家電行業(yè)2023年中期策略：把握業(yè)績(jī)確定性擁抱細(xì)分成長(zhǎng)

——家電行業(yè)2023年中期策略分析師分析師編號(hào)系人mcnS12行3性行3家電板塊是A股稀有的、常年保持穩(wěn)定的高ROE和高ROIC趨勢(shì)的板塊。表：各板塊ROE(TTM)1213141516171819202122煤炭84食品飲料5219750有色金屬.32家用電器電力設(shè)備.75.04基礎(chǔ)化工.45.88.63石油石化.20.52銀行01醫(yī)藥生物通信.10機(jī)械設(shè)備建筑裝飾建筑材料.37非銀金融美容護(hù)理.14電子.66輕工制造.64公用事業(yè)環(huán)保.77汽車交通運(yùn)輸國(guó)防軍工.28.42.93紡織服飾.10.33鋼鐵49計(jì)算機(jī)農(nóng)林牧漁.69.01傳媒商貿(mào)零售房地產(chǎn)綜合.90社會(huì)服務(wù).49資料來源：Bloomberg，Wind，浙商證券研究所表：各板塊ROIC(TTM)20122013201420152016201720182019202020212022食品飲料017.4617.4117.7317.21煤炭6.396.556.385.769.47家用電器9.3610.6310.1110.68有色金屬3.140.920.692.736.539.71電力設(shè)備.73.605.172.383.455.336.679.46基礎(chǔ)化工5.486.422.484.9610.938.78石油石化2.363.993.38625.257.60醫(yī)藥生物8.696.745.626.398.647.12通信1.880.24692.616.80美容護(hù)理5.515.938.580.559.735.63機(jī)械設(shè)備.26095.81建筑材料4.73.307.6811.469.439.559.894.70電子.73.243.273.386.694.00國(guó)防軍工93.474.173.91汽車7.734.263.63輕工制造.31.666.985.425.225.435.703.57紡織服飾6.313.03.38385.173.35建筑裝飾.08.324.474.153.583.553.013.04環(huán)保5.852.593.013.273.412.99計(jì)算機(jī)7.734.854.704.974.662.61鋼鐵6.468.194.544.408.282.23公用事業(yè).002.012.092.192.870.931.77交通運(yùn)輸.37.294.943.543.564.211.75農(nóng)林牧漁.535.382.359.609.89-3.541.67傳媒5.88-2.94-2.100.694.851.67非銀金融70.4210.78商貿(mào)零售.504.804.654.0151-0.44綜合.132.230.31-0.25-0.64-0.98房地產(chǎn).65.244.304.004.013.170.56社會(huì)服務(wù).415.132.764.61-0.68-2.57-3.06-----------8642086420表：消費(fèi)品各板塊PB-ROE(TTM)(剔除負(fù)值，%)表：家電板塊PB-ROE(TTM)(剔除負(fù)值，%)76543210食品飲料美容護(hù)理農(nóng)林家用電器 紡織服飾建筑材料建筑裝飾0510152025飛科電器火星人三花智控蘇泊爾北北鼎股份小熊電器小熊電器創(chuàng)維數(shù)字浙江美美大科沃斯長(zhǎng)長(zhǎng)華帝股份金金海高科虹美菱九陽股海信家電帥豐電器九陽股海信家電帥豐電器石頭科技德份份老板電器極米科技美美的集團(tuán) 比依股份萊克電氣 比依股份萊克電氣海立股份佛山照明海立股份佛山照明榮泰健康澳柯瑪榮泰健康澳柯瑪長(zhǎng)虹華意新寶 新寶股股份海爾智家格力格力海信視海信視像05101520253035注：橫坐標(biāo)為市凈率，縱坐標(biāo)為凈資產(chǎn)收益率4資料來源：Wind，浙商證券研究所6-198-226-198-220-311-043-145-217-259-282-062-144-226-278-301-143-256-018-050-142-172-254-307-089-101-254-026-108-150-242-273-075-1220182019202020212022蘇泊爾3.163.392.754.129.14奧普家居2.973.605.406.74浙江美大4.535.285.846.436.04格力電器5.973.411.368.525.68九陽股份5.547.486.936.935.54萬和電氣5.555.15立霸股份3.622.172.905.07三雄極光0.952.295.345.344.57美的集團(tuán)2.322.852.853.034.46萊克電氣9.458.514.264.26帥豐電器2.518.414.22奧佳華2.653.973.973.97火星人2.433.64陽光照明4.124.678.245.493.57飛科電器2.273.03海信視像0.420.590.402.98長(zhǎng)虹華意0.290.292.182.91比依股份2.82得邦照明2.582.50榮泰健康2.987.462.493.482.49海爾智家2.022.48歐普照明2.452.452.452.45新寶股份2.102.403.592.40海信家電0.862.13老板電器3.262.042.042.042.04佛山照明2.973.52，分紅比率提升是長(zhǎng)期趨勢(shì)1617181920212223炭.23.59.87石化.10鐵行.43.44.01.82.08.37.30料服飾產(chǎn).12.50電器裝飾事業(yè)化工飲料造設(shè)備售車金屬資料來源：Wind，浙商證券研究所543收益率(收益率(%)210 5圖圖：白電滬深股通持股比例2019/72019/102020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/4持股比例/1/1/1/12019/72019/102020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/4持股比例/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1業(yè)績(jī)承壓的容忍度也更高。-2023年6月6日，QFII/RQFII/深股通合計(jì)持有美的集團(tuán)股份數(shù)占公司總股本比例26.12%。歷史最高持股比例為28%，當(dāng)前外資持股比例仍有提升空?qǐng)D：海外家電公司PE走勢(shì)惠而浦(WHRUSEquity)伊萊克斯(ELUXASSEquity)500PEPE(倍)0圖：公募基金家電板塊重倉比例%圖：白電QFII持股比例持股比例(持股比例(%)0.002018/12/1111/11112020/12/1111/1111/11電器0.002018-12-052019-12-052020-12-052021-12-052022-12-05 資料來源：Bloomberg，Wind，浙商證券研究所持股比例(持股比例(%)864206降，成本壓力邊際緩解塑料價(jià)格分別較2022年最高點(diǎn)下降了20%、23%、45%、34%。余家電主要原材料價(jià)原材料價(jià)格同比22Q1明顯下降，有助于白利能力同比改善。圖：0.5mm冷軋板卷價(jià)格走勢(shì)(元/噸)00圖：LME銅價(jià)格走勢(shì)(美元/噸)00圖：LME鋁價(jià)格走勢(shì)(美元/噸)000圖：ABS塑料價(jià)格走勢(shì)(元/噸)007/30/31/31/300/311/302/31/31/30/30/31/31/300/311/302/31/31/30/31/30/31/31/300/311/302/31/31/30/31/30/31/31/300/311/302/31/31/30/31/30/31/31/300/311/302/31/31/30/31/30/31/31/300/311/302/31/31/30/31/30/31/31/300/311/302/31/31/30/31/30/31/31/300/311/302/31/31/30原材料↓地產(chǎn)竣工↑行業(yè)壓制因素有所松動(dòng)。爭(zhēng)格局→議價(jià)能力傳導(dǎo)上游壓力→原材料價(jià)格邊際下行→價(jià)差提高盈利能力-防控優(yōu)化+地產(chǎn)竣工→需求延遲滿足圖：地產(chǎn)銷售面積及銷售額%0%8資料來源：Wind，浙商證券研究所左側(cè)機(jī)會(huì)表：家電行業(yè)主要標(biāo)的估值分位數(shù)(截至2022.6.10)最新收盤價(jià)年初至今收估值分位(近五年)20.6832最新收盤價(jià)年初至今收估值分位(近五年)20.6832.5420.8092.59估值分位(近三年)25.553.7130.8487.64代碼801110.SI賽道證券簡(jiǎn)稱美的集團(tuán)海爾智家格力電器海信家電上市時(shí)間PE(TTM)8.05(06.10)益率(%)6.74-6.7989.14一年)22013-09-1837.3071.7211.0775.6163.11-56.1122.8035.2024.91000333.600690.SH000651.SZ000921.SZ海信視像康冠科技創(chuàng)維數(shù)字老板電器浙江美大星人億田智能帥豐電器日出東方萬和電氣九陽股份新寶股份小熊電器北鼎股份科沃斯石頭科技極米科技光峰科技倍輕松飛科電器榮泰健康21.5829.5424.5324.7039.085.527.7746.8484.159.9668.63334.24249.5465.9420.1279.9230.3233.2920.3922.8529.4667.5324.5429.9722.2778.94-26.2431.69600060.SH001308.SZ000810.SZ002508.SZ002677.SZ海信視像康冠科技創(chuàng)維數(shù)字老板電器浙江美大星人億田智能帥豐電器日出東方萬和電氣九陽股份新寶股份小熊電器北鼎股份科沃斯石頭科技極米科技光峰科技倍輕松飛科電器榮泰健康21.5829.5424.5324.7039.085.527.7746.8484.159.9668.63334.24249.5465.9420.1279.9230.3233.2920.3922.8529.4667.5324.5429.9722.2778.94-26.2431.69600060.SH001308.SZ000810.SZ002508.SZ002677.SZ300894.SZ300911.SZ605336.SH603366.SH002543.SZ002032.SZ002242.SZ002705.SZ002959.SZ300824.SZ603486.SH688169.SH688696.SH688007.SH688793.SH603868.SH603579.SH33.8659.3826.8240.19-9.79-2.040.03-8.61-4.440.452.6240.83-5.9134.910.990.6553.71-63.934.5185.2537.5025.6136.070.4141.3961.8951.6456.5673.3640.9895.902.0524.59-75.458.9823.89-75.8239.70--廚電--0.4151.1050.6948.2174.20-0.3735.6710.3858.3213.34------47.80---35.5876.92-61.3775.70-0.4181.97三星新材三花智控盾安環(huán)境德業(yè)股份佛山照明-3.27-32.096.7172.543.697.790.4172.7524.202三星新材三花智控盾安環(huán)境德業(yè)股份佛山照明-3.27-32.096.7172.543.697.790.4172.7524.2025.2565.661.925.5139.3731.883.32603578.SH002050.SZ002011.SZ605117.SH000541.SZ22.7431.9314.6126.9830.409-81.52-87.771Q222Q223Q224Q221Q23氣度高，冰洗消費(fèi)升級(jí)持續(xù)1Q222Q223Q224Q221Q23?冰洗消費(fèi)升級(jí)態(tài)勢(shì)持續(xù)，均價(jià)仍處于上行通道。23Q1冰箱/洗衣機(jī)線上零售均價(jià)分別同比+5%/-5%，線下零售均價(jià)分別同比+7%/+3%。Q快速修復(fù)5%0%QQQQ2冰洗分季度線上和線下均價(jià)同比變化20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%冰箱線下均價(jià)yoy冰箱線上均價(jià)yoy洗衣機(jī)線下均價(jià)yoy洗衣機(jī)線上均價(jià)yoy0102030405060708091011120102030405060708091001020304050607080910111201020304050607080910111201020304點(diǎn)家電零售商庫存Q1環(huán)比下降。1)隨著美國(guó)渠道庫存去化，制造業(yè)新訂單開始有所起色。根據(jù)美國(guó)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，23年4月美國(guó)制造業(yè)新訂單相比23年初增長(zhǎng)8%，而客戶庫存水平也增長(zhǎng)8%。2)美國(guó)三大家電零售商百思買、勞氏、家得寶去庫存取得階段性成果，持續(xù)推動(dòng)去庫存有助于訂單未來向上游回流。截至2022Q4，百思買、勞氏、家得寶的庫存分別環(huán)比-30%、-2%、-2%，若還原通貨膨脹的影響，渠道去庫存效果或更加明顯。0ISMPMI:新訂單美國(guó):ISM:制造業(yè)PMI:客戶庫存Q3%家得寶庫存及同比變化00021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1庫存(百萬美元)庫銷比資料來源：Wind，CapitalIQ，浙商證券研究所Q-30%，同比-14%百思買庫存及同比變化00021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4庫存(百萬美元)庫銷比Q勞氏庫存及同比變化00021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4庫存(百萬美元)庫銷比Q衣機(jī)表現(xiàn)亮眼??23Q1冰箱、空調(diào)出口仍有壓力，洗衣機(jī)表現(xiàn)亮眼。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)其中冰箱降幅環(huán)比收窄8pct。?22年海外終端需求承壓+庫存壓力突出，各大零售商進(jìn)入主動(dòng)去庫階段?？紤]到產(chǎn)業(yè)鏈從下游傳導(dǎo)到上游的牛鞭效應(yīng)，國(guó)內(nèi)代工企業(yè)?23Q1以來，雖然終端需求表現(xiàn)穩(wěn)定，海外渠道去庫見效后，冰箱出口降幅環(huán)比明顯改善，洗衣機(jī)則恢復(fù)至正增長(zhǎng)，空調(diào)有望在Q2轉(zhuǎn)正。00Q洗衣機(jī)行業(yè)出口同比+18%7591Q222Q223Q224Q221Q2323M123M223M3洗衣機(jī)外銷量(萬臺(tái))YOY20%15%10%5%0%-5%000787965976851Q222Q223Q224Q221Q2323M123M223M3空調(diào)外銷量(萬臺(tái))YOYQ箱行業(yè)出口同比-10%99295388608101Q222Q223Q224Q221Q2323M123M223M3冰箱外銷量(萬臺(tái))YOY產(chǎn)業(yè)在線，浙商證券研究所司業(yè)績(jī)及增速海外主要的家電上市公司23Q1業(yè)績(jī)基本符合管理層預(yù)期，大部分公司維持此前2023年的指引。其中，暖通空調(diào)龍頭特靈科技(Trane)、大金工業(yè) (Daikin)上調(diào)指引，全球熱水器制造企業(yè)AO史密斯(AOS)也上調(diào)指引。表：海外重點(diǎn)上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊偌爸敢兓久Q主營(yíng)業(yè)務(wù)財(cái)務(wù)指標(biāo)22Q122Q222Q322Q423Q12022A2023F23年指引相較22Q4調(diào)整方向Whirlpool白電、廚電、小家電收入yoy-8%-4%-6%預(yù)計(jì)FY2023營(yíng)業(yè)收入約為194億美元，同比下降1%至2%按GAAP和持續(xù)基準(zhǔn)計(jì)算，攤薄每股收益為16.00美元至18.00美元經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流約為14億美元，自由現(xiàn)金流約為8億美元GAAP和調(diào)整后(非GAAP)稅率為14%至16%維持凈利潤(rùn)yoy-28%-70%-638%-156%CarrierHVAC收入yoy-4%2%13%公司預(yù)計(jì)FY2023營(yíng)業(yè)收入約220億美元，有機(jī)增長(zhǎng)率水平約為中等個(gè)位數(shù)；調(diào)整后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率約14%，其中包括了50bps的TCC負(fù)面影響；調(diào)整后每股收益約2.50~2.60美元，約高單位數(shù)到低雙位數(shù)的增長(zhǎng)；自由現(xiàn)金流約19億美元維持凈利潤(rùn)yoy259%180%-73%112%TraneHVAC收入yoy9%9%公司預(yù)計(jì)FY2023營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)9~10%，有機(jī)營(yíng)收增長(zhǎng)率約7~8%；預(yù)計(jì)GAAP持續(xù)每股收益約8.2~8.4美元，調(diào)整后持續(xù)每股收益約8.3~8.5美元上調(diào)凈利潤(rùn)yoy35%38%18%23%JCI溫控、空調(diào)、機(jī)械設(shè)備和能源領(lǐng)域收入yoy9%4%5%4%7%FY2023有機(jī)營(yíng)收同比增長(zhǎng)率約高單位數(shù)至低雙位數(shù)水平；調(diào)整后EBITDA利潤(rùn)率約同比提升90~120基點(diǎn)；調(diào)整后每股收益約3.30~3.60美元，同比增長(zhǎng)10-20%維持凈利潤(rùn)yoy-97%-34%183%-69%-6%LENNOX空調(diào)及制冷設(shè)備收入yoy9%4%公司維持先前FY2023業(yè)績(jī)指引水平，預(yù)計(jì)營(yíng)業(yè)收入同比持平至+4%，GAAP和調(diào)整后每股收益約14.25~15.25美元，自由現(xiàn)金流約2.5億~3.5億美元，CAPEX約2.5億美元，稅率約19~21%維持凈利潤(rùn)yoy4%17%7%AOS熱水裝置收入yoy27%-4%-6%-1%6%預(yù)計(jì)FY2023凈銷售額同比持平(+/-2%)。攤薄每股收益約3.20~3.40美元，調(diào)整后每股收益約3.30~3.50美元。上調(diào)凈利潤(rùn)yoy23%7%6%-52%iRobot機(jī)器人收入yoy-4%-30%-37%-21%-45%-24%凈利潤(rùn)yoy-508%1450%-324%167%167%DAIKIN空調(diào)及制冷設(shè)備收入yoy24%21%38%30%23%25%FY2023業(yè)績(jī)指引：預(yù)計(jì)銷售收入約4.1萬億日元；預(yù)計(jì)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)4000億日元；對(duì)歸母凈利潤(rùn)約2640億日元；上調(diào)凈利潤(rùn)yoy42%42%33%25%39%LG-H&A電收入yoy6%-2%-稅前利潤(rùn)yoy-51%-34%-54%-85%129%-49%Electrolux電收入yoy4%9%7%營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)高于4%，凈資產(chǎn)收益率高于20%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率高于6%，資金周轉(zhuǎn)率高于4倍維持凈利潤(rùn)yoy-39%-81%-422%-162%Delonghi小家電收入yoy8%-6%-5%-4%-18%-2%調(diào)整后的Ebitda在3.7-3.9億歐元之間。凈利潤(rùn)yoy-33%-78%-54%-24%-43%081102050811020508110205081102050808110205081102050811020508110205081102050811020508110205企業(yè)毛利率改善。?23Q1期間32-65寸面板價(jià)格分別環(huán)/同比+5%/-22%左右，面板價(jià)格仍然處于低位。雖然23Q1面板價(jià)格環(huán)比22Q4提升，但考慮到全球圖：2023年初以來，面板價(jià)格回彈(單位：美元/片)0價(jià)格:液晶電視面板:32寸價(jià)格:液晶電視面板:43寸 價(jià)格:液晶電視面板:55寸價(jià)格:液晶電視面板:65寸0月全球彩電出貨市場(chǎng)同比回正全球彩電出貨量及同比增速/1/111111/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1/1全球TV出貨量(千臺(tái))YoY/1/111112023/5/1%額提升，國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)品牌份額下降全球市場(chǎng)國(guó)產(chǎn)品牌份額提升，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)互聯(lián)網(wǎng)品牌份額下降為傳統(tǒng)彩電龍頭讓出空間。?在全球市場(chǎng)，國(guó)產(chǎn)品牌海外庫存處于相對(duì)低位，相比日韓企業(yè)庫存較低，盡享面板價(jià)格下行帶來的紅利，提升價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力。根據(jù)Omedia數(shù)據(jù)，海信和TCL彩電市場(chǎng)份額進(jìn)一步提升，23M1-5全球彩電出貨量份額分別為14.48%、12.62%，同比提升4.48pct、2.02pct。全球彩電出貨量份額HisenseXiaomiLGETCL SonyHisenseXiaomiLGETCL%%0.0%5.0%MMMMM22M622M722M822M922M1022M1122M1223M123M223M323M423M5白電龍頭企業(yè)韌性強(qiáng)，收入穩(wěn)健各有千秋?1)受到國(guó)內(nèi)局部疫情和海外消費(fèi)需求疲軟、庫存去化影響，白電企業(yè)22Q4收入普遍負(fù)增長(zhǎng)(海爾除外)。23Q1隨著國(guó)內(nèi)疫情防控優(yōu)Q同比+11%。②美的集團(tuán)B端引領(lǐng)增長(zhǎng)，空調(diào)內(nèi)銷增長(zhǎng)強(qiáng)勁帶動(dòng)內(nèi)銷高增。③海信家電則受益于23Q1中央空調(diào)收入的高速增長(zhǎng)。圖：白電相關(guān)標(biāo)的分季度收入(單位：百萬元)圖：白電相關(guān)標(biāo)的分季度收入同比增速美的集團(tuán)海爾智家格力電器海信家電0000000021Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q400020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q018資料來源：Wind，浙商證券研究所，注：海信家電2021和2022年毛利水平受并表三電影響。白電龍頭毛銷差改善，海爾、海信費(fèi)用優(yōu)化?23Q1各白電企業(yè)成本壓力在報(bào)表端有所緩解，毛銷差同比均有所提升。美的、海爾、海信、格力23Q1的毛銷差分別同比提升1.48、利能力改善。?從費(fèi)用端看，海爾和海信持續(xù)提升運(yùn)營(yíng)效率、優(yōu)化費(fèi)用率，23Q1期間，費(fèi)用率(含銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率)同比下降了0.16、1.68pct。美的和格力兩大空調(diào)龍頭費(fèi)用率則上升，23Q1期間費(fèi)用率同比提升1.55、3.61pct。000000Q企業(yè)的毛銷差總體環(huán)比改善各大企業(yè)分季度毛銷差水平美的集團(tuán)海爾智家海信家電格力電器美美的集團(tuán)銷售費(fèi)管理費(fèi)研發(fā)費(fèi)財(cái)務(wù)費(fèi)海爾智家銷售費(fèi)管理費(fèi)研發(fā)費(fèi)財(cái)務(wù)費(fèi)格力電器銷售費(fèi)管理費(fèi)研發(fā)費(fèi)財(cái)務(wù)費(fèi)海信家電銷售費(fèi)管理費(fèi)研發(fā)費(fèi)財(cái)務(wù)費(fèi)9.698.579.6710.808.989.579.275.288.367.667.3810.178.74率7.005.445.779.375.935.067.557.545.845.946.979.796.30率3.562.872.955.013.043.043.924.065.013.40-0.46-0.72-0.78-0.63-0.43-0.7415.0315.3015.0618.5814.3015.6616.0618.1513.9314.9515.7218.8913.58率8.197.637.748.727.668.058.558.757.758.218.688.777.77率3.712.553.523.353.782.944.233.744.123.434.553.484.210.760.710.750.100.310.220.000.670.23-0.55-0.680.650.324.348.748.586.767.787.465.943.565.504.926.537.037.30率7.424.934.397.346.485.444.956.086.728.38率4.343.162.664.803.983.502.913.063.722.883.243.654.30-2.38-0.57-2.07-0.86-0.96-0.6414.3413.6414.4614.5713.0812.5712.417.6410.4710.7212.549.7310.097.424.934.397.346.485.444.956.086.635.633.632.182.362.882.722.473.023.532.812.772.973.902.97-0.57-0.20-0.450.10-0.020.60-0.20-0.51-0.0920Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1渠道去庫渠道補(bǔ)庫渠道去庫疫情+渠道去庫提升，把握原材料成本同比渠道去庫渠道補(bǔ)庫渠道去庫疫情+渠道去庫我們認(rèn)為目前空調(diào)渠道庫存處于合理位置，終端零售彈性可落實(shí)到工廠出貨端。我們根據(jù)零售量和出貨量的同比增速軋差確定銷售渠道的庫存周期，2022年由于原材料價(jià)格處于下降通道，企業(yè)備貨生產(chǎn)意愿低，并且Q3熱夏消化了前期渠道積壓的庫存，零售量增速大幅跑贏出貨端，因此我們預(yù)計(jì)當(dāng)前渠道內(nèi)的空調(diào)庫存處于低位。我們認(rèn)為當(dāng)下的市場(chǎng)條件發(fā)生空調(diào)價(jià)格戰(zhàn)的概率較低：1)地產(chǎn)修復(fù)：若2023年地產(chǎn)銷售和竣工能夠有所增長(zhǎng)，空調(diào)消費(fèi)需求的彈性將會(huì)被釋放，預(yù)計(jì)今年的空調(diào)終端消費(fèi)不會(huì)疲軟。2)渠道庫存：我們預(yù)計(jì)渠道庫存目前較低，價(jià)格戰(zhàn)往往伴隨著庫存去化，目前的渠道庫存不支撐大規(guī)模價(jià)格戰(zhàn)。3)企業(yè)利潤(rùn)訴求更高：2020年疫情以來，白電的經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化，居民消費(fèi)疲軟、房地產(chǎn)表現(xiàn)低迷、原材料和海運(yùn)費(fèi)價(jià)格上漲使得各個(gè)企業(yè)的收入和利潤(rùn)受損嚴(yán)重，預(yù)計(jì)當(dāng)下各個(gè)企業(yè)的利潤(rùn)訴求會(huì)更高。圖：空調(diào)內(nèi)銷出貨和零售增速對(duì)比130%80%30%-20%零售量YoY零售量YoY出貨量YoY奧維云網(wǎng)，產(chǎn)業(yè)在線，浙商證券研究所圖：空調(diào)出貨節(jié)奏正向銷售節(jié)奏靠攏53%48%43%38%33%28%23%18%%8%企業(yè)通過壓庫的方式降波渠道效率提升后，出貨端增速逐漸向零售端看齊。企業(yè)通過壓庫的方式降波渠道效率提升后，出貨端增速逐漸向零售端看齊。出貨占比零售占比19010203040506070809101112010203040506070809010203040506070809101112010203040506070809101112010203040MI點(diǎn)家電零售商庫存Q1環(huán)比下降。1)隨著美國(guó)渠道庫存去化，制造業(yè)新訂單開始有所起色。根據(jù)美國(guó)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，23年4月美國(guó)制造業(yè)新訂單相比23年初增長(zhǎng)8%，而客戶庫存水平也增長(zhǎng)8%。2)美國(guó)三大家電零售商百思買、勞氏、家得寶去庫存取得階段性成果，持續(xù)推動(dòng)去庫存有助于訂單未來向上游回流。截至2022Q4，百思買、勞氏、家得寶的庫存分別環(huán)比-30%、-2%、-2%，若還原通貨膨脹的影響，渠道去庫存效果或更加明顯。Q3%家得寶庫存及同比變化00021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1庫存(百萬美元)庫銷比資料來源：Wind，CapitalIQ，浙商證券研究所Q-30%，同比-14%百思買庫存及同比變化00021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4庫存(百萬美元)庫銷比Q勞氏庫存及同比變化00021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4庫存(百萬美元)庫銷比把握業(yè)績(jī)韌性，尋找潛在彈性推薦標(biāo)的：美的集團(tuán)tEPS應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為12x/11x/10x。的集團(tuán)財(cái)務(wù)摘要12Q3Q4Q1 (億元)3Y6%48%24%63%74 (億元).74.54Y.96%集團(tuán)主要財(cái)務(wù)指標(biāo)預(yù)測(cè)標(biāo)23E24E25E2.54.543526.4802.002.01Y潤(rùn)(億元)Y) P/E13.4411.9510.839.8821把握業(yè)績(jī)韌性，尋找潛在彈性推薦標(biāo)的：海爾智家fKQ)空調(diào)內(nèi)銷出貨份額持續(xù)提升，公司23Q1空調(diào)內(nèi)銷出貨量同比+12%(產(chǎn)業(yè)在線)，我們預(yù)計(jì)23Q1公司空調(diào)收入高增。pct爾智家財(cái)務(wù)摘要12Q3Q4Q1.56.14Y70% (億元)Y47.21%7%智家主要財(cái)務(wù)指標(biāo)預(yù)測(cè)標(biāo)23E24E25E8.16.52Y潤(rùn)(億元)Y)P/EP/E14.4112.5010.879.48標(biāo)223E標(biāo)223E24E25E營(yíng)業(yè)收入(億元)738Y.87%潤(rùn)(億元)382Y47.58%9%(元)推薦標(biāo)的：海信視像ctQ、85寸彩電銷量占比提升7.0pct、2.4pct。。tQ62pctpctpct3pct。盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)公司23-25年實(shí)現(xiàn)收入518/556/583億元，對(duì)應(yīng)增速分別為13%/7%/5%；預(yù)計(jì)公司23-25年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)20/23/26億信視像財(cái)務(wù)摘要12Q3Q4Q18.01738Y% (億元)Y47.58%.17%.32%視像主要財(cái)務(wù)指標(biāo)預(yù)測(cè)把握業(yè)績(jī)韌性，尋找潛在彈性推薦標(biāo)的：海信家電司暖通空調(diào)收入預(yù)計(jì)高增。根歸母凈利潤(rùn)為17/20/23億元，對(duì)應(yīng)增速為x信家電財(cái)務(wù)摘要12Q3Q4Q1Y69%98% (億元)0Y%47.54%44.55%%%%家電主要財(cái)務(wù)指標(biāo)預(yù)測(cè)標(biāo)23E24E25E247.54%6%53Y潤(rùn)(億元)Y元) P/E23.5419.5616.6014.6024?2023年1-4月地產(chǎn)竣工、銷售面積分別同比+19.2%、+2.7%，表現(xiàn)回暖，或主要受益去年疫情帶來的積壓需求釋放以及保交樓紅利，單4月竣工、銷售面積環(huán)比有所下滑。此外，二手房掛牌交易量1-2月明顯提升，3月起有所回落。?從竣工到產(chǎn)生家電需求一般需要6個(gè)月左右時(shí)間，上半年的竣工紅利預(yù)計(jì)到下半年有所反映，保交樓訂單由于精裝修，則會(huì)更快兌現(xiàn)。2023Q1油煙機(jī)、集成灶零售量分別同比+0.10%，-5.40%，廚電企業(yè)的數(shù)據(jù)兌現(xiàn)仍需時(shí)間。售面積累計(jì)YoY圖：二手房掛牌交易量城市二手房出售掛牌量指數(shù):全國(guó)城市二手房出售掛牌量指數(shù):一線城市城市二手房出售掛牌量指數(shù):全國(guó)城市二手房出售掛牌量指數(shù):一線城市城市二手房出售掛牌量指數(shù):二線城市比城市二手房出售掛牌量指數(shù)城市二手房出售掛牌量指數(shù):三線城市200100502022/1/322/1/32023/1/360%50%40%30%20%10% -8.9%-4.6%2年1年42年1年47.05%48.09%23.92%24.04%%44%4.65%%7%.80%6%2%53%59%2.82%2.65%?經(jīng)營(yíng)韌性來自：1)保交樓訂單。傳統(tǒng)廚電企業(yè)工程渠道占比更高，且價(jià)格較集成灶企業(yè)更有優(yōu)勢(shì)，受益保交樓紅利。2)更新需求。地產(chǎn)側(cè)弱需求情況下，把握更新替換需求，傳統(tǒng)廚電企業(yè)受益較集成灶更加明顯。3)產(chǎn)品多元化布局抵御下行風(fēng)險(xiǎn)。傳統(tǒng)廚電企業(yè)老板布局洗碗機(jī)、集成灶、一體機(jī)等新品類，華帝布局熱水器、集成灶、洗碗機(jī)等；集成灶企業(yè)打造第二增長(zhǎng)曲線洗碗機(jī)，火星人洗碗機(jī)表現(xiàn)較為突出。圖：華帝股份渠道多元(2022年)其他(非主1.2%海外渠道13.6%工程渠道3.9%資料來源：公司公告，浙商證券研究所電器新興品類占比提升器：傳統(tǒng)品類穩(wěn)健，新興品類發(fā)力，盈利能修復(fù)關(guān)注標(biāo)的：老板電器?收入表現(xiàn)穩(wěn)健，新興品類增長(zhǎng)較快。22年公司營(yíng)業(yè)收入同比+1.22%，其中油煙機(jī)、燃?xì)庠罘謩e同比-0.97%/+0.71%，新興品類增長(zhǎng)較快，蒸烤一體機(jī)/集成灶/洗碗機(jī)分別同比+14.30%/+17.92%/+31.81%。?大額壞賬計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)緩解、原材料價(jià)格下降貢獻(xiàn)將逐漸反映，將帶動(dòng)23年盈利修復(fù)。22年公司計(jì)提壞賬損失為2.24億元(21年計(jì)提7.65億元)，下半年有望輕裝上陣。公司原材料備料周期較長(zhǎng)，去年下半年原材料價(jià)格回落，今年Q1起開始反映到報(bào)表端，23Q1毛利率+2.23pct，后續(xù)仍有一定紅利。盈利預(yù)測(cè)：公司傳統(tǒng)品類經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，新興品類快速成長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為19.09億元、21.04億元、風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)修復(fù)不及預(yù)期；原材料價(jià)格大幅提升等。板電器財(cái)務(wù)摘要Q3Q4Q1營(yíng)業(yè)收入(億元)27.9330.35YOY2484%174%37%毛利率5235%4998%5226%4845%5479%歸母凈利潤(rùn)(億元)5.103.39YOY1807%-762%18.26%11.17%電器主要財(cái)務(wù)指標(biāo)預(yù)測(cè)25E23E24E2%14294歸母凈利潤(rùn)(億元))股份：治理改善基礎(chǔ)上，渠道變革+產(chǎn)品迭代升級(jí)關(guān)注標(biāo)的：華帝股份并新聘原老板H道。。.76%，對(duì)帝股份財(cái)務(wù)摘要2022Q32022Q42023Q1營(yíng)業(yè)收入(億元)58.1910.5216.07YOY13%64.62%毛利率40.77%39.52%42.08%43.46%39.63%歸母凈利潤(rùn)(億元)1.430.772YOY-4917%-3098%6697%3698%1586%2.46%7.36%10.07%資料來源：公司公告，浙商證券研究所股份主要財(cái)務(wù)指標(biāo)預(yù)測(cè)223E24E25E營(yíng)業(yè)收入(億元)4.13%歸母凈利潤(rùn)(億元)98%52.53%元)22比 2019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/92022/122023/32016/122017/52017/102018/32 2019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/92022/122023/32016/122017/52017/102018/32018/82019/12019/62019/112020/42020/92021/22021/72021/122022/52022/102023/3(%)2年內(nèi)銷1%2年收入Q收入%%7%中國(guó):消費(fèi)者信心指數(shù)(月)中國(guó):消費(fèi)者信心指數(shù):收入中國(guó):消費(fèi)者信心指數(shù):消費(fèi)意愿2022年起推出“精品化”求，與宏觀環(huán)境變化契%。0數(shù)據(jù)顯示2022年廚小電全渠道銷售額同比+5%。2023Q1同比-空氣炸鍋大單品需下滑。剔除空氣炸鍋全渠道下滑3%。消費(fèi)能力未降低，消費(fèi)意愿仍偏、全國(guó)農(nóng)村居民人均可支配YOY為2.7%、4.8%。2023Q1消費(fèi)者信心修復(fù)，但仍處小熊電器OY廚小電全渠道零售額(億元)中國(guó):全國(guó)農(nóng)村居民人均可支配收入:實(shí)際累計(jì)同比(OY廚小電全渠道零售額(億元)2050-52050-50中國(guó):城鎮(zhèn)居民人均可支配收入:實(shí)際累計(jì)同比7.3%7.7%圖：消費(fèi)意愿保守表：小熊增速領(lǐng)跑同行資料來源：奧維云網(wǎng)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，各公司公告，浙商證券研究所外銷增速泊爾29.09%陽股份外銷增速泊爾29.09%陽股份鼎股份-41.63%(海外代工業(yè)務(wù))寶股份%電器1.84%起回暖，匯兌、運(yùn)價(jià)有望正貢獻(xiàn)表：各公司外銷增速(2022)表22：小家電行業(yè)出口數(shù)據(jù)(海關(guān)總署)海外主要經(jīng)濟(jì)體高通脹抑制費(fèi)，去年Q2起海外需總署數(shù)據(jù)顯示3月小家電隨海外庫存逐漸去化回歸合理水位，各公司2023年外銷SEB交易指引增速九陽股份與JS關(guān)聯(lián)交易19%。匯兌、運(yùn)價(jià)正貢獻(xiàn)，成本及貶值，截止6月9日美元較3低位，成本端壓力YOY汁機(jī)食品研磨機(jī)及攪拌器YOY食品研磨機(jī)及攪拌器23年1-2月-31.68%-20.89%-32.98%-6.41%-3.31%23年1-2月67%03%23年累計(jì)-3.21%.64%2%2.03%%-32.84%23年累計(jì)2.88%-2.68%-3.50%23年3月66%4.70%2.87%.31%43.30%7%%23年3月20.96%-4.22%%24.09%92%23年4月20.83%-23.79%46.71%2.39%39%23年4月%29.57%-0.25%CCFI：綜合指數(shù)中國(guó):中間價(jià):CCFI：綜合指數(shù)4000350033500300025002000150010005007.27.06.26.05.802021/1/42022/1/42023/1/42021/1/42022/1/4資料來源：海關(guān)總署，各公司公告，浙商證券研究所，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，上海航運(yùn)交易所表：小熊表：小熊電器財(cái)務(wù)摘要202120222022Q32022Q42023Q1營(yíng)業(yè)收入(億元)36.0641.188.5014.1912.51-1.46%14.18%16.29%14.29%28.07%毛利率3278%3645%3687%3769%3976%歸母凈利潤(rùn)(億元)2.833.860.921.461.65-3381%3631%8451%5827%當(dāng)前消費(fèi)意愿保守的情況下，公司以精品化戰(zhàn)略順應(yīng)高質(zhì)價(jià)比需求，在長(zhǎng)尾市場(chǎng)保持優(yōu)勢(shì)，并通過提質(zhì)量升規(guī)格拓展大眾品前一種路徑，養(yǎng)生壺為后一種路徑。煉丹爐數(shù)據(jù)顯示2023年3月電飯煲、電水壺、養(yǎng)生壺此類大眾品占公司淘系銷額比重提升3pct至量，