金融工程經(jīng)典案例

/案例之二德國金屬公司石油期貨套期保值虧損分析一、公司簡介德國金屬公司是一家已有114年歷史〔現(xiàn)近130年的老牌工業(yè)集團(tuán).經(jīng)營范圍包括金屬冶煉、礦山開采、機(jī)械制造、工程設(shè)計(jì)及承包等.在德國工業(yè)集團(tuán)中排位約為第十三、四名。德國金屬公司以經(jīng)營穩(wěn)健著稱.是倫敦金屬交易所的會(huì)員.是金融機(jī)構(gòu)和家族投資家選擇投資的對(duì)象。科威特的艾米爾王族、德意志銀行、德累斯頓銀行、奔馳汽車公司等都是其最大的股東。該公司介入各商品交易所的現(xiàn)貨、期貨和期權(quán)交易.同時(shí)兼營代理業(yè)務(wù)。有時(shí)也做市商.在店頭市場(chǎng)與交易對(duì)家達(dá)成合約。其在美國的一家子公司"德國金屬精煉及市場(chǎng)公司"〔以下簡稱"德精"專門從事石油產(chǎn)品交易。1993年夏天.德精公司與客戶簽定了一個(gè)長期供貨合同.正是此合同給該公司帶來了巨大虧損和世界期貨界的紛爭(zhēng)。二、合約的套期保值策略1.合約賦予用戶的權(quán)益：一是在10年內(nèi)以固定價(jià)格向美國的油品零售商提供汽車油、取暖油和航空用油.其中一部分定期定量交貨.另一部分交貨時(shí)間由用戶隨時(shí)指定。二是授予用戶一個(gè)選擇權(quán).在合約的十年有效期內(nèi).如果世界油品市場(chǎng)價(jià)格有利于用戶.用戶有權(quán)決定是否要求"德精"將未交貨部分油品以市場(chǎng)價(jià)格和合約定價(jià)之價(jià)差折算成現(xiàn)金收益付給用戶.從而提前終止合約。2.合約賦予德精公司的權(quán)益：一是吸引住大量的客戶.開拓市場(chǎng)；二是德精公司曾投資一家美國石油勘探和煉油公司.具有一定的供應(yīng)背景；三是簽約時(shí)敲定的固定價(jià)格比現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格高出3—5美元；四是德精公司對(duì)自身在全球商品市場(chǎng)交易的分豐經(jīng)驗(yàn)及在金融衍生交易方面的技術(shù)能力充滿自信。3.合約的套期保值策略：在紐約商業(yè)交易所買入石油標(biāo)準(zhǔn)期貨合約和在店頭市場(chǎng)互換合同.以此轉(zhuǎn)移他與用戶所簽契約的風(fēng)險(xiǎn)。具體做法是：第一.通過買進(jìn)短期石油產(chǎn)品期貨合約并不斷展期.與現(xiàn)貨供應(yīng)合同對(duì)應(yīng)；第二.利用能源市場(chǎng)通常呈現(xiàn)現(xiàn)貨升水的規(guī)律.賺取基差.維持短期期貨合約展期。4.面臨的風(fēng)險(xiǎn)因素：一是能源和石油產(chǎn)品市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)及其基本分析；二是對(duì)交易性質(zhì)的認(rèn)定；三是商品交易所的清算制度和現(xiàn)貨與期貨間的價(jià)格相關(guān)聯(lián)系；四是衍生金融交易的記帳方法和會(huì)計(jì)披露原則。三、風(fēng)險(xiǎn)損失的產(chǎn)生1.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：一是在1993年底.世界能源市場(chǎng)低迷、石油產(chǎn)品價(jià)格猛跌.德精公司用以套期保值的多頭短期油品期貨合約及互換協(xié)議形成了巨額的浮動(dòng)虧損。按逐日盯市的結(jié)算規(guī)則.必須交納足夠的保證金。二是能源市場(chǎng)一反往?，F(xiàn)貨升水、期貨貼水的規(guī)律.石油產(chǎn)品的現(xiàn)貨價(jià)格低于期貨價(jià)格。德精公司對(duì)多頭合約展期時(shí).非但賺不到基差.還要在支付期貨平倉虧損外.貼進(jìn)現(xiàn)金彌補(bǔ)從現(xiàn)貨升水到現(xiàn)貨貼水的基差變化。為了降低出現(xiàn)信用危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn).紐約商業(yè)交易所提出初始保證金加倍的要求。2.清算風(fēng)險(xiǎn)：德精公司因浮動(dòng)虧損面臨巨大的資金壓力.其母公司自身也面臨流動(dòng)資金的短缺。不僅債權(quán)人對(duì)德國金屬公司融通資金信心不足.連大股東們對(duì)其能否渡過融資危機(jī)也十分懷疑。3.記帳方法與會(huì)計(jì)披露的誤導(dǎo)：德國對(duì)衍生交易記帳和核算采用謹(jǐn)慎性原則.對(duì)按逐日盯市規(guī)則計(jì)算出來的浮動(dòng)虧損要在每一財(cái)稅期末計(jì)入公司的財(cái)務(wù)報(bào)表.對(duì)持倉頭寸的浮動(dòng)盈利卻不能計(jì)作公司的利潤。這種不對(duì)稱的帳務(wù)處理對(duì)不了解事件真相的投資者和債權(quán)人產(chǎn)生了誤導(dǎo)。4.董事會(huì)與監(jiān)事會(huì)的判斷失誤：1993年底世界石油價(jià)格處于低谷.但到12月原油價(jià)格便從14美圓/桶下開始緩升.到了1994年夏升到19美圓/桶.此是后話。在1993年底.該公司的股東以德意志銀行和監(jiān)事會(huì)牽頭.對(duì)事件進(jìn)行緊急調(diào)查并做出迅速處理.撤換了董事長和財(cái)務(wù)總監(jiān).將多頭期貨合約和店頭互換合約全部斬倉。同時(shí)與用戶洽談了斷長期供貨合同。從而使浮動(dòng)虧損變?yōu)榱藢?shí)際虧損。四、思索與啟示整個(gè)事件發(fā)生后.期貨實(shí)業(yè)界和理論界眾說紛云.同時(shí)也成為了課堂教學(xué)的典型案例。一般的風(fēng)險(xiǎn)損失事件.均是因過度投機(jī)所造成.首先要搞清楚：誰是罪魁禍?zhǔn)?？誰該對(duì)虧損負(fù)責(zé)？對(duì)此例卻應(yīng)從以下幾方面分析：1.如何判定此例的交易性質(zhì)？此例的期貨與現(xiàn)貨套做有幾重環(huán)節(jié)？2.如何把握交易技術(shù)和技巧？此例的交易技術(shù)有何缺陷？3.如何管理期貨與現(xiàn)貨的對(duì)應(yīng)交易？交易前與交易后應(yīng)做哪些基本工作？4.對(duì)持有頭寸的浮動(dòng)虧損和浮動(dòng)盈利.在記帳與核算時(shí)如何作到既遵守謹(jǐn)慎性原則又進(jìn)行對(duì)等處理？5.董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)對(duì)德精公司的浮動(dòng)巨額虧損的處理有何不妥？為何不能按惡性投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)損失事件的方法處理此事件？您認(rèn)為應(yīng)該如何處理此事件？案例之五全球首只B股指數(shù)期權(quán)套做技術(shù)一、首只B股指數(shù)期權(quán)套做的設(shè)計(jì)方案1995年1月25日.瑞典著名的特瑞克特〔Traktor基金管理公司以其所管理的上海B股投資組合與瑞典斯巴班克〔Sparbanker銀行的客戶網(wǎng)嫁接.在瑞典成功地推出了全球第一只B股指數(shù)期權(quán)。指數(shù)期權(quán)這一高級(jí)衍生工具在上海證券市場(chǎng)吸引國際投資者的重要標(biāo)志.也表明上海B股市場(chǎng)正朝著產(chǎn)品多元化、衍生化的方向發(fā)展。由于這個(gè)指數(shù)期權(quán)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)較為復(fù)雜.故結(jié)合圖示對(duì)其作一個(gè)具體的說明。如下圖1：出售平價(jià)看漲期權(quán)收取B股指數(shù)帶上海TraktorSparbanker帽漲幅的60%銀行建立優(yōu)質(zhì)購買無價(jià)看漲期權(quán)B股的投資金管購買零息債券資組合購買平價(jià)看漲期權(quán)出售零息債券B股理公司銀行客戶出售無價(jià)看漲期權(quán)支付B股指數(shù)帶帽漲幅的60%圖1全球首只B股指數(shù)期權(quán)的設(shè)計(jì)方案1.Traktor向Sparbanker銀行出售一個(gè)歐式組合期權(quán)〔即期權(quán)的買方只能在到期日才能執(zhí)行權(quán)利的期權(quán)。該組合期權(quán)包括兩部分：一部分是Traktor以1995年1月25日上證B股收盤指數(shù)52.5點(diǎn)作為執(zhí)行價(jià).向Sparbanker出售一到期日為1996年9月20日的平價(jià)買入期權(quán)；其二是Traktor向Sparbanker購買一個(gè)到期日相同.以B股指數(shù)105點(diǎn)作為執(zhí)行價(jià)的無價(jià)買入期權(quán)。通過出售組合期權(quán).Traktor獲得相當(dāng)于其投資于B股組合之金額的29%的期權(quán)費(fèi)和到期日以105點(diǎn)購入上證指數(shù)的權(quán)利。2.Sparbanker銀行在購買Traktor出售的歐式組合期權(quán)的同時(shí).向客戶出售一種到期日為1996年9月20日的無息債券〔即到期日購買者只能收回本金而無利息的債券.作為匯報(bào)Sparbanker銀行向其客戶支付上證B股指數(shù)從52.5點(diǎn)到105點(diǎn)之間任何漲幅的60%.即其客戶的獲利極限為〔105－52.5×60%=31.5點(diǎn)。3.Sparbanker銀行客戶向Sparbanker銀行購買無息債券.并收取B股指數(shù)帶帽漲幅〔即有限漲幅的60%。二、參與各方的收益與風(fēng)險(xiǎn)分析在任何風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)中.風(fēng)險(xiǎn)與收益的結(jié)構(gòu)是參與各方最為關(guān)注的問題。因?yàn)閰⑴c各方在弄清楚各自的收益與風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)之后.不僅可以使他們對(duì)其各自的最大可能損失作到心中有數(shù).而且還可以使他們?cè)谑袌?chǎng)對(duì)其有利或不利時(shí)及時(shí)采取對(duì)策.盡可能的獲取收益和減少損失。因此.對(duì)收益與風(fēng)險(xiǎn)的分析也就成為了風(fēng)險(xiǎn)投資研究的永恒主題。對(duì)于全球首只B股指數(shù)期權(quán)而言.由于參與各方各自所持有的投資組合不同.因此他們各自的收益與風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)也就完全不同。Traktor的收益與風(fēng)險(xiǎn)分析Traktor的投資組合共有三個(gè)頭寸.分別為優(yōu)質(zhì)B股組合的多頭部位、B股指數(shù)平價(jià)看漲期權(quán)的空頭部位和B股指數(shù)無價(jià)看漲期權(quán)的多頭部位。假設(shè)Traktor在上證B股指數(shù)52.5點(diǎn)連接處建立自己的優(yōu)質(zhì)B股投資組合.并且此組合的漲跌幅度和方向與B股指數(shù)一致.同時(shí)用于對(duì)沖的B股指數(shù)期權(quán)所包括的股票的金額與其所建立的B股組合的金額相等.則Traktor的報(bào)酬形態(tài)為圖2所示。收益持有B股組合期權(quán)買入無價(jià)看漲期權(quán)15.5052.568105B股指數(shù)賣出平價(jià)－52.5看漲期權(quán)持有B股組合期權(quán)15.53752.568105B股指數(shù)－37圖2Traktor投資組合的報(bào)酬形態(tài)由圖2可知.Traktor通過出售平價(jià)指數(shù)期權(quán).將自己的盈虧平衡點(diǎn)由出售平價(jià)期權(quán)前的52.5點(diǎn)左移之上證B股指數(shù)37點(diǎn).從而使得整個(gè)投資組合的虧損風(fēng)險(xiǎn)極小且贏利穩(wěn)健。又由于Traktor在上證B股指數(shù)105點(diǎn)處建立了買權(quán)的多頭部位.如果上證B股指數(shù)出現(xiàn)奇跡般的飚升.Traktor的收益還回增加。當(dāng)然Traktor這樣做也付出了一定的代價(jià).即如果上證B股指數(shù)上升到68點(diǎn)以上后.則Traktor整個(gè)投資組合的收益將低于單純持有B股組合時(shí)的收益。這就表明了Traktor寧愿犧牲B股指數(shù)上升時(shí)的部分獲利空間來避免B股指數(shù)下跌時(shí)所能造成的更大可能的損失。同時(shí)也從另一個(gè)側(cè)面表明.Traktor在期權(quán)的有效期內(nèi)對(duì)上證B股指數(shù)持溫和看多的立場(chǎng)。如果Traktor在上證B股指數(shù)52.5點(diǎn)之下建立自己的B股投資組合.則其采用組合期權(quán)對(duì)沖之后.整個(gè)投資組合的盈虧平衡點(diǎn)還會(huì)左移.那么.Traktor的獲利空間將會(huì)更大。Sparbanker銀行的收益與風(fēng)險(xiǎn)分析Sparbanker銀行的投資組合共有四個(gè)頭寸.分別是無息債券的空頭部位、B股指數(shù)平價(jià)買權(quán)的多頭部位、B股指數(shù)無價(jià)買權(quán)的空頭部位以及B股指數(shù)帶帽漲幅的空頭部位。如以瑞典年利率為10%計(jì).且無息債券的發(fā)行金額與Traktor建立B股組合的金額相等.則Sparbanker銀行的報(bào)酬形態(tài)為圖3所示。收益率買入平價(jià)買權(quán)發(fā)行無息債券16.7%52.5681050B股指數(shù)－29.5%賣出無價(jià)買權(quán)－60%向客戶支付B股指數(shù)帶帽漲幅的60%收益率27.2%052.569.4105B股指數(shù)－12.8%圖3Sparbanker銀行的報(bào)酬形態(tài)從圖3可知.1年8個(gè)月的無息債券實(shí)際給Sparbanker銀行帶來了16.7%的利息收入。同時(shí)由于Sparbanker銀行付出29%購買了一個(gè)組合期權(quán).因而其實(shí)際付出了12.3%。對(duì)于Sparbanker銀行而言.B股指數(shù)69.4點(diǎn)為其盈虧平衡點(diǎn)。如果瑞典利率繼續(xù)高升.其盈虧平衡點(diǎn)還會(huì)下降。有由于Sparbanker銀行向Traktor出售了一個(gè)在上證B股指數(shù)105點(diǎn)處的無價(jià)買入期權(quán).因而其盈利被限制在一定的范圍之內(nèi).最大收益為其無息債券發(fā)行金額的27%。之所以Sparbanker銀行接受這樣的報(bào)酬形態(tài).可能是由于其對(duì)上海B股市場(chǎng)充滿信心所致。Sparbanker銀行的客戶的收益與風(fēng)險(xiǎn)分析Sparbanker銀行客戶通過向Sparbanker銀行購買無息債券之后.獲得了一個(gè)向Sparbanker銀行收取B股指數(shù)帶帽漲幅的60%的權(quán)利.其報(bào)酬形態(tài)如圖4所示。收益率收取B股指數(shù)帶帽漲幅的60%60%052.5105B股指數(shù)-16.7%購買無息債券收益率43.3%B股指數(shù)052.567105－16.7%圖4Sparbanker銀行客戶的報(bào)酬形態(tài)從圖4可以看出.Sparbanker銀行客戶的盈虧平衡點(diǎn)為上證B股指數(shù)67點(diǎn).最大報(bào)酬可達(dá)其投資金額的43.35。由于Sparbanker銀行客戶購買的是無息債券.不會(huì)損失本金.最大損失僅為其購買無息債券時(shí)所損失的利息收入。但其能享有B股指數(shù)增長所能帶來的大部分收益.因而是一種穩(wěn)健型投資。參與各方的實(shí)際收益分析Sparbanker銀行客戶1996年9月20日.上證B股收盤指數(shù)為49.35點(diǎn).結(jié)合此期權(quán)參與各方的報(bào)酬形態(tài)可知.Traktor、Sparbanker銀行及其客戶的實(shí)際收益率分別為：23.5%=29.5－6、－12.3%、－16.7%。在此期權(quán)到期后.Traktor為最大贏家.之所以如此.是因?yàn)門raktor通過發(fā)行期權(quán)使自己的盈虧平衡點(diǎn)左移的緣故。如果Traktor不通過發(fā)行B股指數(shù)期權(quán)將B股指數(shù)下跌時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給Sparbanker及其客戶.則至1996年9月20日.Traktor因該是處于虧損狀態(tài)的。這也表明.Traktor在期權(quán)的有效期內(nèi)對(duì)上海B股市場(chǎng)持溫和看多的立場(chǎng)是正確的。Sparbanker及其客戶之所以虧損在于對(duì)中國B股市場(chǎng)走勢(shì)缺乏正確的判斷。長期以來.盡管中國B股市場(chǎng)相對(duì)于A股市場(chǎng).價(jià)值被嚴(yán)重低估.但由于對(duì)B股市場(chǎng)投資者的限制以及市場(chǎng)推廣程度不夠等多種因素.使得B股市場(chǎng)的參與者較少.交易清淡.B股市場(chǎng)走勢(shì)與中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)的關(guān)聯(lián)度并不高.有時(shí)會(huì)出現(xiàn)一種滯后的效應(yīng)。雖然中國的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)于1996年上半年開始好轉(zhuǎn).作為經(jīng)濟(jì)晴雨表的股市理應(yīng)提前作出反映.但由于中國B股市場(chǎng)的上述特點(diǎn).在1996年9月20日之前B股市場(chǎng)對(duì)此并未作出反應(yīng).使得Sparbanker及其客戶對(duì)中國B股市場(chǎng)的良好預(yù)期成為泡影。如果在當(dāng)初設(shè)計(jì)期權(quán)時(shí).考慮中國B股市場(chǎng)的滯后效應(yīng).將期權(quán)的有效期延長.如延長至1996年底.則參與各方均會(huì)獲利?？梢妴渭兊卣瞻釃H證券市場(chǎng)上的投資經(jīng)驗(yàn)應(yīng)用于中國的B股市場(chǎng)可能會(huì)得不償失。三、全球首只B股指數(shù)期權(quán)套做的設(shè)計(jì)特點(diǎn)全球首只B股指數(shù)期權(quán)的設(shè)計(jì)與安排的特點(diǎn)表現(xiàn)在具有以下幾個(gè)方面：1.對(duì)期權(quán)標(biāo)的物的設(shè)計(jì)。期權(quán)設(shè)計(jì)師面臨兩套方案：一是以發(fā)行人手中所持有的B股組合作為期權(quán)的標(biāo)的物.類似于一籃子備兌認(rèn)股權(quán)證的設(shè)計(jì)；二是以B股指數(shù)為標(biāo)的物。發(fā)行人Ttraktor之所以選擇后者.正是此期權(quán)設(shè)計(jì)最為精妙之處。如果發(fā)行人Ttraktor選擇是以優(yōu)質(zhì)B股為組合投資對(duì)象.從理論上講會(huì)有如下情況：當(dāng)行情下跌時(shí).整個(gè)B股指數(shù)下跌的幅度將大于此優(yōu)質(zhì)B股組合下跌的幅度；當(dāng)行情上漲時(shí).整個(gè)B股指數(shù)上漲的幅度將小于此優(yōu)質(zhì)B股組合上漲的幅度。假設(shè)發(fā)行人Traktor選擇此優(yōu)質(zhì)B股組合上漲的幅度為B股指數(shù)上漲幅度的1.2倍.其下跌幅度為B股指數(shù)下跌幅度的0.8倍。當(dāng)發(fā)行人Traktor以B股指數(shù)期權(quán)為此優(yōu)質(zhì)B股組合的對(duì)沖工具是.其盈虧平衡點(diǎn)由37點(diǎn)左移至33點(diǎn)；在B股指數(shù)處于52.5至105點(diǎn)之間時(shí).收益也不再保持不變.而是處于遞增狀態(tài)；在B股指數(shù)超過105點(diǎn)之后.收益以更大的幅度上升。顯見.以B股指數(shù)期權(quán)作為優(yōu)質(zhì)B股組合的對(duì)沖對(duì)象.發(fā)行人會(huì)有更多的獲利機(jī)會(huì)。對(duì)此.可用圖5表示。收益持有優(yōu)質(zhì)B股組合6352.5持有B股指數(shù)15.5買入無價(jià)指數(shù)買權(quán)52.5681050B股指數(shù)－42賣出平價(jià)指數(shù)買權(quán)－52.5收益2615.503352.5105B股指數(shù)－26.5圖5發(fā)行人的獲利機(jī)會(huì)2.對(duì)發(fā)行市場(chǎng)的選擇。全球首只B股指數(shù)期權(quán)是典型的場(chǎng)外交易品種.通過一系列受法律保障的契約將發(fā)行人Traktor的風(fēng)險(xiǎn)分散給Sparbanker及其客戶。只要Sparbanker及其客戶認(rèn)可此種B股指數(shù)期權(quán).就可以發(fā)行出去。如果選擇場(chǎng)內(nèi)交易.不僅需要得到該國證管部門的同意.還要接受交易所上市品種的諸多限制條件。其靈活性就大打折扣.發(fā)行的成本也相對(duì)較高。3.發(fā)行時(shí)間的安排。產(chǎn)品設(shè)計(jì)好后.何時(shí)推向市場(chǎng)是至關(guān)重要的。1994年底.瑞典資本市場(chǎng)涌起了一股"中國概念"的熱潮。一旦一個(gè)公司投資于中國.其股價(jià)就會(huì)上漲。這種現(xiàn)象表明瑞典投資者對(duì)中國證券市場(chǎng)充滿信心。此外.中國股市經(jīng)過1993、1994兩年的大熊市之后.上海B股市場(chǎng)與海外其他新興市場(chǎng)相比.價(jià)值被嚴(yán)重低估。此時(shí).國內(nèi)外許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家均預(yù)測(cè)中國新一輪經(jīng)濟(jì)周期的啟動(dòng)將會(huì)出現(xiàn)于1996年的上半年。中國經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁發(fā)展必定會(huì)促進(jìn)證券市場(chǎng)的升溫。在這種背景下.發(fā)行關(guān)于中國證券市場(chǎng)的指數(shù)期權(quán).當(dāng)然會(huì)受到許多投資者的追捧。4.發(fā)行人的營銷策略。產(chǎn)品推出前.Traktor利用Sparbanker客戶網(wǎng)的優(yōu)勢(shì).把銀行客戶定為發(fā)售對(duì)象.同時(shí)輔以詳細(xì)的推介和和促銷活動(dòng).讓參與各方熟知產(chǎn)品的特點(diǎn)、優(yōu)勢(shì)、收益與風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)。結(jié)果成功地推出了全球第一只B股指數(shù)期權(quán)。四、思考題如何設(shè)計(jì)場(chǎng)外金融工具？如何進(jìn)行金融工具組合創(chuàng)新？如何運(yùn)用金融衍生工具進(jìn)行創(chuàng)新？教學(xué)案例之六瘋狂對(duì)沖基金沖擊泰銖立體投機(jī)方略分析被炒得沸沸揚(yáng)揚(yáng).神乎其神的瘋狂對(duì)沖基金.其實(shí)并不神秘.但它確實(shí)是目前金融領(lǐng)域最尖端的組合?？梢杂靡粋€(gè)公式描述對(duì)沖基金如下：對(duì)沖基金＝最先進(jìn)的投資理論＋最靈活的投資策略＋最大膽的投資杠桿＋最優(yōu)秀的經(jīng)理人。是否如此.可分析其在泰銖問題上的投機(jī)策略。首先是迫使泰銖貶值。投機(jī)者進(jìn)行外匯投機(jī)的主要目的攫取巨額的投機(jī)利潤.而迫使泰銑貶值是必要的條件。對(duì)泰銖的攻擊主要通過兩種方法：一是在現(xiàn)貨市場(chǎng)上利用即期外匯交易拋空泰銑.迫使泰銖貶值.像股市里常見的莊家一樣.投機(jī)者要先掌握足夠的泰鐮籌碼。泰銑籌碼主要來自于以上渠道：〔1從當(dāng)?shù)劂y行貸款；〔2從離岸金融市場(chǎng)融資；<3>出售當(dāng)?shù)刭Y產(chǎn)；〔4管理機(jī)構(gòu)借入股票并拋空.以換取泰銖。這需要一定的時(shí)間.因?yàn)檫^分集中而巨額的籌資會(huì)推動(dòng)泰銖利率上升.提高投機(jī)者的融資成本。待籌碼充足時(shí)變?cè)诂F(xiàn)貨市場(chǎng)上高價(jià)拋售。由于"群羊效應(yīng)".泰國的企業(yè)、外資機(jī)構(gòu)和大眾投資者會(huì)紛紛效仿.形成巨大的拋售狂潮。當(dāng)泰國中央銀行終于抵擋不住壓力宣布泰銖自由浮動(dòng)時(shí).泰銑勢(shì)必會(huì)急劇貶值.投機(jī)者可以在低價(jià)位處以同樣的美元在即期外匯市場(chǎng)上買進(jìn)遠(yuǎn)大于拋售的泰銖.償還貸款.買入股票歸還股票托管機(jī)構(gòu)。這樣投機(jī)者可以從中獲取巨額有機(jī)利潤〔不計(jì)利息成本、交易費(fèi)用和機(jī)會(huì)成本等。投機(jī)機(jī)理如圖1。圖1利用即期外匯交易迫使泰銖貶值二是在遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)上利用遠(yuǎn)期合約借銀行之手制造本幣貶值壓力。投機(jī)者可以與銀行簽訂大量的遠(yuǎn)期合約.賣出泰銖。由于遠(yuǎn)期夕、匯交易是無限制的公開活動(dòng).任何人都可以參加.并且沒有繳納保證金的硬性規(guī)定.完全由銀行根據(jù)交易對(duì)象的不同信用情況自行決定.因此.交易成本很低。對(duì)于銀行來說.接到賣出泰銑的遠(yuǎn)期合約后.為了規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn).必須采取措施進(jìn)行保值。標(biāo)準(zhǔn)的做法是.為了扎平這筆交易引發(fā)的遠(yuǎn)期本幣頭寸.銀行應(yīng)立即圖2利用遠(yuǎn)期外匯交易迫使泰銖貶值售出本幣現(xiàn)貨來換取美元.以便進(jìn)行常規(guī)的二日結(jié)算。這樣無疑會(huì)改變現(xiàn)貨市場(chǎng)供求關(guān)系.給泰銑帶來貶值壓力。待泰銖貶值后.投機(jī)者可以在空頭遠(yuǎn)期合約到期前再簽訂一個(gè)到期日相同、金額相同、合約做對(duì)沖?；蛘?干脆按照空頭遠(yuǎn)期合約交割.中間的匯率差就是投機(jī)者的投機(jī)利潤。投機(jī)機(jī)理如圖2。接著投機(jī)者利用金融<衍生>工具投機(jī)。如果泰銖走勢(shì)按照投機(jī)者的計(jì)劃進(jìn)行的話.投機(jī)者可以利用各種金融〔衍生工具直接賺取匯率價(jià)差.如空頭泰銖期貨合約、看跌期權(quán)等。因?yàn)檫@種投機(jī)機(jī)理比較容易理解.不再贅述。索羅斯在1992年投機(jī)英鎊時(shí)的做法基本如此.并從中賺取了10億美元。然后利用中央銀行的防御投機(jī)。作為被投機(jī)國特別是實(shí)行固定匯率制的國家的中央銀行.有義務(wù)捍衛(wèi)本國貨幣市值的穩(wěn)定或"固定"。因此不管是投機(jī)者刻意拋售本國貨幣.還是銀行為保值而拋售本市.只要本市有大幅度貶值的跡象.中央銀行就有義務(wù)采取相應(yīng)措施.維護(hù)本本幣。而一般采用的措施無外乎直接入市買入被拋售的本幣.以平衡市場(chǎng)供求關(guān)系.或間接地提高利率以抬高投機(jī)者的融資成本。前者受中央銀行外匯儲(chǔ)備規(guī)模的制約.后者則會(huì)帶來其他副作用.包括迫使股市下跌。而投資者則可以利用利率的上升做互換交易.并在股市中投機(jī)。在股市中投機(jī)的主要策略是.先從股票托管機(jī)構(gòu)借入股票.然后拋出。由于