尚太科技 -負(fù)極盈利否極泰來強(qiáng)成本控制力取勝

23-0123-0123-0123-0123-0223-0223-0223-0223-0323-0323-0323-0323-0423-0423-0423-0423-05%23-0123-0123-0123-0123-0223-0223-0223-0223-0323-0323-0323-0323-0423-0423-0423-0423-05%負(fù)極盈利否極泰來，強(qiáng)成本控制力取勝好，目前是行業(yè)主流，我們測算2025年全球負(fù)極需求達(dá)298萬噸，三年2年下半年供需預(yù)期反控制優(yōu)勢是取勝的關(guān)鍵。?盈利預(yù)測：我們預(yù)計尚太科技2023-2025年歸母凈利潤分別為E入”評級。。買入(首次評級)本數(shù)據(jù)總股本/流通股本(百萬股)總市值/流通市值(百萬元)每股凈資產(chǎn)(元)資產(chǎn)負(fù)債率(%)一年內(nèi)最高/最低(元)一年內(nèi)股價相對走勢/65/48.06滬深300分析師鄧偉分析師游寶來據(jù)和估值021A022A024E025E023E營業(yè)收入(百萬元)凈利潤(百萬元)市盈率(P/E)市凈率(P/B)4,7824.96003363%6%0987%6576據(jù)來源：公司公告、華福證券研究所1誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值的重要聲明 公司研究公司深度研究深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值2誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值2為制盈利能力的三大因素有兩大因素邊際改善，1)高價庫存減值：石墨化價格已經(jīng)回落到此前低位以下，石油焦攤薄固定成本。股價上漲的催化因素/儲能三大領(lǐng)域的電池裝機(jī)預(yù)期增長，帶動電池排產(chǎn)和新增訂單提升。E提示深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值3誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值3 2.1供需：需求持續(xù)，供給過剩 9 2 圖表19：主要針狀焦出廠價(單位：元/噸) 13圖表20：人造石墨負(fù)極材料價格(單位：萬元/噸) 14圖表21：主要負(fù)極廠商單噸盈利能力比較(年度) 14 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值4誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值4圖表25：主要負(fù)極廠商歷年銷量(單位：萬噸) 15 圖表30：尚太科技負(fù)極材料單噸售價及成本拆分(單位：萬元/噸) 17 圖表36：主要石墨化基地地區(qū)電價(單位：元/kWh) 20圖表37：公司采購電力均價(單位：元/kWh) 20 圖表39：尚太科技?xì)v年前五大客戶銷售額(億元) 21 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值5誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值51.1轉(zhuǎn)型助力騰飛，核心激勵充分基地持股比例合資方2H1凈利021年凈利潤(億元)/1713ANODESMATERIAL%YangMyoung-Wun//大股東長江晨道直接持股10.5%，其股東資是寧德時代的全資子公司。誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值6誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值6針對核心高管人員實施了四次股權(quán)激勵，核心團(tuán)隊人人持股。比例6.7%1988年7月至2000年11月任上海碳素廠(現(xiàn)中鋼集團(tuán)上海碳素廠有限公司)工程師；2001年100%1986年8月至2000年9月任上海碳素廠(現(xiàn)中鋼集團(tuán)上海碳素廠有限公司)工程師；2000年10會秘書、副2015年9月至2017年5月任上海杉杉科技有限公司NPI(NewProductIntroduction)工程師； 監(jiān)深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值7誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值71.2主營人造石墨負(fù)極，業(yè)績快速增長負(fù)極材料受托加工負(fù)極材料石墨化焦金剛石碳源其他受托加工100%80%60%40%20%0%201920182020202120222019201820202021數(shù)據(jù)來源：Wind，華福證券研究所圖表7：2018-2022年尚太科技毛利率情況9019012.6%.0%.6%.4%.0%6%金剛石碳源0%.7%.7%公司整體數(shù)據(jù)來源：招股說明書，華福證券研究所公司負(fù)極材料銷售收入增長迅速，盈利能力穩(wěn)步提升。2022年公司實現(xiàn)營業(yè)收深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值8誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值8速營業(yè)收入(億元) 營收增速 (右)60243%300%50250%4047.8200%3023.4105%150%20100%6.84.75.56.850%02018201920200%20222021歸母凈利潤(億元)歸母凈利潤增速(右)5.4300%250%200%150%100%50%0%-50%1412108642020180.92019202020212022ROE由34%提升至37%。公司期間費用整體呈下降趨勢，2022年期間費用率為pct于經(jīng)營活動所需現(xiàn)金流ROE(右軸)銷售凈利率(右軸)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率權(quán)益乘數(shù)40%37%40%37%34%160%30%120%20%80%10%40%0% 0%0%201820192020202120222018201920202021銷售費用率財務(wù)費用率銷售費用率財務(wù)費用率研發(fā)費用率 期間費用率20%16.8%15%10.5%8.9%10%5.9%65.9%5%0%201920202021201820222019202020212018誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值9誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值9動力電池以及中高端消費類電池。造石墨鋰比容量(mAh/g)00-360-34093%-96%循環(huán)壽命/次00差差差差所萬誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值9A0A1A2A3E4E5E(萬輛)銷量7545263鋰電池需求(GWh)31計6486558負(fù)極(萬負(fù)極單耗(噸/GWh)30供給-需求7化(萬噸)人造負(fù)極比例9對負(fù)極貢獻(xiàn)率0供給-需求7誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值效產(chǎn)能9012345合計93益合計90石墨化合計6661益合計22250合計8石墨化合計3449合計6727石墨化合計6691合計2468益合計24616石墨化合計334749益合計2235合計23358石墨化合計000139合計2362石墨化合計2472合計5783石墨化合計34583043石墨化501382.2盈利：多重壓力下挫盈利，有望觸底反彈低深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值32100石墨化代加工價格輪低位0/21燒焦(煅后焦)，生焦未經(jīng)熱處理，含有大量揮發(fā)分；煅燒焦又稱熟焦，煅燒后揮發(fā)指標(biāo)石油焦分為不同牌號。硫含量分真密度(煅燒1300℃，5h)/(g/cm3)粉焦量(塊粒8mm以下)熱膨脹系數(shù)(室溫-600℃)/(10-6/℃)23.3出廠均硫石油焦0.5%≤12%0.30%3%2.05≤35%704065ABC.0%.5%1.5%≤12%≤12%≤12%0.35%0.40%0.45%3%3%3%------.0%.5%3.0%≤12%≤12%≤12%0.50%0.50%0.50%3%3%3%------狀焦2號3號.4%.5%0.5%6%8%≤10%0.25%0.30%---≤35%--≤1.3≤1.5≤1.7標(biāo)準(zhǔn)NB/SH/T0527-2019石油焦(生焦)，華福證券研究所發(fā)展，對焦類材料需求持續(xù)旺盛推動其價格繼續(xù)上漲。深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值A(chǔ)撫順石化二廠B錦州石化B蘭州煉廠 (1#A):大慶石化B武漢石化B:青島石化 焦(2#B):九江石化0000出廠價:針狀焦(生焦):錦州石化出廠價:針狀焦(熟焦):山東京陽科技中國:出廠價:針狀焦(熟焦):寶泰隆新材料0深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值份份份負(fù)極(非歸母)整體(負(fù)極一體化) 低端人造石墨高端人造石墨-動力高端人造石墨-數(shù)碼中端人造石墨86420損，且負(fù)極新產(chǎn)品/新供應(yīng)商的認(rèn)證周期在半年到兩年左右，單靠降價短期內(nèi)難以實Q量公司公司89017%8%9%.6%6%5%0%.0%4%2%9%7%4%3%股份9股份 深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值21Q121Q221Q321Q422Q12221Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q10.950.95整體(負(fù)極一體化)3.33.30企業(yè)一企業(yè)二企業(yè)三企業(yè)四50%40%30%20%10%0%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1企業(yè)一企業(yè)二企業(yè)三企業(yè)四40%30%20%10%0%-20%2.3格局展望：產(chǎn)能釋放后進(jìn)入洗牌期，誰執(zhí)牛耳？出貨結(jié)構(gòu)來看，人造石墨占據(jù)主流，近年來占比穩(wěn)定在80%以上，2022年負(fù)極材料中人造石墨占比小幅下滑至84%，天然石墨占比上升為15%，主要受上半年石墨化產(chǎn)能瓶頸影響。負(fù)極材料總出貨量(萬噸)人造石墨占比人造石墨出貨量(萬噸68% 81077%82%84%69%61302184%15100%80%60%40%20%0%2016201720182019202020212022201620172018201920202021貝特瑞杉杉股份璞泰來中科電氣尚太科技3530252050201920182021202020222019201820212020深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值他瑞杉杉股份璞泰來貝特瑞貝特瑞,32.0,24%其其他,52.4,38%杉杉股份,16.6,12%璞泰來,13.9,10%中科電氣, 11.4,8%尚太科技,10.7,8%人造石墨成本構(gòu)成中石墨化成本占比近一半。石墨化是人造石墨加工中能耗最環(huán)節(jié)。負(fù)極成本主要由直接材料、加工費、8901工費.5%%%.2%%.9%%3%10.1%14.1%.9%.0%.9%.0%杉杉股份杉杉股份制造費用46.9%53.2%55.8%52.5%資.1%工費.3%%%7%.7%7%4%%.9%4%2%2%深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值11化公司產(chǎn)品單噸成本最低，承壓能力強(qiáng)。公司2019-2022H1的單噸售價分別為化自供率后，公司仍可以憑借低石墨化成本進(jìn)行降價，來維持甚至提升份額。尚太科技貝特瑞杉杉股份璞泰來中科電氣543202019A2020A2021A2022H1圖表30：尚太科技負(fù)極材料單噸售價及成本拆分(單位：萬元/噸)噸9012H119直接電費直接材料直接人工制造費用其他成本-09102/萬深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值 電力單價(元/kWh)單噸用量(kWh/噸)單噸成本-電費(萬元/噸)單噸成本-石墨坩堝(萬元/噸)單噸成本-人工(萬元/噸)單噸成本-折舊(萬元/噸)合計(萬元/噸) 項目產(chǎn)品地產(chǎn)能9012390123371443438897944444443808負(fù)極河北合計石墨河北化山西石墨化自供率210.80.60.40.202023年石墨化自供率貝特瑞杉杉股份璞泰來貝特瑞杉杉股份璞泰來中科電氣 深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值效率、運費影響大。 體材料生產(chǎn)，技術(shù)團(tuán)隊的生產(chǎn)經(jīng)驗豐富，裝爐周轉(zhuǎn)效率高，所需人工少。核心技術(shù)應(yīng)用段1墨化技術(shù)石墨化技術(shù)是“炭—石墨”材料制品中最復(fù)雜最關(guān)鍵的工藝。公司通過自主研發(fā)在保證爐溫均一性的基礎(chǔ)上根據(jù)歷史經(jīng)驗確定最優(yōu)的生產(chǎn)工藝。負(fù)極量生產(chǎn)2焙燒工藝裝爐重量。負(fù)極量生產(chǎn)3表面包裹改采用獨特的表面包覆技術(shù)，在石墨顆粒(一次顆?；蚨晤w粒)的表面形成均性能。量生產(chǎn)4造術(shù)量生產(chǎn) 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值 州 州 2022/8/12022/10/12022/12/12023/2/12023/4/13.2客戶：綁定龍頭，9012H1G負(fù)極材料供應(yīng)商粘性較高。股份司、孚能科技等德時代、國軒高科、蜂巢能源、瑞浦能源、寧德新能源、欣旺達(dá)等德時代、國軒高科、蜂巢能源、瑞浦能源和寧德新能源，銷售額分別為誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值201612840201612840寧德時代國軒高科蜂巢能源瑞浦能源寧德新能源2019202020212022H120192020202100.4億元寧德新能源2%0.6億元瑞浦能源3%1.0億元蜂巢能源4%2.0億元國軒高科9%14.0億元寧德時代64%3.9億元其他18%證開工率和應(yīng)收賬款回收率。9012寧德時代產(chǎn)量(GWh)7負(fù)極單耗(萬噸/GWh)寧德時代負(fù)極材料需求量(萬噸)凱金能源對寧德銷量(萬噸)凱金能源%%2%尚太科技銷量(萬噸)尚太科技對寧德銷量(萬噸)5%6%0%坩堝爐(艾奇遜爐)操作簡單、應(yīng)用廣泛工藝成熟、周期短、安全可靠、產(chǎn)品品于高品質(zhì)負(fù)極材料生產(chǎn)產(chǎn)量高、能耗相對低t爐)、坩堝成本高(9,000差爐型、工藝尚不成深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值坩堝爐(艾奇遜爐)7,0003.89/%HSTTH占比提升至12.3%。重點開拓儲能領(lǐng)域，分享更大市場。產(chǎn)量(萬噸)96%1088%86420.30201820192018銷量(萬噸)98%93%6.5產(chǎn)銷率10.795%2022110%100%90%80%70%60%50%20202021ST-1ST-14ST-12ST-22T其他100%80%60%40%20%0%2020201920212022H1202020192021深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值4.1盈利預(yù)測1)動力電池裝機(jī)預(yù)期快速增長，在全球碳中和政策背景下及汽車電動化、智能化大h30萬噸負(fù)極成品及石墨化項目計劃于2024年二季度陸續(xù)投產(chǎn)，我們預(yù)計公司產(chǎn)銷1A22A3E4E5E計收入(億元)歸母凈利潤(億元)毛利(億元)增速增速6243%256%56%29%36%36%6237%0%收入(億元)銷量(萬噸)單價(萬元/噸)單噸毛利(萬元/噸)增速增速281%237%0%84%9%0墨化焦收入(百萬元)增速127%5%金剛石碳源收入(百萬元)深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值增速% 增速9%工 增速1%% 增速%34.2估值及投資建議代碼稱市值(億元)營業(yè)收入(億元)歸母凈利潤(億元)P/E2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025E835185.BJ貝特瑞293297.4375.1444.425.131.441.29.37.1600884.SH杉杉股份334239.1289.5344.929.436.045.59.37.3603659.SH璞泰來716220.3295.4373.340.653.064.6300035.SZ中科電氣9065.187.1106.35.89.99.17.5平均值14.010.38.3001301.SZ尚太科技168628311314.319.425.811.88.76.5深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值5.1新能源汽車相關(guān)行業(yè)波動風(fēng)險營業(yè)績和盈利能力產(chǎn)生不利影響。5.2技術(shù)和工藝路線變化風(fēng)險研發(fā)出適應(yīng)市場需求的新產(chǎn)品，則會對公司經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。5.3產(chǎn)能出清不及預(yù)期導(dǎo)致格局持續(xù)惡化惡化。深度研究|尚太科技誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值s元022A023E024E025E單位:百萬元022A023E024E025E4,537024,53702600204,2690080190888160087660990190011808151217051015860619018062200117370704758691290255053230265104,8300126505應(yīng)收票據(jù)及賬款合同資產(chǎn)產(chǎn)在建工程資產(chǎn)資產(chǎn)合計短期借款應(yīng)付票據(jù)及賬款合同負(fù)債付款債應(yīng)付債券負(fù)債負(fù)債合計所有者權(quán)益合計流量表單位:百萬元2022A2023E2024E2025E663060000104282569037100282825900600968019403940-1-1450活動現(xiàn)金流股權(quán)投資產(chǎn)變化借款增加股利及利息支付股東融資060640040