涂料行業(yè)深度報(bào)告

涂料行業(yè)現(xiàn)狀規(guī)模：年持長(zhǎng)，國(guó)大而強(qiáng)外資品牌搶占先機(jī)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)大而不強(qiáng)。我國(guó)涂料行業(yè)起于20世紀(jì)50年代，但主要場(chǎng)參與者都是小作坊。20世紀(jì)80年代開(kāi)始出現(xiàn)第一批涂料企業(yè)，外資涂料企業(yè)開(kāi)始進(jìn)入中國(guó)。1992年日本龍頭立邦登陸中國(guó)，將乳膠漆、水性漆等先進(jìn)產(chǎn)品引入中國(guó)，改變了以往用石灰漿、粘土、水泥混合涂抹上墻的做法，國(guó)內(nèi)涂料行業(yè)開(kāi)始快速發(fā)展。90年代以來(lái)，全球龍頭如美國(guó)威士伯等陸續(xù)登陸中國(guó)。2009年，中涂料產(chǎn)量超過(guò)美國(guó)，成為全球第一涂料大國(guó)，但主要龍頭都是外資企業(yè)，市場(chǎng)被外資所掌控，“大而不強(qiáng)”是國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)的一大特點(diǎn)。2010年以來(lái)，以三棵為代表的民族品牌逐步崛起，在部分細(xì)分領(lǐng)域可與外資龍頭分庭抗禮，行業(yè)格局發(fā)展進(jìn)入新的階段。圖1：中國(guó)涂料行業(yè)歷史沿革數(shù)據(jù)來(lái)源：新材料在線網(wǎng)，海外品牌市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)與技術(shù)積累深厚，早期對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)形成降維打擊。與水泥、防水等其他建材不同，涂料行業(yè)具有一定的技術(shù)壁壘，不僅僅可以應(yīng)用于建筑，汽車(chē)、工業(yè)、集裝箱等眾多制造業(yè)都需要涂料的參與，部分高端產(chǎn)品現(xiàn)在仍?xún)H有少數(shù)企業(yè)可制造。海外不少涂料行業(yè)龍頭背后其實(shí)是大型化工巨頭，如德國(guó)的巴斯夫。美歐日等發(fā)達(dá)國(guó)家，化學(xué)工業(yè)起步較早，無(wú)論是理論知識(shí)還是應(yīng)用技術(shù)都有深厚的積累。很多涂料龍頭早在19世紀(jì)已經(jīng)成立，攜帶著背后大量的技術(shù)積累市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，在改革開(kāi)放后國(guó)內(nèi)高速建設(shè)期登陸中國(guó)，很快對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)參與者形成降維打擊。涂料行業(yè)增長(zhǎng)逐步趨緩，周期性開(kāi)始逐步體現(xiàn)。178-020年，我國(guó)規(guī)模以上涂料產(chǎn)量從34.4噸增長(zhǎng)至2,459萬(wàn)噸，AR為10.7%；其中規(guī)模以上建涂料產(chǎn)量2001年的59萬(wàn)增長(zhǎng)至2020年715萬(wàn)噸，CAR為14%。伴隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)，2000年后我國(guó)涂料行業(yè)也入快速增長(zhǎng)期；而隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步進(jìn)入新常態(tài)，涂料行業(yè)增速也逐步趨緩，20152020年，全國(guó)規(guī)模以上涂料產(chǎn)量從1,7108噸增長(zhǎng)至2,4591萬(wàn)噸，CAR為7.5%，其中規(guī)模以上建涂料從538萬(wàn)噸增至75萬(wàn)噸，CR為5.9%，周期性也開(kāi)始步體現(xiàn)。建筑涂料產(chǎn)量和地產(chǎn)竣工有較明顯相關(guān)關(guān)系。建筑涂料一般應(yīng)用在主體結(jié)構(gòu)竣工后外墻施工和內(nèi)墻裝修上，因此和建筑行業(yè)竣工數(shù)據(jù)有較為明顯的關(guān)系。有部分涂料需求來(lái)自存量建筑重涂，但目前重涂需求占比較低，不足以平滑竣工需求對(duì)涂料帶來(lái)的影響。2012年以來(lái)，隨著建行業(yè)工面積增速持續(xù)下滑，規(guī)模以上建筑涂料產(chǎn)量增速中樞也呈現(xiàn)逐步下滑的態(tài)勢(shì)。圖2：目前國(guó)內(nèi)涂料與建筑涂料規(guī)上企業(yè)產(chǎn)量水平 圖3：202年以來(lái)涂料產(chǎn)量建筑業(yè)竣工面積情況0

涂料產(chǎn)量萬(wàn)噸 建涂產(chǎn)量萬(wàn)噸涂料產(chǎn)量增速%右) 建涂產(chǎn)量增速%右)246802468

0

0

建涂產(chǎn)量萬(wàn)噸 建筑業(yè)竣工面積千萬(wàn)平產(chǎn)量增速%右) 竣工面積增速%右)5023456789數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，涂界， 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，建筑涂料是涂料行業(yè)最重要分支，下游主要和房屋建筑相關(guān)，分為零售端和工程端。涂料行業(yè)上游主要是顏料、填料、溶劑、助劑等化工產(chǎn)品。建筑涂料是涂料最大的分類(lèi)，其中分為墻面漆、地坪漆、防水涂料等產(chǎn)品，下游主要是房屋建筑。按照使用場(chǎng)景不同可以分為零售端和工程端。根據(jù)涂界數(shù)據(jù)，200年建筑料工程端市場(chǎng)規(guī)模50億元，略小于零售端60億元。圖4：涂料行業(yè)所在全產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，公司公告，涂料行業(yè)不同口徑市場(chǎng)規(guī)模梳理。國(guó)內(nèi)關(guān)于涂料行業(yè)規(guī)模有較多表述，不同口徑的表述并不具備可比性。首先應(yīng)該明確，建筑涂料是涂料中的一種，與之并列的有工業(yè)涂料等更多品類(lèi)。按照行業(yè)分類(lèi)，建筑涂料中包括墻面涂料、防水涂料等，但市面多數(shù)文章表述和行業(yè)排名并不包含防水涂料。涂料工業(yè)協(xié)會(huì)公布的是規(guī)模以上產(chǎn)量和市場(chǎng)規(guī)模，國(guó)內(nèi)行業(yè)期刊《涂界》中有進(jìn)一步對(duì)規(guī)模以下企業(yè)的產(chǎn)量和市場(chǎng)規(guī)模的測(cè)算。下表是2020年不同徑下涂料行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模數(shù)據(jù)的梳理表1：200年國(guó)內(nèi)涂料行業(yè)同口徑市場(chǎng)規(guī)模情況產(chǎn)品口徑企業(yè)口徑是否包括防水涂料市場(chǎng)規(guī)模億元產(chǎn)量/萬(wàn)噸涂料全部企業(yè)不含防水4,07203,5130涂料規(guī)上企業(yè)不含防水3,05432,4591建筑涂料 全部企業(yè) 含防水 1,3501 1,6400數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，涂料工業(yè)協(xié)會(huì)，我國(guó)涂料消費(fèi)量占全球375，是全球第一產(chǎn)銷(xiāo)大國(guó)。我們采用全行業(yè)口徑產(chǎn)量和行業(yè)進(jìn)出口量對(duì)表觀消費(fèi)量進(jìn)行測(cè)算，220年我國(guó)涂料行業(yè)表觀消費(fèi)為3,50.9萬(wàn)噸，和產(chǎn)量基一致，行業(yè)進(jìn)出口依存度都非常低。而2020年全球涂料產(chǎn)量為9,50萬(wàn)噸，市場(chǎng)規(guī)模為12,982億元（折算成人民幣）。我國(guó)涂料行業(yè)消費(fèi)量占全球消費(fèi)量37.%，是全球第一大涂料產(chǎn)銷(xiāo)大國(guó)。表2：近年國(guó)內(nèi)實(shí)際市場(chǎng)規(guī)模估算年份產(chǎn)量進(jìn)口出口表觀消費(fèi)量2018萬(wàn)噸2,5150萬(wàn)噸17.5萬(wàn)噸19.7萬(wàn)噸2,512820193,750018.127.53,740620203,513017.525.63,5049數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，海關(guān)總署，圖5：全球涂料市場(chǎng)規(guī)模情況 圖6：中國(guó)涂料消費(fèi)量和海外消費(fèi)量水平對(duì)比0

產(chǎn)量萬(wàn)噸 市場(chǎng)規(guī)模億元產(chǎn)量增速%右) 規(guī)模增速%右5 6 7 8 9

0

0

國(guó)內(nèi)消費(fèi)量萬(wàn)噸 海外消費(fèi)量萬(wàn)國(guó)內(nèi)消費(fèi)占比%右)8 9

.1.0.9.8.7.6.5.4.3.2數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，海關(guān)總署，格局：內(nèi)一強(qiáng)，內(nèi)加速趕全球市場(chǎng)格局較為穩(wěn)定10為30-40，宣偉為全球龍頭2021年市占率7.6。全球涂料行業(yè)格局相對(duì)比較穩(wěn)定，近年來(lái)前10名企業(yè)和市場(chǎng)份額變化并不明顯，2015-021年10穩(wěn)定在30-4%的水平。其中宣偉、PG、阿克蘇諾貝爾穩(wěn)定占據(jù)行業(yè)前三，其中宣偉依靠收購(gòu)美國(guó)龍頭威士伯從行業(yè)第三超車(chē)為行業(yè)全球第一龍頭。2021年宣收入為199.4億美元，市占為7.6%。圖7：201年全球主要企業(yè)占率 圖8：全球主要企業(yè)市占率變化情況SHW G AkoNoel Nipon9.7%8.2%60.5%5.3%4.3%3.01.92.2%1.7%1.4%9.7%8.2%60.5%5.3%4.3%3.01.92.2%1.7%1.4% 1.8%%%

hiniliams PG kbl 前其他505 6 7 8 9 0 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界， 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，我國(guó)涂料行業(yè)格局呈現(xiàn)“一超多強(qiáng)，外強(qiáng)內(nèi)弱”的局面。我國(guó)涂料行業(yè)明顯呈現(xiàn)一超多強(qiáng)的格局，立邦涂料作為最早登陸中國(guó)市場(chǎng)的海外龍頭之一，2020以174.1億占據(jù)國(guó)內(nèi)4.%市場(chǎng)份額遙遙領(lǐng)先。多樂(lè)士、G、三棵樹(shù)、東方雨虹（主要是防水涂料）、宣偉幾大龍頭成為市場(chǎng)第二梯隊(duì)，營(yíng)業(yè)收入從50-100億元等，市占率從1.3%到.4%收入為5-50億元共有1家公司，占據(jù)13.6%的市場(chǎng)份額。長(zhǎng)久我國(guó)涂料行業(yè)一直呈“大而不強(qiáng)，外強(qiáng)內(nèi)弱”的局面。2020年國(guó)內(nèi)10強(qiáng)有6家為外資企業(yè)，百企業(yè)收入50.9%來(lái)自外資企。近年來(lái)隨著三棵樹(shù)、東方雨虹、亞士創(chuàng)能等國(guó)內(nèi)品牌崛起，外強(qiáng)內(nèi)弱的局面有所改善，但是外資占有的基本盤(pán)依然沒(méi)變。圖9：200年國(guó)內(nèi)涂料全行市占率情況 圖10：外資龍頭和內(nèi)資龍頭入比較立邦 多樂(lè)士 PG 三棵東方雨虹 宣偉 收入億其他

外資平均億 內(nèi)資平均外企收入占前0%右).%.%

.% 5 .%

.%.% .%

0 0 5 5 0 5 6 7 8 9 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界， 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，國(guó)內(nèi)建涂立邦遙遙領(lǐng)先，三棵樹(shù)緊隨其后，外資品牌在零售渠道占優(yōu)。在國(guó)內(nèi)建筑涂料領(lǐng)域，立邦領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)依然明顯，2020以123億元占據(jù)10.%市場(chǎng)額遙遙領(lǐng)先，三棵樹(shù)以56.2元占據(jù)4.6%市場(chǎng)份額領(lǐng)跑第二梯隊(duì)。分渠道看，2020年工程渠道五強(qiáng)分別是立邦、三棵樹(shù)、亞士創(chuàng)能、嘉寶莉、固克，除了立邦其他都是內(nèi)資企業(yè)，5為22.9%；零售渠道五強(qiáng)為立邦多樂(lè)士三棵樹(shù)、宣偉、巴德士，外資品牌在零售渠道占優(yōu)，5為21.1%。圖11：220年建筑涂料工渠道市占率情況 圖12：220年建筑涂料零渠道市占率情況立邦 三棵樹(shù) 亞士漆 嘉寶莉 固克 其他8.8% 6.2% 4.0%2.4%1.5%77.1%

立邦 多樂(lè)士 三棵樹(shù) 宣偉 巴德士 其他4.1%1.7%12.3% 1.6%1.4%78.9%數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界， 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，中國(guó)企業(yè)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)良好，追趕態(tài)勢(shì)明顯。回溯近年來(lái)全球涂料行業(yè)格局變化，可以發(fā)現(xiàn)全球格局尤其是前十龍頭相對(duì)穩(wěn)定，但中國(guó)企業(yè)追趕態(tài)勢(shì)非常明顯。國(guó)內(nèi)龍頭三棵樹(shù)、亞士創(chuàng)能、東方雨虹全球市占率分別從2015的1.1‰、0.4‰、13‰增至2020年的5.9‰、.8‰、.9‰，是全球領(lǐng)域增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)最好的企業(yè)。圖13：216-00年全球主龍頭年均收入增速（單位：%）中國(guó) 海外亞士創(chuàng)能三棵亞士創(chuàng)能三棵東方雨tnTOHWnsFintooipn-MerPMsineraiAFTiilaesmplIArllxkoPGLAAKKxlaCCAWtiolkuhrlileinto數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，立邦和三棵樹(shù)以較高的首選率領(lǐng)跑工程渠道。國(guó)內(nèi)品牌占優(yōu)。根據(jù)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)500強(qiáng)企涂料首選率排名，2021年立邦依是19%的首選率排名行業(yè)第，在工程渠道地位依然領(lǐng)先。但三棵樹(shù)以18%的首選率緊隨其后從首選率數(shù)據(jù)上呈現(xiàn)“兩超多強(qiáng)”的局面。亞士漆以12%首選率位列第三，和三棵樹(shù)有較大差距，但前三格局保持穩(wěn)定。富思特、固克、嘉寶莉等國(guó)內(nèi)品牌以9%的首選率位于第三梯隊(duì)。除了立邦以外，首選率前10的其品牌均為內(nèi)資品牌，國(guó)內(nèi)品牌在工渠道占據(jù)一定優(yōu)勢(shì)。表3：近年來(lái)50強(qiáng)房企涂首選率情況20172018201920202021排名品牌首選率品牌首選率品牌首選率品牌首選率品牌首選率1立邦21.0%立邦19.0%立邦20.0%立邦18.0%立邦19.0%2三棵樹(shù)17.0%三棵樹(shù)17.0%三棵樹(shù)19.0%三棵樹(shù)17.0%三棵樹(shù)18.0%3亞士漆17.0%亞士漆16.0%亞士漆18.0%亞士漆15.0%亞士漆12.0%4多樂(lè)士17.0%多樂(lè)士14.0%固克9.0%固克9.0%富思特9.0%5富思特1.0%富思特1.0%富思特9.0%富思特9.0%固克9.0%6嘉寶莉4.0%嘉寶莉6.0%嘉寶莉8.0%嘉寶莉7.0%嘉寶莉9.0%7美涂士3.0%固克5.0%美涂士6.0%德愛(ài)威5.0%美涂士5.0%82.0%美涂士5.0%巴德士3.0%美涂士5.0%德愛(ài)威5.0%9固克2.0%2.0%多樂(lè)士3.0%巴德士4.0%巴德士4.0%數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)，中國(guó)房地產(chǎn)測(cè)評(píng)中心，優(yōu)采平臺(tái)，內(nèi)資企業(yè)優(yōu)勢(shì)初步確立，國(guó)內(nèi)涂料工程渠道競(jìng)爭(zhēng)格局基本穩(wěn)定成型。從房企50強(qiáng)首選數(shù)據(jù)看，2017-021涂料行業(yè)前名格局保持穩(wěn)定沒(méi)有變化，外資龍頭G和多樂(lè)士逐步退出國(guó)內(nèi)工程市場(chǎng)。近年來(lái)三棵樹(shù)、亞士創(chuàng)能、固克等國(guó)內(nèi)品牌依靠工程集采渠道的快速增長(zhǎng)收獲了工程端的良好業(yè)績(jī)和排名的快速提升。目前國(guó)內(nèi)首選率前10名企業(yè)除了立邦其他全部為國(guó)內(nèi)品牌，內(nèi)企業(yè)優(yōu)勢(shì)初步確立。橫向看，涂料相比其他裝修建材首選率排行榜，前10名新進(jìn)入者數(shù)量相對(duì)較少，前5名集中度也相對(duì)較高。表明隨著內(nèi)資企業(yè)快速成長(zhǎng)，目前國(guó)內(nèi)工程渠道的競(jìng)爭(zhēng)格局也本穩(wěn)定成型。圖14：018-021年房產(chǎn)00強(qiáng)首選率前10名新進(jìn)入年平均數(shù)量（單位：家）

圖15：217-221年房地產(chǎn)00強(qiáng)首選率各行業(yè)前5名中度情況（單位：%）.5 .0 .5 .0 .5 .0 中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)，中國(guó)房地產(chǎn)測(cè)評(píng)中心，優(yōu)采， 中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)，中國(guó)房地產(chǎn)測(cè)評(píng)中心，優(yōu)采，屬性：潤(rùn)率桿率高裝飾消費(fèi)性強(qiáng)行業(yè)呈現(xiàn)低利潤(rùn)率、中周轉(zhuǎn)率、高杠桿率的特點(diǎn)，盈利能力中等營(yíng)運(yùn)資本控制能力較好。我們選取消費(fèi)建材各細(xì)分品類(lèi)代表企業(yè)2016-221年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)比較。涂料相比其他建材，利潤(rùn)率中等偏下，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力中等，杠桿率最高，凈營(yíng)運(yùn)周期最低。這表明涂料行業(yè)產(chǎn)品本身盈利能力并不強(qiáng)，也很難通過(guò)重資產(chǎn)壁壘形成規(guī)模效應(yīng)，必須通過(guò)高杠桿實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張。14.5%的平均RE水平相比其他細(xì)分行業(yè)處于中等水平。涂料行業(yè)凈營(yíng)業(yè)周期最低，表明企業(yè)營(yíng)運(yùn)資本和現(xiàn)金流控制情況較好，我們認(rèn)為這可能與行業(yè)2C需求和經(jīng)銷(xiāo)道占比較高有關(guān)。表4：近年來(lái)消費(fèi)建材財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)情況匯總毛利費(fèi)用率折舊/成本固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)凈營(yíng)業(yè)周期總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)杠桿率凈利率E%%倍天倍倍%%防水14.42.65.0106.80.72.01.314.3減水劑12.93.26.3165.30.71.610.410.2管材9.64.43.7101.50.81.86.48.9瓷磚10.75.43.3102.00.71.99.31.0涂料9.72.45.40.70.92.37.014.5板材10.42.210.553.11.31.89.018.5吊頂14.62.55.116.60.61.616.216.4石膏板21.85.31.637.30.71.417.716.6門(mén)窗五金1.52.17.7109.50.91.58.512.6數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)，。注：財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)選擇各細(xì)分板塊代表企業(yè)2016-2021年年報(bào)取平均。防水包括：東方雨虹、科順股份、凱倫股份。減水劑包括壘知集團(tuán)、蘇博特、紅墻股份。管材包括偉星新材、公元股份、雄塑科技、納川股份、東宏股份、顧地科技。瓷磚包括東鵬控股、蒙娜麗莎、帝歐家居、悅心健康、惠達(dá)衛(wèi)浴。涂料包括三棵樹(shù)、亞士創(chuàng)能。板材包括兔寶寶、大亞圣象。吊頂包括友邦吊頂，法獅龍。石膏板、門(mén)窗五金分別是北新建材、堅(jiān)朗五金。裝飾性較強(qiáng)，功能性中等，標(biāo)準(zhǔn)化較弱；客戶傾向消費(fèi)大品牌，消費(fèi)屬性較強(qiáng)。涂料行業(yè)無(wú)論是工程還是零售，裝飾性都比較強(qiáng)，不同客戶的消費(fèi)特點(diǎn)相差較大，這意味著涂料行業(yè)的消費(fèi)屬性偏強(qiáng)，標(biāo)準(zhǔn)化程度偏低。建筑涂料也沒(méi)有特別強(qiáng)的功能性，主要以防水、防污、防火等為主，雖有一定的功能性但并不以功能性為吸引客戶的主要手段。較強(qiáng)的消費(fèi)屬性和中等的功能性意味著涂料行業(yè)擁有較強(qiáng)的品牌效應(yīng)，客戶更加青睞于在大品牌進(jìn)行消費(fèi)。圖16：消費(fèi)建材盈利能力與轉(zhuǎn)能力比較 圖17：消費(fèi)建材負(fù)債水平與運(yùn)能力比較固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率倍板材86門(mén)窗五減水劑涂料4管瓷磚 吊防水20石膏板毛利率-費(fèi)用率0 5 0 5 0

.4.2.0.8.6.4.2.0

涂料涂料杠桿倍板材防瓷磚管材吊頂減水劑門(mén)窗五金石膏板凈營(yíng)運(yùn)周期0 0 0 0 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)，成本：料成比高，營(yíng)杠小原料成本占生產(chǎn)成本絕大部分，原料價(jià)格變動(dòng)對(duì)盈利至關(guān)重要。我們參考203-215年棵涂料的成本數(shù)據(jù)，原材料成本占比達(dá)到95.4%。其中鈦白粉、乳液、顏填料、助劑占比最大，分別為112%、31.7%、14.3%、9.8%，合計(jì)達(dá)成本的77%。因此原材料價(jià)格變動(dòng)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)影響至關(guān)重要。2021年以鈦白粉代表的各項(xiàng)原料價(jià)格明顯上漲，三棵樹(shù)等涂料企業(yè)受到顯著的壓制圖18：三棵自產(chǎn)墻面漆成結(jié)構(gòu)（2013-05年平均） 圖19：三棵樹(shù)與亞士創(chuàng)能鈦粉采購(gòu)價(jià)格比較(單位:元/公斤)鈦白粉 乳液 顏填料 助其他材料制造成本人工成本

三棵樹(shù) 亞士創(chuàng)能 市場(chǎng)價(jià)52.42.4%2.2%11.2%18.5%19.8%31.7%14.3%34567890三棵樹(shù)招股說(shuō)明書(shū)， 三棵樹(shù)年報(bào)，亞士創(chuàng)能年報(bào)，萬(wàn)得，涂料主要構(gòu)成物質(zhì)分為成膜物質(zhì)、顏填料、分散介質(zhì)、助劑四類(lèi)。成膜物質(zhì)是基料，主要功能是使得涂料附著在被涂物質(zhì)上并形成薄膜，主要有油脂、樹(shù)脂、乳液等。顏填料包括起到改善性能、增強(qiáng)保護(hù)、裝飾、防銹等作用，包括著色料和填充料兩小類(lèi)。分散介質(zhì)包括溶劑和水，會(huì)揮發(fā)，起到施工前確保分散體系穩(wěn)定性和流動(dòng)性。助劑用量較小，主要對(duì)涂料部分性能起到重要作用。表5：涂料主要構(gòu)成物質(zhì)類(lèi)別 作用 主要類(lèi)別成膜物

主要使涂料牢固附著于被涂物面上形成連續(xù)薄膜的主要質(zhì)，是構(gòu)成涂料的基礎(chǔ)

油脂、油脂加工品、纖維素衍生品、天然與合成樹(shù)脂，還括部分不揮發(fā)的活性稀釋劑。著色料（鐵紅粉、鈦白粉、炭黑）,填充料（滑石粉、硫酸顏料/填料主要用于著色和改善涂膜性能，增強(qiáng)保護(hù)、裝飾、防銹功能包括溶劑和水，是揮發(fā)物質(zhì)，成膜后不留在涂膜中，確保分分散介質(zhì)散體系穩(wěn)定性和流動(dòng)性，在施工和成膜過(guò)程中起重要作用用量少，不能成膜，但對(duì)基料形成涂膜的過(guò)程與耐久性起助劑要作用

鋇、碳酸鈣、二氧化硅等）烴類(lèi)（礦物精油、煤油等、醇類(lèi)、醚類(lèi)、酮類(lèi)、酯類(lèi)物消泡劑、流平劑、底材潤(rùn)滑劑三棵樹(shù)招股說(shuō)明書(shū)，乳液是影響成本最重要的原材料。參考三棵樹(shù)招股說(shuō)明書(shū)213-205年數(shù)據(jù)，生產(chǎn)單噸面漆分別消耗鈦白粉、乳液、顏填料、助劑26.81306、25.733.4公斤，應(yīng)221年原價(jià)格噸消耗額分別為460.3、01.3179.76053元。相比之下乳液?jiǎn)螄嵪牧亢拖念~都比較大，是影響生產(chǎn)成本最重要因素。2021年三棵樹(shù)墻面漆單噸制和單噸人工成本分別為1063和96.5元/噸，相比203-205年平水平772和9.7/噸有所升。表6：三棵樹(shù)公司自產(chǎn)墻面漆單噸耗材與成本拆分（參考213-205年單耗與201年采價(jià)）項(xiàng)目 單價(jià)元公斤)單噸消耗公斤噸)單噸成本元/噸)項(xiàng)目 單噸成本元/噸)鈦白粉17.226.8460.3其他材料690.8乳液6.9130.6901.3單噸制造106.3顏填料0.7256.7179.7單噸人工96.5助劑18.133.4605.3單噸運(yùn)費(fèi)233.1三棵樹(shù)招股說(shuō)明書(shū)，三棵樹(shù)年報(bào)，三棵樹(shù)公告，涂料行業(yè)變革參照海：消大，集度高售端多中美歐日印占有全球涂料市場(chǎng)主要份額，發(fā)達(dá)國(guó)家人均消費(fèi)水平更高。根據(jù)涂界公開(kāi)數(shù)據(jù)進(jìn)行換算，2020年涂料行業(yè)市場(chǎng)規(guī)為188億美元，其中中國(guó)場(chǎng)規(guī)模為624億美元，占有球份額33.2%；歐盟，美國(guó)，印度日本市場(chǎng)規(guī)模分別為360、27、77.5、0億美元；中美歐日印合計(jì)占有全球建筑涂料市場(chǎng)份額的74.1%。美，歐，日人均年耗量分別為20.5，5.4，1.8公斤，高于除中國(guó)外世界的其他地區(qū)，發(fā)達(dá)國(guó)家人均消耗量會(huì)更大。圖20：220年全球建筑涂市場(chǎng)結(jié)構(gòu)測(cè)算 圖21：220年各國(guó)人均建涂料使用量(單位：公斤/人/年)美國(guó) 中國(guó) 日本 歐印度 亞太其他世界其他17.5%3317.5%33.2%19.2%8.4%4.1%3.2%

其他國(guó)家 歐美國(guó)家 全球平均50美國(guó) 日本 中國(guó) 印度 歐盟 世界其他數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)涂料工業(yè)協(xié)會(huì)，涂界，IndianMirror， 萬(wàn)得，IndianMirror，注：用各國(guó)產(chǎn)量近似為銷(xiāo)量，除以人數(shù)，得到人均使用量人均用量不僅與城鎮(zhèn)化率變化有關(guān)，更與需求結(jié)構(gòu)和收入水平有關(guān)。對(duì)比中美歐日印的城鎮(zhèn)率水平，200-220年中印兩國(guó)正處于城鎮(zhèn)化快速發(fā)展階段，中國(guó)和印度年均新增城鎮(zhèn)人口分別為2073.6和002.2萬(wàn)人，遠(yuǎn)于美歐日發(fā)達(dá)國(guó)家。城鎮(zhèn)化率或?yàn)橥苛先司苛舷牧康挠绊懸蛑弧Ｆ浯?，?shù)據(jù)標(biāo)明，人均收入與涂料消費(fèi)類(lèi)也有關(guān)系。發(fā)達(dá)國(guó)家人均收入高，存量房屋多，零售市場(chǎng)發(fā)達(dá)，是另一導(dǎo)致人均消費(fèi)量高的主要原因。圖22：210-00年全球國(guó)城鎮(zhèn)化率變化情況 圖23：全球各地區(qū)人均收入平與人均涂料消耗量對(duì)比年均新增城鎮(zhèn)人口萬(wàn)人 城鎮(zhèn)率變化ct(右) 人均涂料消費(fèi)量公斤/人/年 人均年收入美元右)0

4 中國(guó)印度日本美國(guó)歐盟中國(guó)印度日本美國(guó)歐盟0 8 6 4 2 0

美國(guó) 日本 中國(guó) 印度 歐盟 其

數(shù)據(jù)來(lái)源：世界銀行， 萬(wàn)得，IndianMirror，注：用各國(guó)產(chǎn)量近似為銷(xiāo)量，除以人數(shù)，得到人均使用量海外涂料市場(chǎng)集中度較高，區(qū)域內(nèi)龍頭已逐步形成。相比國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，全球其他國(guó)家與地區(qū)涂料行業(yè)格局更為成熟與穩(wěn)定。每個(gè)地區(qū)都已演化形成較為穩(wěn)定的龍頭，美國(guó)以宣偉和G為代表，洲以巴斯夫和阿克蘇諾貝爾為代表，日本以日涂和關(guān)西涂料為代表，印度以亞洲和伯爵涂料為代表，頭部企業(yè)在各自市場(chǎng)均有較高且較為穩(wěn)定的市場(chǎng)份額。圖24：全球各地區(qū)涂料行業(yè)場(chǎng)集中度概況涂料經(jīng)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)分散，外資依然占據(jù)主導(dǎo)，真正的內(nèi)資龍頭尚未出現(xiàn)。相比之下，中國(guó)國(guó)內(nèi)并未出現(xiàn)真正的本土涂料龍頭。宣偉，G，阿克蘇諾貝爾，日涂四大全球龍頭在其本土的市占率平均超過(guò)20%的水平。我國(guó)當(dāng)前料行業(yè)頭部格局依然為外資所把持，建筑涂料仍維持立邦一家領(lǐng)先的現(xiàn)狀，200年市占率也為10.%，三棵樹(shù)和多樂(lè)士別為4.6和2.%，領(lǐng)跑第梯隊(duì)。圖25：220年外資龍頭與棵樹(shù)在本土市占率比較 圖26：220年國(guó)內(nèi)建筑涂行業(yè)格局情況外資龍頭 三棵樹(shù) 外資龍頭平均50

立邦 三棵樹(shù) 多樂(lè)士 亞士創(chuàng)能 嘉寶莉 其他10.2%4.6% 2.6%2.4%2.2%77.9%HW PGIties

kolipnats

三棵樹(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，各公司年報(bào)， 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，海外龍頭加速兼并，本質(zhì)是市場(chǎng)要素的并購(gòu)。與其他海外建材行業(yè)龍頭一樣，當(dāng)前全球涂料行業(yè)龍頭也已經(jīng)進(jìn)入對(duì)外并購(gòu)擴(kuò)張的道路。據(jù)統(tǒng)計(jì)，206年以、立邦、宣偉、阿克蘇諾貝爾四大海外涂料龍頭合計(jì)對(duì)外收并購(gòu)20次。其中有2017年宣偉斥資93億美元收購(gòu)美國(guó)另一大料龍頭威士伯，收購(gòu)后宣偉收入規(guī)模超越G和阿克蘇諾貝爾，躍居全球第一。我們認(rèn)為海外頭對(duì)外收購(gòu)，有利于其快速建立渠道開(kāi)拓市場(chǎng)，本質(zhì)上是對(duì)海外優(yōu)質(zhì)市場(chǎng)要素（勞動(dòng)力，渠道，產(chǎn)能）等的收購(gòu)。當(dāng)前國(guó)內(nèi)涂料龍頭仍處于快速擴(kuò)張產(chǎn)能，跑馬圈地的階段，背后的原因是市場(chǎng)集中度還處于較低水平，隨著集中度的持續(xù)提升，市場(chǎng)規(guī)模見(jiàn)頂，對(duì)外收購(gòu)快速擴(kuò)張也將是國(guó)內(nèi)龍頭的必經(jīng)之路。表7：全球涂料龍頭收購(gòu)情況時(shí)間交易標(biāo)的收購(gòu)比例交易買(mǎi)方交易價(jià)值/百萬(wàn)國(guó)家/地區(qū)2020-ikkuria100.%PPGIndustis€1,10.0美國(guó)2020-EnnisFlntIc100.%PPGIndustis$1,10.0美國(guó)2016-etoKotePPGIndustis美國(guó)2016-PPGier50.0%PPGIndustis意大利2016-EKPPGIndustis羅馬尼亞2017-40.0%PPGIndustis$1000中國(guó)臺(tái)灣2017-mmi-Pus50.0%PPGIndustis新加坡2018-Procoting100.%PPGIndustis$1080荷蘭2020-psaPteLtd100.%pponait$9,92.0新加坡2020-Welmodigstd-IdoesiaBuinss100.%pponait$2,26.02019-luroupLtd100.%pponait$2,88.4澳大利亞2016-Bollg&KeperGbo.KG49.0%pponait德國(guó)2017-nn-Edard100.%pponait$6080美國(guó)2016-長(zhǎng)潤(rùn)發(fā)涂料60.0%pponait中國(guó)2017-alspar100.%SherinWlias$9,30.0美國(guó)2017-FlecreteehnlogesLtd100.%Akoobel€13.0英國(guó)2016-Akoobel€4250德國(guó)2017-sacholgy100.%Akoobel法國(guó)2017-.Podertech100.%Akoobel泰國(guó)2018-Fabro100.%Akoobel羅馬尼亞數(shù)據(jù)來(lái)源：萬(wàn)得，中國(guó)涂料工業(yè)協(xié)會(huì)，美國(guó)城鎮(zhèn)化率啟動(dòng)較早房齡較高，重涂是需求的主要來(lái)源，其中DIY需求占比最高。美城鎮(zhèn)進(jìn)程開(kāi)啟較早，目前已進(jìn)入尾聲。2003-019年，美國(guó)城化率從79.%提升至2.5%變化甚小。城鎮(zhèn)化率變化小意味著新建房屋數(shù)量較少，美國(guó)房屋房齡顯著高于中國(guó)。據(jù)宣偉官網(wǎng)數(shù)據(jù)，2009年全美房屋房齡中位為32年，到019年，這一字提升到41年。而據(jù)我們測(cè)2021年中國(guó)房齡超過(guò)15年的房屋筑占比僅為30.9%，中美房房齡水平存在巨大差距。相比之下，既有房屋修繕與重涂成為美國(guó)建筑涂料的主要需求場(chǎng)景。據(jù)宣偉官網(wǎng)數(shù)據(jù)，2020年新建屋涂需求占建筑涂料需求比重僅為17%，215年-2020年這一字從未超過(guò)20%。美國(guó)人力成本較高，零售端需求占比遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)，200年DIY需求占比達(dá)到41%，且2015-00年一占比從未低于35%，高于其他所有求場(chǎng)景。圖27：美國(guó)房屋房齡結(jié)構(gòu)與鎮(zhèn)化率 圖28：美國(guó)建筑涂料需求場(chǎng)結(jié)構(gòu)美國(guó)存量房房齡中值年 美國(guó)城鎮(zhèn)化率%右） IY 非住宅重涂 住宅重涂 住宅新涂 非住宅新涂5 3 0 2 5 1 0 0 5 9 0 5 1 7 3 9 5

5 6 7 8 9 Sherwin-Williams官網(wǎng)，世界銀行， Sherwin-Williams官網(wǎng)，當(dāng)前我國(guó)涂料需求以新建建筑為主，重涂需求占比較低，但未來(lái)隨著存量房屋增加，重涂需求占比將持續(xù)提升。當(dāng)前建筑涂需求結(jié)構(gòu)與美國(guó)有較大差別，據(jù)我們測(cè)算，2021年全國(guó)存房屋筑面積約為940億平，房齡過(guò)15年的占比僅為30.%絕大多數(shù)房屋房齡均為15年下。對(duì)應(yīng)我們測(cè)算當(dāng)前涂料重涂需求（翻新和舊改）占比為41.2%，新建建筑仍是當(dāng)前涂料需求的主要來(lái)源。我們預(yù)計(jì)到2035年房齡超過(guò)15年的房屋占比將到31.7%，對(duì)應(yīng)房屋重涂需占比將有持續(xù)提升。圖29：國(guó)內(nèi)房屋房齡結(jié)構(gòu)測(cè)算 圖30：221年國(guó)內(nèi)需求場(chǎng)結(jié)構(gòu)測(cè)算0

5 0 5 >5增速 增速 增速 >增速.0.0.0.0.)81EEEE

地產(chǎn)直銷(xiāo) 工程-新建工程-重零售-新建零售-重涂農(nóng)村2121.9%17.4%12.6%16.1%8.2%23.8%《05年城鎮(zhèn)房屋概況統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，《06年城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，住建部，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，注：房齡單位為年，數(shù)量單位為億平，取坐標(biāo)左軸；增速單位為%，取坐標(biāo)右軸

《05年城鎮(zhèn)房屋概況統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，《06年城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，住建部，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，海外龍頭財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)呈“高杠桿、高盈利、低增長(zhǎng)”的現(xiàn)金奶牛特點(diǎn)，本土市占率明顯較高。我們選取宣偉、G、阿克蘇諾貝爾和立邦四家全球龍頭財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和三棵樹(shù)進(jìn)行比較。相比海外龍頭，三棵樹(shù)凈利率和杠桿率偏低，RE水平明顯低于海外龍頭。海外龍頭平均杠桿率為3倍而三棵樹(shù)僅為2.2倍；海外龍頭平均RE為29.8%，三棵樹(shù)僅為9.2%。杠桿率是三棵樹(shù)RE偏低的主要原因。此外，三棵樹(shù)增長(zhǎng)率遠(yuǎn)高于海外龍頭，近年來(lái)平均收入增速為30.4%，海外龍頭僅為1.5%。海外龍頭數(shù)據(jù)總體呈現(xiàn)高杠桿，高盈利，低增長(zhǎng)的“現(xiàn)金奶牛”特點(diǎn)。同時(shí)三棵樹(shù)的市占率仍低于海外龍頭水平，據(jù)測(cè)算，2020年四大海外龍頭在土市占率平均為16.2%，高三棵樹(shù)的4.6%。假設(shè)建筑涂料市場(chǎng)模穩(wěn)定在1,20億元，三棵市占率可達(dá)到16%，則理論三棵樹(shù)建筑涂料業(yè)務(wù)收入規(guī)?？蛇_(dá)到192億元，相比當(dāng)下仍有較的增長(zhǎng)空間。外資龍頭普遍產(chǎn)品品類(lèi)更豐富且全球布局。201年，立邦料日本國(guó)內(nèi)收入貢獻(xiàn)僅為15.%，海外特別是中國(guó)大陸對(duì)收入貢獻(xiàn)巨大。阿克蘇諾貝爾荷蘭國(guó)內(nèi)收入貢獻(xiàn)僅為3.5%，歐非中收入獻(xiàn)為50%，更多收入來(lái)自亞和美洲。G來(lái)自美洲收入占比為49.%。海外龍頭從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和區(qū)域結(jié)構(gòu)上來(lái)看更為多元化，不僅僅以來(lái)單個(gè)地區(qū)收入或者單類(lèi)產(chǎn)品收入，抵御行業(yè)或者地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)，廣闊的布局也使得企業(yè)擁有更高的成長(zhǎng)空間。圖31：四大海外龍頭與三棵核心財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)比較 圖32：221年外資龍頭在球布局情況（單位：百萬(wàn)美元）四大龍頭平均 三棵樹(shù) MA PC SA5 0 5 0 5 0 5 0 0

立邦 ko PG數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司年報(bào)，注：財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)計(jì)算采取21-01年調(diào)整后平均值

數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，各公司年報(bào)，國(guó)內(nèi)企業(yè)仍有成長(zhǎng)空間，渠道變革擴(kuò)張品類(lèi)海外布局是必由之路。對(duì)比國(guó)內(nèi)外涂料行業(yè)現(xiàn)狀，我們認(rèn)為發(fā)達(dá)國(guó)家涂料行業(yè)相比國(guó)內(nèi)人均消費(fèi)量更多，集中度更高，重涂需求占比大。海外龍頭普遍多品類(lèi)全球化布局。總結(jié)起來(lái)我們認(rèn)為相比發(fā)達(dá)國(guó)家，我國(guó)涂料行業(yè)仍存在一定的增長(zhǎng)空間，龍頭集中度也有望進(jìn)一步提升。而隨著存量房屋占比持續(xù)提升，重涂需求以及泛零售端需求將進(jìn)一步崛起，先期深耕零售端的企業(yè)有望脫穎而出。對(duì)于海外龍頭來(lái)講，單品類(lèi)單區(qū)域的市場(chǎng)規(guī)模并不能支撐其長(zhǎng)期的發(fā)展，對(duì)于國(guó)內(nèi)龍頭來(lái)說(shuō)，完成渠道變革以及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額提升后，加速收并購(gòu)擴(kuò)張品類(lèi)以及進(jìn)行海外拓張，提升自身成長(zhǎng)天花板是必由之路。供給：產(chǎn)替頭部集中國(guó)內(nèi)品牌在價(jià)格和下沉市場(chǎng)占據(jù)優(yōu)勢(shì)，國(guó)內(nèi)企業(yè)開(kāi)始呈現(xiàn)追趕態(tài)勢(shì)。海外品牌市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)技術(shù)積累雄厚，率先進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)，目前也在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占據(jù)優(yōu)勢(shì)。但是國(guó)內(nèi)品牌具有價(jià)格優(yōu)勢(shì)，而且深耕下沉市場(chǎng)，隨著國(guó)內(nèi)城鎮(zhèn)化進(jìn)展到三四線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)層次，國(guó)內(nèi)品牌有更大的成長(zhǎng)空間。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)百?gòu)?qiáng)企業(yè)中外資品牌收入占比有所下降，從2016的627%下到2020年的50.%，國(guó)內(nèi)企業(yè)呈現(xiàn)趕態(tài)勢(shì)。圖33：國(guó)外與市場(chǎng)規(guī)模與品均價(jià) 圖34：國(guó)內(nèi)百?gòu)?qiáng)涂料企業(yè)外企業(yè)情況0

國(guó)內(nèi)單價(jià)元/噸 國(guó)外單價(jià)元/噸國(guó)內(nèi)產(chǎn)量萬(wàn)噸右) 國(guó)外產(chǎn)量萬(wàn)噸右9

0

外資收入占比/% 外資平均收入/內(nèi)資平收入) .63 .41 .27 .05 .83 .61 .47 .25 .06 7 8 9 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，國(guó)內(nèi)行業(yè)集中度有進(jìn)一步提升的空間。發(fā)達(dá)國(guó)家涂料行業(yè)發(fā)展比較成熟。參考美歐日涂料行業(yè)，200年行業(yè)前5名企業(yè)合收入占當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)規(guī)模分別為11.5%、4.4%23%，表明國(guó)內(nèi)市場(chǎng)高度集中同時(shí)龍頭國(guó)際化程度較高，有較多收入來(lái)自海外。相比之下，國(guó)內(nèi)集中度仍有較大提升空間，企業(yè)體量也有較大提升空間。2014年至200年國(guó)內(nèi)涂料行業(yè)30從22.9提升至25.7%，集中度有所提升。圖35：220年發(fā)達(dá)國(guó)家行龍頭與中國(guó)情況對(duì)比 圖36：國(guó)內(nèi)涂料集中度提升況（單位：%）強(qiáng)收入/國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模% 平均銷(xiāo)售額億美元右) 3 5 0 00

50美國(guó) 歐洲 日本 中國(guó)

504 5 6 7 8 9 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界， 數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，需求：道變零售增長(zhǎng)預(yù)計(jì)未來(lái)竣工需求會(huì)減少，但結(jié)構(gòu)上更集中。從總量上看，隨著國(guó)內(nèi)城鎮(zhèn)化進(jìn)展進(jìn)入下半場(chǎng)，預(yù)計(jì)未來(lái)竣工需求將有所減少。從結(jié)構(gòu)上看，地產(chǎn)2020年以受到疫情和政策強(qiáng)監(jiān)管影響，集中提升進(jìn)展被打亂，精裝房市場(chǎng)規(guī)模也有所萎縮。但我們認(rèn)為政策強(qiáng)監(jiān)管對(duì)地產(chǎn)行業(yè)是一次洗牌，未來(lái)隨著行業(yè)長(zhǎng)效機(jī)制建立，新龍頭會(huì)重新出現(xiàn)，行業(yè)集中度會(huì)重新提升，同時(shí)精裝房在政策鼓勵(lì)下，滲透率仍將逐步提升，大B端仍將成為重要的需求源且進(jìn)一步集中。圖37：精裝房開(kāi)盤(pán)數(shù)及滲透情況 圖38：房企銷(xiāo)售面積集中度況(單位：%)開(kāi)盤(pán)套數(shù)十萬(wàn)套 滲透率% 開(kāi)盤(pán)增速%右) 3 5 0 0504567890

0 0 0 0 0 0 0 0 50 0數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，奧維云網(wǎng)，萬(wàn)得， 數(shù)據(jù)來(lái)源：萬(wàn)得，舊改接力棚改，攜手保障房成為工程渠道的重要補(bǔ)充。019年以來(lái)，舊改開(kāi)始取代棚改成為政主導(dǎo)投資需求的重要來(lái)源。219-2021年全國(guó)舊改執(zhí)行戶分別為352、36、965萬(wàn)戶根據(jù)目前已公布舊改計(jì)劃的省份數(shù)據(jù)來(lái)推算，預(yù)計(jì)2022年全國(guó)執(zhí)舊改戶數(shù)將達(dá)到900萬(wàn)套。參考“十四五”舊改規(guī)劃，2023-05年每年執(zhí)行套數(shù)至少仍將維持500萬(wàn)套以上。據(jù)各地方政網(wǎng)站，預(yù)計(jì)“十四五”期間全國(guó)將規(guī)劃建設(shè)870萬(wàn)套保障房。中2022年保障房建設(shè)套數(shù)達(dá)到240萬(wàn)套，而2023-225年每年設(shè)規(guī)模仍將保持100萬(wàn)套以水平舊改和保障房建設(shè)將同時(shí)拉動(dòng)外墻漆和內(nèi)墻漆需求，一定程度補(bǔ)充工程涂料需求。表8：政府保障性住房建設(shè)體系測(cè)算（單位：萬(wàn)套）公/廉租房2018E122.92019E106.32020E108.42021E84.42022E2023E2024E2025E棚改626.0316.0209.0165.082.541.320.610.3保障房94.2240.0209.3178.6147.9舊改352.0736.0965.0912.4777.2641.9506.7合計(jì)748.9774.31,05341,30861,23491,0278841.1664.9數(shù)據(jù)來(lái)源：財(cái)政部，各政府網(wǎng)站，國(guó)務(wù)院，注：公/廉租房數(shù)量根據(jù)財(cái)政部撥款數(shù)據(jù)推算，棚戶區(qū)改造假設(shè)未來(lái)每年減少50%（實(shí)際可能更快，保障房和舊改根據(jù)各地方政府計(jì)劃以及“十四五”總規(guī)劃推算圖39：近年棚改和舊改執(zhí)行（單位：萬(wàn)套） 圖40：各地已公布“十四五建設(shè)保障房數(shù)量(單位：萬(wàn)套)棚改執(zhí)行戶數(shù) 舊改執(zhí)行戶數(shù)

東北 華東 華中 華南 西南 西北0

4567890

31.554646132.727230數(shù)據(jù)來(lái)源：萬(wàn)得，政府工作報(bào)告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：各地住建部官網(wǎng)，重裝有望對(duì)沖地產(chǎn)需求下行，泛C端渠道有望崛起。國(guó)內(nèi)屋重涂需求一般在5-15年。據(jù)我測(cè)算，預(yù)計(jì)未來(lái)國(guó)內(nèi)房屋竣工規(guī)模或?qū)⑦M(jìn)入中長(zhǎng)期的下行周期，而存量房屋面積將持續(xù)提升。隨著存量房屋房齡增長(zhǎng)，重裝需求將成為國(guó)內(nèi)涂料需求的重要來(lái)源。對(duì)應(yīng)以2C和小B為代表的C端市場(chǎng)有望崛起。重裝市場(chǎng)也將在一定程度對(duì)沖地產(chǎn)整體下行帶來(lái)的市場(chǎng)規(guī)模下滑。圖41：未來(lái)全國(guó)房屋竣工結(jié)測(cè)算（單位：億平） 圖42：未來(lái)全國(guó)存量房屋建面積測(cè)算（單位：億平）城鎮(zhèn)住宅 城鎮(zhèn)非住宅 農(nóng)村住宅 農(nóng)村非住宅 城鎮(zhèn)住宅 城鎮(zhèn)非住宅 農(nóng)村住宅 農(nóng)村非住宅092581EE

0

92581EE《05年城鎮(zhèn)房屋概況統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，《06年城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，住建部，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，

《05年城鎮(zhèn)房屋概況統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，《06年城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，住建部，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，預(yù)計(jì)“十四五”期間行業(yè)規(guī)模將維持,150億元以上。參《涂界》數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)城鎮(zhèn)新建房屋中內(nèi)外墻采用涂料裝飾的比例分別為80%和60%，鄉(xiāng)村房比例則分別為90%和30%國(guó)內(nèi)建筑內(nèi)外墻墻地比分別為2.5和0.，單平內(nèi)外墻涂料重量分別為0.5和2.8公斤。盡管預(yù)計(jì)未來(lái)國(guó)內(nèi)裝修部位渠道屬性201920202021E2024E2027E2030E精裝房?jī)?nèi)墻+外墻大裝修部位渠道屬性201920202021E2024E2027E2030E精裝房?jī)?nèi)墻+外墻大B49.143.743.944.249.453.3商品住宅外墻大B54.351.655.354.347.741.2毛坯房?jī)?nèi)墻小、2C65.260.470.567.560.952.6城鎮(zhèn)外墻大、2G72.579.165.158.755.452.7內(nèi)墻小、2C106.594.976.274.868.867.2商業(yè)建筑內(nèi)墻+外墻大B57.061.453.456.952.249.2公共建筑工業(yè)建筑內(nèi)墻+外墻大、2G75.382.072.572.881.976.0自建住宅內(nèi)墻+外墻小、2C103.591.786.864.561.859.1農(nóng)村生產(chǎn)建筑 內(nèi)墻+外墻小、2/G21.320.421.218.619.918.9外墻 2G 158.5 162.4157.1172.5194.2222.3城鎮(zhèn)住宅內(nèi)墻小、2C190.1190.0200.1214.3247.7283.5翻新非住宅內(nèi)墻+外墻大、2G126.5128.8124.9141.0160.7185.3住宅內(nèi)墻+外墻小、2C135.6129.3131.1129.7137.5146.4農(nóng)村非住宅 內(nèi)墻+外墻小、2/G21.9 21.3 21.2 22.4 24.6 27.4總計(jì)1,23061,16271,15031,18591,24591,3161表9：未來(lái)涂料行業(yè)需求結(jié)構(gòu)測(cè)算（單位：億元）非商品住宅/數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界，住建部，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，圖43：重涂需求占比預(yù)計(jì)將步提升 圖44：預(yù)計(jì)未來(lái)幾年零售市和地產(chǎn)市場(chǎng)增速對(duì)比地產(chǎn)直銷(xiāo)工程新建工程重涂零售新建零售重涂農(nóng)村99 0 1 E E

50

地產(chǎn)精裝 地產(chǎn)直銷(xiāo) 零售市場(chǎng)1 E E E 涂界，住建部，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 涂界，住建部，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，產(chǎn)品：保升品類(lèi)擴(kuò)張行業(yè)環(huán)保政策持續(xù)出臺(tái)，有望帶動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)?！笆濉币詠?lái)，環(huán)境保護(hù)加速推進(jìn)。涂料行業(yè)作為高污染行業(yè)，相關(guān)政策出臺(tái)有明顯增加。主要關(guān)注點(diǎn)在于限制Vs排放量以及推水性涂料等。我們認(rèn)為在政策推動(dòng)下，我國(guó)未來(lái)環(huán)保型涂料占比有望持續(xù)提升，帶動(dòng)行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。企業(yè)層面則是促使企業(yè)加大研發(fā)開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品，不符合要求的企業(yè)和產(chǎn)品逐步被淘汰。表10：21608年涂料相環(huán)保政策密集出臺(tái)時(shí)間 部門(mén) 文件 內(nèi)容2016-6環(huán)保部、發(fā)改委《國(guó)家危險(xiǎn)廢物名錄》 水性涂料生產(chǎn)和使用過(guò)程中產(chǎn)生的廢物不被列為廢品2016-7工信部、財(cái)政部《揮發(fā)性有機(jī)物削減行動(dòng)計(jì)劃》重點(diǎn)推廣水性涂料、無(wú)溶劑涂料、V涂料等綠色涂料產(chǎn)品2016-0工信部 《建材工業(yè)發(fā)展規(guī)劃》 修訂建筑用涂料、膠黏劑等材料揮發(fā)性有機(jī)物(Vs)限額標(biāo)準(zhǔn)2016-2環(huán)保部 《國(guó)家先進(jìn)污染防治技術(shù)目錄》總計(jì)18項(xiàng)Vs污染防治進(jìn)技，其中“木器涂料水性化技術(shù)”在列207年國(guó)務(wù)院

《“十三五”節(jié)能減排綜合工作案》

正式將VC納入節(jié)能減排指標(biāo)之一，到200年全國(guó)揮發(fā)有機(jī)物放總量比205年下降0%2017-9環(huán)保部等六部門(mén)《“十三五”揮發(fā)性有機(jī)物污染防治重點(diǎn)推進(jìn)集裝箱、汽車(chē)、家居等工業(yè)涂裝Vs排放控制到2020工作方案》2017-1環(huán)保部 《環(huán)境保護(hù)綜合名錄(207年版)(征求意見(jiàn)稿)》

年全國(guó)工業(yè)涂裝Vs排放減少20%以上，重點(diǎn)地區(qū)減少30%以上列明高污染高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品名錄。其中木器家具噴涂、玩具涂料、汽車(chē)、船類(lèi)涂料等制造業(yè)用漆名列榜單多項(xiàng)高Vs涂料被列為"高"數(shù)據(jù)來(lái)源：全國(guó)人大，國(guó)務(wù)院，發(fā)改委，生態(tài)環(huán)境部，工信部，科技部，商務(wù)部，公安部，。產(chǎn)品持續(xù)高端化，三棵樹(shù)引領(lǐng)國(guó)內(nèi)產(chǎn)品升級(jí)。隨著國(guó)人消費(fèi)能力增強(qiáng)，涂料行業(yè)也在經(jīng)歷產(chǎn)品升級(jí)。三棵樹(shù)作為龍頭，憑借領(lǐng)先的技術(shù)，引領(lǐng)著產(chǎn)品升級(jí)。從傳統(tǒng)的乳膠漆出發(fā)，公司陸續(xù)推出內(nèi)墻涂料環(huán)保升級(jí)，真石漆替代外墻磚，多彩漆環(huán)保墻面材料等。產(chǎn)品功能不斷豐富，引領(lǐng)行業(yè)升級(jí)迭代。隨著產(chǎn)品升級(jí)，單價(jià)提升，領(lǐng)先企業(yè)有望通過(guò)持續(xù)推出新品維持高于同行的利潤(rùn)率。圖45：目前國(guó)內(nèi)環(huán)保型涂料比 圖46：不同檔次建筑涂料價(jià)水平（單位：元/公斤）溶劑型涂料 水性涂料粉末涂料 光固化與無(wú)溶劑涂料10.0%3.0%3535.0%52.0%

0

低端價(jià) 高端價(jià)乳膠漆 彈性涂料 真石漆 多彩漆數(shù)據(jù)來(lái)源：涂界， 王雪婷;;住宅外立面材料使用探討[J];浙江建筑;2019年05期，防水和保溫板是涂料龍頭進(jìn)行品類(lèi)擴(kuò)張的首選。據(jù)測(cè)算，我們認(rèn)為未來(lái)國(guó)內(nèi)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模大概率維持在1,200億元以上水平。相比瓷磚