona賄lF苗ina棟nce視”pp糠84-量85）五*、構(gòu)度量金解融一體霜化的其膠它觀點浙：儲蓄最和投資Feld魔stei繞n-Ho叔riok匙a儲蓄投潮資定義198杜0年，眨美國哈陷佛大學駱經(jīng)濟學壤家Fe饅lds產(chǎn)tei若n和H拖ori萌oka磚提出了雜一個關(guān)愁于資本螞市場一撤體化的徑定義：在一個授資本市尊場充分惜一體化調(diào)的世界堅里，在悔長期中吳，國民喇儲蓄率陣與投資禽率之間幕沒有相屋關(guān)性。豆在一個遣沒有資令本流動誰的環(huán)境予里，一筑國的儲則蓄率與扮它的投只資率相膚關(guān)。其補最重要怪的假定泛條件是外：儲蓄展和投資旋決策建梁立在預精期的實攀際利率思的基礎(chǔ)編上。Feld撿stei爬n和Ho雷riok伐a指出：攏在沒有資世本流動的當情況下，在一國的投角資受本國鎮(zhèn)儲蓄的約菜束，但在隔資本市場嫂完全一體填化的情況拖下，投資駱就不會局軌限于國內(nèi)妙儲蓄。因燭此，只有程全球的儲課蓄數(shù)量才旅約束投資珠。這意味賽著，一國隸的投資和攜其儲蓄之隸間的相關(guān)勁性很低，訴或者說，發(fā)兩者的相沸關(guān)系數(shù)應悶該等于或閣接近于零表。Fel販dst倦ein心和Ho趁rio種ka計譯算了2寶1個O醒ECD疾成員國幫的國內(nèi)淘總投資斃對GD倒P的比匆率和國唯內(nèi)總儲妖蓄對G只DP的搭比率，擾并計算瞇了它們錘的相關(guān)閘系數(shù)。谷發(fā)現(xiàn)在其196腐0-1啦974舉年期間表，儲蓄垂與投資舊的相關(guān)街系數(shù)接欣近90秒%，這舌個結(jié)果創(chuàng)基本反再映了使反用這個亮指標研邁究國際互資本市若場一體私化的成幸果。但主是，盡居管做過縣許多修荷正，在柳Fel芬dst圍ein睡和Ho烈rio兵ka的造研究期涌間，國冊內(nèi)儲蓄良率和投鞏資率之予間的相醋關(guān)系數(shù)激仍然很月高。Feld勺stei懷n和Ho榮riok概a對于資宋本市場一率體化的檢查驗是建立愚在一系列博隱含假設國基礎(chǔ)之上揪的長期檢謊驗，如前崇指出，其趴中最重要鋪的一個假冤設就是預連期的實際肌利率。我蠟們知道，呀實際利率艱平價的存夫在需要購燈買力平價默存在，而姑對實際利致率平價檢塊驗得出的潤結(jié)論基本議是否定性壩的。因此饒，一些經(jīng)肥濟學家認佛為國內(nèi)儲喊蓄和國內(nèi)斑投資的高塞度相關(guān)性腫，不能作模為說明資尤本市場非昆一體化的款證據(jù)。但師是，對此奸觀點提出唐支持的經(jīng)侮驗性證據(jù)莫是，20嫩世紀80恥年代后半溪期當美國償開始大量怨從國際市尾場借入資宮金時，美頂國國內(nèi)的限儲蓄與投腔資的相關(guān)環(huán)性消失了廳。本節(jié)根據(jù)繳丹尼爾斯段、范戶斯菜《國際貨際幣與金融濱經(jīng)濟學》役第118鋒-119烏頁的有關(guān)投資料編寫露。（參見吵丹尼爾斯嚇、范戶斯維，200尼2：《國藍際貨幣與旬金融經(jīng)濟姐學》（第慈2版），煮李月平等活譯，機械鏡工業(yè)出版輝社200湖4年1月活版，第1析18-1酬19頁）頭。復習和踐練習小結(jié)國際貨并幣市場勺是對到域期期限現(xiàn)在一年稠以下的壤金融工惰具進行徑跨境交滾易的市星場。投潔資者國業(yè)際貨幣盲市場中兔交易包隔括現(xiàn)期爐和遠期速外匯和油約在內(nèi)沖的許多勢種金融詢工具。按外匯交揉易在國直際貨幣單市場中黨占有時肅地位。亡國際大沿銀行之煉間的交工易組成肥國際貨料幣市場渾交易的謝主體。歐洲貨幣相實際上是齊一種境外貧貨幣，包爭括歐洲美匯元、歐洲裝英鎊、歐遷洲日元等傅在貨幣發(fā)蘆行國境外且交易的貨新幣。歐洲喘貨幣市場殺業(yè)務可分權(quán)為：一體殺型，即在凡岸和離岸償義務一體挽化；分離糧型，即在置岸和離岸獵義務分開姥；走賬型歇或簿記型膚，即沒有騙實質(zhì)性的啊離岸義務防交易，只咐是為避稅溪和逃避管鐘制而起記史賬和劃賬攜作用。歐洲貨幣諸市場的經(jīng)濕營特點：羨市場范圍坐廣闊，不猛受地理限繡制，由現(xiàn)踩代通訊網(wǎng)退絡聯(lián)系而礎(chǔ)成；交易調(diào)規(guī)模巨大城，交易品孝種、幣種記多，金融袍創(chuàng)新活躍發(fā)；利率結(jié)娛構(gòu)獨特，碑利率體系覆的基礎(chǔ)是裳倫敦同業(yè)神拆放利率勝（LIB怎OR）為疑基礎(chǔ)；所免受的管制肅很少。國際資減市場是耕對到期泳期限在技一年或糧者一年倦以上的油金融工觀具進行激跨境交儲易的市頁場。由貸于放松搏管制，黑自由化殊和技術(shù)轎創(chuàng)新，若從19嘆世紀7傳0年代怒以來國乳際資本郊市場經(jīng)耽歷了前星所未有俱的增長榜。證券衣類包括葬國際債拖券和國敵際股票咽。占國矩際資本蘿市場5繁7%的蘿國際證茫券市場縱在19米86-暮200侮0年間耗增長了乞850附0億美墨元，國搬際貸款察市場在壤同其增扁長約9允倍。國撞際資本吐市場的恭發(fā)展和捆增長為默個人和搶企業(yè)通舌過投資付組合國殖際化管災理風險笛、增長遍潛在收失益的可唇能性創(chuàng)鬼造了機苦會。衍生證券遼是一種收臨益取于其補他金融工俱具。最經(jīng)從常持有和錯交易的金值融衍生工菠具有遠期炒合約、期分貨、期權(quán)便和互換。犯金融衍生零工具風險辦包括：信俘用風險、宗市場風險嘉和運作風件險。在國際猶金融市急場上，盡外匯也企是一項龍資產(chǎn)，辛從而匯能率也是買一種資權(quán)產(chǎn)（外熊匯）的侄價格。虛所以影派響其他不資產(chǎn)的臺價格行續(xù)為的原主則，也連同樣適難用于匯意率。資脾產(chǎn)是財溫富的一轟種形式園，一種綱把購買懷力從現(xiàn)粘在轉(zhuǎn)向棗將來的戒手段。濱因此，奸資產(chǎn)的稼現(xiàn)時價條格與商券品和服懸務的購隨買者預猴期的未皺來收益誓直接相匙關(guān)。遠期匯價型和國際利睡率差異的趣均衡點構(gòu)局成“利率餐平價”，豆換言之，酬利息平價算線上任何賴一點都表腫