磷化工行業(yè)分析-從磷到磷酸鐵鋰景氣拉長估值提升

磷化工行業(yè)分析：從磷到磷酸鐵鋰，景氣拉長，估值提升1.磷化工產(chǎn)業(yè)鏈概覽磷與日常生活密切相關(guān)，傳統(tǒng)磷化工產(chǎn)品主要用于農(nóng)業(yè)領(lǐng)域。從產(chǎn)業(yè)

鏈來看，磷化工產(chǎn)業(yè)鏈的上游起始于磷礦石，通過硫酸浸泡、加熱等方式

可制得中游產(chǎn)品磷酸以及黃磷等。這些產(chǎn)品最終將被制成磷酸一銨、磷酸

二銨、草甘膦、磷酸鐵鋰等產(chǎn)品，分別應(yīng)用于農(nóng)業(yè)、工業(yè)等領(lǐng)域。其中磷化工產(chǎn)業(yè)鏈最大的下游領(lǐng)域為農(nóng)業(yè)，據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)顯示，目前用于制作磷肥（主要為磷酸一銨和磷酸二銨）的磷礦石占比約

70.5%。磷礦石為磷化工產(chǎn)業(yè)鏈的源頭，其生產(chǎn)受政策嚴(yán)格控制，產(chǎn)量逐年下降。磷化工產(chǎn)業(yè)鏈各下游產(chǎn)品中所包含的磷元素主要來自于磷礦石。由于

我國磷礦石長期以來存在著過度開采以及環(huán)境污染等問題，近年來政策對

磷礦石的管制逐漸趨嚴(yán)，磷礦石在

2020

年的產(chǎn)量約為

8917.2

萬噸，表觀消

費量約為

8875.2

萬。與

2016

年相比，產(chǎn)量下降

35.4%，表觀消費量下降

35.6%。磷酸一銨（MAP）以及磷酸二銨（DAP）是傳統(tǒng)磷化工最大的下游產(chǎn)

品，市場規(guī)模整體收縮。用于生產(chǎn)

MAP以及

DAP的磷礦石占比分別約

35.5%以及

35.0%。近年來隨著我國政策不斷強(qiáng)調(diào)減肥增效，我國化肥產(chǎn)品

的產(chǎn)量和消費量有了明顯的下滑，2020

年我國

MAP和

DAP的產(chǎn)量分別為

1981.0

萬噸以及

2529.0

萬噸，表觀消費量分別為

983.6

萬噸以及

833.2

萬

噸。與

2016

年相比產(chǎn)量分別下降了

47.3%和

23.4%；表觀消費量分別下降了

53.9%和

27.6%。磷酸鐵鋰屬于磷酸鹽的一種，是目前磷化工產(chǎn)業(yè)鏈中景氣度最高的細(xì)分品類。在全球碳中和政策的持續(xù)推動下，新能源汽車對傳統(tǒng)燃油車的替

代趨勢愈發(fā)明顯，而受益于新能源汽車產(chǎn)銷的高速增長，磷酸鐵鋰動力電

池正在逐步放量。截至

2020

年，磷酸鐵鋰產(chǎn)量以及表觀消費量分別約為

13.31

萬噸以及

13.28

萬噸，2016

年以來

CAGR分別約為

14.5%以及

12.9%，在磷化工產(chǎn)業(yè)鏈主要產(chǎn)品中增長最快。2.磷酸鐵鋰打開磷化工未來成長空間2.1.磷酸鐵鋰的需求不斷提升推廣政策持續(xù)發(fā)力，新能源汽車行業(yè)蓬勃發(fā)展。我國新能源汽車的推廣政策不斷發(fā)力。受益于我國新能源汽車的持續(xù)助推，目前國內(nèi)新能源汽車行業(yè)正在高速發(fā)展，從產(chǎn)量來看，2021

年

7

月我國新能源汽車產(chǎn)量約為

28.9

萬輛，較

2020

年同期提升約

167.6%；從銷量來看，2021

年

7

月我國新能

源汽車銷量同比提升約

176.5%。新能源汽車的高速發(fā)展下，動力電池產(chǎn)量快速提高。截至

2021

年

7

月，

我國動力電池產(chǎn)量累計達(dá)

92.1GWH，已經(jīng)超過了

2020

年全年

83.4GWH的

產(chǎn)量。伴隨著新能源汽車的進(jìn)一步推廣，動力電池產(chǎn)量有望進(jìn)一步提高。成本優(yōu)勢推動磷酸鐵鋰裝量逐步提升。磷酸鐵鋰電池較三元電池而言

成本較低，因此面對新能源汽車行業(yè)補貼退坡以及下游電池廠降本的壓力，

磷酸鐵鋰電池裝機(jī)量逐步回暖。磷酸鐵鋰電池的配套量占比從

2019

年第

1

批《推薦目錄》的

7％提升至

2021

年第

5

批的

42％，提升了

35pcts；裝機(jī)

占比從

2020

年

2

月的

13％提升至

2021

年

5

月的

46％，提升了

33pcts。儲能需求提升，進(jìn)一步推動磷酸鐵鋰需求增長。一方面，近年來我國

新能源發(fā)電水平持續(xù)提高。從我國光伏以及風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的裝機(jī)量來看，

2021Q1

我國光伏發(fā)電的裝機(jī)容量約為

2.59

億千瓦，2020

年我國風(fēng)力發(fā)電

的裝機(jī)容量約為

2.8

億千瓦，分別較

2015

年底的水平提高了

498.7%以及

115.2%。另一方面，新能源發(fā)電如風(fēng)力、光伏等具備不穩(wěn)定性，隨著光伏

等可再生能源在總發(fā)電量中的比重日益提升，儲能設(shè)備需求將持續(xù)放量。2.2.磷酸鐵鋰引領(lǐng)磷化工產(chǎn)業(yè)新方向磷酸鐵鋰需求的增長將帶動磷礦石需求的增長。截至

2021

年

6

月，中國磷酸鐵鋰表觀消費量為

15.15

萬噸，其中動力電池

約

84%、儲能領(lǐng)域約

16%。假設(shè)

2021

年全年是上半年的

2

倍；未來

10

年

動力電池領(lǐng)域的磷酸鐵鋰增長速度和新能源汽車增長速度同步；儲能領(lǐng)域

的磷酸鐵鋰增長速度和新能源發(fā)電量增長速度同步。預(yù)計到

2030

年國內(nèi)磷

酸鐵鋰需求量為

221.4

萬噸，對應(yīng)磷礦（折純，即

P2O5=100%）124.4

萬噸，

折算成

30%含量的磷礦，則需要

414.6

萬噸。如果新能源汽車和儲能加速發(fā)展，磷酸鐵鋰需求增長速度有望加快，提前達(dá)到

200

萬噸的需求量。同時，

2020

年磷酸鐵鋰產(chǎn)能為

34.70

萬噸，還有較大的增長空間。磷酸鐵鋰的發(fā)展，將為磷化工產(chǎn)業(yè)打開近千億的市場空間。磷酸鐵鋰的價格較高，按照當(dāng)前

55000

元/噸的市場價格計算，市場需求超

200

萬噸時，市場空間將達(dá)

1200

多億元。而現(xiàn)有磷化工領(lǐng)域比重最大的磷酸一銨和

磷酸二銨市場空間不足

800

億元。因此，磷酸鐵鋰的發(fā)展，將會給磷化工

產(chǎn)業(yè)增加一倍以上的市場空間。3.傳統(tǒng)磷化工企業(yè)紛紛向磷酸鐵鋰延伸3.1.磷礦稀缺，傳統(tǒng)磷化工企業(yè)具有先天優(yōu)勢磷礦資源是發(fā)展磷酸鐵鋰的必要條件。磷源成本在磷酸鐵總生產(chǎn)成本中的占比較高。以

2021

年

8

月

27

日價格數(shù)據(jù)來看，磷酸成本在磷酸鐵總成本中的比重約為

41%，如果加上合成氨，成本占比則超

53%。磷酸鐵生

產(chǎn)中所使用的磷酸（或磷酸一銨）中的磷元素均來自于產(chǎn)業(yè)鏈最上游的磷礦石，因此磷礦資源是目前發(fā)展磷酸鐵鋰必備的資源之一。我國是全球第一大磷礦生產(chǎn)國，主要集中在云貴川鄂四個省份。從國際情況來看，我國磷礦石儲能占全球的

5%，產(chǎn)量占全球的

40%，目前是全球磷礦石第一大生產(chǎn)國。從國內(nèi)情況來看，湖北省是我國磷礦石產(chǎn)量第一大省，其產(chǎn)量在

2020

年約占我國總產(chǎn)量的

45.1%，其次是貴州、云南以及

四川等地，占比分別為

22.8%、19.3%和

9.1%。磷礦石資源縮減，磷礦石已成為稀缺資源。我國磷礦石的產(chǎn)儲比持續(xù)

高于全球平均水平。2020

年我國磷礦石的產(chǎn)儲比約為

2.81%，盡管較前

2016

年的

4.35%有所下滑，但相比于全球

0.31%的平均水平而言仍處于高位。而較高的產(chǎn)儲比也帶來了我國磷礦儲量持續(xù)下滑的問題。2020

年我國磷礦儲量約為

32

億噸，較

2015

年水平下滑約

13.5%。磷礦石目前已成為我國的稀缺資源之一。政策嚴(yán)控，磷礦石產(chǎn)能易減難增。2016

年我國自然資源部首次將磷礦

石列入我國戰(zhàn)略性礦產(chǎn)名錄。在隨后的幾年中，我國中央部門以及其他磷礦石主產(chǎn)區(qū)地方政府也陸續(xù)出臺文件，對磷礦石的開采和生產(chǎn)做出限制。

未來中小磷礦石產(chǎn)能將持續(xù)退出，磷礦石資源審批也愈發(fā)困難，磷礦產(chǎn)能

或?qū)⒊掷m(xù)收緊。當(dāng)前磷礦石市場已出現(xiàn)供不應(yīng)求。由于政策管控力度的逐步加大，我國磷礦產(chǎn)量逐年下滑，庫存也呈現(xiàn)出逐步下降的趨勢，截至

2021

年

7

月底，

我國的磷礦石庫存水平約為

186

萬噸，較去年同期水平下滑約

42.6%，和

2016

年相比下降了約

80%，磷礦石供給明顯不足。在供給下滑的帶動下，

磷礦石價格近期持續(xù)提升，截至

2021

年

8

月

27

日，我國磷礦石價格約

537

元/噸，同比提高約

43.97%，行業(yè)景氣度明顯提升。穩(wěn)定的磷礦石供應(yīng)已成為磷酸鐵鋰投資的重要前提，傳統(tǒng)磷化工企業(yè)具備優(yōu)勢。隨著環(huán)境政策的進(jìn)一步收緊，磷礦石產(chǎn)量難以增加。因此，如果沒有穩(wěn)定的磷礦石資源供給渠道，磷酸鐵鋰穩(wěn)定生產(chǎn)將會面臨重大挑戰(zhàn)。

目前傳統(tǒng)磷化工龍頭企業(yè)大多具備自身的磷礦石資源儲備或者具備較為穩(wěn)

定的磷礦石采購渠道，可以為磷酸鐵鋰的生產(chǎn)提供穩(wěn)定的磷礦石資源，在

向磷酸鐵鋰產(chǎn)業(yè)延伸時具備先天優(yōu)勢。3.2.路線相似，傳統(tǒng)磷化工企業(yè)具有技術(shù)優(yōu)勢磷酸鐵鋰部分技術(shù)路線和傳統(tǒng)磷化工技術(shù)路線相似。磷酸鐵鋰的生產(chǎn)包括磷礦石到磷酸，磷酸到磷酸鐵、磷酸鐵到磷酸鐵鋰三個環(huán)節(jié)。其中使用磷礦石生產(chǎn)磷酸與傳統(tǒng)的磷化工技術(shù)路線完全相同；使用磷酸生產(chǎn)磷酸鐵，或者用磷酸先生產(chǎn)磷酸一銨再生產(chǎn)磷酸鐵，與傳統(tǒng)磷化工技術(shù)路線存在一定的相似性。傳統(tǒng)磷化工企業(yè)向磷酸鐵鋰延伸不存在重大的技術(shù)難題。磷酸鐵鋰的

生產(chǎn)工藝主要包括高溫固相法以及水熱合成法等。其中，高溫固相法工藝

簡單，是目前最為成熟，也是應(yīng)用最廣的合成方法，為大多數(shù)磷酸鐵鋰生

產(chǎn)企業(yè)所采用。傳統(tǒng)磷化工企業(yè)之間的工藝相似，有助于相互之間技術(shù)轉(zhuǎn)化并向磷酸

鐵鋰延伸。例如制作磷酸鐵鋰的工業(yè)級磷酸一銨和化肥級磷酸一銨的工藝

類似，二者主要差別在其產(chǎn)品濃度，而在原材料使用上基本相同。另外，

磷酸一銨以及磷酸二銨工藝也類似，磷銨的生產(chǎn)原理是磷酸中的氫離子和

氨發(fā)生不同程度的反應(yīng)，分別生成磷酸一銨、磷酸二銨以及磷酸三銨，三

款產(chǎn)品在生產(chǎn)上的主要差異來自于對中和度的控制。因此傳統(tǒng)磷肥企業(yè)在

產(chǎn)品的轉(zhuǎn)化上具備一定的可能性，未來均有望向磷酸鐵鋰進(jìn)行延伸。傳統(tǒng)磷化工企業(yè)可以充分發(fā)揮技術(shù)優(yōu)勢。傳統(tǒng)磷化工行業(yè)生產(chǎn)技術(shù)成

熟，各家企業(yè)均已在磷化工領(lǐng)域深耕多年，一方面有著雄厚的技術(shù)沉淀，

另一方面其各產(chǎn)線均處于穩(wěn)定運行狀態(tài)，在對磷酸鐵鋰進(jìn)行延伸時有望保

持技術(shù)領(lǐng)先，在成本以及投產(chǎn)時間等方面有所受益。3.3.共識形成，磷化工企業(yè)紛紛布局磷酸鐵鋰傳統(tǒng)磷化工企業(yè)對磷酸鐵鋰的布局，至少將在三個方面對其帶來正面影響：1）業(yè)務(wù)協(xié)同性將有所提高；2）盈利能力提高；3）周期波動減弱。因此，磷酸鐵鋰行業(yè)已迎來多家磷化工企業(yè)的布局。云天化正在進(jìn)行磷酸鐵鋰的項目論證，興發(fā)集團(tuán)擬合作共建磷酸鐵及磷酸鐵鋰中試生產(chǎn)線，

新洋豐已開始

20

萬噸磷酸鐵及上游配套項目的投建，川恒集團(tuán)以及川金諾

也正在規(guī)劃其磷酸鐵鋰項目。多數(shù)磷化工公司都具備其自有磷礦產(chǎn)能，在

磷化工行業(yè)持續(xù)向磷酸鐵鋰延伸的背景下，未來其他具備磷礦優(yōu)勢的企業(yè)

亦或有望進(jìn)行其磷酸鐵鋰的產(chǎn)品布局，從而實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)協(xié)同，并減弱磷化工

企業(yè)所固有的周期性。其中，新洋豐投建

20

萬噸磷酸鐵，產(chǎn)業(yè)格局進(jìn)一步豐富。新洋豐是當(dāng)

前全國磷酸一銨行業(yè)的龍頭公司，公司具有

180

萬噸磷酸一銨產(chǎn)能，其中

包括工業(yè)級磷酸一銨產(chǎn)能

15

萬噸。2021

年

8

月

18

日新洋豐發(fā)布公告，公

司擬投建

20

萬噸磷酸鐵及相關(guān)配套項目，公司將通過磷酸鐵豐富其磷化工

產(chǎn)業(yè)鏈的產(chǎn)品布局，并通過切入新能源市場來提高其市場競爭力以及盈利

水平。興發(fā)集團(tuán)與深圳先進(jìn)院合作磷酸鐵及磷酸鐵鋰中試生產(chǎn)線，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步高端化。興發(fā)集團(tuán)的經(jīng)營范圍較廣，覆蓋了磷礦石、黃磷、草甘膦、

有機(jī)硅以及各類磷酸鹽產(chǎn)品。隨著未來該項目產(chǎn)品的逐步落地，公司的業(yè)務(wù)版圖將進(jìn)一步細(xì)化，

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步向高端化發(fā)展，公司業(yè)績水平有望提升。4.磷酸鐵鋰推動下：景氣拉長、估值提升4.1.磷酸鐵鋰具有高成長性，磷化工產(chǎn)業(yè)景氣拉長政策支持下，新能源汽車未來十年將蓬勃發(fā)展，動力電池有望持續(xù)景

氣。當(dāng)前中央和各級地方政府正在大力推廣新能源汽車，到

2025

年新

能源車滲透率應(yīng)達(dá)

20%，到

2035

年，公共領(lǐng)域用車全部電動化，純電動汽

車成為新銷售車輛的主流。同時在

2021

年

6

月發(fā)改委指出未來公共機(jī)構(gòu)新

增及更換汽車中新能源車的占比不應(yīng)低于

30%。在政策的大力推動下，預(yù)

計未來

10-15

年，新能源蓬勃發(fā)展的趨勢不會輕易改變。在光伏等新能源發(fā)電快速增長的推動下，儲能需求有望保持長期增長。要實現(xiàn)“碳中和”目標(biāo)，就必須大力發(fā)展風(fēng)電、光伏等新能源發(fā)電。但這

些新能源發(fā)電會給電網(wǎng)穩(wěn)定造成沖擊。為保持電網(wǎng)穩(wěn)定，就必須大力發(fā)展

儲能技術(shù)。近年來我國政府陸續(xù)出臺與儲能技術(shù)的相關(guān)政策。在新能源

發(fā)電和儲能政策推動下，儲能產(chǎn)品需求有望持續(xù)提升。磷酸鐵鋰在動力電池和儲能電池高增長的推動下有望保持高增長，從

而拉長磷化工產(chǎn)業(yè)的景氣時間。傳統(tǒng)的磷化工產(chǎn)業(yè)屬于明顯的周期性行業(yè)，

產(chǎn)業(yè)景氣度隨著周期波動。布局磷酸鐵鋰業(yè)務(wù)后，有望在磷酸鐵鋰高增長

的帶動下，保持企業(yè)的業(yè)績穩(wěn)定，在一定程度上克服傳統(tǒng)磷化工的周期波

動問題，從而拉長行業(yè)的景氣時間。4.2.新能源材料賽道估值高，提升磷化工產(chǎn)業(yè)估值傳統(tǒng)磷化工企業(yè)布局磷酸鐵鋰，切入新能源材料賽道后有望使其估值大幅提升。截至

2021

年

8

月

29

日，磷化工企業(yè)的估值中位數(shù)約為

20.6

倍，

而新能源材料企業(yè)的估值中位數(shù)約為

62.1

倍，兩者存在較大的差異。在此

情況下若傳統(tǒng)磷化工企業(yè)順利完成磷酸鐵鋰產(chǎn)業(yè)的布局，切入新能源材料

賽道后，不僅能夠增加企業(yè)的盈利能力，更加可以提高估值水平，獲得資

本市場更多認(rèn)可。5.重點企業(yè)分析5.1.湖北宜化公司主營化肥及氯堿產(chǎn)品的生產(chǎn)銷售。其主要產(chǎn)品包括化肥、化工兩

大領(lǐng)域以及十多個細(xì)分品類，具備年產(chǎn)

156

萬噸尿素、126

萬噸磷酸二銨、

84

萬噸聚氯乙烯產(chǎn)能，以及季戊四醇、保險粉、火力發(fā)電等其他產(chǎn)品生產(chǎn)

能力。湖北宜化是國內(nèi)具備磷礦石核心資源的企業(yè)之一。公司于

2011

年

12

月取得湖北省國土資源廳所頒發(fā)的江家墩礦區(qū)礦段采礦許可證，采礦面積

約

1.1361

平方公里，年產(chǎn)能

30

萬噸。同時公司目前正在推進(jìn)江家墩東礦段

的探轉(zhuǎn)采工作，東礦段礦區(qū)面積約

7.57

平方公里，采礦權(quán)落地后公司將建

設(shè)磷礦石產(chǎn)能

150

萬噸。主營產(chǎn)品持續(xù)景氣，公司業(yè)績大幅增長。2021

年上半年，公司實現(xiàn)營

業(yè)收入

93.5

億元，同比增長約

52.2%，實現(xiàn)歸母凈利潤

7.3

億元，同比增長

約

367.9%。5.2.新洋豐公司是國內(nèi)磷復(fù)肥行業(yè)龍頭企業(yè)之一。公司的生產(chǎn)基地遍布全國各地，

包括湖北荊門、鐘祥、宜昌、山東菏澤、四川雷波等。目前公司具備各類

高濃度磷肥產(chǎn)能約

800

萬噸，同時在一體化方面公司具備

320

萬噸低品位

磷礦洗選能力，以及硫酸產(chǎn)能

280

萬噸、合成氨

15

萬噸、硝酸

15

萬噸。

公司控股股東在

2015

年做出承諾，將向上市公司進(jìn)行礦業(yè)資產(chǎn)注入，2021

年

7

月公司發(fā)布關(guān)于擬收購雷波新洋豐礦業(yè)有限公司

100%股權(quán)的公告，收

購?fù)瓿珊蠊緦⑿略隽椎V產(chǎn)能

70

萬噸。業(yè)績方面，公司

2020

年實現(xiàn)營業(yè)收入

100.7

億元，同比增長約

8.0%；

實現(xiàn)歸母凈利潤

9.5

億元，同比增長約

46.6%；2021

年上半年，公司實現(xiàn)營

業(yè)收入

67.0

億元，同比增長約

24.6%，實現(xiàn)歸母凈利潤

7.0

億元，同比增長

約

39.3%。5.3.興發(fā)集團(tuán)興發(fā)集團(tuán)是國內(nèi)磷化工行業(yè)龍頭企業(yè)。公司的主營業(yè)務(wù)包括磷礦石、

黃磷、磷肥、草甘膦等。公司