愛美克經(jīng)營分析報告

愛美克深度經(jīng)營分析報告2020年12月

目錄HYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINKHYPERLINK\l"br0"9HYPERLINK\l"br0"：蘭州衡力憑借價格優(yōu)勢在國內(nèi)肉毒素市場占據(jù)一席之地HYPERLINK\l"br0"HYPERLINK\l"br0"............................................................................HYPERLINK\l"br0"HYPERLINK\l"br0"5、愛美客深耕醫(yī)美玻尿酸產(chǎn)品，凈利潤率超過1.1、十六年積淀，產(chǎn)品種類豐富公司成立之時可追溯至2004年底更名為北京愛美客生物科技有限公司，專注于以醫(yī)用級透明質(zhì)酸鈉（玻尿酸）2009年月成功推出國內(nèi)首2012至2019531款首創(chuàng)的頸部填充抗皺產(chǎn)品和1滿足不同人需求，我們看好其持續(xù)放量。圖1：公司及主要產(chǎn)品發(fā)展歷程資料來源：公司公告，公司招股說明書，市場研究部整理表1：公司目前批準(zhǔn)上市產(chǎn)品情況商品名稱產(chǎn)品名稱上市時間適用范圍醫(yī)用羥丙基甲基纖維素-透明質(zhì)酸鈉溶液逸美2009年10月額部、鼻唇部醫(yī)用含聚乙烯醇凝膠微球的透明質(zhì)酸鈉-羥丙基甲基纖維素凝膠寶尼達2012年10月2015年4月額部、鼻唇部鼻唇溝愛芙萊、愛美飛注射用修飾透明質(zhì)酸鈉凝膠6嗨體注射用透明質(zhì)酸鈉復(fù)合溶液2016年12月2016年12月2019年5月頸部醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉-羥丙基甲基纖逸美一加一緊戀頸部、鼻唇溝鼻唇溝維素凝膠聚對二氧環(huán)己酮面部埋植線資料來源：公司招股說明書，市場研究部醫(yī)用生物補片、A型肉毒毒素（韓國Huons類不斷豐富，適應(yīng)醫(yī)美效果及持續(xù)性要求越來越高的趨勢。表2：公司在研產(chǎn)品梳理產(chǎn)品名稱產(chǎn)品功能及用途用于皮膚填充產(chǎn)品類別研發(fā)階段醫(yī)用含修飾聚左旋乳酸微球的透明質(zhì)酸鈉凝膠III類醫(yī)注冊申報階段療器械III類醫(yī)療器械注冊申報階段醫(yī)用聚羧甲基葡糖胺聚糖凝膠醫(yī)用生物補片手術(shù)防粘連III類醫(yī)療器械注冊檢驗階段用于硬腦膜和軟組織修復(fù)醫(yī)療美容中用于去除動態(tài)皺紋等臨床試驗階段A型肉毒毒素生物藥品臨床前研究階段基因重組蛋白藥物用于糖尿病及肥胖癥的治療生物藥品資料來源：公司招股說明書、市場研究部NMPA用于整形美容的透明質(zhì)酸鈉產(chǎn)品共20款，生產(chǎn)商包括愛美客、華熙生物、上海8客通過注冊產(chǎn)品525%2018年愛美客玻尿酸產(chǎn)品在國內(nèi)醫(yī)美市場的銷量占比達到12.5%，位列中國品牌第二、全部品牌第三。公司于2009品牌影響力和市場口碑，為后續(xù)新產(chǎn)品推廣和市場規(guī)模不斷擴大打下堅實基礎(chǔ)。7圖2：國內(nèi)通過NMPA注冊透明質(zhì)酸鈉產(chǎn)品廠商圖3：國內(nèi)醫(yī)美用玻尿酸市場銷售量結(jié)構(gòu)美國Allergan,,4%765432103.50%韓國LG,23.30%13%韓國Humedix,7%昊海,18.40%華熙,11.50%通過注冊產(chǎn)品數(shù)量（個）愛美客,12.50%資料來源：NMPA，市場研究部整理資料來源：弗若斯特沙利文，市場研究部1.2、毛利率超過90%，業(yè)績飛速發(fā)展保持持續(xù)增長提供強勁動力。2014-2019年，公司營業(yè)收入由約7500萬元快速增長至5.58億元，5年間增長超過6倍，其中201916%下降至3%，嗨體、寶尼達等產(chǎn)品不含稅銷售價格出現(xiàn)較大幅度增長，同時嗨體作為2019年銷量達到年的近3倍。2014-2019年公司歸母凈利潤增長近10倍，20193.06億元，其中僅2015年歸母凈利潤出現(xiàn)同比下滑36%，主要是當(dāng)年設(shè)立員工持股平臺，帶來管理費用增加較多。圖4：營業(yè)收入快速增長圖5：歸母凈利潤表現(xiàn)亮眼6.004.003.002.001.000.0080%70%60%40%30%20%10%3.503.002.502.000.00營業(yè)收入（億元）同比增速歸母凈利潤（億元）同比增速資料來源：wind，市場研究部資料來源：wind，市場研究部82014-201990%年產(chǎn)品整體毛利率達到92.6%，在全部A股中排名第19位；得益于大部分產(chǎn)品已度過培育期進入市場成熟期，銷售費用率有所下降，公司整體凈利率呈現(xiàn)上升趨勢，2019年達到53.4%，與貴州茅臺相當(dāng)。圖6：利潤率數(shù)據(jù)非常靚麗圖7：經(jīng)營性現(xiàn)金流優(yōu)異90.0%80.0%70.0%40.0%30.0%20.0%10.0%3.102.592.001.351.501.000.840.550.480.280.500.002014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年毛利率凈利率資料來源：wind，市場研究部資料來源：wind，市場研究部可持續(xù)發(fā)展能力。圖8：應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率保持較高水平0.350.300.250.200.100.0550.0045.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.002014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年應(yīng)收賬款（億元）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率資料來源：wind，市場研究部202021%母凈利潤同比下滑17%情防范所需的口罩防護下實施，市場需求增長較快，推動Q2單季公司營業(yè)收入及歸母凈利潤同比分別增長16%和36%。由于二季度單季的優(yōu)異表現(xiàn)，公司上半9年營業(yè)收入同比增長0.72%14.59%加速飛升，Q3單季公司營業(yè)收入及歸母凈利潤同比分別增長43.18%和55.97%，前三季度營業(yè)收入及歸母凈利潤同比分別增長17.4%和31.83%續(xù)歷年的高幅度提升趨勢。1.3、股份激勵綁定核心員工利益38%的股份。公司前十大股東中，客至上投資及知行軍投資為公司于2015年設(shè)立的員工持股6.41%和4.28%元/股。行總量的9.16%2.3%勵到位，保障持續(xù)增長源動力。圖9：上市后公司股權(quán)結(jié)構(gòu)GannettPeakLimited5.99%簡軍30.96%知行軍投資6.41%石毅峰4.85%丹瑞投資4.85%客至上投資4.28%苑豐4.09%王蘭柱3.63%愛美客技術(shù)發(fā)展股份有限公司簡勇2.42%100%51%100%51%51%九州通1.92%劉兆年1.68%諾博特生物張政樸1.36%愛江蘇愛美客融知生物東方美客美客科技劉佳1.21%100%諾博沃生物聚美軍成1.21%公眾持股25.12%資料來源：公司公告，市場研究部1.4、募投資金聚焦新產(chǎn)品及產(chǎn)能擴張公司IPO計劃募集資金10容多樣化需求。圖10：IPO募集資金用途資料來源：公司招股說明書，市場研究部22017-201980.67%98.55%和99.78%2019260天提升至311天，日生產(chǎn)時長由8小時增加至10小時，目前產(chǎn)能利用率已接近上限。擴產(chǎn)項目建成后，主要產(chǎn)品產(chǎn)能將由2019年的168.28萬支增長至360.71萬支，產(chǎn)能增幅達到114%，主要產(chǎn)能集中在銷售較好的愛芙萊和嗨體產(chǎn)品，產(chǎn)能擴張后能夠容納更大體量的市場需求。圖11：公司主要產(chǎn)品產(chǎn)能利用率及銷量圖12：公司主要產(chǎn)品產(chǎn)能分布（萬支年）逸美,10.33,寶尼達,1.64,160120100120.00100.0040.00%20.00%0.00%3%1%98.55%80.67%99.78%145.57愛芙萊127.87,390.2665.71,220.87,61%02017年2018年2019年資料來源：公司招股說明書，市場研究部資料來源：公司招股說明書，市場研究部、醫(yī)美藥品常青樹，國產(chǎn)品牌市占有望不斷提升2.1、醫(yī)藥級透明質(zhì)酸原料市場總額占比高透明質(zhì)酸又名玻尿酸，簡稱HA，為酸性粘多糖廣泛存在于細胞間質(zhì)中，在人體中的含量約15g50%時透明質(zhì)酸吸水能力極強，可吸收相當(dāng)于自身重量500-1000倍的水分，是人體人體20歲時體內(nèi)的HA相對含量定位100%，到30、50、60歲時人體HA含量將分別下降至65%45%和25%小滿足多種應(yīng)用需求，鏈球菌發(fā)酵合成是主流制備方式。表3：透明質(zhì)酸主要應(yīng)用領(lǐng)域分類用途主要功能作為潤滑或粘彈劑治療骨關(guān)節(jié)疼痛作為潤滑劑用于預(yù)防手術(shù)黏連作為粘彈劑用于眼科手術(shù)注射用醫(yī)藥級作為塑形填充劑用于防皺抗衰老用作減輕藥物刺激，延長藥效的藥物載體用于各種保濕類護膚品滴眼液外敷用食用化妝品級食品級用于營養(yǎng)補充食品資料來源：頭豹，弗若斯特沙利文，市場研究部2015-2019年全球透明質(zhì)酸原料市場銷量復(fù)合增長率達到20%，2019年全球銷量580噸。預(yù)計到年全球透明質(zhì)酸原料銷量有望達到1150噸，預(yù)期年復(fù)合增速可達到26.4%。化妝品因受眾廣泛，為透明質(zhì)比僅4%，但由于醫(yī)藥原料工藝要求高、具備較嚴(yán)格的技術(shù)與審批流程，其單位可超過60%。12圖13：全球透明質(zhì)酸原料銷量及同比增速圖14：全球透明質(zhì)酸原料不同應(yīng)用領(lǐng)域市場份額（用量）58.60%25%20%15%10%5800.00%54.40%41.70%600500300100051.30%44.90%50.50%45.60%50.00%46.00%50042035028037.30%4.10%3.90%3.80%3.90%4.00%2015年2016年2017年2018年2019年2014年2015年2016年2017年2018年化妝品級食品級醫(yī)藥級資料來源：頭豹，弗若斯特沙利文，市場研究部資料來源：頭豹，弗若斯特沙利文，市場研究部圖15：透明質(zhì)酸原料平均售價（元/kg）133,295.60122,622.83113,831.19120,000100,00002016年2017年化妝品級2018年滴眼液級注射級食品級資料來源：華熙生物招股說明書，市場研究部2.2、醫(yī)療美容終端消費頻次高，市場快速增長大范圍、淺表紋路的修飾和填充。6-1213ISAPS的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2018年全球非手術(shù)項目治療量增長10.4%，注射填充項目增幅達到14.5%，其中透明質(zhì)酸填充劑治療市場增幅達到11.6%，顯示透明質(zhì)酸醫(yī)療美容終端產(chǎn)品的廣泛需求。從中國市場看，醫(yī)藥級透明質(zhì)酸終端市場由2014年的42.6億元增長至年的79.7億元，年均復(fù)合增速達17%。其中醫(yī)療美容市場規(guī)模大于骨科治療及眼科治療等其他領(lǐng)域，2018年為37億元人民幣，占醫(yī)藥級透明質(zhì)酸終端市場的46.4%2014-2018年復(fù)合增速達到復(fù)合增速分別僅為0.6%、16%和14.5%，醫(yī)療美容對透明質(zhì)酸終端產(chǎn)品的需求保持快速增長。預(yù)計到2024年中國醫(yī)療美容透明質(zhì)酸終端產(chǎn)品市場規(guī)模有望達到76億元。新氧《2019醫(yī)美行業(yè)白皮書》顯示，入門級的注射類醫(yī)美項目支撐中國成為醫(yī)美全球消費大國，注射醫(yī)美在中國醫(yī)美總消費量中的占比為57.04%，遠高于美國的44.17%和日本的42.08%。其中玻尿酸相關(guān)項目消費占比達到67%，同比增長53%32.67%的增速分別達到89%和209%。圖16：中國醫(yī)藥級透明質(zhì)酸終端產(chǎn)品市場規(guī)模（億元）圖17：中國注射類醫(yī)美項目分布0,0.74%10.916.19.58.314.27.310.3肉毒,32.67%12.715.76.38.914.514.124.416.118.815.312.13731.3玻尿酸,66.59%2014年2015年2016年2017年2018年醫(yī)療美容骨科治療眼科治療手術(shù)防粘連劑資料來源：頭豹，弗若斯特沙利文，市場研究部資料來源：新氧《20192.3、按照三類醫(yī)療器械管理，研發(fā)能力構(gòu)筑競爭壁壘局的規(guī)定，用于注射到真皮層和/或皮下組織以填充增加組織容積的整形用注射最為嚴(yán)格。迭代中保證產(chǎn)品領(lǐng)先優(yōu)勢，對于新進入者來說具備天然的進入壁壘。14表4：第三類醫(yī)療器械審批管理最為嚴(yán)格管理類別定義管理方式主管部門試驗要求第一類備案市一級藥監(jiān)部門無需臨床試驗有效具有中度風(fēng)險，需要嚴(yán)格控制管理以保證其安全、有效第二類第三類省一級藥監(jiān)部門需進行臨床試驗注冊具有較高風(fēng)險，需要采取特別措施嚴(yán)格控制管理國家藥品監(jiān)督管理局資料來源：NMPA，市場研究部作為透明質(zhì)酸終端產(chǎn)品頭部企業(yè)，愛美客十分注重研發(fā)投入，2019年技術(shù)人員72人，在員工總?cè)藬?shù)中的占比達到23%，2016-2019年研發(fā)投入復(fù)合增速達到55.6%，研發(fā)投入占營業(yè)收入的平均比例達到10.3%。目前公司擁有37項專利，其中發(fā)明專利20項，牢牢占據(jù)技術(shù)高地，努力在透明質(zhì)酸鈉更加持久有效、減輕不良反應(yīng)、提高消費者舒適度和體驗感等方面不斷進行技術(shù)創(chuàng)新。如公司于2015驗舒適。20167年研發(fā)的寶尼達是目前市場上僅有80%透明質(zhì)酸鈉復(fù)合溶液與微球（假體）的材料構(gòu)成，注射后維持時間可達到5-10年左右。不斷向市場推出國內(nèi)首款品牌充分體現(xiàn)公司強勁的技術(shù)研發(fā)實力。圖18：愛美客研發(fā)費用保持快速增長0.500.400.300.2012.61%10.59%9.22%8.78%7.11%2016年2017年研發(fā)費用（億元）2018年2019年2020年研發(fā)費用占銷售收入的比例資料來源：公司公告，市場研究部2.4、國產(chǎn)品牌知名度不斷提升，進口替代正在路上15品牌多達31款，其中國產(chǎn)品牌2065%。根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，2018年國產(chǎn)醫(yī)美注射用透明質(zhì)酸產(chǎn)品銷量占比達到全市場的42.4%2019為23.5%2017年提升3.22019年銷售額占比達到10.1%，與瑞典Q-Med公司銷售額占比相當(dāng)。國產(chǎn)品牌經(jīng)過10多年的發(fā)展，正在逐步受到國內(nèi)醫(yī)美消費者的關(guān)注及認(rèn)可。圖19：國產(chǎn)醫(yī)美級透明質(zhì)酸品牌銷量超過40%圖20：國產(chǎn)醫(yī)美級透明質(zhì)酸品牌銷售額占比持續(xù)提升美國Allergan,3.50%其它,4%6.8%5.4%8.2%7.2%6.6%7.2%8.6%8.2%7.2%6.5%韓國LG,23.30%80%60%7.0%10.1%10.9%14.9%13.4%17.9%12.2%13.2%Med,13%14.3%19.4%18.6%韓國Humedix,7%24.2%昊海生物,18.40%2017年2018年2019年,11.50%LGLifeAllergan愛美客生物,12.50%資料來源：頭豹，弗若斯特沙利文，市場研究部資料來源：頭豹，弗若斯特沙利文，市場研究部Princessvolume產(chǎn)品售價在6800-9800元/ml2號產(chǎn)品售價1000-4800元/ml，韓國伊婉C系列產(chǎn)品售價2000-5000元/ml，而國產(chǎn)華熙生物潤百顏高端產(chǎn)品黑金系列售價在480-2800元/ml，愛美客愛芙萊產(chǎn)品售價1000-3000元/ml。長效產(chǎn)品愛美客寶尼達售價6400-11000元/0.5ml，而競品荷蘭愛貝芙售價在9800-17600元/0.5ml，進口產(chǎn)品價格是國內(nèi)產(chǎn)品的1.5-1.6倍。表5：國產(chǎn)品牌售價普遍低于進口品牌產(chǎn)品類別品牌產(chǎn)地奧地利瑞典韓國中國中國荷蘭中國上市時間2017年1996年2016年2012年2015年2012年2012年售價公主6800-9800元/ml1000-4800元/ml2000-5000元/ml480-2800元/ml1000-3000元/ml9800-17600元/0.5ml6400-11000元/0.5ml瑞藍頻次產(chǎn)品伊婉潤百顏愛芙萊愛貝芙寶尼達長效產(chǎn)品資料來源：新氧，市場研究部要使用的產(chǎn)品，愛美客平均產(chǎn)品售價不到400元/支，雖然與成本相比利潤空間16品牌消費粘性。圖21：愛美客產(chǎn)品向下游平均售價不到400元/支圖22：愛美客產(chǎn)品價格梯度明顯（單位：元/支）382.52354.15336.2300.002017年2018年2019年2017年2018年2019年材料成本合計（元支）平均售價（元支）資料來源：公司招股說明書，市場研究部（其中透明質(zhì)酸資料來源：公司招股說明書，市場研究部鈉價格按照1克配置50ml溶液測算為一支價格）、趨勢明顯3.1、中國醫(yī)美千億市場規(guī)模人們?yōu)轭佒蹈顿M的能力和意愿均不斷增強，醫(yī)美行業(yè)需求快速發(fā)展。2012-2019年，中國醫(yī)美市場保持高速增長，醫(yī)美市場規(guī)模年復(fù)合增速達到28.97%，2012-2018年每年增速均超過25%2019億元，同比增速仍達到22.2%。圖23：中國醫(yī)美市場規(guī)模保持快速增長中國醫(yī)美市場規(guī)模（億元）增速（）20001800160014001200100080040%30%0%176935%34%144827%30%29%27%112422%841648480600378298400200020122013201420152016201720182019資料來源：艾瑞咨詢，市場研究部17通過中國醫(yī)美市場規(guī)?？傤~除以中國人口總額估算，2014-2019均醫(yī)美開支從35元增至29%年正規(guī)醫(yī)美市場、全部醫(yī)美市場全國人均消費額分別為41元、104元，與美國正規(guī)醫(yī)美市場全國人均消費168元、韓國醫(yī)美全國人均消費1075元相比，具備至少4倍正規(guī)市場、10倍整體市場消費提升發(fā)展空間。表6：中國醫(yī)美人均消費額仍有待提升2018年醫(yī)美市場規(guī)模2018年人口規(guī)全國人均消費金國家及市場（億元）548模（億）0.51額（元）1075168韓國美國（僅包含正規(guī)市場）中國（僅包含正規(guī)市場）5503.2756613.9513.95411448104ASAPS，艾瑞咨詢，國海證券研究所中國醫(yī)美每千人診療次數(shù)滲透率相對美韓具備4倍以上增長空間。根據(jù)新氧《20192018大。2018年中國每千人診療次數(shù)為14.8次，美國為51.9次，韓國為86.2次，滲透率相對美國和韓國分別擁有接近4倍和6倍的增長空間。圖24：中國醫(yī)美滲透率提升空間廣闊（單位：次）100051.946.227.114.8韓國美國巴西日本中國資料來源：ISAPS，弗若斯特沙利文，新氧，市場研究部3.2、“輕醫(yī)美”逐漸成為潮流，玻尿酸項目最為廣泛性療效，因此接受度和復(fù)購率較高。表7：手術(shù)類及非手術(shù)類項目對比18手術(shù)類非手術(shù)類面部手術(shù)：眼瞼/耳部/鼻整形、脂肪/假疤痕軟化針等體填充、正頜手術(shù)、植發(fā)等項目特點肪填充轉(zhuǎn)移等致、激光脫毛等低價格較低、風(fēng)險較小、創(chuàng)傷小，恢復(fù)快、微調(diào)型、效果有期限性，復(fù)購率高適合人群力較強的消費者整幅度小或需求變化頻繁的消費者資料來源：艾瑞咨詢，市場研究部ISAPS統(tǒng)計，全球范圍內(nèi)主要國家醫(yī)美消費以輕醫(yī)美為主，自2014年以來，全球輕醫(yī)美案例數(shù)量整體呈現(xiàn)上升趨勢，2018年輕醫(yī)美案例數(shù)達到1270萬，同比上升10.4%，占比醫(yī)美整體案例數(shù)54.5%。圖25：2014-2018年全球醫(yī)美手術(shù)及非手術(shù)案例數(shù)量圖26：2018年全球主要個國家醫(yī)療美容手術(shù)與非手術(shù)占比100%80%513.212.612.712.160%10.666%40%20%50%46%44%42%34%10.4201610.8201720189.69.6020142015手術(shù)案例數(shù)量（百萬）非手術(shù)案例數(shù)量（百萬）））資料來源：艾瑞咨詢，ISAPS，市場研究部資料來源：艾瑞咨詢，ISAPS，市場研究部市場中，中國輕醫(yī)美的市場規(guī)模占比正逐年升高，據(jù)弗若斯特沙利文，2018年輕醫(yī)美案例數(shù)占比已超過70%，2014-2018年，輕醫(yī)美項目市場規(guī)模由201億元增長至500億元，年復(fù)合增速達到25.59%，2019年輕醫(yī)美市場規(guī)模億元、占比3年輕醫(yī)美規(guī)模按照2014-2019E的復(fù)合增速保持，2022年其市場規(guī)模預(yù)估有望達到超1266億元，輕醫(yī)美項目及其美容材料的需求有望持續(xù)增長。19圖272014-2018年中國手術(shù)類及非手術(shù)類醫(yī)美項目市圖28：2011-2018年中國地區(qū)非手術(shù)類案例數(shù)占比場份額及占比75%70%65%50%71%非手術(shù)占比（）70%68%800700600500400300200100071742%39%36%66%65%50062