2023下半年宏觀經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)展望：向穩(wěn)態(tài)增速回歸

僅供機(jī)構(gòu)投資者使用證券研究報(bào)告——2023下半年宏觀經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)展望宏觀首席分析師：孫付SACNO：S1120520050004請(qǐng)仔細(xì)閱讀請(qǐng)仔細(xì)閱讀在本報(bào)告尾部的重要法律聲明核心觀點(diǎn)●美國經(jīng)濟(jì)可能在2023年三季度或四季度出現(xiàn)衰退，將是一次被充分預(yù)期的衰退，市場(chǎng)已有所消化，后續(xù)●中國經(jīng)濟(jì)：伴隨經(jīng)濟(jì)活動(dòng)正?；?，下半年經(jīng)濟(jì)環(huán)比動(dòng)能將向穩(wěn)態(tài)水平回歸。預(yù)計(jì)全年GDP增速約5.7%，單●經(jīng)濟(jì)恢復(fù)特征：1)一季度全面集中恢復(fù)，各行業(yè)改善顯著，二季度后邊際有所放緩；2)一般服務(wù)業(yè)景氣善但區(qū)域分化較大。I●貨幣流動(dòng)性:1)貨幣政策有望持續(xù)保持相對(duì)寬松狀態(tài)；2)資金供求在一季度較為集中釋放后呈現(xiàn)“量?jī)r(jià)●風(fēng)險(xiǎn)提示：遭遇疫情、地緣沖突等影響，宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)超預(yù)期波動(dòng)。12外經(jīng)濟(jì)：等待充分預(yù)期的衰退31)當(dāng)前，美國經(jīng)濟(jì)仍體現(xiàn)一定韌勁，內(nèi)外需均保持?jǐn)U張，服務(wù)業(yè)強(qiáng)于制造業(yè)，房地產(chǎn)銷售有所企穩(wěn)，庫2)美國經(jīng)濟(jì)的三大突出特征：相當(dāng)充分的就業(yè)、仍處于高位的通脹、高利率下中小銀行暴露脆弱性。3)考慮加息的累積效應(yīng)和對(duì)經(jīng)濟(jì)的滯后影響，美聯(lián)儲(chǔ)及市場(chǎng)普遍預(yù)期2023年三季度或四季度經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰1)貨幣增速(M2)持續(xù)大幅度回落，且已為負(fù)，通脹的流動(dòng)性基礎(chǔ)轉(zhuǎn)弱；2)大宗商品價(jià)格回落減弱成本壓力?！衩缆?lián)儲(chǔ)策略：停止加息觀察經(jīng)濟(jì)變化，保持鷹派聲調(diào)。：BLOOMBERG，華西證券研究所料：BLOOMBERG，華西證券研究所料來指標(biāo) 2020/92020/6/3129631296312P.6-1.69.91.153.1-1.74.59.1.1.2.2.4.7.6.2服務(wù)21.0國內(nèi)私人投資.34-1.8.83.14.82.65.12住宅投資.17-1.2-1.42.93.15.05.29.24-1.18庫存變動(dòng).26-1.19-1.91.01.75.52.35凈出口1550.290.40.130.16.160.02-1.080.54.60-1.030.01-1.680.97.74.44.53.13.98.66.43.35.60.53.95-1.11-1.06.88.729.95源截至2023年一季度，美國經(jīng)濟(jì)仍體現(xiàn)較強(qiáng)韌逐步被消化。十次持續(xù)加息的累積和滯后效應(yīng)將對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生抑制作用。至于美國經(jīng)濟(jì)是否衰退，及何45資料來源：資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)網(wǎng)站，華西證券研究所2023年一季度美國GDP同比1.6%，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測(cè)全年增速0.4%。這預(yù)示著2023年三季度或四季度經(jīng)濟(jì)可能會(huì)出現(xiàn)階段性衰退。2023年2024年2025年GDP2023年3月預(yù)期0.4%2022年12月預(yù)期0.5%失業(yè)率2023年3月預(yù)期4.5%4.6%4.6%4.0%2022年12月預(yù)期4.6%4.6%4.5%4.0%PCE通脹2023年3月預(yù)期3.3%2.5%2.1%2.0%2022年12月預(yù)期3.1%2.5%2.1%2.0%核心PCE通脹2023年3月預(yù)期3.6%2.6%2.1%2022年12月預(yù)期3.5%2.5%2.1%6資料來源：WIND資料來源：WIND資訊，華西證券研究所截至2023年一季度，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速放緩至1.3%，尚未出現(xiàn)市場(chǎng)擔(dān)心的衰退。7資料來源：WIND資訊，華西證券研究所資料來源：WIND資訊，華西證券研究所IPPI8美國通脹與工資關(guān)系改變勞動(dòng)力緊俏局面，降低工資漲幅，為通脹降9濟(jì)分析：美國通脹有望持續(xù)回落1)貨幣增速(M2)持續(xù)大幅度2)持續(xù)加息的累積效應(yīng)和高利率對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生抑制，工資漲幅回3)大宗商品價(jià)格下降帶動(dòng)PPI回個(gè)人儲(chǔ)蓄變化個(gè)人儲(chǔ)蓄存款規(guī)模(流量)及占可支配收入顯著下降，會(huì)降低貨幣增速。單位：十億美元%資料來源：WIND資料來源：WIND資訊，華西證券研究所截止到2023年4月，歐元區(qū)：一般CPI有所回落；但核心CPI仍處于高資料來源：WIND資訊資料來源：WIND資訊，華西證券研究所伴隨通脹高位回落，消費(fèi)者信心有所外經(jīng)濟(jì)分析：美國、歐元區(qū)零售消費(fèi)較弱資料來源：WIND資訊，華西證券研究所外經(jīng)濟(jì)分析：美國、歐元區(qū)零售消費(fèi)較弱資料來源：WIND資訊資料來源：WIND資訊，華西證券研究所2022年以來，歐美日制造業(yè)景氣度持疫情管控放開后，服務(wù)業(yè)景氣度相對(duì)資料來源：資料來源：WIND資訊，華西證券研究所資料來源：WIND資訊資料來源：WIND資訊，華西證券研究所顯著上移，房地產(chǎn)市場(chǎng)較為明顯降溫。資料來源：資料來源：WIND資訊，華西證券研究所上行，并傳導(dǎo)至房?jī)r(jià)中。海外經(jīng)濟(jì)分析：房地產(chǎn)市場(chǎng)-房?jī)r(jià)收入關(guān)系資料來源：WIND資訊，華西證券研究所海外經(jīng)濟(jì)分析：房地產(chǎn)市場(chǎng)-房?jī)r(jià)收入關(guān)系資料來源：WIND資料來源：WIND資訊，華西證券研究所2023年3月10日以來，美國硅谷銀行、簽名銀行、第一共和銀行以及歐洲的瑞士信貸銀行相致3月下半月信貸顯著收縮。但4月有所恢復(fù)。資料來源：WIND資料來源：WIND資訊，華西證券研究所增速及析：美國就業(yè)市場(chǎng)較為穩(wěn)健●美國失業(yè)率已降至3.5%附近(2023年4月)，處于歷史低位。附近，處于美國加息縮表抗通脹●美聯(lián)儲(chǔ)5月3日加息25BP(基準(zhǔn)利率達(dá)到：5%-5.25%)，本輪加息將結(jié)束。2004-2006年那輪加息周期在2006年6月結(jié)束，1年3個(gè)月后(2007年9月)進(jìn)入降息階段?！裰劣谖磥硎裁磿r(shí)候降息，尚待觀察；可能在2024年上半年。外經(jīng)濟(jì)分析：美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模變化●為緩解銀行流動(dòng)性危機(jī)，階段性擴(kuò)表。2023年3月下半月，為了防止銀行系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的蔓延，美聯(lián)儲(chǔ)向市場(chǎng)注入●重新回歸縮表。2023年5月3日FOMC會(huì)議表明會(huì)繼續(xù)按2022年5月份發(fā)布的《縮減美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模計(jì)劃》●國內(nèi)增長：伴隨經(jīng)濟(jì)活動(dòng)正常化，下半年經(jīng)濟(jì)環(huán)比動(dòng)能將向穩(wěn)態(tài)水平回歸。預(yù)計(jì)全年GDP增速約5.7%，單季增速分別為：4.5%、8%、5%和6%?！窠?jīng)濟(jì)恢復(fù)特征：各行業(yè)改善顯著，二季度后邊際有所放緩；2)一般服務(wù)業(yè)景氣度修復(fù)較快，房地產(chǎn)邊際有所改善但區(qū)域分化較大。●通脹水平不高：CPI呈現(xiàn)U型，全年中樞0.7%；PPI低位震蕩，全年中樞-2.2%?！褙泿帕鲃?dòng)性:1)貨幣政策有望持續(xù)保持相對(duì)寬松狀態(tài)；2)資金供求在一季度較為集中釋放后呈2023年新增信貸約22萬億元，社融增速約9.5%。2.1經(jīng)濟(jì)將向穩(wěn)態(tài)增速回歸資料來源：WIND資訊資料來源：WIND資訊，華西證券研究所013年017年2023下半年-2024年(E)GDP季度同比區(qū)間(%)197-5.2GDP季度同比均值(%)6GDP季度環(huán)比區(qū)間(%)GDP季度環(huán)比均值(%)GDP季度環(huán)比增速呈現(xiàn)趨勢(shì)特征經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)正常后，未來經(jīng)濟(jì)增預(yù)計(jì)2023下半年至2024年，GDP季度環(huán)比增速中樞在1.2%，波動(dòng)區(qū)間在2023年中國經(jīng)濟(jì)增速修復(fù)、回升。預(yù)計(jì)2023年一季度至四季度GDP增速分別為4.5%、8%、5%和表：2023年主要宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測(cè)(億元%)(%)(%)固定資產(chǎn)投資增速(%)口(%)(%)(%)(%)(%)(%)(%)(%)貸規(guī)模(%)6-1830377869986-36固定資產(chǎn)投資：累計(jì)增速5.1%，其中，制造業(yè)7%，房地產(chǎn)開發(fā)投資-5.8%，基建(含電力)10.8%；情后服務(wù)業(yè)恢復(fù)較快受疫情影響較大的服務(wù)業(yè)，疫情后快速、顯著恢復(fù)；建筑業(yè)活動(dòng)回升業(yè)較為明顯。2017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032018-032018-062018-092019-032019-062019-092020-032020-062020-092021-032021-062021-092022-032022-062022-092023-03工業(yè)增加值:累計(jì)同比%工業(yè)增加值:采礦業(yè):累計(jì)同比%工業(yè)增加值:制造業(yè):累計(jì)同比%4030200-10-205006040200-20-40-603月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長3.9%，較前值做出季節(jié)性回調(diào)。一季度，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長3.0%，比上年四季度加快0.3個(gè)百分點(diǎn)。隨著穩(wěn)增長政策持續(xù)加碼，工業(yè)增加值加快回升。從數(shù)值來看已接近疫情前同期水平，預(yù)計(jì)后續(xù)工業(yè)增加值將繼續(xù)回升。分三大門類看，一季度采礦業(yè)增加值增長3.2%，制造業(yè)增長2.9%，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長3.3%。從產(chǎn)品來看，3月份高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品和電力能源產(chǎn)品增速明顯。運(yùn)動(dòng)型多用途乘用車(SUV)和新能源汽車?yán)塾?jì)同比上升11.2和6.2個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到-407065605550407065605550453530服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)%服務(wù)業(yè)業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)%3530252050-5-10-15-203530252050-5-10-15-20一季度，服務(wù)業(yè)增加值同比增長5.4%，比上年四季度加快3.1個(gè)百分點(diǎn)。其中，住宿和餐飲業(yè)，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)，金融業(yè)，租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)，批發(fā)和零.6%、11.2%、6.9%、6.0%、5.5%。3月份，全國服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長9.2%，比1-2月份加快3.7個(gè)百分點(diǎn)。其中，住宿和餐飲業(yè)，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)，交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和郵政業(yè)生產(chǎn)指數(shù)分11.9%，比1-2月份分別加快18.3、2.7、7.7個(gè)百分點(diǎn)。2019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-034030302020000-10-10-10-20-20-30-30份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長10.6%，比1-2月份加快7.1個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比增長0.15%。餐飲收入累計(jì)同比增長13.9%，限額以上企業(yè)餐飲收入總額當(dāng)月同比猛增37.2%。8-109-100-108-109-100-101-102-10一季度制造業(yè)投資同比增長7%，較前值下降2.1個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)投資增速邊際回落。1月、2月、3月制造業(yè)PMI指數(shù)分別為50.1、52.6、51.9，均在榮枯線之上，表明制造業(yè)持續(xù)復(fù)蘇，保持穩(wěn)定。0-1000投資2023E各口徑財(cái)政赤字率測(cè)算一覽(億元%)023E各口徑財(cái)政赤字率測(cè)算一覽支差額預(yù)合計(jì)算融資融資資融資合計(jì)政赤字:率%01850544879402.0%2.0%%7100248480000196%00544945444677838140353436810427983481423.2%6.3%10.2%2679748579828%58%91%23E000000009000政府財(cái)政赤字率目標(biāo)=全國公共財(cái)政收支差額預(yù)算/名義GDP:E(全國公共財(cái)政收支差額預(yù)算+全國政府性基金收支差額預(yù)算)/名義GDPPSL新增余額+政策性銀行金融債凈融資+城投債凈融資+鐵道債凈融資+國債凈融資+地方債凈融資)/名義GDP5-128-115-128-110-121-10一季度基建投資(不含電力)同比增長8.8%，較上年全年下降0.6個(gè)百分點(diǎn)；全口徑基建投資企業(yè)中長期貸款增長顯著，與基建相關(guān)貸款占比較高；預(yù)計(jì)基建投資增速繼續(xù)保0-100020182019201820192020202120222023001-3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月專項(xiàng)債券額度3.8萬億元,較去年增加1500億元。一季度，地方政府新增專項(xiàng)債已發(fā)項(xiàng)目投資提供有目42個(gè)，總投資2803億元，主要集中在高技術(shù)、能源、水利目審批規(guī)模達(dá)到了1.48萬億元，為近幾年之最。雖然今年項(xiàng)目審批金額較去年一季度5145億，但考慮到項(xiàng)目建設(shè)周期一般在2-3年，當(dāng)前基建項(xiàng)目較為充足，后續(xù)基建增速仍有支圖：發(fā)改委項(xiàng)目審批核準(zhǔn)金額(億元)圖：新增專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度(%圖：發(fā)改委項(xiàng)目審批核準(zhǔn)金額(億元)001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月資料來源：WIND資訊，華西證券研究所20182019資料來源：WIND資訊，華西證券研究所20182019202020212022202301月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月201820192020202120222023001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月))20201820192020202120222023500001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月-03-06-092017-12-03-06-092018-12-03-06-092019-12-03-06-092020-12-03-06-092021-12-03-06-092022-12-03-03-06-092017-12-03-06-03-06-092017-12-03-06-092018-12-03-06-092019-12-03-06-092020-12-03-06-092021-12-03-06-092022-12-03-03-06-092017-12-03-06-092018-12-03-06-092019-12-03-06-092020-12-03-06-092021-12-03-06-092022-12-038%，較上年全年回升4.2個(gè)百分點(diǎn)。施工面積同比下降大幅回升。，較上年全年回升22.5個(gè)百分點(diǎn)；商品房銷售額同比上0商品房銷售額:累計(jì)同比本年土地成交價(jià)款:累計(jì)同比本年土地成交價(jià)款:累計(jì)同比本年購置土地面積:累計(jì)同比400訊，華西證券研究所201820192020訊，華西證券研究所20182019202020212022202300040000001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月20230000001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月一線城市二線城市三線城市0000資料來源：WIND資一線一線城市二線城市(右)三線城市(右)000300025010010000000一線城市商品房存銷比(面積)十大城市商品房存銷比(面積)二線城市商品房存銷比(面積)一線城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)當(dāng)月同比 三線城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)當(dāng)月同比二線城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)當(dāng)月同比64202021-012021-042021-072021-102022-01一線城市商品房存銷比(面積)十大城市商品房存銷比(面積)二線城市商品房存銷比(面積)一線城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)當(dāng)月同比 三線城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)當(dāng)月同比二線城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)當(dāng)月同比64202021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-01圖：各級(jí)城市房?jī)r(jià)指數(shù)同比(%)圖：各級(jí)城市商品房庫銷比(月度數(shù))22119171513119752021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012.2通脹水平不高，但也難言通縮0102040506070910020401020405060709100204070809101112010304050607080910111201CPI核心是對(duì)其主要驅(qū)動(dòng)因素價(jià)格走勢(shì)進(jìn)行判斷。從各分項(xiàng)煙酒分項(xiàng)受原油價(jià)格以及服務(wù)業(yè)價(jià)格影響較大。食品煙酒分項(xiàng)對(duì)CPI同比的貢獻(xiàn)率(%)非食品煙酒分項(xiàng)對(duì)CPI同比的貢獻(xiàn)率(%)00000000糧食豬肉水產(chǎn)品糧食豬肉000014-0114-0514-0915-0115-0515-0916-0116-0516-0917-0114-0114-0514-0915-0115-0515-0916-0116-0516-0917-0117-0517-0918-0118-0518-0919-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-0523-0924-0122個(gè)省市:平均價(jià):豬肉:月(元/kg)中國:生豬存欄:能繁母豬:+10月(右軸，萬頭)6000000000100000101月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月●供給端：能繁母豬存欄仍然較高，生豬供給或?qū)⒄鹗幵黾?。去?-12月，能繁母豬存欄量出現(xiàn)了一定程度的回升，按照能繁母豬存欄領(lǐng)先生豬出欄10個(gè)月的周期推斷，今年10月之前生豬供●需求端：下半年隨著消費(fèi)旺季的逐步到來，豬肉需求或?qū)⒌玫街?。從過往豬肉價(jià)格變動(dòng)趨呈現(xiàn)逐步回升的態(tài)勢(shì)。●綜合供需來看，豬價(jià)短期或保持低位震蕩，下半年逐步企穩(wěn)回升至年初24元/kg水平。能繁母豬存欄量仍然較高5能繁母豬存欄量仍然較高2007-2018月度豬肉平均價(jià)2007-2022月度豬肉平均價(jià)2023月度豬肉平均價(jià)●需求端：歐美經(jīng)濟(jì)面臨進(jìn)一步下行壓力，全球原油需求有所轉(zhuǎn)弱。EIA在預(yù)計(jì)2023年全球石?！窆┙o端：OPEC+大幅減產(chǎn)以及美國頁巖油供給不確定背景下，全球原油供給增幅顯著回顯減少。2023年全球原油新增產(chǎn)量同樣收縮明顯2023年全球石油消費(fèi)增長轉(zhuǎn)弱08101202040608100810120204060810120204060810120204060810120204060810120204010203040506070809101112655543●鮮菜的價(jià)格波動(dòng)存在明顯的季節(jié)性特征。鮮菜的價(jià)格波動(dòng)存在明顯的季節(jié)性特征，3-6月蔬菜大量上市，價(jià)格逐步回落；7-9月易受洪澇災(zāi)害影響，價(jià)格有所上行，10-11月，秋菜上市，價(jià)格再度小幅回落；12月至次年2月價(jià)格一般為年內(nèi)高點(diǎn)。●服務(wù)業(yè)價(jià)格或?qū)⒅鸩交厣?。CPI服務(wù)分項(xiàng)同比自去年11月便出現(xiàn)觸底回升跡象，4月同比增速已回升至1%。預(yù)計(jì)后續(xù)隨著居民出行、旅游的進(jìn)一步修復(fù)，服務(wù)分項(xiàng)對(duì)于CPI的拉動(dòng)也會(huì)逐鮮菜價(jià)格呈現(xiàn)明顯的季節(jié)性波動(dòng)特征CPI服務(wù)分項(xiàng)當(dāng)月同比出現(xiàn)回升I6543210-1U2.8CPI:當(dāng)月同比2.82.72.52.52.12.12.12.12.188651000.9000.700.70.40.40.40.40.30.300.30.1●PPI主要驅(qū)動(dòng)因素是石油、煤炭、鋼鐵、有色開采及加工以及化學(xué)原料制造相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格，通過影響工業(yè)產(chǎn)品下游價(jià)格間接對(duì)PPI產(chǎn)生影響。五大行業(yè)占PPI權(quán)重及對(duì)PPI貢獻(xiàn)加工氣開采業(yè)5.17%焦和核燃料加工業(yè)1%加工洗選業(yè)0%工3%%9.71%工業(yè)1%.31%.77%4.78%%造學(xué)制品制造業(yè)%2%201820192020202120222023201820192020202120222023900000102030405060708091011120010203040506070809101112口數(shù)量、煤炭產(chǎn)量也處于高位，導(dǎo)致當(dāng)前庫存較高，煤價(jià)或?qū)⒄鹗幭滦校贿^迎峰度夏(7-9月)上漲鋼材庫存處于高位(萬噸)主鋼材庫存處于高位(萬噸)202020212022202310-0911-0211-0711-1212-0512-1013-0313-0814-0114-0614-1115-0415-0916-0216-0716-1217-0517-1018-0318-0819-0119-0619-1120-0420-0921-0221-0721-1210-0911-0211-0711-1212-0512-1013-0313-0814-0114-0614-1115-0415-0916-0216-0716-1217-0517-1018-0318-0819-0119-0619-1120-0420-0921-0221-0721-1222-0522-1023-03864208642090000000全球PMI全球PMI仍在枯榮線以下(美元/噸)現(xiàn)貨結(jié)算價(jià):LME銅(美元/噸)美元指數(shù)(右軸)13000現(xiàn)貨結(jié)算價(jià):LME銅(美元/噸)美元指數(shù)(右軸)現(xiàn)貨結(jié)算價(jià):LME銅:月:平均值全球:摩根大通全球制造業(yè)PMI(右軸)800040000現(xiàn)低位震蕩態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)下半年有所回升，但難轉(zhuǎn)正，全年中樞-2.2%。9.1PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比9.14.22.00.9-0.7-0.8-1.3-1.3-1.4-1.6-1.4-1.5-1.7-1.2-2.93.62.3貨幣政策保持相對(duì)寬松●經(jīng)濟(jì)恢復(fù)驗(yàn)證期，貨幣政策保持適度寬松局面。供給端：一季度銀行競(jìng)爭(zhēng)性地投放信貸，二季度后信貸增量將顯著放緩。需求端：一季度，疫后各方面經(jīng)濟(jì)集中恢復(fù)，資金需求相對(duì)較旺；二季度以后，經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率有●預(yù)計(jì)2023年新增信貸約22萬億元，新增社融約35萬億元，社融增速約9.5%，M2增速約11-2022年，2022年，M2增速超過社融增速且差值擴(kuò)大，原因：疫情沖擊下，發(fā)生變化，二者差值將逐步收窄。表：社融規(guī)模及增速(萬億元%)20182019202020222023(E)貸款90債內(nèi)股票融資債券527融資154958融5.971.34.2社融同比70%杠桿率系數(shù)(dr)60%30%11%-11.5%。M2與社融增預(yù)計(jì)5月以后，每月信貸資料來源：中國人民銀行，WIND資訊，華55證券研究所歷史回顧：加息末期，大類資產(chǎn)表現(xiàn)特征加息末期，一般為最后一次加息至下一輪首次降息的時(shí)間段！宗價(jià)值震蕩上行。990年后的數(shù)輪加息末期更具參考意義資料來源：WIND資訊，華西證券研究所資料來源：WIND資訊，華西證券研究所圖：美股走勢(shì)(1995.2.1末次加息=100)圖圖：美股走勢(shì)(1995.2.1末次加息=100)圖：美股走勢(shì)(2006.6.29末次加息=100)圖：美股走勢(shì)(2006.6.29末次加息=100)資料來源：WIND資訊資料來源：WIND資訊，華西證券研究所圖：美債走勢(shì)(1995.2.1末次加息=100)圖圖：美債走勢(shì)(1995.2.1末次加息=100)圖：美債走勢(shì)(2006.6.29末次加息=100)圖：美債走勢(shì)(2006.6.29末次加息=100)資料來源：WIND資訊，華西證券研究所資料來源：WIND資訊，華西證券研究所圖：美元指數(shù)走勢(shì)(1995.2.1末次加息=100)圖：美圖：美元指數(shù)走勢(shì)(1995.2.1末次加息=100)圖：美元指數(shù)走勢(shì)(2006.6.29末次加息=100)圖：美元指數(shù)走勢(shì)(2018.12.19末次加息圖：美元指數(shù)走勢(shì)(2006.6.29末次加息=100)資料來源：WIND資訊，華西證券研究所資料來源：WIND資訊，華西證券研究所圖：黃金走勢(shì)(1995.2.1末次加息=100)圖圖：黃金走勢(shì)(1995.2.1末次加息=100)圖：黃金走勢(shì)(2006.6.29末次加息=100)圖：黃金走勢(shì)(2006