熱泵行業(yè)深度報告：景氣度與成長性兼具把握熱泵行業(yè)投資機會

目錄熱泵：高效節(jié)能的低碳供熱終端 3熱泵可看做更擅長制熱的“空調” 3經(jīng)濟&環(huán)保是熱泵兩大核心優(yōu)勢 3熱泵產業(yè)鏈與家空基本一致，控制器與換熱器成本占比更高 5碳減排+能源危機催化，熱泵滲透率加速提升趨勢確定 7海外：歐洲供暖熱泵需求快速增長，Air-water類型需求最旺 10短期催化下，歐洲熱泵需求結構迎來改變 10空間測算：歐洲熱泵每年平均市場規(guī)模有望達4216億元 11美國市場：規(guī)模大于歐洲滲透率提升緩慢，通脹法案有望加速熱泵部署 14國內：歐洲需求為主要拉動因素，我國出口持續(xù)高景氣 16歐洲需求帶動我國熱泵出口高增，結構性轉變亮眼 16內銷“三大白”居前列，外銷出口芬尼科技獨秀 18熱泵產業(yè)鏈重點標的 20芬尼科技（擬PO：熱泵外銷龍頭，深度綁定國際品牌商 20日出東方：傳統(tǒng)太陽能熱水器品牌，熱泵打造第二增長曲線 22萬和電氣：燃氣熱水器龍頭，熱泵業(yè)務發(fā)展可期 23大元泵業(yè)：國內屏蔽泵龍頭，家用泵出貨有望隨熱泵高景氣保持增長 24海立股份：全球空調壓縮機領先公司 25英華特：渦旋式壓縮機“專精特新”先行者 26投資建議 28風險提示 29插圖目錄 30表格目錄 31熱泵：高效節(jié)能的低碳供熱終端熱泵從供應鏈、技術原理及主機形態(tài)來泵通常被冠以“中央空調兩/圖1：三聯(lián)供產品示意圖 曼茨環(huán)境官網(wǎng)按熱量的來圖2：熱泵技術原理 圖3：地源熱泵采暖結構 熱助碳和皮》 經(jīng)濟&熱泵作為未來供暖替代方案的核心原因是經(jīng)濟&（/暖的高能效比帶來的經(jīng)濟&逐漸被重視，而地緣沖突導致的能源價格波動則加速了熱泵在全球的部署進程。100%，而根據(jù)現(xiàn)行國標，熱泵的能量轉換效率均在300%以上，400%-600%1/4燃煤燃燒燃煤鍋爐燃煤鍋爐燃油鍋爐燃氣鍋爐冷凝式燃氣鍋爐直接電能供熱燃煤燃燒燃煤鍋爐燃煤鍋爐燃油鍋爐燃氣鍋爐冷凝式燃氣鍋爐直接電能供熱電動熱泵（COP=3.0）電動熱泵（COP=4.0）電動熱泵（COP=5.0）0.050.00.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0注：三種方案供給給環(huán)境的熱量均為10kw，其中熱泵僅需2.85kw電能

《熱泵助力碳中和白皮書》空氣源熱泵熱水器均本在5000元-8000元，是電熱水器價格的4倍左右，初始投資價格較高是制約10/天然氣價格水平測算，空氣能熱水器的使用價格優(yōu)勢依舊明顯。進，節(jié)能減排目標越嚴格，熱泵的安裝價值就越高。圖6：空氣能熱水器與傳統(tǒng)熱水設備運行費用對比 圖7：熱泵采暖與傳統(tǒng)采暖費用對比 對比方案對比方案散煤采暖空氣源熱泵空氣源熱泵熱風供暖熱水供暖燃氣壁掛爐燃料熱值（MJ/）燃料熱值（MJ/）21.7/kg——35.99/Nm3指標/熱水加熱方式電熱水器燃氣熱水器空氣源熱泵熱水器家庭人數(shù)（個）33355℃熱水使用量（L/人/天）606060總熱量需求（kJ）30096.0030096.0030096.00單位換算或熱值換算1kWh=3600kJ1kWh的電能可以產生4kWh的熱量每天耗能8.36kWh0.90Nm32.09kWh燃料成本0.50元/kWh2.5元/m30.50元/kWh日費用（元/天/戶）4.182.251.05年費用（元/年/戶）1525.00821.00383.00書能源價格（/）能源價格（/）0.8/kg 0.49/kWh 0.49kWh 2.88/Nm3

HSPF=31797kWh

2403kWh

0.86703Nm3熱源初投資使用年限運行費用使用年限運行費用（元）(元/㎡)151515151890.4986.51183.82024.624.915.722.730.2

9000

13000《熱泵應用現(xiàn)狀及發(fā)展障礙分析》更高熱泵零部件與家空基本一致，產業(yè)鏈可以分為上游零部件供應商和下游整機/電力/烘干及特種應用。圖8：熱泵產業(yè)鏈拆解 產業(yè)在線，中國熱泵產業(yè)發(fā)展年鑒，慧聰暖通我們參考200004300元3800元（65%（35%1.5，2700元13.5%，2700元12.5%2500元。圖9：熱泵產品BOM拆解 5.0%13.5%

6.0%9.0%

13.5%

21.5%

壓縮機換熱器水泵閥件冷媒12.5%

其他19.0%芬尼科技招股說明書，IRENA碳減排+能源危機催化，熱泵滲透率加速提升趨勢確定年銷量218萬臺，同比+34.6%。EHPA，2022300+3827pct。2020臺） 圖10：世界主要地區(qū)熱泵銷量拆解（2021年） 圖11：2020臺） 8.23.56858.58.23.56858.5201.80

北美 中國 歐洲 日本

40%3922883922882185920%10%0%

中國 亞洲其

歐洲 美洲 其他《中國熱泵供暖產業(yè)發(fā)展年鑒》，AHRI，EHPA，JRAIA，長邏輯：碳中和趨勢下，熱泵市場持續(xù)擴容

《熱泵助力碳中和白皮書2022》2030550%201055%3.6%。IEA測算口徑，當前全球建筑電力供暖比例為20%，IEA預計2030/2050年提升至30%/50%，其中向高能效熱泵轉型是供暖能源轉型的首要選擇，對應全球熱泵每月安裝量將從2022年的100萬臺提升至2030年的800萬臺（CGR29.7%2050年的1400萬臺（CGR9.9%圖12：部分國家已/將限制石化供暖 圖13：IEA預計全球熱泵安裝量保持快速增長

全球每月安裝量（萬臺）

1400萬臺CAGR9.9%800萬臺800萬臺CAGR29.7%100萬臺2022A 2030E 2050EBNEF IEA歐盟加速能源轉型，進一步提升碳減排目標。20191240%提升到至少降低50%。20209202162030排目標和2050年碳中和目標。計劃/戰(zhàn)略 發(fā)布時間 相關重點內容表計劃/戰(zhàn)略 發(fā)布時間 相關重點內容EuropeanGreenDeal 2019.12 2030199050％，2050年實現(xiàn)氣候中和。EUStrategyforEnergySystemIntegration 2020.7Fitfor55 2021.7EuropeanCommission，RAP，EHPA

進一步推動建筑部門供暖的電氣化（尤其是通過熱泵2030/205025%上升至40%/50-70%；50%65%/80%。1）化石燃料價格提高，傳統(tǒng)設備運行費用增加。碳排放交易系統(tǒng)：針對建筑部門和道路交通部門的直接碳排放建立一套獨立的碳排放交易系統(tǒng)(ETS2)；能源稅：確保燃料使用對環(huán)境產生的影響被反映在能源稅中。2）節(jié)能、低碳要求。203039的終端能源消耗（32.5%）；203049%3）強制措施可加速熱泵滲透。建筑能源性能：新建建筑方面，從2027年2030燃料來供暖制冷（20402027安裝補貼+泵，并明確規(guī)劃未來熱泵部署數(shù)量目標，歐洲熱泵滲透率的快速提升確定性強。國家頒布時間 內容波蘭從2022年7月15日開始，為熱泵提供的2022 3700069000幣（約15000歐元）英國國家頒布時間 內容波蘭從2022年7月15日開始，為熱泵提供的2022 3700069000幣（約15000歐元）英國裝空氣源熱泵可獲5000英鎊補貼，水源/2021 地源熱泵補貼6000英鎊，生物燃料加熱器補貼5000英鎊法國2021 購買空氣源熱泵可獲得5200歐元補貼德國2021 安裝空氣源熱泵產品可獲35%于取代燃油鍋爐、可獲45%補貼意大利2020 2020年7月起購買熱泵可獲得110%購買價格退款，政策預計持續(xù)至2023年底荷蘭2020 2022國家計劃年份政策目標歐盟2030較2022年新增部署3000萬臺5060020242030德國比利時 2030 熱泵安裝量較5060020242030德國法國 2023 熱泵安裝量達到270萬至290萬英國 2028英國 2028熱泵每年安裝量60萬臺匈牙利 2030熱泵安裝量較2020年增加6倍以上西班牙 2030 熱泵安裝量較2020年增加6匈牙利 2030熱泵安裝量較2020年增加6倍以上波蘭 2030 熱泵安裝量較2017年增加3倍以上意大利 2030熱泵安裝量較2017年增加2倍以上價格30%的補貼意大利 2030熱泵安裝量較2017年增加2倍以上IEA 型需求最旺8041%（20201/4的天然氣價格大幅上漲，加速了歐洲能源轉型進程。圖16：歐洲天然氣價格自21年以來持續(xù)暴漲 圖17：歐洲天然氣進口依賴度非常高 12.6%42.5%41.1%世界銀行:歐洲:商品價格:然氣美元/百萬12.6%42.5%41.1%806040202010-12010-…2010-12010-…2011-92012-72013-52014-32015-12015-…2016-92017-72018-52019-32020-12020-…2021-92022-7

儲量變化歐盟內生產俄羅斯進口其他eurostat注：數(shù)據(jù)為2020年年歐洲銷量同比+38%300使用熱泵替代年起提速，2021年、2022年受能源價格大幅上漲及新一輪補貼政策的刺+34water202251.6圖18：2022年歐洲熱泵銷量大幅增加（單位：萬臺） 圖19：近三年歐洲Air-water型熱泵銷量占比提升 3001000

50%40%30%20%10%0%2009201020092010201120122013201420152016201720182019202020212022

100%80%60%40%20%201020112010201120122013201420152016201720182019202020212022

Brine-water Air-waterAir-air Sanitaryhotwater50%的市場份額。50.246.323.6+3321.5+6219.6+5219.5+99%；捷克銷量6萬臺，同比+100%。圖20：2022年歐洲主要國家熱泵市場規(guī)模（萬臺） 圖21：2022年歐洲熱泵市場區(qū)域結構 銷量YoY銷量YoY50.246.323.621.519.619.516.215.612.38.96.06.0100%4050%200%意大利意大利德國瑞典

19%

18%

10%

3%5%6%6%7%8%8%9%

丹麥荷蘭挪威西班牙波蘭芬蘭瑞典德國法國意大利其他4216億元20%，CR560%左右。圖22：歐洲熱泵/鍋爐龍頭市占率對比 圖23：歐洲熱泵/鍋爐CR5對比 26%27%法國88% 71%法國17%德國60% 64%德國16%33%28%27%意大利荷蘭80%53%意大利荷蘭13%15%19%14%19%13%39%波蘭英國40%59%61%61% 67%98%波蘭英國79%60%BRG79%60%注：外圈為鍋爐數(shù)據(jù)，內圈為熱泵數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)日期為2020-2021年

BRG注：外圈為鍋爐數(shù)據(jù)，內圈為熱泵數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)日期為2020-2021年35%25%25%小，室外機安裝相對便捷；水源/地源熱泵以淺層水源/大地（土壤&地下水，工IEACheckatrade6.3-10.5萬元，地源熱泵則約為10.5-21萬元，其中空氣-水型熱泵產品均價合人民幣約為4.85.66035%；運輸、傭金、包裝等費用約占總成本的40%，其中與熱泵設備直接相關的包裝運25%。圖24：熱泵設備及安裝價格拆解（以英國市場為例） IEA，Checkatrade，Nesta6002030年1200萬臺以上。2010-2020石燃料為主的鍋爐銷量平均在6002015提升約9pctREowEUEA預測到2026/20302000/6000萬臺，2030年銷量有望達到1200萬臺以上，22-30CAGR18.9%。x2圖25：歐洲熱泵滲透率近年加速提升（百萬臺） 圖26：2009-2030年歐洲熱泵銷量及預測（萬臺）x2熱泵銷量 鍋爐銷量 熱泵滲透率10 30%86 20%4 10%220102011201020112012201320142015201620172018201920202021E

150010005000

1260x3x32029E2027E2029E2027E2025E2023E2021A2019A2017A2015A2013A2011A2009A據(jù)及我們的測算，預計歐盟區(qū)域2022-2030年將新增部署約59612000算，預計法意兩國至少可貢獻1500萬臺以上。歐洲熱泵拆解 2022年（萬臺） 平均熱泵擁有量最新人口總數(shù)（萬人）歐洲熱泵拆解 2022年（萬臺） 平均熱泵擁有量最新人口總數(shù)（萬人）至2022年存量 2022供暖熱供暖熱泵（萬 銷量（萬臺）2021供暖熱泵銷量（萬臺）2022-2030年計劃累計增量意大利/10w人（臺）3931.06029.0臺）237.050.236.7法國4586.06554.2300.646.338.6德國1492.08322.0124.223.615.4475.8瑞典19510.01020.3199.121.513.5芬蘭18314.0554.0101.519.612.998.5波蘭713.03775.626.919.59.7西班牙2022.04672.094.516.213.4295.0挪威24675.0545.6134.615.612.5荷蘭1306.01759.023.012.36.8200.0丹麥7549.0454.934.38.97.4捷克1411.01073.415.16.03.0英國412.06860.028.36.04.3480.0奧地利4037.0905.936.64.93.1瑞士4110.0875.736.04.13.4比利時1237.01169.914.53.32.012.1葡萄牙2076.01012.521.03.02.6合計3130.64558414272611851561IEA，EHPA，Theecoexperts，BDH，各國統(tǒng)計局，注：2022-2030累計增量合計僅包括披露了計劃的部分歐洲國家，其中假定英國2029-2030年保持年增60萬臺的增速預計2023-2030年歐洲新增熱泵市場的年均規(guī)模約4216億元。經(jīng)我們測算，2010-2022年歐洲累計銷售的熱泵中地源、空氣-水、空氣-空氣、生活熱水9%3645%IEA13.06.73.91.62023-2030年歐洲新增熱泵部署有望達5961745萬臺，其中空氣-水型熱泵占比有望提升至51%，對應銷售約3000萬臺，空氣-空氣型熱泵預計占比降至26%。整體來看，歐洲每年新增市場的整體規(guī)模約為4216億元。圖27：2022年部分歐洲國家熱泵均價（單位：萬元）圖28：歐洲累計銷售熱泵拆解及未來空間測算 IEA，EHPA，F(xiàn)orbesHome注：美元兌人民幣匯率按7測算，生活熱水類型熱泵價格來自ForbesHome，其余根據(jù)IEA數(shù)據(jù)測算

IEA，EHPA，F(xiàn)orbesHome注：美元兌人民幣匯率按7測算，生活熱水類型熱泵價格來自ForbesHome，其余根據(jù)IEA數(shù)據(jù)測算20213921.515%（34%14%20154pctENERGY2020年熱泵熱水器的市占率2%（10.4。圖29：美國空氣源熱泵銷量（千臺） 圖30：美國家庭供暖以天然氣為主，熱泵占比較低 0

銷量 YoY

30%20%10%0%-10%-20%

其中：熱泵燃油/木頭

2015 20200% 10% 20% 30% 40% 50%AHRI EIA20228172022369045億美元。法規(guī) 持續(xù)時間 相關內容表3：美國通脹削減法案熱泵相關內容法規(guī) 持續(xù)時間 相關內容NonbusinessEnergyPropertyTaxCreditHIGH-EFFICIENCYELECTRICHOMEREBATEPROGRAM

2023.1.1-2032.12.312031.9.30（未說明正式實施日期）

新稅收抵免額度：采暖或熱水用熱泵費用的30%（上限為2000美元）舊稅收抵免額度：①（2021）10%+能源設備成本（含采暖和熱水用熱泵）100%（500。②（2022，需滿足能效標準）300美元/臺。為中等收入和低收入家庭購置符合條件的電氣化設備提供返現(xiàn)補貼，返現(xiàn)50%/100%14000①采暖/制冷用熱泵的返現(xiàn)上限為8000美元。②熱水用熱泵的返現(xiàn)上限為1750美元。③熱泵干衣機的返現(xiàn)上限為840美元。《2022年通脹削減法案》，ENERGYSTAR景氣需求增長拉動，2021年我國熱泵出口金額約51.2億元，同比+86.4%；出口量130.73900202277.0137.25600（2022年i-waer類型熱泵銷量同比+55.817.8pct2022年歐洲占我國熱泵出口比例接近80%。國熱泵出口的主要地區(qū)，2022776020%、18%、9%。130.7137.2圖31：2015-2022年我國熱泵出口銷額 圖32：2015-2022130.7137.20

熱泵出口金額（億元） yoy

77.051.277.051.280%60%40%20%20220%2022

201502015

熱泵出口數(shù)量（萬臺） yoy

150%100%50%20220%20222016201720182019202020212015201620172018201920202021?？偸??？偸?016201720182019202020212015201620172018201920202021圖33：2015-2022年我國熱泵出口均價 圖34：2022年歐洲占我國熱泵出口額的79% 0

均價（元）

3916.75612.460%3916.740%20%0%20212022-20%20212022201520162017201820192020?？偸??？偸?01520162017201820192020202198.9%。圖35：2021年主要熱泵出口國家出口額 圖36：2021年主要熱泵出口國家進出口比例 2021年金額（億美元） 同比增速17-22年CAGR108642中國法國中國法國瑞典捷克日本美國波蘭

400%300%200%100%0%-100%

進口 出口波蘭波蘭德國法國中國我們發(fā)現(xiàn)雖然歐洲區(qū)域內部貿易比例一直保持較高比例（僅德法意瑞四國占比就達半數(shù)以上，但我國熱泵產品的占比處于不斷上升的趨勢，尤其是自2020年起隨著我國熱泵產品圖37：近年我國在歐洲熱泵供應市場的占比顯著升高 35%30%25%20%15%10%5%2003200420032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022

中國占比 德國占比 瑞典占法國占比 意大利占比

22.7%20.0%ITC4.2內銷“三大白”居前列，外銷出口芬尼科技獨秀2021年內銷CR3不36%14.410.8%的市場份額緊隨其后，格力以10.3%的市場份額排在第三。出口市場芬尼科技一枝獨秀。憑借經(jīng)營多年的海外渠道和領先行業(yè)的技術水平，芬尼占據(jù)了超過25%額。2.3%1.9%2.9%3.0%3.5%4.1%14.4%海爾美的格力中廣歐斯特紐恩泰約克1.9%5.1%芬尼美的熱立方華天成5.0%6.4%2.3%1.9%2.9%3.0%3.5%4.1%14.4%海爾美的格力中廣歐斯特紐恩泰約克1.9%5.1%芬尼美的熱立方華天成5.0%6.4%10.1%10.8%10.3%生能福德TCL8.9%25.4%格力德能 特靈產在線 產在線目的為世界其他2030國內熱泵市場規(guī)模有望達到1068億元，其中內銷/銷往歐洲/銷往世界其他分別為328/782/36億元。市場規(guī)模單位：億元2022A2023E2024E市場規(guī)模單位：億元2022A2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E內銷規(guī)模254.3261.9272.4286.0297.5306.4315.6321.9328.3外銷量（萬臺）137.2150.9169.4199.0240.1298.9374.6456.5538.6其中：銷往歐洲（萬臺）97.0106.7121.6148.4187.0243.1316.0395.0474.0銷量yoy2%10%14%22%26%30%30%25%20%歐洲外銷均價（元）6237.17796.49355.710759.012372.913610.214971.215719.716505.7歐洲外銷均價yoy銷往歐洲規(guī)模62%25%20%15%15%10%10%5%5%（萬臺）（萬臺）60.583.2113.8159.7231.4330.8473.1620.9782.436.3銷往全球其他規(guī)模60.583.2113.8159.7231.4330.8473.1620.9782.436.3外銷均價（元）5612.4外銷均價（元）5612.46738.97945.79174.310696.712018.913457.014342.815199.2均價yoy43%20%18%15%17%12%12%7%6%外銷規(guī)模77.0101.7134.6182.6256.9359.2504.1654.8818.6熱泵市場總規(guī)模241.8274.8318.3379.3465.5578.5734.4894.41067.9產業(yè)在線預測

16.5 18.5 20.8 22.9 25.5 28.4 31.0 33.9熱泵產業(yè)鏈重點標的熱泵產業(yè)鏈主要分為上游零部件公司及中游整機制造公司。歐洲熱泵在能源轉型的需求下激增，我國整機制造公司憑借成本較低，產業(yè)鏈完善等優(yōu)勢，短期內承接了較多歐洲產能無法覆蓋的需求，如芬尼科技、日出東方、萬和電氣等熱泵業(yè)務占比較高的公司業(yè)績彈性最大，格力、美的、海爾等公司雖從熱泵銷售量、額上領先，但對其公司營收、利潤的影響有限。零部件制造公司與熱泵產業(yè)鏈的傳導周期更長，熱泵需求帶來的新增訂單表現(xiàn)可能會更趨向于平穩(wěn)增長，長期視角下，零部件制造公司依靠成本優(yōu)勢及自主研發(fā)邏輯市占率有望穩(wěn)步提升，建議重點關注的標的有壓縮機公司海立股份、英華特，閥件龍頭三花智控、盾安環(huán)境，泵業(yè)龍頭大元泵業(yè)等。產業(yè)鏈環(huán)節(jié) 部件名稱 相關公司 簡介表5：熱泵產業(yè)鏈重點公司拆解產業(yè)鏈環(huán)節(jié) 部件名稱 相關公司 簡介壓縮機 海立股份、英華（申報階段）

國內壓縮機主要供應商，其中英華特專精渦旋壓縮機，22國產品牌第一（559%，21845%。上游零部件

閥件&換熱器 三花智控、盾安環(huán)境 閥件龍頭水泵 大元泵業(yè) 泵業(yè)龍頭，已切入熱泵供應鏈，截至2022年9月熱泵相水泵銷量約20萬臺，其中外銷均為節(jié)能泵產品，銷量約占40%。麥格米特以電力電子及自動控制為核心技術，智能家電電控為核心業(yè)商用變頻控制器

麥格米特、儒競科技（申報階段）

務，主要細分產品包括平板顯示電源、變頻家電功率轉換器等。儒競科技是專業(yè)的變頻節(jié)能與智能控制應用方案提供商，暖通空調及冷凍冷藏設備領域內的變頻驅動器為公司核心業(yè)務。熱泵產業(yè)鏈與家用空調重合度較高，家空龍頭具備技術儲備及規(guī)模優(yōu)整機 海爾、格力、美

勢。2021年海爾、美的、格力內銷占比分別為14.4%、10.8%、10.3%，外銷占比分別為8.9%、1.8%、0.9%。，各公司官網(wǎng)，（擬牌商功能包括泳池恒溫熱水、采暖（制冷、生活熱水和烘干等，應用場景覆蓋家庭、商業(yè)和工農業(yè)三大領域。2020/2021年營收10.35/16.94億元，同比增長25.73/63.62%，外銷業(yè)務占比63.17/68.52圖40：芬尼科技主要產品類型 芬尼科技招股說明書圖41：2019年起公司營收增長勢能強勁 圖42：2021年公司毛利率受匯率及大宗影響短暫下滑營業(yè)收入（億元） 營業(yè)收入2016128

65%45%25%5%

40%37.2%34.1% 37.2%34.1% 35.2%34.0%31.0%27.4%27.4%30%20152016201720182019202020212022H120152016201720182019202020212022H14 -15% 25%20152016201720182019202020212022H120152016201720182019202020212022H1芬科招說書 芬科招說書公司領跑出口市場，外銷綁定海外核心客戶。2019/2020/2021年公司空氣源熱泵產品出口銷額占國內空氣源熱泵產品出口市場份額為top1ODM年以來占外銷比例均超98%，主要銷往德國、法國、加拿大、美國等歐洲、北美FLUIDRARHEEM、及菲斯曼等多個海外頭部品牌建立了合作關系。公司內銷以經(jīng)銷和直銷北、華東及華南等地區(qū)。產能方面，公司熱泵產品以自產為主，2019-202190%圖43：ODM銷額占主營業(yè)務比例保持上升 圖44：芬尼科技外銷收入占比不斷上升 0

ODM銷額（萬元） 占比2019 2020 2021

80%70%60%50%40%

內銷 外銷2019 2020 2021 2022H1芬科招說書 芬科招說書曲線+1999201622入同比-7.35%，疫情政策調整后收入端快速恢復，23Q1營業(yè)收入同比增長35.51%。圖45：日出東方營收基本保持穩(wěn)步提升態(tài)勢 圖46：日出東方毛利率受業(yè)務結構轉型影響下降 營業(yè)收入（億元） 營業(yè)收入45352515201520162017201820192020202120222023Q15201520162017201820192020202120222023Q1

40%30%20%10%0%-10%

40%38.3%38.3%38.8%36.8%32.7%33.2%31.4%29.5%29.9%27.9%30%201520162017201820192020202120222023Q125%201520162017201820192020202120222023Q1+2012OEMODM產能擴張助力熱泵業(yè)務。2021年6月連云港熱泵制造基地建設完工后，公司共擁有連云港和順德兩大空氣能產業(yè)基地，2022年公司向連云港基地投資超40008接能力。圖47：2021公司年空氣能業(yè)務營收大幅提升 圖48：2022年公司收入構成 空氣能營收（億元） 空氣能毛利8

30%

15.29% 太陽能熱水工程系統(tǒng)64202017 2018 2019 2020 2021

20%10%0%

8.88%17.61%

19.37%

廚衛(wèi)產品空氣能公司公告公司圍繞衛(wèi)浴智能生態(tài)空202232.675.66%，主要系疫情影響下國內需求下滑，隨著擾動因2022年營業(yè)收入28.07-18.78%。22+53.53%，毛利率達27.07%，同比+3.54pct。圖49：2015-2022年公司營業(yè)收入及同比 圖50：擾動因素消退后公司毛利率反彈至平均水平 營業(yè)收入（億元） 營業(yè)收入807060504020152016201720182019202020212022

40%20%0%-20%

31.0%31.0%33.3%33.3%27.8%29.3%28.8%27.1%23.5%20152016201720182019202020212022ODM和OE2022110%，143%。戰(zhàn)略級挖掘全球市場，公司進軍國際熱泵業(yè)務戰(zhàn)略明晰。22年11月公司在埃及投資8000萬元建設海外制造基地，達產后年產量達200萬套熱水零部件以及50萬套熱水整機。圖51：生活熱水產品、廚電產品營收（億元） 圖52：空氣能品類銷售收入（萬元） 生活熱水 廚房電器40

8,000

內銷 外銷306,000204,00010020152016201720182019202020212022

2,000

2021H1

2022H1公公告 公公告1993&蔽泵業(yè)務實現(xiàn)營收7.46億，同比增長+34%，營收占比達到44%熱泵海外高景氣有望拉動公司屏蔽泵業(yè)務量價齊升。據(jù)2022年半年報披露，公司已成為威能、格力等整機廠的供應商。2022年1-7月熱泵相關屏蔽泵銷量約10.150%圖53：熱水循環(huán)屏蔽泵收入（億元）及同比 圖54：熱水循環(huán)屏蔽泵收入占比 熱水循環(huán)屏蔽泵 yoy8642

150%100%50%0%

50%50.0%43.5%50.0%43.5%44.4%39.0%37.5%37.5%40%35%02016201720182019202020212022

-50%

30%

2017 2018 2019 2020 2021 20225.5海立股份：全球空調壓縮機領先公司1/7產能充足技術成熟，截至2022年，公司壓縮機年產能3300萬臺，電機年產能5000萬臺。戰(zhàn)略收購馬瑞利，雙輪驅動業(yè)務增長。2021年海立股份收購馬瑞利60%股圖55：公司營收基本保持提升態(tài)勢 圖56：公司空調壓縮機近年銷量平穩(wěn) 201802018

營業(yè)總收入（億元） YOY

50%40%30%20%10%0%-10%-20%

空調壓縮機銷量（萬臺） 2016201720182019202020212022

40%30%20%10%0%20192020202120222023Q1公司公告20192020202120222023Q1表6：公司業(yè)務板塊毛利率20182019202020212022壓縮機及相關制冷設備16.84%15.37%14.23%12.21%10.10%汽車零部件8.94%8.50%貿易及房產租賃14.82%14.24%14.20%其他主營業(yè)務8.74%11.50%10.81%6.46%其他業(yè)務9.27%8.80%4.81%5.55%9.77%wind熱泵海外需求存在較大釋放彈性。海立是全球第一家推出轉子式熱泵專用壓202259.8202213619%?，F(xiàn)成